時間：2023-07-25 17:17:48
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇東南亞金融危機過程，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
1、地產泡沫破裂，銀行呆賬壞賬嚴重。當時東南亞經濟增長相當程度上是靠房地產投資拉動的。東南亞國家在推動經濟自由化過程中，也致力于在房地產業中引進競爭機制。由于房地產業投資回報率高，從而吸引了大量資金，導致房地產價格暴漲，形成地產泡沫，嚴重沖擊了東南亞金融體系的穩定性。
2、出口大幅度下降，經常項目收支狀況惡化。東南亞國家貿易結構相對單一，極易受國際市場波動的影響。八十年代主要出口勞動密集型產品，九十年代轉向高技術產品，主要是電子產品。1996年全球電子產品市場需求萎縮，東南亞各國出口急劇下降，如泰國出口增長率從1995年的22.15%猛降到1996年的0.11%。這對主要依靠出口增長帶動的東南亞經濟無疑是一個沉重打擊。
3、外債負擔沉重，構成不合理。危機前，東南亞各國大都實行盯住匯率，并相繼放開資本賬戶的管制。八十年代中期以來，東南亞國家經常賬戶幾乎一直存在著赤字，像泰國外債就已達850億美元，原本就不平衡的國際收支狀況雪上加霜，貨幣貶值壓力加大，最終誘使國外投資者發動了對東南亞國家貨幣的攻擊。
4、匯率政策僵硬，金融調控機制失措，難以適應瞬息萬變的國際金融市場。東南亞國家普遍實行了以盯住美元為主的一攬子貨幣匯率制度，這種制度的代價就是中央銀行難以根據國內外經濟形勢的變化自主、靈活地實施本國貨幣政策。如，1993年和1994年泰國出現了經濟過熱，但中央銀行無法提高利率。而1995年和1996年美元利率開始上升，泰國經濟陷入不景氣，這時需要降低泰銖利率，泰國銀行同樣無法實現這一目標。
5、東南亞區域經濟一體化使得泰國金融危機迅速波及其他國家。20世紀九十年代以來，東盟區域經濟一體化步伐加快，使得東南亞國家間經濟聯系日益緊密，因此當泰國金融當局抵擋不住泰銖貶值被迫宣布實行浮動匯率時，國際投機勢力立即沖向其他國家的貨幣，再加上其他國家經濟中存在的問題與泰國類似，所以金融動蕩遍及東南亞在所難免。
6、國際游資興風作浪是東南亞金融動蕩的外部因素。當時，國際金融市場上，日本股市復蘇，美元持續走強，一部分原來流入東南亞的外資紛紛撤離，從而構成對東南亞國家貨幣的強大壓力。據國際貨幣基金組織粗略統計，當時在國際金融市場上流動的短期銀行存款和其他短期證券至少有712萬億美元，并且呈現出與日俱增的趨勢。以索羅斯的量子基金為首的國際投機勢力在此次危機中興風作浪，成為引發和加劇這次危機的導火索和罪魁禍首。
二、東南亞金融危機對我國的啟示
1、產業的發展應以充分利用我國的比較優勢為主導。在我國目前的資本和勞動力結構條件下，根據比較優勢建立起來的企業，一般規模不會過于巨大，多數依靠國內自有資金即可建立起來，不會形成過渡依賴外債來發展經濟的格局。而且，這樣的企業競爭力強，利潤率高，一般不會出現還本付息的問題。隨著資源結構的升級，資金逐漸由相對稀缺變為相對豐富，勞動力由相對豐富變為相對稀缺，產業結構和技術結構自然要隨著比較優勢的變化而升級。這樣按比較優勢來發展產業，最有利于國民經濟的持續、穩定、快速發展，以及較快速地縮小和發達國家的差距。
