時間：2022-08-14 10:05:30
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇企業價值評估論文，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
1.1：企業價值評估在世界范圍內的現狀
1.1.1：企業價值評估在國際上的發展現狀
1.1.2：企業價值評估在國內的發展現狀
1.2：現金流量表會計準則的制定背景
1.2.1：現金流量表會計準則制定的國際背景
1.2.2：現金流量表會計準則制定的國內背景
第二部分：現金流量在企業價值評估中的應用
2.1： 企業價值評估在現實中的應用
2.1.1：在投資、并購中的應用
2.1.2：投資、并購對企業價值評估發展的促進和要求
2.2：現金流量比率分析的種類
2.2.1：贏利潛能分析指標
2.2.2：償債能力分析指標
2.2.3：成長性分析指標
2.2.4：財務彈性分析指標
。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。
2.3：現金流量比率分析在企業價值評估中的應用
2.3.1：現金流量的客觀性
2.3.2：在企業價值評估中應用現金流量比率分析的科學性
第三部分：樣本設計及現金流量比率指標的計算與分析
3.1：樣本設計
3.1.1;樣本選擇
3.1.2;研究對象
3.1.3：樣本公司的基本情況
3.2：現金流量比率指標計算與分析
3.2.1：指標計算
3.2.2;計算結果分析
第四部分：結論和現金流量分析的局限性
4.1：結論
4.2：局限性
第五部分：解決局限性的設想
前言
第一部分：企業價值評估和現金流量的研究背景
1.1：企業價值評估在世界范圍內的現狀
1.1.1：企業價值評估在國際上的發展現狀
1.1.2：企業價值評估在國內的發展現狀
1.2：現金流量表會計準則的制定背景
1.2.1：現金流量表會計準則制定的國際背景
1.2.2：現金流量表會計準則制定的國內背景
第二部分：現金流量在企業價值評估中的應用
2.1： 企業價值評估在現實中的應用
2.1.1：在投資、并購中的應用
2.1.2：投資、并購對企業價值評估發展的促進和要求
2.2：現金流量比率分析的種類
2.2.1：贏利潛能分析指標
2.2.2：償債能力分析指標
2.2.3：成長性分析指標
2.2.4：財務彈性分析指標
。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。
2.3：現金流量比率分析在企業價值評估中的應用
2.3.1：現金流量的客觀性
2.3.2：在企業價值評估中應用現金流量比率分析的科學性
第三部分：樣本設計及現金流量比率指標的計算與分析
3.1：樣本設計
3.1.1;樣本選擇
3.1.2;研究對象
3.1.3：樣本公司的基本情況
3.2：現金流量比率指標計算與分析
3.2.1：指標計算
3.2.2;計算結果分析
第四部分：結論和現金流量分析的局限性
4.1：結論
論文關鍵詞：品牌等級，層次分析，德菲爾專家法，模糊數學
一、研究企業品牌評估的意義
品牌作為企業擁有的一種無形資產，是有其自身價值的。企業品牌評估就是將企業品牌進行量化。企業品牌評估有利于企業采取積極措施不斷提升自身品牌的價值，并合理、有效地保護品牌這一重要的無形資產。隨著我國社會主義市場經濟的改革和發展，品牌價值在公司購并、商標使用許可與特許、合資談判、商標侵權訴訟索賠等眾多場合越來越突現出重要性。目前在我國品牌戰略的實施過程中，品牌在廠商競爭中的作用越來越大，它通過創造產品差別賦予廠商獨特的競爭優勢，從而在幫助企業保持和提升市場競爭力方面發揮了重大作用。因此，如何科學評估品牌資產的價值必將成為我國企業和品牌專家普遍關注的問題。
二、國內外現有品牌價值評估的方法及比較
表1列示了國內外現有的品牌價值評估的方法
評估方法
評估方法特點
主要評估要素
成本法，直接評估法，市場法
品牌資產無形資產的一部分，體現會計學概念
財務要素
北京名牌資產評估事務所評估法
品牌資產是品牌超值創利能力，發展潛力和市場占有能力的綜合，同時加入行業調整系數進行修正
財務要素
市場要素
溢價法
相對于同類無品牌或競爭品牌而言，消
費者愿意為某一品牌付出的額外費用
財務要素
消費者要素
Interbrand評估法
市場結構模型法
品牌資產是品牌未來收益的折現，加入市場要素對傳統財務方法進行調節
論文摘要:知識經濟時代的到來,使人力資源成為了企業最有創造力、最具經濟增長潛力、最重要的資源。隨著經濟的發展,人力資源在企業總資產中所占的比例越來越大,也會越來越引起人們的重視,對人力資源價值評估的要求也越來越多。
0 引言
有些人認為,人力資源價值難以量化,因此人力資源價值無法進行評估。的確,由于人力資源本身具有特殊性,其價值受外界因素的影響程度很大,具有很大的不穩定性,很難進行精確的計量,因此對其價值進行評估在實際操作上會有很大困難,這是一個現實問題。但從理論上和現實中分析,人力資源價值具有評估的可行性。
1 認識企業人力資源價值
人力資源在現代意義上最早是由美國的盧森博格在1917年提出,當時將人力資源看作是企業資源總和的一部分,是企業為了最大限度實現資本價值的輔助資源。至今已有舒爾茨等三位教授因為人力資源研究方面的巨大貢獻獲得了諾貝爾經濟學獎。
在我國,隨著社會向知識經濟時代邁進,人力資源已經成為一項至關重要的生產要素,在社會生產中發揮著重要作用,為其擁有者帶來巨大的財富。我們可以理解人力資源價值是企業領導者及員工運用他們所擁有的能力在某一特定時期內為企業創造的價值,這個價值一般可以分為兩部分:補償價值和貢獻價值。
補償價值是基礎,可以視為對企業投入的一項補償,換一個角度,也可以將此補償價值理解為支付給人力資源載體的報酬。在補償價值之上,通過各種投入與開發,人力資源價值可以增值,這一部分構成人力資源的貢獻價值,往往貢獻價值的大小直接決定了企業實現收益的多少。
人力資源的補償價值和貢獻價值共同構成了人力資源的使用價值。當然還有一些無法直接量化的價值,如員工提供優質服務所創造出的顧客忠誠、由此產生的對擴大企業知名度的貢獻等等,這一部分體現在企業的商譽中。
2 企業人力資源價值評估的基本概念
企業人力資源價值評估是指注冊資產評估師依據相關法律、法規和資產評估準則,對企業人力資源價值在評估基準日特定目的下的價值進行分析、估算并發表專業意見的行為和過程。人力資源的價值特征不僅在質上不同,在量上也存在較大的差異,但是作為對人力資源價值評估的具體評估方法應該是同一的,否則就失去了正確反映和提供人力資源價值尺度的功能。因此需要根據價值評估的目的,明確所要求的價值尺度的內涵,而后才能確定所采用的價值評估方法。本人認為,人力資源之所以能夠作為企業的一種特殊資產進行估價,是因為它具有資產的性質,即人力資源能夠為企業帶來預期經濟收益。所以,在評估中適合采用的人力資源價值的內涵應該是指蘊含于人體內的能帶來預期經濟收益的潛在勞動能力,其外在表現就是人在企業生產經營活動中創造出的新價值。因此,應以產出即人力資源為企業帶來的未來經濟收益為基礎來評估人力資源的價值。當然還應該考慮勞動者過去的受教育程度、職業履歷等因素,因為受教育程度、職業履歷不同的人,其創造新價值的能力,即人力資源價值不同。
人力資源不同于其他的資產,能夠進行有意識、有目的的活動。因此,在具有與一般資產相同的評估理論基礎上,也體現出自身的特殊性。
3 企業人力資源價值評估的對象
資產評估的對象即評估的客體,本文探討的是企業人力資源價值評估。之所以限定在企業這個微觀層面上,是因為人力資源的范圍非常廣泛,比如球星、歌唱家、企業家、大學教授、發明家、職業經理人等都屬于人力資源的范疇。不同類型的人力資源其價值影響因素、評估目的、評估方法會有所區別。企業是獨立核算自負盈虧的經濟實體,往往追求利潤最大化,即盈利性是較為明顯的特點。這就使得企業人力資源能夠與其他生產要素相結合最終生產出產品或提供勞務,也能夠以貨幣的形式反映出人力資源的價值。而非企業人力資源,比如大學教授,其主要工作任務是教書育人,我們通常無法根據教授所教學生人數衡量價值大小,也不便用和專著數量估算價值。因此,企業人力資源價值評估的對象是為企業服務人員的體力和腦力價值的總和。
4 企業人力資源價值評估的目的
企業人力資源價值評估的一般目的是為取得被評估人力資源在評估基準日的公允價值。不同的企業或個人在實際操作中會有其特定的評估目的。按不同的標準劃分,企業人力資源價值評估的具體目的可以分為以下幾種類型:
4.1 引進人才 引進人才是企業為生產經營所需,從企業外部招聘適宜人員。在對具體人員提出任職要求的同時,也往往明確其工資、獎金等薪酬待遇,以利于企業和人力資本所有者的雙向選擇。其實,任職要求和薪酬待遇不過是企業獲得人力資源使用權的預期效應和為此所付代價的外在表現。至于某一具體人力資本提供未來經濟利益的能力則需進行評估。即能否達到企業的預期要求,與企業所付代價是否對等。
4.2 實施薪酬規劃 薪酬規劃是指企業為了建立和發展與員工的聘用關系而設計的一系列工資制度或計劃。人力資源與其所有者的不可分割性,是工作中“偷懶”現象的根源所在。企業為解決這一問題需實施激勵機制和科學的薪酬規劃。但如何激勵及激勵程度的確定需要與人力資源所創造的價值相聯系。薪酬規劃的合理性與有效性是直接影響企業人才管理與崗位績效成功與否的關鍵因素,它將直接對企業整體業績產生巨大影響。
4.3 績效考核 績效考核是企業對員工在工作過程中表現出來的業績:工作的數量、質量、工作能力和社會效益等進行評價,并用評價結果來判斷員工與其崗位的要求是否相稱。這就需要對員工所在崗位應創造價值和員工實際創造價值進行評估。
5 加強人力資源價值評估,促使企業可持續發展
當今時代,在企業賴以生存發展的自然資源、資本資源、人力資源、技術資源、信息資源、管理資源六大資源中,人才是企業的第一資源。為此,評估企業人力資源價值具有重要的現實意義,經過上述分析筆者提出了以下幾點建議:
5.1 企業管理者應當重視人力資源對企業發展的重要性,重視對企業人力資源價值評估工作。對企業核心人才而言,首先希望自己能有更大的發展空間,所以要真正留住他們,企業必須充分認識到他們的價值,不斷為他們提供更大舞臺,并為其提供相應的、足夠的、以證明其自我實現的內容條件,如職位、福利、待遇等。
5.2 把人力資源價值評估和企業的人力資源規劃有機結合。企業想提高競爭能力、實現可持續發展,加強人力資源建設是關鍵。企業可持續發展的實質,就是既要考慮當前發展需要,又要考慮未來發展的需要。人力資源規劃是一種戰略規劃,著眼于為未來的企業生產經營活動預先貯備人才、持續和系統地分析企業不斷變化的條件下對人力資源的需求,并開發制訂出與企業組織發展長期效益相適應的人事政策。通過把人力資源價值評估和企業的人力資源規劃有機結合可以使人力資源規劃建立在更加科學合理的基礎上。
5.3 人力資源的價值評估是一件很復雜的事。要對每個因素進行數量分析,是十分困難和復雜的,有時甚至是不可能的。上述傳統的評估方法在人力資源價值評估中存在較大的局限性,因此有必要擴寬思路尋找新的方法。國外在借鑒商譽評估方法中的割差法的思路,先從整體入手,采用連續割差法對人力資源價值進行評估的新思路值得我國借鑒和學習。與其它傳統的人力資源價值評估方法相比,連續割差法充分反映人力資源在企業價值創造中的作用以及人力資源的潛在價值,是一種比較理想的選擇。
參考文獻:
[1]樊相如,彭莉.人力資源評估探析[J].國有資產管理.1999.6.
