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開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇資產證券化投資報告，希望這些內容能成為您創(chuàng)作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
[關鍵詞]資產證券化現狀和問題
一、資產證券化概念和基本交易結構
早在1977年，美國的投資銀行家維斯·S·瑞尼爾（LewisS.Rainer）就已使用了“資產證券化”這個用語。但是至今，各種定義解釋仍未統一。美國杜克大學西瓦茲（Shwartz）教授定義為：“在證券化中，企業(yè)部分的分解自己，把不具有流動性的資產從企業(yè)整體風險中隔離出來，隨后以該資產為信用基礎在資本市場上融資，融資成本比起企業(yè)的直接債務融資或股權融資來的要低”。這一概念非常旗幟鮮明地提出了資產證券化實現的兩個目標，一是降低融資成本，二是分離那些“不具有流動性”的資產所帶來的風險。
資產證券化的交易結構較為復雜，但是基本結構不變。如圖1所示，在典型的資產證券化交易中，發(fā)起人通過創(chuàng)設金融資產，然后選擇資產匯集成資產池，并通過兩種方式轉讓這一資產池：一是發(fā)起人向信托受托人轉讓該資產池，換取基礎資產所有權權益的轉遞憑證;二是發(fā)起人向商業(yè)信托受托人或特殊目的載體（SPV）轉讓資產池，后者發(fā)行以該資產池為擔保的債務工具，并用所募集資金向發(fā)起人支付轉讓資產的價格。
二、我國資產證券化的現狀和問題
1.發(fā)展歷程
我國資產證券化起步較晚，最早可以追溯到1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標的物，以地產銷售和存款利息收入作為投資者收益來源而發(fā)行的2億元地產投資券。
而對于我國的金融機構而言，資產證券化真正開始于2005年12月兩項試點交易的成功發(fā)行。這兩項交易分別是中國建設銀行的住房抵押貸款支持證券(RMBS)和國家開發(fā)銀行的現金流抵押貸款證券(CLO)。經過中國人民銀行和中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會（銀監(jiān)會）等數家政府機構的多年努力，上述兩項涉及總額約人民幣72億元證券化資產的交易成為可能。之后，國內各家銀行紛紛試水資產證券化。2008年，建行發(fā)行了國內首只不良資產支持證券——建元2008-1重整資產證券化。
非金融機構方面，中國聯通作為發(fā)起人于2005年8月完成了首個企業(yè)資產管理計劃交易。擔任計劃管理人的證券公司通過設立專項資產管理計劃發(fā)行了不同系列的資產支持受益憑證。這是我國企業(yè)資產證券化的標志性事件，之后一年中，另外8個專項資產管理計劃陸續(xù)誕生，“基礎資產”的范圍擴大到與高速公路收費、設備租賃、電力銷售、基礎設施建設和股權轉讓等相關的各種應收賬款或未來現金流（對應收益權）。
我國的信用風險與流動資本高度集中在銀行業(yè)，據統計，約90%的融資來自于銀行。企業(yè)從國內資本市場直接融資的渠道并未完全暢通（例如發(fā)行企業(yè)債或股票），況且企業(yè)直接融資的金額與銀行貸款的規(guī)模相比還是遠遠不夠。幫助降低信用風險在銀行界的高度集中和減少社會流動性過多的問題，使得資產證券化成為重新分配風險和資本的必要手段之一。
2.我國資產證券化的現狀及問題
目前我國的資產證券化分為企業(yè)資產證券化（也叫專項資產證券化）和信貸資產證券化（即狹義的資產證券化）。主要呈現如下特點：
（1）資產證券化兵分兩路，銀行間債市與證券市場天然相隔。受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，資產證券化被割裂為兩塊，一是銀行信貸資產證券化，二是企業(yè)資產證券化。兩種資產證券化產品各自由不同的監(jiān)管部門審批，在不同的交易場所上市流通，適用不同的監(jiān)管規(guī)則。
證監(jiān)會將企業(yè)資產證券化完全消化在證券行業(yè)內部來運行和管理，銀行信貸的資產證券化只能在銀行間市場發(fā)行和交易，造成與銀行信貸資產證券化產品并不在統一的市場上交易的局面。面對的投資者結構單一，數量有限，證監(jiān)會對企業(yè)的會計和法律界定不夠明確。而銀監(jiān)會對證券化產品審批手續(xù)復雜，節(jié)奏緩慢。
(2)流動性整體過剩，銀行缺乏實施動力。關于資產證券化，國內目前有很多關于增加了流動性的討論，大概是指，將未來現金流轉換為近期的流動性。事實是，由于投資途徑有限而導致的高儲蓄率，使國內銀行的流動性過于充足。且存額與銀行貸款總額之間的差距仍在擴大。資產證券化在這一方面的優(yōu)勢對銀行業(yè)整體來說，沒有很大的吸引力。當然，不能一概而論。
對于四大國有銀行和交通銀行等大行來說，有的是剛剛為上市進行過資本注入，有的存款本身過剩，但是對于很多規(guī)模相對較小的股份制商業(yè)銀行，他們的需求很迫切。一家快速成長的銀行必須不斷有資金尋求新的市場，像民生、浦發(fā)和興業(yè)這樣的銀行需要提高信貸資產的流動性以支持更多的新客戶開發(fā)，追求新的利潤。我們看到，2007年9月11日浦發(fā)銀行推出“浦發(fā)2007年第一期信貸資產證券化信托”產品，其他幾家也已準備開展資產證券化業(yè)務。
(3)利差盈利長期主導，不舍放棄既得利益。對于占融資比例絕對多數的信貸資產，目前國內銀行的盈利模式主要就是利息差，目前存貸利息差近400個基點，比世界平均水平高一倍以上，資產證券化賣掉之后，200點沒了。中國貸款是23.6萬億元，200個基點相當于4720億元收入，銀行當然不大樂意。商業(yè)銀行不實行資產證券化，也能獲得較高的收益。即便是把現金拿回來，也很難找到比貸款更好的收益率項目。用交通銀行副行長錢文輝的話說，“我們目前對資產證券化肯定不感興趣。”資產證券化的開展對很多銀行來說，首先是一種金融創(chuàng)新的嘗試。
(4)交易體系構成缺陷，證券化定價存在問題。資產證券化面對一個資產池，其中的基礎資產盡管被要求是同質的，即在收益率的期限、結構和風險上比較接近，同時，資產的數目要足夠大才符合風險分散的原則。事實上，國開行發(fā)行的2005和2006開元信貸資產支持的證券中，基礎資產的構成是多元的，涉及電力、通信、基建、運輸和傳媒等各個行業(yè)。這樣一來，在定價的時候就問題多多。
與一般的企業(yè)債、國債、金融債等固定收益類產品按季付息、本金最后結算的方式不同，資產支持類證券采用的是本息按季結算的方式，由此導致同樣面值的債券隨著時間推移，所代表的債權數額將逐步遞減。由于資產池中的客戶可能出現提前還款的情況，導致每季支付給所有者的本息并不是固定不變的。如果一筆回購橫跨兩個結算周期，就會出現對于債券的定價難題。
另外，市場定價要遵循基本的市場規(guī)則，由于目前的制度框架下，投資者比較少，對于資產支持的證券發(fā)起人來說，面臨價格大打折扣的威脅。今年以來不斷上揚的利率環(huán)境給資產支持證券的發(fā)行造成了較大的壓力。比如浦發(fā)銀行，就在首次資產證券化業(yè)務中只落得保本而歸。從前面幾期資產支持的發(fā)行情況來看，銀行機構相互持有對方資產支持證券的情況比較突出。風險轉移不可實現，原有資產的風險仍然留存于銀行業(yè)內部。
(5)一級市場投資受限，二級市場尚未成形，資產支持證券流動性差。相較于理論上調整資產負債結構、增加資產流動性等對于證券化的誘人表述，信貸證券化試點的尷尬不斷，先是國開行，后是浦發(fā)，關鍵是投資者太有限，而各家的資產證券化紛至沓來，勢必抬高收益率水平，導致銀行虧損。對于即將展開試水的工行、中信、興業(yè)、民生、招行等來說，浦發(fā)的尷尬可能繼續(xù)上演。
從二級市場的情況來看，資產支持證券的交投十分清淡，少有機構通過交易進行轉讓，大多數機構投資者選擇持有到期。如圖3圖4所示，到2006年信貸資產支持的證券只有6次交易發(fā)生，交易額僅為總發(fā)行額的2%，企業(yè)專項資產支持證券雖明顯優(yōu)于信貸資產支持的證券，但仍顯示資產支持證券二級市場流動性的不足。一方面出券方很難在市場上找到交易的對手，另一方面資產支持證券本身尚不具備回購功能。因此，目前的流動性是無從談起。
2008年的1月11日，中國保監(jiān)會向各保險公司和保險資產管理公司下發(fā)《關于保險機構投資信貸資產支持證券的通知（征求意見稿）》。《意見稿》要求，保險公司投資的信貸資產支持證券，只能是由銀行業(yè)金融機構發(fā)起的資產證券化產品，且暫限AA級或相當于AA級以上的優(yōu)先級證券，投資額度則限于上年度末總資產的2％。雖然，開始允許保險公司投資于信貸資產支持證券，但有限的額度和有限的產品供給使保險機構普遍反應平淡。
(6)基礎資產供需矛盾，市場運作出現瓶頸。按照基本理論，擬證券化的基礎資產一般應為未來帶來穩(wěn)定預期收益的正常資產，目的是用市場化的方法調控流動性風險。但在實際情況中，發(fā)起人更傾向于證券化產品結構中以不良資產為基礎資產。如果資產自身償付能力存在問題，將不僅影響資產證券化的效果，還很可能大大增加其自身運營成本，甚至影響產品證券的如期全額支付。
當然，市場的認可和證券化的步伐都是漸進的，經過，繼2005和2006兩次發(fā)行住房抵押貸款支持證券后，2008年建行又發(fā)行了國內首只不良資產支持證券——建元2008-1重整資產證券化。越來越多的證券化產品，面對有限的投資人，對收益率和期限的要求都會越來越苛刻，發(fā)行證券難度增大。
(7)資產證券化發(fā)起主體壟斷，資產證券化優(yōu)勢無存。理論上的合格發(fā)起人與實際差異很大，只有規(guī)模與資產質量處于領先地位的機構和企業(yè)才會在第一輪或第二輪的申請中進入被考慮的范圍，而資本市場中迫切需要通過資產證券化解決流動性和資本需求的不是這些大型的機構或企業(yè)，那些急需資金流動性補償的企業(yè)和機構仍然無法獲得實際的好處，資金的流轉仍然是在銀行系統內部或少數的幾個貸款本就容易的大企業(yè)。
3.對我國資產證券化的展望和建議
總體上，目前資產證券化在我國創(chuàng)新和學習多于其功能和實效。但存在的問題在實踐中仍有可能累積風險、創(chuàng)造投機、限制創(chuàng)新，針對以上問題，提出如下的三點建議：
(1)對資產證券化進行專門立法，確立統一的發(fā)行、上市、交易規(guī)則，建立資產證券化專門統一的法律體系；適應混業(yè)經營的新格局，加強監(jiān)管機構之間的協調，形成發(fā)展資產證券化良好的外部環(huán)境。由于中國金融市場現行的分業(yè)經營、分業(yè)監(jiān)管的體制，資產證券化被割裂為兩塊。而我們所發(fā)行的資產證券化產品，無論是信貸資產證券化產品還是企業(yè)的資產證券化產品，都是利用信托的基本原理，在同一種機制下應該對資產證券化監(jiān)管統一規(guī)則。比如說，會計處理、稅收優(yōu)惠政策以及交易規(guī)則和交易市場的統一問題，其所反映的深層次的問題是在混業(yè)金融新格局下的監(jiān)管協調問題。
(2)擴大投資人范圍，增強資產支持證券的流動性。我國現有的金融結構中，交易手段缺乏，投資品種單一，造就了高儲蓄銀行高風險股市，大量的資金和投資者只擁有少數的投資品種，勢必導致金融結構進一步惡化，風險在銀行的大量積聚。資產證券化是上個世紀最偉大金融創(chuàng)新之一，如果沒有廣泛的投資者，即便是各家銀行都開展資產證券化業(yè)務，各家企業(yè)都開辟資產證券化專項，風險不但不能分散和化解，反倒會因為個別大型資本占有者相互持股而累積加劇。沒有良好的流動性和充分的一級二級交易市場和交易流程，資產價格不能正確估計和實現，隨著利率市場化的進程，以及儲蓄機構的變化，利差空間逐步縮小，不合理的交易會帶來更多的經營風險。
(3)美國次級貸危機在目，我國在體制和流程都不夠不完備的時候,目前流動性整體過剩,理應減少不必要的不良資產和利率敏感性風險擴散的可能，漸進化的實施各種級別和類別的資產證券化過程。
（4）相對于大型國有股占主導的銀行企業(yè)，更多的融資需求是一些規(guī)模較小的，但成長性較好的銀行和企業(yè)。證監(jiān)會和銀監(jiān)會在審批核準時，應以風險收益權衡考慮，公平合理的開展資產證券化業(yè)務，整合優(yōu)質資產，構建合理規(guī)模的銀行信貸和企業(yè)專向資金證券化業(yè)務，切實地解決融資難的問題，改善金融結構，降低融資成本。
參考文獻：
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關鍵詞：資產證券化 融資 會計處理
一、資產證券化的定義
資產證券化是指，缺乏流動性但具有預期穩(wěn)定現金流的資產集中起來，形成一個資產池，通過一定的結構安排，對資產中的風險和收益進行分離組合，進而轉換成可以在金融市場上出售和流通的證券并據以融資的過程。資產是指具有可預見的現金流量的資產，即發(fā)起人是將表現為資產的一種收益權轉讓了出去。證券化是指利用一定的標準，將不同風險不同特點的資產組織起來，出售給不同風險收益偏好的投資者。
資本證券化作為一種創(chuàng)新融資工具，具有傳統融資工具無法比擬的優(yōu)勢，不僅改善了資產負債結構，還可以減少信息成本和交易成本、增加公司未來現金收入流 、有利于提高存量資產的質量，加速資產周轉和資金循環(huán)，提高資產收益率和資金使用效率。同時也通過多方合約分散投資風險，為投資者增加了投資的安全系數。
二、資產證券化的會計處理
