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開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇證券與券商的區(qū)別，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
【關(guān)鍵詞】融資融券 定價 風險控制
一、融資融券概論
融資融券又稱證券信用交易,包括券商對投資者的融資、融券和金融機構(gòu)對券商的融資、融券。融資就是借錢買證券,證券公司借款給客戶購買證券,客戶到期償還本息,客戶向證券公司融資買進證券稱為“買空”;融券是借證券來賣,然后以證券歸還,證券公司出借證券給客戶出售,客戶到期返還相同種類和數(shù)量的證券并支付利息,客戶向證券公司融券賣出稱為“賣空”。
融資融券交易與大家熟悉的普通證券交易,主要有以下幾點區(qū)別。
1.暗含做空機制,投資者從事普通證券交易,買入證券時,必須事先有足額資金;賣出證券時,則必須有足額證券。而從事融資融券交易投資者預(yù)測證券價格將要上漲而手頭沒有足夠的資金時,可以向證券公司借入資金買入證券;預(yù)測證券價格將要下跌而手頭沒有證券時,則可以向證券公司借入證券賣出,這意味著股價下跌時也能獲利,改變了單邊市場狀況。
2.具備杠桿效應(yīng),普通的股票交易必須支付全額價格,但融資融券只需交納一定的保證金即可交易。
3.改變了與證券公司之間的關(guān)系,在融資融券制度下,投資者與證券公司不只存在委托買賣關(guān)系,還存在資金或證券的借貸關(guān)系,須將融資買入的證券或者融券賣出的資金交給證券公司作為擔保。
二、融資融券的歷史進程
2006年1月6日,證監(jiān)會《證券公司風險控制指標管理辦法》(征求意見稿)第一次以官方文件形式提出,券商將可以為客戶買賣證券提供融資融券服務(wù)。早在1993、1994年,券商就開始為客戶提供“透支”服務(wù)。在當時機構(gòu)自我約束力和金融監(jiān)管能力不足的背景下,券商違規(guī)融資、挪用資金、重倉莊股,客戶不顧風險借國債之名炒股,眾多券商身陷虧損黑洞。1996年,證監(jiān)會明令禁止融資融券業(yè)務(wù)。
新《證券法》已經(jīng)刪除了對融資融券交易的限制性條款,這為券商融資融券業(yè)務(wù)合法化掃除了法律上的障礙;而近日的《證券公司風險控制指標管理辦法》(征求意見稿)則明確了符合條件的券商可以進行融資融券業(yè)務(wù),并對融資融券規(guī)模與凈資本的比例作了明確規(guī)定。
三、我國引入融資融券交易的積極作用
1.有利于證券市場基本制度的完善。在我國資本市場交易基礎(chǔ)設(shè)施、技術(shù)條件逐步完善的今天,市場只允許作多的單邊機制,必然導(dǎo)致市場機制在運作中處于一種非協(xié)調(diào)非對稱的跛行狀態(tài),經(jīng)常只能通過外部力量的干預(yù)(政府干預(yù))才能恢復(fù)其穩(wěn)定態(tài),缺乏做空機制成為資本市場的重大缺陷。
2.有利于證券業(yè)的規(guī)范經(jīng)營和資產(chǎn)重組。目前我國券商多而小、布局不甚合理,融資融券業(yè)務(wù)為券商拓展業(yè)務(wù)模式提供了新的盈利模式。那些內(nèi)控機制達標、資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)秀的券商將會率先獲得推出該業(yè)務(wù)的資格并迅速吸引客戶,整個經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場將面臨客戶資源的重新整合。
3.有利于我國金融市場結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。引入融資融券交易方式后,整個金融市場結(jié)構(gòu)將會發(fā)生變化:貨幣市場、證券市場、金融機構(gòu)融資市場三個市場有機聯(lián)系與貫通,貨幣市場和資本市場相互對接,資金能夠順暢良性循環(huán),降低銀行和證券行業(yè)系統(tǒng)性風險,提高資金市場的運作效率。
四、我國引入融資融券交易存在的風險分析
1.體制風險。融資融券交易具有創(chuàng)造虛擬供求的功能,并通過銀行信貸融資,擴大銀行的信用規(guī)模,可能出現(xiàn)如下情況:一方面,造成通脹的壓力,虛擬資本的增長比一般信貸引起信用擴張的乘數(shù)效應(yīng)更為復(fù)雜,從而不利于當局對經(jīng)濟的宏觀控制;另一方面,虛擬供求有可能使證券價格嚴重脫離實際價值,形成泡沫。
2.信用風險。信用風險是指交易一方因倒閉或其他原因不能履約而給另一方造成損失的風險。信用風險是金融機構(gòu)在信用交易中必須解決的風險,雖然各國對信用交易都要求交納一定比率的保證金,但仍存在交易對手不能履約的可能性。
3.市場風險。市場風險是由于市場變量變動而帶來的風險。我國股市目前還不夠成熟,股市波動性強,投資者還不夠理性,而且還存在著股價操縱等行為,由于融資融券杠桿化的作用,突然的急速上漲和下跌很可能造成投資者巨大的損失。
五、融資融券的風險管理
1.監(jiān)管層的風險管理
首先,對券商介入融資融券業(yè)務(wù)要設(shè)置嚴格的門檻。券商開展融資融券業(yè)務(wù),既需要與投資者打交通,又少不了與其他金融機構(gòu)打交道,這其中會有利益上的沖突與糾紛,也會放大金融風險,因此,監(jiān)管層必須對其嚴格把關(guān)。
其次,對投資者參與融資融券要設(shè)置適當?shù)拈T檻?？紤]到投資者承擔風險的能力,對投資者設(shè)置門檻是必要的,但這種門檻設(shè)置不能太高,否則融資融券政策就成了方便少數(shù)人特別是機構(gòu)投資者的政策。
最后,適當放寬對投資者融資融券的投資對象或標的,拓寬投資者的選擇空間。
2.券商的風險管理
融資融券將使券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)的內(nèi)容更加豐富,證券交易量增大,券商的傭金收入也會隨之增加,可以說,融資融券業(yè)務(wù)是券商的巨大“利好”,但券商萬不可忽視其中的風險。如果券商是自己進行融資融券交易,那券商是在自營,與一般投資者并無本質(zhì)區(qū)別。不過,券商如果大量通過銀行等金融機構(gòu)負債經(jīng)營的話,一定要注意財務(wù)風險,以免陷于財務(wù)困境而難以自拔。
如果券商是為市場里的投資者提供融資融券,作為債權(quán)人的投資者,券商要做好處理“呆賬壞賬”的準備。為此,券商應(yīng)建立一套完整而有效的風險控制機制,如確定風險管理政策和風險容忍度,評估風險管理的效果。
3.投資者的風險管理
融資融券是一把“雙刃劍”,投資者使用得當,可以贏得更多的投資收益;反之,也會給投資者帶來更大的投資損失,這就要求投資者要有很強的風險意識和較好的控制風險能力。因為在投資過程中想準確把握時機是非常難的。國內(nèi)證券界人士也表示,融券交易雖然意味著可實施做空,但具體操作較難把握,一般不要以不確切的不利消息作為做空的理由。而且投資者在投資過程中很可能碰到陷阱。在做空某只股票時,需要提防這只股票的莊家行為。
參考文獻:
[1]毛建林,羅濤.關(guān)于我國引入融資融券交易機制的現(xiàn)實思考[j].商丘職業(yè)技術(shù)學(xué)院學(xué)報,2006,(4).
關(guān)鍵詞：證券公司；服務(wù)營銷；積分制；品牌營銷
一、現(xiàn)階段證券公司的總體狀況
證券行業(yè)是一個受市場準入限制的金融服務(wù)行業(yè)，經(jīng)紀業(yè)務(wù)在證券公司的業(yè)務(wù)構(gòu)成中占有非常重要的位置，是證券公司的核心業(yè)務(wù)。在全國證券公司的凈收入中，經(jīng)紀業(yè)務(wù)凈收入占總收入的比例約為33%。經(jīng)紀業(yè)務(wù)因其現(xiàn)金流大、收人相對穩(wěn)定、風險較小等特點而受到證券公司青睞。絕大多數(shù)證券公司對經(jīng)紀業(yè)務(wù)都非常重視，而且是不斷加大投入，在市場開發(fā)方式上積極創(chuàng)新，形成了競爭激烈的市場格局。
由于我國證券公司的同質(zhì)化特征，缺乏富有特色的服務(wù)，只能通過打價格戰(zhàn)的方式贏得市場。但單純的價格戰(zhàn)會給券商帶來多大的生存空間呢？我們不難看出，現(xiàn)在的證券公司在營銷理念和策略上都有許多問題，因此，如何向客戶營銷自己，如何向客戶提供極具特色的服務(wù)，如何進行服務(wù)方面的營銷，成為了決定券商未來生存的關(guān)鍵。
證券公司所提供的金融產(chǎn)品具有無形且同質(zhì)性、服務(wù)和產(chǎn)品的統(tǒng)一性及員工與顧客的面對面接觸性，這使得僅僅依靠傳統(tǒng)的組合策略很難取得差異化的競爭優(yōu)勢，需要以服務(wù)營銷中的7ps為基礎(chǔ)，向顧客提供服質(zhì)量高、產(chǎn)品多樣的特色服務(wù)，以滿足廣大客戶多種需求，從而提高顧客的滿意程度，進而給客戶帶來歸屬感、尊貴感、重視度，提高顧客的忠誠度。
二、證券公司突破傳統(tǒng)尋找新的未來的必要性
從以上證券公司現(xiàn)狀來看，證券公司門正面臨著很大的潛在危機。從國際證券業(yè)的發(fā)展走向看，一般證券公司都會經(jīng)歷一個由小型化向大型化、由分散化到全能化逐步發(fā)展壯大的過程。若不及時強大自己，未來必定是被強大的別人吞滅。強大自己，則先從自己的核心業(yè)務(wù)出發(fā)。毋庸置疑，證券公司的核心業(yè)務(wù)即其經(jīng)紀業(yè)務(wù)。
1.經(jīng)紀業(yè)務(wù)的重要性
從收入結(jié)構(gòu)來看，我國的券商的盈利模式存在著高度同質(zhì)化的情形，基本上是由以下幾部分組成：自營收入、經(jīng)紀業(yè)務(wù)手續(xù)費收入、證券承銷收入、利息收入等。而經(jīng)紀業(yè)務(wù)手續(xù)費收入占了證券公司利潤來源的相當大比例，在這個業(yè)務(wù)中，各個證券公司的競爭異常強烈，甚至出現(xiàn)了在證券考試考場外拉人的現(xiàn)象。
2.經(jīng)紀業(yè)務(wù)中的危機
經(jīng)濟業(yè)務(wù)的收入不穩(wěn)定。比如我們了解到國元證券的收入就很不穩(wěn)定，而且受市場走勢的影響收入波動比較強烈，經(jīng)紀業(yè)務(wù)的收入來源主要是顧客買賣股票的手續(xù)費以及開戶費，受股市波動影響很大。
顧客不穩(wěn)定。顧客忠誠度低，沒有歸屬感。中國證券行業(yè)服務(wù)嚴重同質(zhì)化，客戶對證券公司品牌的忠誠度低，券商需要有效衡量客戶價值并持續(xù)跟蹤客戶價值量的變化，提供差異化服務(wù)和提高客戶忠誠度。
有限的資源浪費在了沒有為企業(yè)提供太大價值的顧客身上。據(jù)統(tǒng)計資料表明，證券公司利潤的來源呈現(xiàn)極端的二八分布，即八成的收益來自于二成的核心客戶。但是證券公司對每位顧客的服務(wù)與重視程度都是一樣的，并沒有體現(xiàn)那二成核心客戶的價值。
三、如何轉(zhuǎn)危機為生機
最后我們的重點就落在了如何確定自己的核心客戶并且采取積極的措施讓這部分客戶忠誠于公司。在保證了自己客戶的忠誠度的同時把優(yōu)良的創(chuàng)新的服務(wù)推廣及建立自身區(qū)別于其他證券公司的品牌形象。
1.經(jīng)紀業(yè)務(wù)必須以客戶為中心，為投資者提供綜合性金融服務(wù)
中國證券市場已經(jīng)日益發(fā)展成熟，券商的客戶群有機構(gòu)成已發(fā)生巨大變化，同時證券市場的投資理念亦已變化。而客戶需求方面，多層次性的個性的投資理財產(chǎn)品越來越為客戶所需求。
所以，在經(jīng)濟業(yè)務(wù)中，券商必須從量化轉(zhuǎn)向質(zhì)化，以客戶需求為中心，為投資者提供綜合性金融服務(wù)，收取相關(guān)的服務(wù)費用和中介費用。這樣才能搶占市場先機，穩(wěn)固自身市場地位，進行長遠發(fā)展。
2.服務(wù)需創(chuàng)新有特色
證券業(yè)是屬于服務(wù)性的行業(yè)，服務(wù)質(zhì)量的高低，服務(wù)對客戶需求的符合程度直接關(guān)系到客戶的滿意度，從而影響和決定客戶的忠誠度。如何為客戶提供能最大化滿足其需求的服務(wù)呢？服務(wù)必須創(chuàng)新，并且體現(xiàn)自身價值特色，讓顧客對自身企業(yè)有依賴感和歸屬感。
所以，券商需要設(shè)計有別于其他券商的業(yè)務(wù)流程和服務(wù)體系，從內(nèi)容上制度上來創(chuàng)新。為客戶提供的優(yōu)質(zhì)服務(wù)可體現(xiàn)在以下幾個方面：
一站式服務(wù)：
即在券商的任何一個營業(yè)網(wǎng)點，顧客的任何問題都能得到專業(yè)的解決，不管是通過所在場的員工還是通過其他途徑。并且，需要顧客對自己問題的解決持滿意態(tài)度。
要做到一站式服務(wù)，需要對公司的全體員工進行專業(yè)培訓(xùn)，進行業(yè)務(wù)提煉和營銷知識的推廣傳輸，并且進行有效的管理運作。
差異化服務(wù)：
就是在客戶開發(fā)的過程當中，證券商應(yīng)當向客戶提供依據(jù)不同的資金量來設(shè)計的服務(wù)菜單，交由客戶進行自主的選擇權(quán)，然后根據(jù)客戶的選擇提供相應(yīng)的服務(wù)。
比如，對個人投資者，制定不同的個人理財方案；主動到企業(yè)當中進行調(diào)查研究，對不同企業(yè)依據(jù)其不同的資金規(guī)模和投資理念等特點將股票的交易、新股的認購、國債的回購、可轉(zhuǎn)換債券等證券交易產(chǎn)品進行打包，為他們定制出可行的投資分析報告，然后介紹給客戶，供他們選擇。
人性化服務(wù)：
特別是對那些大戶及機構(gòu)投資者，用面對面的投資理財顧問形式代替網(wǎng)上的在線咨詢，通過直接的交流，以培養(yǎng)客戶的忠誠度，從而減少他們對傭金的過分關(guān)注。
這就要求券商先要依據(jù)公共信息收集到主要的客戶信息，制定詳細的客戶拜訪方案，組織團隊按照不同的客戶類別分別進行上門拜訪和持續(xù)的提供咨詢服務(wù)。
多元化服務(wù)：
就是依據(jù)不同客戶的各自需求，從大量的信息庫中篩選對特定客戶來說最具有價值的重要信息，這是最為有效的信息服務(wù)方法。由于信息量較為龐大，有很多信息其實并沒有真正發(fā)揮它們的價值，這對于客戶而說，只能是無用的垃圾信息。而客戶所感興趣的是對他們投資具有重要參考價值的信息，
因此，如何有效地對行業(yè)信息進行分類、處理，如何向客戶提供具有價值的服務(wù)，就成為了券商發(fā)揮信息優(yōu)勢的關(guān)鍵。（作者單位：浙江工商大學(xué)，浙江杭州，310018；西南財經(jīng)大學(xué)，四川成都 611130）
參考文獻：
[1]韋彩梅.我國大券商盈利模式構(gòu)建探討[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)，2009，(17).
