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開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇證券業行業市場，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
關鍵詞：證券業，市場結構，市場行為，市場績效
中圖分類號：F2 文獻標識碼：A
文章編號：1672―3198（2014）16―0097―02
1引言
截止2013年底，我國得證券公司共有115家，5785家營業部，2002年至2013年，全國共增加2890家營業部，年復合增長率高達6.50%；資產管理規模超過5萬億元，2013年，115家證券公司共實現營業收入1592.41億元，凈利潤440.21億元。
作為一個快速發展的行業，證券業正成為中國經濟發展新的增長點；然而，國內證券業在產業組織演進方面的研究相對薄弱，有必要對證券業的產業組織進行研究。
2中國證券業市場結構分析
市場結構是指構成市場的賣者（企業）相互之間、買者相互之間以及買者和賣者集團之間諸關系的因素及其特征，是對特定行業中各個企業的市場占有率的描述，主要通過市場集中度指標來確定市場結構的類型。
2.1市場集中度分析
市場集中度反映了特定產業或市場中賣者或買者對產品的壟斷程度，按計量方法的不同，量度市場集中度的指標分為絕對集中度指標與相對集中度指標，本文采用絕對集中度指標CRn指數來衡量中國證券業市場集中度。
其中，xi是該產業中指定的指標值最大的n家企業中的第i位企業的該指標值，N表示該產業中的企業數量總和，本研究中選取n=5，10，20計算。
日本著名產業組織學者越后賀典教授在貝恩的分類方法的基礎上，根據亞洲國家產業分類的實際情況，提出了市場結構判斷標準，見表1。
由表2可以看出，我國證券業凈資產排在前5家的證券公司所占的份額CR5為30.25%，前10家證券公司所占的份額CR10為45.05%。根據越后賀典教授的市場結構判斷標準（見表1），可以看出中國證券業市場結構屬于E型（CR10
2.2產品差異化分析
產品差別化是決定市場結構的一個主要因素。產品差異化是指生產者利用自己本身的優勢和消費者偏好，使顧客能夠把它同其他競爭者提供的相似產品有效區別開來，使產品在目標市場中更具有吸引力，以達到在市場競爭中占據有利地位的目的。我國證券公司產品的總體差異化程度不高。客觀差異主要體現在不同證券公司的承銷能力、經紀能力不同，而中國證券公司的承銷、經紀業務服務能力相差甚微。主觀差異方面主要體現在證券公司的商譽，即買者對證券公司的信任程度；買者對證券公司所提供服務的認知程度；證券公司廣告等各種推銷行為產生的差異。證券公司產品差異化指標能反映目前證券業務市場的競爭強度以及市場細分程度。
2.3規模經濟分析
規模經濟是指擴大生產規模引起經濟效益增加的現象，是另一個影響市場結構的重要因素。證券公司運營也存在規模經濟效益，即隨著證券公司資產規模增加，單位運營成本下降，單位收益上升。
從表3可以看出2009年―2013年中國證券公司的凈資產規模在不斷擴大，2013年凈資產達到了7538.55億元，與2009年的凈資產4838.778億元相比增加了1.56倍。但也可以看出除凈資產外，中國證券業總資產、營業收入、凈利潤自2009年開始逐年下滑，行業凈利不斷收窄，造成這種現象的主要由于券商業務創新水平低，過度依賴傳統業務的經營局面所造成的，也受全球經濟復蘇緩慢，歐債危機持續發酵的影響。2012年全行業利潤下降趨勢已經開始放緩，由證券公司創新業務開始全面發力等因素影響，2013年，中國證券業在營業收入與凈利潤規模上增長強勁，證券公司總資產規模超過2萬億元，比2012年底增長約21%，同時凈資產規模達到7538.55億元，比2012年末增長857%。綜上我們可以得出，隨著中國證券市場的發展，證券業已經具有一定的規模經濟特征，但明顯沒有達到最優經濟規模。
2.4進入與退出壁壘分析
（1）進入壁壘。從進入壁壘的性質分類，可分為經濟性壁壘和行政性壁壘。行政性壁壘指政策法律制度壁壘，是由于證券產業關系到國家金融與經濟安全，因而證券產業的注冊、核準、業務開展都必須進過監管當局許可，經審查確實符合法定要求的證券公司才能獲批。經濟性壁壘又可細分為差異化進入壁壘、規模經濟壁壘、資本壁壘等。商譽等產品主觀性差異構成主要的差異化堡壘；固定資產投資構成了規模經濟壁壘的主要來源，固定成本較大的產業往往具有較高的規模經濟程度。
（2）退出壁壘。由于資本專用性所致的沉淀成本，證券公司主動退出時，沉淀成本壁壘成為主要的退出壁壘。證券業沉淀資本壁壘主要表現在商譽、人力資本和業務合同等無形資產中。
3中國證券業市場行為分析
3.1價格競爭行為
（1）卡特爾（cartel）行為。卡特爾（Cartel）是一種正式的串謀行為，是指兩個或兩個以上具有競爭關系的經營者為牟取超額利潤，以協議等方式，共同商定產品價格，從而限制市場競爭的一種壟斷聯合。證券業的卡特爾行為主要表現為在市場競爭條件下，為達到利潤最大化，同一地區或城市的各證券營業部聯合勾結，通過協議統一口徑。如在2002年，證券當局通知，取消原來3.5%的固定傭金標準后，一些券商聯合起來，公開實行高傭金規則，但這種聯盟沒有持續多久。市場競爭日益激烈，由于中國證券公司的之間的產品差異化程度低，證券公司為維護存量客戶的關系通過降低傭金標準來搶占市場，整個證券業的整體傭金迅速降低，甚至出現了低于成本的萬分之二三這樣的傭金水平；最后迫使監管部門設定地區行業自律最低傭金標準，以行政干預動用監管懲罰手段的才勉強制止了行業的傭金價格戰。
（2）掠奪性定價。掠奪性定價是指一個廠商將價格定在犧牲短期利潤以消除競爭對手并在長期獲得高利潤的行為，是一種不公平的歧視性價格競爭。證券業的掠奪性定價行為表現為在有較多新成立的證券營業部的地區，一些實力強勁的證券營業部可能采取低于成本的價格將一些勢單力薄的競爭對手排擠出行業，等占據絕對市場份額后再提高價格以補償掠奪期損失。
3.2創新行為
（1）業務創新。證券公司想要在行業中保持并不斷發展離不開業務的創新。近年來，中國證券業的創新業務不斷涌現，隨著中國證券市場不斷發展，這些創新業務將在證券公司收入中所占比例將迅速增加，統計數據顯示，截至2013年12月底，券商融資融券余額高達3434.7億元，這一數據在2012年年底為895.16億元，同比增長2.83倍，在短短幾年內已經成為券商的第三大盈利支柱業務。2013年行業創新動力主要將來源于監管層對證券業務的進一步放松以及自下而上的創新產品，當前券商創新業務的開展主要表現在約定式回購、中小企業私募債、客戶保證金管理、新三板及柜臺交易市場。
（2）管理與交易手段創新。管理模式創新是在集中式清算模式的基礎上，為了協調各營業部業務，證券公司應在各省市建立中間管理層次。而各營業部內部結構業按照職能劃分為前臺銷售服務，后臺技術維修財務核算等服務。網絡交易模式上的創新加快了證券信息的傳播速度，提高了投資者之間的信息透明度，拓展了金融服務渠道，實現線上和線下雙向布局，同時也降低了證券公司的營業成本。
4中國證券業市場績效分析
經濟績效是反映在特定市場結構和市場行為下市場運行效率和資源配置效率，體現了一個市場實現經濟運行目標的程度。衡量市場績效的指標有勒納指數、貝恩指數、托賓Q值、凈資產收益率、資產收益率等。
據中國證券業協會的數據，2013年中國115家證券公司全年共實現營業收入1592.41億元，全年實現凈利潤440.21億元，115家證券公司中，104家公司實現盈利，占證券公司總數的90.43%。表4是2009年-2013年中國證券業市場績效分布情況，本文用凈資產收益率衡量證券業市場績效。從表4可以看出，中國證券業績效處在一個波動的階段，2010年中國證券業凈資產收益率從2009年的19.28%下降為13.69%，并連續三年下降，這是因為自2008年證監會放開營業部審批后，新設營業部逐步恢復，隨后2009年，證監會出臺新設營業部新規，放寬了設立營業部的資格條件。營業網點的激增，最直接的后果就是傭金率的價格大戰，使得2010年開始行業盈利水平開始大幅下降。歸根結底是由于券商缺乏創新，過度依賴傳統業務的經營局面造成的。直到2013年凈資產收益率開始增加，這是因為2013年，證券行業制度建設取得長足進展，為行業穩健發展奠定了良好的基礎。從總體上看，中國證券業凈資產收益率水平較低，另外中國證券業并沒有實現真正意義上的規模經濟，所以我國證券業市場績效總體水平較低，仍有很大的發展空間。
5結論與對策建議
5.1結論
通過對我國證券業的研究，可出下結論：（1）中國證券公司市場集中度屬于E型（低寡占產業），證券公司的產品差異化程度低，并且沒有實現真正的規模經濟，政策法律制度森嚴進入壁壘高。（2）由于中國證券公司之間的產品差別化程度比較低，券商之間大多采用價格競爭戰略。（3）中國證券業的績效低下，證券公司的凈資產收益率波動較大，但隨著創新業務的迅速發展，證券公司盈利水平業會得到穩步提升。
5.2對策建議
（1）穩步推進制度建設，優化監管環境。進一步深化制度建設，大力推進證券市場的規范經營，為證券公司的業務擴展創造良好的環境。完善證券公司的治理結構，建立健全證券業風險內部控制機制，進一步完善以自律組織為主的監管體系，淡化行政監管適度自律監管，提高整個行業的競爭力，使得我國證券市場能夠健康有序的發展。
（2）鼓勵推動證券業業務創新。應當建立以市場為主導的創新機制，鼓勵證券公司開發不同類型的理財產品，對受托投資管理業務進行產品創新，研究開發與股票和債券相關的新品種及其衍生產品，積極開發設計資產證券化品種，以滿足不同類型的籌資者及投資者的不同風險收益偏好的需求。
（3）改變市場結構，提高證券行業的市場集中度。政府應盡量合理而有序地降低行業管制，推動證券行業的市場化，支持證券公司重組工作，鼓勵績效好的證券公司以市場化方式參與并購和重組，實現行業資源整合，提高證券業的市場集中度，發展和培養一批優質證券公司來帶動整個行業的進步和發展。
（4）加強證券公司風險管理。制定有效的內部控制和風險管理措施，并不斷完善風險管理體系已跟進匹配業務的發展與創新。對風險管理進行有效溝通，提高員工的風險意識，并對信息進行集中整合分析，才可以對公司面臨的風險進行全景式的判斷。
參考文獻
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一、證券業開放的國際經驗
（一）發達國家證券業開放的經驗――以混業應對競爭
歐洲國家和日本在金融自由化之前，主要以銀行為主導的金融體系為主，本土證券業與美國相比普遍弱小。因此，如何在市場開放的過程中應對美國證券業的競爭，是其他發達國家證券業開放面臨的重要問題。從歐洲和日本的經驗看，鼓勵金融業內部的混業經營，是證券業開放中應對美資投資銀行競爭的主要手段。
1986年10月，英國頒布《金融服務法案》，開始金融“大爆炸”的一系列變革，取消了英國證券業與銀行業嚴格的業務界限，允許外國公司可以涉足倫敦股票交易所。從結果來看，英國通過實施金融“大爆炸”，一方面恢復了倫敦的國際金融中心地位，另一方面，英國商業銀行由于規模小，并且多由家族控制等原因，與其他歐美同行展開的國際化競爭中處于劣勢。
德國的全能銀行制度使之擁有較強的抵御外資的能力。德國于1876年中央銀行建立之初，即實行全能銀行制度，投資銀行業務和商業銀行業務相互融合和滲透。1985年開始的證券市場國際化和多樣化，使法蘭克福金融市場的國際化程度大大提高，德國金融業并未受到市場較大沖擊，德意志銀行等大機構在發展國際業務過程中強化了競爭力，成為具有世界影響的金融巨頭。
日本在二戰后采取銀行業與證券業分業經營的制度，金融系統中銀行占有重要地位。在90年代泡沫經濟破滅導致金融動蕩及國際競爭壓力下，日本于1998年4月啟動金融“大爆炸”，放寬混業經營的限制，旨在提高日本金融業競爭力。從結果來看，以美國為首的外國金融機構主導了日本的資產證券化及兼并收購等新業務，給本土企業帶來巨大的競爭挑戰。野村、大和、日興并沒能通過“大爆炸”趕超歐美同行，但也逐步恢復了競爭力。
發達國家證券業開放的經驗表明，金融業務的混業是應對國際競爭的有效措施，本國機構可以通過不同金融業務的創新、協同作用及資本力量，應對國際競爭壓力。同時混業經營是雙向的，即銀行和證券機構相互滲透。從推動自由化的影響力來看，盡管銀行是資本投入的推動力，但市場文化力量卻是證券業的創新、充分公開化和市場化為主導力量。
（二）發展中國家證券業開放的經驗――穩步漸進開放
與發達國家健全的市場化制度基礎上的金融自由化不同，發展中國家為了盡快擺脫經濟困境，在經濟發展的初期實施嚴格的金融管制，由政府直接配置金融資源，市場化程度低。發展中國家的金融自由化大多與經濟市場化同步進行，成為經濟市場化的組成部分之一。同時，發達國家謀求逼迫開放，也是發展中國家金融自由化的外部壓力。
智利、阿根廷和烏拉圭的金融自由化采取的均是激進主義的模式。這三個國家從20世紀70年代初對金融體系進行自由化改革，但除智利外，改革都半途而廢。主要原因是在一個缺乏市場基礎和傳統的經濟體系中，短期內推進全面的自由化改革，經濟混亂和政府監管困難所帶來的成本高昂，給改革帶來巨大的阻力。
其他發展中國家和地區的金融自由化則大都始于80年代，基本上采取漸進的方式。首先，大多數中國家是在證券市場建立后很多年才小心翼翼地開放證券市場，如阿根廷是135年后、巴西是101年、智利是99年、埃及是103年、希臘是111年、印度是117年、印尼是78年、韓國是36年后。其次，發展中國家的證券業開放一般都采取立法先行、考慮經濟發展及資本流向、重視QFII等規范機構的作用等措施。
韓國資本市場的開放，具有漸進式的基本特征。早在1981年，韓國政府就制定了《證券市場開放長期計劃》，安排用10-15年時間分階段開放資本市場，在實施過程中予以補充和完善，從1989年12月起允許國內非金融機構投資于海外證券并允許國內證券商更多地參與國際資本市場業務。在證券市場開放過程中，韓國證券公司為自己的國際化發展找到了合適的定位，市場定位上避免與歐美證券公司直接碰撞，首先著力開拓為西方國家所忽視的新興市場；業務定位上，選擇自己的優勢業務，成功后再拓展新業務。
