時間：2023-08-03 17:29:30
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇次貸危機的根源，希望這些內容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
1999年美國政府頒布了《金融服務現(xiàn)代化法案》，傳統(tǒng)商業(yè)銀行通過自生或并購的路徑轉型為綜合性金融控股集團，其業(yè)務迅速擴張到證券投資、基金和杠桿授信等領域，大量融合了投融資和信用支持功能的創(chuàng)新型金融產品進入市場，在增加商業(yè)銀行收益同時，也改變了銀行風險的范圍和性質。
房地產和資本市場的過度繁榮，導致商業(yè)銀行在利益驅動下，未能充分履行盡職調查，向不具備優(yōu)質按揭資格的客戶發(fā)放了大量資質較差的按揭貸款，放松信貸標準的操作風險促成次貸規(guī)模不斷擴張，并通過債務抵押憑證流入資本市場。從1996―2007年，美國次級抵押貸款證券余額從650億美元上升至16700億美元。早在20世紀70年代，海曼和明斯基就提出，對信貸的不嚴格評估可能引發(fā)資產泡沫和消費模式的不可持續(xù)性，信貸標準持續(xù)數(shù)年的惡化最終會達到一個由盛轉衰的臨界點(即明斯基時刻)，屆時市場流動性會趨于枯竭。2004年6月之后，美聯(lián)儲為對抗通脹，連續(xù)17次加息，將聯(lián)邦基金利率從1％提升到5.25％。隨著房價從2006年開始下降，資信狀況欠佳的次級貸款借款人逐漸難以承受房貸的負擔，次貸特別是可調利率次貸的不良率顯著上升。2007年7月，次貸嚴重拖欠(90天以上)的比率接近15％，A級以下次級債券平均虧損80％。
在創(chuàng)造次級貸款證券產品的同時，銀行還進一步對證券化產品衍生化，以降低業(yè)務擴張對資本的依賴。次貸證券的包銷制度，使商業(yè)銀行必須承擔未能賣出的資產支持證券，而傳統(tǒng)內控機制難以有效管理高度專業(yè)化和復雜化的證券投資業(yè)務。出讓資產的銀行在購買次級受償證券時，需要通過信用違約互換(CreditDefauItSwap)實現(xiàn)外部信用擔保，CDs市場規(guī)模從2003―2007年膨脹了15倍，達到50萬億美元。2007年底，以次級受償權為核心的信用增級證券達1000億美元，一些銀行機構持有該類證券超過其所有者權益的10％。商業(yè)銀行大量投資于這類衍生證券產品，不但回收了間接融資市場的信貸風險，還增加了證券市場的投資風險。在次貸二級市場面臨贖回壓力時，銀行必須承擔流動性供應，這種風險循環(huán)回歸改變了證券化設計的基本功能，使商業(yè)銀行的流動性狀況極易受刮金融工具流動性的影響，增加了市場風險暴露的廣度和深度。
按照巴塞爾新資本協(xié)議，銀行直接參與次貸二級市場，需要分配20％的資本權重，較低的參與程度能夠確保風險可控。而通過發(fā)行CDs進行對沖，對沖后的資本要求為O，使商業(yè)銀行完全擺脫了資本約束。為了爭奪有限的間接融資市場，并從高速擴張的直接融資市場中獲利，許多銀行成立了專門結構投資機構(SIV)，或通過投資對沖基金參與次債市場。美國商業(yè)銀行向投資機構大量授信，由于投資業(yè)務的高杠桿性，尤其是衍生品對沖交易較高的杠桿比率，使其破壞性遠比信貸資產內含的違約風險大得多。
次債及其衍生品的過度證券化，導致債務人原始信息被嚴重弱化，投資者大多根據(jù)外部評級結果進行定價，投資策略高度趨同。抵押物支持證券市場的劇烈波動，導致各種風險都向銀行集中，并經過銀行擴散至整個金融系統(tǒng)，造成對資本的大量需求，銀行集體惜貸進步加劇了流動性枯竭，進而形成金融危機。
二、次貸危機的根源
如前所述，資產證券化為資金需求者和供應者建立了直接融資關系，商業(yè)銀行在出售信貸資產的同時也轉移和分散了風險資產證券化本身對金融市場的流動性和風險控制是有著其積極作用的，次貸危機并非是資產證券化的失敗。在次貸危機中，無論是作為宏觀風險管理者的監(jiān)管當局，還是對自身業(yè)務風險負責的商業(yè)銀行，都沒能表現(xiàn)出良好的應對能力，暴露出在風險管理方面的制度性缺陷。自生性滯后是造成監(jiān)管當局本次反應不力的重要原因，次貸危機在一定程度上暴露了美國傳統(tǒng)的分散型監(jiān)管體制面對綜合化金融市場的缺陷。長期以來，包括金融產業(yè)在內的美國經濟在整體上遵循了誘致性變遷的制度演化路徑，市場力量主導金融產業(yè)發(fā)展，監(jiān)管機構基本上屬于危機驅動的滯后性設置。為了促進市場創(chuàng)新，美國監(jiān)管部門有時會容忍市場參與者突破既有規(guī)則的行為，產生人為監(jiān)管滯后。金融現(xiàn)代化服務法案的頒布，標志著美國金融監(jiān)管的理念從最早的規(guī)范金融交易行為、強調對風險的管理和規(guī)范，發(fā)展到放松金融管制以促進金融業(yè)的跨業(yè)經營和競爭。面對商業(yè)銀行的綜合化轉型，政府實施了功能性監(jiān)管變革。與英、日、德等國建立統(tǒng)一監(jiān)管機構不同的是，美國的功能性監(jiān)管體制是在不觸動現(xiàn)有監(jiān)管體制的前提下，促進各監(jiān)管機構之間的職能協(xié)調、信息溝通和執(zhí)法合作，本質上仍然是分業(yè)監(jiān)管的模式，而且沒有明確的制度構建和授權支撐。
在迅速發(fā)展的金融創(chuàng)新產品面前，權力分散和組織獨立的監(jiān)管體系并不能有效地實施功能性監(jiān)管。分散型監(jiān)管對市場的監(jiān)控信息是支離破碎的，在不同監(jiān)管部門的交流過程中也會大量流失和扭曲，各監(jiān)管部門調控行動的一致性會由于權力機構固有的利益屬性而失去效率。銀行轉型為綜合型的金融控股集團后，覆蓋了商業(yè)銀行、投資銀行和對沖基金等各類金融實體，并分別參與到證券化市場的各個環(huán)節(jié)，證券化市場本身亦是基于綜合化的金融衍生產品，跨越了證券、期貨和保險等，金融機構和金融產品的雙重綜合化使得監(jiān)管體系在金融創(chuàng)新上出現(xiàn)了大片監(jiān)管空白。對于次級住房抵押貸款質量和可能造成的風險，監(jiān)管部門的監(jiān)督和管理不足。評級機構對次貸相關金融產品的評價相對不透明和金融機構的高杠桿率，監(jiān)管機構也未能做出有效的監(jiān)管預警。
相對于外部監(jiān)管的不利，轉型后的銀行機構也沒能成功培育出相應的內部風險管理機制。現(xiàn)代金融契約理論認為，銀行綜合化經營的本質是用所有權關系代替價格機制以便節(jié)約交易成本。但在節(jié)約交易成本的同時，綜合化經營也給銀行帶來了多方面的風險，包括組織結構復雜化和文化多元性帶來的利益沖突、子公司之間的關聯(lián)交易風險、會計制度和行業(yè)適用監(jiān)管制度差異帶來的信息披露風險、貨幣市場與資本市場風險傳遞帶來的系統(tǒng)性風險以及內部人道德風險等，都可能降低綜合化經營的正面效益。企業(yè)邊界取決于核心知識和能力所能支持的活動范圍，資源整合能力是邊界變動的內在原因。商業(yè)銀行的綜合化經營不但需要物質資源，也需要良好的管理能力，包括熟練的風險管理能力，但在轉型中，商業(yè)銀行更多的是以交易成本的節(jié)約來確定擴張邊界，而忽視了對風險管理能力的判斷。Saunders(2000)認為，商業(yè)銀行、投資銀行、保險公司等不同金融分支具有差別極大的業(yè)務文化和風險傾向。由于綜合化經營在資源配置、組織架構和企業(yè)文化等方面都以商業(yè)銀行為主導，這種差異性風險被進一步放大。
三、對我國商業(yè)銀行業(yè)務風險管理的借鑒
第一，建立基于長期價值的風險管理戰(zhàn)略體系。商業(yè)銀行在業(yè)務發(fā)展中應堅持審慎經營的基本原則，業(yè)務發(fā)展和承擔的風險必須與其風險管理能力相匹配，以實現(xiàn)安全和盈利的平衡。在進入更高風險領域時，必須尋求充分的安全保障，把風險控制放到突出地位，完善業(yè)務、風險和審計相互獨立、相互監(jiān)管的治理架構。綜合考慮風險戰(zhàn)略與業(yè)務戰(zhàn)略，強調長期價值的經營理念，注重風險文化的培育，避免激勵短期化及其導致的道德風險。在中間業(yè)務創(chuàng)新中，堅持以了解你的風險為前提。
解讀金融危機根源的新視角――評《東亞金融危機的根源與啟示》
相信大多數(shù)人都會贊同，這是一個充滿金融危機的年代。1992年的歐洲貨幣危機、1994年的墨西哥比索危機和1997年的東亞金融危機尚未淡出人們的記憶，2008年美國次貸危機引發(fā)的一場金融海嘯再次席卷了全球。在經歷了一場又一場的金融危機之后，人們迫切地想知道，金融危機從何而來，又將帶來什么?
這正是《東亞金融危機的根源與啟示》一書將要告訴我們的。作者依靠其在世界銀行總部豐富的工作經歷和對大量文獻的分析，向讀者再現(xiàn)了東亞金融危機發(fā)生時的驚心場景，揭示了隱藏在危機表象下的根源本質，得出了令人深思的重要結論。
關于東亞金融危機的專著有很多，然而大多數(shù)仍然沿用新古典主義與國家主義這兩種主流學派的觀點。本書的創(chuàng)新之處在于作者在對兩大主流學派進行批判的基礎上，提出了四種可供替代的危機根源模式：投機攻擊模式、全球化模式，政治危機模式和經濟不平衡模式。這為我們理解新興市場金融危機提供了一個全新的系統(tǒng)分析框架。
投機攻擊模式是四種模式中唯一的外部因素。作者剖析了固定匯率制度本身內在的脆弱性，提出了純粹的投機攻擊足以給實行固定匯率制度的經濟體帶來危機，而不受其宏觀經濟基本面等因素的影響的重要結論。
全球化模式認為，全球化引起的金融系統(tǒng)的脆弱性造成了許多東亞經濟體的危機隱患。在這個過程中，政府監(jiān)管的缺位導致金融部門特別是銀行系統(tǒng)高負債和高不良資產。這是造成金融隱患的重要原因之一。
政治危機模式則強調了政治因素。作者論證了政局的不穩(wěn)定和政策的不確定在很大程度上會加劇金融危機的程度，甚至能引發(fā)金融危機、經濟危機、政治危機和社會危機相互交織的總危機。
經濟不平衡模式指出政府的過度干預可能導致經濟結構的不平衡。新古典主義學派雖然也看到了政府干預帶來的問題，卻錯誤地認為裙帶資本主義是危機的根源。作者糾正了這種對韓國金融危機根源的解釋，幫助讀者更深入地了解韓國金融危機發(fā)生的實質。
在同一危機案例適合多種模式的時候，不同模式實質上是從不同角度和不同層次分別解釋危機案例。這比兩大主流學派用單一原因解釋金融危機的方法更具系統(tǒng)性。這種全面、系統(tǒng)，清晰的分析無疑有助于我們了解金融危機的本質。
關鍵詞: 基本矛盾 經濟危機 生產過剩 資本金融化 資產證券化
一、引言
在20世紀末到本世紀初,美國經濟經歷了低通脹高增長的黃金時期。西方學者們樂觀的認為,通過金融體制改革可以避免了經濟危機的發(fā)生,使資本主義制度再次煥發(fā)了活力。他們認為,金融深化理論的發(fā)展使投資不再受到資金流通情況的制約,消費也不會受到收入水平的限制。即使在經濟衰退的情況下, 信貸也不會完全枯竭,即使收入驟減,也可以憑借信用貸款繼續(xù)消費,這樣就打破了“收入和消費之間僵化的關系”。這樣的改革確實達到了短期內推動資本主義經濟快速、平穩(wěn)增長的目標,但最終卻沒能阻止經濟危機的發(fā)生。
基于此次危機的教訓,西方學界將危機爆發(fā)的原因歸罪于金融信用領域。有“金融期貨之父”之稱的梅拉梅德認為此次危機的根源在于信息的不透明和政府監(jiān)管缺位。在08年“中美金融高峰論壇”上,經濟學者將災難歸因于資產證券化所導致的金融衍生品的快速創(chuàng)新。而格林斯潘在為自己的辯護中指出,危機的根源在于經濟的高速擴張導致投資者過分樂觀,低估了風險。這些問題只是引發(fā)經濟危機的表面原因的解決只能緩解、延遲危機的爆發(fā),并不能從根本上解決經濟危機。隨著社會的發(fā)展,現(xiàn)代資本主義自我調控能力有所增強,但它卻無法擺脫經濟危機的陰霾,因為經濟危機是資本主義制度內生的,是資本主義基本矛盾決定的。
二、資本主義對抗性分配制度決定的勞動者貧困化
消費資料的任何一種分配,都不過是生產條件本身分配的結果。生產條件的分配就是生產資料的占有關系,生產資料歸誰所有,誰就能支配生產過程并占有生產成果,所以,生產資料所有制的性質決定了個人消費品的性質。因此,以生產資料私有制為根本特征的資本主義分配制度必然使分配方式有利于私有制基礎上的有產者。勞動者通過辛勤勞動創(chuàng)造的財富未必會被勞動者享用,財富的分配取決于生產資料的所有制。
美國從1996年至2007年,美國經濟持續(xù)擴張,實際GDP的增長迅速,達到每年3.3%的水平。與此相對應的是個人收入的增長卻低于GDP的增速,而且作為個人收入重要組成部分的個人工資收入的真實值在2001年和2002年連續(xù)兩年出現(xiàn)了負增長,分別是-0.48%、-0.81%。
經濟發(fā)展了,國民收入增長了,以上的數(shù)據(jù)卻表明勞動者分享的經濟發(fā)展成果的份額在不斷的降低。在美國,過去的二十年中最貧困的40%的人的人均財富下降了59%,同時,最富有的1%的人占到收入增長總額的33%;處于金字塔頂端最富有的1%的人掌握著34.3%的家庭凈資產,最富有的10%的人掌握著將近71%的國民家庭資產,而處于金字塔底層最貧困的80%的美國家庭僅占總資產的15.3%,而處于最底層的40%的家庭只占有0.2%。
三、生產與消費的矛盾,使資本主義通過促進消費緩解生產過剩的危機
剩余價值的積累與實現(xiàn),內在的要求消費需求相應比例的增加,而資本主義對抗性的分配制度導致勞動者由于貧困化而消費萎縮,這就不可避免地引發(fā)生產與消費之間的矛盾與沖突。“資本主義生產本身只是為資本而生產,表現(xiàn)為生產的起點與終點,表現(xiàn)為生產的動機與目的”。這一趨勢使得資本主義生產脫離了社會需要而呈現(xiàn)出無限擴張的態(tài)勢。而與此形成明顯對照的是,以廣大勞動者為主體的社會需求卻相對萎縮。加速擴張的生產規(guī)模最終在狹窄的市場中無法獲得市場實現(xiàn),不得不面臨著剩余價值的生產與剩余價值的實現(xiàn)之間的矛盾――一個與需求相對的潛在生產過剩問題。
在美國,由于有效需求的不足,致使生產能力過剩,表現(xiàn)為實際工業(yè)產出始終低于潛在工業(yè)產出。美國工業(yè)能力利用率從94年的峰值80%逐年下降,直到01-02年的低谷63%,雖然工業(yè)能力利用率在04年伴隨著固定投資的迅猛增長回升到了70%,但仍然低于90年代平均76%的歷史記錄。為滿足生產無限擴張的要求,資本主義生產關系不得不促成消費在絕對數(shù)量上的增加來緩解剩余價值生產與實現(xiàn)之間的矛盾。