作者：黃愛學(xué) 單位：北方民族大學(xué)法學(xué)院
“了解你的客戶”規(guī)則與“產(chǎn)品適合于客戶”規(guī)則既相互區(qū)別，也相互聯(lián)系，“了解你的客戶”規(guī)則要求證券商調(diào)查客戶情況，而不考慮推介的特性；“產(chǎn)品適合于客戶”規(guī)則要求證券商了解所推薦的證券，而不考慮客戶的經(jīng)濟情況。這種分析實際上也是美國學(xué)者對于當時美國自律組織對上述兩個規(guī)則進行分別規(guī)定的一種概括和總結(jié)。也就是說，當時證券業(yè)界尚缺乏對適合性規(guī)則的統(tǒng)一規(guī)定。美國次貸危機后，美國證監(jiān)會對上述兩個規(guī)則作了一體化的規(guī)定。但是美國證監(jiān)會仍然對上述兩個規(guī)則的具體內(nèi)涵分別進行闡釋。值得指出的是，“了解你的客戶”規(guī)則與“產(chǎn)品適合于客戶”規(guī)則雖然具有不同的內(nèi)涵，但在實踐中是聯(lián)系在一起的。例如，證券商在判斷向投資者推介的某種證券是否適合于投資者的投資目的和投資需求時，需要事前了解和掌握投資者的基本信息，否則無法確定是否適合于投資者。
適合性規(guī)則的訴訟地位
在一些情況下還包括疏忽，即行為極為不合理，明顯偏離了普通義務(wù)標準。盡管某些風險不必告知，但這種風險必須是顯而易見的，一個理性的人都能意識到。適合性規(guī)則作為美國證券業(yè)界的行為準則，盡管在推介證券時證券商違反適合性規(guī)則的責任受到限制，但證券商在私人訴訟中因違反適合性規(guī)則而產(chǎn)生的損害賠償責任日益受到業(yè)界的密切關(guān)注。折扣商一直游說主張在未向客戶推薦證券時免于承擔法律責任。而綜合性證券商也同樣對未推薦股票時承擔責任懷有敵視態(tài)度。盡管法庭實際上也否定因違反適合性規(guī)則而產(chǎn)生的訴訟，但多傾向于投資者依照聯(lián)邦法和州法的反欺詐規(guī)定、信義義務(wù)和疏忽理論來追究證券商的責任。事實上，適合性規(guī)則作為責任依據(jù)的情形也在增加。即使明顯不利于證券業(yè)，但其本身作出的一些仲裁裁決認定折扣商在未推介證券時也對客戶損失承擔賠償責任，其依據(jù)就是適合性規(guī)則。盡管推介是作為責任的前提條件，不過普遍的看法是由業(yè)界控制的仲裁對投資者的賠償要求持有偏見。在司法實踐中，違反自律組織的適合性規(guī)則不構(gòu)成訴訟的原因通常得到法庭的支持。在ColonialRealty公司案件中，法庭認定，要求其成員執(zhí)行公平、公正交易原則的自律組織規(guī)則不構(gòu)成訴訟原因。在Buttrey案件，盡管法庭認定具有保護公眾投資者的405規(guī)則可以成為訴因，但同時也提出：“我們并不認為聲稱違反405規(guī)則本身就是可訴的?！狈ㄍミM而指出，該案件所指事實構(gòu)成欺詐，因而可以提起損害賠償訴訟。在Utah State大學(xué)案例中，猶他州大學(xué)根據(jù)證券交易商協(xié)會、紐約證券交易所及美國股票交易規(guī)則提訟。其基本理由和主張包括：（1）對猶他州大學(xué)資產(chǎn)而言，過于投機并無適當?shù)氖杖胗涗?；?）購買量過大；（3）成交量?。唬?）購買的股票屬于越權(quán)行為。法庭認為證券商的行為不構(gòu)成欺詐。法庭認為，猶他州所聲稱的事實均不構(gòu)成欺詐，而其自身的越權(quán)行為并不能視為經(jīng)紀商的過錯。因而駁回了訴訟請求。盡管如此，適合性規(guī)則也與欺詐案件有密切聯(lián)系。在Cash案件中，原告聲稱證券商沒有遵守證券交易商協(xié)會規(guī)定的適合性規(guī)則。法庭認為，盡管這種違反規(guī)則的行為可能并不構(gòu)成責任基礎(chǔ)，但在反欺詐訴訟中與確定證券商對客戶的義務(wù)密切相關(guān)。其他的一些法院盡管不愿認定違反適合性規(guī)則的行為構(gòu)成訴因，但也認定其證據(jù)作用。在Kirkland案件中，法庭認定：（1）證券法6（b）和15A（b）（6）的規(guī)定沒有明確的法律意圖構(gòu)成訴因；（2）證券交易商協(xié)會的公平行為規(guī)則和紐約證券交易所的405規(guī)則不構(gòu)成訴因；（3）公共政策對私權(quán)救濟有不利影響，證券交易商協(xié)會應(yīng)被限制制定保護投資者的規(guī)則。但法庭也補充道，這些規(guī)則的違反可以檢測證券欺詐訴訟。同樣，在Miley案中，法庭不認為紐約證交所、證券交易商協(xié)會的規(guī)則構(gòu)成訴訟，僅要求陪審團在確定Miley賬戶是否存在過度交易時將違反規(guī)則的行為作為系列因素之一加以考慮。法庭認為，上述規(guī)定是評價投資者的賬戶的操作是過度還是合理的很好的方法。法庭裁決稱，采納上述有關(guān)規(guī)則作為證據(jù)是恰當?shù)?，因為這些規(guī)則反映了證券商的行為標準。總體而言，適合性規(guī)則作為反欺詐術(shù)語是不明確的。這是因為該規(guī)則以客戶為基礎(chǔ)，而這些基礎(chǔ)必然會發(fā)生變化。故意和信義義務(wù)都是關(guān)鍵要素：（1）信義義務(wù)要素。證券商是否負有信義義務(wù)是一個事實問題。在Avern Trust案件中，法庭認為欺詐問題和信義關(guān)系的違反代表事實問題和陪審團決定的可信度問題，因而法庭判決支持了證券商。這是因為證據(jù)表明投資者的行為與他所聲稱的對金融的無知和信任信賴不相符。投資者提供的賬單顯示他對投資有濃厚的興趣并了解投資的性質(zhì)。投資者也了解證券商作為承銷商的身份；（2）故意要素。依據(jù)10（b）和10b－5提訟須具備故意要求。在Clark案件中，法庭認為明知推薦的證券不適合于投資者構(gòu)成10（b）項下的訴訟原因。單純的疏忽大意并不足以構(gòu)成故意。需要指出的是，根據(jù)證券法的規(guī)定，信義義務(wù)違反并不一定等于一定構(gòu)成欺詐。在Shamsi案件中，法庭否決了投資者所聲稱的未授權(quán)交易和不適合投資構(gòu)成欺詐的主張。法庭認為，盡管證券商違反投資者的指令和最佳利益規(guī)則的行為可能構(gòu)成信義義務(wù)的違反，但該行為并不構(gòu)成10（b）和10b－5規(guī)則下的欺詐。但是，在Brown案件中，第二巡回法庭認為違反適合性規(guī)則的訴訟構(gòu)成10b－5規(guī)則下的訴訟，不過原告須主張被告有實質(zhì)性不實陳述或遺漏，而且被告有證券買賣的欺詐或欺騙故意。原告還須證明：（1）證券買賣不適合投資者的需求；（2）被告知道或應(yīng)當知道證券不適合投資者；（3）被告向投資者推介或銷售了證券；（4）被告的實質(zhì)性或重大性虛假陳述與證券的適合性有關(guān)；（5）原告對被告的欺詐行為合理信賴。另外，依據(jù)自律組織規(guī)則，一些法庭將違反適合性規(guī)則的訴訟作為陳述遺漏案件或欺詐行為案件，或者是作為虛假陳述和未披露重大事實，即證券商遺漏了對投資者適合性告知。投資者要證券商欺詐性地為其賬戶購買了非適合性證券，須證明：（1）存在推薦行為，或者為其完全授權(quán)賬戶購買的證券并不符合投資者的目標；（2）存在故意欺詐或完全忽略了投資者的利益；（3）對賬戶存在控制［7］586。例如，在Leone案件中，58歲的原告Leone女士是一名電傳操作員，獨居，并贍養(yǎng)其父，因而希望有一個安全的收益。原告將其積蓄41萬3千美元委托給經(jīng)紀商。該經(jīng)紀商承諾，原告在5年內(nèi)能夠成為一個百萬富翁，并可以每年享受3萬美元的免稅。該經(jīng)紀商勸說原告投資于商品期貨、期權(quán)。然而，原告的期望落空。5個月后，原告賬戶減少到24萬美元。2年以后，僅剩6萬美元。法庭認為，原告的成立，并認定經(jīng)紀商推介的證券不適合于客戶。由上述分析可知，雖然美國證券業(yè)界對于違反適合性規(guī)則承擔法律責任持抵制態(tài)度，而且司法機關(guān)也對適合性規(guī)則的訴訟地位存在不同的認識，但在司法實踐中證券商違反適合性規(guī)則也可能成為訴訟的原因。具體而言，違反適合性規(guī)則的訴訟可以區(qū)分為兩種情況：第一，構(gòu)成證券欺詐。由于證券商對投資者構(gòu)成欺詐須符合證券法的規(guī)定，因此證券商違反適合性規(guī)則只是其中的一個要素。這主要是因為適合性規(guī)則是一種自律規(guī)則，沒有成為聯(lián)邦法律上的義務(wù)，因而其效力受到減損。當然，如果州法有明確的規(guī)定，則投資者可以依據(jù)州法提訟；第二，證券商的法律責任。如果構(gòu)成證券欺詐，那么證券商違反適合性規(guī)則造成投資者損失就應(yīng)承擔損害賠償責任。需要指出的是，美國的一些州法甚至規(guī)定欺詐交易可以適用懲罰性賠償。例如，南達科他州對于懲罰性賠償就有明確的規(guī)定，而且也得到司法機關(guān)的支持。但是一些州法對于懲罰性賠償持否定態(tài)度。例如，在紐約州立法中，法庭和仲裁員被禁止裁定多重賠償。
立法啟示
從上述分析可知，美國證券交易適合性規(guī)則是一個隨著證券市場的不斷發(fā)展而逐步得到完善的交易制度。其目的在于約束和限制證券商的業(yè)務(wù)行為，對于減少交易風險和保護投資者具有現(xiàn)實意義。在證券交易中，證券商與一般的投資者之間事實上處于一種極為不平衡、不對等的交易關(guān)系之中。證券商所具有的專業(yè)知識、人才資源、投資能力、市場信息等優(yōu)勢是一般投資者所無法企及的。而且證券商與投資者之間存在著利益沖突。綜合證券商的利益沖突主要有兩個方面的原因：一是產(chǎn)生于經(jīng)紀業(yè)的補償手段即傭金收入。證券商為客戶提供投資建議或運用自己的能力為客戶進行交易。證券商具有內(nèi)在的動力鼓勵客戶頻繁交易。這是因為就此可以獲得更多的傭金。證券商傭金最大化符合自身利益目標，從而就與客戶追求投資收入最大化形成了利益沖突。而且傭金收入還受到證券商所推薦的特定證券的影響。在證券價格低、風險高情況下的傭金收入明顯高于推介、銷售價格高、更安全的證券所帶來的收入。由此，證券商為追求傭金收入最大化就有可能推薦交易頻繁、風險高的證券，而忽視客戶的最佳利益，傭金收入帶來了證券商與客戶利益的不一致；二是證券商業(yè)務(wù)的擴展。隨著市場競爭的加劇，一些證券公司向綜合性發(fā)展，即通過從事多種業(yè)務(wù)，提高競爭優(yōu)勢。另外，證券市場也是一個高風險市場。為了保護弱勢的投資群體，建立良好的交易環(huán)境，證券商在投資服務(wù)中就須對投資者負擔相應(yīng)的法律義務(wù)。這種義務(wù)與證券商所處的優(yōu)勢地位和提供的投資服務(wù)的性質(zhì)是對應(yīng)的。適合性規(guī)則是公平正義、誠實信用等基本價值理念的具體化、明確化、客觀化的行為標準，有利于實現(xiàn)法律評價的確定性和可預(yù)期性，從而為交易雙方提供明確的行為指引和判斷基準。從比較法而言，規(guī)范證券機構(gòu)等金融機構(gòu)的業(yè)務(wù)行為已經(jīng)成為國際性立法趨勢。例如，歐盟先后頒布的《投資服務(wù)指令》和《金融工具市場指令》、日本2006年頒布的《金融商品交易法》、韓國2007年頒布的《金融投資服務(wù)及資本市場法》等都對于適合性規(guī)則作了明確具體的規(guī)定。2007年11月，為配合《金融工具市場指令》的實施，英國金融監(jiān)管局制定的新的業(yè)務(wù)行為規(guī)則（COBS）取代了原來的行為規(guī)則（COB）。另外，作為國際證券業(yè)自律組織的國際證監(jiān)會也頒布了一些自律規(guī)則，如國際證監(jiān)會技術(shù)委員會先后了《國際商業(yè)行為準則》和《顧客資產(chǎn)保護》報告等。這些國家的立法與美國法相區(qū)別的是，美國法上的適合性規(guī)則主要是自律規(guī)則，而且適用范圍僅限于證券市場，不適用于期貨市場。我國立法上雖然也對適合性規(guī)則作了相應(yīng)的規(guī)定，但存在的問題主要有：第一，立法分散。如國務(wù)院的《證券公司監(jiān)督管理條例》、中國證監(jiān)會的《創(chuàng)業(yè)板市場投資者適當性管理實施辦法》和《關(guān)于建立股指期貨投資者適當性制度的規(guī)定》、中國銀監(jiān)會的《金融機構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，等等；第二，立法層級低。除了《證券公司監(jiān)督管理條例》屬于行政法規(guī)外，其余都是監(jiān)管機構(gòu)的一些規(guī)定；第三，標準不統(tǒng)一。缺乏一個規(guī)則的協(xié)調(diào)機制，而且沒有測試要素和判斷標準的具體統(tǒng)一規(guī)定；第四，含義不明確。各個部門的規(guī)定各自表述，內(nèi)容不協(xié)調(diào)；第五，法律地位不明確。即違反適合性規(guī)則是否承擔民事責任沒有明確規(guī)定。在實踐中，我國場外衍生性金融商品交易中存在較為嚴重的問題，如大量的商業(yè)銀行甚至是外國銀行向我國境內(nèi)的客戶銷售與衍生產(chǎn)品掛鉤的理財產(chǎn)品，導(dǎo)致這些投資者遭受巨大損失。事實上，面對日益繁復(fù)的業(yè)務(wù)創(chuàng)新和產(chǎn)品創(chuàng)新，單純依賴信息披露來保護投資者利益，已經(jīng)不夠充分，因為投資者越來越難以對金融商品的復(fù)雜結(jié)構(gòu)及其潛在的風險進行識別和判斷。美國次貸危機表明，健全的適合性規(guī)則及其嚴格執(zhí)行對于保護投資者的合法權(quán)益和維護正常的交易秩序具有重要的意義。因此，我國應(yīng)加快制定詳細的適合性規(guī)則制度。借鑒國際立法經(jīng)驗，我國的證券、期貨等金融商品交易適合性規(guī)則應(yīng)上升為國家法律層次，并在適用標準上進行協(xié)調(diào)，以改變目前部門立法的不足。在具體制度構(gòu)建方面應(yīng)包括四個方面的內(nèi)容：第一，“了解客戶”規(guī)則。證券公司、期貨公司、商業(yè)銀行等金融商品交易業(yè)者向投資者推介、銷售金融商品或提供其他投資服務(wù)時最基本的義務(wù)就是了解客戶的基本情況，主要包括經(jīng)濟地位、投資目標、投資經(jīng)驗、金融知識、判斷能力等；第二，“適合客戶”規(guī)則。簡而言之，就是金融商品交易機構(gòu)推介、銷售的金融商品或提供的投資服務(wù)應(yīng)適合于客戶的投資目標、經(jīng)濟狀況、知識經(jīng)驗等?；蛘哒f，金融商品交易機構(gòu)推介、銷售的金融商品或投資服務(wù)應(yīng)有合理的根據(jù)。金融商品的種類、風險狀況、流動性、價格等應(yīng)建立在合理的基礎(chǔ)之上。為此，金融商品交易機構(gòu)不得勸誘或再次勸誘，不得提供武斷性建議，不得提供特殊利益或者進行擔保，等等。在權(quán)重體系中，投資目的、知識經(jīng)驗和市場風險等因素應(yīng)超越“資金狀況”這一單純的因素；第三，“分類管理”規(guī)則。在證券市場、期貨市場和場外市場將投資者分為一般投資者、專業(yè)投資者和合格對手方，分別適用不同的交易行為規(guī)則。除此之外，還應(yīng)對一般投資者進行量化分析，即再次進行分類，考慮的因素包括交易頻率、經(jīng)濟實力的大小、金融知識情況等。對散戶投資者應(yīng)進行適合性測試，否則不得推介、銷售。另外，非成熟的機構(gòu)投資者也可以申請進行適合性測試；第四，民事責任規(guī)則。金融商品交易機構(gòu)違反該規(guī)則造成投資者財產(chǎn)損失應(yīng)承擔賠償責任，這不僅在美國司法實踐中得到說明，而且作為大陸法系國家的日本和韓國也分別在《金融商品銷售法》和《金融投資服務(wù)及資本市場法》中作出明確規(guī)定。我國立法應(yīng)明確適合性規(guī)則的法律地位。
通過并購有潛力的價值低估企業(yè)，經(jīng)過重組后撈取令人咋舌的豐厚利潤，專于股權(quán)投資的KKR公司是華爾街的一個傳奇。在中國的資本市場，有志于成為中國KKR的大有人在。
9月11日，中信證券股份有限公司（下稱中信證券）公告稱，此前一天，其收到證監(jiān)會復(fù)函，獲得直投業(yè)務(wù)試點資格。另一知名投行中金公司也已獲批該項業(yè)務(wù)。
各家券商之間上演的直接投資（下稱直投）業(yè)務(wù)試點名額之爭，終于告一段落，國內(nèi)排名居前的兩大券商獲得首批試點資格。這預(yù)示著，已經(jīng)關(guān)閉6年的國內(nèi)券商直投閘門再次開啟。
另外，其他大型券商如國泰君安、申銀萬國、國金證券、東方證券、國信證券、招商證券、華泰證券等，早在幾年前便開始備戰(zhàn)直投業(yè)務(wù)，其中多數(shù)券商已向管理層遞交了直投業(yè)務(wù)申請。
所謂券商直投就是股權(quán)投資，投資那些券商認為優(yōu)良的非上市公司的股權(quán)，以期獲得將來上市以后的投資收益，或者是轉(zhuǎn)讓股權(quán)獲得的投資收益。