發展中國家證券業開放的經驗給我們的主要啟示，由于經濟市場化與金融自由化在大部分情況下是漸進的過程，因此證券業的開放要納入資本市場及整個金融市場的開放的計劃中，有計劃、分步驟地開放，有利于降低社會成本，在漸強的國際競爭中提高本國證券業的競爭力。
二、我國證券業開放的必然性
（一）我國證券業開放現狀
目前我國有中外合資證券公司七家。目前中金和中銀已經在股票債券承銷業務上初具優勢，其他合資證券公司也開始加入激烈的競爭。
早在1995年，我國批準成立了中外合資的中國國際金融有限公司。在國內證券業抗沖擊和抗風險能力不足的背景下，我國對證券業實行謹慎開放政策，在外資進入資格、進入方式、參股比例、業務范圍等方面進行了嚴格的限制。從十多年的時間來看，以中金公司為代表的合資證券公司帶來了新的業務模式，如高端客戶的運作模式和國際化的業務框架等，成為國內公司學習和趕超的對象。
2006年，政策開始放寬國內證券公司赴海外設置分支機構。目前，除已有的中金公司、申銀萬國和國泰君安等公司在香港有法定分支機構外，2006年，中信證券和招商證券等公司也設立了香港分公司。
（二）我國證券業進一步開放的背景
目前我國證券業對外開放還處于初步階段。我國經濟發展和國際化的趨勢及新一輪世貿談判的壓力，使證券業的進一步開放成為必然的選擇。
首先，我國經濟發展結構和趨勢要求證券業進一步對外開放。
從長遠看，中國經濟的強大需要有完善和發達的資本市場來推動。盡管2006年我國股票市場通過股權分置改革實現了歷史性的大發展，目前市值超過10萬億元，但市值與GDP比例目前只有50%左右，遠低于發達國家100%以上的水平；融資結構不合理，直接融資比重低；金融產品的創造遠遠不能滿足投資與籌資的需求，金融資產仍然集中在銀行儲蓄上。而改變上述資本市場落后局面的有效途徑是加快開放，從而對經濟增長起到積極的推動作用。目前宏觀經濟運行中矛盾比較集中的流動性過剩矛盾，也需要通過發展資本市場分流資金，通過直接融資的機制優化資源配置。
世界許多國家的發展與資本市場開放的經驗表明，在政治環境寬松和開放調整適度的情況下，金融證券市場開放促進了經濟的長期增長。據美國NBER最新的研究報告指出，成熟有效的資本市場可以平滑GDP的波動，條件成熟的資本市場的開放能夠通過國際市場分散本國風險。
第二，全球業的開放趨勢，成為證券業加快開放的外在壓力。
發達國家實現金融自由化后，一方面本國經濟逐漸成熟，盈利空間變窄，另一方面發展中國家的潛在高增長蘊含著更多的業務機會。在發展中國家貿易自由化達到一定程度以后，推動全球資本實現自由流動和服務業的進一步開放成為發達國家主要要求之一。
中國經濟持續多年的快速增長，使中國資本市場成為最受全球機構矚目的市場之一。2006年包括香港市場的我國證券市場股票籌資額已經可以與英國、美國的規模相匹敵，吸引了全球投資銀行業的高度關注和濃厚的興趣。
2006年以來，隨著股權分置改革和股票市場的持續上漲，對境外投資者的吸引力持續增強。幾年來QFII規模已經發展到100億美元的規模，還有大量的外資機構排隊申請新的資格及額度。進一步開放中國資本市場和證券業的要求，已經或即將成為發達國家對中國施加壓力的焦點之一。
第三，與銀行業、保險業相比，證券業的開放相對滯后。
根據中國銀監會于2007年3月的《中國銀行業對外開放報告》，截至2006年12月底，在中國注冊的外資獨資和合資法人銀行業機構共14家；74家外資銀行在中國25個城市設立了200家分行和79家支行；186家外資銀行在中國24個城市設立了242家代表處。外資銀行經營的業務品種超過100種，115家外資銀行機構獲準經營人民幣業務。在華外資銀行本外幣資產總額1033億美元，占中國銀行業金融機構總資產的1.8%。同時，中國建設銀行、中國銀行、中國工商銀行等商業銀行通過吸引戰略投資者、境外上市等方式向外資開放了股權投資。
截至2006年底，我國保險市場上共有41家外資保險公司，來自20個國家和地區的133家外資保險公司在華設立了195家代表處。保險業國際化程度逐步提高，國際合作不斷加強，形成了中外資保險公司優勢互補、和諧發展的局面，保險業改革開放向縱深推進。
與銀行業、保險業的對外開放相比，證券業滯后許多。這種局面，對改善我國金融市場結構、優化金融資源配置、推動金融創新、提供更高質量的綜合金融服務都十分不利。因此，進一步擴大證券業的對外開放，成為完善和提升金融市場功能的重要課題。
三、對我國證券業漸進式開放策略的幾點認識
（一）漸進式開放，是我國證券業對外開放的必由之路。
證券業全面開放的沖擊，可能有外資挾資金、技術、制度和綜合經營的優勢，爭奪優質客戶、高端業務和人才，壓縮本土證券業的經營空間；外資迅速確立在新型業務的優勢，建立競爭優勢壁壘，加大本土證券業業務提升的時間成本，錯過本土證券業在中國證券市場大發展背景下培育國際競爭力的歷史機會；在證券業全面開放以后，可能會加大資本流動量及速度，如加速資產泡沫，加大市場及經濟波動，對金融安全形成負面影響，監管的難度會迅速增加。
因此，短期全面對外資開放國內證券業是不現實的，應借鑒發展中國家的普遍經驗，結合我國的實踐，采取漸進開放的步伐，避免短期內的行業格局的動蕩，使證券業的長期發展更加健康平穩。
（二）主動的、有計劃的開放，有利于證券業的健康發展。
近幾年來，我國證券業通過綜合治理完成了優勝劣汰的結構性調整，提高了風險控制和經營能力，2006年行業整體的業績一改累計三年虧損的局面。同時，應該看到，我國證券業的業績仰仗“牛市”行情、靠天吃飯的基本格局沒有改變，結構調整與內部改革的任務依然非常繁重。如果再不加大對外開放的進度，這些任務由于各種利益牽制，很難徹底執行，貽誤時機。因此，通過擴大開放，引入外力推動刺激，利用倒逼機制，使調整和改革更快更有效成為現實選擇。
關于開放時機的選擇，可以分為被動和主動的開放。許多國家的開放，是在內部出現嚴重的無法自己解決的問題之時，才被動地加快開放，引入外資，希望外資來幫助解決問題。如英國被迫實行的金融大爆炸、日本等國在1998年金融危機后全面引入外資等。被動的開放，具有容易形成共識等現實合理性，但容易導致開放成本高、本土證券業大傷元氣、計劃性欠缺等惡果。如果能夠在前景看好時，進行主動、有計劃的開放，則能夠因勢利導、掌握主動。
（三）擴大開放的趨利避害，取決于做大增量和學習能力。
擴大證券業開放，將對本土證券公司的業務格局產生重大影響。從對各業務品種的分析來看，經紀業務中外資的競爭焦點在于大宗交易、類似私人銀行的理財業務等；在投資銀行業務領域，外資擁有豐富的金融工具和跨國經驗，必將對產品創新、發行方式等方面產生重大影響；自營、資產管理，如果能適當監管，外資進入應該有利于市場成熟投資理念的形成；產業基金、直接投資等業務是國內新興買方業務，是中資證券公司的弱項；外資機構在創新業務和綜合經營方面具有優勢，在產品創新管制放松后，外資證券公司短期內會占上風。
理論及實踐證明，有序的資本市場開放能分散風險、增加業務量及收入，通過競爭提高效率。如何取舍擴大開放帶來的做大增量等正效果和沖擊本土證券業的負面效果，將取決與本土證券業的學習能力。只有充分利用與外資面對面地在境內市場的競爭機會，在競爭中學習提高，本土證券業才能迅速提高國際競爭能力。
（四）證券業的對外開放，首先要對內開放。
對外開放應與放松內部管制統籌考慮，并堅持先內后外。國際經驗表明，放松內部管制和對外開放都同等重要。與所有的發展中國家一樣，我國證券業的內部改革固然需要引入外力促動，但制度環境的改善是根本。通過對內開放，使證券業具備適應市場競爭的機制，才能真正把握主動權，做大做強本土市場和本土證券業，從容應對行業的開放。
（五）對外開放的進度上，要與中國經濟發展、市場化改革的漸進思路保持一致，借鑒世界各國證券業對外開放的經驗，采取循序漸進的政策。
國際經驗表明，資本市場開放與經濟發展程度密切相關。普遍認為，中國目前的制造業成本優勢及重工業化城鎮化趨勢將使中國經濟持續增長十至十五年左右。而實現經濟工業強國，及經濟的市場化程度較高之后，資本市場全面開放的時機才會真正成熟。因此，我們認為，應用至少十至十五年左右的時間安排來考慮外資全面進入證券業的進度。
（六）在對外開放的同時，積極推動國內證券業走出去。
開展國際市場業務，是我國證券業培養國際競爭力的重要一步。投資銀行業務的開放性、創新性等特點，決定了本土證券業的國際業務，既不可能是等到條件齊備了才著手開展，也不可能是關起門來培養國際競爭力，只能在市場競爭的實踐中摸索和開拓。
關鍵詞：混業資源共享階段性選擇
商業銀行與證券公司是金融系統中的兩個分支機構，在發展的過程中經歷了一段分分合合的歷史。世界上對銀行業和證券業的關系設計和實踐上大體分為兩種：一種是分業經營模式，即銀證分離。在這種模式下，銀行只是單一從事存貸款、發行銀行債券和授信業務等傳統的商業銀行業務，不能從事證券的發行和承銷、保險、信托，更不能從事金融衍生業務和各種創新的金融業務。另外一種是混業經營模式，即銀證融合。在這種模式下，銀行可以從事金融領域內的各項業務。
一、商業銀行參與證券業的動因分析與利益所在
（一）發展規模經濟和范圍經濟
商業銀行向外擴張的動因之一是其所提供的產品具有內在的不可分割性，因此，分業經營的管制是無效的。這是商業銀行擴張的內在動因。在銀行業務逐漸成熟的情況下，直接融資業務處于迅速發展的成長階段。因而證券市場的快速擴張就成為一個必然的現象，相伴而來的則是間接融資市場的日趨萎縮。在此背景下，如果禁止銀行進入證券市場，將使其伴隨著總體市場的縮小而日益萎縮，最終陷入某種困境中。 經濟學上的實證研究認為，金融行業的平均成本曲線比一般行業平緩，因而具有更大的規模經濟潛力；同時，金融行業的資產專用性在降低，這意味著金融行業的同一資產完全可適用于不同金融業務，說明金融業具有越來越明顯的范圍經濟效應。作為金融業中資產規模最大、資力最雄厚的銀行業，對規模經濟和范圍經濟效應的追求，遠甚于其它金融行業，因而對金融一體化和自由化的積極性最高。
（二）實現資源共享
在金融市場競爭愈演愈烈的今天，銀行單一的業務渠道已經無法滿足企業發展的需求。一方面，客戶追求資產的多元化，要求金融機構提供多元化綜合服務。利率水平的不斷降低和資本市場的發展及多種投資工具的增加，人們已不再僅僅滿足于獲取儲蓄資產的銀行利息。客戶對金融商品的需求是多方面的，且大多是綜合性需求：客戶需要存貸款、結算等銀行本身提供的金融商品，也需要買保險、投資基金、債券和炒股票及使用信用卡。
另一方面，銀行參與證券業務能夠最大限度地實現信息、客戶、網絡、企業家才能等方面的資源共享。 銀行在單一主業的范圍內已無縱深拓展的余地，挖掘金融業內部潛能，充分利用各金融機構在信息、客戶、金融產品、管理制度、交易平臺、網點等方面的共同資源，使其有效地組合配置，方能實現經營成本最小化和利潤最大化。這就是經濟學上所謂的協同效應（synergism）。
(三)分散風險
根據資產組合理論，實現金融資產的多元化，可有效地分散風險，使銀行和整個金融體系趨于穩定。銀行介入證券業有利于銀行的多元化經營，降低總的經營風險。而且，由于銀行與客戶之間已因間接融資而建立了廣泛而持久的業務聯系，對客戶較為了解，故其參與證券業務的潛在風險也較低。實際上，銀行經營風險的高低主要取決于銀行本身的管理制度和管理能力，而不在于它所參與的投資項目。以高風險的期貨市場為例，如果運用得當，它就可以成為避險工具，從而使銀行的經營風險不是提高，而是有所降低。
(四 )資本市場發展態勢的推動
從金融的發展軌跡來看，商業銀行進入證券業有其必然的因素。以資本市場為中心的新金融商品的開發和需求的創造，將使證券市場的功能日趨凸現，而銀行的作用則趨于萎縮。我國銀行業同樣面臨金融脫媒這一問題，銀行業已進入一個充滿競爭的買方市場環境，利潤率下降，迫使銀行進行金融創新以進軍資本市場，這表明制度上的沖突已經出現。改革開放后資本市場逐步發展，尤其是近年來資本市場呈加速發展態勢，規模和品種不斷擴大，證券資產比例在提高，銀行儲蓄比例則相對下降，以資本市場為中心的市場格局將會形成，對以經營貨幣為主的銀行將帶來嚴重挑戰，如果銀行不能及時調整戰略，無疑將陷入被動。
(五 )金融全球化競爭需要
加入WTO是我國金融混業經營的外在動力。我國金融市場的開放應服從于《服務貿易總協定》六項基本原則和金融服務協議，中國金融將進一步嵌入國際金融體系，按照WTO制訂的規則進行經濟和金融活動。外資金融機構實行的是混業經營模式，而且，我國現行的《在華外資金融機構管理條例》亦允許外資銀行從事外幣投資業務。全能型外資銀行或金融集團將同時向中國銀監會、中國證監會和中國保監會申請銀行業務、證券業務和保險業務牌照，這種事實上的不平等將在一定程度上削弱中資金融機構的競爭力，使中資銀行效益狀況更趨惡化。因此，國內許多現有的管制或規定將被強行突破，而金融分業經營、分業管理制度將首當其沖。跨國銀行利用其特有的國際背景，力圖建成所謂“金融超市”（financial supermarket），大力推行“一站式服務”（one-stop shopping），廣泛涉獵資金管理、證券經紀、證券發行與交易等諸多領域。這將使得我國商業銀行面臨前所未有的挑戰，也無形中推動了我國商業銀行向國際化發展。
二、商業銀行參與證券業的風險
證券市場是一個高風險的市場，銀行資金一旦身處其中，就難以規避其風險性可能帶來的損失。一旦銀行資金無法及時收回，則由銀行這一中間環節所組成的金融鏈條就可能斷開，進而有可能造成整個金融市場的崩潰與毀滅。商業銀行如果參與了證券業務，容易將客戶的儲蓄短期資金用作證券長期投資。一旦獲得與高風險相伴隨的較高證券投資收益，商業銀行支付給客戶有限的存款利息后的所有剩余收入都歸銀行的股東所有。但當證券投資失敗，絕大部分的損失將由所有的儲戶或銀行保險公司來承擔，因此，對商業銀行來說，預期的損失有限而預期的收益無限，必然會促使其敢于冒險。
