時(shí)間：2023-08-25 17:09:33
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇風(fēng)險(xiǎn)投資管理辦法，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過(guò)程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
關(guān)鍵詞：低碳經(jīng)濟(jì) 風(fēng)險(xiǎn)投資 存在問(wèn)題 對(duì)策
自改革開放以來(lái)，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資取得了顯著成效。風(fēng)險(xiǎn)投資具備高風(fēng)險(xiǎn)、高投入和高收益的特點(diǎn)，直接面向高科技領(lǐng)域，風(fēng)險(xiǎn)投資家不僅是投資者，還是經(jīng)營(yíng)者，這就為廣大創(chuàng)業(yè)者提供了更多機(jī)會(huì)，使其成功創(chuàng)業(yè)的可能性大大提升。近年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于穩(wěn)定、快速的發(fā)展態(tài)勢(shì)中，風(fēng)險(xiǎn)投資日益成為我國(guó)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)的關(guān)鍵因素，特別是在低碳經(jīng)濟(jì)下，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)于加快低碳化進(jìn)程具有重要意義。
一、低碳經(jīng)濟(jì)下風(fēng)險(xiǎn)投資的存在問(wèn)題
在低碳經(jīng)濟(jì)下，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資還存在一些問(wèn)題，這主要表現(xiàn)在：第一，相關(guān)法律法規(guī)不健全，造成投資主體的風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)缺乏明確的指導(dǎo)規(guī)范，其合法權(quán)益也難以得到有效保護(hù)；第二，缺乏完善的退出機(jī)制，雖然我國(guó)創(chuàng)業(yè)板塊已在2009年10底隆重登場(chǎng)，但對(duì)于規(guī)范創(chuàng)業(yè)板的操作尚處于逐步完善中，無(wú)論項(xiàng)目開發(fā)是好是壞，企業(yè)都很難退出，在很大程度上阻礙了風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的持續(xù)、健康發(fā)展；第三，缺乏專業(yè)型的風(fēng)險(xiǎn)投資人才，風(fēng)險(xiǎn)投資具有高風(fēng)險(xiǎn)性，橫跨科技和金融兩個(gè)領(lǐng)域，具有很強(qiáng)實(shí)踐性，若沒(méi)有一批既了解國(guó)情，又具備專業(yè)知識(shí)、管理經(jīng)驗(yàn)、戰(zhàn)略眼光的高素質(zhì)人才，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)很難取得成功，我國(guó)現(xiàn)有風(fēng)險(xiǎn)投資人才無(wú)論是在知識(shí)結(jié)構(gòu)方面、思維方式方面還是行為方面都不能很好滿足風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)要求；第四，政府扶持力度不夠，缺少必要的優(yōu)惠政策，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中存在重復(fù)征稅的問(wèn)題；第五，資金來(lái)源有限，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的出資方主要為政府和國(guó)有企業(yè)，受到體制和政策的限制，尚未形成包括民營(yíng)企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)、外資、個(gè)人等組合來(lái)共同構(gòu)筑的一個(gè)有機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)投資網(wǎng)絡(luò)，民間資本也未完全突破。
二、應(yīng)對(duì)策略
（一）完善風(fēng)險(xiǎn)投資立法
健全的法律環(huán)境是風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)持續(xù)、健康發(fā)展的必要條件，針對(duì)當(dāng)前我國(guó)有關(guān)法律法規(guī)建設(shè)滯后的現(xiàn)狀，有必要加快風(fēng)險(xiǎn)投資的立法步伐，制定相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)法和監(jiān)管法規(guī)，并頒布與之相配套的政策措施，確認(rèn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資現(xiàn)行稅收優(yōu)惠政策、財(cái)政補(bǔ)貼政策和基本信貸保證制度，為風(fēng)險(xiǎn)投資的合法經(jīng)營(yíng)和正常運(yùn)作提供法律保證。國(guó)務(wù)院頒布的證券投資基金管理暫行辦法是我國(guó)證券市場(chǎng)規(guī)范發(fā)展的重要步驟，在過(guò)去幾年中，其為風(fēng)險(xiǎn)投資資金的籌集提供了積極渠道，在今后的發(fā)展中，可促使風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的資本出資實(shí)行承諾制，同意風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)對(duì)外投資額達(dá)到50%以上，在稅收方面，讓投資者享受一定的優(yōu)惠政策，確保風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的健康發(fā)展。
（二）建立有效的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制
風(fēng)險(xiǎn)投資能否成功退出直接關(guān)系到企業(yè)實(shí)收資本的問(wèn)題，關(guān)系著企業(yè)資本的循環(huán)流動(dòng)，是風(fēng)險(xiǎn)資本規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、收回投資、獲取收益的關(guān)鍵，可以說(shuō)沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)資本退出渠道也就沒(méi)有所謂的風(fēng)險(xiǎn)投資，因此，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資本伴隨著企業(yè)走過(guò)最具有風(fēng)險(xiǎn)的階段后，必須讓其退出從而進(jìn)入下一個(gè)循環(huán)，否則風(fēng)險(xiǎn)投資將會(huì)毫無(wú)意義，所以有必要建立有效的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制。首先，設(shè)立第二板股票市場(chǎng)，全面發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的退出渠道機(jī)制，產(chǎn)生一個(gè)高回報(bào)的示范結(jié)果；其次，對(duì)市場(chǎng)準(zhǔn)入機(jī)制進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，促使上市信息透明化，并用清算方式退出市場(chǎng)；再次，股份轉(zhuǎn)讓也是風(fēng)險(xiǎn)投資資本退出的重要手段，可設(shè)定規(guī)范化的收購(gòu)兼并市場(chǎng)。
（三）加快專業(yè)人才隊(duì)伍建設(shè)
整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作離不開專業(yè)人才的支持，基于此，應(yīng)健全標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)證機(jī)構(gòu)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估機(jī)構(gòu)、科技項(xiàng)目評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)，加大高素質(zhì)人才培養(yǎng)力度。一方面，可加大教育投入，通過(guò)高校培養(yǎng)、在職培訓(xùn)等培養(yǎng)復(fù)合型人才，另一方面，加強(qiáng)國(guó)際間的交流合作，積極引進(jìn)先進(jìn)人才，在風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)內(nèi)部建立完善的激勵(lì)機(jī)制，不斷提高工作人員的工作積極性和業(yè)務(wù)能力，使人才隊(duì)伍的潛力得以充分發(fā)揮。
（四）成立統(tǒng)一的風(fēng)險(xiǎn)投資管理部門
近年來(lái)，我國(guó)資本市場(chǎng)逐步健全，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)也越來(lái)越多，但是由于缺乏統(tǒng)一的風(fēng)險(xiǎn)投資管理部門的領(lǐng)導(dǎo)，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)營(yíng)尚不健全，僅僅依靠行業(yè)自律遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。應(yīng)成立統(tǒng)一的風(fēng)險(xiǎn)投資管理部門，在管理部門帶領(lǐng)下，針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的特點(diǎn)出臺(tái)更為全面的管理辦法，搭建風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)官方平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的有效管理，促進(jìn)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的快速發(fā)展。
（五）拓寬風(fēng)險(xiǎn)投資資金來(lái)源
對(duì)于我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展，必然需要政府的大力支持，但是政府不應(yīng)將支持重點(diǎn)全部放在資金投入方面，而是更應(yīng)注重政策引導(dǎo)，由“領(lǐng)導(dǎo)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤耙龑?dǎo)”，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)特點(diǎn)制定更為合適的政策，創(chuàng)造條件，鼓勵(lì)、引導(dǎo)民間資本在風(fēng)險(xiǎn)投資中發(fā)揮主體作用，實(shí)現(xiàn)多渠道、多方式的融資，另外，進(jìn)一步放寬對(duì)養(yǎng)老基金、產(chǎn)業(yè)投資、個(gè)人投資、外國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資本投資的限制，不斷拓展創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資資金來(lái)源。比如投資低碳產(chǎn)業(yè)，首先政府可對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)注入相應(yīng)資金，吸引社會(huì)資金加入，擴(kuò)大資金來(lái)源，其次通過(guò)引導(dǎo)基金對(duì)低碳投資起到示范作用而提升低碳產(chǎn)業(yè)的自主創(chuàng)新能力。
三、結(jié)束語(yǔ)
總之，低碳經(jīng)濟(jì)下，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)處于重要發(fā)展時(shí)期，我們必須對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的進(jìn)步給予高度重視，樹立正確的風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值觀，完善立法，加快專業(yè)人才隊(duì)伍建設(shè)，建立一套全面的、統(tǒng)一的管理系統(tǒng)，拓寬資金來(lái)源，加快低碳化進(jìn)程，實(shí)現(xiàn)我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
科技部醞釀明年將在國(guó)內(nèi)試點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金，以及上海市政府在風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金方面的嘗試，可以說(shuō)是對(duì)《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》的探索和實(shí)踐。政府以另種方式涉水風(fēng)險(xiǎn)投資，是否能起到預(yù)期的引導(dǎo)作用，充當(dāng)中小高新技術(shù)企業(yè)“加油站”的角色？
政策內(nèi)容
政府將引導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)投資基金
日前，國(guó)家科技部有關(guān)人員表示，科技部正在醞釀?dòng)烧鲗?dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金，并于明年在國(guó)內(nèi)進(jìn)行試點(diǎn)，試點(diǎn)工作將以中小企業(yè)創(chuàng)新為基礎(chǔ)，首個(gè)試點(diǎn)資金量約為1億元。
據(jù)介紹，這種風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金不同于以往的風(fēng)險(xiǎn)投資，政府不直接投資和運(yùn)作，而是通過(guò)某個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司投資項(xiàng)目，由風(fēng)險(xiǎn)投資公司具體運(yùn)作。政府轉(zhuǎn)換了角色，既是出資人，又是監(jiān)管人；并且，按照事先協(xié)議約定，不同的引導(dǎo)基金有不同的管理辦法。政府掌握引導(dǎo)幾個(gè)子基金，通過(guò)子基金進(jìn)行項(xiàng)目投資，這樣的模式被稱為“基金中的基金”（Fund Of Funds）。
另外，保險(xiǎn)資金、銀行資金都可以參與投資資金的設(shè)立，使創(chuàng)業(yè)投資有可能擁有一個(gè)新的資金匯聚的渠道。在資金渠道拓寬的同時(shí)，政府加以積極引導(dǎo)。
政府部門還會(huì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道做好準(zhǔn)備，發(fā)展一個(gè)OTC市場(chǎng)。而針對(duì)未上市公司的產(chǎn)權(quán)交易平臺(tái)，國(guó)家會(huì)盡可能地將很多公司從建設(shè)平臺(tái)中推出。
官方行動(dòng)
引導(dǎo)基金轉(zhuǎn)變政府投資模式
據(jù)科技部有關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，科技部設(shè)立引導(dǎo)基金的主要目的，是政府要釋放投資中可能出現(xiàn)的不確定性，使投資人可以參與到企業(yè)的粗放期和成長(zhǎng)期中去。
在國(guó)家部委醞釀風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金的同時(shí)，地方政府也開始了相應(yīng)的嘗試。10月21日，全國(guó)首個(gè)由地方政府設(shè)立的政策性扶持資金――上海浦東新區(qū)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金正式啟動(dòng)。據(jù)悉，該引導(dǎo)基金定位為創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的母基金，著力從完善創(chuàng)業(yè)企業(yè)孵化機(jī)制、強(qiáng)化創(chuàng)業(yè)資金集聚機(jī)制、構(gòu)建區(qū)域性創(chuàng)業(yè)資本退出機(jī)制和完善行業(yè)自律機(jī)制四個(gè)環(huán)節(jié)展開，重點(diǎn)投資浦東新區(qū)的生物醫(yī)藥、集成電路、軟件、新能源與新材料、科技農(nóng)業(yè)等高科技產(chǎn)業(yè)。
上海浦東新區(qū)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金的設(shè)立，同樣不直接投在具體項(xiàng)目上，而是強(qiáng)調(diào)引導(dǎo)性，以保本微利經(jīng)營(yíng)，用激勵(lì)和獎(jiǎng)勵(lì)專業(yè)機(jī)構(gòu)投資的方式，最大限度地調(diào)度市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)向高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)集聚，推動(dòng)浦東重點(diǎn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，從而實(shí)現(xiàn)政府資金的有償使用。
專業(yè)化管理同樣是此次引導(dǎo)基金設(shè)立的一大亮點(diǎn)。據(jù)介紹，浦東新區(qū)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金將充分利用專業(yè)機(jī)構(gòu)的項(xiàng)目識(shí)別能力和資本運(yùn)作能力，委托其挑選、管理項(xiàng)目，政府原則上不介入創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)日常的經(jīng)營(yíng)管理。
與此同時(shí)，來(lái)自國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部、科技部、商務(wù)部、人民銀行、保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等7個(gè)部委的相關(guān)負(fù)責(zé)人，正在緊鑼密鼓地研究制定創(chuàng)業(yè)投資的配套政策措施，以充分發(fā)揮創(chuàng)業(yè)投資對(duì)創(chuàng)新型經(jīng)濟(jì)發(fā)展的促進(jìn)作用。
風(fēng)險(xiǎn)投資公司觀點(diǎn)
風(fēng)司孰能折桂
清華創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司總裁葉東對(duì)此表示，政府的資金量畢竟有限，引導(dǎo)基金應(yīng)當(dāng)在營(yíng)造風(fēng)險(xiǎn)投資的氛圍等關(guān)鍵方面有所側(cè)重。引導(dǎo)基金的功能，旨在扭轉(zhuǎn)過(guò)去由政府主導(dǎo)出資成立國(guó)有控股投資公司，對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)直接投資或者無(wú)償貸款的傳統(tǒng)扶持方式，從而充分發(fā)揮了政府資金的杠桿效應(yīng)。“引導(dǎo)”已經(jīng)明確地成為政府風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金的關(guān)鍵詞。
葉東說(shuō)，引導(dǎo)基金改變了政府的投資機(jī)制，投資模式的轉(zhuǎn)變，對(duì)政府在投資過(guò)程中的角色定位同樣提出了新的要求。“在整個(gè)風(fēng)投引導(dǎo)基金的角色中，政府應(yīng)該起到對(duì)基金的監(jiān)督作用，積極參與、加入到投資管理委員會(huì)，而不是主導(dǎo)基金，那樣反而會(huì)走老路子。”葉東說(shuō)：“我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和基金管理人水平是良莠不齊的，政府在選擇基金管理人時(shí)，必須注重對(duì)管理人的審查。成熟的經(jīng)驗(yàn)、良好的信譽(yù)和出色的業(yè)績(jī)，加上優(yōu)秀的經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)，應(yīng)該成為政府挑選基金管理人的標(biāo)尺。此外，政府不應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)或國(guó)外的基金有所傾斜，而應(yīng)該綜合考量。在經(jīng)驗(yàn)方面，國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資公司確實(shí)有較強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)，不過(guò)在對(duì)于當(dāng)?shù)赝顿Y狀況的了解程度上，國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的優(yōu)勢(shì)則比較明顯。”
在投資方向的選擇上，葉東表示，與單純崇尚利潤(rùn)回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)投資不同，政府風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金的投資方向，應(yīng)該是最能滿足國(guó)計(jì)民生發(fā)展要求和符合國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要的。在此基礎(chǔ)上，再選擇具有相應(yīng)經(jīng)驗(yàn)的風(fēng)險(xiǎn)投資管理機(jī)構(gòu)。
作為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的負(fù)責(zé)人，葉東表態(tài)，清華創(chuàng)投作為一家風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，對(duì)加入政府風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金有強(qiáng)烈的意向，希望積極參與，成為一個(gè)合格的基金管理人。
企業(yè)之聲
高新企業(yè)求“財(cái)”若渴
政府設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金立即引起眾多高新技術(shù)企業(yè)的關(guān)注。從事VOIP開發(fā)的宏遠(yuǎn)信通科技發(fā)展有限公司總經(jīng)理?xiàng)盍⑿卤硎荆F(xiàn)在我國(guó)的VC（風(fēng)險(xiǎn)投資）結(jié)構(gòu)并不十分合理，基本傾向于企業(yè)發(fā)展的中后期，而對(duì)初期和前期的投入缺乏重視。風(fēng)險(xiǎn)投資不能迅速到位，已經(jīng)成為眾多具有發(fā)展?jié)摿Φ母咝录夹g(shù)企業(yè)發(fā)展的掣肘。
由于缺乏足夠的資金支持，我國(guó)高技術(shù)企業(yè)科技成果的市場(chǎng)轉(zhuǎn)化率偏低。據(jù)國(guó)家科技部和國(guó)家統(tǒng)計(jì)局相關(guān)資料顯示，我國(guó)每年僅專利技術(shù)就有7萬(wàn)多項(xiàng)，但專利技術(shù)的實(shí)施率只有10%左右，科技成果轉(zhuǎn)化為商品并取得規(guī)模效益的比例約為10-15%，而發(fā)達(dá)國(guó)家這一比例一般為60-80%。這其中，缺乏風(fēng)險(xiǎn)資金的支持不能說(shuō)不是一個(gè)重要因素。
楊立新表示，在高新技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)中，技術(shù)、人才和資金三者一樣都不能少。對(duì)于規(guī)模尚小、但是市場(chǎng)前景巨大的高新技術(shù)企業(yè)而言，由于自身底價(jià)不高，信用擔(dān)保缺乏，加上申請(qǐng)周期長(zhǎng)，銀行貸款拿不到，政府支援申請(qǐng)周期長(zhǎng)，常常是“遠(yuǎn)水救不了近火”。資金的缺乏，無(wú)疑已經(jīng)成為影響高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展的瓶頸。
正是由于企業(yè)發(fā)展期間對(duì)資金的迫切渴求，使得政府風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金雖然剛剛處于探索和起步階段，卻已經(jīng)引起了具備發(fā)展?jié)摿Φ母咝录夹g(shù)企業(yè)和風(fēng)投機(jī)構(gòu)的關(guān)注和興趣。楊立新認(rèn)為，政府部門設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金，必能為國(guó)內(nèi)具備創(chuàng)新能力的中小企業(yè)打上一劑強(qiáng)心針，并引導(dǎo)國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，起到風(fēng)向標(biāo)的作用。
專家之言
政府引導(dǎo)和監(jiān)管力度需加強(qiáng)
政府風(fēng)險(xiǎn)投資引導(dǎo)基金如何才能發(fā)揮其引導(dǎo)功能和集聚效應(yīng)？政府、風(fēng)險(xiǎn)投資公司和企業(yè)應(yīng)該如何扮演各自的角色？
文章編號(hào)：1005-913X（2015）07-0250-02
一、風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)投資組織機(jī)構(gòu)的主要形式
全世界的風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)投資組織形式有多種，從結(jié)構(gòu)特點(diǎn)與法律制度來(lái)考慮，主要可以分為公司制與有限合伙制兩種。
風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)投資采用公司制是指：透過(guò)定向或發(fā)行股份向公眾籌集資金，成立專門的有限責(zé)任公司或股份有限責(zé)任公司。企業(yè)制度的主要特點(diǎn)是有限責(zé)任公司或股份有限責(zé)任公司的組織形式，規(guī)范當(dāng)事人的是公司章程、《公司法》《證券法》和《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》，融資基本上是按照公司發(fā)行股票募集資金的方式和程序完成的，投資人成為有限責(zé)任公司的股東。公司本身具有獨(dú)立的法人地位，公司設(shè)置股東，董事，經(jīng)理和監(jiān)事，權(quán)力和各機(jī)構(gòu)的職責(zé)是確定的，分工十分清晰。他們的職責(zé)，既相互合作與協(xié)調(diào)，也相互制衡。治理結(jié)構(gòu)是非常相似的與普通的公司。
公司制的另一種結(jié)構(gòu)形式：設(shè)計(jì)基金公司，基金公司委托第三方投資顧問(wèn)公司或者投資管理公司，具體負(fù)責(zé)投資經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，包括：項(xiàng)目的選擇、盡職調(diào)查、簽訂投資協(xié)議、提供增值服務(wù)、PE退出工作等；基金公司委托給基金管理公司或者投資顧問(wèn)公司全部的資金或部分自己進(jìn)行投資獲得收益。基金公司承擔(dān)有限責(zé)任，不參與具體的投資經(jīng)營(yíng)活動(dòng)；而基金管理公司負(fù)責(zé)具體運(yùn)營(yíng)委托資金，每年收取一定的管理費(fèi)，并按照比例分配和基金公司共同分享投資收益。基金管理公司承擔(dān)的損失和責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)資僅限于自身的那部分資本。基金公司和基金管理公司都是獨(dú)立的法人，在分享投資收益的過(guò)程中，這兩家公司都需要單獨(dú)繳納所得稅。
風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)投資的有限合伙制：它是合伙公司的一種，由兩類合伙人組成：一類是普通合伙人（GP），由有著豐富經(jīng)驗(yàn)的創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)理人擔(dān)任，負(fù)責(zé)公司的運(yùn)營(yíng)，是經(jīng)營(yíng)者，對(duì)公司運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)無(wú)限責(zé)任，僅僅象征性地投入少量資本（通常不超過(guò)總資本額的10%）；另一類是有限合伙人（LP），是合伙公司風(fēng)險(xiǎn)資本主要的提供者，一般只負(fù)責(zé)基金的投資，但不直接干預(yù)資金的運(yùn)營(yíng)管理，起監(jiān)督作用，并以出資規(guī)模為限對(duì)有限合伙公司承擔(dān)有限責(zé)任。有限合伙制起源于美國(guó)，是美國(guó)目前最流行的風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)投資組織形式。在我國(guó)，有限合伙制是在2007年《合伙企業(yè)法》修改后慢慢發(fā)展流行起來(lái)的。它設(shè)置的法律基礎(chǔ)主要有：《合伙企業(yè)法》《合伙企業(yè)法登記管理辦法》《外國(guó)企業(yè)或個(gè)人在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立合伙企業(yè)管理辦法》《國(guó)務(wù)院關(guān)于個(gè)人獨(dú)資企業(yè)和合伙企業(yè)征收所得稅問(wèn)題的通知》等。
二、我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資現(xiàn)狀