（一）從會計要素定義方面來看，資產證券化操作對象不是一般的資產，而是預期在未來能夠產生穩(wěn)定現金流量的金融資產。國際會計準則委員會和美國財務會計準則委員會均提出了金融資產和金融負債兩個會計要素，為金融資產和金融負債的確認和披露奠定了基礎。
（二）從會計確認方面來看，資產證券化確認的關鍵時間轉讓者與受讓者之間的金融資產交易視同銷售（表外處理）還是作為擔保融資（表內處理），不同的處理對開計報表影響不同。
1.金融合成分析法資產證券化會計模式的創(chuàng)新。金融合成分析法以資產控制權的轉移作為判斷標準。判斷金融資產的控制權是否轉讓必須符合一定的條件,包括：轉讓的金融資產已跟轉讓人無關,受讓人可以無條件地將金融資產用作抵押或再轉讓；轉讓人不再通過回購等途徑保持對已轉讓資產的有效控制等。所以利用金融合成分析法對證券化資產的控制權進行測試時,需要對證券化的整個合約安排體系進行細致的分析和辨認,操作上具有一定的難度,這也是金融合成分析法的不足之處。在我國會計準則中有必要采用“金融合成分析法”對證券化資產予以確認。該方法下“有效控制”概念的提出,無疑是一個創(chuàng)新,它不僅與我國《企業(yè)會制度》中資產的定義在邏輯上保持了一致性,而且由于它將金融資產視為由可以分割的各部分組成,根據轉讓方對各組成部分控制權的擁有情況分別進行會計處理,因此較“風險與報酬分析法”更具有可操作性。
2.后續(xù)涉入法新型的資產證券會計確認方法。該方法運用了“部分銷售思想”，只要轉讓方對被轉讓資產的部分后全部存在任何后續(xù)涉入，與此相關的這部分資產作為擔保融資處理，而不涉入部分資產作為銷售處理。
(三)資產證券化的會計計量
如何對發(fā)起人因資產證券化交易所產生的新的資產和負債,以及所保留的資產及負債進行計量,是資產證券化會計計量的難題。
1．根據金融合成分析法,證券化資產真實銷售以后,發(fā)起人新增的、且與資產證券化交易有直接關系的資產和負債,應以公允價值為基礎進行初始計量。如果某項資產或負債是發(fā)起人沒有放棄控制權而保留下來的獲利權或義務,則不用根據交換的概念進行新的計量。資產證券化的轉讓損益=新增資產的公允價值-新增負債的公允價值-分配的轉讓資產的賬面價值。
2．后續(xù)涉入法的相關計量問題。后續(xù)涉入發(fā)下的資產計量的關鍵是未終止確認的轉讓資產的計量方式選擇。以獲得終止確認的轉讓資產，自然用公允價值分配標準，作為銷售收入列示于利潤表。而未終止確認的轉讓資產應以相應部分分配到原始資產賬面價值繼續(xù)在報表中列示。相關損益計算用：轉讓損益=終止確認部分資產的轉讓收入-終止確認部分資產分配到的賬面價值。
(四)資產證券化的會計披露
會計信息披露是通過財務會計報告進行的,即向外界提供合乎要求的會計報表及其附注和說明。財務會計報告的核心是以資產負債表、利潤表、現金流量表組成的會計報表體系,會計報表附注只起到補充說明的作用。由此便形成了通常所得到的兩個概念,即“表內反映”和“表外披露”。由于表內信息是會計確認和計量的直接結果,所以人們通常認為表內信息比表外信息更重要。但隨著外部環(huán)境的變化,尤其是金融工具等的出現,使得這一觀念受到越來越多的挑戰(zhàn)。事實上既重視表內列報,又重視表外披露,才是財務會計報告發(fā)展的必然趨勢。由于資產的確認依據不同,從而會計報表披露的內容和形式也就存在差異。國際會計準則委員會在IAS39《金融工具：確認與計量》中關于披露的部分是建立在金融合成分析法上的。根據規(guī)定,如果企業(yè)進行了證券化或簽定了回購協議,則應就發(fā)生在當前財務報告期的這些交易和發(fā)生在以前財務報告期的交易形成的剩余留存信息,單獨披露以下信息：(1)這些交易的性質和范圍,包括相關擔保的說明、用于計算新利息和留存利息公允價值的關鍵假設的數量信息；(2)金融資產是否已終止確認。資產證券化交易中,發(fā)起人與特別目的載體(SPV,Special-purpose Vehicle)關系密切。在編制發(fā)起人的會計報表時,是否應將特別目的載體納入合并范圍,成為資產證券化合計亟需解決的又一個難題。根據現行的會計報表合并理論,母公司應以對關聯公司活動的實際控制程度作為合并與否的判斷依據,而不是單純純決于法定持股比例；凡是對聯公司的經營活動和財務活動有實質控制權的,都應被納入合并報表編制范圍。也就是說,特別目的載體應當被納入發(fā)起人合并范圍。這時,分別作為獨立法人實體的發(fā)起人和特別目的載體,將被視為一個經濟實體；兩者之間的交易將成為經濟實體的內部交易,從合并報表中剔除出去。其結果是,不管發(fā)起人將資產證券化業(yè)務作為真實銷售處理,還是作為有擔保的融資處理,對合并報表結果都不會產生任何影響。
三、企業(yè)進行資產證券化應具備的條件
（一）基礎設施資產具有穩(wěn)定的預期現金流。資產證券化后的債券償付需要穩(wěn)定的、結構化的現金支付，這要求證券化的基礎資產具有穩(wěn)定的預期現金流入。
（二）資產證券化的發(fā)起人具有良好的財務狀況。資產證券化后的債券償付最終來自于資產證券化發(fā)起人的償債能力與償債愿望。
（三）控股股東與地方政府的有力支持。有了控股股東與地方政府的支持，就可以利用政府的信譽吸引更多的投資者。
（四）資產證券化是一種結構性融資活動,其發(fā)展需要得到經濟環(huán)境、法律制度、信用基礎、會計制度、稅收制度等諸多因素方面的支持,每一因素均對資產證券化的順利進行有重要影響。
參考文獻
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中國的資產證券化實踐在過去十多年里經歷了徘徊、間續(xù)發(fā)展的歷程，尤其是經歷了美國次貸危機后，曾一度處于停滯的狀態(tài)。但是，近年來，國家為了深化金融改革創(chuàng)新，盤活存量資金，促進多層次資本市場建設，更好地支持實體經濟發(fā)展，資產證券化在國家經濟工作中又一次次被提上議事日程。例如，2013年8月28日，國務院總理主持召開國務院常務會議，會議決定，進一步擴大信貸資產證券化試點，要求在嚴格控制風險的基礎上，循序漸進、穩(wěn)步推進試點工作，風險較大的資產不納入試點范圍。2015年5月13日，國務院總理再次在主持召開的國務院常務會議上，決定新增5000億元信貸資產證券化試點規(guī)模，繼續(xù)完善制度、簡化程序，鼓勵一次注冊、自主分期發(fā)行;規(guī)范信息披露，支持證券化產品在交易所上市交易;并且強調重點支持棚改、水利、中西部鐵路等領域建設。這意味著資產證券化將在中國迎來快速發(fā)展的新時代，也意味著資產證券化從金融領域向基礎設施建設領域的擴散。因此，資產證券化在基礎設施項目融資中的應用研究變得更有意義了。
二、我國資產證券化支持基礎設施項目融資的發(fā)展現狀
根據中國資產證券化網所的《2013年中國資產證券化年度報告》顯示，我國資產證券化產品主要集中在信貸支持產品和券商類產品兩個方面。自2005年證券化試點以來至2013年年底，我國資產證券化產品發(fā)行總規(guī)模達到1408.66億元，其中，信貸資產證券化產品為1026.65億元，所占比重為72.88%;券商證券化產品為382.01億元，所占比重為27.12%。由此可見，我國資產證券化品種還是以信貸資產支持證券為主。例如從已有的發(fā)行情況來看，中國建設銀行發(fā)行的國內首單個人住房抵押貸款證券化產品———“建元2005－1個人住房抵押貸款支持證券”正式進入全國銀行間債券市場;國家開發(fā)銀行在銀行間債券市場成功發(fā)行了2012年第一期開元信貸資產支持證券;2013年發(fā)行的首只券商類信貸資產證券化產品———“東證資管—阿里巴巴1號專項資產管理計劃”(優(yōu)先級)在深圳證券交易所上市交易。還有根據中國資產證券化網站所公布的消息，可知農業(yè)銀行第二期信貸資產證券化產品———“2014年第二期農銀信貸資產支持證券”日前在銀行間市場成功發(fā)行。但是在基礎設施建設領域，通過以基礎設施建設運營后所產生的收益作為基礎資產而發(fā)行證券進行融資的案例卻為數不多，根據已有的資料顯示，相關的案例有，2005年發(fā)行的莞深高速公路收費權專項資產管理計劃、2006年華能瀾滄江水電收益專項資產管理計劃等為數不多的幾個。但是由于當時的政策因素，并加上美國次貸危機所帶來的“蝴蝶效應”，使通過資產證券化而進行的基礎設施項目融資也一度停滯。不過后來隨著國家相關政策的出臺以及政府的扶持，資產證券化在基礎設施項目融資中再度興起，比如，2013年發(fā)行的淮北礦業(yè)鐵路專用線收益權資管計劃以及宏源證券高速公路收費權資管計劃等。不過總體而言，根據中國資產證券化網所公布的數據顯示，截止到2013年底，已發(fā)行的基礎設施建設項目相關證券化項目共7個。由此可見，我國基礎設施建設項目相關資產證券化項目在未來一段時間將存在較強的市場需求;而且，由于我國地方政府債務平臺問題近期受到監(jiān)管層高度關注，原有的融資方式受到一定程度的限制，所以我國應該積極開拓通過資產證券化支持基礎設施項目融資的這一市場，使資產支持證券成為填補基礎設施建設領域融資缺口的重要工具，從而推動我國社會經濟的發(fā)展。
三、基礎設施項目融資實施資產證券化的可行性分析
1、資產證券化為基礎設施建設提供了一個低成本的融資渠道
基礎設施一般是指為社會生產和居民生活提供公共服務的物質工程設施，是用于保證國家或地區(qū)社會經濟活動正常進行的公共服務系統。它包括建筑業(yè)、水、電和煤氣業(yè)、運輸業(yè)以及通訊業(yè)等。基礎設施建設一般都是大工程項目，所需資金量較大。比如，根據長沙市政府工作報告可知，目前長沙市已建好的地鐵2號線一期工程和在建的1號線一期工程估算總投資額為221.71億元，其中資本金為95.33億元，其來源于市政府的財政資金安排65.63億元和市土地出讓獲得的收益29.7億元;資本金以外的126.38億元擬通過國內銀行貸款的方式籌措。另外，地鐵4號線一期還擬引入社會資金85億元。從長沙市地鐵修建的資金來源來看，主要是通過傳統的融資方式，且向銀行貸款的資金所占比重偏大。通過向銀行借款，可能會面臨銀行惜貸的困境，而且融資成本較高，因此進行證券化融資不失為一個較好的融資渠道。通過推行資產證券化不但可以有效降低融資門檻，實現多形式、多渠道融資，而且還有利于盤活項目資產，有效提高項目整體建設效率［3］。
2、基礎設施項目預期穩(wěn)定的現金流
為實行資產證券化提供了必要的條件資產證券化產品發(fā)行成功的一個必要條件是必須要有預期穩(wěn)定的現金流，而基礎設施項目在建設好后，一般都會產生穩(wěn)定的現金流。比如，高速公路預期的現金流來源于各高速公路收費站的過路費收入;電力行業(yè)預期的現金流則來源于各家庭、企業(yè)、單位等所繳納的電費收入;等等。這些由資產證券化資產池所產生的現金流相對比較穩(wěn)定，而且在信用增級技術的作用下，資產證券化產品比較受投資者青睞，從而可以為基礎設施項目建設提供穩(wěn)定的資金支持。3、基礎設施項目融資實施資產證券化的政策支持國家近幾年陸續(xù)出臺了一些相關政策，使資產證券化發(fā)展迎來了春風，也促使一些行業(yè)躍躍欲試，積極開發(fā)各類資產證券化品種。從相關新聞網站可以知道，2015年國務院常務會議明確表示，要進一步擴大資產證券化試點，并強調要在信貸資產證券化的基礎上，將有效信貸向經濟增長薄弱環(huán)節(jié)和重點領域傾斜，特別是用于三農、小微企業(yè)、棚戶區(qū)改造、基礎設施等建設等。另外，“金十條”更是提出“逐步推進信貸資產證券化常規(guī)化發(fā)展，盤活資金支持小微企業(yè)發(fā)展和經濟結構調整”。這些政策的扶持為各行業(yè)發(fā)展開拓了多元化的融資渠道，推動了行業(yè)的盛興，進而促進整個社會經濟的飛速發(fā)展。
四、資產證券化在基礎設施項目融資中的應用分析
本文以長沙市地鐵7號線建設為例，分析資產證券化在長沙市地鐵項目融資中的應用。在本次資產證券化產品設計中，假設主要的參與主體為以下相關單位:長沙市軌道交通集團有限公司作為原始權益人，即項目的發(fā)起人;長沙市軌道交通7號線建設發(fā)展有限公司作為項目公司，是直接承擔項目債務和風險、負責項目的投資和管理的法人實體;中國信托投資有限公司為受托機構，擔當SPV的職責，并兼證券發(fā)行人;機構投資者購買相關的證券產品;項目產品購買者;還有其他的相關參與主體———政府、信用評級機構、施工單位等。結構圖中的實線表示主體行為，虛線表示資金流向。首先，長沙市軌道交通集團與長沙市軌道交通7號線建設發(fā)展有限公司簽訂相關協議，由后者負責長沙市地鐵7號線的建設管理事項;然后，長沙市軌道交通7號線建設發(fā)展有限公司通過招投標的方式，選擇勘查、設計、施工等相關單位參與工程建設。修建長沙市地鐵7號線的資金主要來源于三方面:政府的財政補貼，國內銀團貸款，通過資產證券化的方式募集資金。通過資產證券化進行融資的流程如圖所示:首先，由長沙市軌道交通集團作為項目發(fā)起人，將項目資產(地鐵的運營權)通過真實出售，轉讓給中國信托投資有限公司;其次，為了提升資產池的質量，中國信托投資有限公司會聘請信用增級機構采用信用增級技術提高資產池的信用等級，還會聘請信用評級機構對資產池進行信用評級;然后，中國信托投資有限公司以資產池為基礎，發(fā)行資產支持證券，比如，信托收益憑證;再次，中國信用投資有限公司聘請投資銀行承銷證券;最后，由承銷團將信托收益憑證出售給廣大的機構投資者，機構投資者購買證券所支付的價款則作為修建長沙市地鐵7號線的資金來源之一。那么機構投資者購買證券的收益則來源于地鐵7號線修建好后運營使用過程中所獲得的票款收入，即廣大乘客所支付的乘坐地鐵費。項目運營使用后，當預期所產生的現金流(票款收入)足以支付所有的投入成本(包括支付給投資者的收益)后，在期限屆滿后，地鐵的運營權則會移交給長沙市軌道交通集團。
參考文獻:
［1］根據中國政府網《支持召開國務院常務會議》整理
關鍵詞：資產證券化信用度提高政府支持