【關鍵詞】 頁巖氣； 核心競爭力； 價值評估； 因子分析法
中圖分類號：F4 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）09-0044-05
一、問題的提出
隨著頁巖氣開發戰略的加速，有關頁巖氣問題越來越被重視，我國頁巖氣產業商業化發展不斷加快，頁巖氣上市公司實力成為頁巖氣能否順利開發的核心競爭力。作為代表頁巖氣開發利用主體的相關公司，引起社會廣泛關注，此類公司經營價值評估如何關系到頁巖氣開發前景。本文運用頁巖氣相關上市公司的財務指標數據并結合其目前的市場開況，嘗試通過因子分析法評價頁巖氣上市公司的經營績效，進而評估涉及頁巖氣企業經營活動對頁巖氣開發貢獻的程度，旨在促使涉及頁巖氣上市公司提高自身評估價值，并推進我國頁巖氣這一新型能源行業的快速發展。
由于我國頁巖氣行業剛剛起步，頁巖氣開發公司尚未有公認統一的分類，本文選取了涉及頁巖氣概念的25家上市公司進行了經營價值評估的研究（數據來源于新浪網概念板塊中的25家頁巖氣上市公司披露的企業年報）。目前涉及頁巖氣上市公司為25家，其中滬市A股有7家，分別為永泰能源、廣匯能源、天科股份、海越股份、華銀電力、航民股份、藍科高新；深市A股7家，分別為中天城投、湖南發展、江鉆股份、吉電股份、湖北能源、華菱鋼鐵、煤氣化；中小板7家，分別為東華能源、神開股份、杰瑞股份、巨星科技、寶莫股份、山東墨龍、惠博普；創業板4家，分別為海默科技、恒泰艾普、通源石油、福瑞特裝。
本文采用因子分析法對涉及頁巖氣企業從償債能力、營運能力、盈利能力、成長能力四個方面的八項具體指標進行評價，這類方法在企業價值評估中應用效果較好，在國內外相關領域都有一定的運用。
本文指標的選取基于以下幾點：
一是頁巖氣行業為能源行業，屬于我國的傳統第二產業，有著投入大、見效慢等特點，因此較多選取了能夠反映總資產利用效益的指標。
二是頁巖氣作為新型產業，我國尚未建立起其相關完善的評價體系，所以本文參考了石油、天然氣等其他能源行業的價值評估指標。
二、因子分析法的基本原理和分析步驟
因子分析法指的是一種用來壓縮數據的技術方法，可以對多個變量中的相互依存和影響關系進行研究，分析得到被觀察數據內的相關結構，基本的數據結構則由為數不多的幾個不能測量的、獨立的變量來表示。因子分析基本的操作步驟如下：
（1）根據要分析的問題選擇初始變量。
（2）確定其是否適合于做因子分析，本文采取的是SPSS 17.0統計軟件通常提供的KMO檢驗和巴特利特球體檢驗的方法。
（3）檢驗完成后，進行初始公因子及因子載荷矩陣的估計。SPSS 17.0軟件包中，關于提取因子的方法有多種，但不同的提取方法產生的結果有差別，目前最常用的是主成分分析法。
（4）進行因子的旋轉。
（5）計算主因子的最終得分以及計算出綜合得分。
三、我國頁巖氣上市公司價值評價
為了評估目前涉及頁巖氣企業價值狀況，以下運用SPSS 17.0軟件對前述25家頁巖氣上市公司2009—2011年財務數據進行因子分析。先以2009年為例，內容分為以下幾個階段：
（一）采用巴特利特球形和KMO兩種檢驗方法對數據可適用性進行檢驗
本文選取的樣本是目前我國25家頁巖氣上市公司相關數據（即反映頁巖氣上市公司四個能力的八項具體指標。償債能力指標：資產負債率、利息支付倍數；營運能力指標：應收賬款周轉率、總資產周轉率；盈利能力指標：總資產利潤率、凈資產收益率；成長能力指標：主營業務收入增長率、總資產增長率）。
首先求解初始的公因子前，為了驗證本文所取得的數據做因子分析是否適合，特采用了巴特利特球形和KMO這兩種常用檢驗方法，即對于數據的可適用性需要進行檢驗。分析如表1。
從表1可以看出，Bartlett的統計sig為0.001，小于1%，并且，KMO的統計量為0.55，比合格值為0.5，可以做因子分析。
（二）提取解釋總方差和碎石圖
根據解釋的總方差表看到，經過主成分方法提取后，被提取的共有3個因子，累計的解釋原始變量總方差為74.078%，解釋效果比較好，分別如表2和圖1；因子分析的碎石圖的作用是可以幫助確定最優因子的個數，碎石圖的橫坐標軸表示的是因子數目，縱坐標軸表示特征值，根據公因子要大于1的基本原則，且從表2中可以觀察前面3個因子對原始變量的累計貢獻率超過50%，因此提取前面三個相對比較適合。
（三）計算因子得分情況
表3和表4分別為得到的成分得分系數矩陣以及根據得分系數矩陣計算出的因子得分情況，由因子得分可以進一步計算綜合得分。
（四）求取我國頁巖氣上市公司2009年綜合經營價值評估得分
求解過程為根據上文對照相應的貢獻比重進行加權求和，分別用各自方差貢獻比上總的貢獻，公式為：
代入上述公式，得到表5的三個因子權重。
從而代入下列公式，得出綜合經營價值評估得分：
同理，按照以上操作方法分別可以得到2010年和2011年頁巖氣上市公司綜合經營價值評估得分，三年價值評估分別按照從高到低的排名如表6。
四、我國頁巖氣上市公司價值評估分析
（一）因子分析法的綜合價值評估評分
圖2、圖3、圖4分別是我國頁巖氣上市公司2009—2011年按照排名順序的折線圖，清晰地展示了各個上市公司所處的位置和較其他公司的差距。
綜上，2009年有13家企業價值評估得分大于0，前三甲分別為：中天城投、杰瑞股份、航民股份，其中中天城投以0.7958遙遙領先。而湖南發展位居末位，較其他公司相差很大，與其2009年資不抵債的現實相符合，嚴重影響了企業的價值評估。
2010年前三甲為：中天城投、湖北能源、福瑞特裝，中天城投再次位居榜首，且較其他企業領先很多，再次顯示了其強大的評估價值，然而，湖南發展經過調整，擺脫了末尾的帽子，取而代之的為海默科技。但是總體上看，盡管各家企業2010年較2009年的得分有所提高，但是企業間的差距明顯增大，體現了市場競爭的日趨嚴峻。
2011年基本保持2010年的態勢，價值評估突出的幾家企業發展較快，前三名依次為：航民股份、杰瑞股份、中天城投，航民股份異軍突起，于行業中稱霸，中天城投告別榜首，退居第三名，但是實力猶在。再看后幾位，湖南發展又回到原點，顯示其發展道路之艱辛，然而湖北能源身影的出現和2010年的前三甲反差巨大，反映了其發展穩定性有待提高。
（二）我國頁巖氣上市公司2009—2011年的得分對比折線圖
通過圖5，首先就折線的波動幅度來看，去除個別因素，從2009—2011年間，呈現加大趨勢，說明企業發展差距逐漸增大。另外可以看到，有些公司的整體價值評估三年來還是比較穩定的，例如：廣匯能源、華銀電力、藍科高新、華菱鋼鐵、煤氣化、惠博普。總體來講企業價值評估連續三年比較突出的有：中天城投、航民股份、杰瑞股份、惠博普、廣匯能源五家，成為頁巖氣行業價值評估的表率；然而，企業價值評估連續三年比較落后的有：湖南發展、天科股份、華銀電力、山東墨龍、寶莫股份，需要加強經營，增加利潤，增強自身實力，從而贏得優良的和令人滿意的評估價值。
（三）我國25家頁巖氣上市公司2009—2011年價值評估總結
2009—2011年，我國頁巖氣上市公司中得分為正數的企業得分總和分別為4.6812、5.2319和5.5193，可以看到，三年來，頁巖氣公司總體評估價值呈上升趨勢，說明該行業處于發展成長期，未來有望得到更好的經營成果。
中天城投、航民股份、杰瑞股份、惠博普、廣匯能源，是連續三年來價值評估得分較高且穩定的五家企業。其中，中天城投是貴州省第一家上市公司，為國家自主創新示范企業，性質為民營；航民股份是以浙江航民實業集團有限公司為最大股東的民營企業；杰瑞股份是煙臺一家多元化民營股份制企業集團；惠博普則是經北京市科委會認定的高新技術企業民營公司；廣匯能源為新疆中外合資經營企業。五家企業均為民營性質，與國有性質能源企業相比，在競標頁巖氣項目時并不占優勢，但是其經營業績突出，發展潛力不容小覷。
通過以上論證分析，為活躍我國頁巖氣開發市場、優化配置我國能源資源，發揮積極促進作用，國家應對地方發展較好的涉及頁巖氣民營企業加大資金和技術支持，使涉頁企業迸發出更大活力和創新能力。
五、結論
本文主要以新浪概念板塊中25家頁巖氣上市公司為樣本，在上市公司價值評估評價相關理論的指導下，運用因子分析法建立了我國頁巖氣上市公司的價值評估評價體系。得出的主要結論如下：
1.在經過主要財務指標分析后，發現我國頁巖氣上市公司的行業整體都處于一個比較好的態勢，但是公司之間差距較大，個別公司應該改進自身薄弱之處，爭取趕超行業均值。
2.本文運用SPSS17.0對影響企業經營價值評估的公共因子進行分析后，得出“企業償債、營運、盈利和成長發展能力與企業經營價值評估息息相關”。
不足之處：由于頁巖氣上市公司涉足頁巖氣較晚，本文僅就最近三年進行研究，或許不能夠綜合反映頁巖氣長期發展的價值評估狀況；加之頁巖氣投資大、回報周期很長、公司之間差距較大等特點，本文的研究在某些方面還存在一定的局限性，爭取以后進一步完善。
【參考文獻】
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論文關鍵詞：科技型中小企業 知識產權 質押融資
科技型中小企業在推動創新和促進我國經濟增長方式的轉變過程中發揮著重要作用。但科技型中小企業的自身發展中也存在著一些困難，主要是有形資產少，無形資產沒有得到充分利用。因此探索科技型中小企業知識產權質押融資等無形資產未來價值的發展機制，提高科技型中小企業自身的信譽，加強科技型中小企業與商業銀行的合作等顯得尤為重要。
一、知識產權質押融資的概念
根據我國《擔保法》規定，知識產權質押屬于權利質押，是指債務人或者第三人將其知識產權移交債權人占有，將該知識產權作為債權的擔保。當債務人不履行債務時，債權人有權依照《擔保法》的規定以該知識產權折價或者拍賣、變賣該知識產權的價款優先受償。其中，為債權提供知識產權擔保的債務人或者第三人為出質人，債權人為質權人。我國《擔保法》第75條第3款規定：依法可以轉讓的商標專用權、專利權、著作權中的財產權可以質押。
二、我國科技型中小企業知識產權質押融資中存在的問題
近年來，我國科技型中小企業知識產權質押融資取得一定的進展，但仍然存在一系列不完善的地方，主要表現在以下幾個方面：
（一）我國沒有專門的知識產權價值評估機構
知識產權價值評估是科技型中小企業利用知識產權進行質押融資的關鍵環節，需要高度專業化的技術人員，以及適合不同種類知識產權價值評估的評估標準和方法。目前，我國仍然沒有成立專門的知識產權價值評估機構，主要是通過一些資產評估公司對知識產權價值進行評估。在這種情況下，知識產權評估價值的權威性和可信度不高，銀行對其評估結果采納的比例較小。
（二）科技型中小企業與商業銀行的信息不對稱
科技型中小企業一般規模較小，有形資產少，企業內部信息很少披露給商業銀行。企業內部管理機制不健全，財務管理不透明等。商業銀行無法獲得科技型中小企業的真實信息，因此比較謹慎，在沒有政府提供相關鼓勵政策的情況下，一般不愿意貸款給科技型中小企業。
（三）銀行辦理知識產權質押貸款業務要承擔較高風險
科技型中小企業通過知識產權質押進行擔保與傳統的有形資產抵押擔保具有很大的不同。知識產權具有無形性的特點，是一種無形財產權，知識產權的價值具有不穩定性，比如一項技術研發出來通過申請取得專利權后，其價值會隨著后來更新的技術的研發而貶值，因此商業銀行要承擔較高的風險。
（四）知識產權變現比較困難
知識產權作為商業銀行債權的質押物，當貸款無法償還時，銀行只能通過變現該知識產權來獲得受償。但是目前，我國的知識產權交易市場體制還不完善，交易程序復雜，成本較高。當企業無力還款時，商業銀行不能像處理有形財產作為抵押物一樣，通過拍賣、轉讓等收回成本。
三、完善科技型中小企業知識產權質押融資的幾點建議
（一）建立專門的知識產權價值評估機構
一般情況下，各個評估機構對知識產權價值的評估結果都不相同，這是科技型中小企業開展知識產權質押融資必須面對的一個技術難題，因此建立專門的、權威的知識產權價值評估機構將是解決這一難題的關鍵。在實踐中可以發揮高校的作用，加強知識產權人才的培養，為建立專門的知識產權價值評估機構提供高技術性、專業性強的人才。