中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)仍處于起步階段。目前，全國(guó)各地的風(fēng)險(xiǎn)投資公司共建立了一百多家，所有這些公司70%是政府出資設(shè)立的，注冊(cè)資本約約80億人民幣，不足10%的實(shí)際投資，約8億元，加上海外市場(chǎng)在中國(guó)投資約2億美元，總和不超過(guò)3億美元的總金額。相比最高至480億1999年美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金，規(guī)模上的差距是顯著的。客觀地講，造成這種現(xiàn)象的重要原因之一是缺乏風(fēng)險(xiǎn)資本的制度設(shè)計(jì)，導(dǎo)致了大量的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)只能采取公司制的形式，而風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的資本財(cái)務(wù)狀況不符合獨(dú)特的嚴(yán)格規(guī)定企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的投資要求，如中國(guó)的《公司法》第15條規(guī)定，要對(duì)至少50萬(wàn)元人民幣，在三年多的開盤時(shí)間上市公司的公司股票的總股本5 000萬(wàn)，且最近連續(xù)三年盈利，這對(duì)初創(chuàng)公司說(shuō)是一個(gè)難以逾越的高山。此外，《公司法》第24條和第80條規(guī)定的技術(shù)貢獻(xiàn)不得超過(guò)注冊(cè)資本的20%，是在一些高新技術(shù)開發(fā)區(qū)的特別規(guī)定不得超過(guò)35%。這些法律制度對(duì)追逐高科技，高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)不啻于一個(gè)緊箍咒，風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展舉步維艱。因此，呼吁修改現(xiàn)行《合伙企業(yè)法》增加了有限合伙制度的呼聲越來(lái)越大。事實(shí)上，我國(guó)目前1997年的《合伙企業(yè)法》已考慮有限合伙制的內(nèi)容，但在最后的審查時(shí)被刪除。原因之一，是中國(guó)目前并沒(méi)有實(shí)行這種形式的企業(yè)，似乎并不需要這種形式的企業(yè)。這只能表明，《合伙企業(yè)法》的發(fā)展是缺乏法律的廣闊視野，而不是在理論上有限合伙的深入研究，立法可行性缺乏廣泛的調(diào)查，缺乏前瞻性的立法勢(shì)必后來(lái)成為制度性障礙，經(jīng)濟(jì)發(fā)展。現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)投資基金的規(guī)模和數(shù)量不斷增長(zhǎng)分別以每年50%和45%的增長(zhǎng)，反映了市場(chǎng)需求巨大，如果立法沒(méi)有給予相應(yīng)不可避免地挫傷了投資者的信心需要冒險(xiǎn)進(jìn)入該領(lǐng)域的積極響應(yīng)，延遲發(fā)展中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)。
目前，國(guó)內(nèi)頒布有限合伙制的只有《中關(guān)村有限合伙管理辦法》等一些地方性法規(guī)。填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)空白的立法，為有限合伙制開辟了道路。但是，因?yàn)檫@些法規(guī)與現(xiàn)行法律的立法沖突，在實(shí)踐中很難獲得官方的認(rèn)可。事實(shí)上，我們通過(guò)調(diào)查也發(fā)現(xiàn)，沒(méi)有一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司根據(jù)這些當(dāng)?shù)氐姆沙闪⒂邢藓匣镏破髽I(yè)。究其根源，仍然是缺乏自信明朗的政策。不久前，中國(guó)第一個(gè)有限合伙制企業(yè)天綠創(chuàng)投的夭折是一個(gè)很痛苦的例子。由于相關(guān)政策的不確定性，投資基金砸在了手里，并不能找到合適的項(xiàng)目或項(xiàng)目，或者盡管有適當(dāng)?shù)捻?xiàng)目，但由于投資方式和組織形態(tài)并最終無(wú)法達(dá)成協(xié)議。所以，如果在國(guó)內(nèi)沒(méi)有正式立法，中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)是不可能有任何突破性的發(fā)展。
三、我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)組織模式的創(chuàng)新與發(fā)展探索
國(guó)內(nèi)有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資組織模式的辯論已經(jīng)很長(zhǎng)一段時(shí)間了，許多學(xué)者呼吁在我國(guó)推行有限合伙制，他們認(rèn)為有限合伙制企業(yè)形式更有助于風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展。然而，在中國(guó)有限合伙制創(chuàng)業(yè)投資面臨著許多障礙。單從激勵(lì)機(jī)制上講，有限合伙制是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的一種有效形式，但它需要一定的法律環(huán)境和市場(chǎng)環(huán)境，以及我們目前的有限合伙企業(yè)不具備實(shí)施的社會(huì)環(huán)境。除了法律障礙，產(chǎn)權(quán)制度，信用體系，不完善的資本市場(chǎng)，經(jīng)理人市場(chǎng)短期更是難以改變。如果過(guò)分強(qiáng)調(diào)了有限合伙制的優(yōu)點(diǎn)，相關(guān)的配套制度及環(huán)境無(wú)法及時(shí)跟進(jìn)，也會(huì)使企業(yè)的有限合伙制變得沒(méi)有生命力。
在中國(guó)臺(tái)灣省，風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)較為發(fā)達(dá)，該地區(qū)并不流行有限合伙制，受限法律層面原因，有限合伙制沒(méi)有得到大面積推廣。而是大面積采取了基金委托管理方式。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資體系的效率并不僅僅體現(xiàn)在有限合伙的特殊治理結(jié)構(gòu)和激勵(lì)機(jī)制，關(guān)鍵在于整體的制度安排與特定產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新模式相結(jié)合。認(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)，我們就可以跳出爭(zhēng)論風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的具體形式，深入思考創(chuàng)新型企業(yè)的融資模式內(nèi)在本質(zhì)特征。
創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)（簡(jiǎn)稱為“創(chuàng)投企業(yè)”）是指向創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，待所投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)育成熟或相對(duì)成熟后通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓以獲得資本增值收益的企業(yè)組織。創(chuàng)投企業(yè)作為連接資本市場(chǎng)和創(chuàng)新型中小企業(yè)的橋梁，通過(guò)對(duì)中小企業(yè)提供資金和技術(shù)等方面的扶持，推動(dòng)中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，提升其開發(fā)新產(chǎn)品的能力，并使其能夠較快地進(jìn)入資本市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值，進(jìn)而帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和科技進(jìn)步。本文擬通過(guò)對(duì)創(chuàng)投企業(yè)投資中小企業(yè)面臨的問(wèn)題及發(fā)展環(huán)境分析，提出其風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避建議。
一、創(chuàng)投企業(yè)投資中小企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)因素
隨著社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與完善，我國(guó)企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，許多創(chuàng)投企業(yè)為了提高自身競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)施了多種投資項(xiàng)目，其投資主要是對(duì)固定資產(chǎn)、房地產(chǎn)、證券、無(wú)形資產(chǎn)等的投資。這些投資既為創(chuàng)投企業(yè)帶來(lái)了巨大收益，同時(shí)也為創(chuàng)投企業(yè)帶來(lái)了不同程度的投資風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)因素主要有以下4點(diǎn)。
1.法律法規(guī)不完善不利于創(chuàng)業(yè)投資
創(chuàng)業(yè)投資經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的發(fā)展，已初具規(guī)模，但至今尚無(wú)一個(gè)全國(guó)性的行業(yè)法規(guī)，如果發(fā)生投資風(fēng)險(xiǎn)，就無(wú)法可依。此外，在現(xiàn)行相關(guān)的法律法規(guī)中，有不少規(guī)定不利于創(chuàng)業(yè)投資，如《公司法》中關(guān)于注冊(cè)資本、對(duì)外投資、上市條件、發(fā)起人股流通等方面的規(guī)定，都不同程度地制約了創(chuàng)業(yè)投資的進(jìn)一步發(fā)展。
2.中小企業(yè)資金管理不規(guī)范
資金是企業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)，資金不足勢(shì)必影響企業(yè)的生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)與發(fā)展。在上市資源十分稀缺且上市門檻比較高的情況下，中小企業(yè)很難通過(guò)股權(quán)來(lái)進(jìn)行融資。中小企業(yè)在得到創(chuàng)投企業(yè)的投資后，有時(shí)會(huì)盲目地進(jìn)行企業(yè)擴(kuò)張和項(xiàng)目建設(shè)，但由于中小企業(yè)缺乏控制投資風(fēng)險(xiǎn)的人員和經(jīng)驗(yàn)，再加上其資金管理的不規(guī)范，往往會(huì)帶來(lái)一系列的管理問(wèn)題，導(dǎo)致資金利用不合理，從而對(duì)資金投資的未來(lái)收益造成不利影響。
3.對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的監(jiān)控不到位
創(chuàng)投企業(yè)在投資后大部分僅充當(dāng)普通股股東的監(jiān)控角色，在管理階段對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)放任自流，沒(méi)有發(fā)揮創(chuàng)投企業(yè)對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)評(píng)判斷作用。在信息披露方面，創(chuàng)業(yè)企業(yè)還有可能在運(yùn)用資源方面出現(xiàn)機(jī)會(huì)主義傾向，在企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善的時(shí)候，可能會(huì)隱藏負(fù)面信息以逃避處罰；而當(dāng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)良好的時(shí)候，又會(huì)隱瞞真實(shí)情況，以防止投資者索要更高的投資回報(bào)。
4.中小企業(yè)信息不透明
中小企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)信息的不透明、不規(guī)范、不公開，以及財(cái)務(wù)制度的不健全，增加了投資的不確定性，這就使得投資者往往不愿意投資中小企業(yè)，即使投入了也不得不承擔(dān)很高的投資風(fēng)險(xiǎn)。由于風(fēng)險(xiǎn)投資是一個(gè)投資期限長(zhǎng)、投資結(jié)果不確定的過(guò)程，所以，很難獲取關(guān)于整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資過(guò)程的比較完整、準(zhǔn)確的信息。投資主體雖然對(duì)未來(lái)情況（如某些定性評(píng)價(jià)指標(biāo)）有所了解，但對(duì)可能的風(fēng)險(xiǎn)損失、投資收益變動(dòng)等定量指標(biāo)很難做出準(zhǔn)確的估計(jì)。
二、創(chuàng)投企業(yè)支持中小企業(yè)發(fā)展的宏觀微觀環(huán)境
1.國(guó)家給予相應(yīng)的寬松政策氛圍
2012年10月，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)向各券商直投子公司下發(fā)《證券公司直接投資子公司自律管理辦法》（征求意見(jiàn)稿），明確規(guī)定券商發(fā)行直投基金將由證監(jiān)會(huì)行政審批監(jiān)管改為在證券業(yè)協(xié)會(huì)備案，要求直投子公司或其下屬機(jī)構(gòu)完成直投基金的首輪募集或簽訂受托管理其他已設(shè)立基金的協(xié)議后10個(gè)工作日內(nèi)，應(yīng)向證券業(yè)協(xié)會(huì)備案，協(xié)會(huì)應(yīng)于2個(gè)工作日內(nèi)對(duì)直投子公司的備案申請(qǐng)予以受理并出具受理通知。除取消設(shè)立直投基金的行政審批外，還首次明確界定了管理團(tuán)隊(duì)的跟投行為：直投基金的投資管理團(tuán)隊(duì)可以作為直投基金的出資人對(duì)直投基金投資的項(xiàng)目進(jìn)行跟投。
2012年9月26日，證監(jiān)會(huì)修訂后的《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》（簡(jiǎn)稱《辦法》）第9條明確規(guī)定：資產(chǎn)管理計(jì)劃資產(chǎn)可投資于未通過(guò)證券交易所轉(zhuǎn)讓的股權(quán)、債券及其他財(cái)產(chǎn)權(quán)利，基金管理公司應(yīng)當(dāng)設(shè)立專門子公司，通過(guò)設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃開展專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。
上述規(guī)定意味著公募基金投資范圍將從二級(jí)市場(chǎng)向股權(quán)投資領(lǐng)域延伸，公募基金管理公司可設(shè)立直司參與PE投資。這樣，公募基金就可以憑借其豐富的客戶資源及二級(jí)市場(chǎng)的投資經(jīng)驗(yàn)，在基金募資或并購(gòu)?fù)顿Y方面占居一定優(yōu)勢(shì)，長(zhǎng)期來(lái)看，公募基金入市對(duì)PE市場(chǎng)格局及行業(yè)監(jiān)管模式均有深遠(yuǎn)影響。
2013年1月1日起施行的《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》是我國(guó)首次就非上市公眾公司監(jiān)督管理問(wèn)題作出的系統(tǒng)、全面的規(guī)定，標(biāo)志著我國(guó)在建立多層次資本市場(chǎng)的征程上又向前邁進(jìn)了一大步。
2013年6月19日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議確定了加快發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的多項(xiàng)政策，包括將中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（“新三板”）試點(diǎn)擴(kuò)大至全國(guó)，鼓勵(lì)創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)型中小企業(yè)融資發(fā)展。
從以上的政策和措施可以看出，國(guó)家有關(guān)金融支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)的政策措施已陸續(xù)出臺(tái)，在堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)、穩(wěn)中有為、穩(wěn)中提質(zhì)，保持宏觀經(jīng)濟(jì)政策穩(wěn)定性和連續(xù)性的同時(shí)，已開始逐步有序地推進(jìn)金融改革，優(yōu)化金融資源配置，用好增量，盤活存量，更有力地支持經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，更有針對(duì)性地?cái)U(kuò)大內(nèi)需，更扎實(shí)有效地做好金融風(fēng)險(xiǎn)防范工作。
2.創(chuàng)投企業(yè)具有為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供全方位服務(wù)的優(yōu)勢(shì)
一是幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值。規(guī)模小、資金少的特點(diǎn)決定了中小企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)能力較差，再加上相關(guān)工作人員不專業(yè)，從而造成投資領(lǐng)域的劇烈震蕩，威脅創(chuàng)投企業(yè)資金安全。創(chuàng)投企業(yè)在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行投資的同時(shí)，不僅提供資金，更重要的是提供增值服務(wù)，會(huì)派出管理專家參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策，了解和掌握企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力和差異化優(yōu)勢(shì)，掌握中、后期項(xiàng)目的成長(zhǎng)性、規(guī)范性及財(cái)務(wù)等指標(biāo)。這是創(chuàng)業(yè)投資區(qū)別于傳統(tǒng)投資的一大特征，也是創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力和創(chuàng)業(yè)投資成功的關(guān)鍵所在。創(chuàng)投企業(yè)通過(guò)跟蹤服務(wù)，可以最大限度地挖掘和發(fā)展中小企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)增值。
二是幫助企業(yè)籌集后續(xù)資金。創(chuàng)投企業(yè)往往與投資銀行、基金組織或者保險(xiǎn)公司等有著十分密切的關(guān)系，創(chuàng)投企業(yè)可以充分利用這一有利條件為創(chuàng)業(yè)企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展籌集后續(xù)資金，推動(dòng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)公開上市或者發(fā)行債券，讓企業(yè)得到發(fā)展所必需的資金。所以許多企業(yè)就會(huì)主動(dòng)尋找那些在投資業(yè)內(nèi)有廣泛聯(lián)系的創(chuàng)業(yè)投資公司或個(gè)人，以尋求后續(xù)資金的供給。
三是幫助企業(yè)尋找重要的客戶和供應(yīng)商。創(chuàng)投企業(yè)不僅利用它們已建立的無(wú)形關(guān)系網(wǎng)為創(chuàng)業(yè)企業(yè)尋找合適的管理人員和募集資金，而且還經(jīng)常為其尋找合適的供應(yīng)商、銷售商等，幫助企業(yè)順利進(jìn)行生產(chǎn)、銷售和售后服務(wù)。
三、創(chuàng)投企業(yè)支持中小企業(yè)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避建議
1.政府部門應(yīng)加緊完善相關(guān)法律法規(guī)
為了適應(yīng)創(chuàng)投風(fēng)險(xiǎn)管理的客觀需要，相關(guān)法律法規(guī)要進(jìn)一步加以完善，使創(chuàng)投企業(yè)能夠依照法律解決一些實(shí)質(zhì)性問(wèn)題，如稅收、外匯管制、退出機(jī)制等。為加大對(duì)中國(guó)創(chuàng)投發(fā)展的支持力度，政府應(yīng)制定和出臺(tái)能真正推動(dòng)創(chuàng)投發(fā)展的相關(guān)法律法規(guī)。
2.相關(guān)管理部門應(yīng)注意建立完善創(chuàng)投資金的退出機(jī)制
風(fēng)險(xiǎn)投資的流通性要求資本市場(chǎng)有完善的退出機(jī)制，從而使投資人有機(jī)會(huì)進(jìn)行新的投資，以提高資本的利用率。風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式主要包括公開上市、企業(yè)并購(gòu)、股份回購(gòu)和破產(chǎn)清算等。公開上市是風(fēng)險(xiǎn)投資家實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)、收回原始投資的最有利渠道，但是嚴(yán)格的審批制度和有限的席位，使得大多數(shù)的中小企業(yè)難以滿足上市要求。外部環(huán)境的不確定性和投資對(duì)象的高風(fēng)險(xiǎn)性，使得創(chuàng)業(yè)投資公司不能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)其投資能在何時(shí)以何種方式退出，甚至能否退出從而產(chǎn)生創(chuàng)投資本不能退出或不能完全退出的風(fēng)險(xiǎn)，因此要根據(jù)外部環(huán)境的變化、受資企業(yè)的發(fā)展來(lái)進(jìn)行綜合考慮管理。
3.創(chuàng)投企業(yè)應(yīng)建立有效的激勵(lì)約束機(jī)制
建立完善的激勵(lì)約束機(jī)制有助于創(chuàng)投企業(yè)的發(fā)展。近年來(lái)，一種新的激勵(lì)制度，即股票期權(quán)制度業(yè)已顯示出其有效性，這已被國(guó)外實(shí)踐反復(fù)證明。股票期權(quán)是一種未來(lái)以確定的價(jià)格購(gòu)買公司股票的權(quán)利，倘若公司股票價(jià)格上漲，超過(guò)確定的認(rèn)購(gòu)價(jià)格，股票期權(quán)享有者可以以確定的價(jià)格購(gòu)買股票，獲得收益。可見(jiàn)，股票期權(quán)制度可以激勵(lì)高級(jí)管理人員包括風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作人員努力工作，注重公司長(zhǎng)遠(yuǎn)利益及中長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃，有利于培養(yǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資家，提高風(fēng)險(xiǎn)投資的成功率。所以可以在我國(guó)創(chuàng)投企業(yè)推廣建立股票期權(quán)制度。
4.創(chuàng)投企業(yè)要審慎選擇與評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會(huì)
創(chuàng)投企業(yè)要對(duì)投資對(duì)象進(jìn)行充分的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與前期評(píng)估。在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資前，要對(duì)投資企業(yè)或項(xiàng)目各種影響資本增值與退出的風(fēng)險(xiǎn)深入分析，設(shè)計(jì)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理與控制方案，把風(fēng)險(xiǎn)管理的策略轉(zhuǎn)化為風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的若干條款，運(yùn)用到實(shí)踐中。
關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資 委托關(guān)系 政府對(duì)策
風(fēng)險(xiǎn)投資指風(fēng)險(xiǎn)資本投資于高新科技企業(yè)或高風(fēng)險(xiǎn)型企業(yè)，以獲取高收益的一種投資方式。風(fēng)險(xiǎn)投資體系是以資金的流動(dòng)為紐帶，從資本供應(yīng)者(投資者)流向資金運(yùn)作者(風(fēng)險(xiǎn)資本家，基金管理人)，然后由風(fēng)險(xiǎn)資本家通過(guò)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的選擇，投向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)(創(chuàng)業(yè)者)。通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)與發(fā)展，使風(fēng)險(xiǎn)資本價(jià)值增值，流回風(fēng)險(xiǎn)投資公司，風(fēng)險(xiǎn)投資公司將收益再作為使用資金的回報(bào)支付給投資者。
在這個(gè)運(yùn)作體系中，涉及投資者、風(fēng)險(xiǎn)資本家、創(chuàng)業(yè)者三者利益主體，這三方利益主體通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)資本這條紐帶組成了雙重委托關(guān)系。一是投資者和風(fēng)險(xiǎn)投資家之間的委托；二是風(fēng)險(xiǎn)投資家與創(chuàng)業(yè)者(風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家)之間的委托，由此而產(chǎn)生相應(yīng)的委托風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)資本的高效運(yùn)作，必須建立起促進(jìn)各利益主體之間形成相互協(xié)調(diào)，相互制約的激勵(lì)約束機(jī)制，克服信息不對(duì)稱帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，有效地解決風(fēng)險(xiǎn)投資中委托的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。
一、政府的影響
我國(guó)目前的大多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)主要是以政府投資為主體，采用由各級(jí)政府和科技主管部門發(fā)起，國(guó)有大企業(yè)、銀行等參加，主要是財(cái)政撥款和科技開發(fā)貸款，一般以國(guó)有控股或參股的公司制形式來(lái)運(yùn)作。因此，我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資中委托關(guān)系是多重關(guān)系鏈。正是這種特殊的委托鏈，使得逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題更加嚴(yán)重，成本居高不下。
第一層――委托關(guān)系的變化。本來(lái)應(yīng)該由市場(chǎng)自發(fā)形成的第一層委托關(guān)系被政府的行政命令所替代。政府既是主要投資者又是資金管理者，政府官員一方面代表國(guó)家具體行使人的職責(zé)，有責(zé)任保證國(guó)家金融資產(chǎn)的保值增值，以維護(hù)金融資產(chǎn)的安全；另一方面也在風(fēng)險(xiǎn)投資公司中作為委托人，通過(guò)國(guó)家財(cái)政撥款，把部分資金作為風(fēng)險(xiǎn)投資委托風(fēng)險(xiǎn)投資公司進(jìn)行管理。事實(shí)上，由于這兩層關(guān)系都是通過(guò)政治權(quán)利對(duì)資金的分配來(lái)形成，因此標(biāo)準(zhǔn)的委托模型并不適用。也可以認(rèn)為，某些風(fēng)險(xiǎn)投資公司實(shí)際上是政府職能在投資領(lǐng)域的一定延伸，其投資行為多是政府行政命令的結(jié)果，其資本運(yùn)營(yíng)過(guò)程無(wú)法擺脫政府的行政干擾。在現(xiàn)實(shí)中，多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資家認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)資金是由政府來(lái)買單，即使項(xiàng)目失敗，也只是為自己的投資失誤負(fù)責(zé)，而不用賠償巨額的投資損失，所以會(huì)無(wú)視項(xiàng)目所蘊(yùn)藏的高風(fēng)險(xiǎn)，盲目出資。而有的風(fēng)險(xiǎn)投資家雖然意識(shí)到某些項(xiàng)目可以帶來(lái)可觀的收益，但這些收益與自身的收益、職位提升關(guān)系不大，所以往往選擇與自己發(fā)展關(guān)系密切的項(xiàng)目。總之，由于風(fēng)險(xiǎn)投資內(nèi)部沒(méi)有也不可能形成有效的激勵(lì)機(jī)制，“官辦官營(yíng)”模式并不能有效地推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資公司的主要管理者大都是政府委派或聘請(qǐng)的，以深厚的社會(huì)背景和政治背景見(jiàn)長(zhǎng)，不具備風(fēng)險(xiǎn)資本家所必需的知識(shí)、能力、品質(zhì)和經(jīng)驗(yàn)，無(wú)法對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)進(jìn)行有效管理。因此，形式上的風(fēng)險(xiǎn)投資公司僅僅是作為國(guó)家投資的代言人，無(wú)法真正起到推動(dòng)科技產(chǎn)業(yè)化和活躍市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的作用。
第二層――委托關(guān)系的變化。西方的風(fēng)險(xiǎn)投資有一條經(jīng)驗(yàn)：一流的技術(shù)配合二流的管理，這種項(xiàng)目往往失敗；二流的技術(shù)配合一流的管理，則可能成功。這正說(shuō)明了管理在風(fēng)險(xiǎn)投資中的重要作用。風(fēng)險(xiǎn)投資公司把資本投入風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，并積極參與企業(yè)的管理運(yùn)作，以保證投資的高回報(bào)。成功的投資過(guò)程其實(shí)是資本和科技的結(jié)合，也是金融和管理的結(jié)合。