“券商直投時機已成熟。”中央財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院教授韓復(fù)齡說，券商在承銷業(yè)務(wù)中發(fā)掘了有潛力的企業(yè)和項目，以前受政策限制，券商只能在“有錢人”（投資者）和企業(yè)項目之間牽線搭橋，現(xiàn)在他們不僅可以幫助企業(yè)完善治理、提升管理水平、并購重組等，還可以直接對其注資，進行全方位地包裝了。
韓復(fù)齡在接受《經(jīng)濟》采訪時認為，從去年開始的大牛市行情讓中信證券、中金公司這樣的投行業(yè)務(wù)比重大的券商賺了個盆滿缽滿，拿出部分利潤開展直投業(yè)務(wù)有利于多元化經(jīng)營，而且未來直投業(yè)務(wù)高額的回報將進一步拉大與中小券商的距離。
天相投資分析師石磊認為，直投的開閘為中信證券、中金公司等投行業(yè)務(wù)比較強的券商打開了一個新的盈利渠道。他對《經(jīng)濟》表示，國內(nèi)并購重組越來越多，券商充當財務(wù)顧問、承銷商等角色付出的精力和成本并不比直投少，做直投后有利于進一步挖掘公司價值，對更多的并購起到促進作用?！澳阕屛叶嗔艘粋€盈利渠道，我的投入會更大，更有利于并購重組?！?/p>
從去年開始，國內(nèi)資本市場獲得空前發(fā)展，股市一改5年多的漫漫熊市，2006年上證指數(shù)增長了130%，截至今年9月底已漲至5500多點，又增長了一倍。期間，不僅公開上市的公司股價節(jié)節(jié)走高，非上市公司的私人股權(quán)投資的收益更是誘人。
此前，由于政策限制，國內(nèi)券商被排除在股權(quán)投資之外。但從國際化大證券公司情況看，新型的買方業(yè)務(wù)仍然是未來發(fā)展的方向，而直接投資業(yè)務(wù)是新型買方業(yè)務(wù)的重中之重。25年來，美國證券業(yè)的買方業(yè)務(wù)比重由37%提高到了73%。以高盛為例，2006年直接投資業(yè)務(wù)凈收入高達28.2億美元，對公司凈收益的貢獻率達到15.4%，在自營投資中的比例高達77%。
中信證券人士表示，公司定位于買方業(yè)務(wù)實際上是對于公司賣方業(yè)務(wù)的延伸。中信的優(yōu)勢是承銷等業(yè)務(wù)積累了大量優(yōu)勢客戶，加上強大的研發(fā)力量和品牌優(yōu)勢。
前車之鑒
在券商直投業(yè)務(wù)上，這次試點政策層采取了謹慎態(tài)度。據(jù)了解，盡管沒有具體名額限制，但總體規(guī)模上會控制，目的就是防止“直投悲劇”重演。
“當年很多大券商都陷入直投漩渦出不來?！北贝蠼鹑谂c證券研究中心主任曹鳳岐對《經(jīng)濟》表示，券商直投要防止一哄而上，有實力的大券商可以試點，但如果中小券商也去做，問題就就大了?！八麄冞B投行業(yè)務(wù)都很少，缺乏發(fā)掘和研究公司的能力，怎么能做直投？”
上個世紀90年代初，一些券商通過各種方式進入實業(yè)投資領(lǐng)域，典型事例是南方證券曾一度掌握海南省某縣的大半地皮。但后來由于券商投資形成的不良資產(chǎn)數(shù)額太大，被有關(guān)部門清理整頓，并對證券公司投資方向作出了嚴格限定。2000年前后大鵬證券等部分券商曾成立創(chuàng)司，但創(chuàng)業(yè)板在當時未能成立，令這些券商投資血本無歸，損失慘重。
為此，2001年4月證監(jiān)會即要求停止直接投資并進行清理。在經(jīng)歷了券商生死輪回的五年之后，2006年2月，國務(wù)院頒布《關(guān)于實施〈國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要(2006-2020年)〉若干配套政策的通知》，明確指出允許證券公司在符合法律法規(guī)和有關(guān)監(jiān)管規(guī)定的前提下，開展創(chuàng)業(yè)風險投資業(yè)務(wù)。
今年9月初，由證監(jiān)會主導(dǎo)的歷時三年的券商綜合治理結(jié)束，目前104家正常經(jīng)營的證券公司各項風險控制指標均已達到規(guī)定標準。
為開展直投業(yè)務(wù)，中信證券已出資8.31億元人民幣，設(shè)立全資專業(yè)子公司金時投資有限公司，開展直接投資業(yè)務(wù)。金時投資的業(yè)務(wù)范圍限定為股權(quán)投資，以自有資金開展直接投資業(yè)務(wù)。
今年初，中信證券與美國國際保險集團（AIG）的最大股東格林伯格攜手，嘗試設(shè)立合資公司，開展股權(quán)直接投資業(yè)務(wù)。中信證券曾公告，表示將與格林伯格一手創(chuàng)辦的勝達國際集團（SICO）合資開展股權(quán)直接投資業(yè)務(wù)，主要投資于境內(nèi)擬上市公司的股權(quán)。雙方合資的承諾資金額不超過10億元人民幣，出資比例各為50％。不過，該合資項目至今未見進展。
業(yè)內(nèi)人士分析，從合資轉(zhuǎn)為全資子公司模式，一定程度上反映了政策層面對直投風險的謹慎態(tài)度。
天相投資的石磊認為，從法律上講，子公司模式有利于降低直投風險，“由法律實體獨立運作可以有效隔離風險，畢竟券商這么多風險業(yè)務(wù)放在一起風險很大?！?/p>
直投最大的風險來自內(nèi)部。韓復(fù)齡認為，直投最大的風險是項目的選擇，“選項目、評價項目和投資金等幾塊要分開，不能一撥人一筷子插到底，要建立防火墻，嚴格內(nèi)控機制?！?/p>
生力軍
目前，包括中信證券、中金公司在內(nèi)的券商普遍存在盈利模式單一，支撐其利潤的主要是經(jīng)紀業(yè)務(wù)和投行業(yè)務(wù)等，盈利主要依靠股市上漲行情，直投業(yè)務(wù)有利于改變這種“靠天吃飯”的現(xiàn)狀，在創(chuàng)新上大施拳腳，最終邁向多元化的綜合經(jīng)營。
不過，作為股權(quán)投資市場中的一支新軍，券商還要面對諸多困難和挑戰(zhàn)。國外成熟的券商像高盛的資產(chǎn)規(guī)模達3000多億美元，而美林證券總資產(chǎn)更是高達上萬億美元，而截至2006年末，中信證券的總資產(chǎn)僅為600多億人民幣。曹鳳岐認為，這種資產(chǎn)規(guī)模差距一時還難以改變，“人家可以在全球范圍內(nèi)調(diào)資金，我們哪行?！?/p>
天相投資的石磊認為，融資渠道是個大問題，現(xiàn)在是以自有資金進行投資，“它能否去負債放大自己的收益呢？如果能的話，一旦投資失敗，這種杠桿投資監(jiān)管層面又該如何應(yīng)對呢？”
盡管大券商在投行業(yè)務(wù)中積累了大量客戶和經(jīng)驗，但跟直投業(yè)務(wù)還是有本質(zhì)的區(qū)別。韓復(fù)齡認為，國內(nèi)券商缺乏成功的直投經(jīng)驗，直投人才更是缺乏。
目前，券商們的另一場大戰(zhàn)――直投人才搶奪已拉開帷幕。券商投行部門本來人手就不充裕，如專門抽調(diào)人員至直投團隊，可能使得兩個業(yè)務(wù)均受到影響。因此，投行人士已成為券商們挖墻腳的對象，北京一投行的負責人得到承諾的薪水比他自己現(xiàn)有的漲了一倍以上。
關(guān)鍵詞：證券經(jīng)紀業(yè)務(wù) 經(jīng)紀人
在我國證券市場發(fā)展初期，證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)的暴利引發(fā)了激烈的競爭。這種競爭一方面加快了這一新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，同時也帶來了券商發(fā)展的不確定性，甚至生存危機。據(jù)深圳證券交易所會員部統(tǒng)計，2002年128家會員平均虧損1534萬元。形成券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)這種慘烈狀況的原因，除了市場周期的影響外，筆者認為還有更深層次的原因，其中主要的原因就是業(yè)內(nèi)外的惡性競爭。因此，分析我國證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)競爭的形成機制和后果，對我國證券市場的健康有序發(fā)展有十分重要的作用。
證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)陷入困境的根源剖析
惡性競爭
券商間競爭的狀況與動因價格大戰(zhàn)。券商之間的價格大戰(zhàn)是競爭的主要形式。在2002年5月1日實行浮動傭金制之前，我國證券交易傭金管理制度是固定傭金制。所有券商都十分重視核心價值客戶，認定這20%的客戶為他們創(chuàng)造了80%的交易量。由于各券商提供的服務(wù)沒有較大的區(qū)別，除了通道服務(wù)外，都是通用信息傳遞，咨詢無特色。因此，最有效的手段就是手續(xù)費打折。因有價格管制的存在，傭金的總體水平還是穩(wěn)定在券商的保本點之上。浮動傭金制的出臺，對價格大戰(zhàn)起到了推波助瀾的作用。有的中小券商希望以此為契機，搶占市場占有率，于是出現(xiàn)了 “零傭金”口號，價格大戰(zhàn)進入了白熱化階段。免費午餐。為了留住客戶，各營業(yè)部提供了不同程度的以免費午餐為主的一系列生活服務(wù)，這筆開支在暴利時代或行情火爆的時期，對營業(yè)部來說是一筆小數(shù)，但到了行情清淡時期，占到了營業(yè)部經(jīng)營費用的5%~10%，是營業(yè)部的沉重負擔。裝修攀比。以豪華裝修為主的硬件比拼成為不少營業(yè)部打出的星級服務(wù)旗號，一般營業(yè)部都有500萬元左右的固定資產(chǎn)和遞延資產(chǎn)，每年的攤銷壓力非常大，占到營業(yè)費用的20%左右，加上每月的房租水電費等剛性成本，行情低迷時，自然要虧本。政策法規(guī)上走鋼絲。有關(guān)法規(guī)明確規(guī)定營業(yè)部不準為客戶提供融資服務(wù)，不準自行受理客戶資產(chǎn)托管業(yè)務(wù)。但還是有不少營業(yè)部鋌而走險，通過三方協(xié)議的形式變通進行。
導(dǎo)致競爭不斷升級的原因有：券商無系統(tǒng)和明晰的市場競爭目標，利潤不是公司唯一的經(jīng)濟目標，不能在利潤平衡點達成妥協(xié)。券商往往是利潤和市場占有率兩項指標都要，時而重視前者，時而重視后者。企業(yè)數(shù)量過多。全國130多家券商都想分切已經(jīng)飽和的大蛋糕，但第一名市場占有率不超過10%，前30名市場占有率之和不超過30%，在市場占有率上并沒有形成壟斷地位。大券商有資本和管理資產(chǎn)規(guī)模的優(yōu)勢，但在品牌認同度上沒有優(yōu)勢，提供的咨詢服務(wù)也無本質(zhì)上的區(qū)別，因此，過多的競爭者在同一市場上，競爭無法達成妥協(xié)?？蛻舻男枨笸恍蕴珡姟？蛻舻耐顿Y主要不依賴于券商的個別研究產(chǎn)品，而是對消息和政策的把握。券商用品牌競爭代替價格競爭的難度很大。
產(chǎn)業(yè)選擇
一個新興產(chǎn)業(yè)誕生后，許多進入者便開始尋求自己的生存空間和市場地位或市場影響力，便開始了彼此之間的自由競爭。產(chǎn)業(yè)發(fā)展選中競爭者（選中者）還有下列原則：其一，成本越低退出越晚；其二，效率越高被選中的可能性越大。因此，優(yōu)秀的企業(yè)、優(yōu)秀的券商應(yīng)該留下來。那么，在產(chǎn)業(yè)的自由競爭中能確保優(yōu)秀的企業(yè)都會永遠被選中嗎？
在現(xiàn)實生活中，不乏那些有創(chuàng)新精神、效率高、為廣大客戶所喜歡的企業(yè)，但很多都消失了，而那些保守、低效率、高成本的企業(yè)卻因種種原因生存下來了。
因此，沒有節(jié)制的惡性競爭對產(chǎn)業(yè)的發(fā)展是有害的，過度競爭就會使券商沒有實力來進行創(chuàng)新。過度競爭還可能誘使券商在政策法規(guī)上進行博弈。因而競爭需要管理部門和競爭參與者共同修訂規(guī)則，以求得行業(yè)的健康穩(wěn)定發(fā)展。
壁壘保護
在我國證券經(jīng)紀業(yè)發(fā)展的初期確實存在暴利，使暴利消失的力量除了業(yè)內(nèi)的經(jīng)營者之間的競爭外，還有行業(yè)之間的資本及經(jīng)營者轉(zhuǎn)移，研究經(jīng)紀行業(yè)的健康發(fā)展還必須研究行業(yè)之間的相互影響。暴利或超額利潤的存在主要是因為對于新的進入者有門檻和壁壘存在。根據(jù)經(jīng)濟學(xué)的貝恩定義：在某些行業(yè)，必然存在某種類型的進入限制，使得其他企業(yè)不能利用有利的市場狀況，結(jié)果是系統(tǒng)性的利潤大于其他行業(yè)，進入壁壘是企業(yè)獲得超正常利潤，不受進入威脅的因素。現(xiàn)階段我國證券經(jīng)紀業(yè)進入的門檻還相當高，這也是當前許多券商處境艱難、但還能生存的原因。
暴利消失
隨著我國經(jīng)濟體制與政治體制改革的深入，證券業(yè)市場化進程的加快，以及對外開放步伐的加快，這種壁壘也在慢慢冰釋，社會環(huán)境又在從另一個方面對證券經(jīng)紀業(yè)的超常利潤進行侵蝕。
這種超常利潤的消失過程規(guī)律，在西方經(jīng)濟學(xué)中稱之為租金耗散假說，許可證制度使先入者或在位者獲得了一種租金，競爭使得租金趨于零。馬克思的經(jīng)濟理論把這一過程描述為產(chǎn)業(yè)利潤的平均化過程。資本的屬性是追逐利潤，行業(yè)間的資本轉(zhuǎn)移會使利潤在行業(yè)間趨于平均化，即社會資本得到水平大體相同的利潤。行業(yè)間的不同資本或資本代表人進行反復(fù)的較量，最后或合作或替代，分享了這些超額利潤。
因此，業(yè)外的資本和其他市場參與者通過不同的途徑參與證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)的競爭，必將使該行業(yè)的利潤水平降至行業(yè)平均水平。因此，傳統(tǒng)的券商必須尋找新的利潤空間和贏利模式。
證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)發(fā)展的整體趨勢
面對市場化、規(guī)范化和國際化所帶來的沖擊，券商的高利潤時代已成為歷史，取而代之的是市場化轉(zhuǎn)型和更加激烈的專業(yè)化競爭，目前的同質(zhì)性金融服務(wù)與粗放式的經(jīng)營模式將會發(fā)生重大變化。
經(jīng)紀業(yè)務(wù)的競爭模式由價格競爭向服務(wù)競爭過渡
隨著買方市場的形成和客戶需求趨于個性化、復(fù)雜化，證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)將經(jīng)歷從價格競爭到產(chǎn)品競爭再到服務(wù)競爭的變遷。在服務(wù)競爭階段，營銷和服務(wù)成為核心競爭要素，各主要券商在前期積累的客戶服務(wù)經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，紛紛建立起健全的客戶服務(wù)體系和客戶管理機制，從而為主要客戶提供系統(tǒng)完善的服務(wù)。
營業(yè)部由交易通道向金融超市轉(zhuǎn)型 傭金市場化及進入壁壘不斷降低給傳統(tǒng)的營業(yè)部模式帶來嚴重挑戰(zhàn)，營業(yè)部作為交易通道的價值迅速下降，而客戶對交易的安全、便捷性及服務(wù)的個性化、專業(yè)化要求卻不斷增加。這就要求營業(yè)部由傳統(tǒng)的通道提供者轉(zhuǎn)變?yōu)榭蛻糍Y源開發(fā)和服務(wù)中心，為投資者提供綜合性、個性化和專業(yè)化的服務(wù)。同時，營業(yè)部的存在模式也將發(fā)生轉(zhuǎn)變，由中心營業(yè)部、證券服務(wù)部、技術(shù)服務(wù)站、網(wǎng)上交易服務(wù)站等服務(wù)網(wǎng)點組成的虛實結(jié)合、層次多樣、布局合理的立體營銷網(wǎng)絡(luò)組織將取代單純的營業(yè)部模式，成為經(jīng)紀業(yè)務(wù)營業(yè)機構(gòu)的主要形態(tài)。
以證券經(jīng)紀人制度為核心的營銷組織模式日益成熟 證券經(jīng)紀人負責市場開發(fā)和客戶維護，是證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)與客戶接觸的第一線人員。市場競爭的日趨激烈要求券商在經(jīng)紀業(yè)務(wù)中必須注重客戶資源開發(fā)和維護，這就使得證券經(jīng)紀人的地位日趨重要。西方券商借鑒了保險人制度的成功之處，普遍建立了相當完善的經(jīng)紀人制度，通過經(jīng)紀人為客戶提供財務(wù)計劃書、為客戶投資交易各種金融工具提供便利、提供及時的金融信息資訊、根據(jù)客戶的風險偏好提供投資組合等高質(zhì)量的經(jīng)紀服務(wù)。隨著我國券商在經(jīng)紀人管理機制、考核制度和激勵機制方面的探索日益成熟和深入，證券經(jīng)紀人在券商今后的經(jīng)紀業(yè)務(wù)中將會逐步承擔現(xiàn)有證券營業(yè)網(wǎng)點的職能，并發(fā)揮日益重要的作用和影響。
客戶關(guān)系管理將成為客戶服務(wù)的重要手段 客戶關(guān)系管理就是在理解不同客戶、不同需求的情況下為客戶提供個性化的服務(wù)，它是通過優(yōu)化的管理方法對客戶進行系統(tǒng)化的研究，通過識別有價值的客戶、客戶挖掘、研究和培育，改進客戶服務(wù)水平、提高客戶的價值和忠誠度，同時達到縮減成本、尋找新的市場和渠道、為企業(yè)帶來更多利潤的目的。為使對客戶的管理逐步邁向規(guī)范化、信息化和智能化，很多券商正在努力開發(fā)和建設(shè)自己的客戶關(guān)系管理系統(tǒng)，以期提升客戶服務(wù)能力。