資產證券化是近幾十年來國際金融領域中最重要的一種金融創(chuàng)新，它以完善的創(chuàng)新設計安排突破了法律、會計、稅務的監(jiān)管障礙，促進了金融市場向非中介化方向發(fā)展。我國的資產證券化實踐尚處于試點階段。本文擬從資產證券化的本質要求出發(fā)，來探討資產證券化的信用提高問題。通過分析本文認為資產證券化順利發(fā)展的關鍵在于信用提高，而在試點階段我國資產證券化業(yè)務的信用提高需要政府支持。
資產證券化的本質
資產證券化實質上就是把缺乏流動性，但具有預期穩(wěn)定現金流的資產匯集起來，形成一個資產池，通過結構性重組，使之成為可以在金融市場上出售和流通的證券從而融資的過程。資產證券化與傳統證券化（即股票、企業(yè)債券融資方式）的最大區(qū)別在于后者是以整個企業(yè)的信用為基礎進行融資，而前者僅是以企業(yè)的部分資產為基礎進行融資。由于資產證券化是以企業(yè)的部分資產為基礎進行融資，需要解決的首要問題就是使這部分資產與企業(yè)的其他資產隔離開來，使投資者的收益完全來自于這部分具有穩(wěn)定現金流的資產，而不受到企業(yè)整體信用狀況和風險的影響。這就需要通過設計一定的交易結構來實現，因此資產證券化在本質上是一種結構融資。
資產證券化與一般的融資方式相比，具有以下特點：
破產隔離。特設交易實體購買資產組合是一種真實銷售，在法律上不再與發(fā)起人的信用相聯系，是一種有限或無追索權的銷售活動。實現了破產隔離，即證券化資產組合在發(fā)起人破產時不作為清算資產，從而有效保護了投資人的利益。
規(guī)避風險。證券化匯集了大量的、權益分散于不同債務人的資產，從而降低了資產組合中的系統風險；通過資產的真實銷售，證券化將集中于發(fā)起人的信用風險和流動性風險轉移和分散到資本市場；通過劃分優(yōu)先證券和次級證券，將不同信用等級的證券分配給不同風險偏好的投資人。
信用提高。信用提高使得資產支持證券的信用狀況與發(fā)起人、特設交易實體的信用狀況分離開來，從而使本身信用等級不高的組織通過信用提高，也有可能從資本市場獲得融資。
資產證券化過程中信用提高的重要性
資產證券化的融資本質決定了被剝離資產能夠在市場上出售和流通是資產證券化的核心所在。從資產證券化的理論流程來看，其實質就是發(fā)起人把被證券化的金融資產的未來現金流收益權轉讓給投資者，即歸根到底是一種發(fā)債行為。投資者所購證券的質地、價格、收益等就成為這一行為能否順利進行的關鍵，于是風險因素便是制約被剝離資產能夠在市場上出售和流通的關鍵因素。
資產證券化最大的風險就在于證券化的資產價值和實際價值的差異。萬一借款人還不了款，將把資產進行拍賣還給債權人，但資產拍賣時很可能會縮水，這就可能會使投資人遭受巨大的損失。解決這一問題的關鍵則在于實施信用提高，通過信用提高既使得資產支持證券可以擺脫發(fā)起人的資信，以低成本發(fā)行，同時又保護了投資者的利益。
在發(fā)展我國資產證券化業(yè)務的試點階段客觀上尤其要注重做好信用提高。這是因為資產證券化的順利發(fā)展對促進我國資本市場的發(fā)展意義重大：
對于資本市場上的資金需求者而言，由于我國對上市公司的資格審查較為嚴格，大多數不符合上市條件的中小企業(yè)和民營企業(yè)，一旦其經濟狀況下降，或者缺乏有效的抵押物而無法從銀行獲得信貸支持，就會被排除在正常的社會融資體系之外。資產證券化為他們提供了新型的低成本的融資渠道。
對于資本市場上的投資者而言，我國的資本市場尚不健全和完善，缺乏多種多樣的投資渠道滿足投資者不同偏好的投資需求。面對不確定的市場環(huán)境，即使在存款利率很低的情況下，居民也不得不將其大部分金融資產以銀行存款的形式保存。投資者急需一種風險明確、收益穩(wěn)定、能滿足不同投資策略和風險偏好的投資工具。資產支持證券相當于一般證券風險小，相對于銀行存款和國債又有收益高的性質，正好滿足了這種需求。
對于國內商業(yè)銀行而言，隨著房地產貸款的迅速增加，銀行的長期貸款迅速增加，銀行資產的流動性快速下降，同時，貨幣市場基金的迅速增長以及外資銀行的大量進入，會加快分流國內商業(yè)銀行的存款，這些潛在的危機使得國內商業(yè)銀行對資產證券化業(yè)務尤為渴求。
我國資產證券化信用提高的風險分析
結合我國發(fā)展資產證券化投資者關注的風險來說，投資者關注的風險點主要有以下幾個方面。
（一）被打包的資產
按照國際上通用的分類標準，資產證券化產品可以分為住房抵押貸款證券化(MBS)和信貸資產證券化(ABS)。其中，無論是住房抵押貸款，還是信貸資產中的優(yōu)良資產，都承擔了商業(yè)銀行主要的利潤來源，可以是銀行開展資產證券化的首選目標，投資者也是樂于持有這些證券化產品的。
但從另外一個角度看，商業(yè)銀行實際上是不情愿將這些優(yōu)良的資產證券化的，而是希望通過資產證券化的手段將手中大量的不良資產分散轉移給眾多的投資者。從對資產證券化多年來的討論看，更被看作是商業(yè)銀行處置不良貸款的重要手段。特別是就我國國情而言，商業(yè)銀行不良資產的形成既是一個漫長而復雜的過程，也是特殊背景下的特殊產物，而且評估難度大，即使是經過專業(yè)機構公正評判，也很難準確預測將來數年產生的穩(wěn)定現金流。可以想象，要投資者對這些擬證券化的不良資產進行研判和做出最終的投資決策，其困難無疑是巨大的，而這也正是證券化所具有的特定的風險與收益重組與分擔機制的本質。進一步說，資產證券化產品的投資者要具有很強的風險識別能力和承受能力，需要具備相當高的的專業(yè)知識和技能，才能避免成為商業(yè)銀行風險轉移之后的最后接棒者。而事實上我國的投資者還不夠成熟，一旦出現問題，很可能無法理性面對，而對政府造成壓力。
（二）打包資產的評級與定價
根據資產證券化的一般原理，無論是相對優(yōu)質的住房貸款，還是劣質的不良資產，要想實現真實出售、資產隔離或破產隔離，很重要的一個環(huán)節(jié)就是對這些資產進行打包定價，然后出售轉移給SPV。有些情況下，還需引入信用提高，借以提高證券化后資產的信用等級，吸引投資者。而無論是打包資產的定價，還是信用提高，都需要有一個相對完善有效的市場環(huán)境和足夠多的具有權威公信力的資產評估或信用評級機構。也就是說，資產證券化產品是信用敏感的固定收益產品，信用評級報告是該產品信息披露的最重要組成部分。但是，由于眾所周知的原因，我國現階段這些市場中介機構的發(fā)育還很不成熟。就信用評級而言，存在制度不完善、運作不規(guī)范、透明度不高、標準不統一、市場秩序混亂、公正獨立性不夠、投資者認可程度不高等缺陷。
培育一個成熟的評估、評級市場對于資產證券化的成功實施有著十分重要的意義。具有強大游說能力和處于壟斷地位的商業(yè)銀行是否會利用市場環(huán)境不成熟、信息不對稱等有利條件謀求不當得利，使投資者置于價格博弈中的不利地位，確實值得投資者關注。否則，投資者自身利益很難得到保證。
（三）投資者能否及時取得現金流
根據資產證券化的原理，證券化資產在出售以后，原始權益人不再承擔管理該資產法律上的義務，但作為貸款服務管理人，仍要按照合同約定進行貸款的后續(xù)管理，主要是將借款人的還款交給資金托管銀行，并向受托人提供服務報告。但是這種安排實際上是存在著一定的道德風險的。最關鍵的是貸款服務管理人既然已經不再承擔管理證券化資產法律上的義務，因此也就喪失了忠實履行貸款服務管理人的動力和積極性，而這對于投資者按時足額收到穩(wěn)定的現金流卻是至關重要的一個環(huán)節(jié)。還有，由于信貸資產(包括所謂優(yōu)質資產)已經被徹底轉移到SPV，其原有的借款者很可能產生不按時償還貸款的道德沖動，而確保貸款按時回收，貸款管理人的地位和作用是其他任何人都不能代替的，購買資產證券化產品的投資者很可能面臨一定的投資風險。
以上三個方面的問題都涉及信用提高。這些問題在當前我國市場化程度還不高，市場信用體系發(fā)展滯后的現實情況下要能夠得到有效解決，沒有政府的支持顯然是不可想象的。
參考文獻：
【關鍵詞】資產證券化 風險分析 風險控制
一、信貸資產證券化概述
資產證券化是將缺乏流動性、可以在未來產生穩(wěn)定現金流的資產或資產組合作為支持資產，在金融市場上發(fā)行該資產的支持證券的一種融資手段。信貸資產證券化產品以信貸資產為基礎資產，多由銀行、金融公司或資產管理公司發(fā)起。在2013年我國發(fā)行的資產證券化產品中，信貸資產證券化產品的規(guī)模占比為68%，居主導地位。
資產證券化在我國的起步較晚。上世紀90年代，資產證券化的理念才被引入，2005年才開始試點運用，此后又經歷了較長時間的試點中斷。2012年5月17日，央行、銀監(jiān)會和財政部聯合《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，這意味著沉寂四年的信貸資產證券化試點重新開啟了大門。隨著近期政策支持力度的不斷加大，資產證券化已經成為如今的市場熱點。
盡管資產證券化有諸多優(yōu)點，但它的風險十分值得警惕。我國在開展信貸資產證券化方面的經驗不足，未來必將面臨各種各樣的風險，必須通過有效的風險管理來保障證券化在我國的健康發(fā)展。因此，對資產證券化過程中涉及的風險管理、制度建設等核心問題的研究顯得尤其重要。
二、信貸資產證券化的風險分析
信貸資產證券化面臨諸多風險，也有諸多的分類方式。本文按照風險產生的來源，將其分為基礎資產所產生的風險和證券化過程所產生的風險兩類。
（一）基礎資產所產生的風險
基礎資產所產生的風險，反映的是信貸資產作為發(fā)行證券的基礎資產，其自身還本付息能力的不確定性。投資者獲得收益的來源正是基礎資產未來所產生的現金流。基礎資產的質量好壞是影響其產生現金流穩(wěn)定性的重要因素。基礎資產所產生的風險分為信用風險和提前還款風險。
1.信用風險。信用風險即違約風險，是信貸資產證券化參與主體對它們所承諾合約的違約所造成的可能損失。在信貸資產證券化中，根據涉及主體的不同，信用風險主要包括原始債務人的信用風險和資產證券化參與主體的信用風險。影響信用風險的因素主要集中在基礎資產的質量上，包括基礎資產各級別的貸款余額比例、貸款集中度、行業(yè)分布、期限結構等。
2.提前還款風險。提前還款風險是指，債務人在既定的還款時間超出還款計劃所規(guī)定的還款額度償還抵押貸款本金、造成資產池的現金流量失衡所造成的可能損失。提前還款受到債務人自身的財務狀況影響。此外，市場利率的變化和其他融資成本的變化等因素，也是導致債務人提前還款的原因。
（二）證券化過程所產生的風險
對于信貸資產證券化產品，由基礎資產所產生的風險其實與普通信貸資產的風險相似，而由于證券化過程所產生的風險則是其所獨有的。證券化過程中產生的風險主要包括交易結構風險和參與主體風險等。
1.交易結構風險。資產證券化成敗的關鍵因素在于交易結構能否實現破產隔離。破產隔離的存在，使得資產證券化產品獨立于融資者也即資產發(fā)起人的經營狀況或整體信用。不能實現真正的破產隔離的交易結構將帶來風險。比如，在很多情況下，難以確認支持資產的轉移是否構成了法律上的銷售。發(fā)起人通過向SPV銷售支持資產進行融資時，有時會附帶一些特定的義務，比如發(fā)起人仍然保留對基礎資產的剩余索取權，此時該項交易的性質可能不被認定為產權轉移，而是擔保融資。這樣一來，破產隔離就未能實現。一旦發(fā)起人破產，基礎資產就有可能被追索，導致資產證券化失敗。
此外，信貸資產證券化產品的交易結構也可能對現金流造成不確定的影響。由于資產證券化產品具備結構化安排，比如優(yōu)先/次級結構、本金/收益賬戶、加速清償和違約事件等設置，將導致其現金流支付存在一定的不確定性。在對此類風險進行分析時，要根據交易文件中對現金流支付機制的規(guī)定，綜合考慮證券本金和利息償付順序、再投資收益、提前償還事件、回購條款、違約和加速清償事件等等。比如，違約事件觸發(fā)后，支付順序可能發(fā)生變化；加速清償事件后，次級期間收益不再獲付，從而不再對優(yōu)先級份額的償還提供內部增信等。
2.參與主體風險。信貸資產證券化過程是一項復雜的系統工程。其參與主體較多，涉及到會計師事務所、律師事務所、資信評級公司和資產評估公司等中介機構。為確保證券化交易的順利進行并完成，各參與方都應切實履行相應的義務。每一個環(huán)節(jié)、每一個參與主體都可能影響到資產證券化產品的質量。因此，在評價風險時，還要考慮各個參與主體的各項資質。具體來講，參與主體風險包括受托機構的違約及破產風險、專業(yè)機構的失職風險等，比如資產評估報告或會計報告不實，法律意見書結論錯誤等等。
三、信貸資產證券化的風險控制
基于對信貸資產證券化的風險分析，風險控制措施主要集中在基礎資產和證券化過程兩個方面。
對于基礎資產所產生的風險，資產組合是綜合控制基礎資產風險的基本方法。要審慎挑選支持資產組合，實現基礎資產質量的風險分散，個別基礎資產發(fā)生違約、提前償還等情況時，不會影響到整個資產池的穩(wěn)定性。具體來講，可行的措施有：使資產池來源盡可能多元化，資產池中所匯集的資產及其債務人分布在不同地域或行業(yè)；控制單項資產占資產池份額在一個較低水平；信貸資產期限應與證券化產品期限相似，本息的償還分攤于整個資產的存續(xù)期間等。
對于證券化過程所產生的風險，控制交易結構風險的有效手段是盡量確保破產隔離的實現。由于法律認定標準上存在難度，可參照過往成功案例，向有相關實務經驗的機構咨詢，可事前向管理當局確認，以降低證券化交易風險。而對于參與主體風險，為防止受托管理人違約，可要求其提供違約擔保來加強其履約壓力，確保投資者因其違約而遭受的損失得到賠償。對于專業(yè)機構，有效的風險控制措施是聘用那些聲譽好、專業(yè)強、經驗豐富的專業(yè)機構參與到證券化過程中。
參考文獻
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[2]羅斌，曾祥英.信貸資產證券化基礎資產選擇的博弈分析[J].武漢金融，2006（1）：28-29.