一種情況是，我國(guó)已有的風(fēng)險(xiǎn)投資公司，不僅在確定投資對(duì)象時(shí)缺乏系統(tǒng)、細(xì)致的挑選，而且確定投資對(duì)象后，只對(duì)高科技產(chǎn)業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，很少參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理。有的甚至不參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理，直接以發(fā)放貸款的形式進(jìn)行投資。這種僅限于科技信貸的投資形式，實(shí)際上與銀行的傳統(tǒng)貸款方式?jīng)]有太大的區(qū)別。這時(shí)候，原來(lái)的委托關(guān)系被簡(jiǎn)化為單一的信貸關(guān)系了。另外，由于缺少高素質(zhì)的風(fēng)險(xiǎn)投資專業(yè)人員，投資經(jīng)理人市場(chǎng)尚未形成，傳統(tǒng)的經(jīng)營(yíng)方式很難適應(yīng)新的風(fēng)險(xiǎn)投資管理體制和國(guó)際規(guī)范的運(yùn)作方式，造成被投資方與投資方在投資理念方面存在較大差異，投資效率低下。現(xiàn)實(shí)的情況是，如何更好地運(yùn)作和管理，以科學(xué)研究促進(jìn)不斷的創(chuàng)新并不是企業(yè)家所關(guān)心的問(wèn)題，真正讓他們傷腦筋的是如何更好地與政府部門打交道拉關(guān)系，如何使自己的項(xiàng)目更符合當(dāng)?shù)卣咭匀〉觅Y金。在這種情況下，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家“圈錢”的意圖顯然會(huì)強(qiáng)于創(chuàng)業(yè)的意圖。其結(jié)果是大部分的資金并未真正用于支持高新科技企業(yè)或具有商業(yè)創(chuàng)新模式的企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)投資的主旨被摒棄，為部分利益集團(tuán)所利用以牟取私利。
另一種情況，有人認(rèn)為，為了促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，政府不僅要管投融資，而且要管運(yùn)營(yíng)，要管人、財(cái)、物，總之是要“一管到底”。這顯然是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資和政府職能的誤解。風(fēng)險(xiǎn)投資的一個(gè)顯著特點(diǎn)是“專業(yè)投資”。從國(guó)際上看，各國(guó)政府主要是負(fù)責(zé)風(fēng)險(xiǎn)投資法律規(guī)范和制度的建設(shè)，為風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展提供良好的政策環(huán)境，管理和監(jiān)督風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的行為。而在我國(guó)，各級(jí)政府成立各種風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)及基金后，往往沒(méi)有按照出資人與管理人分離的原則，不是將基金交給成熟的專業(yè)公司去運(yùn)營(yíng)，而是成立官辦公司，出資人與管理人一體化。這樣就使風(fēng)險(xiǎn)投資易受政府的行政干預(yù)，利益激勵(lì)機(jī)制難以強(qiáng)化，“一管到底”的結(jié)果往往是資金有時(shí)必須投向與行政傾向聯(lián)系密切的項(xiàng)目，如用于幫助國(guó)有企業(yè)脫困等。在缺少規(guī)范的管理辦法和有效的激勵(lì)措施的情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資公司容易產(chǎn)生資金周轉(zhuǎn)困難。在項(xiàng)目篩選、評(píng)估和決策過(guò)程中，也不是以市場(chǎng)為導(dǎo)向、以盈利為目的。這樣很容易導(dǎo)致基金管理缺乏效率，沒(méi)有相應(yīng)健全的監(jiān)督機(jī)制和制度保證，甚至出現(xiàn)人為因素或產(chǎn)生錢權(quán)交易。
二、政府的對(duì)策
一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的成功一般涉及到風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)外部的諸多因素，而風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)是無(wú)法掌控這些要素的，必須借助政府的力量來(lái)完善風(fēng)險(xiǎn)投資的外部大環(huán)境。特別是在面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的失靈，即壟斷、外部性和信息不對(duì)稱問(wèn)題時(shí)，政府應(yīng)及時(shí)采取相應(yīng)的監(jiān)管、應(yīng)急措施來(lái)減少市場(chǎng)失靈的成本從而保護(hù)投資者的利益，促進(jìn)社會(huì)福利水平的增加。因此，要降低這特殊的委托關(guān)系所帶來(lái)的高額成本，最為核心的部分就是政府。
第一，在解決第一層委托關(guān)系時(shí)應(yīng)積極轉(zhuǎn)變政府職能，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資由“官辦官營(yíng)”向“官助民營(yíng)”轉(zhuǎn)變。政府應(yīng)主導(dǎo)制定培育風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的總體規(guī)劃，鼓勵(lì)形成一個(gè)完善的市場(chǎng)體系，主要包括私人風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，風(fēng)險(xiǎn)資本與科技板股票市場(chǎng)，大力鼓勵(lì)科技成果和科技人才市場(chǎng)化。其中，要弱化政府在資本市場(chǎng)中的份額，積極培養(yǎng)鼓勵(lì)民
間資本進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)，應(yīng)逐步允許和引導(dǎo)企業(yè)、個(gè)人、保險(xiǎn)公司、證券公司及其他非銀行金融機(jī)構(gòu)涉足風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)，鼓勵(lì)銀行在實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)管理和風(fēng)險(xiǎn)控制的前提下開展與風(fēng)險(xiǎn)投資相配合的科技貸款業(yè)務(wù)，允許養(yǎng)老、保險(xiǎn)基金等民間資本進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。
第二，在解決第二層委托問(wèn)題時(shí)關(guān)鍵在于風(fēng)險(xiǎn)投資家。風(fēng)險(xiǎn)投資家在風(fēng)險(xiǎn)投資中起到了關(guān)鍵的作用，從融資、投資到退資的全過(guò)程都有參與，其業(yè)務(wù)素質(zhì)和個(gè)人能力將直接影響到風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的最終產(chǎn)出。風(fēng)險(xiǎn)投資需要大批掌握金融知識(shí)、懂經(jīng)營(yíng)管理，有一定科技知識(shí)的復(fù)合型風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)家。目前我國(guó)十分缺乏風(fēng)險(xiǎn)投資從業(yè)人員，應(yīng)積極創(chuàng)造條件，建立起完善的風(fēng)險(xiǎn)投資人才教育培養(yǎng)體系，同時(shí)提供包括經(jīng)濟(jì)的、政治的、科技的等各方面完善的配套機(jī)制，為風(fēng)險(xiǎn)投資人才的快速成長(zhǎng)提供必要的機(jī)會(huì)。應(yīng)建立一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資人才流動(dòng)升遷的市場(chǎng)機(jī)制，為風(fēng)險(xiǎn)投資人才資源的優(yōu)化配置創(chuàng)造一個(gè)寬松的市場(chǎng)環(huán)境。
第三，制定配套的法律法規(guī)。根據(jù)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資實(shí)踐的要求和國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資立法的經(jīng)驗(yàn)，積極修訂現(xiàn)有的法律、法規(guī)，建立系統(tǒng)、完善的風(fēng)險(xiǎn)投資法律體系，逐步塑造以法律監(jiān)管為主，行政監(jiān)管為輔的格局。國(guó)家應(yīng)盡快制定和出臺(tái)有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資的法律法規(guī)，嚴(yán)格規(guī)定風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的性質(zhì)、經(jīng)營(yíng)目標(biāo)、投資方式、投資方向、組織形式、運(yùn)作方式等。明確風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的權(quán)利與責(zé)任等，使風(fēng)險(xiǎn)資本的運(yùn)作有法可依，為風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展提供強(qiáng)有力的法律保障。特別要注意修訂、建立關(guān)于在風(fēng)險(xiǎn)資金進(jìn)入、運(yùn)作和退出過(guò)程中發(fā)生的委托與關(guān)系的法律法規(guī)，如《公司法》、《風(fēng)險(xiǎn)投資公司法》、《合同法》、《信托法》，從而使委托人與人權(quán)利、義務(wù)明確，并有法可依。
關(guān)鍵詞：重慶市;創(chuàng)業(yè)投資;問(wèn)題;對(duì)策
中圖分類號(hào)：F27文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1672-3198（2008）01-0107-02
1 重慶市創(chuàng)業(yè)投資概況
重慶位于長(zhǎng)江上游，屬于中國(guó)并不發(fā)達(dá)的西部地區(qū)，但政府有關(guān)部門十分重視創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。1992年，重慶市政府批準(zhǔn)成立重慶科技風(fēng)險(xiǎn)投資公司，是全國(guó)最早組建的專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)之一。1998年，重慶市先后在“科技成果轉(zhuǎn)化條例”，“科技興渝”等戰(zhàn)略決定和政策措施中提出了鼓勵(lì)發(fā)展創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的意見(jiàn)。2000年8月，重慶市政府增撥1億元，聯(lián)合國(guó)家開發(fā)投資公司和清華控股，對(duì)重慶科技風(fēng)險(xiǎn)投資有限公司進(jìn)行了增資擴(kuò)股，資本金增至2.26億元。 2004年以來(lái)，重慶市相繼出臺(tái)了《推進(jìn)高新科技產(chǎn)業(yè)化若干規(guī)定》、《創(chuàng)業(yè)投資管理暫行辦法(草案)》等一系列政策和規(guī)定，并設(shè)立了高新產(chǎn)業(yè)貸款風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)保資金和重大高新產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資資金。目前，重慶有兩家專業(yè)從事風(fēng)險(xiǎn)投資的機(jī)構(gòu)，即重慶科技風(fēng)險(xiǎn)投資有限公司和重慶開創(chuàng)高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資有限公司，已到位的資金加上與之配套的風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)保資金約有4.66億元，累計(jì)投資6億多元。
2 重慶創(chuàng)業(yè)投資存在的問(wèn)題
2.1 缺少稅收方面的鼓勵(lì)與優(yōu)惠
國(guó)內(nèi)外創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)比較發(fā)達(dá)的地方，都制定了稅收或行業(yè)扶持等優(yōu)惠政策，但重慶還沒(méi)有專門針對(duì)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的鼓勵(lì)與優(yōu)惠。重慶的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)存在著稅賦過(guò)重、雙重征稅、不能享受高新技術(shù)企業(yè)的優(yōu)惠政策以及現(xiàn)行財(cái)務(wù)制度不允許創(chuàng)司提取風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償金用于彌補(bǔ)投資性虧損等問(wèn)題。
2.2 投資手段單一，行業(yè)限制較多
目前，重慶的創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資只能以入股方式進(jìn)行單一的股權(quán)投資，國(guó)際慣用、國(guó)內(nèi)一些地方已采用的優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等準(zhǔn)股權(quán)投資方式還不能進(jìn)行。
2.3 創(chuàng)業(yè)投資制度不完善
創(chuàng)業(yè)投資作為一種特殊的投融資活動(dòng)，需要有相應(yīng)的制度進(jìn)行調(diào)整和規(guī)范。但重慶市還沒(méi)有形成完善的制度來(lái)促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展，主要體現(xiàn)在：
（1）在創(chuàng)業(yè)投資資本的形成機(jī)制方面目前重慶的創(chuàng)業(yè)資金投入仍然沿襲主要靠政府撥款的投資機(jī)制,資金來(lái)源比較單一,社會(huì)化程度低下,難以建立起有效的投資風(fēng)險(xiǎn)約束機(jī)制,容易導(dǎo)致“無(wú)人真正負(fù)責(zé)”的局面,與創(chuàng)業(yè)投資的市場(chǎng)特征不相容。
（2）在創(chuàng)業(yè)投資資本的運(yùn)作機(jī)制方面創(chuàng)業(yè)投資資本的組織形式和制度安排歸結(jié)起來(lái)大體上可以分作三類,即合伙制、信托基金制、公司制。這三種制度中,效率最高的是合伙制,其次是信托基金制,再次是公司制。而重慶的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)目前還是清一色的公司制,未能通過(guò)移植采用高效率的合伙制、較高效率的信托基金制來(lái)加快創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展,形成具有重慶特色的創(chuàng)業(yè)資本運(yùn)行機(jī)制。
（3）在創(chuàng)業(yè)投資家與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的制衡機(jī)制方面得到創(chuàng)業(yè)投資支持的企業(yè)往往是沒(méi)有任何業(yè)績(jī)的新創(chuàng)企業(yè),而且投資取得的股權(quán)缺乏流動(dòng)性。在投資回收以前,投資者往往還必須持續(xù)不斷地增資。由于這些特點(diǎn),在創(chuàng)業(yè)資本投入之前,就必須在創(chuàng)業(yè)投資家與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間建立起有效的制衡機(jī)制。
2.4 創(chuàng)業(yè)投資退出難
創(chuàng)業(yè)投資本身就是資本運(yùn)作，它的最大特點(diǎn)是循環(huán)投資： 投資――管理――退出――再投資。一個(gè)順暢的退出途徑的意義表現(xiàn)在實(shí)現(xiàn)收益和資本增值、 完成資本循環(huán)、吸引社會(huì)資本加入風(fēng)險(xiǎn)投資行列。投資家只有明晰的看到資本運(yùn)動(dòng)的出口，才會(huì)積極的將資金投入風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。目前重慶市還沒(méi)有形成良好的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制，使得一些潛在的投資者因懼怕投進(jìn)去，收不回而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資望而卻步，從而限制了風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展。
2.5 專業(yè)人才缺乏
國(guó)內(nèi)外的經(jīng)驗(yàn)和實(shí)踐證明，人才是決定創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展的規(guī)模、速度和效率的一個(gè)關(guān)鍵因素。目前重慶不僅創(chuàng)投機(jī)構(gòu)太少，而且非常缺乏既了解國(guó)情、市情，又有科技、金融運(yùn)作水平和管理能力的獨(dú)具特色的創(chuàng)投人才。這已制約了創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展，現(xiàn)在及將來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間，引進(jìn)和培養(yǎng)從事創(chuàng)業(yè)投資的高素質(zhì)人才將是我們面臨的一項(xiàng)重要任務(wù)。
3 促進(jìn)重慶創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展的對(duì)策
3.1 理清促進(jìn)本市創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展的基本思路
要促進(jìn)重慶創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展,首先要進(jìn)一步理清促進(jìn)發(fā)展的基本思路:政府搭臺(tái),企業(yè)唱戲，大力鼓勵(lì)扶持,充分利用市場(chǎng)機(jī)制，以政府投資為引導(dǎo)以外商投資為示范，逐步過(guò)渡到以民間資本為主體，以外資為輔助的格局。
3.2 在政策上加大對(duì)創(chuàng)業(yè)投資的激勵(lì)與扶持
世界各國(guó)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)都表明:有效的政府政策激勵(lì)機(jī)制能促進(jìn)資本向高技術(shù)企業(yè)流動(dòng),推動(dòng)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展。重慶應(yīng)建立主要通過(guò)財(cái)政貼息和稅收優(yōu)惠政策來(lái)有效引導(dǎo)與扶植創(chuàng)業(yè)投資的政府調(diào)控機(jī)制，盡可能加大對(duì)創(chuàng)業(yè)投資的激勵(lì)與扶持。
3.3 積極引進(jìn)國(guó)外創(chuàng)業(yè)資本
引進(jìn)外國(guó)資金,促進(jìn)海外資本跟進(jìn),有利于創(chuàng)業(yè)資本的規(guī)模擴(kuò)大和結(jié)構(gòu)優(yōu)化，應(yīng)積極發(fā)展國(guó)際合作伙伴,加入國(guó)際創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)等國(guó)際組織,學(xué)習(xí)國(guó)際上企業(yè)孵化器的運(yùn)作方式和運(yùn)作規(guī)則：第一，可與海外投資機(jī)構(gòu)建立緊密型合作關(guān)系,定期或不定期的互通信息、培訓(xùn)、參加國(guó)際會(huì)議等加強(qiáng)相互間的溝通；第二,與海外交流建立國(guó)際上的姊妹園區(qū)關(guān)系,聘請(qǐng)國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的管理人員或者有關(guān)專業(yè)人員擔(dān)任本土風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的管理人員,也可將我們的管理人員送到那里參與管理學(xué)習(xí)；第三,合資或者獨(dú)資建設(shè)海外扶助基地。
3.4 建立多元化風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道
在目前我國(guó)退出機(jī)制不完善的情況下,重慶創(chuàng)投業(yè)應(yīng)靈活多變,打破成規(guī),結(jié)合我國(guó)國(guó)情和市情，從以下方面進(jìn)一步拓寬創(chuàng)業(yè)投資的退出渠道：
（1）調(diào)整并購(gòu)、出售政策。從風(fēng)險(xiǎn)資本的購(gòu)買和出售兩個(gè)方面進(jìn)行政策調(diào)整，進(jìn)一步加大扶持力度。從購(gòu)買方來(lái)說(shuō)，可考慮是否允許并購(gòu)高技術(shù)企業(yè)的并購(gòu)支出相應(yīng)抵減所得稅征稅額，投資于高科技企業(yè)股權(quán)所獲得的股權(quán)收益是否可以適當(dāng)降低稅率等。從出售方來(lái)看，可考慮增設(shè)特種財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移稅取代營(yíng)業(yè)稅，提高創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)提取風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金比率，采用不同于金融機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)計(jì)算方法等。
（2）鼓勵(lì)香港或海外創(chuàng)業(yè)板上市。放寬對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)到海外上市的各項(xiàng)審批條件和有關(guān)限制性規(guī)定，證監(jiān)會(huì)和有關(guān)部門應(yīng)對(duì)境外上市企業(yè)按國(guó)際通行的準(zhǔn)則去引導(dǎo)和監(jiān)督創(chuàng)業(yè)企業(yè)，實(shí)行嚴(yán)格審查和鼓勵(lì)相結(jié)合的方式。
（3）簡(jiǎn)化企業(yè)破產(chǎn)清算程序。目前有關(guān)部門已經(jīng)制定了有關(guān)清算運(yùn)作的程序和管理辦法，但企業(yè)清算除了需要合作雙方在利益（損失)的分配上進(jìn)行談判協(xié)調(diào)外，還牽涉到諸多方面，是一項(xiàng)復(fù)雜費(fèi)時(shí)的工作。所以應(yīng)改善清算條件，簡(jiǎn)化清算手續(xù)，加快企業(yè)的破產(chǎn)清查工作，以利于創(chuàng)投企業(yè)盡快收回投資資金。
參考文獻(xiàn)
［1］付劍峰．對(duì)中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的思考［J］. 商場(chǎng)現(xiàn)代化，2007，（2）.
［2］郝寧，王婧.哈爾濱創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展思考［J］.地方經(jīng)貿(mào)，2007,(2).
1風(fēng)險(xiǎn)投資的涵義
風(fēng)險(xiǎn)投資（Venturecapital），又被譯為創(chuàng)業(yè)投資。根據(jù)美國(guó)全面風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)的定義，風(fēng)險(xiǎn)投資是由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有具大競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本；根據(jù)歐洲風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)的定義，風(fēng)險(xiǎn)投資是一種由專門的投資公司向具有巨大發(fā)展?jié)摿Φ某砷L(zhǎng)型、擴(kuò)張型或重組型的未上市企業(yè)提供資金支持并輔之以管理參與的投資行為；聯(lián)合國(guó)經(jīng)濟(jì)和發(fā)展組織24個(gè)工業(yè)發(fā)達(dá)國(guó)家在1983年召開的第二次投資方式研討會(huì)上認(rèn)為，凡是以高科技與知識(shí)為基礎(chǔ)，生產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)技術(shù)密集的創(chuàng)新產(chǎn)品或服務(wù)的投資，都可視為風(fēng)險(xiǎn)投資；我國(guó)《關(guān)于盡快發(fā)展我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的提案》中認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)投資是一種把資金投向蘊(yùn)藏著失敗危險(xiǎn)的高科技及其產(chǎn)品的研究開發(fā)領(lǐng)域，旨在促進(jìn)高科技成果盡快商品化，以取得高資本收益的投資行為。
簡(jiǎn)單的說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)投資是指由風(fēng)險(xiǎn)投資者提供風(fēng)險(xiǎn)資本，風(fēng)險(xiǎn)投資公司以風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)為投資對(duì)象進(jìn)行投資、管理、運(yùn)作的一種融資過(guò)程與方式。風(fēng)險(xiǎn)投資是高科技產(chǎn)業(yè)的助推劑，它在高科技產(chǎn)業(yè)化的關(guān)鍵時(shí)刻切入，填補(bǔ)了高科技產(chǎn)業(yè)化過(guò)程中，研究與開發(fā)階段的政府撥款或企業(yè)（個(gè)人）自籌與工業(yè)化大生產(chǎn)階段的銀行貸款之間的空白，使高科技產(chǎn)業(yè)化的各個(gè)環(huán)節(jié)由于有了資金的承諾而成為可能，在促進(jìn)高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展方面發(fā)揮了重要的作用，風(fēng)險(xiǎn)投資自產(chǎn)生開始就與高新技術(shù)企業(yè)密不可分，二者的融合是源于彼此的內(nèi)在需要、符合兩者本質(zhì)特性的自然結(jié)合，也正是這種互利的融合決定了兩者之間的作用關(guān)系不僅僅是單向的，而是一種雙贏的關(guān)系[1]。所以完善和發(fā)展我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資非常重要。
2目前我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資存在的問(wèn)題
我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)是在改革開放以后才發(fā)展起來(lái)的。1985年9月，第一家專營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)投資的全國(guó)性金融機(jī)構(gòu)——中國(guó)新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司（中創(chuàng)公司）成立；截至2007年底，全國(guó)從事風(fēng)險(xiǎn)投資的機(jī)構(gòu)已超過(guò)400家。在中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)管理的風(fēng)險(xiǎn)資本總量超過(guò)1205.85億元，在風(fēng)險(xiǎn)投資方面，2007年風(fēng)險(xiǎn)投資總額達(dá)398.04億元以上，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目數(shù)也高達(dá)741個(gè)項(xiàng)目，平均每家風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)管理的資本額達(dá)到8.492億元。顯然，我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)發(fā)展是比較快的，它在促進(jìn)我國(guó)高新技術(shù)企業(yè)的創(chuàng)立和成長(zhǎng)方面起到了積極作用。但是我們也應(yīng)看到，我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)僅經(jīng)歷了較短的發(fā)展歷史，至今尚處于初步發(fā)展階段，現(xiàn)有規(guī)模的風(fēng)險(xiǎn)資本還難以滿足市場(chǎng)的需要，還無(wú)法獨(dú)立支撐高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展，風(fēng)險(xiǎn)投資在我國(guó)現(xiàn)階段還存在大量的問(wèn)題，阻滯了其在我國(guó)更快速的發(fā)展。目前我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資存在的問(wèn)題主要有：
2.1風(fēng)險(xiǎn)投資資本總量不足，缺乏合格的風(fēng)險(xiǎn)投資主體
從整體上看，現(xiàn)有規(guī)模的風(fēng)險(xiǎn)投資資本還難以滿足市場(chǎng)的需要。目前，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資資本的主要來(lái)源是財(cái)政科技撥款和銀行科技開發(fā)貸款，風(fēng)險(xiǎn)投資資本的融資渠道狹窄。并且我國(guó)目前的發(fā)展模式為“政府主導(dǎo)型”，以財(cái)政撥款和銀行科技開發(fā)貸款為主體的風(fēng)險(xiǎn)資本規(guī)模小，同時(shí)政府為主要出資方，造成投資主體單一，影響投資效益。加之，風(fēng)險(xiǎn)投資周期長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)高，政府的財(cái)政資金不適合風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)本性[2]。從已經(jīng)建立的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的資金來(lái)源看，除外資投資基金外，絕大部分是由政府或金融機(jī)構(gòu)出資的，私人、民間資本幾乎沒(méi)有，融資渠道狹窄，風(fēng)險(xiǎn)投資資本總量嚴(yán)重不足。
2.2風(fēng)險(xiǎn)資本退出缺乏有效渠道