美國的GDP中消費占到了2/3,消費是推動GDP增長的主要動力。近十年中消費對GDP增長的貢獻率始終高于投資、進出口和政府支出。網絡泡沫的破滅造成了美國經濟發(fā)展的停滯,2001年GDP增速只有0.8%,其中一季度和三季度出現(xiàn)負增長,分別是-0.5%和-1.4%。與以往經濟出現(xiàn)停滯或衰退不同的是:消費支出并沒有隨之大幅下降,反而增長了2.5%;在當年投資與進出口均出現(xiàn)下滑的情況下,消費支出對GDP的貢獻率達到了1.74個百分點。2002年,消費支出增長了2.7%,貢獻率1.9個百分點,高于GDP實際增長率。2003年消費支出增加2.9%,略高于2.7%的GDP增速,它為增長貢獻了2.05個百分點,占全部經濟增長的76%。消費成為阻止美國經濟下滑和推動之后又一輪經濟快速增長的主要動力。
四、借貸消費的現(xiàn)實根源是:勞動者維持艱難的勞動力再生產
消費是收入的函數(shù),消費的增長應該是以收入的增長為前提的。從此次經濟危機發(fā)生前幾年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看,個人收入在1999和2005年增幅明顯小于GDP,消費支出的增速在這幾年始終高于個人收入增速。同時,個人儲蓄占可支配收入比例呈下降趨勢,且出現(xiàn)負儲蓄率。2002年個人收入僅增長了0.2%,但是消費支出卻增加了2.7%;2005年個人收入增長了2.2%,消費支出增加了3.0%。
在收入增長緩慢,且呈現(xiàn)“零儲蓄”的情況下, 對消費支出和個人收入的解釋,只能到家庭債務中去尋找答案。從2000年開始,美國家庭債務與可支配收入的比率從91%上升到120%,家庭負債與家庭資產的比率從13.3%升為16.9%,債務實際支付比率從12.6%升至13.7%。截至2007年底,居民債務(不包括房地產貸款)總額達2.9萬億美元。其中37%為信用卡,63%為汽車貸款和學生貸款。住房貸款余額在2007年已超過13萬億美元,與GDP規(guī)模相匹敵。加上房地產貸款,居民債務總額將達到16萬億美元之巨,平均美國每個公民要擔負50000多美元的債務,而根據(jù)美國人口統(tǒng)計局2007年調查顯示,美國中等家庭的年收入為50233美元。雖然各種形式債務的快速增加在短期內推動投資需求和消費需求的增長,但是這樣的經濟增長是難以維系的。債務的不斷增加不僅會加劇金融信用的過度膨脹,同時也會使金融信用機構因不良貸款增加而面臨巨大的經營風險。
五、信用制度的發(fā)展強化和加速了危機的出現(xiàn)
金融信用體系的基本職能是動員社會閑散資金用于企業(yè)的積累擴大。而在當代,由于對產業(yè)性投資進行充分融資的機會減少,導致消費信貸和住宅融資的重新啟動,以勞動大眾為融資對象的貸款得到擴大。在具有廣泛分工的市場經濟中,由于各種因素的相互作用,市場的不確定性日趨增大。金融機構紛紛利用資產證券化來分散經營風險,降低運營成本,同時提高非流動性資產的流動性。在資產證券化的過程中,金融機構創(chuàng)造了種類繁多的信用衍生品。
金融機構在將原始的金融產品分割、打包、組合開發(fā)各種金融衍生品的過程中,原始的金融產品被變形為高出自身價值幾倍甚至幾十倍的金融衍生品。從這些金融衍生品的本質來講,它并沒有降低投資的風險,而是將風險分化轉移,而且風險在分散的同時,也變得越來越隱蔽。隨著金融衍生品的不斷推出,金融交易鏈條也在不斷拉長,由于信用杠桿的作用,不但使金融產品的價格成倍上漲,而且也使面臨的風險成倍增加。至2006年,美國的金融票據(jù)和證券規(guī)模已經達到129萬億美元,是當年GDP的9.7倍,其中債券占28萬億美元,住房按揭貸款占12萬億美元,消費貸款占2.5萬億美元。而且與消費貸款相關的信貸違約掉期市場的估值已達到60萬億美元。至2007年上半年,美國次貸余額為1.5萬億美元,在按揭貸款市場所占份額從2001年的2.6%增加到15%,連同中間級貸款,非優(yōu)質貸款所占份額已達到46%。次貸余額通過杠桿作用產生的影響也超過了10萬億美元。如此規(guī)模的貸款利益鏈條,一旦借款人違約,則風險將沿著利益鏈條逐步蔓延,其后果不堪設想。
2004年至2006年7月,為對抗通脹,美聯(lián)儲通過17次提高利率,使聯(lián)邦基金利率從1%上升至5.25%。利率的升高、房價的下跌,使次貸借款人越來越難以承受房貸的負擔,至2007年,次貸拖欠60天的比率超過15%,是2005年同期的3倍。美國證券交易委員會的文件顯示,截止08年10月,美國17家大型信用卡托管機構逾期30天未還款的違約賬戶已經激增26%,信用卡壞賬率上升18%。信用貸款機構的壞賬激增與信貸市場的流動性緊缺已經使美國5大投行以及12家商業(yè)銀行倒閉,金融危機爆發(fā)了。
六、金融危機成為現(xiàn)代資本主義經濟危機的主要表現(xiàn)形式
縱觀過去這一百年資本主義體系下發(fā)生的幾次重大的經濟危機,都是由股票、外匯、債券等金融市場發(fā)生,并最終導致了以經濟衰退、失業(yè)率上升、企業(yè)大規(guī)模倒閉為標志的經濟危機。因此,很多學者認為,馬克思的經濟危機理論已經過時,危機的根源已經從生產領域轉移到了金融領域。當危機來臨的時候,他們總是在金融領域里去尋找經濟危機的根源。資本主義在最近二十年推進的以金融深化為核心的金融自由化改革,要求消除資本流動的障礙,利用市場機制進行資本的自由配置,其實質就是要減少政府對金融市場的監(jiān)管和干預。而政府對金融市場監(jiān)管和干預的缺失必然會導致市場的過度投機,過度的投機必然使金融泡沫迅速膨脹。但是當泡沫破裂,經濟學家又將金融市場的不穩(wěn)定歸因于市場的過度投機和政府的監(jiān)管缺失。這在邏輯上是自相矛盾的,因此這些背棄馬克思經濟危機理論的經濟學家始終無法找到現(xiàn)代經濟危機的真正根源。
在市場經濟空前發(fā)展的當代,金融深化所造就的具有吸引力的各種新型金融衍生工具提高了其吸收這些資本的能力。金融深化一方面為資本開拓了增殖的空間和市場,另一方面也使資本家可以以很低的成本從金融市場中獲得資金。在這兩方面的作用下,金融市場的規(guī)模不斷擴大,金融信用已經深入到了整個經濟的各個領域,因此以前以工業(yè)經濟為主要內容的資本主義經濟貼上了金融經濟的標簽。“在再生產過程的全部聯(lián)系都是以信用為基礎的生產制度中,只要信用突然停止,危機顯然就會發(fā)生。所以乍看起來,好像整個危機只表現(xiàn)為信用危機和貨幣危機”。雖然危機發(fā)生在金融信用領域,但是其根源還是在于資本主義基本矛盾。
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關鍵詞：次貸危機；金融危機；差異性消費貸款；資產證券化
中圖分類號：F830，99
文獻標識碼：A
文章編號：1006―3544(2009)01―0007一03
次貸危機又稱次級房貸危機，是指一場發(fā)生在美國，因次級抵押貸款機構破產，投資基金被迫關閉，股市劇烈震蕩而引起的金融風暴。2005~2006年美國房地產泡沫破裂，引發(fā)了次貸危機。2008年9月演變?yōu)榻鹑谖C，之后蔓延到了歐盟和日本等世界主要金融市場。直觀地看美國金融危機的導火索是次貸危機的爆發(fā)，通過研究發(fā)現(xiàn)，其深層次的誘因是：美元國際本位制和美國長期實行的“雙赤字”經濟政策以及美國經濟過度的虛擬化，這才是這次金融危機的根源所在。可以說，在這些因素不改變的情況下，即使次貸危機不爆發(fā)，也會有別的金融產品危機來引發(fā)美國金融危機，區(qū)別只是時間上的早晚問題。了解次貸危機形成的機理與這次金融危機的根源對我們正確對待危機有著非常重要的作用。
一、美國次貸危機的形成機理
(一)次級住房抵押貸款是金融市場競爭和深化的結果
20世紀80年代，美國從以銀行為主的金融體系開始發(fā)展成為以市場為主的金融體系。美國金融業(yè)面臨著外部和內部兩個方面的競爭壓力：一方面，隨著美國資本市場的發(fā)展，企業(yè)開始充分利用資本市場進行直接融資，從而取代了以往主要利用銀行部門進行間接融資的發(fā)展模式。另一方面，金融自由化的熱浪打破了銀行業(yè)的準入門檻，更多形式的中介機構應運而生，銀行靠傳統(tǒng)的、日趨標準化的、面向企業(yè)的信貸業(yè)務已經無法保證自己能夠獲得持續(xù)穩(wěn)定的收入。這就迫使銀行逐漸縮減傳統(tǒng)的信貸業(yè)務，把新的業(yè)務增長點轉向了差異很大的消費者客戶群體上。這一業(yè)務內容的變遷，實際上完全改變了原來銀行業(yè)長期積累的商業(yè)信貸管理的有效模式。來自資本市場和其他金融機構的激烈競爭使商業(yè)銀行被迫改變經營戰(zhàn)略：從以公司信貸業(yè)務為主轉變?yōu)橐詡€人信貸業(yè)務為主；從傳統(tǒng)穩(wěn)健的資本管理模式，轉變?yōu)榧みM的風險管理的現(xiàn)代模式。這樣經營業(yè)務和戰(zhàn)略上的轉變給商業(yè)銀行和監(jiān)管機構都帶來新的挑戰(zhàn)。
對傳統(tǒng)的商業(yè)貸款而言，減少不良貸款的方法是對貸款申請者進行事前的甄別和事后的審核。但是，由于消費者信貸業(yè)務與企業(yè)信貸相比貸款數(shù)額小，差異性大，收入狀態(tài)確定困難，所以中介機構無法發(fā)揮自己“規(guī)模經濟”的優(yōu)勢，而是否采取費用昂貴的信息生產技術來降低貸款違約率是一個非常困難的決定。在一個過度競爭的環(huán)境里，個人信貸業(yè)務事前甄別的費用，必然會通過利率的調整轉移到借款者身上，這就容易發(fā)生優(yōu)良客戶的“離場”――“逆向選擇”問題嚴重化。
雖然次級住房抵押貸款業(yè)務本身屬于信用風險較高的業(yè)務，但如果按照金融機構最初的設想，完全可以把這類業(yè)務的風險通過適當?shù)摹安町惢憋L險定價，控制在可以接受的范圍內。它可以對每一個借款人的信用風險進行非常有效的科學評估，然后根據(jù)風險的大小來設定貸款的差異化價格和支付方式。比如，次級住房抵押貸款的利率水平會根據(jù)對方的資信水準、首付能力而發(fā)生變化(主要是基于對這類特殊客戶群的“信用評分”)，但總是要高于普通住房抵押貸款利率200點以上，這就是所謂的“風險溢價”。
也就是說次級住房抵押貸款本身并沒有問題，真正出現(xiàn)問題的是金融機構受到一些因素的影響而無法實現(xiàn)原先的風險控制設想。這些影響因素中最重要的應該是金融市場的過度競爭。金融市場過度競爭使金融機構失去了通過適當?shù)摹安町惢憋L險定價和事前甄別貸款對象的能力和動力；相反，過度競爭又在一定程度上促使金融機構采取“自我膨脹式”的風險“逃避”方法，通過擴張次級住房抵押貸款總量來稀釋風險。這直接導致了信用風險發(fā)展成為市場風險。
因此，從上面介紹的關于美國次級住房抵押貸款的信用風險管理理念、監(jiān)管能力和運營模式等方面來看，我們認為，這種特殊貸款體制本身并不是直接導致這場金融風暴的始作俑者，而是金融中介機構在開展消費者信貸這一現(xiàn)代金融業(yè)務時，過度競爭和標準化的風險定價方法使得它們無法根據(jù)消費者差異化的特征制定出正確的風險“價格”(貸款對象的差異化要求貸款合同也必須差異化，但由于種種原因而沒有做到)，從而導致它們過度的貸款擴張行為。這樣不知不覺地就埋下了金融風波爆發(fā)的種子。
(二)次貸風險的放大和擴散――資產證券化過程
將同類性質(比如信用等級、流動性水準等)的抵押貸款集中起來打包成新的債券再賣給二級市場中的投資者，這一資產證券化過程已經在美國信貸市場上被普遍采用。美國次級住房抵押貸款機構為了解決市場擴張所需要的流動性更是變本加厲，次級債(金融衍生品)的發(fā)行比例占了整個次級住房抵押貸款(標的資產)的六成以上。標的資產信用風險的大小取決于次級抵押貸款機構所做出的資信審查報告和貸款機構自身的風險定價能力。但在流動性過剩和競爭激烈的時代，資信審查的動力會大大削弱，次級住房抵押貸款的信用風險會大大增加。
尤其值得一提的是，次級抵押貸款債券的發(fā)行需要多方金融機構的參與，這樣一種細分化的工作流程，目的就應該是將標的資產市場和衍生品的市場有機地結合起來，使得衍生證券的定價水平能夠公正地反映標的資產的收益和風險。
1，次級抵押貸款機構：尋找次貸需求者，對他們進行審核，對不同類別的借款人提供不同條件的貸款。抵押貸款機構為了提高自己的信用供給能力，將上述不同條件的貸款重新打包形成各種收益和風險類型的次級債，將自己各類貸款的收益索取權賣給投資銀行。
2，投資銀行：投資銀行根據(jù)標的資產的收益和風險狀態(tài)設計出新的資產形式(次級債)，然后批發(fā)給承銷商。
3，信用評級公司：信用評級公司對債券的信用等級進行評估，評估結果會影響到這一證券化的資產在一級市場的銷售價格和二級市場的交易價格。
4，證券承銷商：負責向投資人銷售次級債，賺取傭金。
5，各國機構投資者：根據(jù)自身風險收益的偏好，進行資產組合的配置。包括共同基金、對沖基金、保險公司、養(yǎng)老基金和外國的中央銀行。
在上述資產證券化過程中，為了提高債券的信用等級，次級債的發(fā)行人還會向投資者承諾某些“贖回條款”，以確保資產證券化――次級債的申購過程順利完成。這一承諾保證，實際上就起到了一個“信用強化”的作用，為此，它為“次級債”爭取到了較高的信用評級。但這樣的承諾需要有充足的撥備準備，在市場競爭激烈、監(jiān)管缺位的情況下，次級債的發(fā)行
機構很難做到這一點。撥備不足容易引起資金鏈的斷裂，造成像現(xiàn)在這樣市場大范圍地沽空次級債的局面(在流動性過剩時代，流動性危機的爆發(fā)也不可避免)。
次級債市場的積極作用是，增強次級住房抵押貸款市場的信用創(chuàng)造能力和改善次級抵押貸款的整體流動性，保證了次級住房抵押貸款市場的繁榮。更為積極的意義在于，通過次級債的設計和發(fā)行，向市場提供更為多元化的投資工具，滿足不同風險偏好的投資者的收益需求。
但是另一方面，次級抵押貸款市場和次級債市場的競爭激烈，再加上資產證券化過程環(huán)節(jié)的細分化所帶來的市場參與者之間的信息不對稱和利益沖突問題十分明顯，很難做到信息的準確和風險定價的無誤。資產證券化是“雙刃劍”，它能分散風險，卻不能消滅風險，在分散單一機構風險的同時也把局部風險裂變成全局性風險，把個別市場風險演化成系統(tǒng)性風險。所以，雖然資產證券化可使單一機構的風險得以分散，但在整個金融系統(tǒng)內部風險還依舊存在。如次級債，它在分散銀行信貸信用風險的同時，也把抵押信用風險向債券市場、股票市場等領域擴散。當銀行成功將現(xiàn)有次級貸款信用風險分散后，它會主動尋求更多次級貸款風險(非理性信貸膨脹，稀釋風險)，有意識地擴大風險分擔的范圍其結果只能是金融系統(tǒng)總體風險不斷增加(風險的“傳染效應”)，形成十分嚴重的市場風險――標的資產市場和衍生市場的雙重危機!