證券業與銀行業的專業化分工有助于提高效率，銀行業與證券業互不參預本身就是專業化分工的體現。而且，合業使大銀行可能壟斷金融業的各個方面，使中小券商在競爭中因倒閉而不斷減少，不利于競爭，從而有損效率。就業務性質而言，直接融資與間接融資的區別也決定了證券業務與銀行業務的不同特性。如果證券業務經營者以原有的銀行經營視角去管理證券經營機構，勢必會產生沖突與矛盾。同時，當銀行業直接介入證券市場時，其獨特的市場地位也使得其他證券經營機構不能在平等的條件下與其競爭，從而使得整個證券業沒有一個符合市場要求的游戲規則，最終也會阻礙證券業的長遠發展，使得國內難以形成一個作為市場主體與中介的證券經營機構群體。
分立體制建立在風險分析的基礎上。隨著金融業的發展，人們重新發現了作為市場運行自然結果的合并體制的優越性，而且發現合并體制的風險可以通過低成本的風險防范機制加以克服。一些新型金融工具的出現和迅猛發展對銀行業造成巨大沖擊，而且模糊了傳統銀行業與證券業的界限，而對銀行業與證券業的明確劃分是分離體制得以存在的前提。
三、國際經驗借鑒
（一）德國的全能銀行
德國的全能銀行最具開放性和自由性，它可以涉足幾乎所有的金融業務，不僅包括商業銀行的存、貸、匯業務，投資銀行的債券、股票、外匯、期貨、衍生性金融產品業務，還包括保險、項目融資、投資咨詢、證券經紀、基金管理、抵押、租賃等金融業務。德國也因此成為混業經營體制的典范。
(二)美國的銀行持股公司
根據美聯儲的定義，銀行持股公司（bank holding company）是指直接或間接地控制一家或多家銀行25%以上表決權股份的公司。銀行持股公司從事證券業務的機構都與銀行本身相分離，是獨立的法人。銀行持股公司是持有銀行25%以上股權的公司，是銀行的持股母公司。
四、總結
證券業與銀行業的分業經營模式只是基于現實的一種階段性選擇。我們必須看到，合業經營是世界金融業目前變革的主要方向。隨著我國金融市場的逐漸成熟，與世界金融市場的接軌與融合也將是一個必然的趨勢，因此，我國金融業由分業經營走向混業經營將是一個長遠的發展方向。基于這種長遠的考慮，我國金融業應立足于自身業務的開拓，強化自身的競爭能力，以便為將來的發展打好基礎，創造條件。
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臺灣證券市場的發展始于 20 世紀 50 年代，但是早期沒有集中的交易場所，股票、債券交易主要在店頭市場進行。1962 年臺灣證券交易所成立，標志著臺灣證券業步入正軌。經過半個多世紀的發展，臺灣證券市場已經相對完善。大陸的證券業始于 20 世紀 80 年代中期。1990 年 12 月 3 日，大陸第一家證券交易所———上海證券交易所正式營業，隨后1991 年7 月3 日，深圳交易所開始營業。經過20 年的快速發展，大陸的證券業也形成了一定規模。不同的經濟環境、發展歷程使兩岸的證券業具有各自的特點和不同方面的競爭優勢。2009 年 4 月兩岸簽署《海峽兩岸金融合作協議》，同年 11 月 16日簽署銀行、保險、證券期貨三項金融監理合作諒解備忘錄( 簡稱 MOU) ，標志著兩岸的證券業合作將快速發展。因此，對兩岸證券業競爭力進行深入分析并探討其合作的空間已顯得十分必要和迫切。
分析一個產業的競爭力最經常使用的是由哈佛大學教授提出的“鉆石模型”理論。根據“鉆石模型”理論，影響一個產業競爭力的因素主要有要素條件、需求狀況、關聯和支持性產業以及企業戰略、結構與競爭; 另外，機遇和政府也會對產業競爭力產生影響。對證券產業的競爭力國內學者也做了一定的研究。姚秦［1］運用產業經濟學的市場結構分析方法對大陸證券產業的結構和績效進行實證分析，認為大陸證券業市場集中度過低但是并沒有對績效產生影響，其主要原因是大陸對證券業的管制和保護。熊劍慶［2］從資本規模、業務結構和公司治理三方面對中外證券公司進行了競爭力對比，從而提出構建大陸證券業核心競爭力的建議，但該研究只對證券公司內部情況進行對比，而忽略了整個行業及宏觀環境的差異。張哨軍［3］分別構建了針對綜合類證券公司和經濟類證券公司的綜合競爭力評價指標體系，但并沒有考慮數據資料的可獲得性，也沒有運用構建的指標體系對任何企業進行競爭力分析。目前對兩岸證券業競爭力對比分析的文章不多，較具代表性的如李蘭冰等［4］運用 Metafrontier方法對比了兩岸證券業的效率，認為臺灣證券業企業間技術水平接近且較為貼近技術前沿; 大陸證券業的技術水平明顯低于臺灣且企業間發展水平相差較大，參差不齊，從時間序列看呈起伏波動交替上升的態勢。本文擬從宏觀環境、產業規模和產業結構方面對兩岸證券業的競爭力進行對比，進而從兩岸證券業的優劣勢出發分析兩岸的合作空間。
二、兩岸證券業競爭力對比分析
任何產業都是在社會經濟的大環境下發展，從而宏觀經濟環境會影響產業的發展前景和競爭力;產業規模、產業效率等指標能夠反映整個產業的發展情況，不同企業之間的相互作用形成的產業結構也會對整個產業競爭力產生影響。因此本文通過從宏觀層面和證券產業層面選取衡量證券業競爭力的指標，并運用歷史數據對兩岸證券業的競爭力進行對比分析。
( 一) 經濟、金融環境對比
20 世紀 70 年代末大陸開始實行改革開放，走上以經濟建設為主的發展道路。經過 30 多年的建設尤其是 21 世紀以來的高速增長，目前大陸國民經濟持續維持平穩快速發展。由于經濟總量大、增長速度快，國內收入水平增長引致的內需和投資的擴大，在 2008 年爆發的世界經濟危機期間，大陸經濟整體上并沒有受到太大的影響。臺灣經濟的快速增長始于 20 世紀 70 年代的工業化，隨后臺灣大力發展高科技產業，帶動臺灣島內經濟的快速增長。但是臺灣是典型的外向型經濟，因此受世界經濟波動的影響比較大，而且臺灣很多產業已經開始外移，因此有島內產業空洞化的趨勢。由表 1 數據可知，大陸經濟總量一直保持快速增長，臺灣 GDP 增長率較低且不穩定，在國際經濟形勢不好的年份往往會受到影響出現負增長。大陸在經濟總量高速增長的同時人均 GDP 也在快速增長，在2007 年增速甚至達到 20. 78%，而大陸的儲蓄率水平也一直居高不下，因此可以判斷大陸金融市場資金充裕，對投資產品的需求旺盛。臺灣雖然人均 GDP 增長率較低，但是臺灣的人均收入水平遠高于大陸地區，可見臺灣的經濟發展水平遠高于大陸。
兩岸經濟發展程度存在較大差距，兩岸金融業的發展階段及金融市場完善程度也有較大的不同。根據世界經濟論壇 2009—2010 年的全球競爭力報告，兩岸的金融市場成熟度存在較大的差異。由表2 可以看出，除了銀行穩健程度和法律保護程度這兩項大陸的得分高于臺灣外，其余大部分項目大陸的金融市場都落后于臺灣。臺灣本地股票市場融資的難度和風險資本的可獲得性居世界前列，可見臺灣的金融市場為臺灣實體經濟和高科技新興產業提供了很強的支持作用。在臺灣，獲得貸款的難度低，而且證券轉換的限制也比較少，同時臺灣金融市場的資本流動限制也比較少。因此整體而言，臺灣金融市場扭曲程度低，金融市場的比較成熟和完善，有助于證券業健康、良好地運營。
( 二) 證券產業對比
1． 產業規模對比
大陸的經濟總量與臺灣相差非常大，因此兩地證券業規模有很大的差別。由圖 1 可以看出，大陸的上市公司數量約是臺灣的 2 倍以上，而且進入 21 世紀以來，由于大陸經濟的高速發展，每年增加的上市公司數也比較多。2001 年至 2004 年，大陸增加上市公司數量分別為 72、64、63 和 90 家，同期臺灣新增上市公司數目為 53、54、31 和 28 家。2005 年兩岸的股票市場都比較低迷，2006 年以后，兩岸上市公司數量之間的差距進一步擴大。2006 年臺灣上市公司數量減少了 3 家，而大陸增加了 53 家; 2007年大陸增加的上市公司數量更是達到116 家;2008 年和2009 年大陸新增上市公司數量也遠超臺灣。
2005 年以前，雖然大陸的上市公司數量是臺灣的 2 倍以上，但是由于股市低迷，兩岸股票市值的比例低于上市公司數目的比例，而且兩岸市值之間的差距在不斷縮小，2005 年大陸股票市值甚至低于臺灣，只有臺灣股票市值的 81. 5%。2006 年以后，大陸股市大漲帶動股票總市值的飆升，2007 年和2008 年臺灣又遭受國際經濟、金融危機影響股市大跌，此后兩地股票市值的距離不斷拉開。
雖然大陸的上市公司數量和市值在大部分時間都遠高于臺灣，但是成交量和成交額卻是在 2005至 2006 年實現逆轉超越的。2001 年至 2005 年中國大陸股票市場長時間低迷，交易量很低。2005 年4 月 29 日，證監會了《關于上市公司股權分置改革試點有關問題的通知》，股權分置改革大大刺激了大陸股票市場。2006 年大陸股票市場成交量為 16 145 億股，是 2005 年的近 2. 5 倍，首次高于臺灣; 2007 更是漲到 36 404 億股，而臺灣這些年的股票成交量一直保持波動狀態。兩岸成交額的對比與成交量相似，大陸同樣在 2006 年實現了股票成交額超越，而且兩者之間的差距在不斷擴大。
根據臺灣“行政院”主計處的數據，截至 2010 年 10 月，臺灣有 90 家券商，39 家證券投資基金公司，108 家證券投資顧問機構。近些年來，臺灣的證券機構數量不斷下降，2004 年 12 月臺灣還有 216家證券投資顧問機構，但是 2010 年就剩下 108 家，下降了 50%; 券商的數量也只有 20 世紀 90 年代鼎盛時期的 1/4。大陸截至 2010 年 5 月 26 日，有 106 家證券公司，62 家基金管理公司，90 家證券投資咨詢機構。兩岸證券機構的數量差距遠沒有上市公司、股票市值、成交量和成交額的差距那么大。
對比過兩岸證券業的絕對規模，現在我們通過對比兩岸的證券化率來衡量兩岸證券業在國民經濟中的地位，這一指標也可看出證券業的相對發展規模。從兩岸證券化率對比( 表 3) 可以看出，臺灣證券業發展程度遠高于大陸。2000—2009 年大部分年度，臺灣的證券化率都高于 120%，而且有穩步上升的趨勢。大陸方面，2000—2005 年證券化率逐步下降，2005 年達到最低點 17. 54%，之后又快速上升。2007 年大陸資本價格的上升導致證券化率突然上升到 123. 07%，2008 年又急劇下降為38. 65% ，這個證券化率的猛升猛降不能表示為證券市場的發展，反而表明了大陸證券市場的不成熟，波動幅度巨大。反觀臺灣證券化率，雖然 2008 年受世界經濟金融危機影響資本價格大幅度下降從而影響證券化率，但是總體波動幅度比較小，說明了證券市場比較成熟穩定。
2． 產業效率對比
首先可用兩岸證券公司的匯總資產收益率來判斷兩岸證券業的績效。根據《中國金融年鑒》2010年的證券公司資產負債表和損益表算得大陸證券公司 2008 年的資產收益率和凈資產收益率分別為7. 84% 和 19. 29% ，2009 年分別為 2. 38% 和 13. 45% 。臺灣“行政院”主計處的數據顯示 2008 年臺灣的資產報酬率和凈資產保持率分別為－0. 87%和－1. 89%，2009 年分別為4. 22%和8. 62%。可見大陸證券公司的資產收益率遠高于臺灣。
其次，用兩岸證券市場的換手率衡量證券市場的穩定性。從表 4 可看出，大陸股票換手率遠高于臺灣。股票換手率高在一定程度上可反映股票市場活躍，但是過高的換手率則意味著市場投機性強。2000 年大陸兩大證券交易所換手率高達 500% ，但是 2001 年急降一半，隨后直至 2005 年股市一直保持低迷，換手率也在 200% 至 300% 之間波動。2006 年以后，大陸股市又恢復活躍，換手率在 2007 年達到歷史最高，深圳交易所的換手率將近 1000%。臺灣股票市場的換手率則低得多，2002 年以后則一直低于 200%。通過對比可以發現，大陸股票換手率在市場低迷的時候都遠高于臺灣市場活躍時期，而且換手率波動程度也很大，說明大陸證券市場較為不穩定，投機性也高。
3． 產業結構對比
哈佛大學的麥森和貝恩等人創立了市場結構—企業行為—經濟績效的現代產業組織理論，該理論的核心思想認為市場結構決定企業在市場中的行為，而企業行為決定市場運行的績效。分析一個產業的市場結構時通常都使用市場集中度指標，市場集中度是指規模上處于前幾位的企業在生產、銷售、資產、利潤等方面的累計數量占整個行業指標總量的比重，用 CRn 表示( n 表示企業數) 。［5］簡單對比大陸與臺灣證券企業的資產集中度，從表 5 的數據可知，臺灣券商的總資產集中度遠高于大陸證券公司。2009 年大陸前五大證券公司的集中度僅為 25. 15%，而臺灣綜合類券商為41. 46% ，經紀類券商為 53. 88% ; 大陸前十大證券公司的集中度為 43. 88% ，不及臺灣經紀類券商的CR5。臺灣券商的凈資產集中度同樣高于大陸證券公司。對比總資產與凈資產集中度，發現大陸凈資產的集中度高于總資產，說明與總資產相比凈資產更加集中于大型證券公司，即大型證券公司的負債低于小型公司。臺灣綜合類券商的總資產集中度與凈資產集中度相近，經紀類券商的總資產集中度卻遠遠高于凈資產集中度，可見臺灣經紀類券商的運營更加依賴負債，杠桿比率高。
從表 6 數據可知，臺灣交易金額集中度高于大陸，而且其最大的券商所占比重遠遠大于大陸成交規模最大的券商。兩岸證券企業營業收入和凈利潤的集中度差異遠遠大于交易金額的集中度差異( 見表 7) 。在營業收入方面，臺灣經紀類券商的營業收入集中度高于綜合類券商很多，同時兩者都遠遠高于大陸證券公司，而凈利潤的集中度甚至還高于營業收入集中度。2007 年和 2009 年，大陸證券公司營業收入 CR5 分別為24. 64%和23. 95%，而臺灣綜合類券商為 38. 31%、43. 65%，臺灣經紀類券商為 59. 51%、60. 8%; 大陸證券公司凈利潤集中度 CR5 分別為 26. 52% 和 27. 19%，而臺灣綜合類券商為 50. 5%、41. 43%，臺灣經紀類券商為 71. 78%、70. 83%。