關鍵詞：資產證券化；會計確認；會計計量；會計報表
一、資產證券化的涵義及運作機制
（一）資產證券化的涵義
資產證券化是指把缺乏流動性的，但能產生預見現金流入的資產，轉換成在金融市場上可以出售和流通的證券的行為。ABS的品種很多，但從交易結算來看，只有三種，即過手證券、資產支持債券和轉付證券。過手證券指投資者直接擁有具有相似的到期、利率和特點的資產組合的所有權憑證，它是資產證券化市場上最典型、最普遍的形式；資產支持債券投資者擁有以特定資產為抵押的債權憑證，是抵押保貸款的證券化形式，是最簡單、最古老的資產支持證券的形式；轉付證券是過手證券和資產支持債券合的產物，它與資產支持債券一樣，是發(fā)行人的債。
（二）資產證券化的運行機制
1、確定資產證券化的目標，組成資產池。原始的權益人先分析自身的融資需求，然后確定資產證券化目標。通過自己擁有的未來能夠產生現金流的信貸資產進行清理分析，確定資產數，最后將這些資產匯集成一個資產池。
2、組建特殊目的實體SPE。作為資產證券化的貸款組合，一般不通過原始權益人直接出售給投資者，為了獲得專業(yè)分工的效益，原始權益人一般將貸款組合賣給一家專門從事資產證券化設計和發(fā)行的中介公司。特別需說明的是為了保證投資者的利益不受到侵害。SPE必須是一個不能破產的實體，應當具有兩個方面的特征：（1）本身的不易破產性。（2）與發(fā)行人之間的證券化資產買賣行為必須是“真實銷售”。
3、完善交易結構、明確各方權責。SPE確定后，即要完善資產證券化的結構，與相關的參與者簽訂一系列的法律文件，明確證券化過程中相關當事人的權利和義務。
4、進行信用評級，安排證券銷售。此時，SPE聘請信用評級機構對ABS即資 產證券化融資進行正式的發(fā)行評級，并且 將評級結果公告給投資者，然后由證券承銷商負責向投資者銷售。
5、向原始權益人支付買價。SPE從證券承銷商獲得ABS的發(fā)行收入后，然后按資產買賣的合同規(guī)定的購買價格，把發(fā)行收入的大部分支付給原始收益人。此時，原資產的權益人已經達到了籌資的目的。
6、ABS進入二級市場。通常以公募的方式進入二級市場，并且投資者都為散戶，對證券的流動性有較高的要求，ABS能夠滿足他們的需求。
7、積累現金流，對資產池實施投資管理。服務人負責收取、記錄由貸款組合產 生的現金收入，并將這些款項全部存入受托人的收款賬戶。受托人開立以SPE為權益人的信托賬戶，在資產池積累的資金沒有償付給投資者之前，進行資金的再投資管理，以確保到期對投資者支付本金和利息。
8、到期向投資者支付本金和利息，對剩余現金進行最終分配。在每一個A B S的本息償付日；由受托人或其他支付人將資金存入付款賬戶，向投資者支付本金和利息。ABS期滿時，由資產池產生的現金流量在扣除還本付息、支付各項服務費后若有剩余，這些剩余資金將按協議在發(fā)起人和SPE之間進行分配。
二、資產證券化的會計問題
（一）會計確認
資產證券化業(yè)務的會計確認方法主要有兩種： 一是確認為一項銷售業(yè)務作表外處理； 二是確認為一項擔保融資作表內處理。所謂表外處理， 就是將發(fā)起人向 SPE 轉移資產和 SPE 將發(fā)行資產支撐證券的收入支付給發(fā)起人作為一項“真實銷售”業(yè)務， 進行會計處理。具體來講， 就是將相關的證券化資產從資產負債表中轉出。作為成本列入利潤表的相關成本項目； 將發(fā)起人在資產證券化業(yè)務中獲得的資金作為收入列入利潤表內收入項目； 將在資產證券化過程中產生的交易成本和相關費用計入當期損益。發(fā)起人將收入和成本、費用配比確認資產證券化業(yè)務的損益。所謂表內處理， 就是將發(fā)起人向 SPE轉移資產和SPE 將發(fā)行資產支撐證券的收入支付給發(fā)起人作為一項“擔保融資”業(yè)務， 進行會計處理。具體來講， 就是將相關的證券化資產仍保留在發(fā)起人的資產負債表內， 作為抵押借款的擔保資產在附注中披露； 將發(fā)起人在資產證券化業(yè)務中獲得的資金作為負債列入資產負債表中； 將發(fā)生的交易成本及相關費用資本化列入資產負債表中。發(fā)起人不確認資產證券化業(yè)務的損益。對于同一筆資產證券化業(yè)務， 兩種會計確認方法的會計分錄將是截然不同的。而隨著《企業(yè)會計準則第 23號—金融資產轉移》和《信貸資產證券化試點會計處理規(guī)定》等規(guī)定的頒布，我國對于“真實銷售”的會計處理原則進入了風險報酬分析法為基礎，金融合成分析法為補充的階段。判斷資產所有權上的風險和報酬的轉移程度，根據其不同的轉移程度采取不同的確認方法。對于金融資產的風險和報酬已經轉移和尚未轉移的，用風險報酬分析法進行確認；對于仍保留重大風險和報酬的金融資產，用金融合成分析法進行確認。 在判斷資產所有權上的風險和報酬是否實際轉移時，我國《企業(yè)會計準則第 23 號—金融資產轉移》規(guī)定，“應當比較轉移前后該金融資產未來現金流量凈現值及時間分布的波動使其面臨的風險”。對于企業(yè)面臨的風險因金融資產轉移發(fā)生實質性改變的，表明該企業(yè)已將金融資產所有權上幾乎所有的風險和報酬轉移給了轉入方；企業(yè)面臨的風險沒有因金融資產轉移發(fā)生實質性改變的，表明該企業(yè)仍保留了金融資產所有權上幾乎所有的風險和報酬。企業(yè)已將金融資產所有權上幾乎所有的風險和報酬轉移給轉入方的，應當終止確認該金融資產；保留了金融資產所有權上幾乎所有的風險和報酬的，不應當終止確認該金融資產。同時《信貸資產證券化試點會計處理規(guī)定》對“幾乎所有”的定義為，“通常指 95%或者以上的情形”。可見，我國會計準則對于利用風險報酬法進行判斷資產轉移的要求是非常嚴格的。由于資產證券化產品的飛速發(fā)展，如提供擔保、證券持有人保留追索權、發(fā)起人持有次級權益、看跌期權、看漲期權等衍生金融工具不斷出現，在實踐中已經很難推出風險和報酬幾乎全部轉移的資產證券化產品。因此，我國會計準則對于沒有轉移也沒有保留金融資產所有權幾乎所有的風險和報酬的資產轉移，即發(fā)起人保留了金融資產相關的重大風險和報酬，應通過金融合成分析法進行判斷。金融合成分析法是通過判斷發(fā)起人是否放棄對該金融資產的控制，來確認是否終止確認該金融資產。我國在判斷是否已放棄對所轉移金融資產的控制時，應滿足如下條件： 1. 發(fā)起機構與該信貸資產實現了破產隔離；2. 轉入方能夠單獨將轉入的金融資產整體出售給與其不存在關聯方關系的第三方、且沒有額外條件對此項出售加以限制；3. 轉出方在金融資產轉移后只保留了優(yōu)先按照公允價值回購該金融資產的權利。 因此，我國會計準則在判斷控制權轉移的標準時不但注重轉入方出售該金融資產的實際能力，而且要考慮發(fā)起人對于該金融資產是否仍保留一定控制能力。
（二）會計計量
發(fā)起人通過轉讓資產，獲得了現金和一些新的資產和負債，同時也可能保留了部分基礎資產上的權利或負債，如何計量這些資產和負債，以及損益的確認，是資產證券化會計處理中必須解決的問題。 對于資產證券化過程中產生的新的資產和負債，以及損益的確認，國際會計準則和美國會計準則均要求以公允價值計量，我國也采納了公允價值作為資產證券化會計計量的標準。《企業(yè)會計準則第 23 號—金融資產轉移》第十二條規(guī)定，“因金融資產轉移獲得了新金融資產或承擔了新金融負債的，應當在轉移日按照公允價值確認該金融資產或金融負債。”因此，資產證券化會計確認的關鍵是對于發(fā)行人獲得的新金融資產或金融負債按照公允價值進行初始計量。而對于資產轉移中因為未放棄控制權等原因未終止確認的資產，由于該資產既沒有發(fā)生所有權的轉移，也沒有發(fā)生控制權的轉移，所以對于未終止確認的資產仍以賬面價值予以計量。通常情況下，對于有市場或近似市場的資產而言，其公允價值就是該資產在市場上形成的競爭價格或相似資產的市價，但若既不存在本資產的市場，也沒有類似資產的市場，則可以依據其未來現金流量采取適當貼現率計算其價值而定。對于大多數證券化過程中形成的金融資產或負債而言，找到可借鑒的市場價值是比較困難的，美國FAS140對此提供了可以借鑒的實踐指南。FAS140指出：“如果資產的公允價值不能估計，則轉讓者將這些資產記為零；如果負債的公允價值不能估計，則轉讓者將不能確認交易的利得，并以下列較大者來計算這些負債：a.所獲資產公允價值減去所發(fā)生其他負債的公允價值超過轉讓資產賬面價值的部分；b.根據FAS5或有負債會計來確認的金額。”當一項資產的公允價值不能可靠計量時，說明其未來現金流量流入的可能性不明顯，目前的市場沒有任何可觀察到的信息能征明其未來的現金流量，因而它不符合關于資產要素能夠可靠計量的特征。當由于轉讓者獲得了一項新的資產而放棄舊的資產，并相應地承擔了債務，只是該負債的公允價值不能可靠估計時，說明該項資產轉讓的利得是不確定的。但此時的負債已現實存在，只是金額不能確定而已，符合負債的特征。因此，依據會計的穩(wěn)健原則，以不確認轉讓利得來推斷負債，既不能以所獲資產的公允價值與轉讓資產的賬面價值之差來確定利得，待負債的公允價值較為明顯時，或有足夠的證據來證明負債的公允價值，再予以調整。
（三）會計報表合并
資產證券化都要通過設立特殊目的實體（SPE）來實現法律和會計上的“真實銷售”；實現其法律上的“破產隔離”和會計上的“移表”（表內處理與表外處理的轉移）的作用。 而 SPE 是否屬于發(fā)起人的合并報表范圍，是能夠實現會計上“移表”作用的關鍵。如果 SPE 屬于發(fā)起人的合并范圍內，那么發(fā)起人無論是否進行會計確認，就合并財務報表而言均不能實現真銷售的目的。與國際會計準則和美國會計準則不同，我國目前尚未對SPE合并問題制定特殊的規(guī)定，僅在《貸資產證券化試點會計處理規(guī)定》第九條進行了則性的規(guī)定，“發(fā)起機構對特定目的信托具有控權的，應當將其納入合并會計報表。”我國合并務報表準則中規(guī)定的合并范圍也是以控制為基礎以確定，可見我國對于 SPE 的合并要求與其他公司是沒有區(qū)別的。由于 SPE的設立、運行以及權益的分配方與一般的公司有明顯的差別，因此判斷是否控制標準也應有所不同。《國際會計準則委員會常設釋委員會 （SIC） 解釋公告第 12 號——合并：特殊的實體》對于控制進行了詳細的解釋，規(guī)定除了斷是否符合《國際會計準則第 27 號——合并財報表和對子公司投資的會計》中關于控制的情形還必須符合如下的情形：
1. 特殊目的實體的經營活動在實質上是由司根據其特定經濟業(yè)務的需要實施的，以便從特目的實體的經營活動中獲取利益；
2. 公司在實質上具有獲取特殊目的實體以經 營活動中產生的大部分經濟利益的決策權，或者按‘自動駕駛’原則，公司已經委托了這些決策權；
3. 公司在實質上具有獲取特殊目的實體在經營活動中產生的大部分經濟利益的權力，因而承受著特殊目的實體經營活動可能存在的風險；
4. 出于從特殊目的實體經營活動中獲取經濟利益的目的，公司在實質上保留了與特殊目的實體或其資產相關的大部分剩余風險或所有權風險。由此可見，國際會計準則在判斷發(fā)起人是否控制 SPE，不但要考慮發(fā)起人對 SPE 經營決策等的控制力，還必須考慮發(fā)起人對于 SPE 凈資產的獲利能力以及相關的風險承擔情況。因此，我國在判斷 SPE是否屬于合并范圍時，不但要根據《企業(yè)會計準則第 33 號—合并財務報表》的規(guī)定去判斷， 還必須根據發(fā)起人在 SPE中凈資產的獲利能力，以及是否保留 SPE 的風險進行綜合的判斷。
（四）會計報表披露
資產的確認依據不同，從而會計報表披露的內容和形式也就存在差異。英國會計準則理事會于1994年4月的《報告交易的實質》有關披露的規(guī)定是建立在風險與報酬分析法上的。在該準則的附錄中，詳細地論述了資產證券化的會計披露要求，即發(fā)起人在資產證券化終止確認、聯系揭示和單獨揭示方面有不同的披露內容。在聯系揭示下應披露以下信息：（1）對證券化資產的描述；（2）期間確認的任何收益或費用的數額；（3）初始人重構資產或轉移額外資產給發(fā)行人的選擇權條款；（4）發(fā)行人與初始人之間滿足條件的任何利率互換或利率上限協議條款；（5）對資產所產生的收益要求的優(yōu)先權和數額等。在單獨解釋方式下，應在報表附注中披露資產負債表日證券化的資產總額。而國際會計準則委員會在IAS39《金融工具：確認與計量》中關于披露的部分是建立在金融合成分析法上。根據規(guī)定，如果企業(yè)進行了證券化或簽訂了回購協議，則應就發(fā)生在當前財務報告期的這些交易和發(fā)生在以前財務報告期的交易形成的剩余留存利息，單獨披露以下信息：（1）這些交易的性質和范圍，包括相關擔保的說明、用于計算新利息和留存利息公允價值的關鍵假設的數量信息；（2）金融資產是否已終止確認。
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關鍵詞:資產證券化資產證券化發(fā)展策略
一、資產證券化概述
資產證券化（AssetSecuritization）是把缺乏流動性但具有未來現金流收入的信貸資產（如銀行的貸款、企業(yè)的應收賬款）經過重組形成資產池，并以此為基礎來發(fā)行證券。按照被證券化的資產種類不同，可分為住房抵押貸款支撐的證券化（Mortgage-BackedSecuritization,MBS）和資產支撐的證券化(Asset-BackedSecuritization,ABS)。在典型的資產證券化流程中，通常由發(fā)起人將預期可獲取穩(wěn)定現金的資產組成一個規(guī)模可觀的“資產池”，然后將這一“資產池”銷售給專門操作資產證券化的特殊目的機構（SpecialPurposeVehicle，SPV），由SPV以預期現金收入為保證，經過擔保機構的擔保和評級機構的信用評級，向投資者發(fā)行證券、籌集資金，并用資產池產生的現金流來清償所發(fā)行的有價證券。
資產證券化對發(fā)起人來說，可以降低資金成本、改善資本結構，從而有力于資產負債管理，優(yōu)化財務狀況。對投資者來說，提供了一種嶄新的投資選擇，尤其是那些在投資利產品上受到諸多限制的機構投資者，有了合規(guī)的投資，并可以借此擴大投資規(guī)模、多樣化了投資產品。資產證券化應該遵循以下四個原理：基礎資產的現金流分析原理，資產重組原理，風險隔離原理，信用增級原理。其中第一個原理是核心原理，因為資產證券化其實就是基礎資產現金流的證券化，以上的四個資產證券化原理也常常被簡稱為“一個核心原理，三個基本原理”。
資產證券化最早起源于美國，它的推出改變了銀行傳統的“資金出借者”的角色，使銀行同時具有了“資產出售者”的職能，對商業(yè)銀行的競爭發(fā)展起到了非常重要的作用。資產證券化可以使貸款成為具有流動性的證券，同時，這種證券又是具有貸款信用風險的證券，從而有利于改善資產質量，擴大資金來源，分散信用風險，緩解資本充足壓力，提高金融系統的安全性。在國外金融發(fā)達國家，資產證券化已成為金融機構尤其是商業(yè)銀行在競爭中取勝所應具備的技術。
亨利·考夫曼是這樣評價資產證券化的：“資產證券化很可能是現代金融中影響最為深遠的發(fā)展，它改變了金融市場的性質以及市場行為的特點，……堪稱造就了當代金融史上最有影響和最有前途的變革。”可見資產證券化有多么重要。當前，資產證券化已經成為世界金融領域的重大趨勢之一。
二、我國資產證券化發(fā)展現狀及障礙