管理模式由粗放型向集約型轉(zhuǎn)變
利潤平均化凸現(xiàn)了科學(xué)管理的重要性，在經(jīng)歷過價格戰(zhàn)的陣痛之后，我國券商開始重新審視自身的管理模式，并通過流程重整、技術(shù)革新實現(xiàn)低成本擴張。
實施以客戶為中心的業(yè)務(wù)流程重組 與經(jīng)紀業(yè)務(wù)職能轉(zhuǎn)型相適應(yīng)，經(jīng)紀業(yè)務(wù)的管理模式開始轉(zhuǎn)型，對傳統(tǒng)經(jīng)紀業(yè)務(wù)實施流程再造，實施以客戶、市場為導(dǎo)向的流程管理將是證券經(jīng)紀商的又一發(fā)展趨勢。具體而言，業(yè)務(wù)流程的重組包括客戶資源開發(fā)流程、客戶維護和管理流程、產(chǎn)品供應(yīng)流程等內(nèi)容?？蛻糍Y源開發(fā)的核心就是要充分重視客戶需求、進行營銷觀念的創(chuàng)新、形成業(yè)務(wù)特色以達到獲得客戶資源、吸引增量客戶的目標。客戶維護和管理流程則要求根據(jù)客戶交易行為特征來細分客戶群，對客戶資源進行分級分類的維護和管理，讓客戶滿意并留住客戶。產(chǎn)品供應(yīng)流程則為目標客戶提供更多真正滿足客戶需要的產(chǎn)品或高附加值的服務(wù)。業(yè)務(wù)流程重組將有效延伸經(jīng)紀業(yè)務(wù)價值鏈，證券經(jīng)紀商的投行、研究、理財?shù)雀鳂I(yè)務(wù)部門與經(jīng)紀部門之間的聯(lián)系得到有機整合，產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新能力不斷加強，經(jīng)紀業(yè)務(wù)也將由單純的通道服務(wù)向為投資者提供更豐富的投資產(chǎn)品、理財產(chǎn)品以及咨詢產(chǎn)品的綜合轉(zhuǎn)變。
集中交易模式將逐步取代分散交易模式 傳統(tǒng)券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)基本上是一種基于營業(yè)部的分散交易模式，每個營業(yè)部相互獨立、不僅公司資源難以利用、成本較高，而且風險難以控制。推行集中交易模式將各營業(yè)部的后臺系統(tǒng)統(tǒng)一起來集中處理，為證券經(jīng)紀商構(gòu)筑一個整體的交易平臺，改變證券經(jīng)紀商內(nèi)部營業(yè)部相互分割的經(jīng)營形態(tài)，各營業(yè)部共享各種資源， 形成整體優(yōu)勢；同時集中交易也將改變營業(yè)部的功能，使其由交易、清算、托管、營銷于一體的功能定位向營銷、客戶服務(wù)的服務(wù)中心轉(zhuǎn)變，并大大降低證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)的運營和管理成本，有效控制風險。但由于集中交易投資巨大、技術(shù)要求較高，券商推行集中交易也往往采取漸進路線，因此現(xiàn)階段，集中交易、區(qū)域集中交易和分散交易模式并存的局面將繼續(xù)維持。
技術(shù)創(chuàng)新的發(fā)展使經(jīng)紀業(yè)務(wù)的形態(tài)由現(xiàn)場交易向非現(xiàn)場交易轉(zhuǎn)變 非現(xiàn)場交易特別是網(wǎng)上交易的出現(xiàn)，大大突破了傳統(tǒng)經(jīng)營中地理區(qū)域的限制，能有效降低券商的服務(wù)成本，提高服務(wù)質(zhì)量和效率，使券商間的競爭進入一個嶄新的起點。各券商在整合和壓縮有形證券營業(yè)網(wǎng)點的同時，紛紛加大以網(wǎng)上交易為主的非現(xiàn)場交易拓展力度。目前網(wǎng)上交易發(fā)展迅速，在某些證券經(jīng)紀商的經(jīng)紀業(yè)務(wù)總額中已經(jīng)占到35%以上，而柜臺交易等現(xiàn)場交易的比重則持續(xù)下降。非現(xiàn)場交易的工具和手段也呈多樣化發(fā)展態(tài)勢。
經(jīng)紀業(yè)務(wù)的外延將進一步拓展 除了通過整合自身資源以外，證券經(jīng)紀商還盡可能地與銀行、電信等存在潛在投資者客戶群體的企業(yè)建立戰(zhàn)略聯(lián)盟，嘗試不同產(chǎn)品的交叉銷售，不斷拓展經(jīng)紀業(yè)務(wù)的服務(wù)邊界。
據(jù)《投資者報》數(shù)據(jù)研究部統(tǒng)計，截至2010年末，基金投資者共交給基金公司2.5萬億元資產(chǎn)管理，但是在年終結(jié)算時，只能看到51億元利潤。
銀行和證券公司從基金公司得到的收益遠不止于此。2010年，銀行從基金公司收取的托管費為53億元，更有甚者，證券公司從其身上賺取交易傭金62億元。
從收取交易傭金的比率來看，各家證券公司區(qū)別很大，中小型券商的交易傭金比率兩極分化，而大型券商的位居其中，平均傭金率為6.23‰；賺取傭金總額最高的是申銀萬國。
2010年證券市場整體下滑，券商從基金公司賺取的傭金兩極分化，一些研究實力較強的券商崛起，如東方證券、安信證券、光大證券，傭金總額同比反而上升；而一些研究走下坡路的券商明顯受到基金公司冷待，如中金公司、銀河證券等。
單只基金在傭金上的支出也大不相同，一些基金全年頻繁交易，最終的結(jié)果只是給券商貢獻了大量的交易傭金，留給投資者的卻是虧損。如長城雙動力和長城恒久，相對于管理的總資產(chǎn)來說，2010年交易最為頻繁，全年業(yè)績大幅虧損，而交易傭金卻分別占去總資產(chǎn)的5%和1.5%。
傭金總額超過基金利潤
2010年，如果將證券公司和基金投資者放在收益的天平上，天平明顯地向證券公司傾斜。
《投資者報》數(shù)據(jù)研究部統(tǒng)計，2010年基金公司為基金投資者賺得總利潤51億元，而證券公司從基金公司的證券交易中賺取的傭金高達62億元，基金投資者支付的是高達2.5萬億元的本金，而證券公司獲得如此高利潤所支付的僅是交易席位。
基金公司從事證券交易，需要到租用證券公司的交易席位，為此支付給證券公司的交易傭金。
2010年，基金共在104家券商中租用席位，其中有11家券商無一基金進行交易，這些券商包括天同證券、天一證券、泰陽證券、中原證券、上海愛建信托、西北證券等。
按交易傭金比較，2010年從基金行業(yè)中賺取傭金總額最多的是申銀萬國，共賺了4億元。在該公司租用席位的基金共有349只，平均每只基金為其貢獻了115萬元傭金，貢獻傭金最多的是上投摩根內(nèi)需動力，為1332萬元；貢獻超過500萬元的基金共有18只。
除了申銀萬國，交易傭金位居前10名的券商還有中信證券、國泰君安、招商證券、國信證券、中金公司、華泰聯(lián)合、安信證券、海通證券、東方證券和廣發(fā)證券，均超過了2億元。
從同比增長率來看，中小型券商增長最快。如東興證券，2010年獲得了2791萬元的傭金收入，相對于上一年增長了172倍。
此外增長率位居前10名的券商還有華創(chuàng)證券、五礦證券、信達證券、天源證券、民生證券、銀泰證券、江海證券、愛建證券和華融證券。
同比增長率超過100%的共有16家券商，不過這些公司單家的交易傭金總額均不超過3000萬元。
部分大型券商在2010年交易傭金總額同比下降。統(tǒng)計的88家券商中，共有40家同比下降，下降幅度最大的前10家券商依次是恒泰證券、大同證券、中信金通、第一創(chuàng)業(yè)、高華證券、中信萬通、廣發(fā)華福、華泰證券、銀河證券和中金公司。
恒泰證券公司同比下降幅度為92%；老牌券商銀河證券和中金公司，傭金總額分別下降了36%和34%。
在大中型證券公司中，增長較快的依次是東方證券、光大證券、廣發(fā)證券、興業(yè)證券和華泰聯(lián)合，在2010年市場整體下跌的行情下，基金在這些券商的交易量不降反升。升幅最大的是東方證券，2010年交易傭金增長了55%，突破2億元大關(guān)；光大、廣發(fā)和興業(yè)證券增幅也超過了20%。
此外，招商證券、中信建投、國信證券和安信證券總交易金額降幅較小，在總傭金收入上的變化不大。
交易傭金率差異明顯
雖然券商能旱澇保收地獲得的基金分倉傭金，但是傭金率的差別會造成收入的明顯不同。傭金率即為傭金總額除以交易總金額。
券商之間的除了研究實力的競爭外，還有傭金率的競爭。
《投資者報》數(shù)據(jù)研究部統(tǒng)計，基金公司在券商席位交易的傭金率比普通用戶還是要低很多，平均僅有6.23‰，傭金率過高和過低的主要是那些小型的券商。
如傭金率位居前10名的券商分別是恒泰證券、銀泰證券、華林證券、中信金通、南京證券、日信證券、天風證券、萬聯(lián)證券、華泰證券、西部證券，這10家的平均為6.37‰，最高的恒泰證券傭金率為6.38‰。
在恒泰證券交易的基金僅有華安動態(tài)靈活配置，在該席位交易了6000萬元，支付交易傭金5萬元；在銀泰證券交易的基金主要有博時新興成長、博時精選，合計交易51億元，支付交易傭金436萬元，南方成分精選也在該席位交易了30億元，支付交易傭金256萬元。
傭金率比較低的10家券商是民族證券、天源證券、華龍證券、財富證券、華創(chuàng)證券、愛建證券、東莞證券、大同證券和廈門證券有限公司，平均傭金率僅為5.9‰。
在民族證券租用交易席位的基金共有47只，共有32只基金在該席位上交易，交易量最大的3只基金分別是諾安價值成長、華夏藍籌核心和華夏成長，交易總額分別高達43億元、31億元和29億元，為民族證券貢獻了365萬元、96萬元和101萬元傭金。
交易傭金收入總額超過1億元的22家證券公司里，平均傭金率為6.23‰。傭金率最高的是申銀萬國，高達6.31%，在該公司席位上交易總額超過50億元的共有25只基金，不少基金的大部分交易在這家公司完成，其中占總交易量超過50%的基金有10只，如華寶興業(yè)上證180ETF和易方達深證100ETF，99.9%和81%的交易均在該公司席位完成。
傭金率最低的券商是東方證券，為6.18‰，在該公司租用席位的共有174只基金，其中有152只基金在這里進行了交易，其中交易最多的是匯添富均衡增長和易方達科訊，分別交易了216億元和69億元，支付傭金1777萬元和570萬元。
長城雙動力交易最活躍
交易傭金的變化還能反映一只基金的活躍程度，交易活躍的基金傭金占總資產(chǎn)比例必然高，否則較低。同時與上一年交易傭金相比較，也能反映其2010年的交易活躍程度。
從各家基金公司與上一年交易傭金總量相比，2010年，同比增長最快的是民生加銀、摩根士丹利和華商，傭金總額增長率均超過100%。民生加銀主要是因2009年剛開始發(fā)新基金；摩根士丹利和華商在2010年規(guī)模大幅增加，從而增加交易量和交易傭金。
除了這三家公司外，傭金總額增加較大的還有農(nóng)銀匯理、諾安基金和新華基金公司，分別增加了79%、61%和50%，2010年交易傭金分別為1.2億元、1.5億元和3000萬元。
而交易量大幅減少的公司依次是泰信、天弘和寶盈，與上一年相比分別減少了46%、45%和40%。
從交易傭金總額看，2010年最高的10只基金依次是博時新興成長、上投摩根內(nèi)需動力、中郵核心成長、華夏紅利、匯添富均衡增長、嘉實穩(wěn)健、景順長城精選藍籌、交銀藍籌股票、諾安價值增長、華寶興業(yè)收益增長，平均交易傭金為6540萬元。
博時新興成長交易傭金高達8280萬元，股票交易金額高達1016億元，主要席位在招商證券、中金公司和中銀國際，這三家約占交易總額的47%，平均每家支付超過1000萬元的傭金。
2010年該基金的收益率僅為-6.44%，在同類的234只股票型基金中位居第163名。
如果按交易傭金和平均資產(chǎn)（年初與年末算術(shù)平均）總額比率比較，交易最活躍的前10只基金依次是長城雙動力、民生加銀穩(wěn)健成長、諾德主題靈活配置、寶盈核心優(yōu)勢、金鷹紅利價值、中歐中小盤、大摩基礎(chǔ)行業(yè)混合、招商中小盤精選和長城久恒。
如長城雙動力2010年發(fā)生的總傭金支出為574萬元，年初和年末的平均資產(chǎn)總額為1.1億元，占比達5.17%。相當于當年每管理100元資產(chǎn)，就產(chǎn)生了5.17元交易傭金，而2010年該基金的收益率為-9.24%。
關(guān)鍵詞：投資顧問；資產(chǎn)管理；結(jié)合
中圖分類號：F830 文獻標識碼：A
文章編號：1005-913X（2015）04-0171-01
證券公司原有三大業(yè)務(wù)是：經(jīng)紀業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)、自營業(yè)務(wù)，隨著股票市場的發(fā)展，目前資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、融資融券業(yè)務(wù)、投資顧問業(yè)務(wù)等新業(yè)務(wù)形式逐步展開，成為推動證券行業(yè)發(fā)展的眾多新興業(yè)務(wù)形式。本文主要對投資顧問業(yè)務(wù)與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)相結(jié)合的可能性進行探討。
一、投資顧問和資產(chǎn)管理
投資顧問業(yè)務(wù)是證券投資咨詢業(yè)務(wù)的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)接受客戶委托，按照約定，向客戶提供證券及證券相關(guān)產(chǎn)品投資建議，并直接或者間接獲取經(jīng)濟利益的活動。投資建議內(nèi)容包括投資的品種選擇、投資組合以及理財規(guī)劃建議等。投資顧問指具有證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格，并在中國證券業(yè)協(xié)會注冊登記為證券投資顧問的人員，在證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)從事證券投資顧問業(yè)務(wù)的員工。該業(yè)務(wù)自開展以來，并未獲得快速的廣泛的發(fā)展，其業(yè)務(wù)發(fā)展對投資顧問個人的投資能力和服務(wù)能力的依賴度極高。投資顧問個體的差異決定該業(yè)務(wù)難以進行廣泛復(fù)制的發(fā)展，覆蓋的客戶面較少。
資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是指證券、期貨、基金等金融投資公司作為資產(chǎn)管理人，根據(jù)資產(chǎn)管理合同約定的方式、條件、要求及限制，對客戶資產(chǎn)進行經(jīng)營運作，為客戶提供證券及其它金融產(chǎn)品的投資管理服務(wù)的行為。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是證券經(jīng)營機構(gòu)在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上發(fā)展的新型業(yè)務(wù)。該業(yè)務(wù)2014年獲得了長足發(fā)展，管理資產(chǎn)量越發(fā)龐大。但很多中小券商的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，面臨著發(fā)行困難，到期贖回量大的問題。
證監(jiān)會在2010年針對證券公司服務(wù)管理了一系列的管理條例或意見稿，建立了券商發(fā)展投資顧問業(yè)務(wù)的政策基礎(chǔ)，推動了相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展。2010年4月1日，證監(jiān)會《關(guān)于加強經(jīng)紀業(yè)務(wù)管理的規(guī)定》的11號文件，對適當體系建設(shè)提出一些規(guī)定，強調(diào)客戶分類管理和客戶風險承受能力評估，提出適當性產(chǎn)品給適當性客戶的管理思想。同時該制度對客戶服務(wù)活動，如客戶回訪制度、客戶投訴制度也提出了明確要求，這些管理要求，對投資顧問業(yè)務(wù)管理，同樣適合，因此在后面的投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定中，也有這些相關(guān)的管理條例。
國內(nèi)證券投資顧問業(yè)務(wù)的發(fā)展是圍繞證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)的發(fā)展轉(zhuǎn)型而來的，2011年起執(zhí)行的《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》是投資顧問業(yè)務(wù)踏上發(fā)展正軌。國內(nèi)眾多券商也均在加緊建設(shè)投資顧問團隊。但此后由于市場整體偏弱，沒有較好的牛市賺錢效應(yīng)出現(xiàn)，投資顧問業(yè)務(wù)的發(fā)展?jié)u漸銷聲匿跡，目前在各券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)中屬于較為小眾的存在，并未發(fā)展起來。