從這個簡單的數據對比可以推出兩個結果。首先，臺灣券商的營業收入和凈利潤集中度高于大陸，說明在本地區的競爭中，臺灣大型券商比大陸大型券商更加具有競爭優勢。其次，大陸證券公司凈利潤集中度僅略高于營業收入集中度，而臺灣券商凈利潤集中度遠高于營業收入集中度，由此可知大陸主要券商的利潤率只是略高于行業平均水平，而臺灣主要券商尤其是經紀類券商的利潤率是高于行業整體水平的，因此大陸主要券商更加傾向于粗放型的增長和擴大，規模增大的同時效率的提升非常微弱，而臺灣主要券商的經營更加有效率。
2008 年受世界經濟金融危機的沖擊，大陸和臺灣券商的利潤都受到了嚴重的影響，但是影響的分布卻有很大的不同。2008 年大陸證券行業的總利潤下降了 85%，臺灣綜合類券商由 2007 年盈利 479億新臺幣轉為虧損 110 億，臺灣經紀類券商的凈利潤也下降了 50%。2008 年大陸虧損的證券公司數量為12 家，占證券公司總數的11. 2%，而臺灣綜合類券商虧損數為34 家，占總數的68%，經紀類券商虧損數為 18 家，占總數的 46. 2%。與臺灣綜合類券商相比，大陸證券業所受的沖擊小得多，但是與臺灣經紀類券商相比，大陸凈利潤的損失卻更大，然而大陸證券公司虧損的企業比重遠低于以上兩者，這也說明大陸不同證券公司的經營績效差別不大，或是所受政策保護比較大，因此在危機前沒有顯現出優勝劣汰的局面。
三、兩岸證券業合作空間分析
從前述對比研究可以看出，兩岸證券業在不同方面各具優勢。臺灣證券業發展時間較長，已經建立了較為完備的證券交易機制和法律體系，并且具有長期的市場經驗，金融市場成熟度高，通過證券市場融資的成本和難度低，政府對證券轉換的限制比較少，對投資者的保護也比較完善。許多中小企業都可以通過證券市場獲得融資，并且這些上市的中小企業集中于高科技行業，因此證券市場發揮了對實體經濟的促進作用。但是臺灣市場的總體規模小，近些年經濟增長緩慢，證券業也陷入低迷狀態。大陸經濟規模宏大，并且高速增長，與之相對應的，證券市場也快速發展，2010 年總市值已列世界第二位，并且交易活躍。得益于經濟的高速增長，大陸有許多企業發展勢頭良好，具有優質資產，是潛在的上市資源。但是大陸證券業發展時間短，金融產品單一，許多金融衍生品尚未開發。大陸上市的企業中很大一部分是國有企業，企業的成長性和資產質量并不高，而急需發展資金的中小企業卻很難從證券市場融資。由此可知，兩岸證券業在不同方面的優勢是可以互補的，兩岸證券業存在很大的合作空間。具體可從以下幾個方面分析。
( 一) 市場的互通
兩岸經貿關系發展歷史已久，都已經成為對方重要的經濟、貿易合作伙伴，但是證券業合作的步伐卻遠遠趕不上經貿合作。隨著大陸整體經濟環境的改善，越來越多的臺灣企業選擇到大陸進行投資。截至 2010 年底，在大陸投資的臺灣企業已經超過 8 萬家，總投資額也達到 500 億美元。［7］
隨著制造業的外移，臺灣島內的資金投資渠道大大減少，使得臺灣金融資本去向不足，金融市場活動停滯、金融企業競爭壓力大、回報率低。而與此相反的是，大陸實體經濟迅速增長，但是融資體制滯后，以銀行貸款為代表的間接融資是企業獲得資金的主要渠道。大陸的金融體系也是以四大國有商業銀行為主導的，其貸款嚴重偏向于大型的國有企業，中小型企業、民營企業獲得銀行貸款的難度比較大。因此融資難一直是限制大陸企業，尤其是中小型企業的重要因素。近兩年政府為了加強流動性管理、調控貨幣信貸還連續提高存款準備金率和基準利率，進一步縮小了企業能夠獲得的資金數量。因此兩岸證券市場的互通能夠引導臺灣充裕的資金投入大陸高速增長的企業，從而既提高臺灣資本的收益率又緩解了大陸企業的資金短缺。
兩岸經貿活動還直接影響臺灣股票市場的波動，臺灣股票市場與大陸股票市場之間聯動性也不斷提高，因此臺灣投資者逐漸參考大陸股市進行操作。隨著大陸收入水平的不斷提高，儲蓄資金也隨之上升，而現有的投資品種非常有限，大陸投資者亟需有新的投資品種。因此，兩岸證券市場互通、增加大陸和臺灣居民的投資渠道、分散投資風險是兩岸投資者共同的企盼。
( 二) 機構的合作
中國大陸加入 WTO 后金融服務業逐漸開放，雖然兩岸之前的政治原因使得臺灣證券企業進入大陸的步伐落后于其他國家和地區，但是由于兩岸券商具有相同的語言、文化易于溝通，而且臺灣券商實力較弱，與歐美大型金融機構相比能夠更好地與大陸券商進行互補，而不會形成大陸企業單方面依賴的不平衡局面。臺灣證券企業由于資本市場開放度高、市場競爭激烈，在市場經驗、專業人才培養和金融創新等方面具有優勢; 大陸證券企業由于宏觀、金融環境良好，而且很多證券機構都有國有商業銀行或是其他大銀行、集團持股，因此在關系網絡、客戶資源、資本和品牌等方面具有顯著優勢。隨著 MOU 的簽訂，兩岸金融合作進一步發展，這必然導致證券業結構的進一步調整和資源的優化配置，從而為兩岸證券業機構提供了更為廣闊的合作空間。
兩岸證券機構首先可進行資訊技術、管理咨詢和人員培訓等技術合作，主要是臺灣機構向大陸機構進行技術指導，這方面的合作政策限制少，門檻低，可以作為兩岸合作的開端。隨著兩岸人員流動限制的進一步放松和對從業人員資格的相互承認，大陸方面可直接聘用臺灣的職業經理人和技術人員，出讓管理權，構建更加適應國際證券業發展趨勢的管理和經營機制。在政策、磨合方面等都較為成熟以后，兩岸證券企業則可以進一步進行股權合作，組建合資證券公司或相互持股。
( 三) 監管的合作
在證券業的監管方面，臺灣較早開放外匯管制并積極推進混業經營和金融機構的兼并重組，因此有豐富的經驗值得大陸監管機構學習; 兩岸不斷促進證券市場的互通和證券業的合作也必然要求兩岸監管機構進行協商并密切合作。兩岸在 2010 年簽訂的 MOU 也表明，兩岸證券及期貨監管機構將在信息交換、機構設立、協助調查以及人員培訓和交流等方面開展監管合作，共同維護兩岸證券期貨市場的穩定發展。因此，兩岸證券業的監管合作具體有以下幾個方面:
一、金融約束理論與資本市場發展
金融約束理論是由赫爾曼（Hellmann）、穆爾多克（Murdock）和斯蒂格利茨（Stiglitz）等經濟學家在研究東亞國家金融業發展之獨特經濟和政策背景的基礎上，于1996年提出的一種不同于主流金融管制理論――金融抑制和金融深化理論――的全新理論和政策思想。其理論的核心是：作為一種從金融抑制向完全的金融自由化過渡的中間政策，政府有必要通過適當的價格控制推動銀行業的發展，從而有助于實現漸進式的金融自由化過程。該理論認為，在穩定的宏觀經濟和溫和的通貨膨脹條件下，如果將實際利率控制在均衡水平以下并保持非負，就會為銀行創造出所謂的“租金機會”。“租金機會”是對金融市場外部性的一種補償，其存在不僅將提高銀行經營的穩定性，而且會促使金融機構在深化現有市場的同時，積極開拓新的業務領域。
金融約束理論是在總結東亞特別是日本銀行業發展的政策環境基礎上發展起來的，因此它特別強調銀行業對經濟發展的金融支持作用。但是，當前資本市場的發展對一國經濟的影響與日俱增，證券業與銀行業、保險業已經成為推動經濟增長不可或缺的金融業“三架馬車”。與銀行過分保守的行為相反，市場天生具有的競爭性能鼓勵創新以及提高勞動生產率的活動，從而減少由銀行造成的低效率的壟斷。許多經驗研究都表明，證券業的發展對一國經濟發展的作用至少和銀行業具有同等重要性。
考察我國改革開放以來銀行業的發展歷史，可以發現，我國的金融制度變遷事實上選擇了“金融約束”的道路，這種金融約束的政策有效地提高了中國銀行業的整體資本實力和競爭能力，為WTO過渡期以后內資銀行與外資銀行的全面競爭提供了必要的條件。然而，我國證券業的發展卻未如此幸運，在發展初期即遭遇價格自由化的疾風暴雨而陷入兩難境地，尤如一個呱呱墜地的嬰兒因為沒有足夠的營養而停止了發育。
深入研究這一現象可以發現，證券機構所面臨的困境很大程度上緣于資本市場存在的市場失靈，這種市場失靈在宏觀層面主要表現為：證券機構存在負的外部性，即一旦破產，這一事件本身及其連鎖反應將通過貨幣信用緊縮破壞經濟增長的基礎。客戶保證金是我國證券公司的主要來源，且由于我國股票買賣實行全額保證金制度，證券機構“買賣證券款”科目實際上類似于銀行“活期存款”科目，客戶在證券機構的保證金始終有一定的余額。我國證券公司事實上開展了存款金融機構的資金來源業務，當其破產倒閉時，對各債權人的影響本質上與存款性金融機構無異。
證券業的市場失靈在微觀層面上主要表現為：
（1）在完全競爭的市場環境下，證券機構在新區域開設分支機構可能是難以盈利的。開拓新市場本身就需要投入大量的固定成本，但因為缺乏信息，在新區域既可能盈利也可能虧損而不得不撤出。問題是，自由進出的市場無法提供“專屬保護”。如果證券公司找到的是一個壞的區域，它將付出搜尋成本；但如果它找到了一個有良好發展潛力的市場，競爭者就會蜂擁而入，致使蘊藏在新發現中的利潤因競爭迅速消失殆盡。
（2）證券部門面臨這樣的問題：某些居民可能對把錢投入股市沒有什么經驗，有時還抱有嚴重的懷疑態度，證券公司需要向居民宣講投資的潛在好處，或許還需要給予某種獎勵來鼓勵居民接觸證券市場。然而，當證券機構將這些居民成功納入金融體系后，卻不得不面對他們在證券機構間的自由流動。
（3）證券機構在提供服務時，可能會向客戶進行法律法規、專業知識、交易技能、投資理念方面的咨詢和培訓，從而提高了投資者的素質。這會降低市場的風險，但證券機構卻無法完全占有自己努力的全部收益。
（4）證券機構在提供咨詢等非服務時，盡管它能獲得一定的報酬，但所搜集的信息和研究成果一旦向市場披露，不僅它的客戶可以獲利，其他的機構和投資者也可能較方便的“搭便車”。
正是資本市場上出現的這些市場失靈，在完全競爭的條件下，使券商陷入前文所述的困境而無法自拔。
二、傭金控制對證券業的積極影響
借鑒金融約束理論的基本思想和我國銀行業發展的經驗，我們認為，我國證券業的發展同樣需要貫徹漸進自由化的政策思路，以維護證券業的穩定和持續發展。這一政策思路的核心是，將綜合傭金率維持在高于均衡價格的水平，為證券機構提供 “租金機會”來推動證券市場的發展。我們認為，在金融業實施整體的金融約束政策，有利于吸引銀行超額儲蓄進入資本市場，促進銀行業與證券業的競爭，也不會產生明顯的資產替代。而且在這一背景下，由于利率低于均衡水平，傭金控制的效果將得到加強。
與金融約束在銀行業的影響類似，傭金控制給證券業創造出的“租金機會”，將把當事人的行動同資源收益聯系起來。維持在高水平的綜合傭金率至少會產生兩方面的積極影響：
一方面，維持高的綜合傭金意味著證券機構平均利潤的增加。這將有效的改善行業虧損的局面，增強券商的實力。如果對成立新的證券公司有比較嚴格的準入限制，那么，為了在較長時間內持續占有這種建立在特許權基礎上的“超額利潤”，證券機構也會謀求更為穩健的發展模式。這種實力和穩定性的提高，不僅降低了證券機構破產的風險，從而有助于消除宏觀層面的負外部性，而且增強券商承擔謹慎策略下投資失敗后果的能力。
另一方面，對單個券商而言，在傭金高于均衡水平時，所吸收的新增資金蘊含著正的邊際租金。這樣，盡管存在前文提到的市場失靈，證券機構仍然有動力推動金融深化的進程：在穩健經營的前提下，它可能加強所屬營業部門的服務力度，以吸收現有市場上游離在外的資金；或者，在已有市場的資金資源有限時將觸角伸向“空白”的區域。在這一過程中，為了避免出現開拓者的努力因蜂擁而上的尾隨者而付之東流的局面，需要對率先進入某一區域的機構提供“專屬保護”，保證其在該區域擁有一定時間的壟斷經營權。盡管在專屬權的有效期限內這種壟斷造成了資金配置的相對低效，但在這種保護失效后，隨著競爭者的進入，配置效率就會提高。這樣，雖然犧牲了近期的配置效率，但從中長期來看，所有對社會有效率的市場均被逐步地納入正式的金融體系，動態效率提高了。
在上述過程中，作為一種創造“租金機會”的手段，“傭金控制”使證券機構獲得了“超額利潤”。這與金融約束理論中對利率的控制在目的和實質上非常相似，僅表現為手段的不同而已。然而，傭金提高的直接影響會導致資金供給的減少，而間接影響的發揮又需要時間。因此，只有在證券市場上機構的數量不多進而降低后的交易量足以支撐它們的發展時，機構才不會謀求通過變相降低傭金來吸引客戶。為此，必須有適當的制度安排來保證這種過度競爭不會出現。
此外，在我國現行的交易制度下，印花稅構成了稅收的主體，按千分之二由買賣雙方分別交納，實際稅負為千分之四，從世界范圍來看處于較高水平。比較重的稅負增加了交易成本，后果與傭金上調的直接影響相類似，然而卻不會推動金融深化。在伴隨著金融約束對傭金進行控制時，證券機構獲得的傭金收益必然全部或部分是政府讓渡的租金，但降低稅收仍有助于在總的交易成本不變或略有下降的前提下，補償傭金控制可能帶給投資者的福利損失。
三、以傭金控制推動證券機構發展的政策思路
由以上分析，我們認為，證券市場存在著比較嚴重的市場失靈。通過將傭金控制在均衡水平之上，可以提高證券機構經營的穩健性，并促使其努力開拓新的未納入金融體系的市場，最終的結果是推動了金融深化的發展。而為了保證這一過程的實現，政府應采取的措施包括：
（1）繼續實施較為嚴厲的金融約束政策，主要包括宏觀經濟的穩定和較低的通貨膨脹；由于在此同時對證券市場也實施了一定的約束，因而需要有效控制資金向實物資產和國外市場的過度流動。這些舉措不僅能促進銀行業的發展，且能為證券業的傭金控制提供政策空間。
（2）將證券業的綜合傭金率保持在較高水平。現行交易傭金的“最高上限向下浮動制度”并不適合證券市場的發展。相反，應制定一個較高的下限或推進證券機構開展增值服務項目，來促進證券機構的長期、穩定的發展。
（3）對成立新的證券機構設置比較高的門檻；對在某一新的市場區域內設立新分支機構應采取“準入限制”，適度保護首先進入市場者的利益。
（4）保持較低的稅率。較高的稅負增加了交易成本，抑制投資者的交易行為并會減少證券機構的收益，也不利于傭金控制效果的發揮。因而，應使現行稅率有實質性的下調。
4月10日，中國證券業協會了2006年度證券經紀、股票承銷等業務指標排行榜。對于這次公布的排行榜，各方反映并不一致。