相對而言，我國資產證券化的起步較晚，但在監(jiān)管當局的大力推進和金融機構的積極參與下，我國資產證券化經歷了一場從無到有，并快速發(fā)展和不斷突破的過程。我國在1992年，自海南首推“地產投資券”的項目開始，我國就首次開始了證券化的嘗試，1996—2002年，又間續(xù)性發(fā)展了幾起離岸證券化的案例。2000年，中國建設銀行和中國工商銀行相繼獲準實行住房抵押貸款證券化的試點，但由于諸多原因，一直沒有得以實施。2003和2004年分別有少量準證券化的案例，到2005年3月國家開發(fā)銀行和中國建設銀行獲準作為試點單位，將分別進行信貸資產證券化和住房抵押貸款證券化的試點，這也標志著我國本土證券化的試點將正式開始。2005年年底，國開行41.7727億元的信貸資產支持證券和建行30.19億元的個人住房抵押貸款支持證券在銀行間市場順利發(fā)行，這也是我國首批政策規(guī)范下的資產支持證券，標志著我國信貸資產證券化試點工作取得了階段性成果。我國的證券化市場邁開了從理論走向實踐的重要一步，2005年也被業(yè)界有關人士稱為資產證券化元年。
經過2006年快速穩(wěn)定健康的發(fā)展，使我國的資產證券化市場取得了豐碩的成果，加快了我國銀行、證券、信托等金融市場的融合，增強了銀行信貸資產的流動性，也增加了金融市場的產品種類，促進了國內金融市場的創(chuàng)新。當然，這與主管部門的大力推動，各項法律、法規(guī)的相配套密不可分。至2007年初我國證券市場化呈現以下幾個特點：
（一）市場規(guī)模迅速擴大、發(fā)行品種不斷突破
從發(fā)行市場規(guī)模來看，我國資產證券化產品發(fā)行規(guī)模從2005年171.34億元增長到2006年的471.51億元，增幅達到了175.20%，產品種類也由兩類發(fā)展到五類，資產證券化產品的種類和規(guī)模均實現了較大突破，截止到2006年12月底，我國證券化產品累計發(fā)行規(guī)模達471.51億元。資產證券化產品的種類日益豐富，涵蓋行業(yè)也日益廣泛，涵蓋了銀行、電信、交通、電力、地產等諸多行業(yè)。產品期限從0.18年到5.34年不等，其收益率也從2.29%到5%各異。從產品所占百分比上看，專項管理計劃所占比例最大，達55.87%左右，其次是信貸資產證券化產品為27.41%，準ABS信托產品所占比例最低，僅為0.17%。
（二）一級市場表現活躍而二級交易市場較為冷清
目前國內的資產證券化產品，主要在滬深兩地交易所市場和銀行間市場上發(fā)行，從產品數量和發(fā)行規(guī)模上來看，滬深兩市的企業(yè)資產證券產品比銀行間市場的資產支持證券略勝一籌。統計顯示，2007年共有28只資產支持證券在交易所市場發(fā)行，通過大宗交易系統掛牌交易，銀行間市場僅4只。
企業(yè)資產證券化產品一級市場之所以活躍，從發(fā)行者角度看，由于券商具有一定的研究儲備，具有較高的技術研究支持。其次，管理層的積極推動、企業(yè)的迫切融資需求、相關環(huán)境的逐步完善等都為一級市場的活躍奠定了基礎；最后，交易所市場中證券公司、基金公司、保險等潛在機構投資者眾多，一定程度上也刺激了企業(yè)資產證券化產品的快速發(fā)行。相比較而言，銀行間市場中的主要參與者為銀行，而銀行本身對資產支持證券的興趣并不高，所以發(fā)展相對較弱。
相對于一級市場的加速擴容，資產證券化產品的二級市場交易情況卻并不樂觀，具體見表1的數據說明。出現此種現象，主要癥結在于產品的流動性不高，此外，一級市場還處在一個前期試點的階段，認可程度并不高，市場還需要一個熟悉的過程。
（三）投資范圍逐步擴大
2006年5月，中國證監(jiān)會了《關于證券投資基金投資資產支持證券有關事項的通知》，準許基金投資包括符合中國人民銀行、銀監(jiān)會相關規(guī)定的信貸資產支持證券，以及證監(jiān)會批準的企業(yè)資產支持證券類品種。緊接著，6月份，國務院又頒布了《關于保險業(yè)改革發(fā)展的若干意見》，提出在風險可控的前提下，鼓勵保險資金直接或間接投資資本市場，穩(wěn)步擴大保險資金投資資產證券化產品的規(guī)模和品種。
2006年我國資產證券化產品市場的投資主體獲得重大突破，有20余只證券投資基金了關于投資基金投資資產支持證券的公告。在交易市場，我們可以看到證券公司、基金公司、投資公司、保險等資金涉足證券領域的身影。
但同時，我們也看到，雖投資的限制已取消，但眾多機構投資者熱情并不是非常高漲，流動性不足問題并沒有因此而得到根本性改觀，究其原因，主要還在于我國目前的資產證券化產品仍屬于大宗交易范圍，處于間歇性發(fā)展和間斷易階段。資產證券化產品的非連續(xù)競價，抑制了產品交易的活躍性，也一定程度上成了投資者涉足資產證券化產品的一道屏障。此外，個人投資者參與率也非常低。
（四）資產證券化市場發(fā)展障礙因素
雖然我國資產證券化市場在管理層的大力推動下，取得了快速發(fā)展，但資產證券化的順利發(fā)展離不開發(fā)達成熟的金融市場，離不開完善的法律、會計、信托、稅收等環(huán)境，和發(fā)達國家相比，目前我國仍然存在諸多現實的障礙。
一是制度障礙。我國目前還沒有建立資產證券化所需要的獨立法律法規(guī)，而妥善解決資產證券化過程中所涉及的會計、稅收問題又是能否成功證券化的關鍵，直接關系到證券化資產的合法性、盈利性和流動性，也關系到參與者的切身利益。從法律制度角度來說，比如我國《民法通則》的相關規(guī)定阻礙了資產證券化過程中債權轉讓的進行；法律也沒有對資產證券化的核心步驟“真實出售”的界定作出規(guī)定，不能有效防范發(fā)起人的違約破產風險，投資者的權益也就得不到真正的保障；而我國《公司法》對設立公司的限制，使SPV所起的風險隔離無法有效實現；還有根據破產法規(guī)定SPV沒有優(yōu)先追索權，將造成證券化資產中的超額擔保部分無法與原始權益人進行破產隔離，難以達到信用增級的目的，無法真正實現表外融資。而從會計和稅收制度來說，2007年的新會計準則雖然已經對資產證券化做出了相應的規(guī)定，但在具體的實施中還有許多問題需要解決，而稅收制度也有待補充。
二是中介服務上的障礙。資產證券化涉及到多家中介服務機構，其中最重要的包括資產評估機構和信用評級機構等。然而，目前我國證券評級業(yè)整體運作不規(guī)范，沒有一個統一的評估標準，評估機構發(fā)展相對較弱，公信力還不是很高，評估難以做到獨立、客觀、公正，評級機構難以得到廣大投資者的認同。
三是資本市場上的障礙。我國目前除股票外，房地產抵押貸款、銀行應收款、信用卡應收款等市場不夠發(fā)達，也一定程度影響了證券化產品的設計，降低了產品的吸引力；另外，資本市場的不發(fā)達限制了資產證券化產品的流動性，影響了證券化產品的加速發(fā)展。
三、我國資產證券化的發(fā)展策略
我國資產證券化雖然在2005年才真正進入了規(guī)范運作的發(fā)展軌道，但在實務上已有十幾年的歷史，而且不乏許多成功案例，可以為今后發(fā)展提供經驗，如：1992年海南三亞地產投資券，是海南三亞開發(fā)建設總公司通過發(fā)行地產投資券的形式開發(fā)三亞的丹洲小區(qū)，是實物資產證券化的案例；1996年珠海高速公路證券化，該證券的國內策劃人為中國國際金融公司，承銷商為摩根·斯坦利公司，以高速公路過路費為擔保，是國內資產證券化的成功例子；2000年中集集團應收款證券化，是中國國際海運集裝箱股份有限公司與荷蘭銀行簽署的貿易應收賬款證券化項目協議；2005年12月國開行和建行順利“試水”資產證券化，國開行41.7727億元的信貸資產支持證券和建行30.19億元的個人住房抵押貸款支持證券在銀行間市場順利發(fā)行，也是我國首批政策規(guī)范下的資產支持證券，標志著我國信貸資產證券化試點工作取得了階段性成果。
同時，從2005年3月我國本土證券化的試點正式開始至今已有兩年的歷程，已有了更多的實踐經驗和理論成果，特別是經過二十多年的改革開發(fā)和經濟建設，我國已經初步具備了實施資產證券化的基礎。特別是在2007年以來我國的資金市場的供大于求的現象越發(fā)凸顯，因此應該在借鑒歐美等資產證券化發(fā)展先進國家的基礎上，結合我國國情，抓住時機加快資產證券化發(fā)展建設步伐。
（一）加快制度和環(huán)境建設
我國目前還需建立一個統一的法律框架，完善資產證券化的相關環(huán)境，進入資產證券化資產池資產還缺乏統一的選擇標準，需要一個更加明確、透明、更加嚴格的審核與評估機制，對于進入資產池的資產的質量狀況以及這些資產背后的企業(yè)信息、項目信息，應進行更加充分披露，需要建立有效的信息披露機制。
我國資產證券化發(fā)行和交易市場、法規(guī)及財務制度等諸多問題還有待完善。我國目前銀行間市場與交易所市場的分割狀態(tài)限制了資產證券化的發(fā)展，并且缺乏一個規(guī)范有序的交易系統，不過，最近全國銀行間同業(yè)拆借中心和中央國債登記結算有限責任公司已經設計了適合資產支持證券發(fā)行和交易的債券綜合業(yè)務系統，可以承擔試點擴大后更大規(guī)模的資產支持證券的發(fā)行和交易。
目前，要在借鑒國際經驗基礎上，制定和完善符合我國國情的《資產證券化法》、《資產評估法》、《離岸金融法》、《資產證券化會計準則》的相關法律法規(guī)，加快與國際接軌，如2007年新會計準則就已經填補了在指導、規(guī)范資產證券化交易方面存在的空白，《企業(yè)會計準則第23號———金融資產轉移》，對披露金融資產證券化業(yè)務的主要交易安排及其會計處理進行了規(guī)定就是很好的措施。同時，要繼續(xù)放松禁令，允許機構投資者參與資產證券化，特別是我國保險機構。2006年6月國務院提出在風險可控的前提下，鼓勵保險資金直接或間接投資資本市場，穩(wěn)步擴大保險資金投資資產證券化產品的規(guī)模和品種，開展保險資金投資不動產和創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)試點，就是此目的。
當然，還要加快我國的信用體系的建設，畢竟社會信用環(huán)境的好壞將直接成為制約資產證券化發(fā)展的突出問題。同時，政府相關部門必須制定和建立專門的監(jiān)管機構，建立健全監(jiān)管法規(guī)，提高監(jiān)管程序的透明度，為資產證券化創(chuàng)造良好的運行環(huán)境，防止可能出現風險。
（二）發(fā)展基礎資產的選擇
根據基礎資產的不同，資產證券化一般分為，住房抵押貸款證券化（MBS）和資產支持證券化(ABS)兩大類。其區(qū)別在于：前者的基礎資產是住房抵押貸款，而后者的基礎資產是除住房抵押貸款以外的其他資產。ABS其實是MBS技術在在其他資產上的推廣。ABS種類繁多，有：基礎設施收費證券化、汽車消費貸款證券化、商業(yè)抵押貸款證券化、信用卡應收款證券化、商用房產抵押貸款證券化、貿易應收款證券化、門票收入證券化、中小企業(yè)貸款支持證券化、租賃應收款證券化等。但是，并不是所有的資產都可以拿來證券化，證券化的基礎資產應該具備：有可預見的穩(wěn)定的現金流，持續(xù)的低違約率，具有一定的規(guī)模，本息償還分攤于整個存續(xù)期，債務人分散化，有良好的歷史記錄，有明確的擔保支持，具有同質性，清算價值高等。而我國資產證券化剛剛起步還在探索之中，更應謹慎，并結合國情尋找開發(fā)出好的基礎資產進行資產證券化，才是當務之急。
首先，在目前我國大力發(fā)展MBS是具備一定條件的。我國的住房抵押貸款已具備一定的規(guī)模，各種制度對MBS障礙較少，特別是它的損失和拖欠的風險小而且容易估計，即有著質量高、現金流穩(wěn)定、違約率低、本息償還均勻分攤與整個存續(xù)期、有明確的抵押物、清算價值高、發(fā)展前景好等，是理想的基礎資產選擇。
其次，基礎設施收費也是很好的基礎資產。我國是發(fā)展中大國，需要建設的基礎設施量相當大，而且基礎設施收費具有現金流穩(wěn)定的特點。這樣通過基礎設施收費證券化可以改變建設資金主要依靠政府財政和銀行貸款的局面，也是解決我國基礎設施建設所面臨資金缺乏的有效途徑。
再次，汽車按揭貸款也是很好的基礎資產選擇。隨著我國經濟的不斷發(fā)展，2006年我國汽車銷售量為721萬臺，居世界第一，大部分是私人購買，那么汽車按揭貸款規(guī)模將會很大。由于汽車按揭貸款門檻高，違約率低，并且有信用擔保，所以說汽車按揭貸款是很好的基礎資產選擇。
還有，不良資產也是很好的證券化基礎資產的選擇對象。我國由于歷史的原因，特別是我國四大國有商業(yè)銀行存在大量的不良資產，國家成立了四家資產管理公司處置政策性不良資產，雖然政策性不良資產的處置已近尾聲，但我國的不良資產市場仍具有很大空間。不良資產證券化也被認為是解決不良資產的一種較好的選擇。特別是不良資產關系著國家市場的安全，所以不良資產也應該作為一項經常性的重要基礎資產選擇。
最后，出口應收款應該逐漸成為我國資產證券化的重要的基礎資產選擇對象。我國是一個出口大國，出口應收款規(guī)模很大而且現金流穩(wěn)定，同時因為進出口公司的資金周轉要求高，所以實行資產證券化有很大的意義。但是，由于各個進出口企業(yè)規(guī)模和應收款質量的限制，還有待進一步探索，但它畢竟是今后可以選擇的一種重要基礎資產。
四、總結
通過以上對我國資產證券化的介紹和分析，可以知道我國資產證券化對基礎資產的選擇和定位還有突破的空間。對資產證券化的模式選擇上，應該著重對住房抵押貸款證券化、基礎設施貸款證券化和不良資產證券化三個模式進行完善和發(fā)展。
經過2006年快速穩(wěn)定健康的發(fā)展，我國的資產證券化市場已經取得了豐碩的成果，加快了我國銀行、證券、信托等金融市場的融合，增強了銀行信貸資產的流動性，也增加了金融市場的產品種類，促進了國內金融市場的創(chuàng)新。隨著我國資產證券化市場的進一步發(fā)展，資產證券化市場將成為投資者的又一個有利的投資渠道，對于減少金融市場的壓力，降低整個金融市場的系統性風險，穩(wěn)定我國的金融市場，促進中國經濟的發(fā)展具有重要的支持作用。中國的資產證券化市場正處于增長的前夜，無論是可證券化基礎資產的供給還是對資產支持證券的市場需求都具備了大發(fā)展的條件，隨著相關的法律法規(guī)和監(jiān)管制度的逐步完善，會計制度與國際標準的逐步接軌，以及信用評級等相關中介機構的逐步成熟，可以預見，在政府的推動和各方努力下，資產證券化市場將迎來一個快速增長的時期。
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1美國P2P資產證券化模式及監(jiān)管