二、美國金融危機根源
美國金融危機的源頭，是現(xiàn)行國際貨幣體系――美元本位制和美國長期實行“雙赤字”政策效果的積累。美國經常項目逆差從1982年的55億美元，迅速擴大，到2006年已經超過8115億美元，24年間增長了大約148倍。經常項目下1美元國際貨幣的流出，往往帶給世界的流動性擴張是兩倍以上的基礎貨幣增加。美元國際本位貨幣的地位，使得美元持續(xù)大規(guī)模經常賬戶赤字成為現(xiàn)實，而美元全球流動的機制又導致了美國虛擬經濟過度膨脹以及全球流動性膨脹。根據(jù)國際清算銀行保守估計，2006年底，美國境內的股票、債券、外匯、大宗商品期貨和金融衍生品市值約為400萬億美元，為美國12萬億美元GDP的30倍左右。而其他國家類似計算出來的這個比率最多只有十幾倍，充分說明美國虛擬經濟具有了一定的泡沫性。
次貸危機根源于美國證券化債務資產的過度膨脹，即美國虛擬經濟的過度膨脹。次貸危機根本不是流動性短缺的危機，而是投資者對美元資產的信心在動搖，對美國金融機構資不抵債心懷恐懼。
次貸危機中，低收入者的收入流可以被資本化。由于美元的全球環(huán)流機制，使得在美國所有的收入流，只要穩(wěn)定就可以被資本化，被證券化。每一次收入流重新資本化，創(chuàng)造出新的虛擬資本，這種新虛擬資本代表原本的貨幣資本，距離最初借款人貸款就更遠一步，虛擬性越發(fā)增強，常年累月積累下來，造成了美國虛擬資產的過度膨脹和泛濫。在此過程中，低收入者的收入流一再被杠桿化，形成了杠桿鏈，這一方面延長了風險源頭到最終持有者之間的風險傳導路徑；另一方面，也使得各類金融杠桿的作用交織在一起，使得經濟中的風險不斷增大。
經濟虛擬化最大壞處就是將金融杠桿的風險分布到了整個經濟，也就將金融的脆弱性帶給了整個經濟，具體表現(xiàn)為：首先是杠桿活動泛化的同時，導致貨幣收入和風險的放大機制也泛化了。其次，金融杠桿的推廣導致風險傳染鏈條深入到了整個經濟的各個方面。這才是美國次貸危機為什么必然會不斷深入擴大的深層次原因，而且即使美國沒有次貸危機，也必然會有其他從杠桿化尖端金融產品開始的金融危機。
一、美國次級貸危機產生的緣由
美國抵押貸款市場的“次級”（Subprime）及“優(yōu)惠級”（Prime）是以借款人的信用條件作為劃分界限的。根據(jù)信用的高低，放貸機構對借款人區(qū)別對待，從而形成了兩個層次的市場。信用低的人申請不到優(yōu)惠貸款，只能在次級市場尋求貸款。兩個層次的市場服務對象均為貸款購房者，但次級市場的貸款利率通常比優(yōu)惠級抵押貸款高2％～3％。次級債務的固定期限不低于5年。除非銀行倒閉或清算，不用于彌補銀行日常經營損失，且該項債務的索償權排在存款和其他負債之后的商業(yè)銀行長期債務。美國次級貸原本只是普通的銀行和住房人之間的借貸現(xiàn)象，為刺激不景氣的消費，尤其是房地產業(yè)，美國銀行業(yè)放松信貸管制，把錢借給了那些沒有還貸能力的人們。無論從哪個角度來說，這也只是銀行借貸中的問題，不過這種金融行為被包裝為產品出售，穿上了金融衍生工具的外衣，性質就完全兩樣了。當一項金融產品進入資本市場自由交易之后，如果沒有建立相應的制度，使之能夠完全公開透明地受到市場的監(jiān)督，人們只能“盲人摸象”誰也看不到產品流程了。由美國次級貸風波造成的資金流動性短缺擴散到全球后，歐洲央行緊急給流動性短缺的銀行注資，也只是一些銀行流動性短缺的時候才發(fā)現(xiàn)問題的嚴重性，全球如今吞食的只是“次級貸”變?yōu)榻鹑谘苌愤M入市場后的最終“成果”。從2001年以來美國次級抵押貸款的發(fā)放量逐年上升（圖1），這樣在次級抵押貸款資產證券化過程中（圖2），就加大了風險。
在許多人無法還貸的情況下，危機就爆發(fā)了。銀行的資金缺乏，嚴重影響其流動性。同時由于是市場上大多數(shù)人無法還貸，即使銀行把房屋拿來拍賣，也沒有購買者了，這樣越積越多的情況下，房貸金融機構不得不倒閉。從而又影響了銀行的貸款，居民對銀行的信用降低，出現(xiàn)擠兌現(xiàn)象。世界許多金融機構對美國這樣的金融衍生產品進行了投資，在危機爆發(fā)時，嚴重影響了銀行的流動性，于是通過銀行把這樣的危機帶入了歐洲和亞洲以及世界其他的市場，于是形成了一場世界性的危機。
二、美國次級貸危機的影響
（一）對世界經濟的影響
對于美國“次級貸”的影響幾何，其能量傳遞會在何時消散，都有待進一步觀察。最近卷入風潮的國家越來越多，受牽連的證券市場也越來越多，已經有經濟學家和金融專家提示：要注意全球金融危機的出現(xiàn)。首先，對于爆發(fā)源頭美國來說，受次級貸危機的影響，美國經濟已經陷入整體下滑狀態(tài)，進入一個新的調整期。美國一些大型的金融集團，如花旗等也大量裁員，來緩解次級貸危機的影響。美國居民的整體消費水平大大下降，特別是對房地產的影響。世界經濟已經陷入次級貸危機影響之中，大多數(shù)國家的外匯儲備中以美元計價的占大多數(shù)，這樣許多國家的外匯儲備大量縮水。歐洲地區(qū)的經濟也放慢了增長的步伐。世界主要的股票市場出現(xiàn)了下跌趨勢。一些銀行因為擠兌風波而被政府托管，巴黎銀行經過政府的幾次大量注資依然沒有從次級貸危機中走出來。亞洲等其他地區(qū)的影響相對來說要小點，主要是這些地區(qū)市場和美國的聯(lián)系沒有歐洲市場那么緊密。其次這些地區(qū)的投資理念相對比較保守，對于新興的金融衍生產品持謹慎的態(tài)度投資。
（二）對我國商業(yè)銀行的影響
我國商業(yè)銀行也對美國次級貸危機中的金融衍生產品進行了投資，主要影響是投資收益的影響（表1）。
從表1中可以看出，目前在美國進行投資的六大商業(yè)銀行投資美國證券市場有一定的規(guī)模，雖然投資次級貸所占的比重不大，但是損失還是不小的，尤其是中國銀行，高達35.83億元。中信的投資相對小點，是因為其對于次級債投資少。從圖中的數(shù)據(jù)來看，我國商業(yè)銀行受到美國次級貸的危機影響不小，并且這次危機的深遠影響還沒有完全顯現(xiàn)。
三、我國商業(yè)銀行防范外部金融風險措施
（一）建立風險預警體系
第一，監(jiān)測警源，發(fā)現(xiàn)警兆（識別子系統(tǒng)）：大多數(shù)海外投資風險是可以監(jiān)測的，風險監(jiān)測子系統(tǒng)就是對境外投資風險因子和風險表現(xiàn)進行連續(xù)、系統(tǒng)的監(jiān)測和追蹤，對得到的第一手資料進行鑒別、分類和初步分析，以便及時靈敏反映出風險變化。境外企業(yè)在警情爆發(fā)之前，總會有一定的警兆（前兆），風險監(jiān)測系統(tǒng)就是要通過監(jiān)測警源，并借助一定的經驗和方法，確定是否出現(xiàn)警兆；第二，預測警度，判斷警損（評估子系統(tǒng)）：根據(jù)警兆的變化狀況，聯(lián)系警情的警界區(qū)間，參照警度的評價指標體系，結合境外企業(yè)實際情況，從而預測警度，判斷實際警情的損失程度；第三，適時報警，尋找警源（預報子系統(tǒng)）：依據(jù)預測警度和實際警情的損失程度，適時發(fā)出警報，并根據(jù)預警對象的特點和變化規(guī)律，積極查找產生風險警報的警源，尋找警源也是實施對策的前提；第四，選擇對策，排除警患（排警子系統(tǒng)）：海外投資風險排警子系統(tǒng)，即風險快速反映子系統(tǒng)是指在境外投資風險科學分析基礎上，根據(jù)警源情況和風險分析結果，確定與風險相適應的風險管理措施，及時采取預先已制定好的計劃和方案，防止?jié)撛陲L險的發(fā)生。通過建立海外投資風險識別——風險評估——風險預報——風險排除的境外投資風險預警系統(tǒng)，可以實現(xiàn)對海外投資風險的跟蹤、監(jiān)控、報警并及時采取排警措施，從而大大降低海外投資風險。商業(yè)銀行應該充分利用資源在投資進行前和投資過程中進行預警分析。
（二）實行資產負債比率管理
資產負債管理就是銀行根據(jù)對資產負債平衡表中的資產和負債每個項目的利率預測，在維持流動性的前提下謀求風險的最小化，收益的最大化。并且通過此來考慮最佳的資產負債的數(shù)量和期限的結構。在商業(yè)銀行進行外部投資中，通過資產負債管理，可以有效的預測外匯、利率、信用等方面的風險。在國際市場利率，匯率波動的情況下，可以主動性的進行調節(jié)。推行資產負債管理，必定使商業(yè)銀行在平常管理中量力而行，自我平衡，合理經營。對負債促使其致力于籌集資金，自覺控制資產，扭轉其超負荷經營狀況，削弱其資金依賴懶惰性；同時對資產管理有利于其從事投資業(yè)務，激發(fā)了創(chuàng)造收益的積極性。
（三）加快金融衍生工具的發(fā)展
金融衍生工具的靈魂可謂之風險，其本身就是以風險的存在為前提，并為適應風險管理的需要而產生的。金融衍生產品的設計初衷，絕不是為了擴大市場參與者的風險，更不是為了讓某些人投機獲利。恰恰相反，該類產品的出現(xiàn)原本是為了降低市場參與者的風險。金融衍生工具是一把雙刃劍，一方面它具有降低、分散市場風險的功能；另一方面，在轉移風險的同時，也可以用來進行冒險式的投資。次貸危機的根源是風險定價問題，而不是創(chuàng)新本身，如果沒有創(chuàng)新，受損失的只能是銀行。從美國經驗看，對房地產貸款進行證券化簡便易行且容易獲得市場認可。目前我國銀行機構最主要的資產是信貸資產，也是存在風險最多的領域，而房地產貸款又屬于信貸資產中的優(yōu)質資產。通過對房地產信貸證券化，可以有效分散、轉移我國銀行業(yè)承擔的大量風險，改善資產結構。因此，對房地產貸款證券化不失為我國銀行業(yè)加快金融創(chuàng)新的一個重要突破口。現(xiàn)階段我們應擴大房地產信貸資產證券化試點范圍，為進一步開展金融創(chuàng)新提供思路和經驗。
（四）加強銀行業(yè)的監(jiān)管
關鍵詞:次貸危機;資產證券化;金融風險
Abstract:This paper generalized the relevant articles and opinions on the U.S. subprime crisis from the perspective of causes and effects. Firstly,it outlined the causes of the U.S. subprime crisis from outside economic circle and internal asset securitization process,and then analyzed its global effects including the effects on financial institutions,capital flow and economic entities. In conclusion,this paper gave some suggestions to Chinese economy on financial risk prevention,financial supervision strengthening,macro-policy balance and mode transformation of economic growth.