我國股票市場因成立時間短，投資者相對不夠成熟，具備專業(yè)投資知識的投資者更為稀少，所以開展投資顧問和資產(chǎn)管理這兩項業(yè)務(wù)，是幫助缺乏專業(yè)投資理財知識的投資者進行投資的良好選擇。而實際上目前券商推行的這兩項業(yè)務(wù)都存在各自的優(yōu)缺點，實際上綜合這兩項業(yè)務(wù)的優(yōu)勢，我們可以創(chuàng)新出意向新的業(yè)務(wù)。
二、結(jié)合投資顧問業(yè)務(wù)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的新產(chǎn)品可行性
（一）投資者的風險偏愛
2002年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者、心理學(xué)家卡尼曼（Kahneman）的“前景理論”認為：大多數(shù)人在面臨損失的時候是風險偏愛的。在我國股市2007年底進入熊市以來，七年的熊市和4000多點的跌幅使絕大多數(shù)個人投資者處于虧損狀態(tài)，此時的多數(shù)投資者是風險偏愛的，新產(chǎn)品的推出會滿足一部分投資者的風險偏好和扭虧為盈的心理預(yù)期，是業(yè)務(wù)創(chuàng)新的良好時機。尤其是在2014年10月開始的上漲行情中，只賺指數(shù)不賺錢的現(xiàn)象會推動業(yè)余投資者向?qū)I(yè)資產(chǎn)管理機構(gòu)靠攏。
（二）兩項業(yè)務(wù)有很多相通之處
投資顧問業(yè)務(wù)是證券投資咨詢機構(gòu)接受客戶委托，按照約定向客戶提供證券及證券理財產(chǎn)品的專業(yè)投資理財建議，是投資者借助投資顧問的專業(yè)能力以獲得更好的投資收益。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是證券公司作為資產(chǎn)管理人，對客戶委托給證券公司的資產(chǎn)，按照雙方簽訂的合同進行經(jīng)營運作，以實現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值。兩項業(yè)務(wù)的共同之處在于，都是證券公司的客戶群體借助證券機構(gòu)的人才、信息等專業(yè)優(yōu)勢，以期達到客戶個人資產(chǎn)的保值增值。兩者都接受客戶委托，都提供專業(yè)服務(wù)，投資顧問業(yè)務(wù)提供信息形勢的“建議”服務(wù)，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)提供“買入后不管”的“”服務(wù)。
（三）兩項業(yè)務(wù)的根本區(qū)別
投資顧問業(yè)務(wù)和資產(chǎn)管理面對的客戶群體有交叉，但兩者客戶群體的不同之處在于，選擇投資顧問業(yè)務(wù)的客戶是選擇了一個“顧問”，投資者本身具有最終決策權(quán)，相當于“司令官”，投資顧問相當于“參謀長”，“司令官”會就買入何種股票、買入價格、買入時間、賣出價格、賣出時間、倉位比重等等細節(jié)向“參謀長”詢問，最終做出的投資決策卻很難保證與投資顧問的建議是一致的，很有可能與投資顧問提供的建議不完全一致，甚至完全相反。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是投資者通過購買券商資管產(chǎn)品的方式，把資金交給券商全權(quán)，這筆錢購買何種股票、何時買入何時賣出等等細節(jié)一概不管，只等待最終結(jié)果，盈利或虧損，這種模式下的投資者相當于“甩手掌柜”，店面怎么經(jīng)營完全由打工的伙計們自己來。二者的根本區(qū)別在于，投資者是否放棄資金的操作權(quán)。
（四）投資顧問業(yè)務(wù)的特點和缺陷
經(jīng)過對投資顧問業(yè)務(wù)客戶群體與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)客戶群體的分析，本文認為，只有以買入券商提供的資產(chǎn)管理產(chǎn)品的形勢交出資金操作權(quán)的客戶群體，才能夠完全按照專業(yè)投資顧問的想法和思路去完成投資，從而徹底杜絕投資顧問業(yè)務(wù)中“司令官”不完全接受“參謀長”建議的情況出現(xiàn)。但必須認識到，投資顧問業(yè)務(wù)存在的優(yōu)勢在于以下三點：其一是與客戶的經(jīng)常性溝通，客戶在投資過程中的疑問獲得專業(yè)解答，在投資失誤導(dǎo)致虧損后獲得心理按摩和專業(yè)解答。其二是客戶對賬戶的有效監(jiān)管，客戶可以隨時知道資產(chǎn)市值變動及買賣、盈虧等情況。其三是客戶擁有對資金的“看得見摸得著”的最終操作權(quán)。
（五）資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的特點和缺陷
資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是投資者與券商簽訂協(xié)議，把資金交給券商來經(jīng)營管理，投資者本人放棄資金操作權(quán)，但保有一部分賬戶知情權(quán)。因缺乏具有專業(yè)理財知識的人員與客戶經(jīng)常性的溝通，使券商與產(chǎn)品購買者之間溝通不順暢，尤其在產(chǎn)品收益不佳的情況下投資者的負面情緒和對賬戶操作狀況的無可控使投資者對產(chǎn)品出現(xiàn)不信任心理，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)推廣難度較大。
（六）兩省的結(jié)合催生新產(chǎn)品
將投資顧問業(yè)務(wù)與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)相互結(jié)合，就需要創(chuàng)造一個新產(chǎn)品，滿足兩類客戶群群體的絕大對數(shù)需求，而不是全部。新業(yè)務(wù)的主要發(fā)展目標在于全部資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)客戶群體和部分投資顧問業(yè)務(wù)客戶群體。因為從本質(zhì)上說，新業(yè)務(wù)屬于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，需要客戶交出資金的最終操作權(quán)，這才能從根本上保證資金是按照券商資管機構(gòu)這樣的專業(yè)投資者意志在進行投資，從根本上避免投資策略與實際操作不符的問題。與此同時，客戶將獲得投資顧問業(yè)務(wù)中與專業(yè)投資顧問經(jīng)常性溝通的顧問服務(wù)，在合規(guī)允許范圍內(nèi)，券商增加產(chǎn)品賬戶部分細節(jié)的披露，并由專業(yè)人員對客戶講解買賣理由、倉位比例、行業(yè)配置等。這樣一來，投資者獲得的是全部的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)服務(wù)，而投資顧問服務(wù)中的三個特征：經(jīng)常溝通、有效監(jiān)管、最終操作，投資者可以獲得經(jīng)常溝通和半有效監(jiān)管，這樣的新業(yè)務(wù)接受起來更容易，一部分想要把控資金操作權(quán)的投資者將會放棄最終操作權(quán)，將資金交給券商管理，從而完成從非專業(yè)理財?shù)綄I(yè)理財?shù)霓D(zhuǎn)化。
券商對投資顧問業(yè)務(wù)和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的結(jié)合創(chuàng)新，是根據(jù)現(xiàn)有這兩項業(yè)務(wù)的特點進行有利互補，提高客戶服務(wù)水平，擴大客戶受眾面，促進創(chuàng)新業(yè)務(wù)進一步發(fā)展。正如手機業(yè)的小米在面對同行業(yè)巨人蘋果的行業(yè)霸主優(yōu)勢時，努力開發(fā)低價高性能手機市場最終取得成功。中小券商不妨進行創(chuàng)新手段的嘗試，在面對大券商的競爭中，對現(xiàn)有業(yè)務(wù)進行整合創(chuàng)新，以更進一步的服務(wù)，贏得市場，獲得新的發(fā)展機遇。
參考文獻：
[1] 孫 正.英國獨立投資顧問業(yè)的運行機制[J].開放導(dǎo)報，2012（5）：89-90.
1、深市可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股代碼不用查。可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股代碼與可轉(zhuǎn)債的交易代碼一致;滬市可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股代碼一般是19+可轉(zhuǎn)債代碼的后四位(具體以公告為準)，投資者可以直接通過瀏覽器搜索“XX轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股公告”，進入頁面后就會會有轉(zhuǎn)股代碼的信息。
2、知道轉(zhuǎn)股代碼后如何轉(zhuǎn)股呢。首先，轉(zhuǎn)股一定要在轉(zhuǎn)股期內(nèi)，轉(zhuǎn)股期是可轉(zhuǎn)債上市過去六個月開始。轉(zhuǎn)股具體方法則滬深兩市也是有所不同的。
3、上海市場。在證券交易頁面，委托賣出，輸入轉(zhuǎn)股代碼，再輸入要轉(zhuǎn)股的數(shù)量即可。
4、深圳市場。在證券交易頁面，選擇其他委托(各個券商界面可能會有所區(qū)別，有疑問可向您的券商咨詢)中的轉(zhuǎn)股回售，操作方式選擇可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股，下面可以輸轉(zhuǎn)股代碼，輸入要轉(zhuǎn)股的數(shù)量即可。
（來源：文章屋網(wǎng) ）
隨著 “兩會”的序幕正式拉開，一直受市場所關(guān)注的政策及投資熱點逐漸浮現(xiàn)。
事實上，對會上可能涉及的熱點話題，研究機構(gòu)早已做出預(yù)測。
《投資者報》數(shù)據(jù)研究部對10家券商（中金公司、中信證券、國泰君安、申銀萬國、銀河證券、上海證券、東方證券、廣發(fā)證券、中投證券以及興業(yè)證券）的，涉及“兩會”的報告進行了梳理分析，這些券商普遍認為，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)振興、區(qū)域規(guī)劃將成為“兩會”政策的主線，調(diào)結(jié)構(gòu)將是今年“兩會”的重頭戲。此外，促內(nèi)需、保民生以及農(nóng)業(yè)問題也很可能被再次強調(diào)。
在熱點板塊方面，多數(shù)券商認為，新能源板塊值得關(guān)注。區(qū)域經(jīng)濟相關(guān)板塊、節(jié)能環(huán)保、低碳、農(nóng)業(yè)、信息通訊、生物醫(yī)藥、汽車等板塊也被半數(shù)以上券商所提及。
經(jīng)綜合分析上述預(yù)測，我們認為，低碳經(jīng)濟、新能源、節(jié)能減排、醫(yī)藥生物以及汽車5個板塊預(yù)測市盈率較低，業(yè)績良好，值得關(guān)注。
調(diào)結(jié)構(gòu)成“兩會”重點
眾多券商預(yù)測，調(diào)結(jié)構(gòu)無疑是今年“兩會”的重中之重。
申銀萬國認為，今年國內(nèi)外環(huán)境與去年相比已有較大的變化。因此，在政府工作報告的重點上會與去年有所不同，尤其在經(jīng)濟發(fā)展方面，調(diào)結(jié)構(gòu)將取代保增長。銀河證券也認為，宏觀政策重心將轉(zhuǎn)到調(diào)結(jié)構(gòu)上來。
調(diào)結(jié)構(gòu)的重點，將主要集中于需求結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以及地區(qū)結(jié)構(gòu)三個方面，因此促消費、戰(zhàn)略性新型產(chǎn)業(yè)以及區(qū)域經(jīng)濟振興有望成為“兩會”政策主線，被再次強調(diào)并落實的概率很大。此外，三農(nóng)問題以及民生保障也很可能是“兩會”的關(guān)注點。
國泰君安預(yù)計，在“兩會”期間，調(diào)結(jié)構(gòu)、促內(nèi)需、保民生、產(chǎn)業(yè)振興、區(qū)域振興規(guī)劃將是“兩會”討論的主要議題，政策將向特定行業(yè)或區(qū)域傾斜。中金公司觀點類似，其研究報告指出，“促內(nèi)需，調(diào)結(jié)構(gòu)”將得到進一步的強調(diào)和支持，而三農(nóng)、自主創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和升級是歷屆“兩會”的三大特征。
實際上，上述重要議題大多延續(xù)了去年“兩會”的熱點。
在去年“兩會”中，擴大內(nèi)需、保民生、推進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)振興、區(qū)域規(guī)劃等多個話題已有所涉及，農(nóng)業(yè)問題更是在多次政府工作報告中提及。而與往年不同的是，今年“兩會”很可能會將調(diào)結(jié)構(gòu)提高至一個顯著的位置，往年有關(guān)科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級的說法將細化為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，而區(qū)域規(guī)劃有望更為明確。
8板塊備受券商關(guān)注
“兩會”之所以備受市場關(guān)注，一方面是由于貨幣政策等宏觀層面的變化會影響市場的走勢；另一方面，是因為投資者往往會從“兩會”的相關(guān)信息中找尋熱點板塊。
大多數(shù)券商認為，作為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)之一的新能源領(lǐng)域?qū)⒊蔀椤皟蓵睙狳c。8家券商均明確提及這一行業(yè)。
在調(diào)結(jié)構(gòu)的大背景下，節(jié)能環(huán)保、低碳、信息通訊服務(wù)、生物醫(yī)藥、汽車（主要是電動汽車）等板塊成為大多數(shù)券商預(yù)測的“兩會”熱點或得到券商的推薦。券商普遍認為在調(diào)結(jié)構(gòu)政策預(yù)期下，這些板塊存在投資機會。其中7家券商認為節(jié)能減排或環(huán)保行業(yè)能成為資本市場熱點，低碳（包括智能電網(wǎng)）、信息通訊服務(wù)以及生物醫(yī)藥也分別被7家券商看好。
此外，作為歷年“兩會”的慣有熱點，農(nóng)業(yè)板塊被半數(shù)以上的券商所關(guān)注。而有關(guān)區(qū)域振興的相關(guān)板塊也成為券商眼中的焦點。
我們發(fā)現(xiàn)，與去年“兩會”相比，新能源、節(jié)能環(huán)保、農(nóng)業(yè)、通信、生物醫(yī)藥等熱點均屬重合，而低碳、電動汽車等熱點則在今年新出現(xiàn)。區(qū)域振興這一話題已在多屆“兩會”中出現(xiàn)，但具體方向很可能與往年有所區(qū)別。
5板塊顯現(xiàn)價值
“兩會”熱點往往在會前便開始被熱炒，有些板塊甚至已透支“兩會”行情。上海證券研究報告認為，區(qū)域板塊由于前期預(yù)演行情已經(jīng)比較充分，“兩會”期間出現(xiàn)超額收益的可能性不大。因此，即使是熱點，投資價值也可能大打折扣。
我們對券商最為關(guān)注的“兩會”熱點板塊作了進一步的分析。
在智能電網(wǎng)、新能源、節(jié)能減排、環(huán)保、低碳經(jīng)濟、新疆、皖江城市帶、上海、海峽西岸、海南旅游島、成渝特區(qū)、醫(yī)藥生物、信息服務(wù)、汽車以及農(nóng)林牧漁這15個更為具體的板塊中，TTM市盈率（即按前四季度每股收益加總計算的滾動市盈率，下同）已普遍過高，皖江城市帶TTM市盈率已接近120倍。
由于2009年全年業(yè)績影響板塊的市盈率，我們決定采取2009年預(yù)測市盈率進行分析。
15個板塊預(yù)測市盈率大多在30倍以上，考慮到這些板塊是“兩會”熱點，很可能得到更多的政策扶持，可以有一定的溢價，因此我們將40倍預(yù)測市盈率以下的板塊納入我們的考慮范疇。這樣的板塊共有9個，分別為醫(yī)藥生物、成渝特區(qū)、新能源、環(huán)保、低碳經(jīng)濟、節(jié)能減排、汽車、上海以及海峽西岸。其中汽車、上海以及海峽西岸3個板塊2009年預(yù)測市盈率不足30倍。
從業(yè)績上來看，全部A股2009年前三季度凈利潤同比下降0.26%，不過15個板塊中大多實現(xiàn)正增長。其中農(nóng)林牧漁同比增長超過1倍，低碳經(jīng)濟、新能源以及汽車板塊增幅也在30%以上。
綜合預(yù)測市盈率及業(yè)績兩個指標，低碳經(jīng)濟、新能源、節(jié)能減排、醫(yī)藥生物以及汽車5個板塊價值最為突出。這些板塊預(yù)測市盈率較低，業(yè)績良好。
1選擇發(fā)展什么類型的證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)?