銀河證券首席經濟學家左曉蕾女士表示，中國證券業協會每年都會一個行業業務指標排行榜。今年的排行榜和往年的排行榜比較，僅能說明市場的交易量、交易規模本身擴大了，無法反映券商的競爭力是否得到了提高，某些券商的經紀業務量增加，也只能說明其仍然在靠天吃飯，遇到了市場行情比較好的時期而已。
長城證券研究所研究人員郭曉亭則認為，始于2003年的證券公司綜合治理工作，在2006年取得了顯著成效，證券公司出現了兩極分化的趨勢，整個行業的競爭格局也發生了變化，證券公司的市場份額正在向大品牌券商集中。
兩大力量提升集中度
事實上，也確實沒有數據能證明某個或某幾個券商正在成為全能冠軍。但有大量的數據支持，在券商的某些業務領域，市場的集中度正在提高。例如，根據中國證券業協會公布的業務指標排行，2006年，證券承銷業務的壟斷格局已經出現。2006年共有36家證券公司獲得證券承銷份額，但與發行規模的兩極分化相對應，獲得承銷份額的券商也呈現兩極分化的態勢。中金、銀河和中信等傳統優勢券商保持了在大盤股承銷以及金融股承銷方面的優勢，壟斷了工行、中行和人壽等大單的發行，并借此獲得了較高的市場份額，在承銷額排名上，他們分別以25.9%、19.1%和18.6%分別列前3位。
又如，滬深證交所券商經紀業務排名顯示，2007年2月份排名前十位的券商股票基金權證交易額占市場總交易額的42%，1月份這一比例為41.66%，而2006年這一比例為40.29%，保持小幅提高的趨勢。承銷方面，2007年前兩個月，市場份額的分化趨勢相當明顯，前4名券商IPO承銷金額占據了市場份額的80%以上，呈現出一定程度上的壟斷競爭格局。
推動券商在某些領域集中度提高的因素主要有兩點，一方面是政府政策的因素，另一方面則是市場的因素。而起決定作用的，是政策因素。郭曉亭告訴記者，2005年初，中國證監會與央行牽頭，會同其他幾大部委聯合成立了“證券公司綜合治理專題小組”， 在“分類處置，扶優限劣”的監管思路下，監管層對一些存在嚴重生存危機的中小券商和所謂“元老級”的券商，實行了關停并轉，同時對優質券商進行了注資輸血，并鼓勵這些優質券商通過收購、托管等方式做大做強。這對證券業的業務格局產生了巨大的影響。
例如，2005年6月，中央匯金公司和財政部共同出資70億元，以銀河金融控股有限公司為平臺重組銀河證券，使銀河證券起死回生。2005年9月底，匯金公司又分別對申銀萬國和國泰君安進行了25億元和10億元的股權投資，持股比例達到37.3%和21%，成為申銀萬國的第一大股東和國泰君安的第二大股東，使這兩家券商的經營實力大為增強。
比較有說服力的例子還有廣發證券。2005年，廣發證券托管了武漢證券，并收購了其25家證券營業部、4家證券服務部；2006年1月，廣發證券又受中國證監會委托，進場托管了河北證券37家證券營業部和31家證券服務部；2006年5月，廣發證券通過市場化手段正式收購第一證券公司證券類資產；2006年9月，經中國證監會批準，正式受讓長財證券下屬兩家營業部。通過這四次托管和收購，廣發證券共獲得80家證券營業部和40家服務部。使得廣發證券在經紀業務等領域的實力規模迅速膨脹。
還未進入寡頭時代
“中國的證券行業可以說仍然處在一個較初級的階段，未來不可能維持券商多如牛毛的狀況。”4月17日，記者在北京某房地產論壇上遇到了中金公司首席經濟學家哈繼銘，哈繼銘告訴記者：“未來證券行業將進一步整合，行業集中度必然將提高。在這一點上，很多行業的發展規律都是一樣的，例如美國的汽車行業經過多年的洗牌之后，目前只剩下了三大汽車制造商，而中國目前卻有數十家汽車制造商，無論是汽車行業還是證券行業，未來都將走上整合重組的道路。”
但當記者問及未來哪些公司將在整合中勝出的時候，哈繼銘表示，現在還不好說。
盡管有媒體高呼，經過三年綜合治理的洗禮之后，證券行業的整體環境已經發生了翻天覆地的變化。證券業的“寡頭”時代即將來臨。但左曉蕾表示，這次證券業綜合治理所引發的政策性重組僅僅是券商并購重組的開始，未來行業整合的道路還會非常漫長。
左曉蕾認為，目前所提供的統計數字，如中國證券業協會的2006年度券商業務指標排行榜，充其量也只能說明一些券商經過治理整頓，解決了歷史遺留問題，丟掉了歷史包袱，加強了風險控制和合規經營意識，公司治理結構得到了優化。從監管層的層面來看，則是由于加強了對市場各方的監管，使證券市場規范發展，如在第三方存管制度的推動下，券商挪用客戶資金等危害投資者利益的行為得到了遏止，進一步活躍了市場，使市場交易量得到了較大的提升。
“但從歷史的角度和行業的角度來看，確實是只有相對的變化，而沒有絕對的變化，有量變而沒有質變。相比較而言，無法看出來哪些券商在哪些領域的競爭實力得到了明顯的強化。” 左曉蕾表示。
當然，在綜合治理塵埃落定以后，面向國際化的大環境，所有的券商都明白，只有獲得比較優勢，才能夠生存下去。而因為大牛市而重新獲得了生機和活力的券商，將會積極追求形成規模與協同效應的市場化重組。
國元證券有限責任公司賴海峰曾經撰文指出，綜合治理的結束并不意味著券業問題的徹底解決，從綜合治理進入常態監管后，有理由相信，管理層有關提升市場效率的舉措仍將持續。而通過市場競爭，優勝劣汰，資質好、規范經營的券商的優勢將會顯現出來，市場資源也會向優勢券商集中。
賴海峰期待著經過一段時間的市場競爭之后，證券業會出現合理且有效的競爭格局，這種競爭格局主要表現為三點：一、3家左右治理完善、具備強烈企業家精神的國內大型證券控股集團占據市場主導地位；二、外資券商、金融混業集團下的券商、獨立商業銀行各自占有一席之地；三、高效的地方經紀商、小型特色券商蓬勃發展。
賴海峰預計，未來券商格局在持續競爭中將被反復改寫，最終將迎來證券業服務水平實質性提高、參與者全面受益的大好局面，本土券商的實力在競爭中將得到提升，證券市場的效率也將會得到大幅度的提高。
誰將出現在第一方陣
長城證券研究所研究人員郭曉亭也認為，從國際經驗來看，投資銀行業都經歷過一個由小型化、分散化，逐步向大型化、集團化發展演變的過程。由監管部門推動的券商綜合治理引發的政策性重組只是券商并購重組的開始，追求規模與協同效應的市場化重組，將成為未來的主流。
未來，航母級的券商將在以下三類券商中產生：第一類是具有強大股東背景支持的大型券商；第二類是金融控股集團旗下的銀行系券商；第三類是即將成為國內主流券商之一的合資券商。
郭曉亭進一步分析，中金、中信、申銀萬國和國泰君安，以及重組后的銀河證券等證券公司，目前已經是證券行業第一方陣中的成員，在一些業務領域，如證券承銷業務、經紀業務領域，已經表現出一定的壟斷性特點，并有進一步擴大市場份額的圖謀，未來這些券商都有可能成為超大型、具備壟斷特點的券商。
當然，這中間還存在著很多的變數。主要的挑戰者可能來自資產管理公司或者是商業銀行。資產管理公司或者是商業銀行將來也有可能成為證券市場舉足輕重的力量。目前，信達、東方、華融等三家資產管理公司已經托管了漢唐證券等6家券商。四大資產管理公司在完成歷史使命之后，都開始向投資銀行轉型，以便獲得繼續存在下去的理由。
與此同時，國內各大商業銀行都已經成立了自己的投行部門，并不斷加大投入。對于迫切需要尋找更多利潤增長點及進行綜合經營的銀行來說，進入券商領域是早晚的事情。與券商相比，國內商業銀行的優勢是顯而易見的，不論是在資金實力上，還是在客戶規模上，商業銀行都擁有巨大的優勢。
關鍵詞：證券市場；自律；監管
中圖分類號：F830.91
文獻標識碼：A
文章編號：1003-3890(2009)06-0072-05
鑒于市場失靈原因，各國政府都對證券市場進行監管，但隨之發現政府也存在失靈問題，各國因此先后發展自律監管體系來應對。中國證券市場目前剛完成“奠基階段”，從理論上講在基本完成“市場化”階段后，才能更好地實施“國際化”。但目前世界金融形勢的變化和中國要把上海建設成國際金融中心的舉措意味著國際化將在市場化尚未完成的情況下大大加速，而國際化要求證券市場擁有高效、完善的自律監管體系，比如歐美等世界金融中心均是這樣。在這種背景下，目前國內證券市場監管體系應加快改革，即從目前政府監管和自律監管相結合、政府監管由于歷史原因非常強勢的監管體系，要逐步變為政府監管為適度監管，與完善的自律監管共同應對市場問題的體系，與國際證券市場自律監管體系接軌。
一、國內證券市場自律監管現狀
證券市場自律監管的主體包括三個層次：一是包括證券業協會、證券交易所在內的自律性組織；二是包括證券公司、證券投資咨詢公司、會計師事務所、律師事務所等在內的中介機構；三是市場發行主體和交易主體。
(一)證券業協會自律監管現狀
中國證券業協會是中國《證券法》明確規定的自律監管組織，其自律監管工作雖然取得一些成績，但由于種種原因，缺乏應有的權威性和有效性，現實中存在以下問題：
1 缺乏獨立性，依賴政府過度。這體現在證券業協會的職責范圍除依照證券法規定之外，首先取決于證券監管機構的授權，不是直接來源于會員的現實需要。再者，協會的機構負責人多是由政府機構負責人兼任，工作人員也主要由行政機關或由行政編制人員兼任，協會因此失去了相對獨立性，背離了民間性本質，難以充分發揮自律監管職能。
2 未能充分彰顯成員利益，缺乏對會員的吸引力。證券業協會作為證券行業的自律性組織，應向成員凸顯它的集體利益性。但實際狀況是，中國證券業協會忽視為成員創造利益的功能；成員單位也極少借助證券業協會維護其合法權益，使會員單位與協會的關系漸漸疏遠，結果對成員失去吸引力，喪失進行自律監管的基礎。
3 缺乏自律性管理手段。《證券法》雖明確規定了證券業協會的職權，但缺乏必要的約束力和懲戒力，沒有哪些權力能真正對違規者起到震懾作用，使其自律流于形式，難以在行業中樹立真正的威信。
(二)證券交易所自律監管現狀
《證券法》和《證券交易所管理辦法》明確規定了證券交易所的自律監管職能，但在實踐中，證券交易所仍難以有效發揮自律監管作用，主要表現在以下方面：
1 交易所治理結構受政府干預嚴重。與英美不同，上海和深圳證券交易所的設立主要來自官方規劃和籌辦，比如理事長和副理事長均由證監會提名。根據《證券法》和《證券交易所管理辦法》，總經理的設置也由證監會決定，即高層無不處于證監會的控制之下。政府直接介入交易所內部組織，使其無法真正建立會員制或公司制的治理結構，會員利益無法體現，獨立性無法得到保證，自律只能成為一句空話。
2 證券交易所監管范圍不明。依照《證券法》，交易所多了很多自，比如證券上市交易申請由證券交易所審核同意，不由證監會核準；暫停或者終止股票上市交易，由證券交易所直接決定，不再由證監會決定或者由證監會授權交易所決定。但仍存在一些問題，比如授權不明。證監會、證券交易所和證券業協會都有對證券公司違法違規行為的調查和處罰權，但如何具體操作，沒有明確規定，這極易造成監管責任的相互推諉或監管措施的重復實施。
(三)證券公司、證券投資咨詢公司、會計師事務所、律師事務所等中介機構自律監管現狀
證券市場的中介機構是為證券的發行與交易提供服務的各類機構，具體包括證券公司、證券投資咨詢公司、會計師事務所、資產評估機構、律師事務所、證券信用評級機構等。在中國上市公司所有必須提供的信息，必須經過有關中介機構的重新認定，這種制度安排的目的之一就是為了確保信息的真實，但如果中介機構不遵守制度，不但不及時有效地披露業已存在于上市公司的潛在或隱藏的風險，反而幫助上市公司作假，那將必然導致證券市場信用危機。中國許多證券市場違規事件都與中介機構的瀆職有關，比如瓊民源事件、鄭百文、銀廣夏、科龍電器等都與重大虛假會計信息有關。財政部2002年的統計資料顯示，會計信息披露不規范的企業高達70％。可以說滬深股市中，“惡意圈錢”、“虛假包裝”、“虛假重組”、“關聯交易掏空上市公司”等，能夠大行其道與某些貪婪的中介機構助紂為虐關系極大。產生這種結果的原因之一就是一合謀。現在假設即使中介機構有能力獲得上市公司的所有信息，它也有可能出于種種考慮和上市公司合謀做不公正準確的信息而從中獲利。合謀的原因有許多，概括起來看主要是因為目前在中國證券市場上，中介機構的利益直接來自于被監督的對象――上市公司。這樣一來，中介機構的所作所為必然要顧及上市公司的利益，自然不可能做出公正準確的信息披露。而中介機構敢這樣做的原因一是外部監管不夠，處罰成本過低；再者是其內部治理機構不夠完善，沒有起到自律約束作用(2004，沈林、王鵬)。
(四)上市公司自律監管現狀
經過多年的培育和發展，中國上市公司規模逐步發展壯大，不僅在建立現代企業制度方面成為中國眾多企業中的先行者，而且已經成為國民經濟各行業的排頭兵。但它在自律方面也存在以下幾個問題：
1 信息披露不夠全面、及時。首先是上市公司在披露信息時不夠全面，表現在對資金投向，前次募集資金使用情況和利潤的信息，企業償債能力，公司董事、監事及高級管理人員持股變動情況，以及關聯交易信息的披露不充分等。例如，有的上市公司其投資收益占到利潤總額的一半以上，但究竟是投資何處，收益率多少，風險程度如何均未做相應說明，尤其是2007年證券行情火爆，上市公司的投資收益均呈現大幅增長，但對于普通投資者來說此類信息往往是公開程度較低的。
其次是披露信息不夠及時。中國監管部門有關會計信息披露要求中對公司招股說明書、上市公告書、定期報告和臨時報告等披露事項都做了嚴格的時間規定。如經注冊會計師鑒證的會計報表應當在報表鑒證后的兩天以內向社會公眾公布，但實際上
只有1／3上市公司滿足這一披露要求。
2 對年終分紅缺乏自律。近年來，中國上市公司分紅情況呈現逐年上升的趨勢，現金分紅額由1992年的0.34億元增長到2003年的54.43億元。2007年滬深兩市共799家上市公司實施現金分紅，占上市公司總數的50％；送紅股家數148家，占上市公司家數的9.5％。綜合而言，中國上市公司分紅總體表現出如下特點：(1)上市公司不分紅現象較為普遍，股利支付率長期偏低。(2)在股利形式上輕現金股利，現金回報率低。
由于股利支付、分紅比例較低，投資者承擔的投資風險與所獲投資收益嚴重不對稱，在企盼現金股利而不可得的情況下，只能通過股票的頻繁換手獲取短期價差以實現資本利得，助長了投資者的投機行為。