Key Words:subprime crisis,asset securitization,financial risk
中圖分類號:F832.59文獻標識碼:A文章編號:1674-2265(2009)08-0017-05
2008年美國次貸危機全面爆發(fā)以來,國際金融市場劇烈震蕩,并不斷向全球實體經濟蔓延。此次百年一遇的金融海嘯,究竟是如何形成、爆發(fā),會對全球經濟產生怎樣的長期后果,學者們提出了諸多不同的觀點,本文將對這些觀點進行梳理、歸納,在此基礎上提出次貸危機對我國的幾點啟示。
一、美國次貸危機傳導過程及成因
此次次貸危機起源于信貸危機,先是在信貸市場和資本市場之間相互傳遞,然后傳導至實體經濟并逐漸向全球蔓延。張明(2008)分析了整個過程:基準利率上升和房地產價格下跌引爆了次貸危機,次貸的證券化、金融機構出售風險資產的去杠桿化操作使危機從信貸市場傳導至資本市場;商業(yè)銀行為特別目的載體提供的信貸支持及資產價格下跌導致的商業(yè)銀行“惜貸”行為使危機再度從資本市場傳導至信貸市場;次貸危機所導致的美國住房投資萎縮通過財富效應、托賓Q效應和金融加速器機制抑制了居民消費和投資,危機從金融市場傳導至實體經濟;在經濟和金融全球化的背景下,危機通過貿易和投資渠道,從美國傳導至全球。
從上述傳導過程來看,經濟周期及與之相對應的貨幣政策引致了利率的上升和房價的下跌,使信貸市場出現(xiàn)了借款人違約現(xiàn)象,信貸危機出現(xiàn),當其轉化成資本市場次債危機后,便通過資本市場價格的變動與銀行體系產生了多維度關聯(lián)效應,沖擊整個金融體系,進而通過房產市場的衰退和金融市場的梗阻影響市場主體的消費、投資支出及信心,逐漸擴展到實體經濟,可見經濟周期是誘發(fā)次貸危機的外部因素。住房抵押貸款證券化則加重了其影響力,這一過程中各方的非理、金融衍生品定價方式的局限及監(jiān)管的疏漏是導致危機的內部因素。
(一)外部因素:美國的經濟周期及相應貨幣政策
曹紅輝等(2008)指出次級貸款以浮動利率貸款為主,且購房者的信用等級較低,其“貸款價值比”和“債務收入比”較高,對利率和房屋價格較為敏感。這兩大因素又與美國經濟周期及相應貨幣政策相聯(lián)系,房地產市場的非理性繁榮、對相關各種信用衍生品投資熱情高漲、次級貸款規(guī)模迅速擴大同時出現(xiàn),形成了美國近10年的房市繁榮,但也孕育了次貸危機。在此基礎上,王漪(2008)基于“明斯基模型”對經濟周期引發(fā)次貸危機的過程進行了更為細致的分析,指出繁榮和危機都始于外部沖擊,正向的外部沖擊給經濟參與者帶來獲利機會,使經濟走向繁榮,金融創(chuàng)新與證券化、美聯(lián)儲擴張性貨幣政策都形成了正向沖擊,與此同時也積累了金融脆弱性,表現(xiàn)為信貸門檻降低、評級體系漏洞和風險控制方法缺乏,當投資偏離理性時泡沫開始產生,泡沫大到一定程度時內部人意識到風險而撤出,市價下跌,此時一個負面的外部沖擊就會致使危機全面爆發(fā)。美聯(lián)儲逆轉性的貨幣政策給予了市場內部人離場的信號,房價泡沫被擠出、次級債產品市值縮水、金融機構虧損甚至破產,以及資產支持證券評級下調均形成了“負向沖擊”,引爆了次貸危機。
(二)內部因素:資產證券化運作過程中的漏洞
美國次級抵押貸款證券化的運作流程是:次級抵押貸款公司向低信用購房者提供貸款,并將貸款轉給特別目的機構(Special Purpose Vehicle,SPV),SPV通過承銷者將貸款打包并證券化,經過評級公司評級后在市場上出售給各類投資者,次級貸從而轉變?yōu)榇渭墏?在這一過程中環(huán)環(huán)緊扣,任一方出了問題都會加大整個證券化鏈條的風險,正是資產證券化過程中各參與主體的非理、證券化產品定價方式的局限及對各環(huán)節(jié)金融監(jiān)管的漏洞共同釀成了次貸危機。
1. 市場主體的非理。
(1)借款者的低儲蓄和過度消費。高消費低儲蓄是美國社會的經濟特征。李石凱(2008)認為美國次貸市場違約的根源在于借款人還款能力的下降,還款能力取決于借款人可支配收入水平和儲蓄,前者一直在習慣性增長,后者就構成了消費者違約的關鍵因素。除了儲蓄因素外,盧宇峰等(2008)指出美國低收入階層憑借各種信貸手段形成的過度消費導致了短期投資膨脹和社會總需求擴大,造成利率上揚,隨著還貸期的到來,房地產等大宗商品消費難以維持,最后形成銀行呆壞賬和房地產業(yè)的衰退,構成了次貸危機的實體基礎。曹紅輝等(2008)進一步對這種低儲蓄和高消費所形成的過度負債進行了定量描述,并認為過度負債成為次貸危機發(fā)生的社會基礎。
(2)特別目的載體“借短投長”的經營特征。張明(2008)分析了SPV在加深市場流動性危機方面所扮演的角色:商業(yè)銀行通過設立一個或若干個SPV來間接進行高風險高收益投資,SPV通過發(fā)行短期證券即資產支持商業(yè)票據(jù)來融資,然后投資于更長期限的資產支持證券,靠兩者的息差收入來賺取利潤,如果SPV購買的長期證券價值低于其銷售的短期證券價值,便會面臨資不抵債的風險,如果市場出現(xiàn)流動性短缺,則SPV不能繼續(xù)發(fā)行短期證券融資,只能在低迷市場拋售資產,造成嚴重損失。
(3)評級機構的評級誤差。在次貸產業(yè)鏈中,評級機構的職能是將債務抵押債券(Collateralised Debt Obligation,簡稱CDO)分層,據(jù)標準普爾的研究報告,2005―2007年創(chuàng)立的抵押貸款CDO類別中的85%被給予了AAA級,且三大評級公司對證券化資產評級具有相同結果,說明評級誤差已升級成一種系統(tǒng)風險。史健忠(2008)進一步分析了造成這種誤差的原因:首先是評級的非透明性;二是預警能力的滯后性;三是評級技術的局限使得評級機構不能精確地對證券發(fā)行人信息進行評估,造成了次債產品信用評級的虛增。
(4)其他市場主體的推波助瀾。曹紅輝等(2008)認為貸款發(fā)放機構和投資者的非理也對危機的孕育蔓延起到了推波助瀾的作用:次級貸款發(fā)放機構大部分缺乏銷售網點,大多以經紀人、客戶為銷售渠道,而且這些機構大多依賴于貸款的二級市場和信貸資產證券化來獲得流動性。相關的機構缺乏有效的貸款審查和風險管理制度,在利益驅動下,忽視了借款人風險。主要投資者如對沖基金、銀行等機構在CDO交易中運用高杠桿比率進行融資,由此使其收益和損失都隨杠桿比率的提高而放大,一旦發(fā)生波動,就必將產生連鎖反應,從而造成市場整體波動。
2. 證券化產品結構設計和定價方式的局限。次債產品經過了由次級貸到抵押貸款支持證券(Mortgage-backed Securities,MBS),再到資產支持證券(Asset-backed Securities,ABS)的多重衍生過程(CDO即是ABS的一種),采用了分檔技術,根據(jù)投資者對期限、風險和收益的不同偏好,將債券設計成不同檔級。史健忠(2008)分析了這種多重衍生的結構設計弊端:一是整體次級貸款規(guī)模因為CDO的存在而增加。二是CDO的存在使得間接參與次貸危機的金融主體增加。三是CDO拉長了次貸借款人和投資者的距離,使投資者難以正確估計風險。另外,CDO產品流動性較差,缺乏透明的市場定價機制,主要依靠模型計算違約概率及投資損失率,進而確定其價格。黃小軍等(2008)揭示了這種盯模定價方式的局限性:這些模型具有較多假設條件,如市場流動性不存在及對CDO背后抵押證券組合中各種貸款相關性的假設,當次貸危機使市場出現(xiàn)流動性緊縮時,這些貸款間的相關性也發(fā)生改變,使得依賴于模型的多層CDO定價體系崩潰,投資者資產價值大幅縮水。
3. 金融監(jiān)管的缺失。次貸危機產生的制度因素在于金融監(jiān)管不力,師子奇(2008)分析了監(jiān)管機構的失職:對抵押貸款標準的降低使相當一部分信用不佳的購房者通過貸款購買房屋;對評級機構監(jiān)管的放松也增強了產品評級的主觀性,評級機構的信用增級促進了CDO產品的熱銷,而市場環(huán)境改變后大范圍調低評級又極大地打擊了投資者信心,加劇了市場恐慌;對銀行和證券公司監(jiān)管的放寬也使其將很多虧損的投資科目不列入資產負債表以達到迷惑投資者的目的,監(jiān)管者并未制定更詳細的規(guī)則打擊這種有害行為。辛喬利、孫兆東(2008)指出,CDO產品通過私募出售,價格沒有透明度,監(jiān)管者并未有任何風險預警,監(jiān)管處于真空狀態(tài)。可見,金融監(jiān)管缺失助長了市場主體的非理,也成為危機不斷蔓延的根源之一。
二、次貸危機對全球及中國經濟的影響
美國次貸危機首先打破了國內金融市場的均衡,利差的產生激發(fā)了金融資本的跨國流動,進而波及商品市場,利率、匯率及通貨膨脹率等價格變量的連鎖反應最終影響到實體經濟。
(一)對金融機構的影響
次貸危機對發(fā)達國家的金融機構影響較為顯著,使金融機構資產大幅縮水引起賬面虧損,市場對全球金融業(yè)在次貸危機中損失金額的估計也不斷增加。然而,次貸危機對我國金融機構的影響較為有限。周小川(2008)指出,中國金融機構次債投資占比較小,并且這些金融機構規(guī)模較大,經營狀況較好,少量的損失可以承受。此外,國內銀行業(yè)投資海外次貸產品都沒有使用杠桿,且危機對持有次貸資產的中資商業(yè)銀行的影響是一次性的,屬于沉沒成本,不會對其未來的經營活動產生太多的影響。吳曉靈(2008)進一步指出,次貸危機不會對中國金融機構造成系統(tǒng)性風險,因為中國金融業(yè)經歷30年的改革開放,銀行、保險、證券、信托投資公司等金融機構不斷健全:以建設銀行、中國銀行、工商銀行為代表的國有商業(yè)銀行股份制改革取得了成功,證監(jiān)會等部門對高風險券商的綜合治理化解了股市風險,通過對國有保險公司的股份制改造化解了保險公司的利差損問題,對信托投資公司的數(shù)輪治理整頓也為其打下了穩(wěn)健運行的基礎。
(二)對資本流動的影響
次貸危機會導致發(fā)達國家流動性出現(xiàn)局部緊縮。危機使發(fā)達國家的金融機構損失慘重,加之市場信心缺失使金融機構謹慎放貸,國際金融體系從原來的流動性過剩轉變成流動性偏緊,許多歐美金融機構出現(xiàn)資金短缺,從亞洲市場抽回資金進行彌補。此外,次貸危機也影響了中國市場的流動性。易綱(2008)指出,次貸危機造成全球流動性從泛濫到緊張,從理論上說應當減少我國的流動性過剩壓力,然而在某些市場發(fā)生危機時仍有一些游資需尋求相對安全的市場,中國恰是這樣的市場,因此抽資與進入的資金有可能大致抵消。也有觀點認為次貸危機可能會加劇中國流動性過剩的局面,主要原因一是美聯(lián)儲的持續(xù)降息形成中美利差倒掛,會吸引國際資本流入;二是中國金融體系相對獨立,與美國資本市場的關聯(lián)度低于歐、美等發(fā)達國家;三是中國經濟增長一枝獨秀;四是對人民幣升值預期提高。
(三)對實體經濟的影響
1. 對國際貿易的影響。次貸危機使發(fā)達國家貿易環(huán)境惡化:歐元大幅升值削弱了歐元區(qū)產品的競爭力,歐盟統(tǒng)計局2008年7月18日公布的數(shù)據(jù)顯示,歐元區(qū)2008年5月份外貿逆差約46億歐元,大大超過此前預測的10億歐元逆差。由于進口大幅增加、出口增幅微弱,日本也于2008年8月份出現(xiàn)了26年來首次月度貿易逆差,逆差額達到3240億日元。次貸危機引起的歐美市場需求收縮和人民幣升值預期同樣影響著中國對外貿易。一種觀點認為影響顯著:如果美國進口下降10%,中國出口將下降3.5%,如果同時人民幣實際匯率升值10%,中國出口將下降7%;另一種觀點認為影響有限:中國出口市場多元化程度的提高使出口增長與全球需求增長的同步性明顯高于與美國需求增長的同步性,并且從貿易結構來看中國對美出口集中在勞動密集型產品, 其收入彈性相對較小,同時美國經濟放緩后, 美國公司增加業(yè)務外包的可能性上升,有利于我國增加對世界其他地區(qū)的出口。
2. 對制造業(yè)的影響。次貸危機使歐美制造業(yè)倍受打擊。歐洲制造業(yè)已出現(xiàn)自2001年以來的首次衰退,企業(yè)主和消費者經濟信心指數(shù)持續(xù)下跌,歐盟零售銷售月率也自2007年10月開始逐月下降,消費日漸萎縮。
次貸危機所引起的油價高企及美元走軟使中國制造業(yè)面臨嚴峻市場環(huán)境。油價高企凸顯了接近需求地區(qū)制造業(yè)的運輸成本優(yōu)勢,對中國傳統(tǒng)的勞動力成本優(yōu)勢形成挑戰(zhàn),加上美元的走軟使美國制造業(yè)訂單開始出現(xiàn)回流,這對于有1/4出口份額供應美國市場的中國制造業(yè)打擊沉重:從2008年次貸危機全面爆發(fā)后的情況來看,2008年7月,中國制造業(yè)采購經理指數(shù)( PMI)自2005年1月以來首次回落到50%以下,為48.4%。新出口訂單指數(shù)連續(xù)4個月回落,7月已下滑到50%以下。其中影響最大的是房產、鋼鐵、紡織行業(yè),據(jù)第一紡織網統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,2008年1―7月我國紡織業(yè)累計完成投資1534.10億元,同比僅增長13.14%,增速較2007年同期回落了13.15%。全國鋼鐵產品價格平均下跌20%。截至2008年10月5日,滬深兩市28家業(yè)績預告的房地產公司中,有11家因業(yè)績下滑而報憂。