國外證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)的類型化十分明顯。一是交易方式上的差別,是網(wǎng)上交易還是現(xiàn)場交易。二是服務(wù)質(zhì)量上的差異,是只提供交易手段,還是附加高質(zhì)量的咨詢服務(wù)；三是經(jīng)紀業(yè)務(wù)種類上的差異,是提供單一的證券經(jīng)紀服務(wù),還是提供綜合理財業(yè)務(wù)。每一類券商(投資銀行)重點發(fā)展一類到兩類經(jīng)紀業(yè)務(wù),占據(jù)優(yōu)勢,形成特色和品牌,不可能在所有類型上都占盡優(yōu)勢。
近年來,國內(nèi)券商甚至每家營業(yè)部都在努力尋求差異化服務(wù),也采取了各種手段和方法,但最終結(jié)果的差異不大,效果不明顯。一些營業(yè)部為追求硬件上的差異進行了過大的投資,反而套了進去。核心原因是在固定傭金制下,差異化服務(wù)沒有和差別化傭金結(jié)合起來,這樣無論對券商還是對客戶,驅(qū)動性都不強。
目前的證券經(jīng)紀業(yè)務(wù),大致可分為三大類:第一類是大券商提供的,將現(xiàn)場交易和非現(xiàn)場交易結(jié)合起來,同時附加咨詢服務(wù)；第二類是網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀商(新型券商)提供的以網(wǎng)絡(luò)交易為核心的非現(xiàn)場交易經(jīng)紀業(yè)務(wù)；第三類是中小券商或落后地區(qū)營業(yè)部提供的以現(xiàn)場交易為核心的低附加值經(jīng)紀業(yè)務(wù)。這三類跟西方相比都有很大差異。如國內(nèi)大券商都想跟美林靠攏,在經(jīng)紀業(yè)務(wù)中以優(yōu)質(zhì)咨詢?nèi)〉脙?yōu)勢。但是美林提供的是綜合理財咨詢和服務(wù),國內(nèi)券商只能提供證券投資咨詢服務(wù),兩者的附加值有很大區(qū)別。綜合理財業(yè)務(wù)的開展要與金融混業(yè)化結(jié)合在一起,目前國內(nèi)做不到。國外的網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀商主要提供互聯(lián)網(wǎng)式經(jīng)紀交易服務(wù)；國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)交易比重低,電話委托等其他通信手段實現(xiàn)的交易比重大。國內(nèi)網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀商也不想發(fā)展成單純的互聯(lián)網(wǎng)交易商,而想發(fā)展成集各種非現(xiàn)場交易手段于一身的服務(wù)中心。部分中小券商、落后地區(qū)或中小城市營業(yè)部,既沒有能力提供高質(zhì)量的咨詢服務(wù),也沒有技術(shù)條件擴展非現(xiàn)場交易,適合當?shù)厥袌鰻顩r的方式仍然是傳統(tǒng)的低附加值現(xiàn)場交易。這三類證券經(jīng)紀業(yè)務(wù),在特定市場環(huán)境下都有生存和發(fā)展的空間,短期內(nèi)很難說孰優(yōu)孰劣。
目前對券商來說,一要準確定位,二要采取行動?，F(xiàn)在不在于你標榜如何定位,而在于你為這種定位實際做了什么。你怎樣把自己跟別人區(qū)別開來。大券商都聲稱要提供高質(zhì)量、高附加值的咨詢服務(wù),有的聲稱要提供綜合理財服務(wù),要推行經(jīng)紀人戰(zhàn)略。但是在如何提供高質(zhì)量的咨詢服務(wù),如何改革對營業(yè)部的咨詢服務(wù)模式,如何將經(jīng)紀人制度和研究咨詢平臺結(jié)合起來等方面并沒有實質(zhì)性舉措。目前還很難看出大券商與中小券商有什么本質(zhì)區(qū)別。網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀商在如何以非現(xiàn)場交易替代現(xiàn)場交易的同時又不降低服務(wù)質(zhì)量,如何將各種通信手段有機配合起來,如何提供有效的非現(xiàn)場交易咨詢服務(wù)等方面,也沒有邁出實質(zhì)性的步伐。很多網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀商仍然停留在對大好形勢和美好前程的展望上。中小券商和落后地區(qū)營業(yè)部,在如何充分利用區(qū)域壟斷優(yōu)勢,如何提供地方性特色化服務(wù),如何利用采購的咨詢產(chǎn)品對客戶提供服務(wù),如何在以現(xiàn)場交易為主、中小散戶為主的市場環(huán)境下有效控制成本等方面,也沒有實質(zhì)性舉措。
準確定位是為了取得某方面的競爭優(yōu)勢:或成本優(yōu)勢、或技術(shù)優(yōu)勢、或咨詢優(yōu)勢。什么優(yōu)勢都沒有,那就只能被淘汰。
2如何形成以客戶資源開發(fā)和管理為核心的業(yè)務(wù)流程?
實施浮動傭金制后,營業(yè)部有一點變化很明顯,大家都認識到爭奪和占有客戶資源最重要。爭奪的目標不再是中小散戶,而是大客戶特別是機構(gòu)客戶。有的營業(yè)部適應(yīng)不了這種變革,不但增量客戶來不了,存量客戶也被挖走。這意味著營業(yè)部的核心職能變了,由經(jīng)紀業(yè)務(wù)的經(jīng)營場所,轉(zhuǎn)變?yōu)榭蛻糍Y源開發(fā)、服務(wù)和管理中心。過去營業(yè)部的崗位設(shè)置和人員安排都是按照經(jīng)紀業(yè)務(wù)的流水線來確定的,柜臺、財務(wù)和電腦是核心崗位,現(xiàn)在要轉(zhuǎn)變?yōu)榭蛻糸_發(fā)和管理中心,就必須要進行業(yè)務(wù)流程再造。
業(yè)務(wù)流程改造的首要環(huán)節(jié)是員工思想觀念的改造,要在員工中樹立以客戶為中心的工作理念。以客戶為中心,這類口號并不新鮮,但是要真正轉(zhuǎn)變?yōu)閱T工的工作理念,時時刻刻體現(xiàn)在各項具體業(yè)務(wù)中,就并不那么容易了。長期以來,營業(yè)部員工都是以經(jīng)紀業(yè)務(wù)鏈條中的某項業(yè)務(wù)為中心,業(yè)務(wù)流程和崗位劃分得相當細。一個員工只要做好崗位業(yè)務(wù)就符合要求了。對員工來說,以客戶為中心就是做好本職工作。至于本職工作以外的客戶資源開發(fā)和維護,那就與己無干了。客戶資源的開發(fā)和管理是一項彈性極大的工作,很難標準化,員工必須時時刻刻盯住客戶、關(guān)注客戶、主動了解需求并及時調(diào)整工作。目前之所以普遍采取經(jīng)紀人來承擔這項工作,就在于這項工作有很大的彈性。
以客戶為中心,還要牽涉到以什么樣的客戶為中心?？蛻舻姆N類多種多樣,必須要根據(jù)客戶對經(jīng)營的貢獻度,以及客戶類型提供差別。服務(wù)資源也是有限的,必須要優(yōu)化配置。
以客戶為中心,還要關(guān)注以客戶的什么方面為中心。營業(yè)部的客戶是從事證券投資活動的客戶,客戶的最終目的是資產(chǎn)保值和增值。這是客戶的核心需求。一切服務(wù)必須以客戶資產(chǎn)的保值增值為核心。一些營業(yè)部將大量資金用在硬件設(shè)備上,有的過多關(guān)注對客戶的生活服務(wù)。這雖然也是以客戶為中心,但是服務(wù)的重點抓偏了。
要進行營業(yè)部業(yè)務(wù)流程再造必須要理清新業(yè)務(wù)流程的核心環(huán)節(jié)。營業(yè)部新的業(yè)務(wù)流程起碼要包括四個層面的工作:第一層面是最前端的市場營銷和客戶開發(fā)工作,核心職能是引來增量客戶。這是直接面對市場、爭奪客戶資源的工作,是營業(yè)部能否取勝的關(guān)鍵；第二層面是對客戶資源的維護和管理工作,核心任務(wù)是對存量客戶的服務(wù),這是業(yè)務(wù)流程中的核心環(huán)節(jié)；第三層面是客戶資源管理系統(tǒng)和咨詢信息平臺的維護工作。系統(tǒng)的總體維護需要依靠總公司和有關(guān)職能部門,但是營業(yè)部要做好銜接工作。這個層面工作的核心職能是為經(jīng)紀人提供優(yōu)質(zhì)高效的工作平臺；第四層面是經(jīng)紀業(yè)務(wù)的具體操作環(huán)節(jié)。這是傳統(tǒng)層面的工作,要盡量壓縮。四個層面的工作流程要相互銜接,形成一個完整的客戶資源開發(fā)和管理業(yè)務(wù)流程。
為適應(yīng)業(yè)務(wù)流程再造,營業(yè)部要進行人員的重新配置。這點難度最大。按照新的業(yè)務(wù)流程,營業(yè)部原有人員要進行重新配置,大量從事具體業(yè)務(wù)的員工要轉(zhuǎn)變成客戶開發(fā)和服務(wù)人員。這種轉(zhuǎn)變對很多員工來說是脫胎換骨式的。部分員工難以適應(yīng)這種轉(zhuǎn)變,將最終被淘汰。
業(yè)務(wù)流程再造是營業(yè)部職能轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵。沒有業(yè)務(wù)流程的再造,一切其他改革的制度構(gòu)架就不存在。業(yè)務(wù)流程再造一定要和人員觀念更新以及崗位職能調(diào)整結(jié)合在一起,否則一切流程再造都只能流于形式。
3如何合理使用定價策略?
實行浮動傭金制,意味著經(jīng)紀業(yè)務(wù)的價格放開。只要放開了價格,定價就必然成為重要的競爭手段。打不打價格戰(zhàn)都只是相對的。長期以來,營業(yè)部習(xí)慣于固定傭金制度,現(xiàn)在被授予定價權(quán),反倒不知道該怎樣使用了。在定價策略的制定上總體要遵循以下原則
第一,要根據(jù)營銷目標,采取不同的定價策略。吸納增量客戶和維護存量客戶所運用的定價策略應(yīng)有所區(qū)別。
第二,要根據(jù)營業(yè)部所處的市場環(huán)境實行不同的定價策略。市場環(huán)境主要包括兩方面因素:一是區(qū)域經(jīng)濟和文化特征所決定的投資者素質(zhì)和行為特征；二是區(qū)域內(nèi)市場競爭的狀況。不同市場環(huán)境下,營業(yè)部交易量、收入和成本總額、收入結(jié)構(gòu)、成本結(jié)構(gòu)、客戶結(jié)構(gòu)差別很大,必須針對區(qū)域市場競爭格局和投資者對價格的敏感度實行差別定價。例如,一些中小城鎮(zhèn)就那么一兩家營業(yè)部,或獨家壟斷,或寡頭壟斷,價格競爭不那么激烈,定價就可以適度高一些。
第三,要對附加服務(wù)的質(zhì)量實行差別定價。浮動傭金制實施以后,咨詢業(yè)務(wù)和經(jīng)紀業(yè)務(wù)分離將成為一種必然趨勢,單純的經(jīng)紀業(yè)務(wù)收費和咨詢服務(wù)業(yè)務(wù)的收費要區(qū)別開來。從發(fā)展趨勢看,經(jīng)紀業(yè)務(wù)的傭金收入將逐步轉(zhuǎn)化各種費用收入。傭金收入受市場交投活躍程度影響太大,收入極不穩(wěn)定。美國證券公司都強調(diào)經(jīng)紀業(yè)務(wù)以費用收入為主,包括股票投資咨詢費用、綜合理財費用等。我們也要開始將傭金和費用分開,不要打包在一起,要讓客戶養(yǎng)成享受服務(wù)必須要付費的習(xí)慣。
第四,要根據(jù)交易額度和交易量實行差別定價。大宗交易和小額交易,機構(gòu)和散戶應(yīng)該區(qū)別開來。還可以實行交易量積分制,對達到一定交易量的客戶給予對應(yīng)的傭金優(yōu)惠。
4如何選擇合適的經(jīng)紀人制度?
營業(yè)部為什么要實行經(jīng)紀人制度?因為經(jīng)紀人制度是適應(yīng)客戶資源最大化經(jīng)營目標的一種有效制度安排。營業(yè)部的職能要轉(zhuǎn)變?yōu)榭蛻糍Y源服務(wù)和管理中心,就必須要實行經(jīng)紀人制度。
各家券商對經(jīng)紀人模式都進行了探索和嘗試,但是落到實處的東西并不多。一些營業(yè)部對經(jīng)紀人制度的效果表示懷疑,總覺得現(xiàn)在這種方式還能維持,用不著進行傷筋動骨式的改革。當然目前的核心問題在于全面實行經(jīng)紀人制度,必然要進行大范圍的人事調(diào)整,很大一部分現(xiàn)職人員要轉(zhuǎn)變成不吃皇糧的經(jīng)紀人。營業(yè)部現(xiàn)有的員工在營業(yè)部的發(fā)展和建設(shè)上立有功勞,在業(yè)務(wù)上并無差錯。人員大范圍調(diào)整,在工作和感情上總難過得去。
經(jīng)紀人隊伍的建設(shè),應(yīng)該在營業(yè)部現(xiàn)職人員分流和改造的基礎(chǔ)上,再吸納部分優(yōu)質(zhì)人才來解決。關(guān)鍵是要做好現(xiàn)職人員的調(diào)整工作,并根據(jù)調(diào)整后的隊伍情況有針對性地補充新人。老員工的利益要考慮,能改造的盡量改造。當然肯定會有部分員工在素質(zhì)、能力和觀念上難以適應(yīng)轉(zhuǎn)變,被淘汰。這也是市場競爭的必然結(jié)果。
分配制度是經(jīng)紀人制度的核心。經(jīng)紀人所從事的是一項彈性極大的工作,靠日常的考核難以解決問題,必須要在分配制度上下工夫,做到激勵機制最大化。一些公司在經(jīng)紀人制度上作了很好的設(shè)計,但是在分配制度上改革不徹底。這只能使這種制度有形無神,難以發(fā)揮作用。分配上突破難原因有二:一是大部分經(jīng)紀人由原營業(yè)部員工轉(zhuǎn)化而來,怕?lián)L險,總希望固定收入部分大一些,彈性收入部分小一些。二是部分券商擔心客戶資源和經(jīng)紀人收入掛鉤太密切,經(jīng)紀人收入差距太大,部分經(jīng)紀人收入會太高。經(jīng)紀人制度的效應(yīng)就是要使一部分經(jīng)紀人能通過其發(fā)掘客戶資源的非凡才能而富裕起來,這才能形成示范效應(yīng),提高經(jīng)紀人在公司中的地位,體現(xiàn)這個職業(yè)的魅力。
對什么樣的人可以從事經(jīng)紀人工作,目前不宜帶有色眼鏡去看問題。很多營業(yè)部大量充實應(yīng)屆大學(xué)生和研究生,這種思路未必正確。經(jīng)紀人所從事的是客戶關(guān)系的管理工作,重在開發(fā)、掌握和維持客戶資源。不管你過去從事什么工作,只要在這方面有能力,又具有起碼的咨詢服務(wù)能力,就可以從事這項業(yè)務(wù)。經(jīng)紀人的學(xué)歷層次未必越高越好。誰擁有客戶資源,誰就能當經(jīng)紀人。這雖然有片面之處,但在經(jīng)紀人發(fā)展初期,這種理念還是值得提倡的。
證券經(jīng)紀人是一個新興行當,跟國內(nèi)已經(jīng)有了一定發(fā)展歷程的保險和房產(chǎn)經(jīng)紀人差別還很大。因此,對證券經(jīng)紀人進行培訓(xùn)十分重要。目前券商雖然也重視對經(jīng)紀人的培訓(xùn),但是在培訓(xùn)思路上有問題,把培訓(xùn)定位為證券分析師的要求,并把培訓(xùn)中心放在如何提高經(jīng)紀人的證券分析能力上。經(jīng)紀人當然應(yīng)該具備基本的證券分析能力,但是其核心職責是如何利用現(xiàn)有的咨詢產(chǎn)品進行客戶營銷和服務(wù)。經(jīng)紀人的培訓(xùn)重點應(yīng)該在兩個方面:一是如何進行市場營銷、客戶資源開發(fā)和管理工作；二是如何利用研究部門提供的咨詢平臺,結(jié)合自己客戶的需求和偏好,為客戶提供一對一的顧問式咨詢服務(wù),將咨詢平臺上共性化的咨詢產(chǎn)品,轉(zhuǎn)化為對客戶的個性化服務(wù)。
5如何建設(shè)客戶關(guān)系管理系統(tǒng)?
建設(shè)客戶關(guān)系管理系統(tǒng),是營業(yè)部職能轉(zhuǎn)型的需要,也是推行經(jīng)紀人戰(zhàn)略的需要。營業(yè)部客戶關(guān)系管理系統(tǒng)是按照客戶資源開發(fā)和管理的業(yè)務(wù)流程來構(gòu)造的技術(shù)支持系統(tǒng)。目前大券商都熱衷于開發(fā)客戶關(guān)系管理系統(tǒng),但是對于應(yīng)該開發(fā)一個什么樣的系統(tǒng),分歧很大。
首先,這個系統(tǒng)應(yīng)該能滿足經(jīng)紀人層次的需求,作為一個經(jīng)紀人的工作平臺,具有客戶資源基礎(chǔ)管理的職能。經(jīng)紀人通過客戶關(guān)系管理系統(tǒng)能夠?qū)崿F(xiàn)對客戶的各項信息資料進行查詢和檢索的功能,建立起客戶與經(jīng)紀人交流的直通道。經(jīng)紀人在了解客戶需求、行為特征、偏好等的基礎(chǔ)上,利用這個系統(tǒng)可以對客戶提供個性化的咨詢服務(wù)。
其次,這個系統(tǒng)應(yīng)該能滿足營業(yè)部經(jīng)營管理層次的需求。營業(yè)部可以根據(jù)客戶的資料和交易數(shù)據(jù),按照資產(chǎn)、交易和對傭金的貢獻率等指標進行合理分類,并對客戶的交易行為進行跟蹤分析,幫助營業(yè)部找到核心客戶,調(diào)整營銷策略。通過這個系統(tǒng),營業(yè)部還能對經(jīng)營成本和收益進行預(yù)算管理,并可設(shè)置多樣化的傭金收取標準,自動完成計算各種情況下的傭金收入。
再次,能在這個系統(tǒng)中嵌入咨詢平臺。經(jīng)紀人制度的實施必須要咨詢平臺作為后臺支撐。既然建立了客戶關(guān)系管理系統(tǒng),就應(yīng)該將咨詢平臺嵌入進去。經(jīng)紀人利用客戶關(guān)系管理系統(tǒng)追蹤客戶需求,分辨客戶的行為特征,再根據(jù)咨詢平臺提供的咨詢信息為客戶提供有針對性的服務(wù),對客戶如何使用咨詢產(chǎn)品進行必要的指導(dǎo)。
另外,客戶關(guān)系管理系統(tǒng)也應(yīng)該成為對經(jīng)紀人工作的監(jiān)管和管理平臺。經(jīng)紀人的工作業(yè)績體現(xiàn)在所提供咨詢服務(wù)的實際效果和客戶資源開發(fā)上,可以通過這個平臺及時反映出經(jīng)紀人的工作績效,并加以監(jiān)督、提醒和指導(dǎo)。
必須明確的是,客戶關(guān)系管理系統(tǒng)不僅僅是一個軟件系統(tǒng),而且是一個管理系統(tǒng),一套管理理念。軟件系統(tǒng)只是其技術(shù)載體,其核心是營業(yè)部在理念上的轉(zhuǎn)變和業(yè)務(wù)流程的再造。沒有理念的轉(zhuǎn)變,光開發(fā)一個系統(tǒng)沒有用。
6如何對營業(yè)部提供咨詢服務(wù)?