（二）加強科技型中小企業的自身建設
首先，科技型中小企業應當加強企業內部結構的調整和管理，完善企業財務狀況，提高自己的信譽度。這樣不但能夠提高企業在公眾中的口碑，而且能夠為其經營各種業務打下良好基礎。其次，加強自身創新能力的提高。創新對于科技型中小企業來說是其得以長久運作下去的基本要求。努力研究開發出新的技術和產品，是科技型中小企業得以存活的關鍵。
（三）完善知識產權質押風險控制機制
首先，銀行層面，在科技型中小企業申請貸款時，商業銀行應當加強對該企業的調查，選擇擁有自主知識產權、信譽度比較高的企業；在發放貸款后，商業銀行要跟蹤貸款企業的財務和經營狀況。其次，政府層面，在知識產權質押融資體系不健全的情況下，政府可以制定相關政策予以鼓勵，減少企業融資成本，降低還貸風險。
（四）完善知識產權市場交易體系
建立完善的知識產權市場交易體系是解決知識產權變現難的重要途徑。建立完善的知識產權交易服務平臺，為上游企業、機構、團體和個人及下游商品生產商、經銷商以及產品消費者提供全方位的交易和服務等信息。可以減少知識產權變現難的程度，降低商業銀行的放貸風險，有利于科技型中小企業知識產權質押融資的長遠發展。
【論文關健潤】企業并購審計風險
【論文摘要】并購審計風險貫穿于并購活動的整個過程，審計部門應從并購前、并購中、并購后各環節進行有效的防范和管理。
企業并購作為資本運營的一種方式，是我國當前經濟結構調整、深化企業改革和經濟發展的重要手段，同時也是一項高風險的經濟活動。審計貫穿并購活動的整個過程，一般將其分為三個階段:簽訂并購協議前進行的審計(并購前的審計)、并購實施中進行的審計(并購中審計)、對并購完成后有關事項進行的審計(并購后審計)。并購審計對各利益單位有著重大影響，這也決定了企業并購審計的高風險性和審計責任的重要性，如何認識企業并購交易中各個環節的審計風險并進行有效的防范和管理，是審計人員和審計部門必須關注的問題。
一、并購前審計風險
企業并購前主要是并購意向的形成，尋找目標企業，進行初步調查，商討并購決策等。在這一階段，企業并購參與者能否收集到充分的信息，能否采取有效的驗證措施保證信息的可靠性，能否采用適當的方法評價和分析這些信息，是企業并購決策成功與否的關鍵，也是企業并購準備階段審計的關注點，此階段主要存在以下審計風險。
(一)與并購環境相關的審計風險
與并購環境相關的審計風險主要指外部環境和內部環境引發的審計風險。外部環境主要是指企業進行生產經營所處的宏觀環境，包括經濟環境、政治環境、法律環境、政策環境、行業環境等;內部環境主要是指企業擁有和控制的有形與無形資源的存在狀態和運作情況，包括企業組織結構、企業管理水平、企業文化、企業控制監督系統等。
(二)與價值評估相關的審計風險
與價值評估相關的審計風險主要指對目標企業、主并企業的經濟實力、發展戰略的評估、企業并購的收益與成本評估及其相關的審計風險。對經濟實力的評估審查包括企業資產負債狀況、主營業務的盈利能力、業務水平及未決訴訟等。由于企業披露信息可能存在質量不高而產生企業價值評估結果的不準確。發展戰略審查的主要內容有主并方未來發展戰略，確定并購對象，選擇并購類型的基礎，若目標企業與主并企業的戰略方向吻合程度不高，甚至相反，則并購風險加大，相應的審計風險加大;并購過程必然帶來相應的并購收益和并購成本，這是并購決策最基本的財務依據。并購收益是對未來收益預測的貼現，確定貼現率時不僅要考慮并購之前企業的資本結構、資本成本和風險水平，而且還要考慮并購融資對企業資本結構的影響，并購行為本身所引起的風險變化以及企業期望得到的風險回報等因素。
二、井助中審計風險
審計人員的職責是協助企業管理人員認識和評估并購風險，并且運用會計、審計、稅務等方面的專業知識來判斷并購過程為審計人員帶來哪些審計風險，以努力消除和化解這些風險，努力將并購的審計風險控制在可以承受的范圍之內，確保企業并購活動的順利進行和企業并購目標的圓滿實現。在這一階段，并購審計的風險主要存在于換股比例的確定。
為了節省現金，很多企業采用換股方式進行合并。在企業采用換股合并的情況下，正確確定換股比例是決定企業合并能否成功的關鍵一環。確定換股比例有多種方法:每股市價之比、每股收益之比、每股凈資產之比等。這些方法各有優劣，適用范圍也各不相同。正確確定換股比例應合理選擇目標企業，綜合考慮合并雙方的賬面價值、市場價值、發展機會、未來成長性、可能存在的風險以及合并雙方的互補性、協同性等因素，全面評估雙方企業的實際價值。
三、井助后審計風險
企業并購實施后，進行有效的整合對于實現并購目的是至關重要的。因此，企業并購后的審計應該圍繞企業內部新舊業務串聯運行的組織情況、與原有客戶關系的處理情況、企業內部組織結構的設置情況、各職能部門和分支機構職權的限定情況、各部門人員的分配情況及各部門間關系的協調情況等方面進行。并購整合階段就是要讓協同效應發揮出來，包括生產協同、經營協同、財務協同、人才協同、技術協同及管理協同等各個方面。
(一)與人事有關的審計風險與管理
主并企業在完成企業并購后，首先要解決被并購企業人員的問題。如果企業并購實施后，被并購企業關鍵管理人員和技術人員紛紛離去，則會使原有客戶和資金、原材料供應商等重要資源與被并購企業斷絕業務關系，致使并購失敗。因此，審計人員在此階段應協助主并企業做好人員選派、人員溝通、人事調整等工作，以達到穩定人心、降低審計風險的目的。
(二)與經營有關的審計風險與管理
生產經營的整合不僅包括產品生產線的整合，還包括生產設備在重復設置上的整合、生產技術和研究開發費用投入的整合、銷售渠道和銷售網絡的整合等。因此在整合的初期，應當適當保留被并購企業某些特定業務活動的相對獨立性，逐步實施整合，降低和化解整合阻力，保證整合效益。降低與整合經營相關的審計風險的關鍵在于根據并購的目的，確定需要整合的內容、程度和方式并密切關注其具體實施過程和協同效應的實現程度。
(三)與財務有關的審計風險與管理
對并購各方來說，常常涉及大筆資產轉移，為此需要相應的理財手段相配合，尤其是對主并企業，更應該制定與資產重組計劃和企業發展戰略等配合的理財手段，以避免財務危機的出現，尤其是現金流量短缺問題。為化解財務風險，審計人員應幫助主并企業設計一些理財策略。常用的手段有套利出售、撤資等，以抵銷籌資所引起的債務，減少財務風險。
關鍵詞：市場結構 市場集中度 績效
一、引言
市場績效是指在一定的市場結構中，由一定的市場行為所形成的成本、利潤、產品質量及技術進步等方面的經濟成果，反映了市場運行的效率，一般用利潤率來衡量。如果說市場結構是產業組織研究的起點，那么市場績效就是產業組織研究的落腳點。二者之間的關系是產業組織研究的核心問題，目前存在兩種觀點：一是市場力量假說：市場力量假說基于梅森（Mason）及貝恩（Bain）創立的經典的SCP分析框架，即市場結構（Structure）、市場行為（Conduct）和市場績效（Performance）。該假說認為：集中度高的市場會導致不完全競爭，大企業可以憑借自身的優勢實力，運用市場力量（即通過提高價格、控制產量等行為）獲取超額壟斷利潤，因此，績效與市場集中度是正相關的關系。二是有效結構假說：有效結構假說是Demsetz（1973）和Peltzman（1977）提出的，他們對SCP框架下市場結構的決定性作用提出質疑，認為高效率的企業管理及生產技術更先進，可降低生產成本，從而增加利潤，在競爭中獲得更大的市場份額，最終使整個行業的集中度提高。也就是說，雖然市場結構與績效之間看起來存在一定的相關性，但那并不是內在的因果關系，而是一種偽相關，事實上市場結構與市場績效都是由效率決定的。不管如何，市場結構和市場績效之間的關系成為現代產業組織研究中的核心問題。從1987年9月我國第一家證券公司――深圳特區證券公司成立，經歷了二十多年的曲折發展歷程，到2010年我國證券公司總家數已達106家。這其中有快速發展也有停留滯后。1995年至2001年經歷了全行業的快速發展時期，但在之后的2002年至2005年進入了低谷時期，特別在2005年有大批證券公司被關閉，從2006年開始我國證券業步入規范發展時期，2007年底各項財務指標達到或超過歷史最高水平。但是，從近幾年的發展來看，我國證券業還存在不少問題，如證券公司規模偏小、業務結構雷同、資本實力弱、市場競爭激烈等。這些問題已經成為制約我國證券行業進一步發展的瓶頸，提高我國證券行業的核心競爭力已經刻不容緩。而行業競爭與市場結構有著密切的關系，本文主要從產業組織角度研究我國證券業的市場結構以及其與績效的關系。
二、我國證券業市場結構分析
（一）市場結構的衡量市場結構是指在特定行業中，企業與企業間在數量、規模、份額上的關系及由此決定的競爭形式的總和，體現了市場的競爭和壟斷程度。集中度是衡量市場結構最常見、最基本的指標，它是指某一特定的市場或產業中，少數較大的企業所占的市場份額的大小，它集中反映市場壟斷程度或競爭程度的高低。集中度指標分為絕對集中度和相對集中度兩類。絕對集中度指標是指在規模上處于前幾位的企業在生產、銷售、資產等方面的累計數量占整個行業該指標的比重，即前幾位企業市場份額之和，用CRn表示，它是行業中企業數目和規模的函數，計算公式為：CRn=Xi/Xi，n為行業中前幾位企業的個數，N為行業中企業總數；X為該行業第i位企業在某方面（如產量、銷量等）的數值。相對集中度是反映行業內所有企業總體分布的集中度指標，主要有赫芬達爾指數HHI（即H指數）、洛侖茲曲線、基尼系數t等。其中H指數是最常用的，計算公式為：H=［Xi/A］2，N和Xi的含義同上，A為行業總規模。不同集中度反映了不同市場結構，而對于各類市場結構的劃分，基本標準各異，主要依據其地區和產業的特征來劃分。日本著名的產業組織專家越后賀典教授根據J?S?Bain的分類方法，以亞洲國家產業分類的實際情況為基礎，提出了適用于亞洲國家的以絕對集中度指標CRn為核心指標的市場結構判斷標準（如表1）；而在以相對集中度指標來劃分市場結構方面，比較通用的是根據美國政府政策在實踐中采用的以H值為核心指標的市場結構一般標準（如表2）。
（二）我國證券公司業務的市場集中度分析我國證券公司業務主要包括經紀業務和承銷業務兩類。
（1）我國證券公司經紀業務的市場集中度分析。我國證券經紀業務的市場集中度呈現了先上升后下降的趨勢（見表3），首家證券公司的市場份額從2002年的6.62上升到2005年的7.56，在2009年下降到5.79；前5家的市場份額則從2002年的24.75上升到2006年的29.37，而后下降到2009年的23.62；前10家變化趨勢也與此基本相同，從2002年的36.73上升到2007年的43.48再下降為2009年的41.52。雖然2004年至2006年赫芬達爾指數HHI無法獲得，但通過其他年份數據的變化也能看出這種先升后降的趨勢。另在計算過程中明顯發現2007年至2009年三年銀河證券持續占據榜首地位，形成了明顯的領先優勢，同時，前10家中全是大型證券公司，經紀業務市場份額表現為向優勢證券公司集中。但根據市場結構劃分標準來看，我國證券公司2002年至2009年CR10＜50、H
（2）我國證券公司承銷業務的市場集中度分析。與經紀業務相比，我國證券公司承銷業務市場集中度要高出很多（見表3），這主要由于股票承銷業務的進入壁壘較高，所需資金量大，技術含量高所導致。承銷業務的市場集中度很不穩定，具有明顯反復波動特征。如首家證券公司的市場份額從2002年36.30下降到2003年17.36，2004年又上升為19.34，從2005年又表現為一個下降過程，一直到2007年降為14.54，2008年上升為17.64，2009年又下降為16.05，從最近幾年的波動狀況看，大體圍繞16上下震蕩；前5家和前10家證券公司的市場份額具有相似的波動過程。另在計算過程中發現，2007年和2009年排名第一的證券公司是中信證券，其市場份額分別為14.54、16.05，2008年排名第一的證券公司是中金公司，市場份額為17.64，而且排名前5家和10家證券公司中，除了中金公司和中信證券一直維持在前兩位外，其他像銀河證券、中銀國際、中信建投和國泰君安等近年來始終位于前十位之列，但排名變化不定。說明我國證券業承銷業務趨于集中，但競爭仍然激烈。根據市場結構劃分標準來看，我國證券承銷業務近三年的行業集中度為：50＜CR10＜80、5＜H＜10，總體上來看承銷業務市場集中度偏低。