風(fēng)險(xiǎn)投資的活力就是資金的循環(huán)流動(dòng)，其核心機(jī)制就是退出機(jī)制。沒(méi)有便捷的退出渠道，風(fēng)險(xiǎn)投資就無(wú)法達(dá)到資本增值和良性循環(huán)，也無(wú)法吸引風(fēng)險(xiǎn)投資人進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。風(fēng)險(xiǎn)資本的“退出渠道”或退出機(jī)制尚未解決，沒(méi)有發(fā)達(dá)的風(fēng)險(xiǎn)投資制度，就不能在風(fēng)險(xiǎn)資本與高新技術(shù)企業(yè)之間搭建出通道[3]。風(fēng)險(xiǎn)投資的退出渠道一般有5種：企業(yè)上市、收購(gòu)兼并、股份回購(gòu)、股份轉(zhuǎn)賣、虧損清算。在我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)中，缺乏合理的投資回收渠道，雖然我國(guó)創(chuàng)業(yè)板已于2009年10月30日隆重登場(chǎng)，但是對(duì)于規(guī)范創(chuàng)業(yè)板的操作尚在逐步完善中。
2.3有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資的法律法規(guī)滯后不健全
近年來(lái)我國(guó)中央和各級(jí)地方政府已經(jīng)出臺(tái)了不少扶持高科技企業(yè)的政策措施，其中包括稅收優(yōu)惠、人才優(yōu)惠、信貸優(yōu)惠等等，但是對(duì)于投資于高科技企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資者和風(fēng)險(xiǎn)投資管理企業(yè)的扶持政策卻很少,相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)法如《風(fēng)險(xiǎn)投資法》、《風(fēng)險(xiǎn)投資基金法》等一直未出臺(tái)[4]。在市場(chǎng)進(jìn)入、稅收優(yōu)惠、投融資管理等方面沒(méi)有對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的扶持性政策法規(guī)。
2.險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)的發(fā)展滯后
目前在我國(guó)，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)所需的特殊中介服務(wù)機(jī)構(gòu)如行業(yè)協(xié)會(huì)、標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)證機(jī)構(gòu)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估機(jī)構(gòu)等還比較缺乏，投資中介機(jī)構(gòu)的人員素質(zhì)和信用體系的不完善也成為中介機(jī)構(gòu)發(fā)展的巨大障礙。某些中介機(jī)構(gòu)缺乏職業(yè)約束機(jī)制及職業(yè)道德規(guī)范，存在為金錢驅(qū)動(dòng)而提供虛假評(píng)估報(bào)告的現(xiàn)象，使某些中介機(jī)構(gòu)的可信度、可利用度大打折扣。在這種情況下，風(fēng)險(xiǎn)資本家往往要做很多自己專業(yè)以外的事，降低了風(fēng)險(xiǎn)投資的效率。而且，中介機(jī)構(gòu)發(fā)展的停滯不前，中介服務(wù)不規(guī)范等問(wèn)題造成資本和項(xiàng)目雙方信息交流方面的不充分，這種信息不對(duì)稱形成許多錯(cuò)誤的隱藏，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)戰(zhàn)略性的市場(chǎng)決策錯(cuò)誤，嚴(yán)重地妨礙我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的發(fā)展。
2.5風(fēng)險(xiǎn)投資人才極度缺乏
從事風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)的人才，不僅需要掌握金融領(lǐng)域內(nèi)的相關(guān)知識(shí)、而且還應(yīng)當(dāng)熟悉高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的相關(guān)技術(shù)，只有這樣才能對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)行正確的評(píng)估和操作，降低投資失敗的風(fēng)險(xiǎn)。目前國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資多數(shù)還停留在學(xué)術(shù)論壇和理論研究層次上，在實(shí)際操作上真正懂得風(fēng)險(xiǎn)投資的人才還不多，大部分投資人才都來(lái)自于政府、民營(yíng)企業(yè)、上市公司等部門，基本上都是半路出家，多數(shù)缺乏專業(yè)知識(shí)和從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，局限性較大。
3促進(jìn)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的策略
針對(duì)我國(guó)在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資的過(guò)程中存在的以上問(wèn)題，提出如下的發(fā)展策略：
3.1拓寬資金來(lái)源，實(shí)行風(fēng)險(xiǎn)投資主體多元化
我國(guó)應(yīng)拓寬資金來(lái)源，實(shí)行投資主體多元化。政府應(yīng)逐漸淡出投資人的角色，鼓勵(lì)更多的民營(yíng)和個(gè)人資本參與到投資中,以規(guī)范市場(chǎng)運(yùn)作[5]。除了借鑒國(guó)外發(fā)展產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的經(jīng)驗(yàn)，在控制金融風(fēng)險(xiǎn)的前提下，使從事養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)基金、住房基金等民間資本的這些機(jī)構(gòu)投資者以及一些具有良好市場(chǎng)業(yè)績(jī)的上市公司作為戰(zhàn)略投資者來(lái)介入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，將為我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展提供良好的直接融資來(lái)源與渠道，促進(jìn)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展。把民間資本引入高新技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，通過(guò)資本與技術(shù)的結(jié)合，讓資本最大增值[6]。還有從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，外國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資本的介入也是發(fā)展本國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的重要依托。我國(guó)應(yīng)減少對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資限制、制定健全有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資政策，并提高它們的透明度，促進(jìn)外國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資本關(guān)注，吸引外國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資資本，使其更加支持中國(guó)高技術(shù)企業(yè)的發(fā)展，也是我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資拓寬資金來(lái)源發(fā)展的重要渠道。
3.2建立符合我國(guó)國(guó)情的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制
由于風(fēng)險(xiǎn)資本存在著周期性特征，因此能否有效地兌現(xiàn)資本收益，即將其所投的資金由股權(quán)形態(tài)轉(zhuǎn)化為資金形態(tài)即變現(xiàn)就成為一個(gè)重要的問(wèn)題。為了促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)資本的順利循環(huán)以及增量風(fēng)險(xiǎn)資本的進(jìn)入，就必須考慮建立起有效的風(fēng)險(xiǎn)資本退出機(jī)制。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資最現(xiàn)實(shí)可能的退出方式為企業(yè)購(gòu)并，其他幾種較為現(xiàn)實(shí)可能的退出方式依次為創(chuàng)業(yè)板交易、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)回購(gòu)和買殼上市[7]。我國(guó)處于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)運(yùn)行的初步階段，創(chuàng)業(yè)板的作用就是為成長(zhǎng)性高的中小企業(yè)提供融資鏈條的中間環(huán)節(jié)，所以既要從我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際出發(fā)規(guī)范和完善創(chuàng)業(yè)板，也要積極發(fā)展和利用風(fēng)險(xiǎn)資本的其他退出途徑。
3.3優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)投資的投資環(huán)境，加快制定有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資的法令法規(guī)
建立規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)營(yíng)機(jī)制的法律制度，發(fā)達(dá)國(guó)家的成功經(jīng)驗(yàn)表明，立法和監(jiān)督是促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資健康發(fā)展的保障。風(fēng)險(xiǎn)投資是為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供創(chuàng)業(yè)資本，通過(guò)管理上的參與將科技成果“孵化”為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力的特殊投資，它不同于任何形式的傳統(tǒng)投資。風(fēng)險(xiǎn)投資是一種法制化的市場(chǎng)行為，必須有完善的法律法規(guī)。因此，嚴(yán)格規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)營(yíng)機(jī)制，是保證我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)健康發(fā)展的必要措施。與之相適應(yīng)我們需要盡快制定相應(yīng)的法規(guī)和管理辦法，完善保護(hù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的法律制度，諸如《專利法》、《技術(shù)合同法》等，給風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)者的專利權(quán)、專有權(quán)、創(chuàng)新權(quán)等以特定的保護(hù)，采取稅收優(yōu)惠計(jì)劃，降低風(fēng)險(xiǎn)資本的獲得成本，提高風(fēng)險(xiǎn)投資的平均收益率水平。
3.4加快風(fēng)險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)及項(xiàng)目評(píng)估機(jī)構(gòu)的發(fā)展
風(fēng)險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)是運(yùn)用各種金融工具為籌集者和投資者服務(wù)的專業(yè)性機(jī)構(gòu)，包括會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、投資顧問(wèn)、資信評(píng)估機(jī)構(gòu)、技術(shù)信息咨詢機(jī)構(gòu)、專業(yè)市場(chǎng)調(diào)查機(jī)構(gòu)等專業(yè)機(jī)構(gòu)。建立具有高度權(quán)威性的投資項(xiàng)目評(píng)估專門機(jī)構(gòu)，由有經(jīng)驗(yàn)的評(píng)估專家對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目經(jīng)行評(píng)估等專業(yè)服務(wù)，以指導(dǎo)投資者進(jìn)行有效的投資。另外，還需提高中介機(jī)構(gòu)的信用和中介機(jī)構(gòu)的人員素質(zhì)，并努力采取措施降低風(fēng)險(xiǎn)投資的信息成本和交易成本，以提高整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)體系的運(yùn)作效率，為風(fēng)險(xiǎn)投資公司提供規(guī)范有效的中介服務(wù)，使風(fēng)險(xiǎn)投資公司做出正確的戰(zhàn)略決策，促進(jìn)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資更快的發(fā)展。
3.5培養(yǎng)高素質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)投資人才
在高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)形成和發(fā)育過(guò)程中，人才是關(guān)鍵的因素，應(yīng)加快培養(yǎng)高素質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)投資專業(yè)人才，加快對(duì)現(xiàn)有風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)從業(yè)人員的培養(yǎng)，還可以利用國(guó)際合作和交流，吸引海外人才。我們應(yīng)該努力培養(yǎng)一支懂技術(shù)、會(huì)管理、熟悉金融與財(cái)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)投資家隊(duì)伍,不僅依賴于其自身獨(dú)特的素質(zhì)和專長(zhǎng)，還要設(shè)計(jì)一套行之有效的激勵(lì)約束機(jī)制防范其道德風(fēng)險(xiǎn)。推動(dòng)企業(yè)家和風(fēng)險(xiǎn)投資家盡最大努力去經(jīng)營(yíng)企業(yè)，實(shí)現(xiàn)人力資本的價(jià)值[8]，創(chuàng)造“以人為本”的文化氛圍，可采取給予風(fēng)險(xiǎn)投資人才工資、福利、獎(jiǎng)金、股權(quán)、期權(quán)和收入提成制度等，激發(fā)風(fēng)險(xiǎn)投資人才隊(duì)伍的快速發(fā)展。
這也是當(dāng)前準(zhǔn)備海外上市的民營(yíng)企業(yè)、投資銀行以及其他中介機(jī)構(gòu)最為關(guān)心的課題。
“124文件”指的是國(guó)家外匯管理局2005年1月24日的《國(guó)家外匯管理局關(guān)于完善外資并購(gòu)?fù)鈪R管理有關(guān)問(wèn)題的通知》。《通知》正文只有寥寥四條，500余字，對(duì)境內(nèi)居民境外投資作出了較以往更為嚴(yán)格的限制（參見(jiàn)資料《“124文件”內(nèi)容要點(diǎn)》）。
據(jù)外管局文件起草人稱，這一《通知》的頒行，是應(yīng)對(duì)日益嚴(yán)重的資本外逃和逃稅現(xiàn)象而施行的強(qiáng)化外匯管理手段。然而出臺(tái)后，隨著時(shí)間的推衍，這一規(guī)定的副作用才逐漸為人認(rèn)識(shí)到并引起強(qiáng)烈反彈――它在一定程度上堵住了民營(yíng)企業(yè)境外上市的“紅籌通道”。
擊碎“紅籌夢(mèng)”
長(zhǎng)期以來(lái)，通過(guò)在海外注冊(cè)殼公司的方式境外上市，一直是民營(yíng)企業(yè)孜孜以求、百折不回的目標(biāo)。其具體操作，多通過(guò)在開曼群島、維爾京、百幕大等離岸中心設(shè)立殼公司，再通過(guò)換股或并購(gòu)的方式把境內(nèi)公司資產(chǎn)裝進(jìn)境外的殼公司，然后將境外公司上市融資。
這種方式因可以實(shí)現(xiàn)全流通，便于風(fēng)險(xiǎn)投資的退出和企業(yè)設(shè)立期權(quán)而備受歡迎，俗稱“紅籌通道”。
通商律師事務(wù)所合伙人韓小京律師認(rèn)為，這是一種多年來(lái)行之有效的融資方式，“第一，從法律框架上看，沒(méi)有違反中國(guó)的法律；第二，從監(jiān)管的角度，證監(jiān)會(huì)已作過(guò)規(guī)范；第三，從實(shí)際效果看，符合各交易所的規(guī)定；第四，投資者認(rèn)可；第五，確實(shí)給中國(guó)帶來(lái)了資金。”
在早年，這一通道亦曾被監(jiān)管部門設(shè)阻。其中最為著名的一段公案，就是裕興電腦繞道百慕大注冊(cè)公司，準(zhǔn)備在香港創(chuàng)業(yè)板上市之前，突然接到證監(jiān)會(huì)通知要求暫停上市，接受審查。
2000年6月9日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)境內(nèi)各律師事務(wù)所發(fā)出了《關(guān)于涉及境內(nèi)權(quán)益的境外公司在境外發(fā)行股票和上市有關(guān)問(wèn)題的通知》(證監(jiān)發(fā)行字[2000]72號(hào))。按照72號(hào)文件的精神，那些不受國(guó)務(wù)院21號(hào)文件(“紅籌指引”)管轄的境內(nèi)民營(yíng)企業(yè)，如果希望通過(guò)海外重組而上市，必須聘任中國(guó)律師出具法律意見(jiàn)書上報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)，以取得無(wú)異議函。
業(yè)內(nèi)人士稱，這一規(guī)定的目的在于防止國(guó)有資產(chǎn)非法轉(zhuǎn)移。然而，證監(jiān)會(huì)并沒(méi)有足夠的手段核實(shí)企業(yè)的所有情況，因此在后來(lái)歐亞農(nóng)業(yè)等事件中遭遇尷尬――這些企業(yè)在上市前都曾經(jīng)取得證監(jiān)會(huì)的無(wú)異議函。
2003年4月1日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在宣布取消第二批行政審批項(xiàng)目及改變部分行政審批項(xiàng)目管理方式時(shí)，宣布取消了“無(wú)異議函”。這讓民營(yíng)企業(yè)的紅籌之路陽(yáng)光燦爛，迎來(lái)了海外上市；2004年，蒙牛、盛大、攜程、空中網(wǎng)、靈通、E龍、前程無(wú)憂等公司的成功上市更是鼓舞了很多內(nèi)地民營(yíng)企業(yè)。一位業(yè)內(nèi)人士告訴《財(cái)經(jīng)》，幾乎所有大的民營(yíng)企業(yè)都在摩拳擦掌，籌劃類似的紅籌之旅。
然而，外匯管理局“124文件”不經(jīng)意間擊碎了他們的夢(mèng)想。
該《通知》第一條規(guī)定，境內(nèi)居民境外投資直接或間接設(shè)立、控制境外企業(yè)，應(yīng)參照《境外投資外匯管理辦法》的規(guī)定辦理審批登記手續(xù)。實(shí)際上，這一辦法所規(guī)定的審批手續(xù)所要求的文件系統(tǒng)都是為企業(yè)設(shè)計(jì)的，居民根本無(wú)法拿到相關(guān)的文件，因而也就無(wú)法辦理登記審批手續(xù)。
第二條的規(guī)定更是致命，稱境內(nèi)居民為換取境外公司股權(quán)憑證及其他財(cái)產(chǎn)權(quán)利而出讓境內(nèi)資產(chǎn)和股權(quán)的，應(yīng)取得外匯管理部門的核準(zhǔn)。而資產(chǎn)置換是紅籌企業(yè)上市的必經(jīng)之路。通覽這一《通知》，通過(guò)外匯核準(zhǔn)的方式對(duì)于境外上市的監(jiān)管韁繩，無(wú)形之中被大大勒緊。
關(guān)于“124文件”所帶來(lái)的影響，目前仍說(shuō)法不一。一位外資風(fēng)險(xiǎn)投資人告訴《財(cái)經(jīng)》，這實(shí)際上是停掉了所有的紅籌上市和所有的外匯風(fēng)險(xiǎn)投資，而外匯風(fēng)險(xiǎn)投資占全部風(fēng)險(xiǎn)投資的85%。因此對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)來(lái)說(shuō)影響會(huì)是“毀滅性的”。
但北京清科咨詢公司創(chuàng)業(yè)投資研究中心總監(jiān)陳強(qiáng)不同意這種說(shuō)法。“外管局文件對(duì)中國(guó)企業(yè)海外IPO（首次公募）究竟有多大影響，目前還無(wú)法直接下結(jié)論。”雖然今年一季度共有11家中國(guó)企業(yè)海外上市，去年同期則有15家，但這種數(shù)量減少并不能說(shuō)明外管局通知已經(jīng)卡住了中國(guó)企業(yè)紅籌上市的脖子。因?yàn)楦鶕?jù)公司上市操作程序、相關(guān)審批手續(xù)在半年前就已經(jīng)基本完成。外管局通知可能影響的是今年三季度擬上市的中國(guó)公司以及提供上市相關(guān)服務(wù)的各種中介機(jī)構(gòu)。
“據(jù)我們了解，目前不少中介機(jī)構(gòu)已經(jīng)基本停掉手中的案子，正在希望通過(guò)各種途徑影響外管局的決策層，以使業(yè)務(wù)不受影響。” 陳強(qiáng)說(shuō)。
中科招商創(chuàng)業(yè)投資管理公司董事總裁單祥雙使用了一個(gè)比喻來(lái)概括“124文件”的影響：“文件出臺(tái)之前，民營(yíng)企業(yè)通過(guò)設(shè)立維爾京殼公司到境外上市就好比一條路，雖然沒(méi)有交通規(guī)則，但路是通的。人車牲畜混雜其間，盡管擁擠窘迫甚至也出現(xiàn)交通事故，畢竟讓很多人到達(dá)了目的地。文件出臺(tái)后，等于設(shè)定了交通規(guī)則，但沒(méi)有實(shí)施細(xì)則，于是這條路就被封了，包括外資和本土的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)使用外匯投資的項(xiàng)目都會(huì)遇到這一問(wèn)題。這是制度制定的成本。”
情急之下，有人對(duì)外管局是否有權(quán)力制定“124文件”提出了質(zhì)疑，稱對(duì)居民的境外投資作出規(guī)定，已超出了外匯管理局的行政許可范圍。對(duì)此，外匯管理局知情人稱，外匯管理局不只管外匯現(xiàn)金，還負(fù)責(zé)監(jiān)管國(guó)際收支、資本流動(dòng)、股權(quán)、債權(quán)流動(dòng)以及跨境交易，外管局的行政許可中也并無(wú)居民和企業(yè)的明確界定。因此，“對(duì)于居民境外投資進(jìn)行管理是外管局職權(quán)范圍內(nèi)的事情。”
韓小京律師認(rèn)為，這并不是問(wèn)題的焦點(diǎn)。關(guān)鍵的問(wèn)題在于有關(guān)部門在規(guī)范居民跨境投資行為之前，應(yīng)該采取疏浚而非簡(jiǎn)單堵塞的辦法，對(duì)既有正當(dāng)投資之路提供出口。據(jù)了解，一些風(fēng)險(xiǎn)投資界人士正在醞釀寫聯(lián)名信，欲對(duì)決策層施加影響。
外管局：初衷與苦衷
單祥雙在分析 “124文件” 出臺(tái)的動(dòng)因時(shí)，認(rèn)為外管局旨在規(guī)避以下三方面的問(wèn)題：一是國(guó)有資產(chǎn)流失。通過(guò)設(shè)立BVI 公司，然后反向收購(gòu)的安排中確實(shí)存在一部分人把國(guó)內(nèi)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到境外；第二是規(guī)避稅收流失，通過(guò)這種股權(quán)轉(zhuǎn)移境外上市后所產(chǎn)生的巨大資本增值收益在境內(nèi)無(wú)法課稅，所以存有嚴(yán)重的稅收流失問(wèn)題；第三是外匯管制問(wèn)題。因?yàn)橥ㄟ^(guò)這種途徑可以使一些外資利用這個(gè)管道使外匯流進(jìn)國(guó)內(nèi)，而政府很難控制，對(duì)外匯管制增加了難度。
“124文件”的出臺(tái)一度被認(rèn)為是“越俎代庖”，因?yàn)槭律娑鄠€(gè)部門（包括發(fā)改委、商務(wù)部、證監(jiān)會(huì)和外匯管理局等等）。從外管局自身的角色分析，“124文件”出臺(tái)，加強(qiáng)外匯管理的動(dòng)因可能更為強(qiáng)烈，因?yàn)橥鈪R儲(chǔ)備的巨大壓力已令外管局左支右絀。
盡管中國(guó)的資本項(xiàng)目并沒(méi)有完全開放，但根據(jù)近日外管局公布的數(shù)據(jù)，2004年資本凈流入強(qiáng)勁地沖擊了中國(guó)的“資本門”。
2005年4月22日，外匯管理局《2004年我國(guó)國(guó)際收支狀況》。據(jù)此資料，2004年，中國(guó)國(guó)際收支總順差超過(guò)2000億美元。其中,經(jīng)常項(xiàng)目順差只有686.59億美元，而資本和金融項(xiàng)目順差規(guī)模大幅度上升，達(dá)到1106.60億美元(2003年同期只有527.26億美元)，同比增長(zhǎng)110%；雙順差導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備急劇增加2066.81億美元，達(dá)到6099.32億美元，增幅為歷史最高水平。
外匯儲(chǔ)備的增加給貨幣政策操作帶來(lái)困難，使貨幣政策獨(dú)立性受到極大影響。在外匯儲(chǔ)備形成的過(guò)程中，央行被動(dòng)地大量投放基礎(chǔ)貨幣；同時(shí)，為了防止通貨膨脹，又不得不在公開市場(chǎng)上用發(fā)行央行票據(jù)的方式收回基礎(chǔ)貨幣。2004年年底，央行票據(jù)的余額已經(jīng)接近1萬(wàn)億元，據(jù)稱目前央行票據(jù)量余額已經(jīng)超過(guò)1.3萬(wàn)億元。雪上加霜的是，2005年又是已發(fā)行央票的兌付高峰，年內(nèi)將有9400億元央票到期。這樣，央行不得不更大量發(fā)行央票以新償舊。
今年央行公開市場(chǎng)操作壓力越來(lái)越大，2005年前兩個(gè)月，通過(guò)外匯公開市場(chǎng)操作，共投放貨幣2950億元，比去年同期多投放1000億元，在銀行間市場(chǎng)通過(guò)發(fā)放央票回籠了3992億元，到期兌付投放2138億元，相抵消凈回籠1454億元。
軋差之后，對(duì)沖率只有50%；也就是說(shuō)，今年頭兩個(gè)月新增外匯儲(chǔ)備形成過(guò)程中所造成的貨幣投放，只有50%得到對(duì)沖。雙順差的狀況控制不住，央行貨幣政策操作的難度將越來(lái)越大。
板子順理成章地被打在了資本項(xiàng)目管理身上，一位央行官員在公開場(chǎng)合曾經(jīng)表示，“資本項(xiàng)目如果控制不住，貨幣政策的獨(dú)立性將很難保持。”
事實(shí)上，為了遏制國(guó)際資本的大量流入和結(jié)匯，外管局已經(jīng)出臺(tái)了一系列“獎(jiǎng)出限入”的措施，不過(guò)成效甚微。國(guó)家外匯管理局資本項(xiàng)目司司長(zhǎng)鄒林、處長(zhǎng)馬少波在《外匯管理》雜志2005年第4期撰文（《運(yùn)用無(wú)形之手，維護(hù)內(nèi)外平衡》）稱：“中國(guó)還存在第三條資本流入通道，也就是灰色通道，在這一通道里的資本項(xiàng)目交易在現(xiàn)行外匯管理法規(guī)中既找不到合規(guī)的依據(jù)，也不能找到違規(guī)的依據(jù)。這一灰色通道的深度和廣度蔚為可觀……事實(shí)上已經(jīng)造成了資本管制的部分失靈以及資本項(xiàng)目的部分失控，日益成為威脅國(guó)際收支平衡和內(nèi)部經(jīng)濟(jì)平衡的重大隱患。”馬少波正是“124文件”的主要起草人。
這篇文章并沒(méi)有明確地把“124文件”規(guī)定的居民境外投資列為灰色通道。《財(cái)經(jīng)》在采訪“124文件”出臺(tái)的背景時(shí)，外匯管理局知情人十分謹(jǐn)慎地說(shuō)：“此文件的主要目的是防止資本外逃和逃稅，與資本流入無(wú)關(guān)。”但是即使如此，控制資本外逃與資本流入本身就有很強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性――投機(jī)資本流入就是為了流出，如果不能夠順利流出，流入也就會(huì)得到一定的遏制。
情急“逼宮”？
無(wú)論如何，資本項(xiàng)目順差已成為外管局當(dāng)前最為棘手的問(wèn)題。對(duì)此，北京師范大學(xué)金融研究中心主任鐘偉反對(duì)“將板子打在外匯管理局的身上”。“這是代人受過(guò)。”他說(shuō)。
在鐘偉看來(lái)，外匯管理是國(guó)際跨境支付的最后一個(gè)環(huán)節(jié)。“如果前面所有的環(huán)節(jié)都是以外向型經(jīng)濟(jì)為主導(dǎo)思想，所有的政策都是鼓勵(lì)出口、鼓勵(lì)外資流入，而指望單獨(dú)通過(guò)外匯管理去改變資本順差，是不現(xiàn)實(shí)的。”他認(rèn)為，如果把內(nèi)外資企業(yè)的稅收負(fù)擔(dān)拉平，相關(guān)問(wèn)題會(huì)得到緩解。
財(cái)政部早就在不同的場(chǎng)合表示過(guò)內(nèi)外資所得稅并軌的問(wèn)題。就在有關(guān)方面準(zhǔn)備之際，“兩稅合并方案”列入立法議程、提交人大討論的時(shí)候，商務(wù)部表示了反對(duì)意見(jiàn)。他們擔(dān)心內(nèi)外資企業(yè)所得稅并軌會(huì)對(duì)外商投資產(chǎn)生負(fù)面影響。據(jù)說(shuō)，部分地方官員也持同樣觀點(diǎn)。于是，統(tǒng)一稅賦進(jìn)程的操作只好暫時(shí)中斷（參見(jiàn)《財(cái)經(jīng)》2004年第25期《內(nèi)外資企業(yè)所得稅并軌懸疑》）。
天則經(jīng)濟(jì)研究所理事長(zhǎng)光認(rèn)為，稅賦不公，表明我們對(duì)資本流出流入采取了不對(duì)等的做法。即鼓勵(lì)流入而抑制流出，這就人為地?cái)U(kuò)大了外匯供給而縮小了外匯需求。這種上游的稅收激勵(lì)政策，顯然與控制資本項(xiàng)目順差的目標(biāo)相左。這也是一些企業(yè)把自己變成假外資的動(dòng)因之一。
對(duì)此，鐘偉認(rèn)為，“已經(jīng)到了全面反思外向型經(jīng)濟(jì)的時(shí)候了。”對(duì)外資企業(yè)的稅收優(yōu)惠政策是改革開放之初制定的，現(xiàn)在情況發(fā)生了很大的變化，“過(guò)去我們是要鼓勵(lì)出口換匯，以購(gòu)買先進(jìn)的技術(shù)，現(xiàn)在我們的外匯已經(jīng)太多了，為什么這些政策還保持不變呢？”
政策歧見(jiàn)與部門之爭(zhēng)，使得資本流入問(wèn)題錯(cuò)綜復(fù)雜。司職外匯監(jiān)管的外管局置身其中，多有無(wú)奈，情急“逼宮”也就在所難免。