理論和現實都深刻地說明：一個沒有建立起投資者回報機制，只知道向投資者“圈錢”的市場，注定是一個缺乏生命力的沒有發展前途的市場。尤其是國內證券市場正在面臨國際化進程，這種狀況會影響到國外投資者的投資意愿，因為在成熟證券市場，投資者每年分紅所得大多數時間都高于銀行存款利息，股票投資被看成是投資者的一種穩定投資方式，一般說來，能夠連續派現并實施穩定股利政策的公司，通常是業績優良且穩定增長的公司，投資者對這類公司抱有良好的投資預期，其股價也相應保持穩定。總之，上市公司非理性的股利政策，已經成為市場規范與發展的一個嚴重障礙。
上市公司之所以信息披露不全面、不及時和分紅比例小，首先就是外部約束太小，違規成本過低縱容他們違規違法，其次是沒有健全的內部控制制度去要求他們做(2008，顧玉萍)。
(五)投資者自律監管現狀
目前中國機構投資者持股市值占上市A股流通市值的近40％，機構投資者的市場影響力明顯增強。作為證券市場機構投資者，具有資金規模、信息采集和分析、專家理財、以及資金融通等方面的優勢，一般認為機構投資者具有以下三方面好處：(1)從投資行為本身來看，機構投資者的介入有利于維護證券市場的秩序；(2)從公司治理的角度來看，機構投資者參與證券市場有利于提高上市公司的治理效率；(3)從市場定價的角度看，機構投資者可以保證市場定價的合理性，以優化市場的資源配置。但一些機構投資者的行為卻與這些相違背，背棄誠信、公平的原則，試圖通過操縱股票的交易價格和交易量而牟取暴利。如作為中國機構投資者主力的證券投資基金和證券公司的投資行為發生異化，“基金黑幕”、證券公司挪用客戶保證金、以“國債回購”的幌子融資融券、南方系、中科系、億安科技、德隆系等資金鏈斷裂等，不斷出現。2008年，原南方基金管理公司南方寶元債券型基金及南方成份精選基金經理王黎敏和原上投摩根基金管理公司成長先鋒基金經理唐建，均借用直系親屬及第三方的賬戶買賣股票牟利，雙雙因涉嫌“老鼠倉”行為，受到中國證監會的行政處罰，被處以終身市場禁入，落個多敗具傷的結局。這些都說明在中國證券市場上，機構投資者的自律意識還有待增強。產生這種情況原因包括內外兩方面，外部是政府監管不到位或者處罰不力，內部是自身內部治理結構出現問題，沒能實現良好自我約束，不能有效自律監管(2008，傅勇)。
證券市場另一個投資群體就是個人投資者。中國個人投資者具有以下特點：過度自信，過度相信自己的判斷能力(2007，楊青)；過度交易，交易頻繁(2008，陳佳)。結果很多個人投資者虧損，盈利的非常少。這種結局除市場不完善外，原因還有大部分投資者雖具備一定程度風險意識，但對損失比對收益更敏感，存在損失厭惡認知偏差，導致非理性投資行為；同時對投資知識不夠精通，經驗不足，結果盲目追漲殺跌。總之個人投資者缺乏自律監管。
二、完善國內證券市場自律監管的措施
通過以上分析，發現中國自律監管實際效果并不好。綜合國內外經驗和國內實際情況，特提出以下幾個完善中國證券市場的自律監管措施。
(一)完善證券市場法律法規，提高違法成本
1929年的股災引起了美國對證券市場監管問題的關注。1932年美國國會成立專門委員會對股票市場進行調查，發現華爾街存在許多違規行為，委員會認為沒有完善有效的聯邦法律的監管，自律監管只能是空話。因此在1933年國會通過《1933年證券法》，1934年通過《1934年證券交易法》，確認聯邦證券交易委員會(SEC)負責對全國的證券發行、證券交易所、證券商、投資公司等進行全面監管。所以自律組織在市場競爭壓力下，有強化監管的動力，但這是在社會法規制度健全的情況下。無序競爭有導致市場失靈的可能，而有序的競爭環境則需要政府來提供，這種環境主要是由政府法律法規組成。對中國來講完善這種環境主要是對于一些違規違法事件加大處罰力度。比如對于“坐莊”、“老鼠倉”、“黑嘴”問題、上市公司虛假批露信息、會計師事務所聯合作假等，應該除了行政處罰，還要引入刑法處罰。但目前相關法律缺乏，導致違規違法成本低，沒有形成外在壓力，不能迫使證券行業相關機構努力進行自律監管。比如《公司法》第203條規定：“公司在依法向有關主管部門提供的財務會計報告等材料上作虛假記載或者隱瞞重要事實的，由有關主管部門對直接負責的主管人員和其他直接責任人員處以3萬元以上30萬元以下的罰款。”這類條文不僅威懾力不足，而且明示了造假的預期成本大大低于造假行為可能獲得的不義之財。除了加大法律威懾力，還要完善金融市場信用檔案征集。通過統一證券乃至整個金融市場誠信檔案，運用誠信約束手段，構建起“一處失信，處處受限”的制度保證，迫使相關機構加強自律監管，尤其是對證券投資咨詢機構而言是一個極好的約束工具。
(二)完善證券業協會自律功能
1 增強證券業協會的獨立性。要使證券業協會從依賴政府監管走向與政府監管互為補充，這需要還原證券業協會自律法人的地位，改變證券業協會主要職務政府官員兼任的做法，改由會員大會選舉，從領導層面保證協會的民間性和獨立性。
2 強化證券業協會的自律監管職能，提高其自律監管能力。證券業協會成立就是要爭取行業利益、應對行業風險，客觀上需要對成員進行監管、規制和約束。中國證券業協會要強化自律監管職能，具體操作上可學習美國、日本等國的實際經驗，在證券相關的立法中對證券業協會的自律職能和組織機構作出明確的規定，賦予證券業協會具體的自律權力，樹立起權威性，加強對其會員公司的管理，制訂完備的行為規范、懲罰規則和一定的行業規則，可以對違規的會員進行警告、罰款乃至開除會員資格，促使其運作規范化，對會員行為產生約束力，以有效實現協會自律功能。
3 強化為會員服務的職能。證券業協會應具體明確地將會員利益放在首位，不是一味地執行主管部門的意志，可利用自身優勢，向會員提供及時、全面的行業信息及其分析研究成果，強化信息服務
職能；推動券商合理競爭、業務創新，為其成員帶來商業利益；積極反映證券業的呼聲，作證券業與政府之間的溝通橋梁；在行業內部，充分發揮業內協調功能，最終提高對會員的吸引力，為自律監管打好基礎。
(三)完善證券交易所自律功能
1 強化證券交易所的自律監管地位。首先需要從法律上明確規定證券交易所自律機構的性質、法律地位、組織形式，對證交所的權利實行法定授權，進一步明確證監會與證券交易所之間的職能分工，明確證交所的權利、義務和責任，真正將證交所作為一層獨立的監管主體。同時要賦予證券交易所更多的權力，比如證券交易所可自主決定其人事安排；證券交易所的總經理，由其理事會選擇后再報證監會批準。最終從根本上消除證監會把證交所作為自己的“派出機構”的監管理念，樹立證交所是中國自律監管體系中主要力量的理念。
2 賦予證券交易所更多業務自。只有擁有較多自，才能發揮監管威懾力，最終實現自律監管。主要表現在一是廢除證監會對交易所的新業務尤其對于證券交易品種的事先批準；其次，放松上市要求。過多的事先批準程序阻礙了交易所的創新精神，限制交易所之間的競爭。上市條件是證券交易所的經營策略問題，應當允許交易所自行決定，不宜由法律做出統一的規定。
(四)完善上市公司、證券公司、基金公司、會計師事務所和律師事務所等的內部治理
缺乏完善的內部治理，上市公司、證券公司、基金公司、證券咨詢公司、會計師事務所和律師事務所等的自律就很難實現。比如通過研究，發現“獨立董事的規模有助于顯著減少上市公司的違規行為”(2008，高雷、羅洋)。因此，要提高與加強自律監管能力，需要不斷完善內部治理結構，充分發揮公司治理的內部制衡作用。對上市公司就是形成股東大會、董事會、監事會和經理層之間權責明確、相互制衡、相互協調的制衡關系，應嚴格按照《公司法》、《證券法》等法律法規及《上市公司章程指引》等有關規定，及時全面修改公司章程及內部控制制度。對于證券公司，需要引入與完善國際通行的獨立董事制度和完善、優化證券公司的股權結構，在此基礎上健全與完善證券公司的法人治理結構。對于基金公司，今后要發展公司型基金，利用其制度優點實現內部控制；對于契約型基金內部管理，建立以監事會為核心的內部監管制度，根據自身發展的需求相應地制訂營運制度、管理制度，使得基金運作的每個環節都有章可循，不給違法操作者可乘之機。對于會計師事務所和律師事務所，應該在設立時一定要訂立規范的章程或合伙協議，對其內部治理起規范、指導和約束作用；應按照自身的組織形式選擇合適的表決權分配方式，達到防止預防內部失控的目的。
一、證券業概況
根據中國證券業協會的最新統計數據，2004年114家證券公司的股票基金交易總金額為73766.62億元，較2003年增長27％；共主承銷股票143家，籌資總金額890.48億元，分別較2003年增長25％和28％。截至2004年年末，114家證券公司資產總值3293.73億元，凈資產669.08億元，凈資本453.41億元。受市場行情及會計政策變更的影響，在2004年度這114家證券公司實現營業收入共169.44億元，利潤總額為－103.64億，扣減資產減值損失后利潤總額為－149.93億，全行業處于虧損狀態，比2003年累計虧損的62.03億元增長了141.71％。
二、證券業虧損的因素
造成證券公司全行業虧損并非偶然，事實上，它只是中國證券業長期存在的潛在問題的顯化，主要表現在以下方面：
（一）業務結構雷同且業務種類單一。目前，中國大多數證券公司的業務范圍還局限在傳統的承銷、經紀和自營等方面，只有為數不多的一些大證券公司才涉及公司理財、資產重組、資產證券化、項目融資、投資顧問等業務，而且缺乏深度和廣度，除了股票、債券、基金和回購等普通品種外，尚未開展遠期、金融期貨、期權、互換等衍生產品業務。
（二）資本擴張和市場融資能力有限。由于近幾年的市場行情持續低迷，客戶資金不斷撤離股市及經營虧損使得證券公司經營活動現金凈流出的狀況更為加劇。目前證券公司融資渠道狹窄，多數證券公司均強烈感到資金緊張。無奈之下，一些證券公司便以受托投資管理和國債回購為名高息融資，從而形成了潛在的流動性風險和財務風險。
（三）公司治理結構普遍扭曲，內部風險控制制度存在嚴重疏漏。近幾年來，大部分證券公司按照證監會《證券公司內部控制指引》的要求，制定了相應的內部控制制度，風險意識普遍加強。但少數證券公司內部制度流于形式，疏于執行，風險控制不嚴，尤其是對下屬證券營業部的監督制約缺乏有效措施，導致營業部關鍵崗位人員行為失控，主要表現就是營業部關鍵崗位人員采取欺騙手段挪用客戶資金，或利用各種名義進行非法融資，這種違法違規事件的屢屢發生給公司和社會帶來了巨大損失，也反映出證券公司的公司治理結構有待完善，其內部風險控制水平迫切需要提高。
三、我國證券業調整的方向——重組與購并
重組與購并是我國證券業做大做強的必由之路，中國證券市場的現存狀況決定了其未來的發展模式必然是以重組、購并為主。
1、證券經營機構業務創新的要求。如上所述，我國券商的業務單一，基本上在三大傳統業務上進行低水平競爭，而國外的證券公司在業務范圍上顯得更有靈活性。每一家證券公司都有其業務側重點，在某一業務領域形成自己的特色，避免了各公司在同一業務層面上的競爭，從而達到了規模經濟。這就要求中國的證券公司進行業務創新，拓寬業務范圍，而比較有效的方式就是通過重組、購并的方式使中國券商的業務結構多樣化。
2、中國證券經營機構擴大資產規模、增強抵御風險能力的有效方式。中國證券公司無論是注冊資本、凈資產還是總資產的規模，相對于國外的證券公司來說都是相當小的，而資產規模小，抵御風險的能力就差，這一點從2001年6月股市下跌導致的許多小型證券公司倒閉就可以看得出來。
擴大企業規模主要有兩種方式：一種是內涵式擴張，即通過自身利潤得積累達到資產擴張的目的；另一種是外延式擴張，即通過增資擴股的方式進行擴張。由于內涵式擴張需要的時間比較長，且受到企業盈利能力的影響，而外延式擴張則比較迅速，若要盡快擴大中國證券經營機構的資產規模，增強其抵御風險的能力，重組、購并就顯得尤為重要。
3、公司治理結構不完善要求進行重組、購并。目前，中國的證券公司主要有股份有限公司、有限公司和有限責任公司三種類型。產權都是國有，與國外規范的股份公司相比，中國的證券公司缺乏活力和競爭力，內部人控制現象嚴重，決策、管理等方面存在較為嚴重的國有企業的弊病。要減輕這種弊病，一個好方法就是分置股權，可以將大股東對外轉讓部分股權，或者是原有證券公司對外增資擴股進行重組。而中外證券經營機構合作成立的新的證券公司，雖然有助于新成立公司的法人治理結構的完善，但并沒有改變原有證券經營機構的法人治理結構，因此，重組、購并也是中國證券經營機構完善其治理結構的要求。
4、中國證券經營機構加強國際競爭力的要求。加入WTO后，隨著外資券商待遇的提高和限制的減少，中國現有證券經營機構在競爭上處于劣勢。在體制上，中國證券機構股本高度國有化，沒有完全的法人治理結構，與公司法人制度相當完善的外資券商相比，公司的發展被束縛；在經營范圍上，中國金融業實行分業經營，但在華外貿金融機構則實行混業經營，不僅有雄厚的資金與豐富的業務，還可以聯系貨幣市場和資本市場，進行投資組合，大大降低了成本，且可以自由地籌措、運用資金。而融資難一直是中國的證券經營機構限制國內券商發展的一個重要因素，改善這種現狀只有通過重組、購并來間接實現銀行業與證券業的聯系，以實現更大的利潤。
四、其他調整措施
為了增加核心競爭力，達到盡快與國際接軌的目的，除重組購并外還要做到：
1、完善治理結構，強化證券公司的內部控制和外部監管。為了使證券公司按照現代企業制度發展，加強內外控制，證監會指定了《證券公司治理準則（試行）》，并修訂了《證券公司高級管理人員及分支機構負責人管理辦法》和《證券公司內部控制指引》等。同時，要求所有證券公司必須從2004年起執行金融企業會計制度，足額計提各項準備金，從而達到合規經營，防范風險，保護投資者的利益的目的。
關鍵詞：互聯網金融；證券業；影響；對策
中圖分類號：F83文獻標識碼：Adoi：10.19311/ki.16723198.2016.14.042
互聯網金融最大特征是它不再以傳統的金融機構為中介，而是通過利用互聯網技術，實現金融服務和產品的網絡供應。目前，我國互聯網金融仍處于傳統金融的監管體系之外，使得相比傳統的金融活動具有更低的交易成本，同時極大地提高了市場效率。互聯網金融的發展是基于良好的發展環境，正是由于我國監管層鼓勵互聯網金融的發展、采取容忍性的監管原則，使得互聯網金融可以有一個良好的發展環境。互聯網金融的發展也為我國證券業帶來了巨大的機遇與挑戰。