（三）我國證券公司資源的市場集中度分析通過對（表4）分析，發現我國證券公司資本集中度略低，而利潤集中度則相對較高。總資產（廣義資本）集中度表現出一個先升后降過程，到2009年降幅較大，CR1降至5.44。而從利潤集中度來看，2005年表現為全行業大面積虧損，2008年證券業也經歷了一場大幅度下跌行情，但前十位證券公司相對利潤占有率較高，表明我國一些大型證券公司具有較強的抗風險能力。對應市場結構劃分標準，總體來看我國證券業資本集中度較低，利潤集中度也處于偏低水平并有所波動。
（四）我國證券行業市場結構分析綜合（表3）、（表4）所有指標，并將各項CRn和H指標平均，得到我國證券行業的市場平均集中度（如表5）。從中看出，我國證券行業的市場平均集中度CR10在50左右，并有小于50的趨勢，對照越后賀典教授的劃分標準，我國證券行業的市場結構在D型（準中寡占產業）和E型（低集中產業）之間變化，且2009年屬于低集中產業。同理，平均后2007年至2009年的H指數在4左右，按照美國政策實踐的標準，我國證券行業處于過度競爭狀態，集中度過低。
綜上所述，無論是采用日本越后賀典教授的劃分標準，還是按照美國政府政策實踐的標準，我國證券行業的集中度都偏低，表明市場過度競爭。西方發達國家證券業近百年的發展實踐證明，證券業是一種很典型的規模經濟行業，但是我國證券業卻呈現出過度競爭的局面。然而當前這種過度競爭的市場結構與績效之間是一種什么樣的關系呢？ 以下將對此進行實證分析。
三、我國證券業市場結構與績效關系的實證分析
（一）樣本選取和數據來源本文選取樣本空間為1997年至2009年各年的證券公司，樣本區間為13年。數據來源為中國金融年鑒、中國證券業協會“證券公司會員經營業績的排名公告”、證券公司財務報告和國泰安數據庫等數據，并經綜合整理所得。
（二）研究方法本文從證券業市場結構、證券業資產規模和證券市場行情走勢等角度，運用Spss對模型進行相關性分析，分別驗證它們與證券業績效之間的相關關系。其中：證券業市場結構數據選取行業平均集中度CR10，證券業資產規模選取當年行業平均總資產（TS），證券業績效選取行業平均凈資產收益率（ROE），證券市場行情走勢選取了上證指數（SSI）。
（三）回歸分析運用Spss進行相關性回歸分析，結果發現：（1）行業集中度CR10對凈資產收益率進行線性回歸P=0.816＞0.05，表明兩者無顯著相關性；（2）資產規模TS對凈資產收益率進行線性回歸P=0.021＜0.05，兩者線性關系顯著，回歸方程ROE=-2.351+0.215TS，即資產規模每增加一個單位，凈資產收益率就會增加0.215個百分點。（3）上證指數SSI對凈資產收益率線性回歸結果也顯示了兩者之間存在正相關關系，回歸方程：ROE=-7.576+0.009SSI，即上證指數每增加100點，凈資產收益率就會增加0.9個百分點。以上實證研究結果表明，我國證券行業集中度對績效的影響不明顯，即市場結構與績效之間沒有明顯的關系，如2006年凈資產收益率達到41.79市場集中度CR10為50.50，再看2008年凈資產收益率只有10.36對應的市場集中度CR10為54.02，市場結構變化不明顯，而績效卻發生了劇烈的變化。行業資產規模和市場行情走勢對績效有較強的解釋能力，從影響的相對水平來看，市場行情的影響遠大于資產規模的影響，這也反映了我國證券行業的業績普遍受系統性風險影響，嚴重依賴于行情，其三大收入來源（經紀、承銷、自營業務）均受制于股市行情。
四、結論與建議
通過對我國證券業市場集中度以及相關的實證分析，可以歸納出如下主要結論及相關建議：不論是集中度指數CR1、CR5和CR10，還是赫芬達爾指數H指標均表明我國證券業介于D型（準中寡占產業）和E型（低集中產業）之間，處于過度競爭狀態，集中度過低。并且集中度有繼續下降，競爭性有逐漸增強趨勢。具體變現為個體數量多而規模偏小的特征。鑒于我國證券公司普遍存在的業務過于單一，資產規模偏小的狀況，應在適度保護競爭的情況下，對效率差、規模小、服務質量低的證券公司進行并購、資產重組，提高行業市場集中度，從而提高證券公司規模及行業效率。實證分析顯示，目前我國證券市場不能驗證證券業集中度與凈資產收益率的正相關關系，而是表現為與市場行情和資產規模存在一定的相關關系，說明我國證券行業還處于低水平的競爭階段，行業整體盈利能力受制于市場行情。這與我國證券行業業務結構過分依賴于經紀業務有密切的關系，2002年實施的傭金自由化改革對證券公司經營業績產生了極大影響，除了傭金制度變革之外，是采用分業經營模式還是混業經營模式，也會對國內證券公司業務結構造成極大影響。從國外投資銀行業來看，混業經營將是一個趨勢。因此，在新業務開展及創新業務領域，證券公司應重點開發能抗擊市場波動的新業務和新產品，通過調整業務結構來改善盈利能力，從而保持盈利能力的穩定。
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（上接第61頁）
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論文摘要：一般所謂的并購是兼并與收購的簡稱即購買企業的部分或整體的意思，本文主要對企業并購過程中的目標企業估值問題進行了討。本文首先對企業并購進行了界定、并概述了相關理論，然后重點研究了基于現金流量貼現法的目標企業估值問題，最后對現金流量貼現法進行目標企業估值的優點和不足進行了歸納總結。
一、企業并購及其相關理論
1．并購的界定
一般所謂的并購是兼并與收購的簡稱.即購買企業的部分或整體的意思兼并(Merger)是指企業以現金、證券或其它形式購買取得其他企業的產權.使其他企業喪失法人資格或改變法人實體.并取得對這些企業的決策控制權的經濟行為:收購(Acquisition)是指企業用現金、債券或股票購買另一家企業的部分或全部資產或股權.以獲得該企業控制權的法律行為。由于在企業的兼并過程中.往往發生收購行為.所以西方學者常常把企業兼并和收購簡稱為Merger&Acquisition.即M&A。盡管從定義上看兼并與收購存在差別:兼并是優勢企業吸收其他企業.被吸收企業最終喪失法人資格而優勢企業作為存續企業繼續存在其根本標志是企業法人地位的喪失和轉移而收購方取得被收購企業的控制權后.可以將被收購企業解散.也可以不解散.保留其法人地位讓其作為其子公司繼續存在:兼并是資產、債權、債務的一同轉換.而收購企業僅以收購出資為限承擔被收購企業的風險。但在實際中.兼并和收購又有許多相似之處最本質的表現為它們都以產權交易為對象是企業增強實力的外部擴張策略.是企業資本運營的基本方式.同時收購又是兼并的一種重要手段和操作方式.所以實踐中它們的區別很難劃分。由于兼并與收購在運作中的聯系遠遠超過其區別.所以我國通常將M&A翻譯為并購或購并泛指市場機制作用下企業為獲得其他企業的控制權而進行的產權交易活動。
2并購的相關理論
(1)效率理論(efficiency theory)。效率理論從經濟學意義上解釋了企業并購的發生.認為.企業并購對整個社會都有潛在收益.而且能提高各參與者的效率.這主要體現在管理層業績的提高或某種形式的協同效應的獲得。效率理論的應用需要具備一定的前提條件企業的管理效率存在差異.并購企業擁有過剩的管理能力.而目標企業擁有過剩的資源目標企業的管理效率可以通過外部力量的介入得以改善。效率理論在解釋并購動機方面具有說服力但對于并購到底起因于何種意義上的效率改進或協同效應.還有待深入的考察和分析。
(2)問題和管理主義理論(agency problem and managerialism)管理者持股比例低會造成管理者工作不努力或利用管理特權追求私人享受的問題。問題說明股東委托經理人員經營公司法人財產需要付出一定的成本.即成本。對并購中的問題.有兩種典型的觀點:一種觀點認為.并購帶來的董事會的更替和權競爭帶來的高層管理者的重新任命可以提供一種控制問題的外部機制:另一種觀點則認為并購只是問題的一種表現形式.而非解決方法。
(3)自由現金流量假說(free cash flow hypothesis)。自由現金流量是指超過了所有可以帶來正收益的凈現值卻以低于資本的相關成本進行投資的現金流量。自由現金流應完全文給股東.以減小經理的權利避免問題的產生:企業通過并購.適當提高必須在未來支付現金的負債的比例.可以降低成本.增加企業價值自由現金流量假說運用“自由現金流量”解釋股東與經理間的矛盾沖突.進而解釋并購動因.使理論研究加深一步.但不適用于分析需要大量資金投入的成長型公司。
(4)市場勢力理論(market power )。市場勢力理論的核心觀點是增大企業規模可以增大企業勢力。企業勢力表現為由市場份額體現的企業對市場的控制力。并購是市場競爭的結果:一方面.通過并購可以有效降低進入新行業的障礙.通過利用目標企業的資產、銷售渠道和人力資源等優勢可以實現企業低成本、低風險的擴張另一方面通過并購可以減少競爭對手.提高市場占有率獲得長期盈利的機會。
(5)稅負考慮(tax consideration)o稅負考慮認為.并購往往是由于企業難以承受高額稅賦而采取的行為:有些被并購企業由于稅賦重無法繼續經營而做出出售的決定有些并購企業為取得稅賦減免的利益而實施并購的活動。稅收上的好處能夠部分地解釋并購的產生有過多賬面盈余的企業通過并購虧損企業運用財務手段增加稅前虧損額的年度分攤.可以減少每年的稅收支出如果政府以稅賦減免的方式鼓勵并購這一好處將更加明顯。但稅收方面的考慮是否會引起并購取決于是否存在可以獲得與稅收好處相同的替代方法。
二、基于現金流量貼現法的目標企業估值分析
1，適用性及假設前提
現金流量貼現評估法又稱折現現金流量模型(discounted cash flow DCF)該理論認為一項資產真正的或者說是內在本質的價值取決于該資產創造未來現金流的能力即任何資產的價值等于其預期未來全部現金流量的現值總和。資產所有者以及潛在投資者只關注現金流現金流決定一切。現金流量折現法是一種理論性較強的方法它是資本預算的基本方法在投資項目評估、證券估價等方面應用廣泛。現金流量折現技術不僅適用于企業內部增長的投資如增加現有的生產能力也適用于外部增長的投資如并購。據統計大約有一多半的有收購意圖的企業主要依靠現金流量折現技術對并購進行評估。絕大多數的文獻表明現金流量貼現法是最科學、最成熟的價值評估方法但是這種方法的缺陷是主觀性太強需要一系列的假設為前提。其理論基礎基于三個假設(1)貨幣具有時間價值;(2)對未來產生的現金流量可以進行合理的估計(3)企業可用資本的邊際資本成本與其投資資本的可轉換收益是相似并且可以預測的。
2.基本原理分析
現金流量貼現法從現金和風險角度考察公司的價值。在風險一定的情況下被評估公司未來能產生的現金流量越多公司的價值就會越高。公司內在價值與現金流成正比。而企業現金流在一定的情況下公司價值與風險成反比。在實務中貼現率的確定帶有一定的隨意性。貼現率定得高折現值較小貼現率定得低折現值較大。我們在運用這個方法時先要確定未來的現金流量包括什么內容再估算出未來的現金流量這可以通過估算未來的收益增長率得到然后再考慮應選用多高的貼現率才符合目標企業未來的增長情況。貼現率增加一個百分點的判別都可能對并購決策起到決定性的作用所以需要慎重進行選擇。
3.評估模型類型
在所有的以現金流量為基礎的企業價值評估模型中依據對現金流量和折現率的不同定義存在兩種企業價值評估的基本思路:一種是把股東作為企業最終權益的索取者企業價值就是股東價值另一種是把企業的資金供給者整體作為企業權益的索取者企業價值是整個企業價值包括股東權益，債務價值和優先股價值。第一種思路稱為權益法的企業價值評估模型該模型是將股東在持有期內獲得的紅利和股票價格波動收益進行折現的評估方法。第二種稱為自由現金流量的企業價值評估模型該模型將投資者作為企業最終權益的索取者企業未來產生的自由現金流量歸投資者所有認為自由現金流量的現值就是企業的價值。