3. 對經濟增長的影響。次貸危機對實體經濟的負面沖擊使全球經濟增長明顯放緩:2008年發(fā)達國家經濟增長基本停滯,發(fā)展中國家經濟增長有所放緩,但增速仍較快。
現(xiàn)有研究從兩個角度分析了次貸危機對我國經濟增長率的影響:一是發(fā)達國家經濟減速會通過影響出口而影響我國經濟增長。華而誠(2008)相對樂觀的估計是假定發(fā)達國家經濟僅輕微減速,美國、日本和歐元區(qū)的整體經濟增長率2008年下降到2.0%,則中國的外貿順差增長率將下降到33.54%,經濟增長率將下降到10.6%。相對悲觀的估計是假設美國經濟顯著衰退,美國、日本和歐元區(qū)的整體經濟增長率2008年下降到1.5%,則中國外貿順差增長率下降到25.2%,經濟增長率下降到8.0%。二是美國GDP 增速會通過影響進出口、投資和消費影響中國GDP增速,吳海英(2008)構建模型的估計結果顯示在其他條件不變的情況下,2008年美國GDP增速下降1%,中國GDP增速將下降1.34%。
三、主要啟示
美國次貸危機對我國的啟示在于:從次貸危機的成因看,應充分認識金融創(chuàng)新中的各種風險并加強監(jiān)管。從次貸危機的全球影響來看,應把握好資本市場開放、匯率穩(wěn)定及貨幣政策獨立性的綜合平衡,構筑堅實的“防火墻”;同時也應針對次貸危機沖擊下我國出口、投資需求都有所萎縮的形勢,轉變經濟增長方式,提升消費需求對實體經濟的拉動作用,增強對外界負面沖擊的抵抗力。
(一)充分認識房地產金融創(chuàng)新中的各種風險
美國的次級債是在次貸基礎上經多重衍生而成的金融創(chuàng)新產品,這一金融衍生品在提高住房二級市場流動性的同時也帶來了諸多風險:首先是產品定價風險,次債產品的盯模定價方式使其價值過于理論化,理論價值與市場價格極易脫節(jié)。二是信用鏈過長而引起信息不對稱風險。信息的不對稱使投資者過分信任評級結果和中介推銷,造成了CDO市場非理性繁榮。三是經濟周期所帶來的系統(tǒng)風險。當經濟處于上升周期時,借款人違約率較低,CDO產品理論價值大幅上揚,刺激了證券化各參與主體的非理,而一旦經濟周期發(fā)生逆轉,違約率也隨之上升時就會影響CDO定價模型的假設條件,造成定價體系的崩潰,加之市場主體恐慌性拋售,理論價值和市場價格紛紛踏空,金融危機由此爆發(fā)。與美國相比,我國房貸市場不存在如此復雜的證券化鏈條,但也仍然存在一些不容忽視的風險:首先是經濟周期所引起的系統(tǒng)風險,近幾年房地產業(yè)是拉動我國經濟增長的重要產業(yè),但一旦形勢逆轉出現(xiàn)通貨膨脹,宏觀調控政策轉向可能導致房貸違約率逐漸加大。其次是商業(yè)銀行流動性風險,我國的住房按揭貸款以浮動利率為主,放貸銀行不承擔利率風險,容易將流動性較強的短期存款長期放貸,形成期限錯配,這種短存長貸的行為日益積累可能引發(fā)嚴重的流動性風險。可見,充分認識房地產市場的金融風險是防范危機的基本前提。
(二)在金融創(chuàng)新的同時加強金融監(jiān)管
證券化在提高住房抵押貸款流動性的同時也帶來一定風險,因此加強金融監(jiān)管十分必要,這種監(jiān)管體制包括:第一,加強房貸過程中的信息披露。整個次貸的證券化過程是將風險層層傳遞、逐步化解的過程,監(jiān)管者應對市場主體的信息披露加強監(jiān)督,在風險轉化的同時保障信息傳遞的通暢。第二,加強關鍵環(huán)節(jié)的審查力度。放貸、資產真實出售及信用增級是資產證券化中較為關鍵的環(huán)節(jié),也是監(jiān)管部門監(jiān)管的重點所在:對借款人的資信狀況應充分考量并及時公開;審核SPV的財務狀況及經營行為,實現(xiàn)最大程度的“破產隔離”。第三,實行風險預警制度。次貸產品的盯模定價使其理論價值與宏觀經濟形勢所決定的利率、房價及違約率有密切關系,因此在經濟周期發(fā)生逆轉、評級機構下調次債產品評級之前監(jiān)管部門就應進行風險預警,使投資者提前作出防范。
(三)把握資本市場開放、匯率制度及貨幣政策的綜合平衡
我國應把握好資本市場開放、匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨立性的綜合平衡。首先,應審慎開放資本市場,密切監(jiān)視國際游資進行人民幣套利行為,加強對短期資本流入的控制,加大對各類金融機構跨境交易的監(jiān)管。其次,保持人民幣在穩(wěn)定的基礎上小幅升值,以適當緩解通脹壓力,減少市場主體預期的不確定性。最后,應合理掌握貨幣政策的操作空間。如何在有限的空間下通過適度操作保持物價穩(wěn)定、保持經濟增長是對我國宏觀調控提出的挑戰(zhàn)。
(四)順應形勢,轉變經濟增長方式
美國次貸危機對我國實體經濟帶來了不利影響,從拉動經濟的三駕馬車來看,美元的貶值和外需的減少對出口形成打擊,大量的信貸投放又可能導致資產價格出現(xiàn)泡沫,因此盡管一定時期內還需依靠投資來抵御危機對經濟增長的沖擊,但長期內傳統(tǒng)的靠出口和投資拉動經濟增長的模式必須改變,應充分發(fā)揮消費對經濟增長的帶動作用。居民消費在我國GDP中所占的比重僅為35%左右,而其他國家都在70%以上,因此鼓勵消費、增強消費者信心仍是當務之急。總之,轉變經濟增長方式,提高消費需求對經濟增長的貢獻度是在外界負面沖擊下增強我國實體經濟防御能力的重要舉措。
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關鍵詞：危機非均衡危機影響資本管理
中圖分類號：F850.42 文獻標識碼：A 文章編號：1006-1770(2009)04-031-04
2007年初在美國初露端倪1的次貸危機，在過去的兩年時間內，不斷升級，蔓延為一場全球范圍的金融海嘯。當前，百年一遇的國際金融危機尚未見底，對實體經濟的影響還在加深。危機暴露出世界及我國經濟金融深層次問題的同時，也為這些問題的解決創(chuàng)造了機遇，本文將對危機的生成機理加以辨析，對危機給商業(yè)銀行造成的影響加以考量，進而從財務管理角度探尋商業(yè)銀行具體應對之策。
一、危機形成及蔓延的根源
危機爆發(fā)后，包括經濟學家、金融從業(yè)者，監(jiān)管者等在內的大量觀察家分別從不同角度對當前的危機根源進行了剖析。總體來看，無論從哪個方面，我們都可以抽象出虛擬經濟與實體經濟的偏離以及由此推動的越走越遠的經濟非均衡的禍端。者認為危機根源是生產、分配、交換、消費的矛盾，價值創(chuàng)造與價值實現(xiàn)的沖突的論斷在此次危機中再次得到證實。
1 從價格與價值這對矛盾角度來看，本次危機告訴我們，價格是不能無限偏離價值的。第一，商品，如房地產價格不能無限偏離價值，無限上漲，價格是商品間的相對比價關系，商品間的比價關系應相對服從于價值關系，一旦個別商品價格大幅上漲，商品間的比價關系大幅偏離了商品的相對價值，必然會出現(xiàn)價格向價值的回歸；第二，金融產品的價格不能無限偏離它所對應的實際資產的價格，那些基于房產等基礎資產價格無限上漲邏輯的金融衍生產品的價格，在這一命題證偽的一瞬間將化為無有；第三，一國貨幣，即便是脫離了商品屬性的信用貨幣，也是構筑于其國家實力基礎上的，不可以無限擴張，危機告訴我們，國家亦可破產，基于國家信用的貨幣信用也不是無窮的。
2 從宏觀經濟金融供給與需求這對矛盾來看，本次危機告訴我們靠當代金融體系信用創(chuàng)造帶動的實體經濟的非均衡狀態(tài)是不能無限持續(xù)的。
當今國際金融體系中，美國依托于其國家實力不斷在國內外金融市場中創(chuàng)造著包括美元，美元債務、美元衍生產品等信用，以此刺激本國的投資和消費，形成長期以來的財政和對外貿易的雙赤字。而那些具有資源，低成本生產優(yōu)勢或是實施出口導向發(fā)展戰(zhàn)略的經濟起飛國家，如70年代的中東石油輸出國、80年代的日本，90年代中期后的東南亞國家及金磚四國等，則相繼成為順差國，國際經濟普遍長期呈現(xiàn)日益加劇的非均衡狀態(tài)。首先，1971年布雷頓森林體系瓦解后，信用貨幣美元充當了國際貨幣，在缺少約束的國際貨幣體系中，美國的信用擴張擺脫了實物羈絆，成為脫韁野馬，推動了日益擴大的貿易逆差，從圖1可見，美國經常帳戶從1971年開始形成持續(xù)性逆差，到2006年底其經常帳戶逆差占到其GDP總量的6.15％，占到全球經常帳戶余額的75％，達到8111億美元。其次，美國通過在國際上大舉國債，使得大量的資金回流到美國本土，進一步刺激本土經濟。如此循環(huán)使得這種構筑在信用膨脹基礎上的國際經濟的非均衡狀態(tài)很難長期持續(xù)下去。
然而，這種通過信用創(chuàng)造刺激經濟的過程，同時也積累著風險。美國自1985年以來長期處于財政赤字狀態(tài)，2004年底成為全球最大的債務國。為了緩解2000年IT泡沫破裂對美國實體經濟的沖擊，美聯(lián)儲進一步實行持續(xù)的寬松貨幣政策，這更加刺激了其信用擴張。巨大的信用泡沫不斷加劇著美國國內的供求失衡和全球范圍的經濟失衡。美元標價資產在這一過程中亦大量積累泡沫。 文章內容：
正如前述，價格與價值不可能無限偏離，信用泡沫不可能無限積累。一旦信用擴張引起美元貶值，而政府重拾穩(wěn)定幣值的經濟目標，采取加息措施，長期以來的低利率刺激消費的政策，推動資產價格上漲的邏輯鏈條斷裂，基礎資產價格便向其價值回歸，構筑于其上的大量信用泡沫則瞬間破裂，產生嚴重的信任危機，造成金融機構乃至全社會資金鏈條的斷裂。并且，隨著泡的破裂，人們的財富也大幅縮水，加劇了消費的下滑。房產、汽車，零售等原先嚴重依托于信用擴張的產業(yè)也隨之遭受重創(chuàng)。而基于信用泡沫基礎之上的經濟失衡亦無法維系，正是在全球化浪潮下，美國信用鏈條在國內外金融市場上的廣泛大量的延伸，繼而在無法維系的情況下斷裂，才使得華爾街危機對包括其自身在內的全球金融，乃至全球實體經濟產生如此深刻的影響。
那么，是什么促使經濟走上違背價值規(guī)律無限制造泡沫的不歸路呢?馬克思政治經濟學視角及現(xiàn)代制度經濟學引導我們進一步從制度上去探求根源。第一，從國際金融體系的機制漏洞來看，當前的國際金融體系仍被霸權所壟斷，實行實質上的美元本位制，缺少國際民主、監(jiān)督和制裁機制制衡的國際金融體系的霸主在國家利益的驅動下，就會傾向于無限的利益擴張，制造有利于自己的經濟失衡，而信用擴張無疑是一種比武力擴張更為有效和文明的手段；第二，從貨幣政策制定者來看，一旦中央銀行失去獨立性，有著維持貨幣穩(wěn)定和推動經濟增長的雙重目標，在謀求任期內短期經濟增長的動機驅動下，中央銀行自身也會存在短視行為，制定缺乏遠見的以刺激經濟為目標的貨幣政策；第三，從市場機制本身的缺陷來看，金融監(jiān)管部門缺少嚴格的監(jiān)管制度，不能嚴格執(zhí)行風險監(jiān)督職能，維持市場透明度，約束企業(yè)的風險偏好，則會使市場在缺少約束的情況下傾向于追逐短期利益，忽視風險，埋下危機的種子；第四，從企業(yè)內部機制來看，當前企業(yè)的不合理的薪酬激勵及不完善的企業(yè)風險管理及內控機制進一步助推企業(yè)的短期行為。
此外，從技術層面來看，制造信用的能力超出了管控信用的能力，即信用工具制造技術的發(fā)展超前于監(jiān)督及風險管理技術，也是形成危機的一個重要因素。
二、此次危機對我國商業(yè)銀行的影響
華爾街金融海嘯對我國商業(yè)銀行的影響渠道包括：
(一)金融市場渠道
自營債券及衍生品價格沖擊我國商業(yè)銀行在美國的投資主要投向債券，次貸相關債券，以及受累于次貸相關產品的企業(yè)的債券在危機中大幅貶值，直接造成對我國商業(yè)銀行的現(xiàn)實沖擊。此外，一些以這些受損產品相關的產品，如雷曼迷你券，商業(yè)銀行由于風險揭示不充分、被迫承擔投資者的損失等，也給商業(yè)銀行帶來直接的損失。而危機中，安全的投資途徑減少，將使商業(yè)銀行的理財?shù)戎虚g業(yè)務減少，損失相應
收入。
(二)實體經濟渠道
金融動蕩影響了美國投資、消費、就業(yè)、居民收入，使得其從中國進口下降，對華投資下降。而中國多年來保持著較高的對外依存度，因而危機對中國實體經濟的影響必將是深刻的。危機會觸及中國的出口、企業(yè)利潤、居民實際收入，房產等資產價格，從而影響商業(yè)銀行的存款來源，以及現(xiàn)有資產的規(guī)模和質量，影響商業(yè)銀行中間業(yè)務的開展，在經濟的下滑過程中，商業(yè)銀行無疑也將面臨寒冬。例如，次貸危機中，我國出口公司、為出口提供服務的公司業(yè)績受到嚴重影響，比如浙江，廣東的GDP回落速度比較快，出現(xiàn)大量倒閉的中小企業(yè)。從而間接地影響到商業(yè)銀行的貸款質量，增加商業(yè)銀行的信用風險。
(三)政策層面影響
為了全面評估和預測本次危機對商業(yè)銀行的影響，我們還應關注我國政府力穩(wěn)定金融市場，保持經濟增長而連續(xù)出臺的若干貨幣、財政、產業(yè)政策及監(jiān)管政策。