美國將P2P網絡貸款產品定義為“證券化產品”。一般來講,信貸資產證券化應具有如下特征:一是真實出售,即信貸基礎資產打包轉讓至投資者這一方;二是破產隔離,發(fā)行方信用評級不高時,通過信托或資管計劃設立特殊目的載體(SPV)隔離處理,可以避免公司破產導致的資產流失;三是資產盡可能分散、多元化;四是分層設計,根據投資者的需求設計不同期限和利率產品。美國P2P設計的以網絡貸款為基礎資產的投資產品滿足了前三個特點,但是多數情況下沒有分層設計,投資者按照投資比例獲取收益。以美國最大的P2P平臺LendingClub為例,它的資產證券化過程如下:從金融機構購買資產,借款人直接申請根據原始借款人的信用等級確定利率(借款人信用等級越高,利率越低)以貸款為基礎資產發(fā)行LendingClub的憑證投資者在網上購買憑證未到期憑證可在與LendingClub合作的平臺上交易。這里不但涉及了資產打包重售,而且還使用二級市場增加投資的流動性。這種資產證券化沒有針對基礎資產評級,而是對每個借款人確定信用等級,這是一種精細設計、低投資門檻的資產證券化。在美國P2P資產證券化過程中,對沖基金、資管公司和機構投資者起到了關鍵作用。對沖基金和資產管理公司將平臺上已發(fā)放貸款打包進“資產池”,再分拆成憑證變現賣出(主要賣給機構投資者),而機構投資者為了防止平臺破產,成立特殊目的載體(SPV)——信托公司,用投資者的錢購買信托公司的有價債券,信托再從平臺購買資產池。信托委托平臺做服務商,而有價證券則代表對資產池本金和利息的收益權。在這個過程中,P2P平臺可以通過對不同投資者設計不同策略和產品。美國的P2P作為網絡借貸的信息中介,從成立起就是走的資產證券化道路。美國對P2P監(jiān)管較為嚴格,2008年以后P2P平臺納入美國證券交易委員會(SEC)的監(jiān)管之下,注冊門檻大大提高。SEC對P2P資產證券化過程中的信息披露的要求較高,同時對IT的硬件要求、報表要求高,P2P前期投入大,比較適合頻繁的發(fā)債人。發(fā)債人建立框架后可循環(huán)發(fā)債,短期資產可采用循環(huán)結構。
2我國P2P資產證券化的模式和特點
據網貸之家統計,截至2015年底,我國資產證券P2P資產證券化規(guī)模化已達1000億元,占全部信貸資產證券化規(guī)模的20%。我國P2P平臺開展資產證券化業(yè)務的目的,主要是為了分散風險和擴大資金杠桿比例。目前,由于我國互聯網金融市場正處于初步發(fā)展階段,增信體系和監(jiān)管體系尚不完備,P2P平臺上更多是“類資產證券化”的模式。即利用互聯網金融平臺,將傳統金融或互聯網金融手段形成的債權類資產,采用類資產證券化手段實現債權資產轉讓。這種模式投資起點較低,規(guī)模較小。較多適用于資質不夠,無法到證券交易所融資的小貸公司和互聯網分期平臺。對于傳統小貸公司的P2P模式,一般均附帶回購措施,或擔保公司的擔保(以及反擔保)。反擔保的措施一般包括并不限于小貸公司股權質押,實際控制人保證擔保等。因此,此模式更接近于主體債務融資。對于零售消費分期平臺的P2P模式,由于消費貸款商業(yè)模式清晰,金融市場潛力巨大,極度分散化,違約率可控,是優(yōu)良的適合進行資產證券化的標的資產。當前中國P2P業(yè)務類資產證券化模式一般為:P2P平臺與小貸公司或是資產管理公司合作,先由小貸、互聯網分期平臺或P2P對這些債權資產進行打包,形成一個個資產包,并通過地方金融交易所登記掛牌,進行增信和確權,然后由與P2P平臺有關聯的公司(如第三方保理公司、資產管理公司等)摘牌買回這些資產包,將相關資產或者收益權再轉讓給P2P平臺,面向投資者進行發(fā)售。最后,通過小貸公司或消費分期平臺等發(fā)起方以向投資者回購的方式來實現投資者的投資收益。發(fā)起方對于這種資產包有回購的義務。,萬一無法兌付,則由擔保公司最終兜底。這一過程包含了債權的打包轉讓和分層銷售,符合資產證券化的某些特點。但是,目前我國的P2P資產證券化產品因監(jiān)管限制不能組建特殊目的載體,即不能真正實現風險隔離,也無法實現“真實銷售”,使證券化后的資產出表。在P2P平臺的類資產證券化產品中,資產只是暫時轉讓或是“質押”給了投資人,仍然和發(fā)起人有債務關系。在這個過程中,P2P平臺合作的擔保、保理、資管公司起到了承諾回購和隱性兜底保證的作用。
3我國P2P資產證券化面臨的主要問題
目前,我國P2P資產證券化還處于摸索發(fā)展階段,面臨的主要問題是機制的設計問題。主要表現為以下方面:
3.1系統性風險問題
目前我國P2P平臺的債權資產要么來自傳統的金融機構,要么來自其他互聯網金融機構,資產多為信用貸款且缺乏標準化,在P2P平臺責任主體沒有落實,信用評級等專業(yè)中介機構缺位的情況下,P2P資產證券化存在潛在系統性風險,資產證券化后風險并沒有減少,反而轉嫁給了普通投資者。同時,由于P2P興起的時間短,對在整個產品的交易運作、借款者行為,以及可能造成的貸款損失方面都沒有豐富的經驗。
3.2信息披露問題
由于P2P資產證券化交易結構復雜,信用風險較高。與國外不同的是,我國P2P投資人是以自然人為主,且大多數是風險承受能力較差的非合格投資人。因此,投資人的知情權尤其應當得到重視和保障。當前P2P平臺的透明度較低,信息披露匱乏,還未建立完善的信息披露機制,P2P基礎資產存在過度包裝的風險,這將削弱P2P平臺的風控理念。
3.3業(yè)務模式中的法律風險問題
由于P2P在我國還是新興事物,有關主體、行為等并無明確的法律規(guī)定,故在其進行資產證券化過程中,極有可能觸犯已有的相關法律法規(guī)的規(guī)定。一是資金池風險。P2P類資產證券化業(yè)務模式的核心問題是期限錯配。以消費貸款分期平臺P2P為例,貸款期限大多為8-24期,采用等額本息按月付款。P2P平臺的產品一般均為
3-4個月的短標。產品與原始債權難以存在一一對應的關系,很難保證每一筆交易中借款人與投資人都能完美匹配,難免會有構筑“資金池”和存在“期限錯配”的嫌疑,極易觸碰法律監(jiān)管的底線;二是信用風險。如果P2P平臺的壞賬率較高,導致基礎債權收益和保險金無法對投資人進行支付,則很可能出現借新還舊或債務違約等情形在內的信用風險。 4我國P2P資產證券化發(fā)展的監(jiān)管建議
目前P2P證券化產品供給可圍繞“衣、食(即消費貸款ABS)、住(即住房抵押貸款MBS)、行(即車貸ABS)”,以及其他升級消費,具有巨大的應用空間、創(chuàng)新和發(fā)展機遇。中國的P2P資產證券化業(yè)務發(fā)展不僅要充分借鑒國外經驗,同時要明確自身存在的問題,使其發(fā)展符合中國轉型發(fā)展和金融市場改革的需要。對于P2P發(fā)展資產證券化業(yè)務,監(jiān)管建議如下:
4.1明確P2P平臺的角色定位
規(guī)范市場準入行為明確P2P互聯網金融資產交易信息中介的政策定位。平臺承擔的是撮合及信息真?zhèn)伪鎰e等合理的核查義務。P2P平臺應引入交易實力較強的交易型機構作為證券化業(yè)務的發(fā)起方,采取在國有產權交易所進行登記及銀行托管,交易所對進行掛牌的產品會進行分類確權。同時,監(jiān)管要出臺嚴密的細則通過平臺準入等方面進行制約,防范P2P平臺及其從業(yè)人員的道德風險,積極支持投資人通過法律途徑維權,提升平臺的信譽。
4.2建立充分的信息披露制度
增強資產標準證券化水平對融資方及融資項目的相關信息進行充分的披露。P2P平臺應對每一筆業(yè)務做如實的信息披露,具體披露的范圍和程序可以借鑒美國P2P資產證券化的做法。采用對內對外提高信息透明度,增加平臺風控人員與投資人的交流,平臺每天至少一次向監(jiān)管機構提交報告等。考慮引進評級、擔保、保險等中介機構對資產進行評級增信、擔保,減少信息的不對稱,降低投資風險,提高交易效率。
4.3構建平臺投資人標準
實現投資人分級管理根據投資人的不同風險承受能力進行相應分類。對于P2P資產證券化產品建議對投資者進行分級管理,將發(fā)行方式分為面向合格投資者公開發(fā)行和面向合格投資者非公開發(fā)行兩種類型,暫不開放個人投資者參與投資。進一步探討設定針對不同標準程度資產的合格投資人標準。
關鍵詞：資產證券化；商業(yè)銀行；資本約束
abstract: on the day the securitization of credit assets, officially launched the pilot project has attracted enthusiastic attention of the parties. the author of this article for the earlier asset securitization research, that asset securitization for china's commercial banks to meet regulatory requirements, and resolve the credit risk spread a positive role in promoting, is a breakthrough in the capital "bottleneck" of one of the products and effective means.
key words: asset securitization; commercial banks; capital constraints
前言
隨著現代銀行業(yè)的發(fā)展，對銀行風險資本的要求越來越高，中國的銀行業(yè)要在加入世界貿易組織后與世界金融巨擘“與狼共舞”，除了要具備科學的管理理念、方法、手段和產品外，更需要具備的是資本約束下的發(fā)展觀，具體體現為風險資本的管理，要改變目前銀行業(yè)的風險資產與資本雙擴張為特征的粗放式外延型的業(yè)務發(fā)展模式，運用多種手段走出一條集約化內涵式的資產與資本相適應的業(yè)務發(fā)展之路。這其中資產證券化不失為當前中國銀行業(yè)突破資本“瓶頸”的有效手段和產品之一。
資產證券化指的是將缺乏流動性但預期能夠產生穩(wěn)定現金流的資產，通過重新組合，轉變?yōu)榭梢栽谫Y本市場上轉讓和流通的證券，進而提高金融資源（主要是信貸資源）的配置效率。資產證券化的過程較為復雜，涉及發(fā)起人、spv（special－purpose vehicle，特別目的載體）、信用評級機構、投資者等諸多方面。目前，國際上信貸資產證券化具代表性的模式主要有美國模式（表外模式）、德國模式（表內業(yè)務模式）、澳大利亞模式（準表外模式）。
資產證券化對我國商業(yè)銀行經營的啟示
當前，我國銀行良好的成長性與巨額不良資產形成強烈反差，各行普遍面臨資本金不足、不良資產比重高、流動性差、運作效率低等問題，通過金融創(chuàng)新，特別是借鑒諸如資產證券化等國際成功經驗，不失為一種好的解決辦法。資產證券化對于我國商業(yè)銀行滿足監(jiān)管要求，化解和分散信用風險的借鑒意義主要體現在以下幾方面：
1、優(yōu)化商業(yè)銀行資產負債結構，緩解流動性壓力。國內商業(yè)銀行的負債以短期存款為主，而貸款資產卻呈現出長期化的傾向。在國際金融市場上，長期融資的功能主要由資本市場承擔。在我國，企業(yè)通過資本市場融資僅占5％左右，商業(yè)銀行長期承擔了本應由資本市場承擔的功能，公路、電廠等大量基礎設施項目主要依靠銀行貸款，商業(yè)銀行中長期貸款比重逐年上升。另一方面，隨著加息周期的來臨以及金融投資產品的蓬勃興起，儲蓄存款出現增勢減緩的勢頭，貸款長期化與存款短期化、貸款流動性降低與存款流動性增強兩對矛盾并存，銀行資產負債期限明顯錯配，銀行“短借長用”的矛盾將會越來越凸顯，導致流動性風險不斷加大。監(jiān)管部門規(guī)定商業(yè)銀行中長期貸款比例不超過120％，據悉，不少銀行已接近或超過這一監(jiān)管上限。
資產證券化業(yè)務的出現，則為資產負債管理提供了有效的手段，通過證券化的真實出售和破產隔離功能，可以將不具有流動性的中長期貸款置于資產負債表之外，及時獲取高流動性的現金資產，從而有效緩解商業(yè)銀行流動性風險壓力。
2、有利于商業(yè)銀行資本管理，改善資本充足率。隨著加入世界貿易組織，銀行監(jiān)管日益加強，解決商業(yè)銀行風險，特別是風險資產與經濟資本的關系顯得尤為迫切和突出。如何在有限的資本條件下實現收益與風險的匹配，是商業(yè)銀行面臨的重大課題。靠不斷擴充資本的外延增長模式越來越受到投資者置疑。而靠不斷降低資產風險度，大力發(fā)展低風險或無風險的中間業(yè)務這種內涵式的增長模式越來越受到推崇，這其中資產證券化業(yè)務不失為解決矛盾的較好方式之一。根據銀監(jiān)會頒布的《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》，要求商業(yè)銀行在充分計提各項損失準備的基礎之上計算資本充足率，2007年1月1日資本充足率不低于8％、核心資本充足率不低于4％。近年來，隨著金融資產的快速擴張，國內銀行普遍面臨資本金不足的難題，浦發(fā)、招商、民生紛紛采用配股、可轉債或發(fā)行次級債等方式充實資本金，這固然也是一種不錯的選擇，但大規(guī)模融資容易引發(fā)市場的極大反響，招致投資者的抵制；且發(fā)行次級債不能改變銀行資產規(guī)模及風險權重，故不能從根本上解決資本金不足的問題。根據《巴塞爾協議》對不同類風險資產的資本要求，銀行能夠主動靈活地調整銀行的風險資產規(guī)模，通過對貸款進行證券化而非持有到期，來改善資本充足率的大小，以最小的成本增強流動性和提高資本充足率。
3、有利于化解不良資產，降低不良貸款率。在處理大批非流動性資產時，特別是不良資產，銀行往往需要花費大量的時間和精力，并且只能在未來不定期地收到現金，這種傳統的資金變現方式顯得效率較低，而資產證券化在處理大量非流動性資產時一般采用歷史數據來估計資產回收率，然后將資產按照一定的比例實現證券化。這種處理方式避免了逐筆審核資產，從而節(jié)省了資產價值評估的成本和時間，快速收回大量現金，融資成本較低，同時保留了資產所有者對剩余資產的收益權。解決中國銀行系統巨額不良資產一直是中國金融界的主要課題。盡管通過努力不良資產率由34％下降到2004年上半年的15.59％，但不良資產率依然很高，因此，利用證券化來加速解決不良資產問題是很現實很急迫的要求。銀監(jiān)會統計數據顯示，截至2004年第三季度，境內主要商業(yè)銀行不良貸款率為13.37％，其中，四大國有商業(yè)銀行不良貸款率為15.71％，股份制銀行不良貸款率為5.3％，均高于國際水平，且不良貸款絕對額巨大，對我國金融體系的穩(wěn)定造成隱患。通過資產證券化將不良資產成批量、快速轉換為可轉讓的資本市場產品，重新盤活部分資產的流動性，將銀行資產潛在的風險轉移、分散是化解不良資產的有效途徑。
4、有利于增強盈利能力，改善商業(yè)銀行收入結構。限于國內金融市場不發(fā)達，特別是固定收益?zhèn)袌霾话l(fā)達，國內商業(yè)銀行仍然以傳統的利差收入為其收益的主要來源，中間業(yè)務收入占比很小，大約只有6％～17％。資產證券化的推出，給商業(yè)銀行擴大收益、調整收入結構提供了機會。在資產證券化過程中，給金融市場增加了大量可投資品種，且具備信用級別高，收益穩(wěn)定等特點，成為債券之外的重要投資品種，其根據標的資產和條款設置的不同形成了許多投資品種，迎合了各種投資需求，有利于投資者實施多元化投資策略和控制投資風險。此外，原貸款銀行在出售基礎資產的同時還可以獲得手續(xù)費、管理費等收入；另外，還可以為其他銀行資產證券化提供擔保及發(fā)行服務賺取收益。
我國商業(yè)銀行資產證券化面臨的障礙及對策
國外資產證券化實踐表明，資產證券化須具備如下環(huán)境：
1、法律環(huán)境。既包括與公司組成和監(jiān)管、信托的建立和受托人職責、融資報告要求相關的法律法規(guī)，也包括信息揭示要求、受托人強制職責、資產充足規(guī)則和償付能力規(guī)則。