然而無(wú)論其初衷如何，“124文件”的出臺(tái)，使得透過(guò)離岸中心進(jìn)行境外上市的民營(yíng)企業(yè)都飽受了池魚之殃。事后的市場(chǎng)反應(yīng)之強(qiáng)烈，顯然已超出了當(dāng)局的想像。
據(jù)稱，“124文件”“逼宮”之后，商務(wù)部正會(huì)同有關(guān)部門研究后續(xù)的解決辦法，一個(gè)重要工作會(huì)議已在廣東惠州召開。單祥雙說(shuō)，根據(jù)他的判斷，兩三個(gè)月后應(yīng)該會(huì)有解決辦法出臺(tái)。
據(jù)《財(cái)經(jīng)》多方了解，解決的辦法可能是對(duì)境內(nèi)外公司換股作出規(guī)定，要求換股的目的必須是上市；如果最后上市不成功，原來(lái)的換股交易無(wú)效。
資料
“124文件”內(nèi)容要點(diǎn)
1月24日，外管局《國(guó)家外匯管理局關(guān)于完善外資并購(gòu)?fù)鈪R管理有關(guān)問(wèn)題的通知》，稱為維護(hù)國(guó)際收支平衡，確保跨境資本合規(guī)有序流動(dòng)，就完善外資并購(gòu)?fù)鈪R管理有關(guān)問(wèn)題通知如下：
一、境內(nèi)居民境外投資直接或間接設(shè)立、控制境外企業(yè)，應(yīng)參照《境外投資外匯管理辦法》的規(guī)定辦理審批、登記手續(xù)。
二、根據(jù)《外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》，境內(nèi)居民為換取境外公司股權(quán)憑證及其他財(cái)產(chǎn)權(quán)利而出讓境內(nèi)資產(chǎn)和股權(quán)的，應(yīng)取得外匯管理部門的核準(zhǔn)。未經(jīng)核準(zhǔn)，境內(nèi)居民不得以其擁有的境內(nèi)資產(chǎn)或股權(quán)為交易對(duì)價(jià)取得境外企業(yè)股權(quán)及其他財(cái)產(chǎn)權(quán)利。
一、創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資是我省科技創(chuàng)新中的一個(gè)突出短板
1993年，浙江省科技風(fēng)險(xiǎn)投資公司的成立，標(biāo)志著我省創(chuàng)投發(fā)展的開始。二十多年來(lái)，我省創(chuàng)投發(fā)展成效明顯，機(jī)構(gòu)數(shù)量和管理資金規(guī)模都實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整中的作用不斷發(fā)揮。但是與廣東、江蘇等創(chuàng)投發(fā)展比較好的省相比，我省創(chuàng)投發(fā)展還相對(duì)滯后，是科技創(chuàng)新中的一個(gè)突出短板。1.從機(jī)構(gòu)數(shù)量看，與強(qiáng)省地位不匹配。無(wú)論是機(jī)構(gòu)數(shù)量還是管理資金規(guī)模，我省與廣東、江蘇相比，都存在差距。據(jù)我省創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)協(xié)會(huì)初步統(tǒng)計(jì)，目前我省專業(yè)從事創(chuàng)投的機(jī)構(gòu)有800多家，管理資金規(guī)模約1200億元。據(jù)公開報(bào)道顯示，目前深圳創(chuàng)投機(jī)構(gòu)已達(dá)1.5萬(wàn)家，總注冊(cè)資本已超過(guò)1.1萬(wàn)億元。據(jù)2010—2015年的《中國(guó)創(chuàng)投行業(yè)發(fā)展報(bào)告》顯示，我省備案創(chuàng)投企業(yè)數(shù)量始終少于江蘇。2.從個(gè)體實(shí)力看，龍頭企業(yè)不夠強(qiáng)。我省雖然有類似浙商創(chuàng)投、華睿投資這樣的國(guó)內(nèi)知名創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，但與深圳達(dá)晨創(chuàng)投、江蘇毅達(dá)資本這樣的行業(yè)巨頭相比，我省龍頭創(chuàng)投機(jī)構(gòu)實(shí)力相對(duì)較弱。據(jù)國(guó)內(nèi)創(chuàng)投行業(yè)權(quán)威研究機(jī)構(gòu)清科集團(tuán)公布的2015年度中國(guó)本土創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)排行榜顯示，2015年度中國(guó)本土創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)前10強(qiáng)中，深圳市有5個(gè)，江蘇省有2個(gè)，北京市有2個(gè)，上海市有1個(gè)，其中深圳達(dá)晨創(chuàng)投、深圳創(chuàng)新投排名第一、第二，江蘇毅達(dá)資本排名第三。我省排名最靠前的是浙商創(chuàng)投，排在第14位。3.從經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)看，引領(lǐng)發(fā)展作用不夠強(qiáng)。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)引領(lǐng)發(fā)展的能力，主要體現(xiàn)在幫助創(chuàng)新型成長(zhǎng)型中小企業(yè)做大做強(qiáng)，帶動(dòng)本土新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。據(jù)省創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，我省本土創(chuàng)投機(jī)構(gòu)共支持省內(nèi)90多家企業(yè)上市。而深圳本土約300家境內(nèi)外上市企業(yè)，超過(guò)67%具有深圳本土創(chuàng)投背景。4.從市場(chǎng)秩序看，“魚龍混雜”矛盾突出。市場(chǎng)上的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)五花八門，許多企業(yè)打著創(chuàng)投的名號(hào)，有的純粹是為了從市場(chǎng)上圈錢，有的只是為了在二級(jí)股權(quán)市場(chǎng)進(jìn)行投機(jī)，甚至有些比較知名的創(chuàng)司資金用途也很不規(guī)范。調(diào)研中有公司反映，社會(huì)上創(chuàng)投機(jī)構(gòu)魚龍混雜，老百姓談“投資”色變，給真正做創(chuàng)投的企業(yè)融資帶來(lái)了困難，“劣幣驅(qū)逐了良幣”。
二、我省創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展中遇到的困難
1.政策支持不夠。我省雖然在2000年出臺(tái)過(guò)《關(guān)于鼓勵(lì)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的若干意見(jiàn)》，但《意見(jiàn)》的內(nèi)容基本都是原則性的，有的規(guī)定已跟不上形勢(shì)發(fā)展的需要。特別是2005年股權(quán)分置改革以及十部委聯(lián)合制定的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理辦法》出臺(tái)后，我國(guó)創(chuàng)投行業(yè)迎來(lái)發(fā)展高峰期，廣東、江蘇等地紛紛出臺(tái)相關(guān)的政策意見(jiàn)，支持創(chuàng)投行業(yè)發(fā)展。如江蘇2008年出臺(tái)《關(guān)于加快創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展的若干意見(jiàn)》，明確提出要加快構(gòu)建具有江蘇特色的創(chuàng)業(yè)投資體系，并要求建立創(chuàng)業(yè)投資工作部門聯(lián)席會(huì)議制度來(lái)研究協(xié)調(diào)創(chuàng)業(yè)投資工作中的重大問(wèn)題。深圳明確提出要努力打造“創(chuàng)投之都”，并在2010年出臺(tái)《關(guān)于促進(jìn)股權(quán)投資基金業(yè)發(fā)展的若干規(guī)定》，制定了具體的政策措施。而我省近些年未單獨(dú)出臺(tái)有關(guān)創(chuàng)投發(fā)展的文件，對(duì)創(chuàng)投行業(yè)發(fā)展缺乏針對(duì)性的政策支持。2.財(cái)稅優(yōu)惠力度不夠。創(chuàng)投行業(yè)既是稅收敏感行業(yè)，也是高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)，但是又有外溢性，能夠?yàn)槌鮿?chuàng)企業(yè)提供資金支持和管理指導(dǎo)。因此，為創(chuàng)投行業(yè)提供一定的稅收優(yōu)惠和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償十分必要。近年來(lái)，深圳、江蘇對(duì)創(chuàng)投行業(yè)的財(cái)稅優(yōu)惠力度很大。比如，在稅收方面，深圳市明確規(guī)定，“不執(zhí)行有限合伙企業(yè)合伙事務(wù)的自然人有限合伙人，其從有限合伙企業(yè)取得的股權(quán)投資收益按20%的比例稅率計(jì)征個(gè)人所得稅。”但是有公司反映，我省合伙制創(chuàng)投機(jī)構(gòu)自然人有限合伙人沒(méi)有明確規(guī)定稅率為20%，有的區(qū)縣仍在按照5%—35%的五級(jí)超額累進(jìn)稅率計(jì)征，實(shí)際稅率偏高。比如，在風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償方面，江蘇要求“省財(cái)政對(duì)實(shí)收資本達(dá)到5000萬(wàn)元以上、實(shí)際投資于科技型創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，按實(shí)際投資額的3%給予風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)助。”但有公司反映，我省沒(méi)有類似的政策。3.國(guó)有資本參與不夠。我省創(chuàng)投機(jī)構(gòu)主要是民營(yíng)性質(zhì)的，創(chuàng)投資金也主要來(lái)自民間，國(guó)有資本、外資作用發(fā)揮還不夠，是造成我省創(chuàng)投機(jī)構(gòu)不大、龍頭機(jī)構(gòu)不強(qiáng)的原因之一。深圳、江蘇國(guó)有資本在培育本土優(yōu)秀創(chuàng)投機(jī)構(gòu)過(guò)程中都發(fā)揮了重要作用，達(dá)晨投資、深圳創(chuàng)新投、毅達(dá)資本都具有很強(qiáng)的國(guó)資背景。江蘇首單創(chuàng)投類企業(yè)債就是由蘇州工業(yè)園區(qū)國(guó)有資產(chǎn)控股發(fā)展有限公司提供全額無(wú)條件不可撤銷連帶責(zé)任擔(dān)保。但據(jù)省創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)初步統(tǒng)計(jì)，截至2015年底，我省創(chuàng)投機(jī)構(gòu)中，民營(yíng)機(jī)構(gòu)占90%以上，其管理資金規(guī)模也占整個(gè)創(chuàng)投行業(yè)資金規(guī)模的90%，大多數(shù)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)都是靠民資在單打獨(dú)斗。4.服務(wù)平臺(tái)建設(shè)不夠。投資能力、退出能力是創(chuàng)投機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)力的重要體現(xiàn)。因此，對(duì)接創(chuàng)新項(xiàng)目與創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的綜合性平臺(tái)、多層次的股權(quán)交易平臺(tái)是創(chuàng)投機(jī)構(gòu)發(fā)展的重要條件。在對(duì)接創(chuàng)新項(xiàng)目與創(chuàng)投企業(yè)的綜合性平臺(tái)建設(shè)上，江蘇在2011年就建立了省級(jí)科技金融信息服務(wù)平臺(tái)，通過(guò)科技企業(yè)數(shù)據(jù)庫(kù)的建設(shè)，采集和滿足金融、創(chuàng)投機(jī)構(gòu)等需求的科技項(xiàng)目和科技企業(yè)信息；深圳市科技金融服務(wù)中心也建立了科技金融聯(lián)盟、創(chuàng)業(yè)投資服務(wù)廣場(chǎng)、創(chuàng)業(yè)服務(wù)平臺(tái)等載體。目前，我省省級(jí)層面還缺少這樣對(duì)接創(chuàng)新項(xiàng)目與創(chuàng)投企業(yè)的科技金融信息服務(wù)平臺(tái)，部分地級(jí)市雖然已經(jīng)有相應(yīng)平臺(tái)，但是建立時(shí)間較短，功能還不完善。在多層次的股權(quán)交易平臺(tái)建設(shè)上，深圳前海股權(quán)交易中心功能相對(duì)完善，而我省股權(quán)交易中心各項(xiàng)功能還在完善過(guò)程中。5.審批監(jiān)管體系建設(shè)不夠。在跨境創(chuàng)業(yè)投資審批方面，我省設(shè)立境外投資基金、投資境外單個(gè)項(xiàng)目審批時(shí)間較長(zhǎng)，完成整個(gè)審批流程需約6個(gè)月，國(guó)內(nèi)基金跨境投資換匯額度取得也存在很大的難度。在商事登記服務(wù)方面，創(chuàng)司普遍反映，我省系統(tǒng)服務(wù)比外省市區(qū)好，但由于辦事人員對(duì)創(chuàng)投行業(yè)了解程度不夠、專業(yè)性不強(qiáng)，給創(chuàng)投企業(yè)辦理股權(quán)轉(zhuǎn)讓變更登記手續(xù)效率還不高，有的報(bào)送文件簽名筆跡前后不一致就要返回來(lái)重新改過(guò)或者要求本人親自去，公司里請(qǐng)了專人去跑工商部門，仍然感覺(jué)忙不過(guò)來(lái)。在監(jiān)管方面，江蘇明確省發(fā)改委負(fù)責(zé)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的備案管理、年度檢查和監(jiān)管工作。深圳則制定了國(guó)內(nèi)第一部規(guī)范和鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)投資的地方性法規(guī)《深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)創(chuàng)業(yè)投資條例》，明確規(guī)定工商行政管理部門負(fù)責(zé)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和創(chuàng)業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)的登記注冊(cè)及相關(guān)監(jiān)督管理。但是我省創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的監(jiān)管部門還不明確。
三、做大做強(qiáng)我省創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的幾點(diǎn)建議
我省民間資本充裕、民營(yíng)企業(yè)眾多，是創(chuàng)投的理想融資和投資區(qū)域。在創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新蓬勃發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期，做大做強(qiáng)我省創(chuàng)投行業(yè)，發(fā)揮創(chuàng)投對(duì)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的催化作用，意義十分重大。1.加強(qiáng)頂層設(shè)計(jì)。在加快落實(shí)《國(guó)務(wù)院關(guān)于大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬(wàn)眾創(chuàng)新若干政策措施的意見(jiàn)》和省政府辦公廳《關(guān)于加快發(fā)展眾創(chuàng)空間促進(jìn)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新的實(shí)施意見(jiàn)》中與創(chuàng)投行業(yè)發(fā)展有關(guān)政策的基礎(chǔ)上，抓緊對(duì)我省創(chuàng)投發(fā)展進(jìn)行系統(tǒng)性規(guī)劃，出臺(tái)針對(duì)創(chuàng)投行業(yè)的系統(tǒng)性政策，明確發(fā)展目標(biāo)和具體任務(wù)。2.壯大政府性創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金。在國(guó)家清理規(guī)范稅收等優(yōu)惠政策的大背景下，部分省市對(duì)創(chuàng)投企業(yè)原有的優(yōu)惠稅收政策已經(jīng)開始清理，出臺(tái)地方性的稅收優(yōu)惠政策空間相對(duì)較小。因此，在挖掘稅收優(yōu)惠空間和統(tǒng)一全省各地納稅標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)上，要壯大政府性創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金規(guī)模，積極引導(dǎo)民間資本參與，加強(qiáng)對(duì)省內(nèi)優(yōu)秀創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的支持；建立風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償子基金，對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)確實(shí)投資于高科技項(xiàng)目的虧損進(jìn)行適當(dāng)補(bǔ)貼。杭州市創(chuàng)投引導(dǎo)基金自2008年成立以來(lái)，管理逐漸進(jìn)入軌道，已經(jīng)連續(xù)6年被中國(guó)有限合伙人聯(lián)盟評(píng)選為“全國(guó)十佳政府引導(dǎo)基金”，建議在全省范圍內(nèi)適時(shí)總結(jié)推廣杭州市創(chuàng)投引導(dǎo)基金的管理經(jīng)驗(yàn)。3.鼓勵(lì)國(guó)有資本參與創(chuàng)投業(yè)務(wù)。2015年，浙商創(chuàng)投在省國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)有限公司、省二輕集團(tuán)對(duì)其實(shí)施增資的基礎(chǔ)上，完成了股份制改革，成功在新三板上市，競(jìng)爭(zhēng)力顯著提升。因此，要充分發(fā)揮國(guó)有資本實(shí)力較強(qiáng)、相對(duì)集中的優(yōu)勢(shì)，在完善國(guó)有資本監(jiān)管體制的基礎(chǔ)上，積極引導(dǎo)國(guó)有資本參與創(chuàng)投業(yè)務(wù)，加強(qiáng)與民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)合作，大力發(fā)展混合所有制的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)。4.謀劃建設(shè)創(chuàng)投小鎮(zhèn)。我省目前雖然有幾個(gè)基金小鎮(zhèn)，但是基金小鎮(zhèn)里很多機(jī)構(gòu)都在從事對(duì)沖基金等資本運(yùn)作。目前我省缺乏以創(chuàng)投行業(yè)為特色的基金小鎮(zhèn)，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)分布相對(duì)分散。據(jù)省創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)協(xié)會(huì)反映，我省創(chuàng)投機(jī)構(gòu)主要集中在杭州。因此，建議在杭州謀劃建設(shè)一個(gè)聚焦創(chuàng)業(yè)投資的特色小鎮(zhèn)，推動(dòng)創(chuàng)投行業(yè)集聚發(fā)展。5.完善省股權(quán)交易中心功能。把省股權(quán)交易中心打造成推進(jìn)資本與項(xiàng)目、人才的有效對(duì)接創(chuàng)業(yè)投資綜合平臺(tái)，支持省股權(quán)交易中心建立創(chuàng)新企業(yè)中創(chuàng)投股權(quán)份額的轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、創(chuàng)投機(jī)構(gòu)中有限合伙人份額的質(zhì)押轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，為創(chuàng)投股權(quán)轉(zhuǎn)讓和交易實(shí)現(xiàn)投資退出建立新的渠道。6.開通跨境創(chuàng)業(yè)投資的綠色通道。跨境創(chuàng)業(yè)投資是掌握國(guó)際前沿創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新動(dòng)態(tài)、引進(jìn)海外高層次人才項(xiàng)目的重要渠道。要搶占先機(jī)，選擇部分地區(qū)進(jìn)行跨境創(chuàng)業(yè)投資審批改革試點(diǎn)，開通跨境創(chuàng)業(yè)投資審批或備案的綠色通道，簡(jiǎn)化審批程序，縮短審批時(shí)間，給予跨境創(chuàng)業(yè)投資一定的換匯額度。7.完善監(jiān)督管理體系。建立創(chuàng)業(yè)投資工作部門聯(lián)席會(huì)議制度，加強(qiáng)注冊(cè)、備案、業(yè)務(wù)監(jiān)管部門之間的溝通協(xié)調(diào)，優(yōu)化商事登記手續(xù)，積極防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。要加快完善創(chuàng)投行業(yè)地方性法律法規(guī)，明確監(jiān)督考核部門，加強(qiáng)日常監(jiān)督檢查，確保創(chuàng)投機(jī)構(gòu)投資領(lǐng)域、用途、募集資金規(guī)模符合規(guī)范化要求；明確規(guī)定新備案的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)要加入行業(yè)自律協(xié)會(huì)，加強(qiáng)行業(yè)自律協(xié)會(huì)建設(shè)。
單位：浙江省委政研室課題組
一、建立創(chuàng)業(yè)投資（風(fēng)險(xiǎn)投資）機(jī)制，加大對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)投入
（一）設(shè)立科技型中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資補(bǔ)助資金。按照政府引導(dǎo)、有限參與和重點(diǎn)扶持的原則，建立創(chuàng)業(yè)投資補(bǔ)助資金，引導(dǎo)引國(guó)際金融機(jī)構(gòu)、國(guó)內(nèi)外風(fēng)險(xiǎn)資本、上市公司、國(guó)有及個(gè)人等社會(huì)各類資金及專業(yè)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，形成一定規(guī)模的元化風(fēng)險(xiǎn)資本，拓展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的融資渠道。
補(bǔ)助資金采取階段參股、跟進(jìn)投資、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)助、投資保障等多種形式，重點(diǎn)支持創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)、創(chuàng)業(yè)投資管理企業(yè)、具有投資功能的中小企業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)及初創(chuàng)期科技型中小企業(yè)。
補(bǔ)助資金的階段參股比例最高不超過(guò)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)實(shí)收資本（或出資額）的25%，且不能成為第一大股東；跟進(jìn)投資可按創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)實(shí)際投資額50%以下比例，每個(gè)項(xiàng)目不超過(guò)300萬(wàn)元人民幣；風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)助最高不超過(guò)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)實(shí)際投資額的5%，補(bǔ)助金額最高不超過(guò)500萬(wàn)元人民幣；投資保障對(duì)“風(fēng)險(xiǎn)投資輔導(dǎo)企業(yè)”投資前資助最高不超過(guò)100萬(wàn)元人民幣，投資后資助最高不超過(guò)200萬(wàn)元人民幣。
（二）落實(shí)有關(guān)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的財(cái)政稅收政策。創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)從事國(guó)家重點(diǎn)扶持和鼓勵(lì)的創(chuàng)業(yè)投資，采取股權(quán)投資方式投資于未上市中小高新技術(shù)企業(yè)2年以上，凡符合國(guó)家規(guī)定條件的，可按其投資額的70%在股權(quán)持有滿2年的當(dāng)年抵扣該創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的應(yīng)納稅所得額。當(dāng)年不足抵扣的，可在以后年度結(jié)轉(zhuǎn)抵扣。
（三）建立國(guó)有資本創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)持續(xù)的資本金補(bǔ)充機(jī)制。引導(dǎo)和支持重點(diǎn)投資高新技術(shù)企業(yè)的國(guó)有創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)盡快充實(shí)注冊(cè)資本，達(dá)到申報(bào)國(guó)家“科技型中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金”需注冊(cè)資本1億元的基本條件，并逐步達(dá)到國(guó)內(nèi)外創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的資本金水平。國(guó)有獨(dú)資的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)必須專注于支持高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展，不得投資于流動(dòng)性證券、期貨、房地產(chǎn)業(yè)以及國(guó)家政策限制類行業(yè)。
（四）完善國(guó)有風(fēng)險(xiǎn)資本的投資機(jī)制。開辟綠色通道，暢通國(guó)有創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)對(duì)高新技術(shù)企業(yè)投入的進(jìn)退渠道，提高國(guó)有創(chuàng)業(yè)投資股權(quán)掛牌轉(zhuǎn)讓的審批效率。創(chuàng)新國(guó)有創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理機(jī)制，鼓勵(lì)國(guó)有創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)采取“基金的基金”模式，吸引海內(nèi)外各種社會(huì)資金，共同建立創(chuàng)業(yè)投資公司或合伙基金，形成多元化創(chuàng)業(yè)投資格局，積極引導(dǎo)民間資本投資。
二、鼓勵(lì)銀行、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)和擔(dān)保機(jī)構(gòu)支持高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展
（一）加強(qiáng)政策性銀行對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的支持。對(duì)符合貸款條件的國(guó)家和省重大科技專項(xiàng)、重大技術(shù)創(chuàng)新專項(xiàng)、重大高技術(shù)產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、重點(diǎn)技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的規(guī)模化融資和科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目、高技術(shù)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目、引進(jìn)技術(shù)吸收項(xiàng)目、高新技術(shù)產(chǎn)品出口項(xiàng)目，政策性銀行應(yīng)給予重點(diǎn)支持。
國(guó)家開發(fā)銀行四川省分行應(yīng)依托高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)服務(wù)中心（化器）、生產(chǎn)力促進(jìn)中心、特色產(chǎn)業(yè)基地、中小企業(yè)信用擔(dān)保公司高科技投資公司等科技中介機(jī)構(gòu)，建立和完善科技中小企業(yè)貸機(jī)制。通過(guò)科技投融資體制建設(shè)，引導(dǎo)社會(huì)資金，加大對(duì)創(chuàng)業(yè)期成長(zhǎng)期科技型中小企業(yè)的融資支持力度。
積極爭(zhēng)取中國(guó)進(jìn)出口銀行政策性貸款，加大對(duì)高新技術(shù)出產(chǎn)品、高新技術(shù)出口企業(yè)和高新技術(shù)出口園區(qū)的優(yōu)惠貸款支持度；爭(zhēng)取特別融資賬戶政策，支持高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展；爭(zhēng)取外匯管部門支持，加大對(duì)高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展所需核心技術(shù)和關(guān)鍵設(shè)備的進(jìn)口支持力度。
農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行應(yīng)進(jìn)一步開展好農(nóng)業(yè)科技貸款工作，對(duì)屬于《國(guó)務(wù)院關(guān)于印發(fā)國(guó)家中長(zhǎng)期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要的通知》（國(guó)發(fā)（2005）44號(hào)）明確提出的農(nóng)業(yè)科技發(fā)展優(yōu)先主題領(lǐng)域的，經(jīng)國(guó)家有關(guān)部門或省級(jí)人民政府有關(guān)部門鑒定或批準(zhǔn)的科技成果轉(zhuǎn)化或產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，實(shí)施傾斜支持政策。