就貨幣政策而言，為了增加市場的流動性，降低融資成本，刺激經濟，我國政府自2008年9月份以來，相繼出臺了降低存款準備金率、降低存貸款利率、取消商業(yè)銀行貸款限額等政策。并通過公開市場操作釋放流動性。持續(xù)的降息，一方面使得存在期限錯配的商業(yè)銀行利差收窄，另一方面在利率下降周期里，商業(yè)銀行所持的固定收益資產價格會有所上升，這對銀行交易賬戶債券重估產生正面影響。而降低準備金率和取消貸款限額則給予商業(yè)銀行更多的運作空間。然而，由于取消對商業(yè)銀行信貸規(guī)模的限制，銀行對貸款的議價能力降低，這一定程度會影響銀行的業(yè)績。
就財政政策而言，為了降低危機的負面影響，優(yōu)化產業(yè)及社會收入分配結構，解決社會保障和能源環(huán)境等深層次問題，我國政府出臺了一系列對未來將產生持續(xù)性深遠影響的財政政策，始增值稅和出口退稅的調整等。
就產業(yè)政策而言，發(fā)改委2009年了十大產業(yè)振興調整規(guī)劃，針對受危機影響嚴重，與就業(yè)和經濟增長高度相關、主導產業(yè)升級和結構調整的鋼鐵、汽車、造船、石化，輕工，紡織、有色金屬，裝備制造、電子信息和石化十大產業(yè)制定了振興規(guī)劃。其中節(jié)能減排，產業(yè)升級和結構調整將是產業(yè)振興規(guī)劃的重要導向，對商業(yè)銀行既是挑戰(zhàn)也是機遇。新的產業(yè)政策對商業(yè)銀行未來長期業(yè)績表現(xiàn)的影響將是正面的，尤其是那些在振興調整規(guī)劃導向領域業(yè)務比重較大的銀行。
就監(jiān)管政策而言，銀行業(yè)監(jiān)管部門將采取更為審慎的監(jiān)管政策和措施，對復雜金融產品創(chuàng)新將采取更為慎重的態(tài)度，一段時間內銀行業(yè)將面臨更為嚴格的監(jiān)管環(huán)境，復雜金融產品創(chuàng)新將受到一定抑制。
(四)心理層面影響
本輪危機由于對實體經濟產生了巨大的破壞作用，深刻地動搖了投資者及消費者的信心。危機所帶來的收入不確定性直接影響了人們的當期消費，資產價格的巨幅波動使人們對投資更加謹慎，受此影響，商業(yè)銀行投資類理財產品業(yè)務拓展將面臨困境，而避險類理財產品將有廣闊的市場。
三、我國商業(yè)銀行財務管理的應對之策
從此次危機中我們可以吸取的教訓是，只有遵循經濟規(guī)律，合理平衡利潤和風險，銀行業(yè)的發(fā)展才是科學的，才具有可持續(xù)性，才能實現(xiàn)兼顧社會效益的長期利潤最大化，企業(yè)價值最大化的終極目標。針對此次危機所暴露的問題，從財務角度具體可采取以下措施：
(一)針對危機適時調整財務預算
加強對宏觀形勢，行業(yè)形勢及市場動態(tài)分析，充分評估危機所帶來的交易賬戶的資產縮水、降息政策下總體利差收窄，不良貸款的增加、理財產品相關收益減少等負面因素。同時考慮取消貸款限額，經濟刺激政策和產業(yè)規(guī)劃調整政策帶來的潛在收益空間。商業(yè)銀行應綜合考慮上述正面及負面因素，調整對未來業(yè)務規(guī)模，盈利及風險預期。
(二)加強內部資金轉移價格體系的政策導向作用
內部資金轉移價格是商業(yè)銀行成本收益信號和內部管理政策的重要傳遞手段，是商業(yè)銀行日常管理的風向標。就內部資金轉移價格總水平而言，商業(yè)銀行應密切關注危機中市場利率的變化，在考慮政策穩(wěn)定性的同時適時制定和調整內部資金轉移價格，以體現(xiàn)資金真正的機會成本。就內部資金轉移價格的政策導向性而言，商業(yè)銀行應在充分分析國民經濟發(fā)展及產業(yè)結構區(qū)域調整的基礎上，適時調整內部資金轉移價格政策參數(shù)，發(fā)揮政策導向作用，合理優(yōu)化業(yè)務發(fā)展方向。
(三)加強資本管理
由于資本連接著銀行的收益和風險。因此，對于財務工作者，更好地把握風險和利潤的平衡，一個重要的工作方向就是加強資本管理。通過資本的規(guī)劃、配置及其相關指標在績效考核產品定價中的深度應用，形成對銀行風險管理的現(xiàn)實約束和激勵機制，以保證商業(yè)銀行兼顧社會效的長期利潤最大化。
1 加強資本充足率管理
如前所述，危機的爆發(fā)一方面會造成商業(yè)銀行與次貸相關的金融資產的損失，需要大量計提撥備，降低利潤，侵蝕商業(yè)銀行資本金。另一方面，經濟下行，房產等資產價格下降，房產等押品的擔保作用下降，這必然會使風險資產總額增加，以上兩方面因素最終將使商業(yè)銀行的資本充足率下降。商業(yè)銀行應及時準確衡量危機影響，制定新的資本充足率目標，適時調整資本規(guī)劃：制定合理的籌融資方案。
2 加強內部資本約束
此次危機集中考驗了商業(yè)銀行的風險管理水平，危機以信用風險問題為起點，逐步蔓延為市場風險，最終各類風險以流動性風險形式集中爆發(fā)，整個金融市場出現(xiàn)流動性危機。順利走出危機的銀行中，大多數(shù)能夠較早捕捉風險因素，及時處理風險資產，如較早發(fā)出風險預警并采取措施的匯豐及花旗銀行，這些銀行都有較為完備的風險管理體系，以及基于此上的資本管理體系，具有嚴格的資本約束機制。我國商業(yè)銀行應在充分考慮危機影響的前提下，強化資本約束，適時調整資產擴張規(guī)模和風險結構。
3 建立健全考慮長效因素(風險)的績效考評體系
通過分析華爾街金融機構風險積累的過程，我們可以看到，以當期利潤作為績效考評的主要依據(jù)容易引起經營者的短期行為。只有將風險因素考慮進來，以風險調整的收益率指標為重要考核依據(jù)，才有利于商業(yè)銀行長期利潤最大化，有利于股東價值最大化。我國商業(yè)銀行應加快完善經濟資本管理體系，增加不良資產率等風險指標或RAROC等將風險和收益相結合的指標在考核體系中的權重，增加股權激勵等長效薪酬在工資收入中的占比。
(四)備付金管理
2008年三季度國內各上市銀行大幅計提海外投資減值撥備，但仍存在較大的撥備缺口，需要進一步補足。截止三季度末，工行持有美國次級貸款相關債券(次級貸款抵押債券、雷曼兄弟，“兩房”債券)合計面值42億美元，計提減值撥備合計13.9億美元，撥備覆蓋率33.10％。建行持有美國次級貸款相關債券(次級貸款抵押債券、雷曼兄弟、“兩房”債券)合計面值22.4億美元，累計計提減值撥備8.64億美元，撥備覆蓋率38.57％。交行持有雷曼、冰島三家銀行，摩根斯丹利等債券面值24.79億元，撥備計提折人民幣14.88億元，撥備覆蓋率為60.02％，水平較高，但仍存在較大缺口。商業(yè)銀行應及時評估危機所造成的損失，適時沖銷壞帳，補足撥備。
[關鍵詞] 華爾街 金融海嘯 金融創(chuàng)新 金融監(jiān)管
一、華爾街金融海嘯的演變過程
從2001年開始為了防止經濟衰退、促進經濟增長,美國實行了擴張性的財政政策和降低利率的擴張性貨幣政策。長期的擴張性政策帶動了房地產市場的繁榮。同時,在相對寬松的監(jiān)管條件和巨大利益的驅動下,貸款機構開始放松貸款條件,向信用程度較差和收入不高的借款人提供住房抵押貸款。而放貸機構又對抵押貸款資產實行證券化,包裝成資產抵押債券(ABS)向投資銀行等金融機構出售。投資銀行進一步將其分級、重新包裝為各類債務抵押債券(CDO)出售給保險公司、對沖基金等各類金融機構。通過金融衍生品的不斷創(chuàng)新重重包裝,具有巨大潛在風險的次級債券被評為高等級的債券進入銀行、保險公司、基金公司等金融機構的投資組合中。自2004年6月30日開始,美聯(lián)儲為應對經濟過熱局面兩年內連續(xù)17次加息。這就造成了房地產市場逐步降溫,房產價值大幅度縮水,使得借款人還款壓力增大。房屋的價值下跌到不足以償還剩余貸款的程度時,違約率不斷上升。由此造成了巨額的壞賬和損失,引起了次級抵押貸款市場危機的爆發(fā)。
二、華爾街金融海嘯產生的根源分析
1.房貸公司草率房貸,房地產泡沫破裂是此次金融危機的導火索。次級貸款是指向負債較重,多數(shù)沒有固定收入憑證的“劣質客戶”提供貸款。在激烈的競爭面前,按揭貸款發(fā)放機構降低住房信貸消費準入標準,把大量的房地產按揭發(fā)放給沒有能力償還貸款的中低收入購房者。出現(xiàn)了零首付及向“劣質客戶”提供貸款的行為。
2.美聯(lián)儲實行的貨幣政策失敗。美聯(lián)儲從2001年“9.11”恐怖事件后開始連續(xù)13次降息,將聯(lián)邦基金利率下調到2003年6 月的1%,創(chuàng)下45年來的最低水平,并將1% 的低利率維持到2004 年6月。空前的低利率大幅降低了貸款的實際成本,刺激了房地產市場的投機。導致房地產價格大幅上升,形成更大的房地產泡沫,而泡沫的破滅引發(fā)金融市場劇烈動蕩,因此,次貸危機是美聯(lián)儲貨幣政策的失敗,是政府失靈,而不是市場失靈。
3.信用評級機構出現(xiàn)嚴重問題加速了危機的形成。信用評級機構的主要工作是評估風險,從而決定債券發(fā)行人能否向投資人償付所承諾的本金和利息。在次貸資產證券化的過程中,投資者無從了解次貸衍生品的實際情況,對評級機構依賴性較高,存在較大的信息不對稱。由于信用評級機構的收入是直接向評級的企業(yè)收取的,并按照所評的證券金額的百分比來提取。因此,評級機構出于提高自身收入的需要而人為降低評價標準,次貸產品達到了僅次于美國國債的3A級。而當危機演化至今,評級機構又過于主動,迅速調低了對這些公司債券的評級,甚至在短時間內將原來評級為3A的金融資產驟然降至3B級以下,更加劇了市場的恐慌拋售。
4.次級貸款證券化和金融衍生品過度引起風險迅速擴散。證券化是通過金融工程把流動性差的某個資產轉化為證券的過程。放貸機構把次級住房貸款轉換成證券在市場上發(fā)售,這就是“住房抵押貸款支持債券”(MBS)。金融機構以 MBS為基礎,又發(fā)行了被稱為“擔保債務權證債券”(CDO)。據(jù)美國經濟分析局的調查,美國次貸總額為1.4萬億美元,在其基礎上發(fā)行了近2萬億美元的 MBS,進而衍生出超萬億美元的擔保債務權證(CDO),特別是到2007年底,信用違約掉期合約(CDS)這一次貸衍生品所承保的金額達到了62萬億美元,等于美國4.6年的GDP。金融創(chuàng)新的規(guī)模呈幾何級數(shù)膨脹。在這種膨脹的背景下,次貸發(fā)生問題就使得以此為基礎的MBS和其他衍生品的風險迅速擴散開來,次貸危機演化成了大規(guī)模的金融危機。
三、華爾街金融海嘯對我國的啟示
1.堅持審慎有序的金融開放原則,建立風險預警系統(tǒng)。目前金融全球化是不可逆轉的潮流,這就要求一國實行金融開放與自由化,但應該看到歷史上,頻繁爆發(fā)的金融危機有多次是與金融開放的程度及金融自由化的進程過快有關。歷次的國際金融危機對中國金融系統(tǒng)的沖擊都相對較小,這與中國政府審慎對待金融開放,以及金融自由化,尤其是資本與金融賬戶下的人民幣不可自由兌換等政策密不可分。推進經濟金融開放的根本目的在于在國際化背景下提升金融配置效率和產業(yè)競爭能力。堅持審慎開放,就是要把握好金融開放程度與經濟發(fā)展階段、金融市場發(fā)育程度、金融監(jiān)管能力及風險承受能力,防止過度開放,防止金融權失控。
2.深化金融體制改革,加強金融監(jiān)管。我國要在現(xiàn)有機構監(jiān)管模式基礎上,逐步融合功能性監(jiān)管的理念,更全面地將金融監(jiān)管涵蓋到各類金融業(yè)務,特別是創(chuàng)新性金融業(yè)務上。要加強各金融機構間的信息共享機制,確保反映整體金融風險的各類信息能夠及時有效地匯集,減少金融監(jiān)管沖突。要增強中央銀行貨幣政策獨立性,建立有利于金融穩(wěn)定的貨幣政策框架。
3.鼓勵創(chuàng)新,警惕金融創(chuàng)新過度帶來的風險。美國金融危機是次貸危機蔓延的結果,是次貸危機與美國金融創(chuàng)新過度和不恰當使用金融衍生品的產物。借鑒美國金融危機的教訓,我們有必要對金融創(chuàng)新進行重新審視。對我國這樣的新興金融市場,創(chuàng)新仍應得到倡導,鼓勵適度創(chuàng)新,以激發(fā)市場活力,提高金融機構的創(chuàng)利空間和競爭能力。實踐中,要加強創(chuàng)新研究和評估,如果創(chuàng)新是為了分散市場風險,完善市場結構,并且是可評估和可控的,那么這種創(chuàng)新就應該鼓勵;如果創(chuàng)新不能評估和可控,創(chuàng)新的目的是無限逐利,創(chuàng)新帶來的一定是金融市場的泡沫、危機和災難,那么,這種創(chuàng)新就一定要嚴加管制。既要看到其對金融發(fā)展推進器的作用,又要對其令人防不勝防的放大風險一面有一個清醒的認識,把金融創(chuàng)新的風險置于可控范圍內。
參考文獻:
【關鍵詞】國際性金融危機，生成，傳導
由2007年美國次貸危機逐漸演變形成的國際性金融危機，不僅改變了世界的經濟實力格局，也使我國在經濟發(fā)展形態(tài)上不斷反思。當前金融危機的發(fā)生機制究竟是什么，近年來一直在各學派經濟學家中間爭論著。新古典經濟學學派認為，危機根源于政府對金融市場的干預；國家干預學派則認為，危機應根源于政府對金融市場監(jiān)管缺位。不難看出，兩派的觀點可謂是旗幟鮮明，卻莫衷一是。考察目前爭論的理論前提可知，其都是以西方經濟學理論作為分析框架。這就意味著，人們只能從表面的運行角度，對金融危機的諸多信息給予理解。
在上述背景下，筆者試圖在經濟學視閾下，來審視當前國際性金融危機的生產和傳導。在此之后，筆者還將在“歷史與邏輯”相統(tǒng)一的歷史唯物主義原則下，探討我國金融業(yè)的業(yè)態(tài)優(yōu)化路徑。