2、在經濟快速發展時期，房地產和股市的發展容易產生過熱現象，很容易變成泡沫。政府應考慮經濟的合理布局，增加土地的有效供給，避免經濟活動過渡集中于一兩個城市。在減低股市的過熱方面，政府應避免采用金融抑制政策，讓銀行儲蓄有合理的利率水平。
3、在我國目前這樣的發展階段，對于外國資金應以鼓勵直接投資為主。外國直接投資流動性較低，不容易受心理和預期因素變動的影響于短期間大進大出，而使國內經濟突然大熱，突然大冷。利用這種外國直接投資的方式還有利于外國先進技術向國內轉移。同時，我國政府也可以允許一些條件成熟的中國企業到國外的資本市場去上市。但對開放我國的資本市場，允許外國資金直接炒買炒賣流動性大的國內股票、債券和允許國內企業借用短期外債等融資方式，則要格外謹慎。
內容摘要：自從1997年亞洲金融危機尤其是2007年次貸危機以來，學術界興起了對鞏固經濟和金融風險管理的研究熱潮。本文首先分析了金融危機的外部沖擊的主要形式—投機沖擊，然后構建了金融危機傳導的時間層面和空間層面框架，最后系統地闡述了金融危機傳導的具體途徑。
關鍵詞：金融危機 投機沖擊 傳導
金融危機最開始表現為固定匯率的瓦解，而后則呈現出外匯市場、銀行、房地產市場、股票市場同時出現崩潰的復雜癥狀。為什么追求經濟自由化和宏觀經濟穩定的政策框架反而導致了金融系統的危機？金融危機理論由此應運而生，其研究的主要范例包括20世紀80年代初拉美的債務危機、1994年到1995年的墨西哥危機和1997年的東南亞金融危機。與此同時，發達國家也同樣難逃金融危機的厄運，由2007年美國次貸危機引發的全球金融危機的影響擴大，歐盟各國之間所組成的最優貨幣區域也時常受到投機商的攻擊，而頻頻告急（時寒冰，2011）。
鑒于金融危機巨大的破壞性，對于金融危機國際沖擊傳導機制的研究尤為必要。本文首先分析了金融危機的外部沖擊的主要形式—投機沖擊，然后構建了金融危機傳導的時間層面和空間層面框架，最后全面、系統地闡述了金融危機傳導機制的具體途徑。
金融危機投機沖擊的經濟學意義
（一）金融危機投機沖擊存在的意義
金融危機所受的投機沖擊往往與國際上的大量游資直接相關。國際游資的特點是流動性強、善于投機；通過左右外匯、期貨、證券等市場的行情獲利。國際游資是伴隨著國際經濟金融一體化的潮流發展起來的，其中發端于20世紀60年代的離岸金融市場是其產生并不斷壯大的市場依托，而喬治·索羅斯的“量子基金”則正是國際游資經常性的、最具典型意義的載體形式（李小牧，2001）。
對于索羅斯的金融投機活動，應該從經濟學意義上加以理性的分析。由于具有鮮明的高利驅動、高流動性兩大特征，國際游資的資金運作較之其他市場勢力呈現出更加濃厚的投機色彩。在任何一個貨幣、證券市場，只要存在交易，就必然存在投機，并且投機是活躍交易市場的“劑”、“興奮劑”，只要不過度、不違規，投機是合法的也是合理的。
事實上，在市場經濟中，只要有“機會”誰都會想方設法地乘機介入。索羅斯曾告誡說，“市場中留有投機空間是各國政府的錯誤”，“我只能一而再地對盲目信任市場的魔力發出警告”。這就說明，是各國政府自己創造了市場投機機會，誰都會看到機會進行投機去賺錢，不同的只是程度大小而已。與此相對照，在這次東南亞金融風暴中，與美元掛鉤的貨幣中只有港元依然匯率相對穩定，就連索羅斯也不得不承認市場壓力不會動搖港元的地位，而沖擊港元的投機者不會因此致富。其原因就在于中國香港地區經濟狀況良好，正處于回升階段，金融體系較東南亞各國健全、銀行能自律配合，加上中國香港發行港幣現鈔有充足的美元儲備作保證，而且在管理機制上，對金融市場的監管更加完善，可及時掌握炒家的動向，因此所受影響較小。