1互聯網金融對證券業影響
互聯網金融的發展不僅可以像傳統金融業那樣促進國民經濟的發展，但是相比傳統金融，互聯網金融還能夠極大程度地降低交易成本，達到融資目的，這對我國證券業的發展造成了很大的影響。
1.1證券行業價值實現發生改變
互聯網金融具有一定的虛擬性特征，使得證券業的價值創造更加快速，從而引起價值的擴張。另外，互聯網金融使得金融產品和服務的交易結構和交易主體發生了一定程度的變化，互聯網金融使金融變得更加民主化，導致證券業傳統的價值實現和創造方式在本質上發生了一定程度的改變。一方面，互聯網技術在減少信息不對稱上起到了巨大的作用，同時很大程度上節約了金融交易的中間成本。互聯網技術使得金融業信息不對稱由傳統的金字塔型變成了扁平型，這使得參與者可以在進行決策時基于對稱化的信息，減少信息不對稱帶來的不利影響，提高了金融服務的民主化和有效性，使得證券業的服務邊界進一步擴大。
同時，互聯網實現了證券業非現場開戶，為證券業帶來了新的業務增長點。另外，基于互聯網的移動客戶端能為客戶提供更為方便快捷的金融服務，對優化證券業服務質量和效率起到了很大的作用，也是證券業新的業務增長點之一。隨著電子商務、社交網絡和第三方支付的發展和服務的完善，這些網絡信息將產生大量的有價值的數據，通過神經網絡和云計算等理念對這些信息進行分析處理，證券業將獲得豐富的信息，使其成為證券業的戰略資產之一。
1.2財務管理和證券經紀渠道發生改變
隨著證券業與互聯網的不斷融合，證券業的營銷渠道得到了極大地拓展，同時優化了目前的財務管理和經紀業務的業務模式，使得服務邊界可以進一步擴大。一方面互聯網金融實現了證券業網絡開戶和網上銷售，但是這也使得證券業失去了原有的地域和物聯網點的優勢，使得其傭金比例不斷下降。另一方面，其資產管理業務和新產品經濟的地位受互聯網金融營銷得到了很大的提升，使得證券業傳統的經濟業務模式向理財業務和信用中介的業務模式轉變。可以斷定，在未來一段時間內，證券業的主要財富管理和經紀業務將依托互聯網平臺實現，這將使得證券業的目標群體更加大眾化，客戶需求也將趨于多樣化，同時便隨著客戶群體的擴充，客戶個性化的服務需求必然增加。客戶消費模式和習慣的不斷變化要求證券業應該實現以客戶需求為中心的服務模式的轉型。這意味著證券業企業需要對其組織結構進行重構、加強各業務部分之間的協作，只有這樣才能不斷地跟上客戶需求變化的步伐，促進自身發展。
1.3弱化了證券業金融中介的功能
傳統金融模式下，金融中介的存在主要是由于客戶缺乏專門的金融知識和技術，也無法實現規模效應，但是金融中介具有上述的能力可以有效地降低交易成本和專業化管理，同時金融中介能夠一定程度上消除投資者和融資者之間的信息不對稱和由于信息不對稱引起的道德風險。因此，金融中介的主要功能是信息媒介和資本媒介，這兩個功能的實現依托于其信息的收集和處理能力，但是信息的收集和處理是互聯網最大的優勢。甚至在互聯網金融的模式下，資金的供求雙方可以直接避開金融中介直接進行匹配，使得資源配置效率進一步提高。因此互聯網金融的發展必然弱化證券業的金融中介地位。
2證券業開展互聯網金融建議
互聯網金融之所以快速發展，受到大量投資者的青睞，是因為其對傳統金融業做出了巨大的顛覆，使得基于互聯網的金融交易成本大大降低，很大程度上較少了信息不對稱。正是互聯網金融的這兩大特性，使得證券業遭到了很大的沖擊，一方面，互聯網金融加速了證券業價值增長，另一方面，互聯網金融業為傳統證券業帶來了巨大的挑戰、導致了傳統證券業一些問題的存在。在互聯網金融快速發展的背景下，證券業應該抓住機會，充分利用互聯網金融實現自身的發展需要。對于證券業與互聯網金融的融合，證券業應該做到以下幾點。
2.1全面認識互聯網金融背后的技術變革
證券業首先應該實現思想上的全面轉變，不論是經營理念還是實踐經營，都應該由傳統的思維模式轉變為互聯網思維的思考模式，充分利用互聯網電子商務和改變傳統的以物聯網點的經營模式，進一步利用互聯網來實現顧客群體的擴大。另外，營銷模式的轉變對證券業與互聯網金融的融合也非常重要。目前，證券業可以通過網絡社交媒體營銷的方式來進行網絡營銷，通過網絡營銷的方式，顧客可以更加全面地了解公司的產品和服務，增加客戶粘性。整體戰略上，證券業應該積極開展與互聯網金融企業的合作，增加雙方市場競爭力，提供更好的服務。
2.2探索與互聯網金融融合新模式
在互聯網金融快速發展的趨勢下，證券業應該積極探索與互聯網金融企業新的融合模式，這是證券業未來持續穩定發展的必要條件。目前，證券業與互聯網金融的融合可以從網絡交易平臺的創新著手，積極探索線下線上相結合的發展模式，改變傳統的物聯網點為核心的經營模式，線上業務可以主要經營大眾化、標準化、規模化的服務與業務，而線下業務可以主要側重于財富管理和綜合理財等服務。同時證券業可以進一步的豐富網絡交易產品結構，構建一個全方位的金融產品超市，提供一站式的金融服務。從中期戰略來看，證券業可以將互聯網金融應用到很多其他業務中去，比如資產管理、投行業務、融資融券等，通過將互聯網金融的應用范圍進一步擴大，從而降低運營成本。從長期戰略來說，通過建立大數據庫，對大量客戶的信息進行歸類，通過大數據分析技術對大量數據進行分析處理，從而實現精準營銷，充分發掘客戶的潛在需求和個人性的產品需求。
2.3提升服務水平和專業能力
隨著智能手機的普及和網絡金融市場的完善，多平臺和多市場并存的局面將導致互聯網金融的發展將更加復雜，競爭將更加激烈。在未來競爭激烈的互聯網金融市場，證券業的核心競爭力是其專業化的服務和產品，想要在互聯網金融中脫穎而出，證券業就必須不斷改善自身的專業能力，增強其核心競爭力，努力提供其服務水平。一方面，證券業應該努力提升互聯網金融服務的透明度，盡可能低降低交易的中間成本和信息不對稱程度；另一方面，證券業應該對服務進行整合優化和對客戶進行分類管理，提升客戶體驗。同時，證券業應該不斷對產品和服務進行創新，致力于打造一站式的金融服務平臺，滿足多樣化和個性化的客戶需求。
參考文獻
1975年以前，世界各國的證券市場交易基本上都采用固定傭金制度。當時美國實施的證券交易固定傭金制度的規定是：(1)所有的經紀公司按照全國統一的標準費率收費。(2)傭金費率不因交易量的大小而變化，證券買賣的大戶和散戶所需支付的傭金相同。(3)這種制度還規定所有經紀公司不得給客戶任何形式的回扣或補貼。紐約交易所也規定：交易所會員之間不準許開展價格競爭，非會員之間不準許開展批發業務，而且會員和非會員之間也不準許進行交易傭金的分割。當時實行這種制度的初衷是希望通過限制經紀人在價格上的競爭來維護市場的穩定。20世紀60年代后期相繼進入證券市場的工商企業、商業銀行、保險基金、互助基金(投資基金)、養老基金盡管改變了證券交易環境和投資者結構，固定傭金制度限制競爭的作法在一定程度上也就限制了證券市場的發展創新。在表面上看，證券經紀公司對大額證券交易和小額證券交易上沒有收費率差別，但實際上，固定傭金率的做法應屬于一種不符合市場規則的和不合法的價格鎖定。因為有關業內人士估計機構投資者在大宗交易中負擔的傭金有2／3本來是應當可以節省下來的。
1975年5月1日，美國國會通過了“有價證券修正法案”，并率先在全球范圍內廢除了證券交易的固定傭金制度和實行傭金協商制，邁出了放松金融管制的重要一步。在此之后，1984年澳大利亞實施了證券商可以自主決定傭金費率(有最低傭金)的浮動傭金制，法國在1985年先是實行了大額交易協商傭金制，隨之在1989年7月1日又取消了交易固定傭金和采取了由會員公司與客戶協商決定傭金費率的制度；1986年10月27日英國證券業實施重大變革(BIGBANG)后取消了固定傭金制，隨之證券經紀商可根據市場供求情況、交易額度和客戶實際情況來協商決定傭金收取標準或是否收取傭金。在亞洲地區，日本于1999年10月實行了傭金自由化；泰國于2000年10月實行傭金自由化；我國的臺灣地區規定在核定的上下限范圍內自由定價；香港聯交所董事局在2000年通過了自2002年4月1日起正式取消證券及期貨交易最低傭金制和引入傭金協商制的改革方案。(張弘，2001)。
我們從世界主要國家(地區)股票市場交易傭金制度改革的情況來看，廢除固定傭金制度和實施協商傭金制度是主要的特點，但是具體到某個國家的情況，這項改革的市場化程度則有所不同。世界主要的27個證券交易所中，有的交易所實行傭金自由協商制度；有的交易所實行規定最低費率、最高費率或在一定區間內協商議價方式；還有的則是實行傭金“有限”協商制度。但總的原則是傭金改革必須符合行業自律的公平競爭原則，不能通過非理性化的“傾銷式”的競爭損害了證券市場的運作效率。
二、廢除固定傭金制度對證券交易行為的影響
美國國會通過《1975年有價證券修正法案》后推行了以廢除固定的交易傭金制度和實行協商傭金制度為重要內容的改革。SEC在紐約股票交易所的壓力和要求下，于1975年5月1日取消了固定的經紀人傭金規定，經紀人可以自由的按照自己的意愿設定手續費比率。在短短的幾年內，機構經紀業務傭金跌落了30％一70％，而紐約股票交易所的成交量，則由1975年的3700萬跳到了1980年的5100萬。競爭機制的引入使證券市場的交易成本大幅降低、交易量顯著提高，服務種類更加多樣化，因此有效提高了美國證券市場的運作效率和競爭。
在協商傭金制下，傭金按交易量的大小而不同，而不同經紀公司向客戶收取的傭金也不同。一般來說，一次買賣所涉及的交易量越大，傭金在其中所占的比例越小。而提供單項經紀服務的經紀公司所收取的傭金費率比提供全套服務經紀公司收取的傭金要低得多，一般低30％�80％。從已實行協商傭金制度的國家的實踐來看，廢除固定傭金制度會對市場產生以下影響：
(1)大宗交易的傭金率大幅下跌，因此大機構投資者是協商傭金制的主要受益者，小投資者雖然沒有在直接的交易傭金下降方面顯著收益，但他們也在經紀公司提供的廣泛服務中間接降低了交易成本而獲益。1975年美國傭金制度改革以后，美國投資者的交易成本大幅下降，每股交易傭金從1975年的平均26美分下降到1980年的11．9美分，到1997年已降到平均每股5美分(有網上交易造成傭金大幅下降的因素)。英國1986年改革傭金制度之后，平均傭金費率由0．7％下調到0．28％，其中個人投資者的平均傭金費率由1．07％降為0．28％，機構投資者的平均傭金費率由0．42％下調到0．21％。(張弘，2001)。
(2)服務種類多樣化，由于SEC廢除了固定傭金制度，因此，證券經紀公司可以將許多的服務項目從固定費率價目表中分拆出來，并對履行訂單分別收取費用和規劃更多新的服務項目組合以提高對投資者的整體服務水平。
(3)貼現經紀商(discontbroker)應運而生，一些經紀公司轉變為貼現經紀人，減少了多數輔助服務，同時相應削減了手續費，這樣他們對小投資者更具吸引力，一些全國性的零售貼現經紀公司通過對小額交易提供相當折扣，以便爭取更多的小投資者業務。因此，小投資者也從中獲益。到1980年，美國70家以上的貼現經紀公司掌握了9％的市場份額。
(4)競爭使經紀公司數目減少，一些經紀公司不能適應新形勢的發展而被迫合并或清算。經營不善的經紀公司紛紛倒閉，或者若干小的經紀公司重新組合，改組內部結構，以增強競爭力，結果是經紀公司數目減少，存活下來的經紀公司規模增大，力量增強，證券經紀業的集中程度提高。
(5)證券商的收入結構發生變化，傭金收入占經紀公司總收入的比例逐年減少，而在傭金收入中，機構傭金收入比例也呈下降趨勢。美國在1978年，傭金收入占經紀公司總收入的43％，1980年降至35％，1982年下跌到26％，1991年只占到16％。在80年代末，在大的證券商中機構經紀傭金收入比例從1980年的29％下降到只占14％。
三、對廢除固定傭金制度和優化證券經紀業結構的爭議
傭金制度改革的核心內容是最低固定傭金費率和交易所會員資格準入限制(即進入壁壘)的取消。那么，固定傭金費率和進入壁壘是否是維持證券市場有效穩定和證券經紀業競爭力的關鍵因素呢?還是價格競爭和市場競爭(即取消固定傭金費率和進入壁壘)更有利于提高證券市場的運作效率和證券經紀業的競爭力呢?圍繞傭金制度改革始終存在著兩種不同意見的爭論，爭論的焦點不在于是否要改(改革固定傭金制度已是當今世界的一個普遍趨勢)，而在于實行協商傭金制度的市場績效究竟如何。因此，協商傭金制度改革實踐就成為了運用證券市場微觀結構理論研究市場交易成本變動，交易價格差與市場流動性和波動性的變動，不同市場參與主體行為(機構投資者和個人投資者)變動以及市場效率問題的重要方面。
反對推行協商傭金制度的意見主要是認為它會損害市場的效率：
(1)進入壁壘的取消必然會導致商業銀行進入證券行業，從而引發利益沖突問題，這會損害證券業的獨立性。
(2)自由協商的傭金費率對小投資者不利，會增加他們的交易成本從而給市場造成損害，對小投資者的佩金收費率預期會上升，交易鼠本上升會損害證券市場的效率，對于那些以個人投資者為主的證券市場損害更大。
(3)交易成本上升造成更多的個人投資者退出市場，這會導致市場分割；交易量下降導致市場流動性下降，從而損害證券市場的效率。
(4)經紀服務和研究服務的分解會造成更為冒險的投資行為，從而損害市場的穩定；而且，由于貼現經紀商的出現和搭便車問題會進一步導致研究服務的縮減。
(5)對范圍經濟和競爭力的追求造成證券業內的重組，證券機構數目減少，可能造成市場壟斷從而損害市場運作效率。
然而人們通過在美國、英國、澳大利亞等發達證券市場實施協商傭金制度的實踐可以看到：
(1)小投資者每股交易成本的上升反映出證券商提供該類經紀服務的實際成本，實際上，放松管制更可能導致機構投資者和個人投資者交易成本出現不同程度的同方向下降；
(2)激烈的競爭必然導致一些經紀商退出市場，但這不會造成市場分割問題，因為進入壁壘的取消必然會促使更具競爭力的證券經紀商隨時進入市場，自由的市場競爭會提高市場運作效率；
(3)交易成本的降低有效促進了市場交易量的上升，競爭機制使投資者能夠以更合理的價格迅速交易，因此市場交易成本的降低和有效競爭程度的提高使市場的流動性和交易量提高，并且有效降低了證券交易的波動性；