2、會計環(huán)境。包括對于脫離資產負債表的證券化資產的確認方法，資產負債表中報告發(fā)起人頭寸的方法、發(fā)起人考慮下級部門利益的方法等等。
3、稅收環(huán)境。明確對資產轉移和現金流的稅負問題，包括債務人支付給spv或spv支付給投資者的稅收問題。
4、市場環(huán)境。金融市場不發(fā)達，特別是信用市場，從當前來看主要是企業(yè)債市場極不發(fā)達，無法為企業(yè)信用定價；此外市場缺乏公信、高效的中介機構，如評級機構，托管機構等；信用標準不統一，市場分割，缺乏透明度。
5、信用環(huán)境。高效的信用體系是有效實施資產證券化的重要基礎，要采取各種措施提高全社會的信用意識，擴大征信服務的覆蓋面，加強信用交流和共享，要有較為完善的企業(yè)和個人的信用體系。
自1999年以來，我國理論界、金融界就商業(yè)銀行實施不良資產證券化進行了積極的研究和探討。2003年初，中國信達資產管理公司與德意志銀行簽署了資產證券化和分包一攬子協議合作項目，被稱為我國第一個資產證券化項目。但總體而言，現階段，我國對于資產證券化，無論是理論知識準備還是實際操作經驗，無論是金融環(huán)境還是法律、會計、稅收環(huán)境都還十分欠缺，存在許多障礙，制約著資產證券化的發(fā)展。突出表現為：相關法律法規(guī)不健全，資產證券化缺乏法律規(guī)范與保障；信用評級制度不完善，缺乏規(guī)范的金融中介機構；資本市場發(fā)育程度低，資產支持證券的需求不足等等，尚不適宜大規(guī)模推動資產證券化業(yè)務。
因此，我國在推進資產證券化的過程中，不妨遵循“先試點，后推廣；先實踐探索，后立法規(guī)范”的原則。首先，選擇合適的證券化品種。可以考慮從住房證券化開始。這種貸款期限較長，多數在10年以上，對銀行資產負債期限匹配提出了較高的要求；住房貸款的違約風險較小，現金流較穩(wěn)定，清償價值高，容易滿足大量、同質的要求。且商業(yè)銀行個人住房貸款余額從1997年的190億元增長到2003年底的1.2萬億元，基礎資產初具規(guī)模。其次，選擇有政府信用支持的專門運作機構spv。國際經驗表明，在資產證券化的初級階段，政府的作用至關重要，借助政府和國家信用吸引投資者是資產證券化成功的秘訣之一。
關鍵詞：資產證券化；天津模式
一、 資產證券化的概念
資產證券化的金融創(chuàng)新產生于上個世紀七十年代銀行資金流動性不足的美國，一開始被應用于非抵押信貸資產，發(fā)展至今已被廣泛于各個領域。Gardener（1991）對資產證券化的定義為：“資產證券化是使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部地匹配的一個過程，或者提供的一種金融工具。在這里，開放的市場信譽取代了由銀行或其他金融機構提供的封閉的市場信譽”（張超英、翟祥輝，1998）。具體說來，資產證券化是將缺乏流動性但有未來可預測現金流的資產進行組合，建立一個資產池（Pool），以該現金流為償付基礎，通過結構性重組在資本市場上進行股票、債券等融資的行為。
根據發(fā)行的主體進行劃分，我國資產證券化的產品主要分為信貸資產證券化和企業(yè)資產證券化兩種類型。信貸資產證券化是以銀行金融機構為發(fā)起人，而企業(yè)資產證券化是以企業(yè)為發(fā)起人將可證券化的資產轉讓給證券公司。本文所討論的高速路收費的資產證券化屬于后者。
二、 資產證券化的一般流程
一個完整的資產證券化融資結構包括發(fā)起人、特設目的實體（SPV）、服務人、原始債務人、受托管理人、信用增級機構、信用評級機構、投資銀行＼券商、投資者九個主要參與者。一般流程圖如下：
首先，發(fā)起人即原始權益人對自身資產進行分析后確定符合條件的資產進行捆綁組合，并以合約方式將其真實出售給特設目的實體（SPV）。特設目的實體（SPV）是由發(fā)起人或獨立第三方組建的專門用于資產證券化業(yè)務的獨立運作的法人實體，SPV在接受了轉讓的資產后進過進一步地組合包裝最終將證券出售給投資者。在這個過程中，SPV主要對資產進行三方面的處理。第一，為了使資產的信用達到標準的安全程度，SPV會通過信用增級機構對其進行信用增級，最常見的信用增級手段有金融機構擔保、發(fā)起人超額擔保和將證券劃分為進行優(yōu)先＼次級結構，這些方法均從不同的角度提升了證券的信用程度。第二，將增級后的證券交由信用評級機構進行信用評級。第三，設計并出售證券，有時，投資銀行會承擔起SPV融資顧問或者證券承銷商的工作以保證證券的順利發(fā)行。從投資者的角度來說，由于投資者往往人數眾多、利益分散，因此由專業(yè)機構服務人專門監(jiān)管資產池的運營狀況和收取本息。為了更好地督促服務人的工作，投資者雇傭受托管理人代表其利益監(jiān)督服務人的工作。至此，一個一般意義上的資產證券化就完成了。當資產開始有現金流流入后，資產收入就通過發(fā)起人、承銷商、SPV、服務人、受托管理人最后到達投資者的手中。
三、中國企業(yè)資產證券化的發(fā)展狀況
（一）中國企業(yè)資產證券化發(fā)展路徑：
的文獻整理，有補充和修改
以上12個企業(yè)資產證券化的項目中，地方政府基礎設施融資的項目有4個，分別涉及高速公路收費收益權、污水處理收費收益權、BT項目等。
四、資產證券化在天津推行的可行性：
（一）政策優(yōu)勢
2009年5月證監(jiān)會了《關于通報證券公司企業(yè)資產證券化業(yè)務試點情況的函》及《證券公司企業(yè)資產證券化業(yè)務試點指引（試行）》（以下簡稱“《試點指引》”），通過上述兩個文件明確了我會對于證券公司進行企業(yè)資產證券化業(yè)務試點的相關政策及監(jiān)管要求，既2008年金融危機以后停滯的企業(yè)資產證券化重啟。而且2013年2月6日，證監(jiān)會《證券公司資產證券化業(yè)務管理規(guī)定（征求意見稿）》，征求意見稿中明確的基礎資產包括：企業(yè)應收款、信貸資產、信托受益權、基礎設施收益權等財產權利，商業(yè)票據、債券及其衍生產品、股票及其衍生產品等有價證券，商業(yè)物業(yè)等不動產財產。既2009年的文件之后，進一步擴大了基礎資產的覆蓋范圍。
因此，從國家政策上來看，政府對企業(yè)資產證券化的政策正逐步放寬和規(guī)范，在政策利好的情況下，開展企業(yè)資產證券化具有比較大的可行性。
（二） 經濟背景
從天津基礎設施資金供需方面來看，實施基礎設施類的資產證券化是有現實需要的。
從上圖可以看出，2007年到2011年期間，天津市社會固定資產投資逐年遞增，且增長速度很快。因此，天津市基礎設施建設資金需求很龐大，而且這種資金需求還在逐年遞增。
天津市基礎設施建設的資金來源主要是財政投入、銀行貸款等。下面依次來分析這兩方面的資金供給情況。
從2005年―2011年天津市財政收入和財政支出狀況來看，財政支出逐年遞增，而財政收入的增長速度慢于財政支出，并且在2010年時，天津市出現了財政赤字。從這些情況來看，天津市對基礎設施建設的財政投入越來越吃力。
至于銀行貸款，貸款利率雖然在2012年進行了兩次下調，但利率相對資產證券化來說仍然較高。根據肖來久，孫鵬搏，劉曉梅，田朋（2009）的研究，資產證券化的利率比同期銀行貸款利率低1%―2%，即使加上相關費用，如托管費用、服務費用等，總的融資成本仍然要低于銀行貸款等傳統方式的融資成本。
因此，從基礎設施建設的資金供求方面來看，巨大的資金需求以及資產證券化降低成本的作用表明，引入資產證券化這種融資方式，是有必要性和可行性的。
（三） 項目可行性分析
由于資產證券化實現的關鍵要件是是“穩(wěn)定的現金流”，因此基礎設施中適合應用資產證券化的基礎設施建設項目有高速公路、污水處理等。以高速公路為例，分析其實施資產證券化的可行性。
天津市在建的高速公路項目共計10條，總里程278公里（其中新增里程174公里，改擴建里程104公里）。分別為：唐津改擴建工程、塘承二期、濱保高速天津東段、濱保高速天津東段延長線、京秦高速、津寧聯絡線、唐廊高速公路天津段一期、津濱聯絡線、津漢一期、西外環(huán)等。2013年計劃新開工建設津港二期、薊汕、濱石3條高速公路，新開工里程88.77公里，總建設里程達到367公里。因此今后高速公路融資將有巨大的需求。并且高速公路行業(yè)風險低、發(fā)展前景好、資產質量優(yōu)良，有可預測的穩(wěn)定的現金流收入，符合資產證券化的基本條件，因此可以針對高速公路的未來收費權進行資產證券化設計。
在第二部分中，2005年莞深高速公路收費收益權專項資產管理計劃的成功實施也提供了案例支持。
通過對高速公路這些基礎設施項目未來收費收入的證券化，提前釋放已經固化在這些基礎設施項目上的資金沉淀，將其再投入到新的基礎設施建設， 加快城市基礎設施項目建設資金的周轉速度，充分發(fā)揮資金使用效率， 而且，相對于現行的負債融資方式而言，它不增加政府的財政負擔。
綜上所述，引入資產證券化在宏觀環(huán)境和具體項目中都是具有可行性的，并且資產證券化對拓寬天津市政府的融資渠道，緩解地方政府的壓力具有重要作用。
五、天津進行資產證券化的主要障礙
（一）機構投資者不足
由于資產證券化過程的復雜性，依靠大量分散的個人投資者進行資金的支撐很困難。因此多依賴于機構投資者，包括養(yǎng)老金、社會保障基金、銀行、保險公司、投資基金等。在這些投資者中，銀行受法律的限制不能成為合格投資者。社會保障基金處于短缺的狀態(tài)，不適于進行資產證券的投資。養(yǎng)老金處于起步的階段，社會上仍有許多爭論，因此也不會是主要投資者。總的來說，機構投資者不足是阻礙資產證券化進一步發(fā)展的一個主要因素。
（二）資本市場管制
我國市場利率以國家調控為主，只有在很小的范圍內允許銀行利率浮動，這在很大程度上影響了證券利率的制定。由前一部分的數據可看出目前我國利率與證券的利率之間的利差很小，這導致可操作的空間變小，由于利率不能完全反應資產的運營情況，這也會阻礙資產證券的流動性，造成融資效率降低。
（三）法律制度不完善
由于資產證券化是新興的金融創(chuàng)新產品，因此還沒有專門的法律法規(guī)對資產證券化的各個細節(jié)進行法律上的規(guī)范和約束。不完善的法律制度主要從SPV和稅收兩個方面對資產證券化的應用造成了阻礙。
1.SPV的法律制度約束
首先，SPV作為專為資產證券化設立的特設中介機構，并未在法律中進行法律地位的確認和企業(yè)形式的規(guī)范。這為SPV的設立造成了很大障礙，若在國內依照法律成立股份有限公司會大大提升其運營成本，從而提升證券發(fā)行成本，降低融資效率。同時，SPV作為一家空殼公司無法滿足《企業(yè)債券管理條例》（修訂草案）和《公司法》對發(fā)行規(guī)模和盈利方面的要求。目前來看，國內一般選擇信托機構作為SPV的替代，然而在發(fā)行債券方面仍然有許多限制之處。
除此之外，發(fā)起人通過轉讓資產同時將原債權人和債務人之間的債券債務關系也轉讓給SPV，這構成了“真實出售”的關系。《中華人民共和國合同法》規(guī)定，除雙方有約定和法律特殊規(guī)定以外，，債權人可以轉讓其債權，但應當通知債務人。“真實出售”因此要求資產在真實轉移之后，應當通知其原債務人。但是，債務人人數眾多，征得全部債務人的同意將是一件很復雜的事情，如果有人不同意，合同更新就會無法完成，在這種情況下，資產證券化是否能夠得以進行或者能夠在多大程度上進行都是需要法律進行進一步確認的問題。
在美國的《破產法》中，“真實出售”是建立在破產隔離的基礎之上的，即“基礎資產的風險和其它資產（資產所有人的其他資產）風險隔離”。在中國，資產所有人實際和債務人承擔破產的連帶責任，而在法律中并沒有明確相關責任和義務，即沒有實現破產隔離。
2.稅收的法律障礙
過重的稅收會增加融資的成本，因此為實現更高的收益，歐美國家一般會針對SPV和資產證券的購買人進行一定程度的稅收優(yōu)惠。但在我國，由于資產證券化的法律制度尚不完善，并沒有相應的稅收優(yōu)惠政策出臺。不僅如此，SPV作為一般企業(yè)發(fā)行資產債券，產生資產雙重征稅的問題。這個問題在SPV所繳納的所得稅和印花稅等方面尤為嚴重。因此，資產證券化急需一部專門的法律掃清稅收方面的障礙。
（四）其它障礙
除了以上幾個因素，會計制度的不完善、信用機構發(fā)展較為緩慢等因素也不利于資產證券化在天津的大范圍推廣。
六、天津資產證券化建議模式
由于上文提出的種種障礙的現實存在，建議天津市政府在基礎設施融資方面的資產證券化采取以下兩種形式：
形式一：
這個流程設計的重點在于將證券設計和出售的環(huán)節(jié)全部移至國外，即由發(fā)起人在國外設立特設目的實體，并將資產轉移至國外。因為是基礎設施資金融資，由本國政府信用進行擔保可提升其安全性，再交由境外信用評級機構進行評級。為了使計劃能夠更加安全高效地籌資可尋求投資銀行作為其融資顧問和證券承銷商，但這不是必須的。設計好的證券在境外證券市場上發(fā)行。
設立在境外的SPV擁有了法律的保障，可以更低成本地履行其全部市場職能。可用于發(fā)行基礎設施資產證券的境外證券市場一般擁有市場化的利率，可更合理地進行市場的定價。同時，由政府進行擔保可使證券的信用等級得到提高。但是，在這種方式下仍存在著“真實出售”和“破產隔離”的問題，同時，用于發(fā)債的資產會受到政府的限制。
形式二：SPT
SPT即利用信托機構作為SPV完成資產證券化的過程，這是目前國內使用最為廣泛的形式，其資產證券化具體流程如下：
首先發(fā)起人在充分分析了解資產的基礎之上對資產結構進行設計，最終建立資產池。第二步，發(fā)起人將資產池交由信托投資公司進行籌資，即將作為信托財產的標的資產真實出售給信托投資公司。為了吸引更多的投資者，信托投資公司通過信用增級機構對信托產品進行信用增級，常用的信用增級方法有金融機構擔保、發(fā)起人超額擔保和將證券劃分為進行優(yōu)先＼次級結構。在資產經信用評級機構評級后就可交由承銷商或由SPV本身進行出售，由于信托投資公司不能出售債券因此資產是作為信托資產出售信托收益憑證。購買信托受益憑證的持有人的即為資產證券的投資者。出售信托受益憑證得到的資金以及該資金產生的收益為信托資產。信托投資公司籌得資金，在優(yōu)先向各服務機構繳納費用后，按照之前約定的價格支付現金給發(fā)起人。
《信托法》第十五條規(guī)定：“信托財產與委托人未設立信托的其他財產相區(qū)別。”即信托財產實現了與委托人自有財產的分離。《信托法》第二十九條規(guī)定：“受托人必須將信托財產與其固有財產分別管理，分別記賬。”《信托投資公司管理辦法》第五條規(guī)定：“信托財產不屬于信托投資公司的固有財產，也不屬于其清算財產。”這說明信托財產與受托人的固有財產也有一定的獨立性。由此可見，獨立性是信托財產極為重要的一個特點，也正是因此，采取信托的方法進行資產證券化可有效解決“破產隔離”的問題。
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一、法理基礎