投機與投資作為兩種交易行為，二者不僅可以相互轉化，而且在很多情況下是組成一個完整市場不可或缺的兩個部分，否則將極大地降低市場配置資源的有效性。
（二）金融危機投機沖擊的負面效應
國際游資的投機操作也明顯地存在著可能增大市場價格波動幅度的負面效應。在自由浮動的匯率制度下，國際游資的外匯投機活動實際上取代了中央銀行對外匯市場的干預活動，它們根據自己對未來匯率水平的預測來進行即期以及各種衍生工具的外匯交易，從而在客觀上或是維持了匯率的穩定，或是加速了匯率的變化。在當今國際貨幣體系下，各國出于自身經濟利益考慮都要或多或少地利用外匯儲備干預市場，影響本幣匯率的走勢。這樣，在外匯市場上就出現了一個針鋒相對的博弈局面，一方是以維護國家利益為目的，掌握國家外匯儲備資金的一國貨幣金融當局，另一方則是以牟取最大風險利潤為目的、擁持龐大國際投機資金的國際游資，雙方較量的結果表面上看是取決于資金力量的對比，而在更深層次上則受制于雙方市場交易行為所代表的對經濟形勢的判斷或預期與客觀實際的距離。
在本次東南亞金融危機中，有關東南亞國家在集中于經濟長期高速發展的情況下，累積了許多被各國所忽視的問題，諸如經濟過熱、持續性通貨膨脹、外債總量與結構不合理、外匯與金融監管弱化、經濟結構失衡等，實際上已經埋下了金融危機的隱患，在此背景下，這些國家的金融當局堅持高估本幣的匯率政策，并且不切實際地加大開放其國內金融市場的力度，這又為金融危機的爆發準備了必要的條件。于是，在外匯市場上，極善捕捉時機的國際游資不僅以其慣用的“高杠率”的操盤手法調動了巨額投機資金，而且更以其比較貼近客觀經濟實際的判斷和預期贏得了其他主要市場參與者的認同，索羅斯的“量子基金”在東南亞金融危機中的表現就是其例證。
金融危機傳導的時空層面框架分析
（一）時間層面
金融危機是金融風險累積到一定階段的產物，其在時間層面上有一個產生、發展和傳導的過程，如圖1所示。
圖1表明，金融危機的根源在于經濟結構的失衡，包括內部經濟結構的失衡和外部經濟結構的失衡等，當一國經濟處于這種失衡狀態中時，一旦面臨外部沖擊，如投機沖擊等，或者受已有金融危機源頭國的影響，通過貿易傳染、金融聯接以及示范效應等外部因素的觸發，通常率先爆發貨幣危機、銀行危機或債務危機中的某一種或兩種。而率先爆發的危機，很快會誘發其它種類的危機，由此使得三種危機可能同時交織在一起，造成金融危機的全面爆發，而且這種過程還會以同樣的方式傳染給其他的國家和地區。
（二）空間層面
關鍵詞：國際金融；金融危機；傳遞機制
研究國際金融傳遞機制，對于防范國際金融風險，建立有效防范機制具有重要意義。國際金融傳遞可分為正常傳遞與非正常傳遞兩種類型。正常傳遞指在維持各國匯率穩定和金融市場正常運行的條件下國際資本的流動和影響，非正常傳遞指引起各國匯率劇烈波動和金融市場秩序混亂的國際資本流動，它不僅由一國的金融危機影響到另一國，而且造成各國和地區之間的連鎖反應，即危機“傳染”。本文所討論的國際金融機制，主要指后一種類型。
一、傳遞源與被傳遞對象