4.目標企業價值評估的步驟
第一步:預測確定的時間范圍(通常是5年一10年)投資者可以獲得的自由現金流。該時間范圍的最后一年稱為“期末年“:第二步:預測期末年以后產生的自由現金流:第三步:將預計發生的自由現金流用加權資本成本來進行貼現得到的現值就是公司債權人和權益人能得到的現金流的現值。第四步:現金流量貼現估值的敏感性分析。由于預測過程中存在不確定性并購企業還應該檢查目標企業的估價對各變量預測值的敏感程度。這種分析方法可能會揭示現金流量預測中存在的缺陷以及一些需要并購企業關注的重大問題。
三、采用現金流量貼現法的效果評價
1.現金流量貼現法的優勢
企業并購的目的是為了從協同效應和目標企業未來收益中獲取價值現金流貼現法作為評估企業內在價值的科學方法比資產價值法更適合并購評估的特點從長遠的趨勢看，應鼓勵這種方法的應用因為它是從理財及可持續經營的角度定義企業價值。將企業價值定義為獲得自由現金流量的現值，是基于下面的考慮:(1)現代資本結構理論認為創造企業價值和實現企業價值最大化是企業經營的主要目的企業價值是由各種不同的創造因素所組成而且這些創造價值的因素要經過整合才能產生效果:企業價值不是單項資產簡單組合而是各項單項資產的整合如果整合成功可以產生1 + 1 >2的效果即企業價值可能大于所有單項資產價值的代數和。(2)可持續發展理論認為企業存在或并購的目的不是企業過去實現的收益，現在擁有的資產價值而是企業未來獲得現金流量的能力只要企業未來自由現金流量為正企業就可持續經營下去企業就有存在的價值并且可以產生某種效用價值形成企業價值。正是由于現代企業價值具有上述特點不能通過利潤，單項資產價值，給投資者帶來的收益等概念來準確地表示企業價值的內涵只有利用各種因素共同作用的未來自由現金流量的現值來恰當地衡量企業價值。
一、文獻綜述
（一）知識產權融資模式研究 知識產權融資是指知識產權的所有人通過運用知識產權的財產權來獲得資金的行為，主要包括知識產權質押和證券化融資等具體方式。發達國家成功的實踐表明，對于科技型技術企業，知識產權融資起著重要的杠桿作用。知識產權質押融資方式起源于日本。Robert和Bruce（2002）指出中小型高新技術企業難以進行負債融資的主要原因是由于相關投資報酬率的難以確定、銀行和企業之間的財務信息不對稱、傳統質押品的缺乏。Kumar和Jayant（2006）定性研究了知識產權質押融資的可能性與有效性，并進一步探討了將知識產權預期帶來的收益作為融資擔保物的相關問題。
在1995年，我國頒布的《擔保法》指出，可以將知識產權的財產權即未來現金流作為質押物從而獲得銀行貸款。國內許多學者也展開相關研究，張平（2007）主要是針對知識產權質押融資將會面臨的問題進行探討，并針對這些問題進一步提出相關的政策建議。陸志明（2004）指出，金融機構需要改變其傳統的經營理念，才能使知識產權質押融資得到良好的發展，此外，他還指出知識產權的質押價值更多的是基于相應的知識產權的預期的現金流入。席東升（2008）研究了制約這一新型融資方式發展的因素，從而進一步提出促進知識產權質押融資發展的對策。
（二）知識產權估價相關研究 對知識產權的準確估價是知識產權質押融資順利實現的基本前提，許多國外學者對此作了一系列相關研究。Gene，David等（2005）指出制定一個合理的、有效的估價模型是知識產權評估的關鍵，并介紹了知識產權評估的方法：成本法、市場法和收益法。Sheng-hsing Chen（2008）探討了實物期權法、風險調整凈現值法等知識產權估價的新理論及模型，并提出將內含報酬率法、現金流量法、敏感度分析相結合，進而對中小型高新技術企業的知識產權的價值進行評估。
我國針對知識產權價值的評估，提出了一系列相關的法規制度以保證知識產權價值評估工作的順利進行。此外，許多學者對價值評估也開展了相應的研究，楊松堂（2007）主要從知識產權質押融資過程中，知識產權價值評估的重要性、價值評估方法及相關制度的建立等方面進行了探討研究。李萬縣和萬威武（2006）以索洛生產函數經濟增長模型為基礎，進一步構建出新的知識產權價值評估模型。
（三）知識產權融資風險相關研究 作為一種創新型融資方式，風險是不可避免的，包括一般信貸風險、法律風險、估值風險、經營風險和處置風險等，要順利實現知識產權質押融資，就必須對風險進行有效地分散和控制。對于風險的研究，國外的文獻主要集中在控制、管理融資體系帶來的風險的研究，Lynnette（2008）以宏觀的國家的融資體系對企業的影響為出發點進行研究，他指出就經營方式類似的企業來說，以銀行為導向的融資系統的國家比以市場為導向的國家信用風險要小。Jarunee（2007）認為知識產權融資對于中小銀行具有很大挑戰性，從而站在銀行的角度進一步提出風險資本管理模型。宋偉和胡海洋（2009）通過研究指出我國目前的知識產權質押融資的相關機制都或多或少存有缺陷，應建立具體的知識產權質押融資擔保制度，同時有效地對風險進行分散。張伯友（2009）指出影響知識產權質押融資的主要風險因素是企業經營風險和知識產權風險，并建議政府通過制定相關政策用以引導中小型企業將經營風險與知識產權風險分解開來。
二、中小型高新技術企業知識產權質押融資現狀
（一）知識產權質押融資的可行性分析 知識產權融資作為一種創新型融資方式已逐步成為理論界與實務界關注的重點之一。整體看來，目前我國中小型高新技術企業已初步具備了實施知識產權質押融資的基本條件，主要表現在：
（1）中小型高新技術企業有充足的知識產權資源。通常知識產權主要包括諸如商標權、專利權、版權等在內的無形資產。對于中小型高新技術企業而言，知識產權是其最基本的資產，如果能夠在不影響企業生產經營的前提下，進行知識產權質押進而實現企業融資，會在很大程度上解決企業的資金困難，進而使企業能夠更好地發展。近年來，隨著我國對科學技術的重視，使得科技的迅速發展，再加上我國政府對知識產權保護力度、保護范圍以及相應的保護技術方法等各個方面的漸趨成熟，使得知識產權的數量逐漸增加，并有一定的積累，所以從知識產權供給的充足性這個角度來看，中小型高新技術企業實施知識產權質押融資具備最基本的條件，是可以進行的。
（2）中小型高新技術企業自身特點。中小型高新技術企業已經具備知識產權質押融資的基本條件，即具備相當的知識產權，但相對大型企業來說在經營管理各方面都不是很成熟，使得其風險相對較高，并且由于中小型高新技術企業的規模限制，無法進入證券市場融資，其他傳統的融資方式根本不可能滿足其融資需求。然而此時己經具備相當的知識產權質押融資基礎，可以利用企業自身優勢資產即知識產權，在一定條件下采用知識產權質押方式來進行融資這不僅可以充分利用其自身成長特點，將其擁有的知識產權實現其自身價值，進而滿足其融資需求。
（3）國家相關政策的鼓勵與支持。為了促進知識產權質押融資的實施，我們國家提出一系列的政策法規，比如，為貫徹落實《國家知識產權戰略綱要》（國發〔2008〕18號）和《國務院關于進一步促進中小企業發展的若干意見》（國發〔2009〕36號），2010年8月財政部、工業和信息化部、銀監會、國家知識產權局、國家工商行政管理總局、國家版權局等部門聯合《關于加強知識產權質押融資與評估管理支持中小企業發展的通知》（以下簡稱《通知》）。《通知》在很大程度上鼓勵和引導金融機構和擔保機構開展知識產權質押融資業務，這對于完善知識產權評估管理體系，順利發展創新中小企業融資方式，支持中小型高新技術企業發展有很大的推動作用，同時在宏觀方面來說能夠積極推動產權結構優化升級，加快經濟發展方式轉變。
（二）知識產權質押融資實現的難點 綜上所述，可以得知知識產權質押融資是基本可行的，但知識產權質押融資發展仍比較緩慢，究其原因可知，知識產權質押融資的發展受到多方面因素的制約，在此主要分析以下方面：
（1）法律、政策環境。我國采用政府主導型的融資模式，在這種融資模式下使得我國開展知識產權質押融資活動必須得到法律保障和相關政策的支持。雖然目前我國已提出系列的政策法規，但相關法規中有關知識產權質押的規定大多是原則性的，過于籠統。這導致融資實踐起來非常困難。2009年國家知識產權局出臺銀監發[2009]37號文（《關于進一步加大對科技型中小企業信貸支持的指導意見》）并決定在全國開展知識產權質押融資試點，這兩項政策的實現使得知識產權質押融資才有根本性的轉變，但要達到完善程度還是有較大差距，因此，知識產權作為一種財產權利，在我國的流通范圍仍然不廣。
（2）知識產權價值評估信度。知識產權的獨特性在于要通過評估才能確定其價值，知識產權價值的評估是知識產權質押融資過程中的重要環節，也是有效防范各種風險的先決條件，若知識產權價值評估不具有公信力，將會影響知識產權的實際融資能力，從而導致中小型高新技術企業知識產權質押融資的難以順利進行。目前我國還缺乏比較完善的、具體的知識產權價值評估準則。尤其是對于專有技術、專利技術、商標及版權等常見的各類知識產權缺少相對較為具體的評估準則。另外，專門的評估人才缺乏、權威評估機構不多、評估市場混亂等都使得價值評估很難順利的進行。因此，對于知識產權質押融資管理工作中的一項重要任務就是要建立科學規范的知識產權價值評估體系。
（3）中小型高新技術企業自身因素。目前中小型高新技術企業質押融資缺乏相關的成功經驗，往往只能以未來預期收益作為擔保，由于知識產權作為質押物的流動性比較差，變現受許多因素制約，不確定因素比較多，以及由于自身較高的經營風險、較差的抵御風險能力、知識產權質押的各種風險等消極因素使得中小型高新技術企業進行知識產權質押融資的風險明顯高于一般融資風險。另外，現在中小型高新技術企業財務制度不健全，會計信息失真，造成銀行與企業信息不對稱，如“三鹿”品牌價值的突然消失，風險問題若得不到有效治理，知識產權質押融資就難以持續。
三、中小型高新技術企業知識產權質押融資完善對策
（一）完善知識產權質押融資的相關立法，使之具有可操作性 由于知識產權質押的特殊性，使得知識產權質押融資的實現若按照傳統的動產抵押融資的方法，實施結果未必理想，這最終使知識產權融資的某些法律規定缺乏可操作性。因此，政府應制定合理有效的政策制度并加以落實，同時建議國家知識產權局等有關部門制訂知識產權質押融資的具體操作規程及實施細則，明確知識產權質押必須具備的條件和范圍，以使得知識產權質押融資渠道更加暢通。
（二）完善科學評估知識產權工作，保證知識產權質押融資順利進行 知識產權價值的科學評估是一項專業性很強的工作，知識產權的價值的確定，是決定知識產權質押融資順利進行的關鍵，結合目前我國評估的環境，還應注意以下幾點：使知識產權的價值評估專業化，建立知識產權價值評估標準；完善知識產權評估數據平臺，為中小型高新技術企業知識產權質押融資提供信息及數據上的支持；加強評估質量管理，規范從業人員的性質、標準和職業道德，提高評估師的專業水平，以保證知識產權質押融資能順利進行。
（三）發展金融中介服務，促進知識產權質押融資 隨著中小型高新技術企業的快速發展，銀行等金融機構應該更新理念，開發與中小型高新技術企業經營特點相適應的金融產品、服務方式等，積極探索股權、商標、專利權等為質押品的質押貸款方式，建立適合中小型企業知識產權質押融資特點的融資機制，促進我國經濟的發展。
（四）中小型高新技術企業應注重自身建設 首先，中小型高新技術企業自身的特點決定了企業必須不斷創新，只有通過產品、技術的不斷創新，才能保證企業的長期發展，因此，中小型高新技術企業應加強企業管理，設置知識產權研發與管理機構，加大研究力度，維護企業形象，同時要樹立知識產權保護意識；其次，企業應建立起具有自主經營、自負盈虧、自我積累、自我發展能力的適應現代市場發展需要的企業制度；最后，資金對于企業有舉足輕重的作用，企業必須合理進行投融資管理，要注重加強知識產權方面的資金使用，努力提高自身知識產權的競爭力，以期為企業創造更大的財富，從而形成良好的循環系統。
四、結論