(4)經紀服務與研究服務的分解給投資者帶來了更多的自由選擇權，他們可以自由決定是否購買或購買多少相關研究服務，而不再是被迫購買縱向的一攬子服務，而且由于客戶是單獨付費購買研究服務(不再是免費提供)，經紀商會向市場提供更多的質量更高的專家研究咨詢服務；
(5)競爭會促使很多經紀公司倒閉而退出市場，這有利于證券業進行合理的結構調整，從而有利于減少證券交易成本，提高行業整體服務質量；這并不會導致市場壟斷問題，因為當潛在的壟斷者提高收費價格時，自由進入的競爭者會促使市場重新達到均衡，只要價格高于均衡價格水平，競爭者就會不斷進入市場，直到價格重新達到均衡，因此，市場準入壁壘的取消促進市場的充分競爭和改善了證券市場微觀結構的運行效率。
四、證券交易傭金制度的改革與中國證券業的結構調整
在全球經濟一體化和金融自由化浪潮的發展進程中，各國證券監管當局大多實施了旨在提高本國(地區)證券市場的國際競爭力為目的的交易傭金制度改革。在我國，目前的證券交易傭金費率采用的還是經物價管理部門批準的、由交易所制定的固定比率。
2000年10月，國內部分證券商公開宣稱傭金5折，這使原私下對部分大中客戶的“返傭”被“公開化與擴大化”。有的證券營業部對大中客戶的返傭達到50％，有的已私下采取了“傭金費率協商制。”。這也說明隨著我國證券市場的市場化改革的不斷深入，在我國證券交易中實行協商傭金制度和在證券商之間是引入競爭機制的改革時機已基本成熟。版權所有
首先，市場交易規模的擴大與網上交易方式的興起降低了證券經紀商的經營成本，使證券交易傭金的下調有了相當的空間。
截至2000年底，滬深交易所的上市公司數額已超過1100家，證券交易市值超過3萬億元，網上委托的業務增長潛力巨大。而且，網上交易服務商具有降低傭金的內在動力，因為網上服務能否盈利關鍵在于客戶規模的大小，傭金費率越低，就越有競爭力。網上交易會在降低傭金、拓展客戶，更大的交易量、更低的交易傭金之間形成良性循環。
其次，證券市場投資者結構的變化為確定市場化的經紀服務定價機制創造了條件。
超常規發展機構投資者的改革戰略將會不斷提高機構投資者所占的比重，特別是隨著開放式基金、保險基金、養老基金以及中外合作基金等更多機構投資者進入證券市場，不僅證券交易價格波動的穩定性會得到改善，證券交易傭金制度的改革也有利于確立一個公平有效的經紀服務的市場化定價機制。
再次，改革固定傭金制度將提高中國證券業的整體競爭能力和有利于推動中國證券市場的國際化。
隨著我國證券市場的不斷開放，我國的證券市場最終必將融入世界證券市場，與國外的基本市場制度接軌也是推進證券市場國際化的必然選擇。當前尤為緊迫的是，我國加入世貿后，證券業將面對國際化競爭，因此亟待提高我國證券業的整體競爭力，而靠固定傭金制度來限制競爭和進行行業保護的做法只會使我國的證券業更加缺乏競爭力，人為延長我國證券業的幼稚期。我國進行傭金制度改革，必然要走市場化的道路，這才是維護證券市場可持續穩步發展和證券商整體素質提高的根本保證。
依照以上分析，我們可以得出如下三條結論：
(1)傭金制度的市場化改革已具備條件，協議交易傭金制度的引入可以降低證券交易費用，提高市場流動性，縮小證券買賣的價格差和交易價格的波動，并確立使投資者、證券商、證券市場和國家稅收征收等多方面受益的多贏格局。
近期，證券業有兩件大事攪動了整個行業，一是“零俑通”的推出和隨即被叫停；二是證券業協會給6家券商發放了互聯網證券業務試點資格。這看似平常無奇的事，卻蘊藏著巨大的可能導致行業變局的因子。前者以零成本導入經紀業務競爭，是對行業規則的徹底顛覆；后者則涉及賬戶體系的解放，奠定互聯網金融發展的基礎。
零傭金涉嫌違規
3月27日，中山證券推出基于互聯網的金融產品“零傭通”和“小貸通”，29日，證監會新聞發言人稱，“零傭通”涉嫌違規已被叫停。
監管層為何反應如此迅速而毫無商量之余地？
“零傭通”看似創新，實屬無奈。在壓低傭金成本上，“零傭通”比傭金寶做得更為極致，但采取零傭金并不是因為成本降至為零，更多的是一種被動策略的無奈之舉。極致之所至，就是涉嫌違規的邊界，違規主因是零傭金低于成本。“零傭通”的推出說明券商轉型的急切性，尤其是對經紀業務收入占比高的中小券商，互聯網金融的持續沖擊或加大市場對傭金率下滑的預期。
而“小貸通”的實質是給中山證券客戶提供的小額股票質押融資服務，與券商現有股票質押融資業務目標客戶群不同，屬差異化經營，成本高是硬傷，優點在于小額、快速、靈活，缺點在于費率高，資金和風控是關鍵，同時可能存在監管風險。
“小貸通”的推出只是個開始，或許還只是表象，更深層次的影響在于，“零傭通”和“小貸通”的上線表明互聯網金融對券商的沖擊正在持續發酵，券商業表面的“一池靜水”正在醞釀更深刻的變革浪潮的涌動。經紀業務只是第一步，那些同質性較強、容易標準化且風險相對可控的業務成為下一個突破口，行業分化加劇不可避免。
短期看，互聯網金融的持續沖擊將強化市場對傭金率下滑的預期，行業短期估值承壓。市場的沖擊會影響短期業績，但就長期而言，整個行業的收入結構也會進一步優化，純通道類業務收入占比在下滑，業務創新帶來新的收入增長點，市場化的競爭能夠加速這一過程，有利于券商培育核心競爭力。
“零傭通”具體包括在3個月推廣期內，通過手機下載騰訊“自選股”終端，享有滬深美港股票行情服務的同時，進入中山證券互聯網金融服務，即可通過手機開立證券賬戶，享受交易“零傭金”。但這種所謂的創新并無實質內容支撐。
首先，在觸網方面，只是借助了騰訊“自選股”終端這一平臺，其余與騰訊沒有關系，平臺有限，也缺乏互聯網企業的技術和服務支持，缺乏互聯網基因；其次，因國金證券與騰訊網合作具有排他性，PC端導入受阻，所以只能選擇手機開戶；最后，由于有“傭金寶”萬二傭金在前，扣除規費類后大概萬一，而且還提供保證金增值服務和高品質咨詢，在純交易通道服務上，傭金率高于萬二將不具有優勢，即使傭金率降至萬一甚至更低也難有吸引力，最好的選擇就是直接降至零，在宣傳效果上興許更好。
但問題也出在這里。“零傭通”是真正的零傭金，已經低于經紀業務成本，這可能涉嫌惡性競爭，其被叫停也在情理之中。
換個角度看，“零傭通”不惜違規也要上線，表明券商轉型和求變的急切性，尤其是對經紀業務收入占比高的中小券商，如果不主動采取策略擁抱互聯網，未來可能的命運就是被淘汰。不排除后續還有券商跟進，互聯網金融的持續沖擊或加大市場對傭金率下滑的預期。
而“小貸通”的實質是給客戶提供的小額股票質押融資服務。客戶可以持有的A股流通股作為質押向中山證券融出資金，最低5000元，資金使用無限制，次日到賬，固定期限利率年化10%-13%，每筆還得交最低100元質押登記費和100元經手費。
“小貸通”優點在于小額、快速、靈活，屬差異化經營，缺點在于費率高，資金和風控是關鍵。目前券商股票質押業務基本都是針對大客戶，融資需求千萬級別以上，而且制約股票質押業務的不是來自需求方面，而是券商資金不足，因此對其他券商影響不大。
由于要求客戶必須在中山證券開戶，而且融資也需持有一定流通市值，且考慮質押登記費和經手費后成本費率更高，優勢相對P2P小貸不明顯，因此對吸引新增客戶開戶意義不大，可能會有少許有小額融資需求的客戶從其他券商轉戶過來。選擇A股流通股以及ETF作為質押物也是出于風控考慮。
由于融出的資金使用不受限，如果投資于非融資融券標的，那“小貸通”也就類似于融資融券業務，但是打破了融資融券標的的限制，成本相對融資融券來說也較高。“小貸通”目標群體為愿意承擔高成本的小額融資客戶，限制業務發展的可能來自資金和風控，其變相打破融資融券標的限制也存在監管風險。
考慮到融資融券、股票質押等資本中介業務仍處于供不應求的狀態，業務主要受券商資金限制，融資融券有6個月的開戶時間限制，短期券商之間競爭壓力不大。長期看，此類業務關鍵還在于客戶、資金和成本。如果互聯網金融滲透到了融資融券業務領域，對融資融券帶來的交易額也將收取低傭金，那么券商高傭金率的又一護城河將被推倒。
券商賬戶體系革命
據報道，4月初，證券業協會給6家券商發放了互聯網證券業務試點資格，分別是中信、平安、長城、國泰君安、銀河、華創。與此同時，中信證券公告稱，公司收到中國證券業協會下發的《關于同意開展互聯網證券業務試點的函》（中證協函[2014]150號，2014年4 月3日簽發），同意公司開展互聯網證券業務試點。
根據該函，公司將向中國證券業協會報備互聯網證券業務方案；并嚴格區分消費類、理財類、交易類賬戶，加強賬戶管理。
這不亞于券商賬戶體系的一次革命，長期困擾券商業的賬戶“緊箍咒”會逐漸釋放。
2006年，由于券商大面積挪用客戶保證金并造成黑洞，監管層推出了第三方存管制度，規定客戶交易保證金實行第三方的銀行存管制度。該制度確實大大減少了以往挪用保證金的違規事件發生。但與此同時，將券商的客戶資源、賬戶等拱手交給銀行，導致券商基礎功能的弱化，并在一定程度上助長了券商在金融體系中的被邊緣化，這也對券商的創新工作造成了很大障礙。
從2012年證券業變革以來，行業一直呼吁完善券商的基礎功能。作為券商支付、結算托管等功能的基礎——賬戶，一直是業內人士呼吁改革的重點。
因此，以這次試點為契機，未來證券公司對投資者有一個大賬戶，在這個大賬戶下可能存在幾個小賬戶：交易賬戶、消費賬戶和理財賬戶。對于交易賬戶，特別是股票交易賬戶，將來仍然可能采用第三方存管制度。但對于消費、理財等賬戶，以及客戶和證券公司之間的直接交易，可能再不需要第三方存管而受制于銀行。
如果成為現實，此舉將大大解放券商未來拓展客戶、充分利用資源、并通過互聯網金融來加強客戶體驗的能力，該業務未來對券商行業的長遠影響不可小視。
大證券業，對于經濟社會的最明顯貢獻，就是提高直接融資比例。
中國早在1996年就提出要提高直接融資比例。在上世紀90年代，商業銀行轉制不久，風險控制機制不健全，不良資產率處于較高水平，即使在1999年到2000年期間剝離出1.4萬億元的不良資產，4家國有銀行2002年的不良貸款余額仍高達1.8萬億元，不良貸款率為26.62%。而擴大直接融資規模，則可以起到分散和轉移風險的作用。
如今，中國股票總市值已名列全球前茅，債券發行規模也保持了高速增長，2012年廣義的直接融資占比達到40%，2013年也基本維持這一占比，但證券市場卻不景氣，創新業務所帶來的收入非常有限，股票IPO一度長時間暫停。如果在這40%占比中扣除影子銀行業務融資額，直接（股債）融資只占到了18.8%。
影子銀行規模的超速發展，實際上是加大了金融風險，因為這些所謂的新增直接融資，很多都具有隱形擔保或剛性兌付的承諾。目前，銀行產品、信托產品和保險產品差不多要占到整個理財市場的80%，而明確讓投資者承擔風險的券商資產管理產品和公募基金產品，卻只占到10%左右，可見，在證券業不斷做小的同時，金融風險卻在擴大，金融穩定所需要的真正意義上的直接融資規模卻難以做大。
因此，在當今社會債務水平快速上升、經濟增速回落和金融機構風險不斷加大的今天，提高直接融資規模、提升證券業的市場地位顯得尤為重要，這也與十八屆三中全會有關資本市場發展的精神相一致。
那么，如何來做大證券業呢？多年來證券業牛短熊長，有關的發展建議數不勝數，但均沒有改變證券業發展遲緩的局面。這里僅提一些以往各類建議報告中涉及較少的意見。
首先，要改善上市公司結構，調整上市標準，財務審核核心指標從利潤改為收入。
對一些具有發展潛力的公司而言，最大的上市障礙在于A股的上市審批流程和上市要求，目前中國IPO的要求中對公司財務要求的核心在于利潤指標，需要上市公司至少2年以上盈利，且利潤指標最低不少于人民幣500萬元，具體數額根據板塊不同而有所差異。但參考美國NASDAQ上市標準，則主要對資產規模或者營業收入有要求，對利潤方面無統一要求，相比A股更為寬松。
此外，A股市值中強周期類占比47%，金融類股票占26%，消費類股票才占16%，科技類只有11%，而美國這四類分別為30%、14%、31%、25%。這種市值結構下，A股凈利潤中強周期+金融占比高達90%，決定了盈利的脆弱性。只有讓更多有成長性的企業上市融資，才能帶來股市的繁榮，同時也可降低金融風險。
其次，加快資本市場對外開放的節奏。
目前中國A股市場市盈率明顯低于國際市場，有利外資流入。但2003年至今，中國QFII持有A股總市值占比僅1.4%，而韓國1992年推出QFII制度，引入后進展迅速，3年外資持有證券市值占比就達到13%，10年后超過30%。從韓國、印度和中國臺灣地區QFII進入市場的經驗可以發現，QFII進入一方面有利于穩定市場波動，刺激市場向上，且進入節奏決定對股市刺激力度，另一方面也有利于國（境）內估值長期向國際靠攏。
再次，要完善證券公司的基本功能，才能做強做大證券業。
完善基礎功能，回歸金融中介本質。支付、交易和托管結算功能是當前國內證券公司進一步拓展業務深度、廣度和謀求盈利模式轉型的內在要求。其中，支付功能受限是扼制券商財富管理創新和改善客戶體驗的關鍵所在，海外投行盛行的各類綜合賬戶（諸如現金管理賬戶、包管賬戶等）能夠吸引客戶的一個基本前提就在于其具備便利的支付功能，這也是國內證券公司應對混業競爭的基本要求。與此類似，交易和托管結算功能的完善對證券行業的發展同樣具有非常深遠的意義，也是扭轉券商“大行業、小公司”局面的根本要求。
增強券商負債功能。資產負債率是表明債權人投資占公司總投資額的比率。這一數據往往可以顯示公司經營擴展的能力，并揭示股東權益的應用程度，一般比率越高，公司經營擴展能力越大，股東權益越能得到充分利用，越有機會獲得收益。2001年至2010年美國上市投行平均資產負債率為96.3%，而2013年中國證券業資產負債率僅為63.8%。
鼓勵券商發展非標準化產品，擴大私募產品發行范圍。非交易所市場的快速發展為證券公司拓展了新的業務空間和競爭平臺。新三板市場和區域股權交易中心是中小微企業獲取直接融資的主要渠道，證券公司的承銷、交易、并購、資產管理、PE以及托管結算等業務均能從中尋找到大量的機會。
最后，要加大銀行、信托等金融機構的去杠桿力度。