一、當前國際金融危機的生成機制分析
金融危機是伴隨著信用經濟的發(fā)展而出現(xiàn)的，本質在于虛擬經濟發(fā)展與實體經濟之間嚴重背離。因此，僅在金融監(jiān)管與否上繞圈子，無助于理解金融危機生產的機制。具體而言，可歸納為以下幾個方面：（一）經濟指導理論的偏見。眾所周知，在上世紀80年代新古典經濟學，逐漸成為西方資本主義國家的官方經濟政策的理論來源。在此理論指導下，政府官員對于市場機制的全能性給予充分信任；而金融機構則在該理論指引下，要求“政府監(jiān)管”退出金融市場。從而，這就直接形成了美國金融業(yè)長期膨脹發(fā)展的制度根源。這一理論偏見不僅從制度面影響到政府公權力的行使，也從經濟哲學的高度影響到盎格魯―撒克遜模式的社會生態(tài)。
（二）勞資收入分配的失范。資本主義制度下的勞資關系天然存在著對抗性，盡管二戰(zhàn)之后資本主義各國相對改善了勞資關系，但在新自由主義思潮泛濫的90年代，歷史卻倒退了。上文所提到的“社會生態(tài)”，可以理解為社會達爾文主義。在此經濟哲學影響下，社會收入分配逐漸向資本性收入傾斜。根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，美國工資性收入只占收入總量的23%左右。從而，民眾有限的收入數(shù)額嚴重制約了社會的有效需求。為了拉動內需，從克林頓政府時期就期望通過發(fā)展房地產業(yè)，來獲得范圍經濟的效應。結果，廣大民眾的有限收入水平，則成為日后次級貸產生的潛在風險。
（三）金融風險轉嫁的無度。為了廣大民眾購買房產，那么在房貸領域的金融創(chuàng)新則成為必然。在零首付的優(yōu)惠政策下，美國商業(yè)銀行將這些劣質貸款，通過打包所形成的基金產品形式，被房利美、房地美認購；之后，在二者金融再創(chuàng)新的基礎上，向社會公眾銷售。由此可見，當因房貸利率上升所導致的斷供現(xiàn)象出現(xiàn)，自然沿著金融衍生路徑的逆向軌道沖擊著美國金融體系。
從而，在長期的歷史動態(tài)演進下，美國的金融危機爆發(fā)了。最終，又在開放經濟體范圍內形成了國際性金融危機。
二、當前國際金融危機的傳導機制分析
考察國際金融危機的傳導機制，實則需要引入“實體經濟”這一中介。至少從我國被傳導的角度來看，是符合這一要求的。具體而言，傳導機制可以歸納為以下幾個方面：
（一）國際金融危機形成了貿易保護主義。國際金融危機對西方國家的打擊最大，主要表現(xiàn)在政府債務直線上漲，伴之著國民經濟增速下降、失業(yè)率上升。針對這一現(xiàn)實，一貫推銷貿易自由化的美國也奉行起貿易保護主義來。不難知曉，正因西方國家市場的萎縮以及國際貿易環(huán)境的惡化，導致了我國諸多外向型企業(yè)的破產倒閉。從而，在實體經濟面沖擊著我國國民經濟。
（二）人民幣與美圓比價一直處于上升通道。美國面對消費乏力的國內市場，努力尋找著海外市場。為了降低自己產品的出口門檻，一再要求我國提高人民幣的外匯比價。按照標準比價表示，目前1美圓=6.2元人民幣。這就意味著，我國實體經濟的出口壓力大增，轉變經濟發(fā)展方式勢在必行。
（三）國外大量投機性熱錢流入我國金融機構。伴隨著人民幣的升值，以及我國商業(yè)銀行相對較高的利率。國際上大量的投機性游資流入我國金融體系中。這一現(xiàn)狀不僅增加了人民幣升值的壓力，還造成我國金融體系的統(tǒng)統(tǒng)性風險。不難理解，在資金逐利性使然推動下，若大量熱錢突然抽走，將導致我國金融體系面臨崩潰
三、上述背景下我國金融業(yè)的優(yōu)化導向
結合以上論述，我國金融業(yè)的優(yōu)化導向需要從這樣幾個方面著手：（1）強調與實體經濟發(fā)展相契合。美國次貸危機的演變，則是典型的反面案例。（2）增強政府對金融機構的監(jiān)管力度。不難理解，在資本逐利性推動下，金融機構形成投機動機，從而需要政府的監(jiān)管來抑制。（3）設計出金融風險防范機制。金融制度的建構非常重要，這需要金融界、學界、政府機構的共同努力。
最后，筆者強調著力打造“銀企互聯(lián)業(yè)務”。具體而言，以企業(yè)運營為核心的信息流、資金流的交互機制；同時，企業(yè)與銀行間形成正和博弈態(tài)勢。從而，形成我國金融業(yè)健康穩(wěn)定的發(fā)展路徑。
四、小結
當前金融危機的發(fā)生機制究竟是什么，近年來一直在各學派經濟學家中間爭論著。新古典經濟學學派認為，危機根源于政府對金融市場的干預；國家干預學派則認為，危機應根源于政府對金融市場監(jiān)管缺位。而應在經濟學視閾下，來審視當前國際性金融危機的生產和傳導。
針對我國金融業(yè)的優(yōu)化路徑，應強調與實體經濟發(fā)展相契合；增強政府對金融機構的監(jiān)管力度；設計出金融風險防范機制。最后，將充分借助目前的信息技術，構建“銀企互聯(lián)業(yè)務”。
參考文獻：
[1]傅雪瑩.全球金融危機傳導的地理層級性及其對中國防范金融危機的啟示[J]. 地理科學，2010，（4）.
【關鍵詞】 金融發(fā)展;金融監(jiān)管;金融創(chuàng)新
美國次貸危機引發(fā)的全球金融危機爆發(fā)后,全球經濟陷入恐慌當中。這是一場百年一遇的金融危機,其沖擊力度之強、影響范圍之廣、危害程度之深前所未有。盡管由于我國參與全球化的步伐較為謹慎,較大程度地避免了全球金融危機的直接沖擊,這并不說明我國的金融體系是無憂的,我國金融體系與發(fā)達國家相比還是存在很大差距的。這次金融危機給美國及其歐洲帶來的如此變化,也啟發(fā)中國應對新一輪金融改革的路徑、目標和模式進行重新思考。
一、從金融危機角度看我國金融發(fā)展的不足
(一)金融市場對外開放的程度不夠
根據(jù)經濟體制改革的整體戰(zhàn)略需要,我國在金融對外開放過程中采取了循序漸進的策略,確保了金融系統(tǒng)的穩(wěn)定運行和發(fā)展。在引進外資金融機構的同時,通過實施“走出去”戰(zhàn)略,中資金融機構開始進入國際金融市場。中國金融對外開放程度總體上講仍然非常的低,盡管中國已經完全開放了經常項目,對其資本項目的開放還是做出了一定的限制。
(二)金融創(chuàng)新發(fā)展滯后
改革開放30多年以來,雖然我國在金融創(chuàng)新方面取得了一定的成效,但從總體上說,我國的金融創(chuàng)新仍處于一個較低的階段。主要表現(xiàn)在:第一,金融機構缺乏主動創(chuàng)新的意識。第二,缺乏寬松的金融創(chuàng)新環(huán)境。第三,金融創(chuàng)新產品種類比較單一,現(xiàn)在推出的許多創(chuàng)新產品更多的是為了贏利,一些具有重要風險管理特征的金融工具基本沒有。第四,盲目追求創(chuàng)新數(shù)量而忽視質量。以銀行卡業(yè)務為例,各大銀行都爭先發(fā)行大量銀行卡,不僅造成資源浪費,還影響了銀行業(yè)的高效發(fā)展。
(三)金融監(jiān)管仍待改進
第一,監(jiān)管內容和范圍比較狹窄。我國目前金融監(jiān)管的內容主要是機構的審批和經營的合規(guī)性,對金融機構日常經營的風險性監(jiān)管尚不規(guī)范和完善,在監(jiān)管范圍上重國有獨資商業(yè)銀行,輕其他銀行和非銀行金融機構。
第二,監(jiān)管方式和手段存在缺陷。目前我國金融監(jiān)管的方式較為單一,主要是外部監(jiān)管,自我治理雖有,但自我約束、自我治理機制不完善;行業(yè)自律組織很少,還沒有發(fā)揮大的作用。從監(jiān)管手段上來說,監(jiān)管應是依法進行,現(xiàn)實情況卻是法規(guī)不健全、實施細則缺乏,造成在具體的監(jiān)管可操作性比較低。
第三,尚未形成有效的監(jiān)管機制。我國目前的金融監(jiān)管中仍只強調防范風險,市場的準入和退出機制十分僵化,這事實上保護了壟斷,極大地降低了金融效率。
二、全球金融危機對我國金融發(fā)展的啟示
盡管我國在這次金融危機中受到的影響較其他歐美國家相比程度并不很深,仍應充分認識危機產生的根源并結合現(xiàn)階段我國金融發(fā)展的不足,總結出對我國金融發(fā)展的一些啟示,促進我國經濟又快又好的發(fā)展。
(一)合理施行貨幣政策
從美國次貸危機產生的根源來看,過于寬松的貨幣政策足以成為這場次貸危機的導火索。正是因為美國政府為了刺激本國經濟的發(fā)展,從2000年到2004年,美聯(lián)儲連續(xù)降息,聯(lián)邦基金利率從6.5%一路降到1%,一方面導致整個房地產市場的泡沫的膨脹,另一方面也不可避免的造成一定程度的通貨膨脹。我國在制定貨幣政策調控經濟的同時,應該把握好貨幣政策調節(jié)的重點、力度和節(jié)奏,在保持幣值穩(wěn)定、關注通貨膨脹指數(shù)的基礎之上,也應充分考慮其對資本市場和房地產市場的影響,保持經濟的又快又好的發(fā)展。
(二)注重實體經濟與虛擬經濟的平衡發(fā)展
實體經濟是虛擬經濟的基礎,當虛擬經濟與實體經濟匹配良好的時候,虛擬經濟將為實體經濟的發(fā)展提供更為廣泛的融資渠道,轉移市場運作的風險。當虛擬經濟過度膨脹時,就會產生泡沫經濟甚至導致金融危機。我國要認真汲取美國次貸危機的教訓,在大力發(fā)展金融的同時決不能背離實體經濟的基本面,一定要有堅實、高質量的實體經濟作后盾。
(三)穩(wěn)步推進金融創(chuàng)新
金融創(chuàng)新是一把雙刃劍,一方面金融創(chuàng)新有利于提升銀行的競爭力,其創(chuàng)新出的產品也可以分散和轉移風險,另一方面在監(jiān)管和風險防范薄弱情況下,過度的金融創(chuàng)新會使金融機構的安全性以及金融體系的穩(wěn)定性受到沖擊。與美國相比,我國的金融發(fā)展滯后,缺乏創(chuàng)新的寬松環(huán)境,金融創(chuàng)新受到較大抑制,必須推進金融創(chuàng)新。首先,為金融創(chuàng)新建立有利的政策和市場環(huán)境,主要是要充分發(fā)揮政府在金融創(chuàng)新的推動作用;其次,要以市場為基礎,研發(fā)的金融創(chuàng)新產品必須符合市場的需求;再次,要建立一個完善的風險監(jiān)控機制,并盡可能地披露產品信息,以便客戶了解真實的金融風險;最后,還要控制好金融創(chuàng)新的節(jié)奏,過度的創(chuàng)新可能會滿足當前盈利和競爭的需要,但過猶不及反而誘發(fā)不良后果。
(四)繼續(xù)開放我國的金融市場
在經濟全球化的背景下,金融市場的全球化是必然趨勢。從這次的次貸危機可以看出,金融業(yè)在對外開放的同時也面臨著較大風險,甚至會影響一國的經濟安全。不僅要積極參與國際競爭、主動融入金融全球化進程,要有效防范金融對外開放可能帶來的風險,這就必須建立一個穩(wěn)健的金融開放機制。
(五)進一步地完善金融監(jiān)管制度,拓寬金融監(jiān)管范圍
首先,由于金融體系特別是銀行體系內在的脆弱性,審慎、有效、持續(xù)的監(jiān)管是銀行業(yè)的生命線,必須加強對以銀行業(yè)為主的金融機構的監(jiān)管,包括:(1)對銀行業(yè)資本充足率的監(jiān)管,充足的銀行資本可以抑制風險資產的過度膨脹,保護存款人和其他債權人的利益。(2)堅決抵制銀行業(yè)、金融機構過高的拉高杠桿率進行經營和操作。杠桿率越高,所獲得的回報越大,期間攜帶的風險也將成倍的擴大。(3)對金融機構內部激勵約束機制的監(jiān)管。美國次貸危機與金融業(yè)高管的巨額獎金有一定關聯(lián),高獎金刺激了高風險行為。在我國,金融企業(yè)高管薪酬管理仍為空白,應當及時治理金融企業(yè)高管高薪放任自流的狀況,建立起獎金與長期業(yè)績掛鉤的機制。
其次,要對金融創(chuàng)新進行監(jiān)管。監(jiān)管機構必須加強對金融衍生產品的設計、經營等過程的監(jiān)管,以防止風險的擴大及傳遞。
最后,要建立防范系統(tǒng)性風險的預警系統(tǒng)。這個系統(tǒng)能夠觀察到每個市場參與者的風險位置,并準確判斷出遇到的風險的類型,以方便監(jiān)管當局充分做好及時處理相關風險的準備,降低風險帶來的各項損失。
(六)提高投資者風險防范意識
金融管理部門要大力宣傳金融風險知識,加強投資者風險教育,增強投資者對金融風險的辨識能力。作為金融市場的主體,無論是機構投資者還是個人投資者都必須加強金融風險知識學習,樹立永久的風險防范意識。收益和風險是并存,投資者投資行為做出后必須時時關注評估所面臨的各種風險,對風險做出準確合理的判斷,當風險出現(xiàn)時,要及時采取有效措施,將損失控制在最小程度。
參考文獻
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[2]肖材林.《美國金融危機的原因和啟示》.商業(yè)現(xiàn)代化.2008(11)
關鍵詞:次貸危機;進出口;人民幣利率;人民幣匯率
自從2006年底以來全球承受著由次貸危機所引發(fā)的一波又一波的金融寒潮,美聯(lián)儲投入7000億美元救市試圖控制金融危機的擴散,但其舉措究竟能否奏效?對中國的金融市場和實體經濟又會有怎樣的影響呢?