在經濟全球化和區域化的國際環境下，由于種種原因首先爆發金融危機的國家（地區）稱為“傳遞源”。受傳遞源影響，同樣的危機很快出現在其臨近或周圍的國家或地區，這些國家或地區稱為“被傳遞對象”。一般情況下，國際金融危機的“傳遞源”多發生在區域經濟鏈條較為薄弱的環節上。那些被傳遞的國家或地區，往往與傳遞源國家在經濟類型、金融體制、發展模式等方面有相似之處，具體來說，可大致分為兩種情況：
（一）經濟一體化區域內高度相關的投資貿易關系。以這次東南亞貨幣危機為例，東盟五國較為全面地進入區域經濟一體化合作階段是在1976年2月五國簽署《東南亞友好合作條約》，以區內實行特惠關稅區時算起。當時東盟各國為了迅速發展經濟紛紛實行50出口導向的外向型經濟發展戰略。由于當時美、日、歐占東盟進出口總額的60%，使得東盟各國經濟極易受到西方經濟波動的影響。為此，東盟決定采取擴大區內貿易的政策，政策的實施使得東盟五國的內部貿易、投資比重迅速上升，各國經濟命運由此被緊密地聯系在一起了。同時對東盟的這些經濟總量相對較小的國家來說，對外部波動極為敏感，加上各國在產業和進出口結構上有很大的相似性及競爭性，那么一旦某國貨幣受到投機者沖擊而匯率發生大幅波動和下跌時，自然也會迅速影響到其它國家的外匯市場，從而造成貨幣危機的傳遞。
（二）國家之間存在某種貨幣一體化安排。1992年歐洲外匯市場波動的背景正是國際投機勢力看準了歐盟貨幣體系中，成員國雖然安排了相互間匯率浮動上下不超過2.25%的界限，這種貨幣一體化安排客觀上要求各國一致的貨幣政策和利率水平。但由于當時東西德統一不久，德國政府對赤字融資的需要要執意維持馬克較高的利率，最終以英鎊為首的其它低利率貨幣遭受投機者拋空而跌破限界，退出歐洲匯率機制，整個西歐經濟也陷入衰退。在這種一體化的貨幣安排下，任何一種薄弱的貨幣受到攻擊都可能引起整個區域的市場動蕩二、傳遞媒介、傳遞途徑與傳遞過程
在全球金融市場一體化、資本市場自由化的國際環境中，貨幣政策傳遞機制越來越依賴于市場價格即匯率和利率等競爭性變量。區域金融危機發生，匯率和利率成為國際金融傳遞的主要媒介。特別是匯率變動直接對國際和一國經濟發生作用。在上述兩個例子中，作為傳遞源的國家都因過去的刻板的盯住匯率政策不能應付國家經濟和金融環境的變化，并都改變了匯率制度，實行浮動匯率制度，從而引起貨幣大幅貶值而發生金融危機。既然國際金融的傳遞媒介是利率和匯率，那么樣國際金融市場特別是外匯市場和資本市場就自然成為主要的傳遞途徑。
國際金融危機傳遞的過程可概括如下（以東南亞金融危機為例）：由于泰國周邊國家的貨幣大多與美元掛鉤，當泰銖貶值后，泰國的出口競爭力便得到加強。與泰國出口結構相似的周邊國家為了維持本國產品的出口競爭力，也會競相使本國貨幣貶值。正是基于這種預期，國際投機者必然要對這些國家的貨幣做空頭，而投機性的拋售就會對這些國家的貨幣產生巨大的貶值壓力。另外，心理因素也會加速金融危機的傳遞。由于經濟類型的接近，東南亞國家在不同程度上都存在與泰國類似的經濟問題，如匯率制度缺乏必要的靈活性，不良債權、經常項目逆差等，投資者也害怕當地會發生金融危機，于是干脆把資本從新興市場撤走，從而導致其它國家的金融危機實際發生。
三、現代國際投資組合理論———金融危機傳遞機制的一種理論解釋