中小型高新技術企業實施知識產權質押融資方式離不開企業自身的管理運作機制與社會各方面的配合支持。首先，政府部門要為中小型高新技術企業提供良好的宏觀融資環境，進一步完善知識產權質押融資的相關法律法規及相關的配套制度；其次金融機構要支持高新技術企業充分發揮知識產權質押融資這一創新融資方式；再次，相關的價值評估體系要進一步加以完善；最后，企業自身要有規范的治理方式，合理的資本結構，同時應加強自身的知識產權的管理。
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［關鍵詞］ 實物期權；公司價值評估；不確定性
1 引言
公司價值的評估由于其評估過程復雜性、評估項目多樣性和評估環境易變性，難以使用單一的模型進行科學合理的評估，因此成為長期以來公司治理中的主要問題。目前，已有中外學者建立了多種公司價值的評估模型，這些模型的立足點各不相同，得出的結論也并不一致。最本質的區別在于它們賦予公司不同的意義，以不同的價值體系作為衡量標準。例如：對于投資者來說，公司的價值表現為公司能為投資者帶來的投資回報，這種回報可能是公司的現金分紅，可能是公司股權的轉售價值，也可能是該公司為投資者擁有的其他公司帶來的協同效應，因此投資者更加注重公司在其投資期內的價值；對于并購者來說，公司價值表現為將處于相同競爭地位的公司排擠出市場可以獲得的利潤增加值，因此并購者更加注重公司所在行業的同類公司價值；對于破產者來說，公司價值表現為現有資本的變現值，它往往低于公司的真實價值。不同角度的評估對應不同的評估模型，具體分類見表1。
2公司價值評估理論與模型發展綜述
公司價值評估理論最早發展于西方主流經濟思想對各類資產的價值評估，可以追溯到20 世紀初艾爾文·費雪提出的資本價值理論。1906 年費雪在《資本與收入的性質》中完整論述了資本與收入的關系以及價值的源泉問題，為現代公司價值評估理論奠定了基石。1907年，費雪在《利息率》中分析了利息率的本質和決定因素，并且進一步研究了資本收入和資本價值的關系，初步形成了完整而系統的資本價值評估框架。1938 年，威廉姆斯（John Burr Williams） 在博士論文《投資價值理論》中首次提出了折現現金流量的概念， 開創了內在價值論的先河，從此折現現金流量法（DCF）得以廣泛應用。威廉姆斯的重要貢獻表現在： 一是給出了股利折現模型（Dividend Discount Model，DDM），這是許多衍生的現值評估模型的基礎；二是把股利看作現金流量。1958 年莫迪格利安尼和米勒不僅對公司價值和價值評估方法做出確切的定義，而且還闡述了投資、融資和公司價值之間的關系。
但是，由于資本價值評估思想與實踐脫節，很難應用于實踐之中，受到公司產權交易實踐的極大挑戰。早期評估理論雖然開拓性地指出未來收入的折現是價值的基礎，但是表述并不嚴謹。首先，未來收入的概念模糊。在會計計量和會計登錄中，當期收入反映的是會計年度的收入而不是資本收入在整個存續期的實際分布。其次，將利息率作為折現率存在明顯不足。利息率作為折現率體現了對資金時間成本的計量，但是未來收入具有不確定性，僅僅考慮對當期消費推遲的補償而不考慮對未來收入不確定性的補償，等于遺漏了需要補償的主要方面。因此，1952 年，哈里·馬克維茨（Harry Markowitz）建立了現代資產組合管理理論，威廉·夏普（William Sharpe）、約翰·林特納（John Lintner）與簡·莫辛（Jan Mossin）將其發展為資本資產定價模型（CAPM）。CAPM模型包含了風險分類和風險測度的重要思想，是公司價值評估理論的一個突破性發展。CAPM 模型在理論界得到高度評價，但是就公司價值評估理論的發展而言，該理論假定風險是外生變量，在缺少完善市場的情況下，評估過程無法進行。而缺少市場評價的非上市公司、新上市公司和單一投資項目的風險測度實際上都是模擬市場評價的推算，缺乏可信度。1956 年，美國學者沃爾特（J．E．Walter）嘗試把公司價值與公司盈利、股利發放比率、再投資收益率以及市場基準收益率聯系起來，提出相應的價值評估公式。沃爾特將盈利看作公司價值之源，將再投資收益率超過市場基準收益率看作是公司價值成長之本。1958 年，莫迪格利安尼（Modigliani） 和米勒（Miller）發表了《資本成本、公司理財與投資理論》，對投資決策、融資決策與公司價值之間的相關性進行了深入研究，第一次系統地將不確定性引入到公司價值評估理論體系之中，精辟論述了公司價值與公司資本結構之間的關系，創立了現代公司價值評估理論。1961 年，米勒和莫迪格利安尼發表了《股利政策、增長和股票價格》，對股利政策的性質和影響進行了系統分析，提出了MM 股利無關論。認為在完全市場的假設下公司的價值與股利政策無關。1963 年，他們對MM定理的適用性進行了探討， 提出了存在公司所得稅狀態下的公司估價模型，為公司價值評估理論的推廣和應用奠定了堅實的基礎。
進入20 世紀70 年代，出現了由經濟貨幣化向經濟金融化過渡的趨勢。投資者越來越清醒地認識到，投資獲利水平不是取決于公司在以往時期里所獲得的收益，而是取決于公司在未來時期里可能獲得的收益（現金流量），“購買股票就是購買公司的未來”已經成為人們的共識。公司價值并不僅僅是以持續經營為假設前提， 而是按貢獻原則與變現原則混合產生的公司價值。1982 年，美國人Stern 與Stewart 合伙成立思騰思特（Stern ＆ Steward） 財務咨詢公司，隨后推出反映公司資本成本和資本效益的經濟附加值（ EVA） 指標。EVA方法以股東利益最大化經營目標為基礎，表示的是一個公司扣除資本成本后的資本收益。
而這之后發展起來的期權定價理論為公司價值評估提供了一種新的思路。所謂期權，是賦予其持有者在特定時間或者特定時間以前，按照特定價格買進或賣出一項資產的權利的契約。伴隨著20 世紀90 年代的新經濟浪潮，經濟金融化、全球化和以信息技術為核心的高新技術迅速發展，公司價值評估技術也面臨著新挑戰。如何對潛在的、尚未列入規劃的公司價值增加值進行合理的估價，成為公司價值評估中的一個重要課題。受B－S模型的啟發，Myers （1977） 最早提出與金融期權相對應的概念——實物期權（Real Option），開始將期權思想和方法應用于金融市場以外的實物資產投資與管理領域。沿用實物期權的思想，迪克西特（Dixit） 與平迪克（Pindyck） 指出，公司價值應該是由經營資產價值與投資機會的價值兩部分組成。平迪克（Pindyck ，1988） 在連續時間模型下研究了投資的時間選擇性對投資機會和投資決策的影響，分析了投資項目的價值獨立于投資支出時的決策問題，指出項目價值的不確定性使決策者傾向于延遲投資以獲取更多的信息。迪克西特（Dixit，1997）指出，若投資項目的價值是不確定的，立即投資喪失了等待選擇權，存在著投資機會成本問題。Timothy A．Luehrman（1998）認為，一個投資項目的現金流所創造的利潤應來自于目前所擁有資產的使用，再加上一個對未來投資增長機會的選擇。這種增長機會可以被看作是實物資產的看漲期權，這一期權的執行價格是獲得這項資產的未來投資，到期時期權的價值依賴于資產未來價值和投資者是否執行這一期權，即投資者擁有一種權利，可以一定的價格取得或出售一項實物資產。實物期權是金融期權理論在實物（非金融） 資產領域的延伸，在高新技術公司、網絡公司迅猛發展，經營風險越來越大，即時選擇非常重要的情況下，期權估價技術顯示出了獨到的作用。與一般公司相比，高科技公司的強大生命力在于它們具備及時把握市場機遇的能力，同時也具備充分利用機遇的實力。要么不成功，喪失初始投資，要么獲得巨大成功，獲得極高的報酬率，這種狀況與期權定價所適用的條件非常吻合。運用實物期權方法對高科技公司進行價值評估，那么這種潛在的、但隨時可能變成現實的獲利機遇就會構成公司價值的一部分，即期權總價值中的“時間價值”。 3實物期權估價模型相對于其他評估模型的優勢和適用范圍
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根據上文的梳理，我們可以看出從不同的理論視角可以導出不同的公司價值理論，對應的各種模型都存在其優勢和弊端，在使用時必須根據公司所處的環境和估值目的性的不同而選擇不同的模型。具體來說，在并購公司時，對于公司價值的評估多采用與市場對照的方法，通過將其他相似的公司市值進行直接或間接調整后作為收購公司價值評估依據的方法，給出一個相對公平的評估流程；在清算公司時，則更多地注重公司內可變現資產的價值，對于一些無形資產和未來收益忽略不計；在投資公司時，由于公司的經營方向和經營戰略不同，面對的市場風險和利潤流形式也不相同，因此衡量是否應該對一家公司進行投資以及對投資回報率的估計都建立在采用何種角度和方法對公司價值進行估計，而且在一定條件下，公司并購的價值也可使用公司投資的估價模型進行計算。
在表1中，列出了多種適用于投資期的模型，其中的資產估價模型，是以公司的歷史成本為依據對公司價值的評估，公司資產的賬面價值是一種沉沒成本，與公司創造未來收益的能力相關性不大，僅對于公司的存量資產進行計量，無法反映公司的盈利能力、成長能力和行業特點。而且會計政策的彈性使得管理層很容易操縱凈資產的賬面價值。因此這種模型的主要缺點就在于將一個公司有機整體割裂開來，對某項資產脫離出整體單獨評價，其成本價格和它給公司整體帶來的邊際收益相差甚遠。因此，這種方法得到的評估結果實際上并不是嚴格意義上的公司價值，充其量只能作為價值參照，提供評估價值的底線。
經濟增加值法從計算上來說更進了一步，然而在運用時也存在著一個兩難問題， 那就是EVA指標一旦建立就不能隨意更改，但是公司的經營環境是不斷變化的，用不變的指標對變化的公司進行評估，很容易造成結果的不準確。另外，EVA法在一定程度上仍依賴于收入實現和費用的確定，很難識別報表中的虛假成分。
相對的，基于現金流量模型則較為適用于公司經營項目有著穩定的現金流，風險小，資產變現能力強的公司。對于其他類型的公司，可能存在高估或低估的情況。例如市盈率模型，在證券市場上有的股票特別是高科技股的市盈率相當高，用市盈率法來判斷，這些公司的價格遠遠超出了它們的價值區域。因此，這種方法只是一種粗略算法，不可泛用。
基于相同原理構造的自由現金流量折現法在公司價值評估中雖然得到了廣泛應用， 但是仍然有其自身的局限性：公司價值的動態變化沒有得到很好的反映。公司時刻處于變動的經營環境中，內外部因素的變動會引起公司價值的波動，使公司價值處于一種動態變化之中。而這種變化反映在股票的市場價格上，就會呈現出一種價格圍繞價值上下波動的情況。但是目前廣泛運用的自由現金流量折現模型基本上沒有考慮這種情況，而是將公司的價值固定在某一時點，看作是靜態的。尤其是對于影響公司價值的財務杠桿、資本成本、現金流量等參數的波動沒有進行考慮，對于現金流量的預測是依賴一種線性關系，對于資本成本的確定是基于目前的資本結構和市場盈利狀況， 對于參數的變化沒有進行定量分析和定性分析。因此，它不適用于當前不產生現金流，近期內也不會產生現金流，但卻有潛力創造價值的公司。例如對于初創期的公司，該類公司的現金流量往往表現為負值，但這些公司很可能在某些方面具有優勢，如人才優勢、資源優勢等，它們往往具有一定的價值，而且未來的潛在增值能力也很強，遺憾的是依靠目前的現金流量折現方法，無法正確反映其潛在價值。