一、次貸危機的根源以及擴散層次
1、次貸危機的產生及本質
美國次級住房抵押貸款是美國住房抵押貸款的一類,貸款對象為信用等級低于優(yōu)質客戶的貸款人,違約風險一般較高,銀行對于這類貸款應該持審慎的態(tài)度并要求較高的貸款利率。2001年網絡經濟泡沫破裂之后,美國將金融衍生工具和房地產作為推動經濟發(fā)展的發(fā)動機。美聯(lián)儲為了刺激經濟發(fā)展連續(xù)14次降低再貼現(xiàn)利率,連續(xù)13次降低聯(lián)邦基金利率,原來那些信用不佳、收入較低的家庭在超歷史低水平的利率和房屋價格不斷上漲情況下紛紛購房。而在利率不斷下跌的預期下,絕大多數(shù)貸款都是選擇浮動利率貸款,為危機產生埋下伏筆,到了2004年6月,美聯(lián)儲在通貨膨脹壓力加大的情況下,兩年內連續(xù)17次將利率從2004年的1%提高到2006年6月29日的5.25%。次級貸款客戶由于收入無法償付貸款利息因而貸款違約不斷,最終不得不交回住房從而大面積引發(fā)次級貸款信用危機。因而次貸危機的本質是信用過度擴張引發(fā)的信用危機。
2、次貸危機擴展的層次
次貸危機的擴展經歷了次級貸款—次級債券—資產擔保債券三個層次。美國住房抵押貸款的規(guī)模約為7-8萬億。而其中的次級貸款存量約為1.5萬億,占整個住房抵押市場的20%。據(jù)估計直接損失為4000億元對于美國13萬億的GDP和25萬億的債權市場可以說影響不會太大,而美聯(lián)儲已對金融機構注資累計超過2萬億,遠超過次貸市場的存量,這說明次貸危機的沖擊和震蕩仍在通過一定體系蔓延,因而不得不探究資產證券化。美國絕大多數(shù)住房抵押貸款是通過地區(qū)性的儲蓄銀行和儲蓄貸款協(xié)會發(fā)行的,由于受到資金規(guī)模的限制,這些金融機構將貸款資產打包以此為擔保發(fā)行不同級別的債券,通過資產證券化的途徑讓各類投資者購買,抵押貸款發(fā)行者將利息收入的一大部分轉移出去獲得流動性。資產證券化市場的基礎是金融資產的信用,如果原始標的出現(xiàn)了壞賬造成現(xiàn)金流中斷,以這些資產為擔保發(fā)行的債券就會大幅縮水,投資于這類證券化債券的金融機構會面臨巨額虧損。而更為嚴重的是其他各類資產擔保的證券在絕大多數(shù)投資基金的投資組合中處于相似的信用風險級別,一旦次級貸款擔保的證券發(fā)生問題就會波及其價格。因此從本質上看次貸危機是信用擴張不當所引發(fā)的信用危機,而金融衍生工具的發(fā)展就是其傳導的鎖鏈使其進一步延展激增惡化。
二、美國次貸危機對中國的影響
1、使得國內金融機構蒙受巨大損失并使我國金融市場的風險加大
進入2008年以來歐洲股市以及亞太股市普遍表現(xiàn)不佳,這與全球金融危機的加深有著密切聯(lián)系。美國次貸危機對中國股市和金融市場的流動性也會產生影響:一種可能是由于受到次貸危機的影響,投機性資金會對中國等新興市場的投資風險進行重新估計,撤資回國,以緩解流動性和融資危機,這樣勢必會造成中國面臨經濟的瞬間停滯和輸入型通貨膨脹;另一種可能是中國等新興市場國家會成為國際游資的安全避風港,進而加速熱錢流入影響國內正常經濟秩序。
2、次貸危機對我國進出口的影響
美國次貸危機有可能通過外貿途徑對中國的實體經濟產生影響。我國的對外貿易政策是以出口為導向的,出口在支持經濟發(fā)展中占主要地位,貿易依存度相當高而美國次貸危機將會萎縮美國以及相關國家的國內消費需求,減少對中國的進口,從而對中國實體經濟的發(fā)展。在國內消費不足的情形下我國就會出現(xiàn)產能過剩和供給過度的問題進而我國政府會采取緊縮的宏觀調控政策限制產能導致通貨緊縮,出口不振增加就業(yè)和產業(yè)結構調整的壓力。另一方面美元的持續(xù)下挫導致國際石油等大宗商品價格持續(xù)上揚,對以相關原料開展加工貿易的企業(yè)構成極大壓力。同時由于中國的油價與國際油價倒掛,形成了中國變相補貼全球油價的局面,而國際游資會通過FDI境外資金進駐內地的各種能源消耗領域、石油石化下游產業(yè)、依靠石油運轉的工業(yè)領域變相的套利對中國的能源資源進行掠奪。所以隨著時間的推移,美國次貸危機對中國實體經濟和經濟增長的影響將會逐步顯現(xiàn)。三、美國次貸危機對中國的啟示即對策選擇
1、調整貿易戰(zhàn)略,推動產業(yè)升級
次貸危機使得美國國內以及歐洲市場蕭條導致進口需求的減少。中國出口導向型的目標推動中國走過了經濟兩位數(shù)增長輝煌的十年,但我國的出口貿易主要是依托加工貿易等低技術含量、低產品附加值處于國際貿易價值鏈下游的貿易支撐,應調整出口貿易戰(zhàn)略,鼓勵能源節(jié)約型、高技術、高產品附加值的產品出口,扶持相關自主品牌的發(fā)展。同時加大政策扶植力度。引進先進技術、設備、管理、人才加快產業(yè)結構優(yōu)化升級,積極生產國內消費升級所需要的產品,以出口支撐進口,以進口支持產業(yè)結構優(yōu)化。
2、刺激內需,擴大投資發(fā)展實現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定增長
消費需求不足源于社會保障制度不完善和收入分配制度不合理,要擴大消費需求讓更多的公民能夠分享到經濟持續(xù)高增長帶來的好處就要完善社會保障和調整收入分配制度。一條有效途徑是加薪,特別是提高工資增長極低的諸行業(yè)中就業(yè)者的工資,實現(xiàn)社會收入的公平合理分配進而配合社會保障體系完善建設,推進社會養(yǎng)老保險、醫(yī)療保險、增加政府轉移支付,只有解除了人們的后顧之憂才能有效拉動消費。在收入結構方面要提高低收入群體的收入,擴大中等收入群體的比例,調節(jié)高收入群體的收入,實現(xiàn)國民收入分配從啞鈴型結構向橄欖型結構過渡。在內需不足的情況下應該加強政府購買,加強基礎設施建設和重點工程項目的開展,支持經濟持續(xù)發(fā)展。
3、謹慎使用利率政策工具
目前中美貿易不平衡的矛盾更加突出,2007年中美貿易順差高達1633.32億美元,美國的降息政策擴大人民幣與美元的利差同時熱錢的流入制造的“繁榮景象”對人民幣升值造成很大壓力而流動性過剩和通貨膨脹的壓力也在逐步增強。如果我國提高利率不夠謹慎很可能會刺破房地產泡沫導致金融危機。2007年央行6此上調存貸款利率,其中五年期以上基準利率由6.84%上調至7.83%,并多次上調存款準備金率。今年的最高存款準備金率達17.5%創(chuàng)下20多年來新高,如果繼續(xù)調高利率很可能使貸款者喪失還款能力。今年以來勞動力市場逐步緊繃,進口大宗原材料價格大幅上漲,信貸成本不斷推升,企業(yè)的經營環(huán)境逐漸惡化利潤增長率開始顯著放慢,提高利率對企業(yè)而言無疑是雪上加霜,不利于實體經濟的發(fā)(下轉117頁)(上接116頁)展。提高利率還會造成國際資本的套現(xiàn)。2008年第一季度我國貿易順差為414.2億美元,外商直接投資為274.14億美元,但同期外匯儲備新增額高達1539億美元約有850億美元找不到出處,可以用熱錢來解釋,這些熱錢著眼于中國人民幣年基準利率比美元高約2%,并人民幣存在升值預期,中國將成為為國際游資提供穩(wěn)定預期收入的避風港
參考文獻:
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[關鍵詞] 次貸危機 住房金融 風險 警示
一、次級貸款危機的背景和過程
2007年4月，作為次級貸款企業(yè)巨頭的NEW CUNTURY金融公司面臨空前的危機并申請了破產保護。這成為了這場影響全球金融市場、使美國經濟陷入倒退危機的次貸風波的開端。隨之而來大量次貸金融公司破產和以次貸為支撐的各種金融衍生品的風險向持有者轉移使全球包裹CITI BANK在內的很多大型商業(yè)銀行虧損，使全球金融陷入恐慌之中。
這次危機起源于2001年的9?11恐怖襲擊后，美國政府為了刺激經濟，降低建筑業(yè)的稅率并制定了大量的利于建筑業(yè)發(fā)展的政策；與此同時，美聯(lián)儲在2001年到2004年間不斷降息使其達到了40年的最低點。這些在很大的程度上刺激了美國的房地產市場的繁榮，此時美國房價普遍上漲，美國人買房的熱情不斷高漲，次貸市場也日益繁榮起來。然而在2005年，美聯(lián)儲17次加息，美國房地產市場趨冷。在房價下跌、利息不斷上升的雙重打擊下，市場出現(xiàn)逆轉。越來越多的次級抵押貸款借款者不堪重負，無力還貸，整個資金鏈條斷裂了，最終爆發(fā)了令人震驚的次級抵押貸款危機。
二、次級貸款危機產生的原因分析
1.對信用等級要求放松過寬
在2001到2005年的時間中，為了刺激美國經濟復蘇，美聯(lián)儲連續(xù)降息，這一措施導致利率一直在低水平徘徊，使得美國金融業(yè)的利潤增長逐步減速。各個金融機構都急于尋求新的利潤增長點，房地產的火熱讓各個機構都開始青睞方興未艾的次級貸款市場。大量的放貸機構的建立使這個本來火熱的市場進入了白熱化的競爭時期，各個機構為了吸引更多的客戶，不斷地放寬自己的貸款要求以求得對市場的占有，據(jù)美聯(lián)儲的調查，1985年到2005年的9年時間中，房地產貸款占美國商業(yè)資產結構的比重從15.88上升到了32.43，整整上升了一倍，而住房抵押貸款發(fā)放標準則處在較低的要求中。在2006年中，銀行等金融機構已經明顯的意識到危機，降低了房地產貸款的比重，同時提高了對貸款尤其是次級貸款的信用要求。為了占取市場，金融機構不斷放寬自己的貸款信用要求，直接導致了這一惡果。
2.資產評級公司的操守存在問題,以及政府監(jiān)管不到位
美國次級貸款的運作中，資產評級推動著所有業(yè)務環(huán)節(jié)。比如,次級貸款機構資產證券化的次級債產品,初期穆迪或標普只給予BBB以下評級。此時,對于只能涉足AAA級的退休基金、保險基金、政府基金等美國大型投資機構而言,次級債根本就不在其投資范圍內。但是,經過投資銀行的提煉與包裝,穆迪、標普動搖了,其處于多方面考慮,最終給予了高級品CDO評級為AAA。這樣,經過包裝后的高風險的次級債納入了大型投資基金，以及外國投資機構的視野。而風險更大的中級品CDO與普通品CDO由對沖基金來管理。由于高風險對應高回報,在房地產景氣時候,對沖基金獲得快速的發(fā)展。商業(yè)銀行也漸漸接受對沖基金的CDO質押貸款,參與到這高風險的游戲之中。此后,CDO的衍生物,比如CDO合成、CDO平方等,獲得了快速發(fā)展。其中,風險非常高的普通品合成CDO,也獲得穆迪、標普AAA評級。毫無疑問,這些大基金的投資品種的范圍選擇,是以資產評級公司的評級為投資依據(jù)的。而資產評級公司的操守存在問題，以及政府監(jiān)管不到位,必將影響國家房地產金融安全。
三、次貸危機對我國住房金融的警示
1.按揭貸款不一定全是優(yōu)質資產
目前,“住房按揭貸款是優(yōu)質資產”的神話仍是國內房地產市場的一種主流觀點。當美國次級房貸危機將這一神話打破時, 這種資產的“優(yōu)質性”受到嚴重質疑。在我國住房按揭貸款市場, 凡是申請住房按揭貸款的人, 都基本上能得到滿足, 住房按揭貸款者是沒有什么信用等級可分的。這比美國的次級房貸管理差遠了。正因為如此, 近年來, “假房貸”、“假按揭”案件層出不窮, 房貸不良率連續(xù)三年呈上升趨勢。因此, 如果我們不深刻檢討銀行體系按揭貸款存在的問題, 不更新“住房按揭貸掀是優(yōu)質資產” 的舊觀念, 我國的房地產信貸市場就遲早會出問題, 國內銀行就可能會面臨類似美國次級房貸危機的風險。
2.加強房貸風險管理刻不容緩
美國次級房貸危機產生的一個重要原因是放松了對貸款者的審查和管理。當前, 國內銀行對住房抵押貸款的風險管理是相當薄弱的, 既缺乏信用風險預份機制, 又沒有風險評估工具, 防范和控制風險的能力很低。因此, 國內銀行應積極借鑒國外信用風險的管理經驗和技術, 切實提高房貸風險管理水平。
總得來說，加強我國住房金融風險控制，避免房地產過熱引發(fā)金融泡沫導致國家宏觀經濟出現(xiàn)危機是我們急需解決的問題。
參考文獻：
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