（二）引導(dǎo)商業(yè)銀行改善和加強(qiáng)對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的信貸支持。根據(jù)國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策和投資政策，銀行業(yè)機(jī)構(gòu)應(yīng)按照中國(guó)銀監(jiān)會(huì)《關(guān)于商業(yè)銀行改善和加強(qiáng)對(duì)高新技術(shù)企業(yè)金融服務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》（銀監(jiān)發(fā)（2006）94號(hào)）的相關(guān)規(guī)定，對(duì)承擔(dān)《四川省高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)實(shí)施方案》確定的戰(zhàn)略產(chǎn)品、重點(diǎn)產(chǎn)品、培育產(chǎn)品開發(fā)任務(wù)的企業(yè)；對(duì)承擔(dān)國(guó)家和省級(jí)高新技術(shù)項(xiàng)目，擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)、有望形成新興產(chǎn)業(yè)的高新技術(shù)成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目和科技成果商品化及產(chǎn)業(yè)化較成熟的企業(yè)；對(duì)高技術(shù)含量、高附加值、高成長(zhǎng)性行業(yè)的企業(yè)；對(duì)產(chǎn)品技術(shù)處于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先水平，具備良好的國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)前景，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益較好且信用良好的企業(yè)；對(duì)符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策，科技含量較高、創(chuàng)新性強(qiáng)、成長(zhǎng)性好，具有良好產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景的經(jīng)過(guò)省級(jí)以上科技行政管理部門認(rèn)定的科技型中小企業(yè)，積極給予信貸支持。
（三）鼓勵(lì)銀行積極探索和開展多種形式的擔(dān)保。各類銀行業(yè)機(jī)構(gòu)應(yīng)積極探索和開展多種形式的擔(dān)保，如出口退稅質(zhì)押、股票質(zhì)押、股權(quán)質(zhì)押、保單質(zhì)押、債券質(zhì)押、倉(cāng)單質(zhì)押和其他權(quán)益抵質(zhì)押等。盡快制定四川省無(wú)形資產(chǎn)管理辦法。對(duì)擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)并經(jīng)國(guó)家有關(guān)部門評(píng)估的高新技術(shù)企業(yè)，積極開展知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款試點(diǎn)工作。在創(chuàng)業(yè)投資補(bǔ)助資金中設(shè)立科技貸款貼息資金，對(duì)取得知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款的項(xiàng)目給予貼息支持。貸款貼息額不超過(guò)上年實(shí)際發(fā)生利息額的50%；同一項(xiàng)目貼息時(shí)間不超過(guò)3年，貼息總額不超過(guò)500萬(wàn)元。
對(duì)科技型中小企業(yè)授信，可以由借款人提供符合規(guī)定的企業(yè)資產(chǎn)、業(yè)主或主要股東個(gè)人財(cái)產(chǎn)抵質(zhì)押以及保證擔(dān)保，采取抵押、質(zhì)押、保證的組合擔(dān)保方式，滿足其貸款需求。商業(yè)銀行對(duì)融資需求較大的高新技術(shù)項(xiàng)目，還可通過(guò)組織銀團(tuán)貸款等方式實(shí)現(xiàn)利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)。
（四）鼓勵(lì)和引導(dǎo)擔(dān)保機(jī)構(gòu)對(duì)高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展提供支持。完善知識(shí)產(chǎn)權(quán)、無(wú)形資產(chǎn)登記制度，通過(guò)稅收優(yōu)惠、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償、獎(jiǎng)勵(lì)政策和擔(dān)保費(fèi)補(bǔ)助等方式，引導(dǎo)各類擔(dān)保機(jī)構(gòu)為技術(shù)創(chuàng)新或自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)企業(yè)提供擔(dān)保服務(wù)。指導(dǎo)高新技術(shù)企業(yè)成立會(huì)員制擔(dān)保機(jī)構(gòu)。鼓勵(lì)資本金充足、運(yùn)作規(guī)范的擔(dān)保機(jī)構(gòu)開展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)，享受國(guó)家有關(guān)優(yōu)惠政策。符合西部大開發(fā)稅收優(yōu)惠條件的擔(dān)保機(jī)構(gòu)，可申請(qǐng)享受西部大開發(fā)稅收優(yōu)惠政策。對(duì)符合國(guó)家政策規(guī)定的中小企業(yè)信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)，可免征3年?duì)I業(yè)稅。
（五）充分發(fā)揮科技保險(xiǎn)的作用。保險(xiǎn)公司應(yīng)充分發(fā)揮專業(yè)優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步創(chuàng)新開發(fā)適合高新技術(shù)企業(yè)實(shí)際需求的保險(xiǎn)產(chǎn)品，積極為高新技術(shù)企業(yè)科技開發(fā)創(chuàng)新和科技成果轉(zhuǎn)讓提供多層次的風(fēng)險(xiǎn)保障服務(wù)。積極推動(dòng)成都市、綿陽(yáng)市進(jìn)入國(guó)家科技保險(xiǎn)試點(diǎn)城市。
中國(guó)出口信用保險(xiǎn)公司成都營(yíng)業(yè)管理部應(yīng)針對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的國(guó)內(nèi)外貿(mào)易，根據(jù)不同的方式，提供進(jìn)出口短期信用保險(xiǎn)、國(guó)內(nèi)貿(mào)易險(xiǎn)、中長(zhǎng)期出口信用保險(xiǎn)、來(lái)華和海外投資保險(xiǎn)等業(yè)務(wù)。通過(guò)國(guó)內(nèi)外買家資信調(diào)查、資信評(píng)估、對(duì)外擔(dān)保、應(yīng)收賬款追收等服務(wù)手段，提高企業(yè)防范風(fēng)險(xiǎn)能力，促進(jìn)高新技術(shù)企業(yè)的市場(chǎng)開拓。通過(guò)信用保險(xiǎn)項(xiàng)下的貿(mào)易融資、融資租賃等業(yè)務(wù)降低企業(yè)融資門檻，提高企業(yè)資金使用效益。為投保信用保險(xiǎn)的高新技術(shù)企業(yè)提供優(yōu)惠保險(xiǎn)費(fèi)率和保險(xiǎn)條件，按最低成本價(jià)計(jì)收資信調(diào)查費(fèi)，并為投保的高新技術(shù)企業(yè)提供承保和理賠綠色通道。
中國(guó)出口信用保險(xiǎn)公司成都營(yíng)業(yè)管理部應(yīng)積極爭(zhēng)取總公司支持，將成都作為信用保險(xiǎn)支持科技金融發(fā)展的試點(diǎn)，努力探索創(chuàng)業(yè)投資保險(xiǎn)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保險(xiǎn)、聯(lián)合信用擔(dān)保等新興金融模式，加大信用保險(xiǎn)對(duì)高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展的支持力度。
三、支持高新技術(shù)企業(yè)多渠道融資
（一）積極支持有條件的高新技術(shù)企業(yè)上市融資。實(shí)施高新技術(shù)企業(yè)上市培育試點(diǎn)工程，集成重大科技專項(xiàng)和產(chǎn)業(yè)化專項(xiàng)、創(chuàng)業(yè)投資等資源，加強(qiáng)與證券監(jiān)管部門、證券交易所的合作，加大宣傳和培育力度，支持具有持續(xù)盈利能力、主營(yíng)業(yè)務(wù)突出、規(guī)范運(yùn)作、成長(zhǎng)性好的高新技術(shù)企業(yè)，根據(jù)其自身?xiàng)l件，分別到主板、中小企業(yè)板和即將推出的創(chuàng)業(yè)板上市，或到全國(guó)股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行股份代辦轉(zhuǎn)讓掛牌。
實(shí)施高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)業(yè)板上市資助計(jì)劃，引導(dǎo)和推動(dòng)我省高新技術(shù)企業(yè)特別是科技型中小企業(yè)進(jìn)行股份制改造，對(duì)完成股份制改造、進(jìn)入上市輔導(dǎo)期和上市成功的高新技術(shù)企業(yè)，可按有關(guān)政策規(guī)定給予獎(jiǎng)勵(lì)。
積極支持成都高新區(qū)、綿陽(yáng)高新區(qū)進(jìn)入股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌試點(diǎn)園區(qū)范圍。繼續(xù)加強(qiáng)與中國(guó)證監(jiān)會(huì)、中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)的協(xié)調(diào)溝通，為區(qū)內(nèi)企業(yè)爭(zhēng)取掛牌工作提供政策指導(dǎo)。
（二）鼓勵(lì)科技型中小企業(yè)發(fā)行中小企業(yè)集合債。積極爭(zhēng)取國(guó)家的支持，組織和推動(dòng)科技型中小企業(yè)捆綁式集合發(fā)債。鼓勵(lì)成長(zhǎng)性好、持續(xù)盈利能力、風(fēng)險(xiǎn)控制能力和償債能力較強(qiáng)的高新技術(shù)企業(yè)，按照“統(tǒng)一冠名、分別負(fù)債、統(tǒng)一擔(dān)保、集合發(fā)行”的模式，積極參與“中小企業(yè)集合債”發(fā)行。
（三）建立高新技術(shù)企業(yè)的互保和“聯(lián)保貸款”制度。運(yùn)用市場(chǎng)機(jī)制，完善管理措施，支持企業(yè)依法規(guī)范建立融資互保組，推行“聯(lián)保貸款”制度。互保組中的企業(yè)申請(qǐng)貸款時(shí)，應(yīng)交納一定比例的擔(dān)保金，并由其他幾戶企業(yè)提供擔(dān)保，企業(yè)按期還貸后，其擔(dān)保金應(yīng)按規(guī)定退還。省直有關(guān)部門要積極配合金融機(jī)構(gòu)加大監(jiān)管力度，鼓勵(lì)符合條件的企業(yè)加入互保組，切實(shí)為高新技術(shù)企業(yè)融資創(chuàng)造條件。
（四）加大對(duì)高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)業(yè)期與成長(zhǎng)期的支持力度。加大現(xiàn)有的科技型中小企業(yè)創(chuàng)新基金投入力度，支持創(chuàng)業(yè)期與成長(zhǎng)期科技型企業(yè)的發(fā)展。對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的新技術(shù)、新產(chǎn)品研發(fā)及中試放大等階段提供必要的無(wú)償資助；對(duì)具有一定水平、規(guī)模、效益和銀行已經(jīng)貸款的技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目進(jìn)行貸款貼息，引導(dǎo)民間資金、創(chuàng)業(yè)投資等各類社會(huì)資金給予支持。
依據(jù)科技部、財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局聯(lián)合的《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》（國(guó)科發(fā)火〔2008〕172號(hào)）重新認(rèn)定的高新技術(shù)企業(yè)，可申請(qǐng)享受稅收優(yōu)惠政策，減按15％的稅率征收企業(yè)所得稅。
落實(shí)國(guó)家對(duì)小型微利企業(yè)的稅收優(yōu)惠政策。從事國(guó)家非限制和禁止行業(yè)，年度應(yīng)納稅所得額不超過(guò)30萬(wàn)元，從業(yè)人數(shù)不超過(guò)100人，資產(chǎn)總額不超過(guò)3000萬(wàn)元的工業(yè)企業(yè)；或年度應(yīng)納稅所得額不超過(guò)30萬(wàn)元，從業(yè)人數(shù)不超過(guò)80人，資產(chǎn)總額不超過(guò)1000萬(wàn)元的其他企業(yè)，減按20%的稅率征收企業(yè)所得稅。
四、優(yōu)化高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)金融投資環(huán)境與服務(wù)
（一）建立高新技術(shù)企業(yè)綜合評(píng)估的工作機(jī)制。整合政府、銀行、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)的資信信息，充分發(fā)揮和利用各種信用手段，廣泛宣傳政府對(duì)高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展的支持措施。探索知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)和管理辦法，為知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款奠定基礎(chǔ)。建立自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)與品牌效益、信保機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)應(yīng)收賬款保障和關(guān)鍵交易對(duì)象的資信評(píng)估機(jī)制，利用綜合授信提高企業(yè)信用等級(jí)，降低企業(yè)融資門檻。
（二）培育高新技術(shù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)。盡快出臺(tái)我省《高新技術(shù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易管理辦法》，加強(qiáng)產(chǎn)權(quán)交易基礎(chǔ)平臺(tái)建設(shè)，完善高新技術(shù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)監(jiān)管服務(wù)體系及產(chǎn)權(quán)經(jīng)紀(jì)人制度，逐步建立并培育高新技術(shù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，共享市場(chǎng)信息和市場(chǎng)資源。
（三）組建多種形式科技金融服務(wù)中心。以提高高新技術(shù)企業(yè)融資能力為主要服務(wù)目標(biāo)，按照政府引導(dǎo)、企業(yè)化運(yùn)作的原則，集成金融機(jī)構(gòu)和金融、管理、法律、財(cái)務(wù)專家等優(yōu)勢(shì)資源，組建多種形式科技金融服務(wù)中心。吸引并積聚海內(nèi)外創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)、金融中介組織、會(huì)計(jì)和法律等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，為高新技術(shù)企業(yè)和各種金融機(jī)構(gòu)提供專業(yè)化、高效率的中介服務(wù)，使之成為連接企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)的橋梁，成為信息資源交流、咨詢輔導(dǎo)與人才培訓(xùn)的平臺(tái)。新晨
（四）成立創(chuàng)業(yè)投資同業(yè)協(xié)會(huì)。支持創(chuàng)業(yè)投資及相關(guān)擔(dān)保、咨詢、服務(wù)機(jī)構(gòu)、創(chuàng)業(yè)企業(yè)以及創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域的專業(yè)人士，按照自愿的原則，組建行業(yè)性、非營(yíng)利的社會(huì)團(tuán)體法人組織。加強(qiáng)與國(guó)內(nèi)外創(chuàng)業(yè)投資界的合作與交流，嚴(yán)格行業(yè)自律管理，推進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資行為規(guī)范運(yùn)作，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資事業(yè)的健康發(fā)展。
（五）加強(qiáng)科技金融工作創(chuàng)新研究。推動(dòng)科技金融研究中心和重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室建設(shè)，充分發(fā)揮有關(guān)高校、科研院所、金融機(jī)構(gòu)在研究科技金融政策、探索科技金融工作新模式方面的作用，把科技金融當(dāng)作一個(gè)重大研究課題，通過(guò)跨機(jī)構(gòu)、多學(xué)科的密切合作，促進(jìn)科技金融理論和科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展實(shí)踐有效結(jié)合，推動(dòng)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。
關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資退出；時(shí)機(jī)；方式；法律規(guī)制
中圖分類號(hào)：F830．593文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1000-176X（2008）12-0029-07
一、 風(fēng)險(xiǎn)投資退出的界定
對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資退出的界定有助于厘清風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作的各個(gè)環(huán)節(jié)和階段，使風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家和風(fēng)險(xiǎn)投資者能夠?qū)ζ浼由盍私獠⒓訌?qiáng)控制。
周莉（2003）認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)投資退出是指風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展到一定階段以后，風(fēng)險(xiǎn)投資者認(rèn)為有必要是時(shí)候?qū)L(fēng)險(xiǎn)資本從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中退出，因而選擇一定的方式（公開上市、出售或回購(gòu)、清算）通過(guò)資本市場(chǎng)將風(fēng)險(xiǎn)資本撤出，以求實(shí)現(xiàn)資本增值或者降低損失，為介入下一個(gè)項(xiàng)目做準(zhǔn)備[1]。李小軍（2003）則把它定義為，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在所投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展相對(duì)成熟或不能繼續(xù)健康發(fā)展的情況下，將所投入的資本由股權(quán)形態(tài)轉(zhuǎn)化為資本形態(tài)，以實(shí)現(xiàn)資本增值或避免和降低財(cái)產(chǎn)損失的整個(gè)環(huán)節(jié)[2]。肖飛和康洪艷（2006）的表述最為簡(jiǎn)潔，風(fēng)險(xiǎn)投資退出是指風(fēng)險(xiǎn)投資者和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在投資結(jié)束時(shí)通過(guò)股權(quán)和轉(zhuǎn)讓活動(dòng)獲取投資回報(bào)的行為[3]。張建華等人（2006）的描述是，風(fēng)險(xiǎn)投資退出是指風(fēng)險(xiǎn)投資公司在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展到一定階段后，以某種方式結(jié)束對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的投資與管理，收回現(xiàn)金或流動(dòng)性有價(jià)證券，從而風(fēng)險(xiǎn)投資公司得到一定的回報(bào)[4]。姚乘文（2007）認(rèn)為，
風(fēng)險(xiǎn)投資的退出，通常是指風(fēng)險(xiǎn)投資公司在一定時(shí)間以一定的方式結(jié)束對(duì)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資與管理，收回現(xiàn)金或流動(dòng)性證券以獲取收益，從而完成整個(gè)投資計(jì)劃[5]。
通過(guò)以上表述可以得出如下結(jié)論：
1．風(fēng)險(xiǎn)投資退出的界定應(yīng)包含下列基本要素
（1)退出時(shí)間：在風(fēng)險(xiǎn)資本投入運(yùn)行以后，一般為風(fēng)險(xiǎn)投資者預(yù)計(jì)的整體利潤(rùn)最大化或整體損失最小化的時(shí)間。（2)退出主體：退出的決定是由風(fēng)險(xiǎn)投資家做出。（3)退出方式：在法律允許的范圍內(nèi)，必須選擇最有利于資本退出的特定方式。（4)退出目的：獲取盈利、減少損失，并為再投資做好準(zhǔn)備。（5)退出性質(zhì)：風(fēng)險(xiǎn)投資整體過(guò)程的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，是風(fēng)險(xiǎn)投資行為之一。
2．應(yīng)將“風(fēng)險(xiǎn)投資退出”和“風(fēng)險(xiǎn)投資回收”等相似概念加以區(qū)分
（1）“風(fēng)險(xiǎn)投資退出”是指能夠?qū)崿F(xiàn)“風(fēng)險(xiǎn)投資退出”的整體的系統(tǒng)制度安排，是實(shí)現(xiàn)“風(fēng)險(xiǎn)投資退出”這一最終目的時(shí)所采用的手段。（2）
“風(fēng)險(xiǎn)投資回收”是指風(fēng)險(xiǎn)投資者通過(guò)分紅、轉(zhuǎn)讓股份等途徑收回資本的行為，這種行為發(fā)生在風(fēng)險(xiǎn)資本投入運(yùn)行后的整個(gè)過(guò)程，包括風(fēng)險(xiǎn)投資者決定退出資本之前。而“風(fēng)險(xiǎn)投資退出”則是風(fēng)險(xiǎn)投資者決定結(jié)束資本運(yùn)行后所采取的行為，不包括以分紅方式獲取投資回報(bào)的行為，而意味著風(fēng)險(xiǎn)投資家從資本和項(xiàng)目上的雙重退出。
(二) 風(fēng)險(xiǎn)投資退出的意義
風(fēng)險(xiǎn)投資退出的意義常只被聚焦于為資本提供良性循環(huán)，這固然是其核心作用，但與此同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出還具有更多重要意義：
1． 為風(fēng)險(xiǎn)資本提供持續(xù)發(fā)展
風(fēng)險(xiǎn)投資的最大功績(jī)是能夠?qū)崿F(xiàn)技術(shù)與資本的直接結(jié)合，從而使新技術(shù)資源可以迅速實(shí)現(xiàn)其價(jià)值，轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力，帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)。它的最大特點(diǎn)是“循環(huán)投資”，即“投資―管理―退出―再投資”。只有建立了通暢的退出機(jī)制，資本循環(huán)才能完成，資本增值才能得到實(shí)現(xiàn)。它為風(fēng)險(xiǎn)資本提供了持續(xù)的流動(dòng)性和發(fā)展性。因此實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本良性循環(huán)的關(guān)鍵在于退出。
在投資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)后的一定時(shí)間內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)投資將所持有股份通過(guò)轉(zhuǎn)讓的方式，收回現(xiàn)金或流動(dòng)性較強(qiáng)的證券，并獲取高達(dá)十倍、百倍的高額投資回報(bào)，風(fēng)險(xiǎn)投資不是為了掌握公司控股權(quán)，也不是為了持有該企業(yè)股權(quán)進(jìn)行長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)。如果沒(méi)有高額投資回報(bào)的吸引和誘惑，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)資本家是不會(huì)冒著風(fēng)險(xiǎn)去投資的，這樣風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)也就無(wú)從發(fā)展，風(fēng)險(xiǎn)資金就會(huì)成為無(wú)米之炊，無(wú)源之水。因此無(wú)論以何種形式組成的風(fēng)險(xiǎn)投資基金，它都會(huì)在持有風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份的一定時(shí)間后，選擇適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)，退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，收回原來(lái)的投資。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資本從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)順利撤出資本后，它將尋找新的投資機(jī)會(huì)，會(huì)進(jìn)入新的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，從而實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資的良性循環(huán)。所以風(fēng)險(xiǎn)投資的成功與否最終取決于能否順利退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。
2． 補(bǔ)償整體風(fēng)險(xiǎn)資本承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)
風(fēng)險(xiǎn)投資面臨巨大的技術(shù)和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，只有在從項(xiàng)目退出時(shí)獲得很高的回報(bào)率，投資者損失在失敗項(xiàng)目的資金才能得以補(bǔ)償，風(fēng)險(xiǎn)資本才能從整體上獲益，風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)才能得以維持。
3． 準(zhǔn)確評(píng)價(jià)創(chuàng)業(yè)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)的價(jià)值
風(fēng)險(xiǎn)資本的提供者與風(fēng)險(xiǎn)投資公司之間往往存在關(guān)系。因此投資者需要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資公司進(jìn)行評(píng)價(jià)。首先，資本的提供者須對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)行評(píng)價(jià)，以便決定是否將新資金投資到該風(fēng)險(xiǎn)投資公司；其次，風(fēng)險(xiǎn)資本的提供者需要評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目相對(duì)于其他項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)收益大小，以便決定是否及如何投資；再次，如果風(fēng)險(xiǎn)投資公司經(jīng)營(yíng)不善，或是管理者能力不適合于目前的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目，投資者能夠及時(shí)撤出資本。風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)對(duì)創(chuàng)新企業(yè)進(jìn)行金融支持，然后再?gòu)耐顿Y中成功推出，為投資者評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)投資公司提供了依據(jù)，可以評(píng)價(jià)其風(fēng)險(xiǎn)投資的獲利能力和風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)的價(jià)值。
4． 吸引社會(huì)資本加入風(fēng)險(xiǎn)投資行列
風(fēng)險(xiǎn)資本賴以生存的根本在于資本的高度周期流動(dòng)，其吸引力在于退出時(shí)的高回報(bào)率，退出使資本在循環(huán)中實(shí)現(xiàn)增值和良性循環(huán)，不斷吸引社會(huì)資本加入風(fēng)險(xiǎn)投資的行列。
5． 影響企業(yè)的創(chuàng)新程度
退出方式的選擇不但影響資本的回報(bào)率，還直接影響企業(yè)創(chuàng)新的動(dòng)力和創(chuàng)新程度。一般來(lái)說(shuō)，退出標(biāo)準(zhǔn)要求較高的方式，企業(yè)的創(chuàng)新動(dòng)力就越大，創(chuàng)新程度就越高。反之亦然。
6． 保證風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的正常運(yùn)行