實施浮動傭金制以后,各家券商都強調(diào)要加強對營業(yè)部的咨詢服務(wù),也都采取了一系列措施。在競爭策略上,大券商都在打咨詢牌,以高質(zhì)量的咨詢服務(wù)作為吸引客戶的重要手段,但是都沒能打出像樣的牌。對營業(yè)部提供咨詢服務(wù),這項工作國內(nèi)券商和投資咨詢機構(gòu)早就在做,但實際效果并不理想,沒有形成一套有效的服務(wù)模式。問題的關(guān)鍵點可能在以下幾方面:
第一,證券公司研究機構(gòu)原有的咨詢產(chǎn)品,主要是針對機構(gòu)客戶設(shè)計的基本面研究產(chǎn)品,與客戶操作需求脫節(jié),層次太高。一些研究機構(gòu)也有對營業(yè)部的咨詢服務(wù)部門,提供的是市場盤面分析產(chǎn)品,與基本面產(chǎn)品脫節(jié),層次又太低。
第二,隨著營業(yè)部核心職能的轉(zhuǎn)變和普遍推行經(jīng)紀人制度,對營業(yè)部的咨詢服務(wù)方式要作新的探索。過去是研究機構(gòu)直接面對客戶做咨詢,現(xiàn)在要轉(zhuǎn)化為首先為經(jīng)紀人提供一個咨詢平臺(隨著業(yè)務(wù)的深化,這個咨詢平臺可以逐步轉(zhuǎn)化為針對客戶的新產(chǎn)品設(shè)計平臺),再由經(jīng)紀人利用咨詢平臺對客戶做咨詢。
第三,對營業(yè)部的咨詢服務(wù)要分層次進行。目前起碼要分成對經(jīng)紀人、一般客戶和機構(gòu)客戶三個層次。要根據(jù)三個層次服務(wù)對象的不同特點,設(shè)計不同的咨詢產(chǎn)品和服務(wù)方式。
第四,要解決對營業(yè)部提供咨詢服務(wù)的傳輸渠道問題。目前大致有以下幾種形式:一是網(wǎng)絡(luò)傳播。這是當前發(fā)展最快的一種咨詢方式。網(wǎng)絡(luò)傳播速度快,容量大,能將咨詢產(chǎn)品、分析系統(tǒng)和數(shù)據(jù)服務(wù)結(jié)合起來。隨著網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的進一步完善,還能逐步實現(xiàn)雙向互動式咨詢；并能將網(wǎng)上交易和網(wǎng)上咨詢結(jié)合起來,這是證券咨詢發(fā)展的主要趨勢。二是電話咨詢。電話咨詢形式簡單,成本低,傳輸速度快,能夠?qū)崿F(xiàn)互動交流,在電話委托交易方式所占比重較大的市場環(huán)境下很有發(fā)展前景。三是內(nèi)部電視咨詢。電視咨詢覆蓋面廣,形式活潑多樣,能將圖、文、聲和咨詢?nèi)藛T的表情結(jié)合起來,是一種符合現(xiàn)代人接受習(xí)慣的咨詢方式。在對中小投資者進行面上咨詢時,是一種有效方式。四是嵌入行情顯示系統(tǒng),如嵌入錢龍和分析家系統(tǒng)等。這種方式便于客戶在盯盤時隨時獲得咨詢信息。各種傳輸渠道都有特定優(yōu)勢,必須根據(jù)咨詢產(chǎn)品的特點和服務(wù)對象有機搭配。
第五,要提高經(jīng)紀人利用咨詢產(chǎn)品對客戶服務(wù)的能力?，F(xiàn)在各家券商的研究部門都為營業(yè)部設(shè)計了一些咨詢產(chǎn)品,但是真正發(fā)揮效用的部分不多。核心原因是經(jīng)紀人缺乏消化咨詢產(chǎn)品并轉(zhuǎn)化為對客戶服務(wù)的能力。一些經(jīng)紀人把能得到的咨詢產(chǎn)品一股腦傳給客戶,造成了咨詢資源的浪費和污染。經(jīng)紀人必須要做好兩個層面的工作,一是充分了解自己的客戶在投資策略上的需求；二是十分了解自己可以掌握的咨詢產(chǎn)品。在兩個"了解"的基礎(chǔ)上,根據(jù)客戶需求有針對性地篩選咨詢產(chǎn)品,并經(jīng)常對客戶加以提示。這樣共性化的咨詢產(chǎn)品,通過經(jīng)紀人的轉(zhuǎn)化,就變成了對客戶的個性化服務(wù)。如果最后一個環(huán)節(jié)沒有解決好,對營業(yè)部提供咨詢的產(chǎn)品再多也難以發(fā)揮實效。
7如何有效降低營業(yè)部的經(jīng)營成本?
成本競爭和價格競爭是對應(yīng)的。價格競爭的結(jié)果是傭金的普遍下調(diào),成本必然要降下來。過去,不成熟市場的高換手率和固定傭金制,支撐了營業(yè)部進行過度投資,經(jīng)紀業(yè)務(wù)運行成本太高?，F(xiàn)在營業(yè)部一方面要爭奪客戶資源,提高市場占有率；另一方面要降低成本。誰能有效控制成本,誰就能獲得生存和發(fā)展的機會。
在降低成本上有下面幾點值得關(guān)注:第一,要將降低成本跟業(yè)務(wù)流程的再造結(jié)合起來,不能只是簡單地補補漏洞,減少幾項支出就了事。成本控制和業(yè)務(wù)運作模式是緊密結(jié)合在一起的。降低成本的關(guān)鍵是提高支出的效用性。第二,控制人力資源成本不能采取簡單的裁人或減薪的方法,關(guān)鍵是通過實施經(jīng)紀人制度,將大部分二線人員變成一線人員；同時進行分配制度的改革,讓大部分員工收入跟客戶資源的開發(fā)結(jié)合起來,通過分配制度來激發(fā)員工的工作積極性。第三,要適度清理過去為客戶提供的不切實際的、與證券投資沒有實質(zhì)意義的生活。第四,要將在過去價格戰(zhàn)中對客戶提供的各種實物性補貼,轉(zhuǎn)變?yōu)槊餮a,體現(xiàn)在傭金定價中。第五,營業(yè)部固定成本特別是場地費,一時間難以降下來,要通過科學(xué)測算散戶大廳、中戶室和大戶室等各類場地支出對利潤的貢獻度,并根據(jù)測算結(jié)果,對場地功能進行調(diào)整。
8如何將現(xiàn)場和非現(xiàn)場交易的優(yōu)勢結(jié)合起來?
傭金自由化為網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀商帶來了發(fā)展契機,大券商也在加速推進非現(xiàn)場交易的發(fā)展。
互聯(lián)網(wǎng)交易盡管具有很多優(yōu)勢,但是目前最得到券商重視的是包含互聯(lián)網(wǎng)交易在內(nèi)的非現(xiàn)場交易,而不是單純的互聯(lián)網(wǎng)交易。非現(xiàn)場交易是利用各種現(xiàn)代通信手段實現(xiàn)證券交易方式的復(fù)合交易方式,包括互聯(lián)網(wǎng)、電話、手機炒股、營業(yè)部遠程終端等形式,其中電話委托所占比重最大。非現(xiàn)場交易發(fā)展的核心思路是,替代營業(yè)部的現(xiàn)場交易而又不降低服務(wù)標準。一些券商已經(jīng)在這方面作了有益的探索。
目前非現(xiàn)場交易對有形網(wǎng)點的依賴性仍然很大?；ヂ?lián)網(wǎng)交易基本可以脫離營業(yè)部,但由于受到我國互聯(lián)網(wǎng)本身發(fā)展的限制,普及率還很低。電話委托、遠程服務(wù)站這類非現(xiàn)場交易方式,對有形網(wǎng)點的依賴程度仍然很高。盡管一些券商也在設(shè)法解決跨區(qū)域電話委托中長途電話費用過高的問題,但是目前并沒有很好的解決辦法。在開戶方式上,完全依靠互聯(lián)網(wǎng)實現(xiàn)自動開戶還難以做到。很多網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀商是通過與銀行合作的方式,由銀行代客戶開設(shè)帳戶。
根據(jù)從事證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)的交易方式來劃分,目前的券商基本可以分成三類:一類是以現(xiàn)場交易為主的中小券商；一類是以非現(xiàn)場交易為主的網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀商(或稱新型券商)；一類是強調(diào)現(xiàn)場和非現(xiàn)場同步發(fā)展的大券商。從發(fā)展趨勢看,強調(diào)現(xiàn)場交易和非現(xiàn)場交易同步發(fā)展,實現(xiàn)現(xiàn)場交易和非現(xiàn)場交易功能互補的經(jīng)紀業(yè)務(wù)仍然是經(jīng)紀業(yè)務(wù)的主流方式。美國多年的競爭過程及結(jié)果表明,采用實體加網(wǎng)絡(luò)形式的交易商,無論在市場占有、資產(chǎn)總額和交易量上,都較單純的網(wǎng)上券商占有優(yōu)勢,當然也超過純粹的實體交易商。其中,發(fā)展網(wǎng)上交易較成功的美國嘉信理財也是同時以店面、電話、WEB向投資者提供服務(wù)的。
現(xiàn)在國內(nèi)大券商都建立了網(wǎng)上交易中心(電子商務(wù)部),快速推進網(wǎng)上交易,但是在與營業(yè)部的配合上還存在問題。大部分券商將網(wǎng)上交易跟營業(yè)部交易在業(yè)務(wù)上、客戶開發(fā)上、服務(wù)上以及在客戶資源管理上分割開來,各行其是,甚至形成了同一家券商的網(wǎng)上交易中心和營業(yè)部相互爭奪客戶資源的現(xiàn)象。
十年前的中國證券分析江湖草莽叢生。直到2000年公募基金問世，國泰君安、
申銀萬國、華夏證券等券商所屬的研究所從對內(nèi)服務(wù)向?qū)ν獠繖C構(gòu)投資者服務(wù)
轉(zhuǎn)型之后，證券分析師才開始與股評家、營業(yè)部咨詢師分道揚鑣，
與國際投行正式接軌，中國證券研究由此逐步走向正統(tǒng)與規(guī)范。
證券研究市場化的十年，同樣是中國資本市場20年歷程中的一段精彩篇章。
中國證券分析師規(guī)模不斷壯大，素質(zhì)不斷提升，薪酬不斷攀高，成為中國“最貴的”研究隊伍。但在其價值與話語權(quán)增長的同時，也面臨收入增長受限、內(nèi)外部利益平衡、競爭之下研究創(chuàng)新不足、獨立性有待提高等挑戰(zhàn)。
盡管有重重阻滯，在高速成長的中國經(jīng)濟與中國資本市場帶動下，
中國券商研究業(yè)的未來十年仍值得期待。作為中國經(jīng)濟研究第三極的中國分析師
方陣，不僅希望將話語權(quán)進一步延伸到國內(nèi)宏觀政策決策領(lǐng)域，
還在謀求加大對海外資金流向的引導(dǎo)力度，他們的努力，
將使“中國研究”與“中國資本”一樣崛起為國際金融市場上不容忽視的力量。
感謝支持本專題調(diào)研的所有基金管理公司、保險資產(chǎn)管理公司（資產(chǎn)管理部）、QFII、
銀行、私募基金、券商資產(chǎn)管理部、信托公司以及各證券研究機構(gòu)
本屆評選由德勤華永會計師事務(wù)師擔任獨立審計機構(gòu)
2010年，是中國證券市場誕生的第20年，也是中國證券研究走向市場化的第10年。中國券商研究與證券市場相伴而生，從申銀萬國證券研究所于1992年創(chuàng)建算起，中國券商研究至今已有18年的歷史。但是，這些研究部門在誕生之初，一直定位于對內(nèi)支持券商的經(jīng)紀、自營、資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)部門，其開始轉(zhuǎn)型對外服務(wù)，則要以2000年開始為真正意義的機構(gòu)投資者―公募基金提供研究服務(wù)為標志。以此計算，為買方提供專業(yè)投資研究服務(wù)的中國券商研究到2010年正好走過十年。
十年來，中國券商研究因機構(gòu)投資者的壯大而崛起。他們在商業(yè)研究的大旗下，深度解析中國的宏觀經(jīng)濟、行業(yè)與上市公司、股市投資策略、債券、基金、衍生品、金融產(chǎn)品設(shè)計等領(lǐng)域，已經(jīng)成為一支強有力的、有別于學(xué)術(shù)研究和政策研究的中國經(jīng)濟研究新勢力，并隨著中國經(jīng)濟的崛起，影響力和話語權(quán)日增。
同時，他們通過服務(wù)于公募基金、保險公司和保險資產(chǎn)管理公司、商業(yè)銀行、信托公司、私募基金、財務(wù)公司、QFII等廣泛的機構(gòu)投資者，探索出了自己的商業(yè)模式，成為券商競爭力的決定因素之一；并作為與“股評家”相區(qū)別的、專業(yè)的研究力量，引導(dǎo)資本市場走向理性投資、價值投資。
轉(zhuǎn)型賣方服務(wù):成就中國經(jīng)濟研究第三極
多年后的今天，李迅雷仍然對上世紀90年代那些到營業(yè)部做咨詢的周末記憶猶新：“那時候，分析師雖然已經(jīng)在做公司研究了，但都是為自家券商的客戶在服務(wù)，面對的是散戶；周末到營業(yè)部去做咨詢，其實就是在做股評，因為散戶問的都是‘有哪幾匹黑馬’、‘下周什么股票會漲’之類的問題?！?/p>
曾經(jīng)執(zhí)掌國泰君安證券研究所達十余年之久的李迅雷，現(xiàn)任國泰君安證券首席經(jīng)濟學(xué)家，他是中國券商研究機構(gòu)由對內(nèi)服務(wù)向?qū)ν夥?wù)轉(zhuǎn)型的見證者與推動者之一?！?000年，有了公募基金的需求，分析師的咨詢內(nèi)容也發(fā)生了變化?；鸾?jīng)理不會再問分析師那些散戶喜歡討論的問題了，而是共同探討哪個行業(yè)未來的發(fā)展前景如何、哪家上市公司會成為行業(yè)龍頭，券商分析師的專業(yè)優(yōu)勢和特長得以體現(xiàn)?！?/p>
正是在這一年，李迅雷發(fā)表了堪稱券商研究轉(zhuǎn)型宣言的文章―《讓客戶改變我們的研究模式》。自此，他所在的君安證券研究所與之前已經(jīng)獨立的申銀萬國證券研究所、華夏證券研究所一道，開始了研究轉(zhuǎn)型之路，從對內(nèi)服務(wù)轉(zhuǎn)型對外服務(wù)，從非營利轉(zhuǎn)型營利，從服務(wù)于券商內(nèi)部轉(zhuǎn)型為相對獨立的研究團隊。
十年來，在大中型券商研究機構(gòu)率先轉(zhuǎn)型的示范下，中小型券商也紛紛轉(zhuǎn)向?qū)ν夥?wù)?；仡櫋靶仑敻蛔罴逊治鰩煛痹u選首推的2003年，上榜的券商研究機構(gòu)僅10家，很多中小券商甚至沒有研究部的建制。2004年，《新財富》首次對25家券商研究機構(gòu)負責人調(diào)查的結(jié)果也顯示，其中沒有機構(gòu)定位“全面對外服務(wù)”，“內(nèi)外兼顧，側(cè)重外部”的機構(gòu)也僅3家。而到了2009年，全部參加“新財富最佳分析師”評選的40多家研究機構(gòu)，都已經(jīng)不同程度開展了對外服務(wù)。尤其是近兩年，陸續(xù)有東海證券、江海證券、民族證券、上海證券、東吳證券、齊魯證券、東興證券、華林證券和南京證券等后晉券商研究所轉(zhuǎn)型對外服務(wù)，加入“新財富最佳分析師”評選，并爭相引進大牌分析師。而據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計，截至2009年底，中國106家券商中有88家設(shè)立了研究部門，占83.02%，其2009年研究報告超過10萬份。
在對外服務(wù)的過程中，券商研究機構(gòu)探索出了通過研究服務(wù)分享傭金收入的賣方研究商業(yè)模式。商業(yè)化運作的券商研究的崛起，也徹底改變了中國經(jīng)濟研究的生態(tài)，在政策與學(xué)術(shù)研究力量之外，構(gòu)建了中國經(jīng)濟研究的第三極。并且，較之政府與學(xué)術(shù)機構(gòu)，作為券商研究買方的機構(gòu)投資者更廣泛、對研究的價值轉(zhuǎn)化更直接，證券研究機構(gòu)由此獲得了更為充裕的資金支持，可以匯聚更優(yōu)秀的研究人員，覆蓋更廣泛的研究領(lǐng)域，從宏觀與微觀層面更加深入、細致地解讀中國經(jīng)濟。據(jù)中信證券董事總經(jīng)理徐剛估算：“中國券商分析師有1000-2000人，平均每年有10-20億元的投入，沒有任何一個智庫或大學(xué)能夠有這么大的投入?！?/p>
券商研究部門的核心競爭力是人才，研究的市場化，有力支撐了分析師隊伍的擴容和薪酬水平的快速提升。
十年來，國內(nèi)券商逐步匯聚了龐大而精銳的分析師隊伍。我們很難獲知早期中國從事賣方研究的分析師隊伍的規(guī)模。若以1999年中國第一次證券投資咨詢資格考試有9100人報考、合格率為44%計算，則有4000人獲得相關(guān)資格，但是，其中大部分為股評家或在券商營業(yè)部從事咨詢，真正的分析師僅在少數(shù)?？梢宰鳛閰⒄盏氖?，在2004年舉辦的、首次開始征集候選人的第二屆“新財富最佳分析師”評選中，共有450多人報名，他們幾乎涵蓋了市場上所有對外服務(wù)的券商分析師。而到2009年的第七屆評選中，則有來自42家券商的1100多位分析師報名參評，參評者人數(shù)較2004年增長了144%。同時，申銀萬國、中信證券、國泰君安、國信證券等大中型券商的研究機構(gòu)規(guī)模相繼超過百人。
回憶自己當年從醫(yī)藥行業(yè)的專業(yè)人士轉(zhuǎn)行到招商證券做研究員的日子，深圳普邦恒升投資有限公司總經(jīng)理的陳文濤十分感慨：“當年，一批先驅(qū)者摸石頭過河，邊做邊學(xué)，對研究充滿熱情。國內(nèi)研究隊伍雖然起點低，但進步神速，短短十年已是人手充足，研究的覆蓋面和報告的更新速度呈幾何數(shù)字提高。當初30-50人算大研究所，一人負責一個行業(yè)，如今大研究所有幾百人，一個團隊跟蹤一個行業(yè)；以前上市公司公告后，券商可能要3-4天后才出報告，現(xiàn)在則會即時，報告時效性的重要已成業(yè)界共識。”