資產證券化作為一種信用體制創(chuàng)新，在充分發(fā)揮市場信用的資產組合功能與中介信用的投資者組合功能的基礎上，打通直接融資與間接融資的隔閡，創(chuàng)設了金融體系中銀行信用與市場信用之間的轉化機制，最終實現將間接融資直接化以及體制上的雜交優(yōu)勢。如果單從“信用”這一層面去追溯資產證券化的價值理念，筆者曾為“相信人”、“相信物”、“相信錢”（指向的是現金流）而困擾，證券化的各方參與者究竟基于何種理念而積極投身證券化的實踐。筆者認為二者也存在區(qū)別。信貸資產證券化始于不特定的眾多借款人，終于不特定的眾多投資者，涵蓋了從傳統的借款人信用到資產信用的過渡，即從“人的信用”到“錢的信用”。然企業(yè)資產證券化始于某個特定的企業(yè)的某項或多項財產，終于不特定的眾多投資者，表征的卻是從企業(yè)信用到資產信用的過渡，即從“物的信用”到“錢的信用”。
二、法律行為
（一）參與的法律主體
資產證券化創(chuàng)新在于它是在不同部門、主體之間形成了一系列具有關聯效應的綜合性聯動，具體涉及到銀行、信托、證券等多個金融部門，以及借款人、投資者、中介組織等多元化利益主體，具有典型的跨市場、跨機構的創(chuàng)新性質。
1.基本參與人
基本參與人即是直接對證券化基礎資產或者現金流享有權利或承擔義務的當事人。具體如下：
（1）發(fā)起人（originator）：兼任基礎資產的原始權益人及出售方，它擔當的主要職責是將貸款等基礎資產從自己的財產中分離出來打包組建成資產池。根據規(guī)定，合格的信貸資產證券化發(fā)起人特指在銀監(jiān)會監(jiān)管下，通過設立特定目的信托轉讓信貸資產的金融機構，且要求是做轉讓信貸資產業(yè)務的金融機構。實踐看來，作為發(fā)起人參與試點的金融機構逐步擴大化為國有商業(yè)銀行、政策性銀行、全國性股份制商業(yè)銀行（上市和非上市）、財務公司、城鄉(xiāng)信用合作社、金融資產管理公司和汽車金融公司等。
企業(yè)資產證券化的發(fā)起人雖然沒有明確的法律規(guī)定，但通常指除了上述金融機構之外的非金融機構，即廣義上的企業(yè)，但并不局限于真正意義上的企業(yè)，還包括一些以企業(yè)的名義存在，但實際承擔政府或公共職能的機構，[1]如城建投資公司等。
（2）SPV（Special purpose vehicle）：為實現某種特殊目的而成立的實體工具，其功能主要是向發(fā)起人購買基礎資產，并將其細化成證券表彰的不特定財產權利，再向投資者發(fā)行證券，是謂真正發(fā)行人。它沒有最低注冊資本金的要求，因為它僅為完成證券化交易而設立，其支撐基本來自基礎資產的收益。但是在我國，這種特殊性并不影響一般的信托機構去承擔這種功能，《信貸資產證券化試點管理辦法》第十六條規(guī)定：“受托機構由依法設立的信托投資公司或銀監(jiān)會批準的其他機構擔任”。
然而，我國證監(jiān)會在以券商為核心的證券化業(yè)務中規(guī)定由“專項資產管理計劃”這一理財產品作為SPV，即專項資產管理計劃本身就是為實現資產真實出售和破產隔離而作為獨立的基礎資產受讓人，[2]這就給SPV主體地位的認定帶來了根本的難題，此類“計劃”根本就不具有法律上的主體地位，也不具有作為SPV所應有的獨立性。當然，以“計劃”作為SPV不僅存在法律上的障礙，還在更深層次上反映了當前我國金融領域存在的體制性問題。
（3）投資者：廣泛地涵蓋了機構投資者、個人投資者等。目前，信貸資產證券化的合格投資者主要包括參與銀行間市場的除保險公司以外的金融機構，如各類銀行、財務公司、信托投資公司、信用社、證券投資基金等；而企業(yè)資產證券化的合格投資者的范圍較為模糊，一般為商業(yè)銀行和保險機構投資者之外的所有機構投資者。證監(jiān)會《企業(yè)資產證券化業(yè)務試點工作指引（征求意見稿）》擴大了投資者的范圍，“投資者原則上應當為機構投資者。投資者為個人的，應當具有識別、判斷和承擔專項計劃相應風險的能力，受益憑證的最低認購金額不低于100萬元人民幣”。
（4）基礎資產的債務人：資產證券化發(fā)起人原始權益的相對方。信貸資產證券化因打包的資產可以是一般貸款、小企業(yè)貸款、住房抵押貸款、汽車消費貸款，原始債權的相對方則可能是某個或某些項目的貸款人、某個或某些小企業(yè)、人數眾多的住房貸款人、汽車貸款人等。企業(yè)資產證券化的基礎資產本身就是類型待定的多樣化“未來債權”，原始權益的相對方則更是難以確定。如“聯通收益計劃”中的基礎債務人則是作為承租方的CDMA運營實體。
2.輔助參與人
為了有效履行這些職責，SPV還必須進一步委托商業(yè)銀行或其他專門機構擔任信托財產資金保管機構、貸款服務機構、證券保管機構等，這也是我國資產證券化區(qū)別于德國等歐洲國家資產證券化的一個地方。實務中，兩類證券化對這些機構的選擇并沒有區(qū)別，只是信貸資產證券化對于這些機構的權利與職責有更詳盡的規(guī)定。二者在信用增級環(huán)節(jié)有不同的方式，各自所需的信用增級機構（credit enhancer）也有不同，企業(yè)資產證券化通常還需要商業(yè)銀行、企業(yè)集團等提供外在的信用增強。
（二）表征的法律關系
從法學的視角來理解兩類資產證券化，主要涉及發(fā)起人與SPV之間的資產轉讓合同關系，實質在于買賣基礎資產，關鍵在于塑造基礎資產的獨立性和風險隔離的有效性。但在實務中，兩類證券化有不同的處理方式。信貸資產證券化設計了發(fā)起人與SPV之間物權移轉或原始債權轉讓和擔保交易的過程，即通過類物權的方式使其進入到了由證券法等相關法律的保護范圍。而企業(yè)資產證券化受分業(yè)經營限制，無法完全借用這一信托原理，而是選擇具有創(chuàng)新試點資格的證券公司發(fā)起的專項資產管理計劃擔當SPV，倚重《證券公司客戶資產管理業(yè)務試行辦法》、專項計劃合同的具體規(guī)定以及監(jiān)管者要求的資產獨立存管操作予以保障。這個所謂的“計劃”本身的法律性質尚存闕疑之處，所以其與發(fā)起人的轉讓關系也難以定性，但實質仍然在于“出售”基礎資產。
三、法律風險
從宏觀層面看，市場交易的革新與法律規(guī)制的滯后是一對固有的矛盾，因為法律體系本身的不健全而給交易各方帶來損失的可能性。企業(yè)資產證券化實踐中尤為明顯，企業(yè)資產證券化較之信貸資產證券化起步晚，法律基礎薄弱，許多環(huán)節(jié)的設置還備受質疑。由于交易結構的法律地位不明確，相關的稅收、會計處理辦法也很模糊，財政部和國稅總局所制定的證券化稅收規(guī)則只針對信貸資產證券化，企業(yè)資產證券化能否享受相同的優(yōu)惠待遇，這讓投資者不知所措，也直接影響原始權益人的融資預期，更讓企業(yè)資產證券化可能面臨更巨大的法律風險。
微觀層面，信貸資產證券化的風險可能源于借款人不能按時還本付息或其他原因使現金流短時間中斷，導致不能及時對投資者支付本息；借款人提前還款，使投資者原來的用款安排不能實現；貸款服務機構在管理證券化資產時，混同了回收的資金和自己的資金，在自身破產影響證券化資產的正常收益。但企業(yè)資產證券化的風險與借款人無多大關聯，而是源于具有未來債權屬性的基礎。
四、法律監(jiān)管
二者從運作之初就因為受制于不同的監(jiān)管機制，而逐漸呈現出不同的交易形態(tài)和特質，所以它們也會被稱為央行、銀監(jiān)會主導的信托型信貸資產證券化以及證監(jiān)會主導的專項資產管理計劃型企業(yè)資產證券化。
在遵循“安全與競爭、效率與成本相權衡”的監(jiān)管理念下，銀監(jiān)會和證監(jiān)會均應當貫徹這些基本監(jiān)管原則，如依法監(jiān)管原則、適度監(jiān)管原則、效率原則、政府監(jiān)管與自律相結合的原則等，這又具體化為二者均應當以風險監(jiān)管為重點，強調監(jiān)管者與被監(jiān)管者的合作，重視金融機構的內部控制制度和行業(yè)自律機制，強化信息披露制度。
關鍵詞:資產證券化資本市場金融市場
資產證券化上世紀70年源于美國,如今已成為當前全球金融市場最具活力的金融創(chuàng)新產品之一,其核心在于對貸款中的風險與收益要素的分離與重組,使其定價和重新配置更為有效,促使參與各方均可受益,實質是融資者把被證券化的金融資產的未來現金流收益權轉讓給投資者。
作為一項金融技術,資產證券化在發(fā)達國家的使用非常普遍,目前美國一半以上的住房抵押貸款、3/4以上的汽車貸款是靠發(fā)行資產支持證券提供的。在我國,由于銀行有“短存長貸”的矛盾,資產管理公司也有回收不良資產的壓力,資產證券化因此得到了積極響應。
資產證券化在我國發(fā)展的意義
資產證券化將貨幣市場和資本市場有機聯結,一方面實現銀行信貸風險“減壓”;另一方面,在為資本市場增添交易品種的同時,也為市場輸送源源不斷的資金“血液”。前些年,國內銀行貸款多為中短期貸款,但隨著住房貸款規(guī)模的不斷增大,銀行貸款結構也發(fā)生了根本性改變,信貸結構“短存長貸”的矛盾使得銀行業(yè)潛伏相當大的風險。因此,這一金融創(chuàng)新品種對我國金融市場的發(fā)展有著更大的意義。
加速我國金融改革
我國金融改革目前已經到了攻堅階段,整個金融體制改革已經涉及到了關鍵的內核,也遇到了更大的阻滯。在此階段,由于證券化的制度創(chuàng)新牽扯到廣泛的主體與市場結構,因此更多地被看作是解決當前金融改革問題的重要催化劑之一。
利于改善資產負債表結構
資產證券化可以加強經理對公司資產負債表規(guī)模和結構的控制。例如,剝離資產的會計處理可以提高資本充足率和其他經濟業(yè)績指標(例如股權收益率)。證券化也可以釋放資產,用于其他投資機會,如果外部融資渠道受約束或內外部融資成本存在差異,證券化就可能帶來經濟上的收益。
有利于銀行分散和轉移信用風險
證券化可以使融資渠道多樣化,從而減少融資風險。將中長期貸款打包證券化后出售給投資者,這樣銀行業(yè)可使貸款成為具有證券流動性的貸款,有利于增加資產負債表的流動性。同時,金融機構也可利用證券化來消除利率錯配。
使金融市場更加完備
通過證券化引入了更適合投資者風險偏好的新金融資產,提高了投資者得到多樣化收益的可能。因為可以通過自己的判斷來獲得證券化了的貸款收益率,在認為其被低估時可以買入。
可見,資產證券化不僅能使金融機構和企業(yè)降低融資成本,從而更好地進行風險管理和控制,而且也為解決金融市場的很多難題提供了快速有效的手段。
資產證券化在我國發(fā)展的障礙
雖然資產證券化技術可運用在各種資產業(yè)務領域,但需要相應的法律環(huán)境、稅務體系和會計制度及資本流通市場的配套來完成。目前,制約我國資產證券化業(yè)務發(fā)展的因素主要有以下幾點:
法律環(huán)境制約
2005年4月,人民銀行和銀監(jiān)會聯合了《信貸資產證券化試點管理辦法》,確定了在我國開展信貸資產證券化試點的基本法律框架。但信貸資產證券化需要多方面的政策法規(guī)相配套。因為現行公司法、銀行法等法律法規(guī)都對證券化存在眾多阻礙。同時,與發(fā)展衍生金融工具相配套的會計等方面的法規(guī)準則也不健全,相關的財務判斷與會計處理缺乏合理的依據。此外,沒有針對證券化過程制定專門的稅收中性政策,因此,使得證券化的成本大大提高。投資主體缺乏
證券化產品涉及一系列比較復雜的法律、會計框架,個人投資者有時很難理解其中的實質,而證券化的本質就是特定的風險與收益重組與分擔機制,考慮到國內投資者的普遍不成熟,一旦出現問題,很可能無法理性面對,從而對政府造成壓力。
體制障礙制約
我國的制度性改革一直是由政府主導的,而政府內部的協調一直是經濟改革的難點之一。在證券化過程中,無論是風險還是利益的考慮,使得各種改革方案都難以得到政府內部的一致性通過。
由于資產證券化作為新的金融工具,我國還沒有成熟的經驗防范和監(jiān)管其潛在的風險,因此只有充分認識到這些障礙并逐步解決這些問題,才能更好的促進資產證券化的發(fā)展。
資產證券化在我國發(fā)展的對策研究
對一次成功的資產證券化來說,需要具備兩個條件:一是具有穩(wěn)定的金融基礎,在保護投資者利益的同時,使金融資產能夠有效率地從發(fā)起人轉移到SPV;二是強烈的投資者需求,這有助于降低發(fā)起人的融資成本。投資者需求水平取決于證券的風險特征和評級機構對信用的評級。那么,目前在我國金融市場還不甚完備的情況下如何推動資產證券化的發(fā)展,筆者認為應采取如下對策:
設計完善的監(jiān)管體制或模式
由于我國金融監(jiān)管制度實施分業(yè)經營、分業(yè)管理的體制,對于跨越多個行業(yè)的業(yè)務創(chuàng)新——資產證券化必然要涉及到多個金融監(jiān)管部門。例如:如果要商業(yè)銀行發(fā)證券的話,應該由銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會,但是從另一個角度上來說,如果證券化是債的話,應該由發(fā)改委來管,主要是監(jiān)管債的規(guī)模;證券化發(fā)了以后,可否上市交易,要由證監(jiān)會來管。而會計準則方面,應該是財政部管。其結果是,財政部、發(fā)改委、銀監(jiān)會、證監(jiān)會都想監(jiān)管,但事實上都監(jiān)管不了。
因此在這一問題上,既要考慮到我國金融管理體制的現狀,又要考慮到證券化業(yè)務的特殊性,走聯合監(jiān)管的道路。
監(jiān)管環(huán)境由一系列法律和法規(guī)組成,這些法律和法規(guī)與公司的組成和監(jiān)管、信托的建立和受托人職責、融資報告要求和證券法有關,但并不局限于這些。雖然在不同的司法制度中監(jiān)管環(huán)境存在顯著不同,但大多數都包括了信息揭示要求、資產充足規(guī)則和償付能力等規(guī)則因此,我們的法律法規(guī)也應著力體現這些方面的內容。
選擇適合國情的資產證券化類型
我國資產證券化的道路如同西方國家一樣,正從“抵押融資型”走向“真實出售型”及其混合時代。自2001年10月我國頒布實施信托法以來,以財產信托模式進行“抵押融資型”的資產證券化的形式層出不窮,例如金融租賃財產信托、股權及其收益權財產信托、房地產及其收益權財產信托、工業(yè)森林財產信托、出口應收帳款財產信托、銀行不良資產財產信托等。這些抵押融資型的資產證券化在我國資產證券化實踐中積累了相當的經驗。
從目前我國法律框架來講,“抵押融資型”的資產證券化比較適合我國國情,因為我國關于SPV法人制度、會計稅收制度還未正式建立,特別是在資產證券化的資產評估與定價系統還未建立的情況下,“抵押融資型”的資產證券化對受托人和投資人更加安全有利,一方面不僅以未來收益作為支撐證券或信托權益的利益來源,而且還以發(fā)起人或委托人及其保證人的信譽,對收益不足或回購行為進行補償或擔保。當然這種安全性是建立在短期抵押融資的基礎上。另一方面資產證券化這種金融產品其實是一種穩(wěn)定收益證券(FIS),對下不保底上有封頂的金融產品,站在受托人和投資者的角度來講,這樣“抵押融資型”的資產證券化似乎更有利。
此外,為了實現我國加入WTO的承諾,使我國銀行業(yè)在2006年底符合“巴塞爾新資本協議”對銀行資本的要求,加速我國資產證券化的進程,并解決上述實踐中產生的問題,財政部于2005年1月5日頒布了《信托業(yè)務會計核算辦法》,央行和銀監(jiān)會于2005年4月20日制定了《信貸資產證券化試點管理辦法》,由此拉開了我國資產證券化正式大規(guī)模操作的序幕,進入了一個全新的資產證券化進程,即“真實出售型”的資產證券化。現經國務院批準試點的是國開行(ABS)和建行(MBS)兩個方案,但它們都必須以信托方式進行資產證券化,即SPT方式的資產證券化。