實物期權模型的出現從一定程度上解決了這種問題。將一個公司的投資項目理解為若干個實物期權的組合，為我們利用現代期權理論來正確估算投資項目的價值提供了可能性。實物期權可用于對投資中存在的風險進行控制以及對市場盈利機會的發掘。公司投資是一項具有不確定性特征的投資活動，對公司的財務狀況、經營活動和未來發展會產生很大影響。將實物期權理論運用到投資中，解釋投資的現象和本質，運用期權定價方法評估投資的價值，對投資方在恰當的時機做出正確的投資決策以及對投資后的公司進行管理都有重要的意義。為科學合理地評估這種價值，引入實物期權的概念：首先，投資的目的在于贏得其在未來獲取巨大收益的機會，而不是期望當前就盈利，因此公司進行投資決策時，著重考慮的是投資行為將為其帶來鞏固市場地位、進一步擴大市場份額、獲取先進技術以及進入新業務領域的權利。公司做出投資決策時，就擁有了看漲期權，有可能在將來獲得由投資帶來的巨大收益。其次，投資的收益是不確定的。投資的風險如協同效應、市場前景等都將對投資的收益產生較大影響。收益的不確定性越大，用收益的期望值代替收益產生的誤差越大，則實物期權的價值就越大。第三，投資后的投資機會不一定會馬上消失，它可以延遲。公司可在一定時期內等待觀察，根據經濟環境的變化決定最佳的投資時間，從而降低投資成本、減小投資風險。第四，投資決策是很靈活的。由于實物期權是一種權利而非義務，因此期權持有者可以靈活地選擇在有利于自己的條件下行使權利，也可以在不利于自己的條件下選擇放棄行權。在延遲期內投資方可在被投資方形勢不佳的情況下中止投資，從而減少損失；在投資后的經營期內，投資方也可以選擇出售被投資公司。實物期權對公司投資戰略的制定有重要的指導意義，公司實施投資可能是執行期權的行為，也可能是創造期權的行為。然而，投資公司不同于普通的投資，對目標公司的價值評估有其自身的特點。目標公司的價值除了自身的公平價值以外，還應該包括目標公司對于投資公司的附加價值。
下面根據Dixit，Pindyck（1994）在《Investment Under Uncertainty》一書中提出的對實物期權應用于投資決策的理論模型構造模型（見表2）。
dP（t）＝α1P（t）dt＋σ1P（t）dz1（t）（1）
dI（t）＝α2I（t）dt＋σ2I（t）dz2（t）（2）
該模型不僅考慮了投資面對的不確定性對價格的影響，而且將其對成本的影響也納入考慮范圍。由于變動的相互影響，二維的絕對變動必須降低到一維的相對變動，因此根據式（1）~式（3）可得式（4）。其中p作為投資的自由邊界，代表了項目的投資價值等于等待價值的邊界值，其直觀意義見圖1。在數學上p這個斜率值有著標準的期權價值乘數含義。當風險增加時，p增加，等待的區域增加，投資的區域減小。這樣，該模型很好地將市場風險、公司未來價值、投資可行性聯系起來，給出量化的解析解，成為投資決策的重要工具，尤其適合評估高風險公司的價值。 轉貼于
4實物期權估價模型的局限性和相關操作建議
雖然期權定價模型是公司定價研究領域中的一項重要突破，但也有其局限性。期權定價公式包含著較為嚴格的假設條件，如標的資產收益率服從維納過程，其方差在期權有效期內保持不變等。但現實中公司的投資項目收益特征難以完全符合該假設條件，尤其是在對標的資產收益率方差的測定上。另外在公司價值評估中包含有多種期權，如等待期權、可轉換期權等，若要使評估出的價值更為精確，只有全面考慮各種期權，這無疑增加了應用難度。
鑒于實物期權估價模型的這種局限性，在實際操作中，應當注意以下幾點：
第一，實物期權理論不是適應于所有的投資項目。首先，期權定價理論是建立在可以運用標的資產和無風險借貸資產構造等價資產組合的前提之上的。對于上市股票的期權，這一點是成立的。但當標的資產是沒有交易的實物時，期權定價理論成立的條件并不充分，這意味著風險中性原理對許多實物資產來說是不合適的。其次，期權定價模型的另一個假設條件是標的資產的價格變動是連續的，即沒有價格突變。但是針對多數公司投資項目而言，這個條件并不滿足。如果這個假設條件與實際不符，則模型將會低估公司并購項目的真實價值。因此，具有以下特點的投資項目應用實物期權理論更有意義，即投資項目可能帶來的未來收入很大；具有可觀的盈利空間；并購項目持續的時間較長，并且預期可得到一些信息，如市場需求、競爭者行為等以減少項目的不確定性。
第二，缺乏實物期權定價所需的價格信息。公司投資中實物期權的非交易性必然導致價格信息的缺乏。我們無法直接通過市場獲得應用實物期權定價模型所需的輸入信息，如標的資產的價格及波動性，而且不像金融期權那樣可以用期權市場的實際價格信息檢驗定價結果的合理性。
第三，存在其他影響公司投資實物期權價值的因素。實物期權不完全等同于標準的金融期權，它還有著自身的一些特殊性，既需要定性分析又需要定量分析，而且其中一些定量指標的估計是比較困難和復雜的，其估計的準確性也會直接影響決策的正確與否。
第四，實物期權的概念尚不普及，評價結果不為人們所接受。實物期權的概念畢竟是在20 世紀80 年代以后才逐步發展起來的，對它的研究和討論更多的還局限于學術界，實踐中的應用還很有限。很多投資公司的決策者對此都不熟悉甚至一無所知，實物期權的模型就更加難以理解，因此用實物期權定價方法估算出的投資項目價值往往讓他們難以接受，這也限制了實物期權方法的應用。和所有理論模型一樣，基于實物期權的評估模型在實際應用中仍不可避免地存在局限性。因為理論模型中參數的假設條件都比較嚴格，而公司投資活動是一項非常復雜的業務，在此過程中不一定能完全滿足假設條件。我國對實物期權在公司投資價值評估中的應用研究還處于初級階段，還有很長的路要走，上述問題還有待探索解決。
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【論文摘要】文章從并購風險的內涵和來源入手，對企業并購過程中出現的定價風險、融資風險及支付方式風險等財務風險問題進行了析和探討，并基于我國的現實情況提出了企業并購風險管控的相關措施及建議。
隨著我國資本市場的逐漸完善和產業結構升級的內在需求，以企業并購為手段的資源優化配置行為在我國發展迅速。這一方面，使主并購企業的資本效率、資源控制力及管理水平快速提升；另～方面，由于涉及大量的資本籌措和投放，使企業面臨較大的財務風險，甚至引發財務危機，導致企業破產。根據國泰安并購重組數據顯示，1998年我國企業并購交易記錄為278起，到2007年則上升為4169起。雖然，眾多企業管理者熱衷于并購活動。但是，實證研究結果表明，大多數并購活動并沒有達到預期價值創造目標，多數企業并購后陷于各種困境，其中以財務困境居多。因此，對企業并購過程中的財務風險問題進行分析和探討具有較強的理論和現實意義。
一、企業并購財務風險的內涵
國內外關于企業并購財務風險的內涵存在多種界定。杜攀(2000)提出，企業并購財務風險是并購對資金需求而造成的籌資和資本結構風險。jeffrey c．hook(2oooj進一步指出，并購財務風險不僅包括企業償債能力的下降，還包含對其經營融資能力的制約，風險程度的衡量要考慮為并購融資的負債數額和將要由購買方承擔的目標企業的債務數額等因素。趙憲武(2002)認為，企業并購財務風險是指并購融資以及資本結構改變所弓}起的財務危機。其表現形式為企業償債能力下降和股東收益的波動性增加。屠巧平(2002)指出，企業并購財務風險主要是由舉債籌資方式引發的。王慶彤、關紅字(2007)對這一問題進行了更為全面的闡述，指出企業并購財務風險是舉債獲得目標企業股權或資產致使企業自身出現的支付困難和資本結構失衡。可見，企業并購財務風險的核心在于償債風險和股東收益的不確定性，而風險的來源歸因于并購活動中與財務結果有關的決策行為。
二、企業并購風險來源的剖析
根據財務決策的類型可將并購財務風險分為三類：定價風險、融資風險和支付風險，這三種風險相互聯系、相互影響和相互制約。共同決定著并購財務風險的程度。
(一)并購定價風險的來源
企業并購過程中的定價包含兩個基本步驟：一是目標企業的價值評估。為了提供相對客觀的價值判斷，通常情況下聘請中介機構進行。二是在評估價值基礎上的價格談判。正常情況下，價格談判的主要依據為評估價值，其空間是以評估價值為下限的區域。因此，目標企業的價值評估是定價風險的核心和關鍵。
目標企業價值評估風險包括目標企業財務信息風險和評估技術方法風險。財務信息風險在于目標企業可能利用會計政策及會計方法上的差異，粉飾財務報表，進行財務欺詐。以達到高估企業價值的目的。評估技術和方法風險來源于兩個方面：一是企業價值評估存在現金流折現、市盈率、賬面價值、及清算價值等多種可選方法，中介機構可能在個人利益驅動下選擇不恰當的評估方法和技術路徑導致評估結果失真；二是資本市場的完善程度會直接影響價值評估過程中關鍵技術參數的選取(如貝塔系數和風險貼現率等)，進而使評估價值與企業真實價值產生偏離。一旦兩者偏離過大，其后的談判將建立在不公平的價格基礎上，為并購融資、并購后的運營整合及并購后財富效應的實現埋下隱患。價格談判風險主要來源于收購方與被收購方之間的信息不對稱，同時還受談判技巧、并購雙方經濟實力、買賣動機強度及外部市場環境等因素的影響。一般來說，處于信息優勢的被收購方會盡量使評估價值高于企業的真實價值，而處于信息劣勢的收購方會根據被收購方發出的報價信號不斷調整自己的還價策略，從而使談判價格盡量與真實價格逼近。
(二)并購融資風險的來源
并購融資風險主要是指并購資金需求的保證和并購融資引起的資本結構變化。企業并購通常需要巨額的資金支持，所需資金不僅包括并購定價決定的購買價格，還包括資本成本、稅收成本、宣傳費用、中介費用和后期運營整合成本等。通常情況下，企業很難完全依靠白有資金來完成并購交易，而需要借助外部融資渠道對并購交易進行資金支持。
實踐中，收購方外部融資風險主要有三方面的考慮：一是現有的融資環境和融資工具能否為企業提供及時的、足額的并購資金保證，這與資本市場的完善程度、金融工具的種類及其流動性相關。資本市場越完善，可供選擇的金融工具越多，融資渠道越通暢，企業并購資金保證就越充分和靈活；二是收購方債權融資方式引發的債務風險，表現為以債務杠桿為尺度的資金來源數量結構和期現結構之間的匹配關系，這是融資風險的最主要表現形式，并對企業資本結構決策產生直接影響；三是收購方的融資成本，包括市場機制約束下的顯性成本(如利息成本)和破產成本、節稅價值等隱性成本。
(三)并購支付風險的來源
并購支付存在現金支付、股票支付、杠桿支付和金融衍生工具支付等常用方式。從收購方的角度看，以上支付方式各有利弊：現金支付能快速取得目標企業的經營控制權，但會增加收購企業的資金壓力和債務負擔，容易引起資金流動性困難及破產風險；股票支付在較大程度上減輕了收購企業的資金壓力，并可獲得一定程度的稅收價值．但會導致股權稀釋從而降低對目標企業的控制力度；杠桿支付能以較少的資本取得較大資產的控制權，但卻將并購后的目標企業置于高杠桿、高負債的風險境地，增加了并購后運營整合的難度；金融衍生工具支付從時間上將資金壓力向后延遲。并給并購雙方保留了一定的選擇余地，但未定權益的不確定性在一定程度上增加了收購方資金管理的難度。因此，每種支付方式都存在一定的風險，而風險的表現形式有所不同，收購方支付方式的選擇實質上是一個規避風險的過程，應根據企業自身的支付能力、風險承受能力和外部資本市場環境等因素加以判斷。
我國企業并購過程中還存在一些特殊的支付方式。如承擔債務式支付、無償劃轉式支付、分期付款式支付和債轉股式支付等。這些支付方式具有較為濃厚的轉軌經濟特色，其特點為實際支付成本量化難度大、成本多元化、成本延遲和成本膨脹等。具體表現在：改制重組及運營整合需注入大量資金、運營成本及管理費用過高、目標企業員工的安置成本、資產剝離費用、或有負債及文化融合成本等。由于這些支付方式的成本難以量化，容易增加成本控制的難度，加大并購后運營整合的風險。
三、企業并購風險管控的措施
(一)健全法律法規，減少政府干預
政府在我國現階段的企業并購中具有雙重身份，既是政策和法律的制定者，又是許多并購案例的具體操作者。政府一方面希望通過法律法規來規范企業的并購行為；另一方面又以直接干預的方式要求效益好的企業對效益差的企業實施兼并，以減輕部分國有企業和社會的負擔。這種雙重角色定位使得一些政府官員能夠利用手中的權利進行“尋租”，從而使企業的并購決策偏離市場軌跡，產生“尋租成本”。
解決這一問題的根本途徑在于政企職責分開，減少政府對企業并購活動的干預。同時健全和完善與并購相關的法律法規，如并購企業雙方權利和義務的規范界定；并購過程中關聯交易的管控；內資并購和外資并購的銜接以及反壟斷法、跨國并購的審查等，用法律法規的硬約束代替政府行政審批的軟約束。從而削弱并購“尋租成本”產生的基礎，使并購交易成為市場和企業的自覺行為。