2004年，國信證券成為首家參照“新財富最佳分析師”榜單為分析師定價的機構(gòu)，他們根據(jù)這一榜單，以年薪30-50萬元公開招募首席分析師，并陸續(xù)吸引到鄭東、肖利娟、胡鴻軻、趙雪桂等10余位當時在業(yè)內(nèi)排名數(shù)一數(shù)二的優(yōu)秀分析師加盟。時至今日，研究所首席分析師年薪數(shù)百萬者已比比皆是。券商研究機構(gòu)也因此成為頂尖人才的吸納器，不僅海歸學(xué)子、國內(nèi)名校的優(yōu)秀畢業(yè)生將擔任分析師作為職業(yè)首選，中金公司等國內(nèi)券商的研究部門也不斷吸引華爾街分析師、實業(yè)界精英的加盟。
券商研究群體擴大的同時，服務(wù)水平也不斷提升，服務(wù)內(nèi)容不斷豐富，從最初效仿海外投行分析師的公司調(diào)研、建立模型、撰寫研究報告，發(fā)展到今天的組織路演、投資報告會、電話會議、上市公司聯(lián)合調(diào)研、專項課題委托等靈活多樣的賣方服務(wù)形式。
服務(wù)水平提升的另一個重要標志，是銷售交易部的出現(xiàn)與壯大。轉(zhuǎn)型對外服務(wù)的研究機構(gòu)紛紛建立起銷售交易部，招募銷售交易人員，向機構(gòu)投資者銷售研究報告，開展后續(xù)服務(wù)工作。申銀萬國證券研究所總經(jīng)理陳曉升認為：“銷售人員相當于客戶的策略分析師，他們從各領(lǐng)域的研究員那里獲取對每一個客戶有幫助的研究成果，促進研究成果在市場上的充分傳播?！睆摹靶仑敻蛔罴唁N售服務(wù)經(jīng)理”評選可見，2005年首次評選時，被機構(gòu)投資者提名的銷售服務(wù)經(jīng)理僅76人，2010年的第八屆評選中，被提名人數(shù)已經(jīng)增長到520多人，是四年前的近7倍。
十年價值發(fā)現(xiàn):
從成本中心到定價中心、話語權(quán)中心
2003年初夏，當孫懷宇接到一通陌生的電話時，心里直犯嘀咕：“誰會為在券商內(nèi)部不受重視的研究員評獎呢？”獲得當年“新財富最佳分析師”醫(yī)藥/生物制品行業(yè)第一名的孫懷宇，2007年因中投證券決意打造研究品牌，出任中投證券研究所所長。
券商研究的工作是發(fā)現(xiàn)價值，在這一過程中，券商研究自身的價值也被挖掘出來，今天，研究實力和服務(wù)水平已經(jīng)成為券商爭奪市場份額的核心要素之一，證券研究也已成為資本市場發(fā)揮資源配置功能不可或缺的環(huán)節(jié)。
觀點，吸引機構(gòu)客戶交易，獲取交易傭金，是券商研究的最根本目的。伴隨機構(gòu)投資者的壯大，研究機構(gòu)也從券商的成本中心躍居利潤中心。在2003年首屆“新財富最佳分析師”評選時，77位公募基金經(jīng)理管理的資產(chǎn)規(guī)模為682億元；到2010年第八屆評選，1527位公募基金、私募基金、保險資產(chǎn)管理、銀行、QFII、券商資產(chǎn)管理、信托公司等不同類別的機構(gòu)投資者管理的資產(chǎn)規(guī)模近4萬億元。在機構(gòu)投資者的人數(shù)增長19倍、管理的資產(chǎn)規(guī)模增長近59倍的背景下，券商的基金傭金分倉也水漲船高。據(jù)Wind資訊統(tǒng)計，2009年證券公司的基金分倉傭金為63.6億元，較2003年的2.7億元增長了近24倍。另據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計，2009年分倉傭金靠前的十大券商收入總計32.8億元，占比為51.6%，而這十大券商也是當年度“新財富本土最佳研究團隊”的前十名，“研究創(chuàng)造價值”得到了真金白銀的印證。
盡管基金的分倉傭金收入是券商銷售能力和研究能力的綜合體現(xiàn)，但近年基金年報披露的信息反映出，基金在做分倉交易時，越來越看重券商的研究能力，一般都是根據(jù)券商的研究服務(wù)水平進行綜合打分，再由評分結(jié)果決定分倉的比例。不僅如此，越來越多的基金公司，特別是上規(guī)模公司，甚至?xí)唧w到其中的哪些比例由研究所的哪位分析師貢獻。
研究為券商的價值不僅僅表現(xiàn)在傭金收入上，更表現(xiàn)在對經(jīng)紀、投行等業(yè)務(wù)的智力支持上。2009年以來，券商傭金價格戰(zhàn)帶來的傭金費率下降趨勢，反映出券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)的同質(zhì)化問題日益突出，未來，經(jīng)紀業(yè)務(wù)比拼增值服務(wù)的方向已越來越清晰和緊迫，而增值服務(wù)的基礎(chǔ)就是研究。同樣，券商在投行業(yè)務(wù)上的定價能力，同樣建基于研究。
2009年7月，A股市場重啟IPO，同年10月，創(chuàng)業(yè)板起航。進入2010年以來，一級市場業(yè)務(wù)更是風生水起，創(chuàng)業(yè)板、中小板上市節(jié)奏愈發(fā)頻密。Wind資訊統(tǒng)計表明，2010年前10個月，66家券商共獲得686個主承銷項目，同比增長50%，總承銷金額達到1.16萬億元，同比增長了35%，券商共賺得133.2億元的主承銷費用，相當于2009年同期的4倍。在證券發(fā)行制度市場化的改革方向下，若要從這一大蛋糕中分羹，券商的定價能力和證券配售能力至關(guān)重要，而市場化定價服務(wù)和解決企業(yè)融資過程中遇到的專業(yè)問題，都離不開研究的支持。與此同時，《新財富》對擬上市公司高管的調(diào)查也顯示，他們往往傾向于選擇研究實力較強的券商擔任承銷商?？梢灶A(yù)見，研究在券商內(nèi)部服務(wù)中的重要性還將進一步提升。
海外投行的發(fā)展史表明，擁有一支具有強大市場號召力的分析師團隊，可以有效提升券商的品牌知名度、話語權(quán)和定價權(quán)。從“金磚四國”到“金鉆11國”，振臂一呼便有全球資金響應(yīng)的高盛，準確預(yù)測次債危機的梅雷迪思?惠特尼，對美國甚至全球股市的影響堪比格林斯潘的艾比?科恩，讓我們深刻領(lǐng)略到了海外大行明星分析師研究的影響力（詳見附文）。十年的市場化轉(zhuǎn)型中，中國也不斷涌現(xiàn)出富于影響力的券商研究機構(gòu)和明星分析師。
2001年9月，時任中金公司董事總經(jīng)理兼研究部主管的許小年報告《終場拉開序幕―調(diào)整中的A股市場》， 在大盤2200點之時提出“股市要跌到千點才合理”?！扒c論”立即引發(fā)社會的廣泛關(guān)注與激烈爭論，人們首次見識到了券商研究的影響力。2004年，進入證券研究行業(yè)僅1年左右的高善文摘得“新財富最佳分析師”宏觀經(jīng)濟方向第一名，其“資產(chǎn)重估理論”自成體系，對宏觀經(jīng)濟運行軌跡給出了獨立又具可操作性的分析，受到機構(gòu)投資者的熱烈追捧。此后，其四次蟬聯(lián)宏觀經(jīng)濟冠軍寶座，更成為最新出爐的第八屆“新財富最佳分析師”宏觀經(jīng)濟第一名，堪稱中國投行宏觀經(jīng)濟學(xué)家第一人，有他出席的論壇總是座無虛席。
除了容易成為輿論焦點的宏觀分析師之外，2003年至今的“新財富最佳分析師”評選，已經(jīng)遴選出近500位分布在各個研究領(lǐng)域的優(yōu)秀行業(yè)分析師，他們用自己的真知灼見，發(fā)現(xiàn)價值并影響著數(shù)萬億資金流向。
目前，中國證券市場歷經(jīng)20年的超常規(guī)發(fā)展，正成為全球資本關(guān)注的焦點。截至2010年11月底，深滬上市公司已達2112家，總市值31.4萬億元，居全球第三位?！耙粋€全球排名第三的證券市場，對應(yīng)的分析師數(shù)量至少應(yīng)該在全球排前五名”，李迅雷的觀點，無疑指出了中國券商研究機構(gòu)的方向。高速發(fā)展的中國資本市場，需要有數(shù)量與水平相匹配的研究力量去發(fā)現(xiàn)價值，促進資源合理配置，增強整個市場乃至中國經(jīng)濟運行的有效性。
成長阻滯反思:
券商研究最壞的時代正在到來？
關(guān)鍵詞：權(quán)證;創(chuàng)設(shè)制度
權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度是指在權(quán)證上市交易后，部分有資格的機構(gòu)可通過申請來增加與原來條款一致的權(quán)證的供應(yīng)量的機制。權(quán)證創(chuàng)設(shè)的目的是通過增加權(quán)證供應(yīng)量,以平抑權(quán)證的過度需求所導(dǎo)致的權(quán)證價格過高，推動權(quán)證價格向合理價格回歸，抑制過度的市場投機行為。然而權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度自推出以來，就一直受到市場的非議。尤其是招行認沽權(quán)證與南航認沽權(quán)證的超規(guī)模創(chuàng)設(shè)，更是引發(fā)投資者的不滿。本文試圖從權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度實施的作用以及其
對市場發(fā)展所產(chǎn)生的影響來研究權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度。
一、權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度引入后市場的表現(xiàn)
交易所從武鋼權(quán)證開始及時推出了創(chuàng)設(shè)機制。2005年11月28日，首批10家券商創(chuàng)設(shè)的11.27億份武鋼認沽權(quán)證上市，市場擴容使得該權(quán)證開盤即告跌停，其余幾只權(quán)證也同步走弱，權(quán)證溢價率顯著下降，監(jiān)管層對抑制權(quán)證過度投機的目的初步達到。雖然之后部分權(quán)證品種爆炒的情況仍時常出現(xiàn)，但權(quán)證創(chuàng)設(shè)的作用已充分體現(xiàn)。
實證表明，創(chuàng)設(shè)機制降低了異常波動，增強了市場的穩(wěn)定性，提高了權(quán)證的定價效率，是抑制權(quán)證炒作的重要機制；此外，創(chuàng)設(shè)機制還能有效地降低標的股票的波動率，擴大市場容量，提高市場流動性。但是隨著券商毫無節(jié)制的創(chuàng)設(shè)，權(quán)證由當初的供不應(yīng)求轉(zhuǎn)變?yōu)楣┻^于求，權(quán)證價格持續(xù)走低。而且權(quán)證的創(chuàng)設(shè)似乎已經(jīng)成了創(chuàng)設(shè)券商攫取最大利潤的工具。券商賺了多少錢，就意味著投資者損失了多少錢，那么僅反應(yīng)在南航這一只認沽權(quán)證上，26家創(chuàng)設(shè)商就從投資者手中賺得了將近201億的財富。這其中還不包括權(quán)證交易而投資者交易收取的手續(xù)費。權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度完全成為了券商的盈利機器。在創(chuàng)設(shè)南航權(quán)證以后，上證所再也沒有發(fā)出任何有關(guān)創(chuàng)設(shè)權(quán)證的通知。在香港市場取得很大成功的創(chuàng)設(shè)機制，在內(nèi)地權(quán)證市場為何會失效，這值得我們深思。
二、創(chuàng)設(shè)制度表現(xiàn)不佳的原因分析
權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度是一些成熟國家與地區(qū)股市里常見的一種制度，它是用來抑制權(quán)證投機行為的。國際上的權(quán)證再發(fā)行機制和上證所的創(chuàng)設(shè)機制本質(zhì)是相同的，都是為及時增加權(quán)證的供應(yīng)量，區(qū)別在于權(quán)證供應(yīng)增量的提供者不同，這與在上證所交易的權(quán)證特殊性有關(guān)。
目前所交易的權(quán)證是在特定的股權(quán)分置背景下產(chǎn)生的，發(fā)行主體為非流通股股東，與國際上通常由券商等金融機構(gòu)作為權(quán)證發(fā)行主體存在較大差別。股改權(quán)證是一種特殊的權(quán)證形式，它與成熟股市里的那種交易型權(quán)證不同，它是股改公司大股東向流通股股東支付的一種“對價”，其發(fā)行人只能是非流通股股東特別是大股東。這種股改權(quán)證的發(fā)行，是要經(jīng)過嚴格的法律程序的，其發(fā)行不是隨心所欲的，必須根據(jù)股改公司股改方案的約定來發(fā)行，發(fā)行的品種與數(shù)量必須嚴格遵守股改方案的約定。而且，股改方案的實施必須獲得上市公司相關(guān)股東大會的審議通過，它具有相應(yīng)的法律效力，大股東發(fā)放股改權(quán)證只能按照法律程序行事。但券商創(chuàng)設(shè)股改權(quán)證顯然沒有經(jīng)過法律程序。
而股改權(quán)證作為具有一般屬性的權(quán)證，它在二級市場的漲跌及引起的收益或損失，都是獲得對價權(quán)證的流通股股東自己的事。允許券商對股改權(quán)證進行創(chuàng)設(shè)，擴大了股改權(quán)證的數(shù)量，使股改權(quán)證的價值遭受貶值，使二級市場上的漲幅受到限制和壓制，則是損害了持有股改權(quán)證的流通股股東的利益。因此，券商創(chuàng)設(shè)股改權(quán)證，是對股改權(quán)證持有者合法權(quán)益的一種侵害。股改權(quán)證作為一種對價形式，投資者擁有獲益的權(quán)利，而券商創(chuàng)設(shè)權(quán)證損害了投資者對股改權(quán)證最大利益的獲取。
三、我國權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度尚需完善
1.將股改權(quán)證與創(chuàng)設(shè)權(quán)證區(qū)分開來
在這方面可以參考香港衍生權(quán)證制度的有關(guān)條款，不同機構(gòu)創(chuàng)設(shè)的權(quán)證允許有所不同，與原有權(quán)證也有區(qū)別。創(chuàng)設(shè)權(quán)證的條款均由發(fā)行商自行決定，不同的發(fā)行商根據(jù)自己的預(yù)期發(fā)行不同條款的權(quán)證，由條款制定帶來的風險也均由他們自己負責。與此同時，交易者也可以根據(jù)自己的預(yù)期選擇最契合自身要求的權(quán)證。
2.加強創(chuàng)設(shè)過程中創(chuàng)設(shè)人的透明度
加強創(chuàng)設(shè)過程中創(chuàng)設(shè)人的透明度，就是及時公布創(chuàng)設(shè)人未發(fā)行出去的權(quán)證數(shù)量及在市場上回購權(quán)證的數(shù)量等相關(guān)信息可以采取單獨一板行情的方式，將創(chuàng)設(shè)人創(chuàng)設(shè)的額度，每日買賣數(shù)量，剩余未發(fā)行權(quán)證數(shù)量予以清晰的列示。也可以讓創(chuàng)設(shè)人在自己網(wǎng)站上公布這些資料供交易者查詢。
3.在適當?shù)臅r候引進現(xiàn)金結(jié)算方式
權(quán)證采取股票結(jié)算方式是可以有效保護投資者的行使權(quán)但也有不足的地方。足額的擔保不僅給創(chuàng)設(shè)人帶來沉重的負擔，降低了創(chuàng)設(shè)人的資產(chǎn)流動性，更嚴重的是創(chuàng)設(shè)認購權(quán)證的過程中使大量流通股被凍結(jié)，導(dǎo)致標的證券流動性下降，價格上漲，反過來又影響了權(quán)證價格。而認沽權(quán)證持有者行權(quán)必須持有標的證券，這又會導(dǎo)致投資者為行權(quán)而哄搶標的證券，使標的證券價格上漲，反過來又使認沽權(quán)證價格下跌，甚至從價內(nèi)變成價外。
最嚴重的一點是同時創(chuàng)設(shè)認購認沽權(quán)證，有可能出現(xiàn)大量流通股被創(chuàng)設(shè)凍結(jié)，沒有足夠的流通股用于認沽權(quán)證的行權(quán)。因此加強對創(chuàng)設(shè)人的資格認定，引入其他方式的擔保，在適當?shù)臅r候?qū)⒐善苯Y(jié)算方式改為現(xiàn)金結(jié)算方式，或者允許投資者和創(chuàng)設(shè)人根據(jù)實際情況選擇使用。
參考文獻：
[1]中國證券報，再談權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度. 2007年12月10日.