風(fēng)險(xiǎn)資本與風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)存在著相互促進(jìn)的關(guān)系。風(fēng)險(xiǎn)投資的成功退出，使風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)逐漸形成健全、完善的循環(huán)運(yùn)作機(jī)制，風(fēng)險(xiǎn)投資退出的成功率越高，風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的運(yùn)行越成熟，功能發(fā)揮得就越強(qiáng)。
二、 風(fēng)險(xiǎn)資本退出的決策動(dòng)因
（一）決策影響因素
風(fēng)險(xiǎn)資本的退出是實(shí)現(xiàn)資本增值和循環(huán)的惟一途徑，因此，資本增值和循環(huán)也是風(fēng)險(xiǎn)資本退出的根本原因。風(fēng)險(xiǎn)資本退出的決策動(dòng)因是分析促使風(fēng)險(xiǎn)投資家決定在某一階段而非其它階段收回投資的因素，主要包括：
1． 風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)利潤(rùn)的變化
風(fēng)險(xiǎn)投資追求企業(yè)成長(zhǎng)過(guò)程的高風(fēng)險(xiǎn)所帶來(lái)的高額投資利潤(rùn)。此類企業(yè)一經(jīng)發(fā)展成熟，企業(yè)的成熟技術(shù)往往會(huì)使同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中的技術(shù)壁壘不斷消除。隨著競(jìng)爭(zhēng)者的大量進(jìn)入，擁有高新技術(shù)的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的壟斷利潤(rùn)會(huì)逐漸消失，風(fēng)險(xiǎn)投資的高回報(bào)隨即轉(zhuǎn)變?yōu)槌Ｒ?guī)利潤(rùn)，這已不是風(fēng)險(xiǎn)投資追逐的目標(biāo)。同時(shí)，處于成熟階段的企業(yè)已經(jīng)有了吸引非風(fēng)險(xiǎn)投資的條件，風(fēng)險(xiǎn)投資家可以以接力的形式，及時(shí)將風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)交給從事較小投資風(fēng)險(xiǎn)的常規(guī)企業(yè)，如投資銀行和商業(yè)銀行，而自己去尋找新的高新技術(shù)項(xiàng)目，進(jìn)行新一輪風(fēng)險(xiǎn)投資。
此外，當(dāng)被投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)入成熟階段后，成熟的技術(shù)往往會(huì)使技術(shù)壁壘在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中不斷消除。隨著競(jìng)爭(zhēng)者的大量進(jìn)入，擁有高新技術(shù)的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的壟斷利潤(rùn)會(huì)逐漸消失，這也迫使風(fēng)險(xiǎn)投資在企業(yè)成熟階段必須退出。
2．風(fēng)險(xiǎn)投資階段投入的累加
風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作追求在資本流動(dòng)中釋放風(fēng)險(xiǎn)，以收回投資成本并獲取高額投資回報(bào)為目標(biāo)。分期或階段性投資以及循環(huán)投資是風(fēng)險(xiǎn)資本的一個(gè)重要特征。隨著企業(yè)發(fā)展，累計(jì)投入資本不斷增加，風(fēng)險(xiǎn)資金必須適時(shí)退出，否則無(wú)力從事新的投資、實(shí)現(xiàn)資本循環(huán)。
3．風(fēng)險(xiǎn)投資存續(xù)形式的定期更迭
在基金制的風(fēng)險(xiǎn)投資組織形態(tài)下，一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司往往同時(shí)管理著幾只風(fēng)險(xiǎn)投資基金。通常情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資家在募集一只基金并管理運(yùn)作3―5年后，將繼續(xù)募集新的風(fēng)險(xiǎn)投資基金。當(dāng)一只基金存續(xù)期屆滿而清算時(shí)，資本將投入新的基金開始運(yùn)作，由此形成風(fēng)險(xiǎn)資金在時(shí)序上和空間組合上的不斷投資循環(huán)。
4．風(fēng)險(xiǎn)投資者對(duì)企業(yè)的干預(yù)和控制逐漸減弱
在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成立之初，風(fēng)險(xiǎn)投資家不但提供資金，還提供相應(yīng)的管理技術(shù)。風(fēng)險(xiǎn)資本家提供的金融資本彌補(bǔ)了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)迅速成長(zhǎng)的巨大資金缺口，其提供的非金融資本支持了企業(yè)的市場(chǎng)開拓、產(chǎn)品營(yíng)銷和資本運(yùn)營(yíng)，保證了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)運(yùn)作的高效率和高成功率。但是，隨著風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)獲得了自己的管理經(jīng)驗(yàn)和能力，并建立了自己的聲譽(yù)，風(fēng)險(xiǎn)投資者提供的價(jià)值增值服務(wù)的邊際收益會(huì)逐漸減少。風(fēng)險(xiǎn)投資者對(duì)這種發(fā)展程度的企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理不再具有優(yōu)勢(shì)，也逐漸失去對(duì)企業(yè)的干預(yù)和控制。
5．風(fēng)險(xiǎn)資本無(wú)法滿足企業(yè)規(guī)模生產(chǎn)的融資需求
成熟期的企業(yè)需要巨額資金實(shí)現(xiàn)企業(yè)的規(guī)模生產(chǎn)和技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營(yíng)，風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)規(guī)模相對(duì)較小、融資成本相對(duì)高昂，不再是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的最優(yōu)選擇。而且，企業(yè)積累了一定的有形資產(chǎn)后，具有了一定的負(fù)債能力以吸引銀行貸款，或在公開資本市場(chǎng)上發(fā)行證券，這就拓寬了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的融資渠道，并使風(fēng)險(xiǎn)投資的退出成為可能。因此，企業(yè)在成熟期及其后的發(fā)展中，將主要依靠公開資本市場(chǎng)的連續(xù)籌資機(jī)會(huì)。相對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)，信息相對(duì)充分、有效的公開資本市場(chǎng)將為企業(yè)的持續(xù)發(fā)展提供更強(qiáng)有力的資金支持，使其快速成長(zhǎng)。因而，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資本無(wú)法滿足企業(yè)規(guī)模生產(chǎn)的融資需求時(shí)，成熟的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)會(huì)更傾向于離開風(fēng)險(xiǎn)投資而去上市，或者轉(zhuǎn)向從銀行融資或?qū)で笈c其他公司兼并。
在上述諸多因素中，各個(gè)因素可能會(huì)單獨(dú)或組合發(fā)生作用。在眾多因素中，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)利潤(rùn)的變化處于核心地位，其他因素的作用都會(huì)直接或間接影響風(fēng)險(xiǎn)資本的可獲回報(bào)，因此，各個(gè)因素之間不是孤立存在的，而是相互影響和相互作用的。
（二）時(shí)機(jī)決策
就退出時(shí)間而言，風(fēng)險(xiǎn)資本退出太早，難以達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)投資支持風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展的目的，也不利于風(fēng)險(xiǎn)資本家獲得理想回報(bào)；退出太晚，可能錯(cuò)過(guò)最佳回報(bào)期，同時(shí)還會(huì)影響風(fēng)險(xiǎn)資本家的循環(huán)投資，造成比較高的機(jī)會(huì)成本。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資的退出應(yīng)該具有合理的時(shí)間選擇。由于風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目非常復(fù)雜，我們難以給出統(tǒng)一的退出標(biāo)準(zhǔn)。在企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況正常的情況下，風(fēng)險(xiǎn)資本家的退出時(shí)間選擇主要受風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成長(zhǎng)階段、市場(chǎng)環(huán)境、個(gè)人偏好的影響。假定市場(chǎng)環(huán)境既定，風(fēng)險(xiǎn)投資退出時(shí)間主要取決于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所處的生命周期階段和個(gè)人偏好。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)生命周期對(duì)退出時(shí)間的影響，主要體現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)處于不同周期階段，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值升值的影響有很大不同。一般說(shuō)來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)只要進(jìn)入學(xué)步期和青春期，企業(yè)價(jià)值升值效應(yīng)才能快速顯現(xiàn)出來(lái)。在創(chuàng)業(yè)期、嬰兒期，企業(yè)價(jià)值提升并不明顯。個(gè)人偏好對(duì)退出時(shí)間的影響，主要體現(xiàn)在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資退出風(fēng)險(xiǎn)的承受能力。風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng)，則一般傾向于稍微晚一些時(shí)間退出，以獲得最好回報(bào)；風(fēng)險(xiǎn)承受能力低，則一般傾向于稍早一些時(shí)間退出，以實(shí)現(xiàn)滿意回報(bào)。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)不同生命周期階段的基本屬性，以及風(fēng)險(xiǎn)資本家的個(gè)人偏好，我們可以用圖1表達(dá)風(fēng)險(xiǎn)投資退出的時(shí)間選擇與影響因素之間的關(guān)系。風(fēng)險(xiǎn)投資家可以根據(jù)自己對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力、以及特定的退出方式，選擇自己的退出時(shí)間（以風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)生命周期階段表示）。
三、 風(fēng)險(xiǎn)投資退出的方式選擇
(一) 退出方式的種類
風(fēng)險(xiǎn)投資退出主要可以采用以下四種方式：風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)首次公開發(fā)行(IPO)、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)并購(gòu)(M&A)、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)回購(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)清算。
1．二板市場(chǎng)發(fā)行股票上市
二板市場(chǎng)是主要服務(wù)于中小企業(yè)的股票市場(chǎng)，其相對(duì)于主板市場(chǎng)而言，上市的條件比較寬松，企業(yè)進(jìn)入的門檻較低，比較適合于新興的中小企業(yè)，尤其是具有增長(zhǎng)潛力的高科技企業(yè)。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在二板市場(chǎng)上發(fā)行股票上市是目前公認(rèn)的風(fēng)險(xiǎn)投資最佳退出方式。
據(jù)美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的統(tǒng)計(jì)，風(fēng)險(xiǎn)投資的各種退出方式的年平均投資回報(bào)率為：回購(gòu)和并購(gòu)為15%，而發(fā)行股票上市為30%―60%。風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)發(fā)行股票上市使得許許多多的風(fēng)險(xiǎn)投資家和創(chuàng)業(yè)家一夜暴富，成為億萬(wàn)富翁。在二板市場(chǎng)最發(fā)達(dá)的美國(guó)，納斯達(dá)克市場(chǎng)使這種白手起家的創(chuàng)業(yè)神化一再上演：較早的有計(jì)算機(jī)硬軟件公司如蘋果公司、微軟公司和因特爾公司等，較近的有電子商務(wù)類公司如雅虎公司、亞馬遜公司等。
風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在二板市場(chǎng)上市不僅可以為風(fēng)險(xiǎn)投資者和創(chuàng)業(yè)者提供良好的退出路徑，而且還為企業(yè)以后籌集資金開通了渠道。風(fēng)險(xiǎn)投資一般是當(dāng)企業(yè)進(jìn)入成熟階段的時(shí)候退出的，這時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)正處于發(fā)展擴(kuò)張階段，僅僅靠企業(yè)的自身積累和風(fēng)險(xiǎn)投資的投入是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，通過(guò)股票上市風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)可以在資本市場(chǎng)上籌集到大量的資金。同時(shí)，股票的上市使得投資者的風(fēng)險(xiǎn)分散。當(dāng)然，二板市場(chǎng)上市并非百利而無(wú)一害。創(chuàng)業(yè)者和風(fēng)險(xiǎn)投資者需要承擔(dān)企業(yè)能否成功上市的風(fēng)險(xiǎn)。雖然二板市場(chǎng)通常較之主板市場(chǎng)條件寬松，但是市場(chǎng)永遠(yuǎn)是風(fēng)云變幻的。而且，股票市場(chǎng)對(duì)于首次公開發(fā)行股票上市企業(yè)的大股東所持的股票通常會(huì)有出售時(shí)間的限制，這就拖延了風(fēng)險(xiǎn)投資退出的時(shí)間。我國(guó)目前還沒(méi)有開設(shè)完整的二板市場(chǎng)，只是在2004年開設(shè)了中小企業(yè)板，雖然還存在這樣或那樣的問(wèn)題，但是也是在實(shí)踐中摸索著路徑。2003年底，伴隨著IT產(chǎn)業(yè)的回暖和海外資本市場(chǎng)的復(fù)蘇，以攜程上市為標(biāo)志，納斯達(dá)克的大門再次向中國(guó)企業(yè)敞開。2004年通過(guò)發(fā)行股票上市的退出明顯較2003年增多，中芯國(guó)際、盛大網(wǎng)絡(luò)、掌上靈通、51job等十幾個(gè)企業(yè)海外上市為其身后的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)獲利退出創(chuàng)造了條件。
2．股份回購(gòu)
雖然發(fā)行股票上市是風(fēng)險(xiǎn)投資退出的最佳方式，但不是所有的企業(yè)都能符合二板市場(chǎng)的上市條件，而且該方式還存在著退出周期較長(zhǎng)、先期出售股票比例限制等弊端，故而有些風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)還會(huì)選擇其他的退出方式，比如股份回購(gòu)。
股份回購(gòu)一般包括兩種方式：創(chuàng)業(yè)者回購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)投資者的股份和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)回購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)投資者的股份。一般而言，在風(fēng)險(xiǎn)投資投入時(shí)投資雙方就已簽訂好關(guān)于股份回購(gòu)的協(xié)議，包括回購(gòu)條件、回購(gòu)價(jià)格和回購(gòu)時(shí)間等。我國(guó)目前通過(guò)該方式實(shí)施退出的風(fēng)險(xiǎn)投資還很少，因?yàn)楣煞莼刭?gòu)一般只是風(fēng)險(xiǎn)投資者的一個(gè)備用的退出方法。只有當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)不是很成功的時(shí)候，為了保證已投入資本的安全才會(huì)使用。但是，一旦風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)運(yùn)行不良，即使事先簽訂了回購(gòu)協(xié)議，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)或創(chuàng)業(yè)者通常都無(wú)力按照協(xié)議來(lái)支付，因而股份回購(gòu)一般都不能順利進(jìn)行。
3．股權(quán)并購(gòu)
風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)被兼并，是風(fēng)險(xiǎn)投資的另一種退出方式。2004年，我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資在退出上取得可喜的進(jìn)展。調(diào)查范圍內(nèi)有60家創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)總額為8．02億美元的退出。實(shí)現(xiàn)退出的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)數(shù)量及被退出的企業(yè)數(shù)量都較2003年有大幅度的增加，退出金額則接近2003年的4倍。股權(quán)轉(zhuǎn)讓仍是創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)最多采用的退出方式，有約一半的退出是通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)。股權(quán)并購(gòu)為何受我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資者如此青睞？主要原因在于被兼并收購(gòu)的退出方式可以立即收回投資，使得風(fēng)險(xiǎn)投資者能夠快速、完全的從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中退出，因此具有強(qiáng)大的吸引力。雖然一般而言通過(guò)被兼并收購(gòu)的方式回收投資的報(bào)酬率低于發(fā)行股票上市方式，但是由于并非所有企業(yè)都能符合二板上市條件，而且由于風(fēng)險(xiǎn)投資本身所具有的高風(fēng)險(xiǎn)性，使得一些風(fēng)險(xiǎn)投資者在權(quán)衡各種利弊得失后放棄一夜暴富的夢(mèng)想。
風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)被兼并收購(gòu)?fù)ǔ？梢苑譃閮煞N方式，即一般收購(gòu)和二期收購(gòu)。一般收購(gòu)是指創(chuàng)業(yè)者和風(fēng)險(xiǎn)投資者將風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)完全賣給另一家公司；而二期收購(gòu)則是指風(fēng)險(xiǎn)投資者將其所持有的股份賣給另一家公司，由其繼續(xù)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行后續(xù)投資，創(chuàng)業(yè)者并不退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，在風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式中，一般收購(gòu)約占23%，二期收購(gòu)約占9%。
4．清算
清算是指企業(yè)由于某種原因需要終止時(shí)，對(duì)其財(cái)產(chǎn)、債權(quán)、債務(wù)進(jìn)行的清理與處分行為。通常，風(fēng)險(xiǎn)資本家會(huì)在以下情況出現(xiàn)時(shí)清算風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)：（1）風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化，無(wú)法償還到期債務(wù)，同時(shí)又無(wú)法得到新的融資。（2）風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)計(jì)劃經(jīng)營(yíng)期內(nèi)的經(jīng)營(yíng)狀況與預(yù)計(jì)目標(biāo)相差較大，由于內(nèi)部或外部原因，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)無(wú)法實(shí)施首次公開發(fā)行，又無(wú)法以合理的價(jià)格出售，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家無(wú)法或不愿回購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)資本家持有的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股份。（3）風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展方向背離了商業(yè)計(jì)劃及投資協(xié)議中約定的目標(biāo)，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家決定放棄風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。
風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)清算有三種方式：解散清算、自然清算和破產(chǎn)清算。一般地講，清算平均僅能收回投資的64%。作為風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目退出的一種方式，清算能有效地防止投資損失擴(kuò)大或風(fēng)險(xiǎn)資本低效率運(yùn)行，有著不可替代的地位。
(二) 退出方式的比較
由上可以看出，風(fēng)險(xiǎn)投資的四種主要退出方式各有利弊：發(fā)行股票上市是投資回報(bào)率最高的方式，而風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)被兼并收購(gòu)則是投資收回最迅速的方法，同時(shí)股份回購(gòu)作為一種備用手段又是風(fēng)險(xiǎn)投資能夠收回的一個(gè)基本保障，而清算則是能夠有效地防止損失擴(kuò)大或風(fēng)險(xiǎn)資本低效率運(yùn)行的最好的方法。表1反映的是在通常情況下各種風(fēng)險(xiǎn)資本退出方式的差異。
調(diào)查統(tǒng)計(jì)顯示，2005年度全國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資累計(jì)退出項(xiàng)目總數(shù)為553個(gè)。在給出詳細(xì)退出方式的項(xiàng)目中，通過(guò)并購(gòu)?fù)顺龅捻?xiàng)目占總數(shù)的55．9%，通過(guò)上市退出的項(xiàng)目占總數(shù)的33．1%，通過(guò)清算、破產(chǎn)失敗退出的項(xiàng)目占總數(shù)的11%，這和國(guó)外的情況大體相近。美國(guó)多年來(lái)通過(guò)上市退出的項(xiàng)目平均占總數(shù)的30%，其余的是通過(guò)并購(gòu)?fù)顺觥６鴼W洲通過(guò)上市退出的項(xiàng)目很少，近年來(lái)平均為10%左右。通過(guò)并購(gòu)?fù)顺龅捻?xiàng)目中，內(nèi)資通過(guò)并購(gòu)?fù)顺龅捻?xiàng)目是69%，通過(guò)上市退出的項(xiàng)目是17%，通過(guò)清算退出的項(xiàng)目是14%。外資風(fēng)險(xiǎn)投資支持的項(xiàng)目通過(guò)并購(gòu)?fù)顺龅氖?5%，通過(guò)境內(nèi)外上市退出的項(xiàng)目是58%，通過(guò)清算退出的項(xiàng)目是7%。我們可以看到一個(gè)很大的特點(diǎn)，外資風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目主要是通過(guò)上市退出的。
在通過(guò)IPO退出的項(xiàng)目中，有76%是通過(guò)境外資本市場(chǎng)退出的，只有24%是通過(guò)境內(nèi)資本市場(chǎng)退出的。主要原因是近幾年我國(guó)資本市場(chǎng)處于低潮期，擴(kuò)容也比較慢，這樣就有不少風(fēng)險(xiǎn)投資支持的創(chuàng)新企業(yè)選擇了境外上市這條道路。境外上市可供選擇的途徑較多，包括在納斯達(dá)克、香港創(chuàng)業(yè)板、新加坡等地上市。根據(jù)2008年4月6日的最新數(shù)據(jù)，在納斯達(dá)克上市的中國(guó)企業(yè)一共是25家，已經(jīng)形成了一個(gè)中國(guó)板塊。這25家總體表現(xiàn)是不錯(cuò)的。例如百度、盛大一上市的時(shí)候股價(jià)都是迅速飆升。而最早在納斯達(dá)克上市的新浪、網(wǎng)易、搜狐等企業(yè)的股價(jià)還在適當(dāng)?shù)膬r(jià)位上。
近幾年我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出活動(dòng)非常不活躍，這雖然是受到我國(guó)近期的匯率改革進(jìn)程的影響，但也足以說(shuō)明我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制尚未成熟完善。風(fēng)險(xiǎn)投資作為一個(gè)亞新生事物，還需要我們?cè)趯?shí)踐中不斷的總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)去發(fā)展、去完善。
(三) 退出方式的選擇
風(fēng)險(xiǎn)資本家采取哪種方式退出，主要取決于資本市場(chǎng)環(huán)境以及自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好。一般來(lái)說(shuō)，資本市場(chǎng)環(huán)境好、資本市場(chǎng)景氣程度高，則風(fēng)險(xiǎn)資本家比較傾向于選擇IPO退出，如果在資本市場(chǎng)不景氣的情況下，則風(fēng)險(xiǎn)投資家傾向于出售方式，如果風(fēng)險(xiǎn)投資家風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低，則有可能選擇回購(gòu)方式。我們可以用圖2來(lái)表達(dá)不同資本市場(chǎng)環(huán)境及風(fēng)險(xiǎn)資本家風(fēng)險(xiǎn)承受能力的情況下，合理的風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式。風(fēng)險(xiǎn)投資家可以根據(jù)資本市場(chǎng)環(huán)境的自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力，選擇合理的退出方式。需要說(shuō)明的是，由于風(fēng)險(xiǎn)投資退出非常復(fù)雜，我們這里只給出關(guān)于時(shí)間選擇與方式選擇的基本策略，而完整的風(fēng)險(xiǎn)投資退出策略需要根據(jù)具體項(xiàng)目及具體市場(chǎng)環(huán)境特點(diǎn)具體研究。
四、 我國(guó)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資退出的法律規(guī)制
我國(guó)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資及其退出的法律規(guī)制尚處于探索階段，在《風(fēng)險(xiǎn)投資法》出臺(tái)前，必須且只能依據(jù)現(xiàn)有的相關(guān)法律法規(guī)。根據(jù)2003年對(duì)外貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作部、科學(xué)技術(shù)部、國(guó)家工商行政管理總局、國(guó)家稅務(wù)總局和外匯管理局聯(lián)合的《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱“《規(guī)定》”）第34條，“創(chuàng)投企業(yè)主要從出售或以其他方式處置其在所投資企業(yè)的股權(quán)獲得收益。創(chuàng)投企業(yè)出售或以其他方式處置其在所投資企業(yè)的股權(quán)時(shí)，可以依法選擇適用的退出機(jī)制，包括：（一）將其持有的所投資企業(yè)的部分股權(quán)或全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給其他投資者；（二）與所投資企業(yè)簽訂股權(quán)回購(gòu)協(xié)議，由所投資企業(yè)在一定條件下依法回購(gòu)其所持有的股權(quán)；（三）所投資企業(yè)在符合法律、行政法規(guī)規(guī)定的上市條件時(shí)可以申請(qǐng)到境內(nèi)外證券市場(chǎng)上市。創(chuàng)投企業(yè)可以依法通過(guò)證券市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓其擁有的所投資企業(yè)的股份；（四）中國(guó)法律、行政法規(guī)允許的其他方式。”