(二)完善資本市場，規范中介機構
發達的資本市場是企業并購活動得以實現的基礎和保證，直接影響著目標企業的合理定價、并購資金的融通以及并購支付的合理安排。通常需要從以下三個方面對資本市場進行完善：一是組建功能完善的、專業化的和規范化的中介組織，包括投資銀行、會計師事務所、律師事務所和資產評估事務所等；二是建立完善的市場交易體系，包括功能健全市場交易場所、明確的交易主體和規范的交易行為；三是建立完善的市場機制，包括市場價格機制、信息傳導機制、風險規避機制和交易保障機制等。
中介機構是企業并購交易的中問聯絡人。一方面，在不同階段推動和促進企業的并購活動；另～方面，對并購交易的專業化和規范化起到監督作用。目前我國中介機構的整體業務能力尚弱，有些中介機構的職業道德和信譽受到質疑，部分評估和審計只是一種形式。中介機構的不規范必將導致并購交易的不公正，從而增加并購交易過程中的風險程度。因此，政府需要加強對中介機構的監管力度，嚴格審查中介機構的資格，并對其資信進行評價；建立中介機構資信信息服務平臺，公開中介機構業務資信能力評價，接受社會監督；加強信息披露和管理。制約中介機構的作假行為，預防造假給并購交易帶來的潛在風險。
(三)建立風險監控機制，提高決策質量
在定價風險防范方面，要對目標企業進行審慎性調查。強化價值判斷，具體包括對目標企業的資產進行分類，對其具有使用價值的資產進行可用性程度鑒定；對目標企業的產權關系進行界定和核實，以保證獲取目標企業資產的可靠性：對目標企業的無形資產價值的真實性進行分析：對目標企業的債權關系進行確定等。在定價談判上，建立以信號博弈為手段的價格談判機制，從而降低談判過程中的信息不對稱風險，使談判定價盡可能與真實價值接近。
【關鍵詞】動漫企業；無形資產；無形資產評估；指標
動漫產業在我國經歷了二十多年的發展，既是我國創意產業的先行者，也是目前我國創意產業的中堅力量。但是一直以來動漫企業的融資問題都是阻礙其發展壯大的一個瓶頸，造成這個問題的主要原因之一就是其所依賴的無形資產價值不能可靠評估。針對這個問題，本文以我國動漫企業無形資產為研究對象，從動漫企業無形資產的界定，動漫企業無形資產的評估指標體系，動漫企業無形資產評估的總體思路以及具體實施過程中不同指標的不同評估方法等四個方面探討了動漫企業無形資產評估的重要意義，并提出了切合實際的評估思路。
一、動漫企業的認定及其無形資產的界定
在我國，國家認定的動漫企業是指在我國境內依法設立，以動漫產品為主營業務，并且有50%以上產品由自主開發生產的漫畫、動畫、網絡動漫的創作和制作企業，動漫軟件開發企業以及動漫衍生產品的研發、設計企業等。國家對動漫企業的職工還做了特別規定，要求相關專業人員占當年職工總數的30%以上，并且其中的研發人員占當年職工總數的10%以上。
動漫企業無形資產是指動漫企業所持有的沒有實物形態的，可辨認的可帶來未來經濟利益流入的非貨幣非金融性資產。動漫企業的無形資產主要以知識形態存在，包括創意、產權、人才、品牌等。創意是動漫企業的核心競爭力，創意水平的高低直接決定制作出產品是否得到受眾歡迎。產權是動漫企業的核心盈利模式，也是動漫企業的生命線。動漫企業的產權主要包括產品的版權和產品相關形象的形象權。人力資產在當今經濟時代已經成為企業最重要的資產之一，尤其是對于以創意為生的動漫企業，但是動漫企業人力資產的計量卻仍是一個難題。針對動漫企業所指的品牌既包括企業品牌也包括其所生產產品的品牌，這二者對于動漫企業在受眾人群的影響力都有著重要作用。除這些之外，動漫企業無形資產還應當包括傳統意義上的無形資產，如土地使用權、非專利技術等。
二、動漫企業無形資產評估指標的主要類項
以廣東奧飛動漫文化股份有限公司為例，該公司前身為1993年成立的廣東奧迪玩具實業股份有限公司，經過十余年的發展該公司不僅成為我國玩具行業的領導品牌，更難能可貴的是其摸索出玩具與動漫相結合的創新盈利模式，在2009年以“國內動漫第一股”的特殊身份登陸深交所中小企業板，布局動漫全產業鏈。目前，奧飛動漫主營業務為動漫影視片制作、發行、授權以及動漫玩具和非動漫玩具的開發、生產與銷售，產品主要分為動漫玩具、非動漫玩具、動漫影視作品和動漫圖文作品四類。無形資產在奧飛動漫中的地位已經取代其有形資產，為企業帶來更多的價值。
這些無形資產包括：
（一）“奧飛動漫”是我國同時做到自主原創動漫影片和動漫形象推廣的代表品牌
奧飛動漫發展至今已經是產業內創意的代表，在產業內稱得上是創意的代名詞，在產業內起到領導作用，在人們心中有著至高的地位。作為生產玩具起家的奧飛動漫，以此為基點逐步開創出動漫與玩具相結合的模式，從動漫到玩具到傳播平臺，構筑動漫的全產業鏈，在業內更是其他企業所不能及。
（二）“奧飛動漫”擁有眾多知名動漫品牌以及動漫形象品牌
從2004年注冊“奧飛動漫公司”開始，奧飛動漫在近十年的發展過程中創造了多個知名動漫品牌以及動漫形象品牌。例如：從2006年開始制作的《火力少年王》系列動漫影視劇，至2011年該產品已經為公司帶來過4億元的收入，悠悠球產品銷量達到2000萬個，觸達群體人數達600萬。《鎧甲勇士》系列自2009年誕生以來，3500萬的投資到2011年為公司帶來過6億元的收入。作為英雄類動漫產品，在短短時間內就征服了青少年觀眾的眼睛。作為2008年久開始培養的“吧啦啦小魔仙”品牌，通過卡通片、電視片、舞臺劇等方式，5年里在全國各級少兒頻道播出及超過50個城市演出。2013年寒假期間真人動畫片更是獲得了5100萬票房，同時在兩個月的時間內該影片的衍生產品銷售亦近5000萬元，開創了國產電影動畫新模式。
（三）“奧飛動漫”公司的的人力資源活力
奧飛動漫由玩具制造出身，到成為國內首個動漫上市公司，再到觸角延伸到大動漫娛樂業，最終帶動系列產品的“開發-生產-出版-演出-播出-銷售”完整產業鏈。奧飛動漫取得這樣的成功與其從上至下，從組織到員工的能力分不開。奧飛動漫通過內部培養和人才的引進，已建立起一支包括玩具創意開發，工程技術，產業運營管理和動漫內容創作、策劃、制作的高素質人才團隊。另一方面，公司建立起了多種有利于人才脫穎而出的人才機制。公司實施充分授權的權責管理制度，建立多種形式的激勵體制。同時奧飛動漫也很重視人才的培養開發，充分利用內外資源，組織開展在國內和國外的專項培訓，提升員工的專業技師和運營管理水平。
上述三個方面的無形資產，是奧飛動漫最大的競爭優勢，在其產品推廣中，這些無形資產的作用遠遠超過了其有形資產。因此，如能對我國動漫企業的無形資產進行有效評估，對包括奧飛動漫在內的動漫企業發展將具有及其重要的意義。
三、動漫企業無形資產評估的總體思路和指標體系構建
（一）動漫企業無形資產評估的總體思路
考慮到動漫企業無形資產的復雜性，本文根據動漫企業無形資產的性質和特征將動漫企業無形資產分為傳統型無形資產、現代型無形資產A和現代型無形資產B三類，如圖1所示。其中后兩者雖然同屬于現代型無形資產，但不同的是，當前存在的評估方法只能對現代型無形資產A進行評估，而對于現代型無形資產B目前還沒有可行的評估方法。因此現代型無形資產B的價值需要在計算動漫企業資產價值的基礎上，除去有形資產的價值，再減去前兩類無形資產的價值得到。而后將其個別資產分別乘以適當的權重，則可以得出現代型無形資產B中每一項資產的價值。
以上則是對于我國動漫企業無形資產評估的整體思路與框架，在實際評估過程中，具體的動漫企業還需要考慮自身實際情況，在構建合理評估指標體系的基礎上，選擇合適的方法與模型進行評估。
（二）動漫企業無形資產評估方法初探
本文在考慮動漫企業特殊情況的基礎上，初步研究提出評估每項資產的方法：
1.對于動漫企業傳統類無形資產的評估方法
對于土地使用權的評估，先采用成本逼近法進行測算，再利用基準地價系數修正法進行再次核算以確定土地使用權的價格，最后采用平均數確定土地使用權的估計結果。專利權和非專利技術則采用收益法進行評估。
2.對于動漫企業現代型無形資產A的評估方法
（1）人力資本的評估。可采用收益與成本綜合配比的方法進行估算。具體評估方法如下：
A.力資本基礎成本=招聘費用+培訓費用+調配調整費（因為人力資本的不熟練或者疏忽等帶來的機會損失花費）+其他費用（包括退休養老金折現值等）
B.資本基礎價值=人力資本基礎成本×（1+人力資本利潤率）
人力資本利潤率可通過查閱不同類人力資源行業平均利潤率來進行估計，并進一步將各項加總得到總的人力資本基礎價值。
C.人力資本有效周期的計算。可通過AHP方法來進行計算，綜合考慮人力資本的流動性與變化程度、所創造出來作品及其創新周期，以及人力資本的學歷與知識更新程度、人力資本的訓練周期與表演時間和表演強度等因素進行評估。
D.人力資本調整價值=人力資本基礎價值×人力資本有效周期
（2）動漫版權的評估。可采用喬治·赫希提出的“h指數”法。具體涉及到的指標如下：
A.動漫總數：進行價值評估時，市場上存在的動漫總量。
B.動漫播放次數：就電視臺這種播放模式而言，對于動漫企業的動漫來說，它在電視臺上被播出的次數越多，說明該企業動漫有著較高的版權價值。
C.動漫h指數：在進行價值評估時，對于市場上該公司的動漫而言，如果有h個動漫每天在電視臺平均被播放h次，而剩下的公司的動漫被播放的次數都少于h次，則稱該動漫公司的h指數為h。
由此，我們可以把h指數作為測度動漫的受歡迎度或者動漫公司版權價值的指標。
在具體操作過程中，研究者可以選取國內最權威性的幾家動漫播出頻道作為樣本，采集連續一周的數據，即播放的動漫及其播放的次數，然后進行分類，把同一家動漫公司的動漫匯總，然后除以天數，進行排序，查出各家公司的h指數進行比較，即能在一定程度上反應出其具有的版權價值。
（3）動漫品牌價值的評估。可采用國內學者提出的基于演化經濟學的動漫品牌價值評估模型。
在演化經濟學的復雜系統的演化分析框架下，國內學者分析了動漫品牌價值的來源，認為動漫品牌價值不僅來源于企業與消費者，更與其他利益相關者緊密相關。然后，從利益相關者角度揭示動漫品牌價值深層內涵，認為動漫品牌價值主要包括動漫品牌文化價值、動漫品牌藝術價值、動漫品牌社會價值、動漫品牌權力價值、動漫品牌市場價值等五個組成部分，并構建了動漫品牌價值概念模型。因而，基于動漫品牌價值概念模型，考量動漫品牌文化價值、動漫品牌藝術價值、動漫品牌社會價值、動漫品牌權力價值、動漫品牌市場價值對動漫品牌價值的貢獻程度，釆用加權求和的方式構建動漫品牌價值評價模型為：
A.動漫品牌價值=動漫品牌文化價值+動漫品牌藝術價值+動漫品牌社會價值+動漫品牌權力價值+動漫品牌市場價值
B.動漫品牌價值=動漫品牌基礎價值+動漫品牌權力價值+動漫品牌市場價值
C.動漫品牌基礎價值=動漫品牌文化價值+動漫品牌藝術價值+動漫品牌社會價值
3.對于動漫企業現代型無形資產B中各項的評估方法
可以綜合運用現金流量折現法（DCF）和層次分析法（AHP）對這部分無形資產進行整體性評估，并通過計算權重獲得各項無形資產的評估價值。通過運用折現現金流評估模型，預測自由現金流，適當選取折現率，評估出演藝企業的整體資產價值。在整體資產價值中扣減掉演藝企業的有形資產（包括貨幣資產）價值，即可得到演藝企業的整體無形資產價值。需要注意的是，在得到的整體無形資產中，還要進一步扣除前兩類無形資產的價值，然后根據層次分析法，估算出該類無形資產中各項具體無形資產的權重，進而得出其各項具體無形資產的價值。
四、結語
基于對我國動漫企業無形資產評估中存在的重難點問題，本文力求在理清我國動漫企業、動漫企業無形資產的概念和特征的基礎上，研究提出我國動漫企業無形資產評估總體思路，并根據其特性和評估方法，將其分類，進而構建出我國演藝企業無形資產評估的指標體系。
本文希望通過構建我國動漫企業無形資產的評估指標體系，初步研究分析需要用到的評估方法，為我國動漫企業各類無形資產的市場評估尋找一條科學、客觀、行之有效的道路，以部分解決困擾我國動漫企業多年的無形資產評估問題。
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