現(xiàn)階段，對(duì)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出的法律規(guī)制的探討主要集中于以下方面：
1．股票上市的標(biāo)準(zhǔn)及主要過(guò)程
1999年修訂的《公司法》在第十一章《附則》第229條第二款規(guī)定：“屬于高新技術(shù)的股份有限公司，發(fā)起人以工業(yè)產(chǎn)權(quán)和非專利技術(shù)作價(jià)出資的金額占公司注冊(cè)資本的比例，公司發(fā)行新股，申請(qǐng)股票上市的條件，由國(guó)務(wù)院另行規(guī)定。”在2005年《公司法》修訂中，附則第218條只規(guī)定：“外商投資的有限公司和股份有限公司適用本法。有關(guān)外商投資的法律另有規(guī)定的，適用其規(guī)定。”可以說(shuō)，這兩部法律對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資退出的態(tài)度截然不同，1999年修正案直接把高科技風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的上市問(wèn)題排除于其調(diào)整范圍之外，但2005年修正案卻在只有同時(shí)滿足兩個(gè)條件時(shí)才放棄管轄：一是企業(yè)涉及外商投資，二是法律另有不同規(guī)定，否則有關(guān)股票上市的問(wèn)題必須受到《公司法》的調(diào)整和制約。
長(zhǎng)久以來(lái)，業(yè)內(nèi)人士把風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)高上市門檻歸咎于《公司法》，因?yàn)楦鶕?jù)1999年《公司法》第152條，股份有限公司申請(qǐng)其股票上市必須的條件之一是“公司股本總額不少于人民幣五千萬(wàn)元”。這一直被認(rèn)為對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)無(wú)法實(shí)現(xiàn)，過(guò)于苛刻。但誠(chéng)如上文分析，1999年《公司法》是不適用于風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)上市發(fā)行股票的。而2005年《公司法》又并未對(duì)上市標(biāo)準(zhǔn)作規(guī)定。
如《證券法》第13條規(guī)定，公司公開發(fā)行新股，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：（一）具備健全且運(yùn)行良好的組織機(jī)構(gòu)；（二）具有持續(xù)盈利能力，財(cái)務(wù)狀況良好；（三）最近三年財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件無(wú)虛假記載，無(wú)其他重大違法行為；（四）經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他條件。其中對(duì)股本總額也無(wú)特別要求。
但2006年的《上海證券交易所股票上市規(guī)則》5．1．1 條規(guī)定：發(fā)行人首次公開發(fā)行股票后申請(qǐng)其股票在本所上市，應(yīng)當(dāng)符合下列條件： （一）股票經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)已公開發(fā)行； （二）公司股本總額不少于人民幣五千萬(wàn)元； （三）公開發(fā)行的股份達(dá)到公司股份總數(shù)的百分之二十五以上；公司股本總額超過(guò)人民幣四億元的，公開發(fā)行股份的比例為百分之十以上； （四）公司最近三年無(wú)重大違法行為，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告無(wú)虛假記載； （五）本所要求的其他條件。 2006年《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》也作了相同的規(guī)定。這表明對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，目前還需滿足五千萬(wàn)元人民幣的股本要求。
除交易標(biāo)準(zhǔn)外，交易的其他過(guò)程也應(yīng)當(dāng)遵循《公司法》、《證券法》和包括《上市規(guī)則》在內(nèi)的所有法律和行政法規(guī)。
2．股權(quán)回購(gòu)實(shí)施的條件及回購(gòu)協(xié)議
對(duì)于由外商投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，根據(jù)《規(guī)定》第34條第二款， “所投資企業(yè)向創(chuàng)投企業(yè)回購(gòu)該創(chuàng)投企業(yè)所持股權(quán)的具體辦法由審批機(jī)構(gòu)會(huì)同登記機(jī)關(guān)另行制訂。”無(wú)論有關(guān)具體辦法是否出臺(tái)，第一款中已允許簽訂回購(gòu)協(xié)議，這符合《公司法》附則放棄管轄的情況，因此，此類企業(yè)是有權(quán)通過(guò)回購(gòu)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本退出的，而回購(gòu)的條件和協(xié)議在具體辦法出臺(tái)前，在法律允許的范圍內(nèi)可以充分實(shí)現(xiàn)當(dāng)事人意思自治。
而非外商投資的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)目前限于公司法第143條“公司不得收購(gòu)本公司股份”的約束，在沒(méi)有不同法律規(guī)定的情況下，不能以回購(gòu)方式退出。
上市公司如果試圖回購(gòu)已經(jīng)公開發(fā)行的股票，可以根據(jù)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)2005年6月16日的《上市公司回購(gòu)社會(huì)公眾股份管理辦法（試行）》進(jìn)行操作。
3．兼并和收購(gòu)過(guò)程中的法律問(wèn)題
兼并和收購(gòu)的過(guò)程實(shí)質(zhì)就是風(fēng)險(xiǎn)投資者轉(zhuǎn)讓股份的過(guò)程。根據(jù)《公司法》，有限責(zé)任公司和股份有限公司的股東轉(zhuǎn)讓出資時(shí)都要受到一定條件限制，風(fēng)險(xiǎn)投資者作為股東亦不例外。
對(duì)于上市公司的收購(gòu)，在《證券法》第85條規(guī)定，“投資者可以采取要約收購(gòu)、協(xié)議收購(gòu)及其他合法方式收購(gòu)上市公司”，并在其后對(duì)此作了較為詳細(xì)的規(guī)定。這為風(fēng)險(xiǎn)投資者提供了更多的可能途徑。
4．清算中的法律問(wèn)題
風(fēng)險(xiǎn)投資存在的高比例失敗現(xiàn)象，使破產(chǎn)清算成為風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式的一種特殊情形。我國(guó)《企業(yè)破產(chǎn)法》已于2007年6月1日生效，為風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的破產(chǎn)清算提供了較為詳細(xì)的法律依據(jù)。但需要特別指出的是，破產(chǎn)只是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行清算的原因之一。在實(shí)際操作中，仍有許多原因可能導(dǎo)致企業(yè)清算，如企業(yè)解散、營(yíng)業(yè)期滿或提前終止。在這些情況下就不能再適用破產(chǎn)清算的規(guī)定，而是適用與之相關(guān)的法律法規(guī)，如《民事訴訟法》、《中外合作經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》、《中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》和《外資企業(yè)法》。
5．其他應(yīng)注意的問(wèn)題
根據(jù)《規(guī)定》第4條，我國(guó)允許外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)采用非法人組織形式。因此，適用于企業(yè)法人的《公司法》及相關(guān)規(guī)定并不適用于這類企業(yè)。對(duì)于它們，只能適用《民法通則》及《中外合作經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》等中關(guān)于非企業(yè)法人的相關(guān)規(guī)定。
另外，如果風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)有外資參與，在遵守《公司法》、《證券法》等的同時(shí)，還必須滿足《中外合作經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》、《中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》和《外資企業(yè)法》的要求。
五、 小 結(jié)
對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資退出的具有為風(fēng)險(xiǎn)資本提供持續(xù)發(fā)展、補(bǔ)償整體風(fēng)險(xiǎn)資本承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)、準(zhǔn)確評(píng)價(jià)創(chuàng)業(yè)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)的價(jià)值、吸引社會(huì)資本加入風(fēng)險(xiǎn)投資行列、影響企業(yè)的創(chuàng)新程度及保證風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的正常運(yùn)行等多重重要意義，因此應(yīng)對(duì)其準(zhǔn)確界定，可從退出時(shí)間、主體、方式、目的和性質(zhì)等五方面把握，并與“風(fēng)險(xiǎn)投資退出”和“風(fēng)險(xiǎn)投資回收”等相似概念加以區(qū)分。
風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)利潤(rùn)的變化、風(fēng)險(xiǎn)投資階段投入的累加、風(fēng)險(xiǎn)投資存續(xù)形式的定期更迭、風(fēng)險(xiǎn)投資者對(duì)企業(yè)的干預(yù)和控制減弱，以及風(fēng)險(xiǎn)資本無(wú)法滿足企業(yè)規(guī)模生產(chǎn)的融資需求等成為風(fēng)險(xiǎn)投資者選擇退出時(shí)機(jī)的主要?jiǎng)右颉Ａ硗猓獠凯h(huán)境及投資者個(gè)人偏好也是時(shí)機(jī)決策的重要影響因素。
風(fēng)險(xiǎn)投資退出的主要方式包括二板市場(chǎng)發(fā)行股票上市、股份回購(gòu)、股權(quán)并購(gòu)和清算。這四種方式在回報(bào)率、退出周期、退出成本、操作的難易程度、受外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響程度及風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家偏好等方面均存在差異。風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式的選擇會(huì)受到上述各種因素的共同影響。
我國(guó)目前在股票上市標(biāo)準(zhǔn)及主要過(guò)程、股權(quán)回購(gòu)實(shí)施條件及回購(gòu)協(xié)議、兼并收購(gòu)及清算等方面都有相應(yīng)的法律規(guī)制，在深入了解實(shí)體規(guī)定、正確處理各法之間效力的同時(shí)，還應(yīng)注重包括非法人創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在內(nèi)的特殊性問(wèn)題，爭(zhēng)取早日實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資退出法律機(jī)制的完善。
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Research on Relevant Issues of Withdrawal of Venture Capital
abstract：
關(guān)鍵詞：證券 投資 研究
1、境內(nèi)個(gè)人開展境外證券投資的意義及可行性
建立個(gè)人投資者境外證券投資制度是當(dāng)前深化經(jīng)濟(jì)和金融體制改革的一項(xiàng)重要舉措，對(duì)于開辟境內(nèi)投資者的新投資渠道、配合人民幣資本項(xiàng)目可兌換改革的實(shí)施、分散和化解國(guó)內(nèi)金融風(fēng)險(xiǎn)具有十分深遠(yuǎn)的意義和積極作用。當(dāng)前建立個(gè)人境外證券投資制度，是水到渠成的。
一是經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平?jīng)Q定我國(guó)具備了資本輸出的基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)條件。根據(jù)聯(lián)合國(guó)數(shù)字，當(dāng)前我國(guó)的人均GDP已接近3000美元，部分城市甚至超過(guò)5000美元。按照英國(guó)國(guó)際投資領(lǐng)域?qū)＜壹s翰?鄧寧的“經(jīng)濟(jì)發(fā)展四段論”，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平整體上接近第三至第四階段，符合“吸收外商直接投資增長(zhǎng)，開始有對(duì)外投資流出，但跨境直接投資仍為凈流入，直接投資流出上升金額和速度快于流入”的特征，我國(guó)對(duì)外直接投資應(yīng)當(dāng)也已具備了資本輸出的基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)條件，可以進(jìn)入全面、高速發(fā)展的階段。二是高額的外匯儲(chǔ)備為發(fā)展境內(nèi)個(gè)人境外直接投資提供了充足的資金支持。發(fā)展境內(nèi)個(gè)人境外證券投資，將官方資本輸出轉(zhuǎn)化為境內(nèi)個(gè)人通過(guò)市場(chǎng)機(jī)制的資本輸出，提高外匯資產(chǎn)的利用效率。同時(shí)，增強(qiáng)民間持有外匯的意愿，實(shí)現(xiàn)“藏匯于民”，減輕人民幣升值壓力。三是建立個(gè)人境外證券投資制度，與推進(jìn)人民幣匯率市場(chǎng)化和人民幣資本項(xiàng)目可兌換等重要改革相配合，協(xié)同推進(jìn)。當(dāng)前人民幣匯率市場(chǎng)化改革進(jìn)程會(huì)加快，人民幣資本項(xiàng)目可兌換已開始提上改革議程。這兩項(xiàng)改革的順利推進(jìn)離不開國(guó)內(nèi)個(gè)人投資者的積極參與，而且其改革的紅利也應(yīng)讓廣大的國(guó)內(nèi)個(gè)人投資者分享。四是有利于規(guī)范并促進(jìn)直接投資項(xiàng)下有序的資本跨境流動(dòng)。長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)境外投資管理體制對(duì)境內(nèi)個(gè)人境外證券投資一直未予政策認(rèn)可，制度的缺失迫使確有投資需求和投資能力的境內(nèi)個(gè)人通過(guò)多種灰色渠道開展境外證券投資，游離于境外投資管理和統(tǒng)計(jì)之外。建立規(guī)范化的個(gè)人境外證券投資渠道，既有利于加強(qiáng)對(duì)個(gè)人項(xiàng)下跨境資本流動(dòng)管理，也有利于維護(hù)個(gè)人境外投資的合法權(quán)益。五是這項(xiàng)制度推出和實(shí)施后，將使國(guó)內(nèi)個(gè)人投資者獲得一種合理合法的新投資渠道，這既可分散投資風(fēng)險(xiǎn)，又可獲得較好的投資收益，彌補(bǔ)境內(nèi)個(gè)人現(xiàn)有理財(cái)產(chǎn)品和投資渠道的缺陷，獲得更多理財(cái)工具。
2、境內(nèi)個(gè)人境外證券投資現(xiàn)狀及投資需求
2.1、境內(nèi)個(gè)人境外證券投資渠道有限
現(xiàn)行外匯政策框架下，境內(nèi)個(gè)人購(gòu)買境外上市公司股票只能通過(guò)以下渠道：一是QDII形式，即通過(guò)銀行、基金管理公司等合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（QualifiedDomesticInstitutionalInvestors）進(jìn)行境外固定收益類、權(quán)益類等金融投資；二是特殊目的公司，即個(gè)人通過(guò)設(shè)立特殊目的公司（SpecialPurposeVehicle）設(shè)立境內(nèi)融資平臺(tái)，通過(guò)反向并購(gòu)、股權(quán)置換、可轉(zhuǎn)債的資本運(yùn)作方式在國(guó)際資本市場(chǎng)上從事各類股權(quán)融資活動(dòng)，利用境外融資滿足企業(yè)發(fā)展的資金需要；三是個(gè)人通過(guò)所屬公司或境內(nèi)機(jī)構(gòu)參與境外上市公司員工持股計(jì)劃、認(rèn)股股權(quán)計(jì)劃；四是將個(gè)人財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移境外后進(jìn)行投資。
通過(guò)設(shè)立特殊目的公司、員工持股計(jì)劃及境外財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移等進(jìn)行的境外投資須經(jīng)外管局審批，控制較嚴(yán)，總量也十分有限。當(dāng)前境內(nèi)個(gè)人購(gòu)買境外上市公司股票，主要通過(guò)QDII形式購(gòu)買基金公司的開放式基金來(lái)進(jìn)行。但是目前QDII的投資額度依然偏小，業(yè)務(wù)發(fā)展緩慢。國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的QDII業(yè)務(wù)，在2006年開始起航。從實(shí)際看，國(guó)內(nèi)基金管理公司方面，截至2012年末，共有32家基金管理公司獲得合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（QDII）業(yè)務(wù)資格，71只QDII基金成立（華安的首只清盤，現(xiàn)存70只），資產(chǎn)凈值約632億元人民幣。從當(dāng)前基金公司QDII業(yè)務(wù)的發(fā)展現(xiàn)狀看，并不能滿足個(gè)人境外證券投資需求：一是QDII基金投資者投資回報(bào)不佳，QDII基金都遭遇到贖回現(xiàn)象；二境內(nèi)銀行及基金公司國(guó)際投資經(jīng)驗(yàn)不足，風(fēng)險(xiǎn)管理薄弱，QDII產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象普遍，缺乏核心競(jìng)爭(zhēng)力；三是QDII產(chǎn)品本身對(duì)投資者而言缺乏自主投資決策權(quán)。
2.2、“灰色地帶”的個(gè)人境外證券投資大量存在
據(jù)了解，一些發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)對(duì)自然人參與本國(guó)股市交易沒(méi)有嚴(yán)格的限制，一些境外券商和境內(nèi)理財(cái)機(jī)構(gòu)便利用這一點(diǎn)，大肆招攬境內(nèi)居民參與境外股票交易。根據(jù)香港交易所刊發(fā)的《現(xiàn)貨市場(chǎng)交易研究調(diào)查》，過(guò)去十年，中國(guó)內(nèi)地投資者在港股市場(chǎng)的交易額復(fù)合年增長(zhǎng)率高達(dá)47%，遠(yuǎn)高于其他類型投資者。盡管不被允許，但仍有境外許多基金、證券經(jīng)營(yíng)及理財(cái)機(jī)構(gòu)（以下統(tǒng)稱境外券商），開辦了中國(guó)居民個(gè)人買賣境外上市股票業(yè)務(wù)。其運(yùn)作流程是：境外券商利用在大陸開設(shè)的辦事處，暗中進(jìn)行業(yè)務(wù)宣傳，拉攏境內(nèi)居民個(gè)人投資境外證券市場(chǎng)；辦事處為申請(qǐng)開戶的境內(nèi)居民審核資料并郵寄出境，境外券商再通過(guò)電話與境內(nèi)居民核對(duì)個(gè)人信息無(wú)誤后，代客戶開立證券交易系列賬戶，并將賬號(hào)和密碼以電子郵件方式告知客戶；客戶根據(jù)收到的信息，以學(xué)費(fèi)、生活費(fèi)等“合理”理由購(gòu)付匯，將外匯資金匯往境外證券交易資金戶；客戶在網(wǎng)上自行下載證券交易軟件后，即可委托境外券商買賣股票或者利用軟件自助委托從事股票買賣；客戶利用在中資銀行申辦的“一卡通”信用卡（如招商銀行“兩地一卡通”），即可辦理銀證轉(zhuǎn)賬，并通過(guò)網(wǎng)上操作，簡(jiǎn)捷地將投資款及收益匯回國(guó)內(nèi)。
還有部分境內(nèi)個(gè)人通過(guò)多種渠道將資金轉(zhuǎn)移境外后進(jìn)行證券投資，主要渠道：一是多次分拆。利用個(gè)人年度5萬(wàn)美元以內(nèi)購(gòu)匯及匯出資金只需提供身份證的個(gè)人外匯管理政策，通過(guò)多次分拆，陸續(xù)將資金匯出，將支出申報(bào)為“境外旅行”、“出國(guó)留學(xué)”、“探親”等；二是通過(guò)地下錢莊流入流出；三是通過(guò)攜帶外幣現(xiàn)鈔實(shí)現(xiàn)資金流入、流出。
3、開放個(gè)人境外證券投資風(fēng)險(xiǎn)分析
3.1、影響國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)
一是可能對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)帶來(lái)沖擊。2013年以來(lái)，國(guó)際證券市場(chǎng)的收益狀況要優(yōu)于國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)，美國(guó)市場(chǎng)不斷創(chuàng)出新高，日本市場(chǎng)上漲超過(guò)20%，歐洲市場(chǎng)雖然經(jīng)歷了塞浦路斯危機(jī)，但回報(bào)率依然接近6%，而我國(guó)證券市場(chǎng)表現(xiàn)平淡。而且長(zhǎng)期以來(lái)我國(guó)對(duì)境內(nèi)個(gè)人證券投資基本限制，一旦渠道暢通，可能形成部分個(gè)人長(zhǎng)期積聚需求的集中釋放，資本的大量外流，可能會(huì)引致外匯收支出現(xiàn)逆差，勢(shì)必對(duì)我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)帶來(lái)一定的沖擊。二是增加我國(guó)調(diào)控人民幣匯率難度。由于境內(nèi)個(gè)人對(duì)外投資，一定規(guī)模的境內(nèi)個(gè)人資本積累于國(guó)外，但當(dāng)國(guó)內(nèi)匯率存在較為明顯波動(dòng)趨勢(shì)時(shí)，由于資本的趨利性，這些資本就會(huì)順勢(shì)而動(dòng)，增加我國(guó)調(diào)控人民幣匯率的難度。三是在一定程度上給我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)影響。我國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，相當(dāng)部分源于個(gè)人出資，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展在一定程度上得益于個(gè)人資本的持續(xù)支持。但當(dāng)境外直接投資政策開放后，將引起境內(nèi)個(gè)人資本分流，從而減弱對(duì)國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資支持力度，從而削弱國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。四是一定程度上影響國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)。境內(nèi)個(gè)人為獲取投資收益，將一定資金用于炒股，購(gòu)買國(guó)庫(kù)券，購(gòu)買銀行理財(cái)產(chǎn)品，購(gòu)買保險(xiǎn)等投資項(xiàng)目，當(dāng)個(gè)人境外證券投資放開后，面對(duì)境外更好的投資機(jī)會(huì)，一部分個(gè)人資金會(huì)從境內(nèi)轉(zhuǎn)向境外，從而降低了國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)融資能力。
3.2、加大違規(guī)資金流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)
一是加大境外投機(jī)資金流入的動(dòng)力。個(gè)人境外投資股票市場(chǎng)的放寬在暢通境內(nèi)合規(guī)資金外流渠道的同時(shí)，也提供了投機(jī)資金的回流途徑，可能成為更大規(guī)模資金流入的動(dòng)力。二是提供非法資金“洗白”的機(jī)會(huì)。境外證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和交易規(guī)則與內(nèi)地有很大不同，加上人民幣升值狀況，謹(jǐn)慎性的投資者未必會(huì)積極參與，倒是出于非法目的的資金，比如洗錢資金，會(huì)不顧及成本積極參與，非法“洗錢”資金獲得了十分寬松的“洗白”機(jī)會(huì)。三是部分境內(nèi)企業(yè)可能利用企業(yè)和個(gè)人外匯政策范圍的差異，利用境內(nèi)個(gè)人對(duì)外直接投資達(dá)到其超范圍投資的目的。如境內(nèi)個(gè)人可對(duì)外期貨期權(quán)投資，而對(duì)于企業(yè)一般境內(nèi)金融企業(yè)或大型的企業(yè)才允許有這種投資資格，這種情況下，為規(guī)避政策限制，境內(nèi)企業(yè)就會(huì)借道境內(nèi)個(gè)人投資境外期貨期權(quán)市場(chǎng)獲利。
3.3、加大投資者投資風(fēng)險(xiǎn)與匯率風(fēng)險(xiǎn)
一是境內(nèi)個(gè)人投資者到境外進(jìn)行證券投資，由于其信息、能力、知識(shí)等方面的不足，必然面臨一定的風(fēng)險(xiǎn)。二是投資本金和外幣投資收益的匯率風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的主要途徑是通過(guò)遠(yuǎn)期、掉期、外匯期貨、期權(quán)等衍生工具鎖定遠(yuǎn)期匯率，而國(guó)內(nèi)個(gè)人投資者參與外匯市場(chǎng)受限，匯率風(fēng)險(xiǎn)則完全由個(gè)人投資者承擔(dān)。
4、個(gè)人境外證券投資政策框架
我國(guó)個(gè)人境外證券投資可分為三個(gè)步驟：一是初始嚴(yán)格控制；二門檻降低，有控制的開放；三是完全放開。今年的中國(guó)人民銀行工作會(huì)議上，“積極做好合格境內(nèi)個(gè)人投資者（QDII2）試點(diǎn)相關(guān)準(zhǔn)備工作”被列為央行2013年重點(diǎn)工作之一。目前我們正處在個(gè)人境外證券投資的第一步驟時(shí)期，即將推出的QDII2將進(jìn)入第二步驟。QDII2是在人民幣資本項(xiàng)下不可兌換條件下，有控制地允許境內(nèi)個(gè)人投資境外資本市場(chǎng)的股票、債券等有價(jià)證券投資業(yè)務(wù)的一項(xiàng)制度安排。面對(duì)高度市場(chǎng)化的境外證券市場(chǎng)，在政策開放的過(guò)程中，若沒(méi)有相對(duì)完善和健全的市場(chǎng)規(guī)則和監(jiān)管機(jī)制，相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)很難得到有效地控制。個(gè)人境外證券投資的開放在技術(shù)和系統(tǒng)上其實(shí)比較簡(jiǎn)單，重點(diǎn)是有關(guān)政策的落地和跟進(jìn)，同時(shí)也需要相關(guān)配套制度安排。
4.1、制定境內(nèi)個(gè)人境外證券投資的法律法規(guī)
制定《合格境內(nèi)個(gè)人投資者境外證券市場(chǎng)管理辦法》及實(shí)施細(xì)則，明確監(jiān)管者、投資者以及外匯指定銀行三者的權(quán)利與義務(wù)，規(guī)定適應(yīng)境內(nèi)個(gè)人直接投資境外資本市場(chǎng)的投資規(guī)模（初始投資規(guī)模及最高投資規(guī)模）、調(diào)高合格境內(nèi)個(gè)人投資者個(gè)人結(jié)售匯年度總額。
4.2、建立完善的境內(nèi)個(gè)人境外證券投資管理體系
一是外匯管理部門方面：根據(jù)擬出臺(tái)的《合格境內(nèi)個(gè)人投資者境外證券市場(chǎng)管理辦法》及實(shí)施細(xì)則，規(guī)范個(gè)人境外直接投資核準(zhǔn)登記管理，負(fù)責(zé)投資者主體資格審查、項(xiàng)目審查、及投資額度審查。建立個(gè)人境外直接投資年檢制度，通過(guò)年檢，了解個(gè)人投資者真實(shí)的資本市場(chǎng)交易情況，加強(qiáng)對(duì)個(gè)人投資者的動(dòng)態(tài)管理。確保外匯資金封閉運(yùn)行，投資者證券投資跨境資金只能在外匯局指定的銀行之間收付，不得向第三方劃轉(zhuǎn)和在境外存取，防范境內(nèi)外其他外匯資金混入證券投資資金跨境流動(dòng)，加強(qiáng)非現(xiàn)場(chǎng)數(shù)據(jù)的監(jiān)督和分析。二是外匯指定銀行方面：投資者境外直接投資必須開立專用賬戶，其外匯資金收支均應(yīng)通過(guò)個(gè)人資本專用賬戶辦理。銀行辦理相關(guān)業(yè)務(wù)時(shí)，必須堅(jiān)持真實(shí)交易背景的原則，即個(gè)人證券投資外匯賬戶資金應(yīng)真實(shí)用于境外證券投資。證券交易資金交割清算，必須以實(shí)際買賣證券的交易清單為依據(jù)。必須堅(jiān)持現(xiàn)金現(xiàn)券交易的原則。即境內(nèi)個(gè)人直接投資境外證券，必須以在資金賬戶存有的足額外匯或在證券賬戶存有的足額證券為前提，嚴(yán)格杜絕融資融券和買空賣空。
4.3、加強(qiáng)投資主體的管理和投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)宣傳
一是設(shè)置個(gè)人境外直接投資者主體資格條件，作為個(gè)人境外直接投資核準(zhǔn)登記的審查內(nèi)容之一進(jìn)行管理。投資主體需要必須同時(shí)具備以下條件：①持有中華人民共和國(guó)居民身份證件；②具有完全民事行為能力；③18周歲以上；④必須擁有5年以下股票市場(chǎng)操作經(jīng)驗(yàn)； ⑤個(gè)人投資者與境外證券交易所簽訂風(fēng)險(xiǎn)投資書；二是加強(qiáng)投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)宣傳工作，充分向投資者揭示投資風(fēng)險(xiǎn)，使投資者形成風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)的意識(shí)。同時(shí)應(yīng)建立健全內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制制度，采取有效措施防范和控制風(fēng)險(xiǎn)，保障投資者的合法權(quán)益。