投資組合理論是現資組合行為的基礎理論。而近年來的研究表明，隨著各國國內經濟的發展，當前分散投資決策的主要因素已經由證券的種類構成轉向證券的地區構成上來了。馬克維茨的資產組合理論認為，每一種資產組合的風險可以用其收益的方差來度量，整個資產組合的風險大小取決于三個方面的因素：組合中各資產的風險大小、各類資產所占比重以及不同資產之間的相互關系。那么在分散投資時，在既定收益下必須盡量減少資產之間的相關度，從而降低總體風險。目前西方發達國家由于長期的經濟往來和一體化發展，其證券之間的相關系數已經變得很大，僅限于發達國家的投資組合已經無法很好地削減風險。在這種情況下，西方的投資組合必然會把部分投資換成回報。而這些發展中國家和新興市場往往被劃分為不同的區域投資板塊加以管理，一旦其中某一國的貨幣風險上升，國際投資組合即對自身做出修正，這種修正行為就是把屬于該地區板塊的證券和貨幣拋出，從而引起該板塊對應的整個地區的貨幣動蕩。
四、傳遞力度與傳遞中止
關鍵詞：國際金融；金融危機；傳遞機制
研究國際金融傳遞機制，對于防范國際金融風險，建立有效防范機制具有重要意義。國際金融傳遞可分為正常傳遞與非正常傳遞兩種類型。正常傳遞指在維持各國匯率穩定和金融市場正常運行的條件下國際資本的流動和影響，非正常傳遞指引起各國匯率劇烈波動和金融市場秩序混亂的國際資本流動，它不僅由一國的金融危機影響到另一國，而且造成各國和地區之間的連鎖反應，即危機“傳染”。本文所討論的國際金融機制，主要指后一種類型。
一、傳遞源與被傳遞對象
在經濟全球化和區域化的國際環境下，由于種種原因首先爆發金融危機的國家（地區）稱為“傳遞源”。受傳遞源影響，同樣的危機很快出現在其臨近或周圍的國家或地區，這些國家或地區稱為“被傳遞對象”。一般情況下，國際金融危機的“傳遞源”多發生在區域經濟鏈條較為薄弱的環節上。那些被傳遞的國家或地區，往往與傳遞源國家在經濟類型、金融體制、發展模式等方面有相似之處，具體來說，可大致分為兩種情況：
（一）經濟一體化區域內高度相關的投資貿易關系。以這次東南亞貨幣危機為例，東盟五國較為全面地進入區域經濟一體化合作階段是在1976年2月五國簽署《東南亞友好合作條約》，以區內實行特惠關稅區時算起。當時東盟各國為了迅速發展經濟紛紛實行50出口導向的外向型經濟發展戰略。由于當時美、日、歐占東盟進出口總額的60%，使得東盟各國經濟極易受到西方經濟波動的影響。為此，東盟決定采取擴大區內貿易的政策，政策的實施使得東盟五國的內部貿易、投資比重迅速上升，各國經濟命運由此被緊密地聯系在一起了。同時對東盟的這些經濟總量相對較小的國家來說，對外部波動極為敏感，加上各國在產業和進出口結構上有很大的相似性及競爭性，那么一旦某國貨幣受到投機者沖擊而匯率發生大幅波動和下跌時，自然也會迅速影響到其它國家的外匯市場，從而造成貨幣危機的傳遞。
（二）國家之間存在某種貨幣一體化安排。1992年歐洲外匯市場波動的背景正是國際投機勢力看準了歐盟貨幣體系中，成員國雖然安排了相互間匯率浮動上下不超過2.25%的界限，這種貨幣一體化安排客觀上要求各國一致的貨幣政策和利率水平。但由于當時東西德統一不久，德國政府對赤字融資的需要要執意維持馬克較高的利率，最終以英鎊為首的其它低利率貨幣遭受投機者拋空而跌破限界，退出歐洲匯率機制，整個西歐經濟也陷入衰退。在這種一體化的貨幣安排下，任何一種薄弱的貨幣受到攻擊都可能引起整個區域的市場動蕩。
二、傳遞媒介、傳遞途徑與傳遞過程
在全球金融市場一體化、資本市場自由化的國際環境中，貨幣政策傳遞機制越來越依賴于市場價格即匯率和利率等競爭性變量。區域金融危機發生，匯率和利率成為國際金融傳遞的主要媒介。特別是匯率變動直接對國際和一國經濟發生作用。在上述兩個例子中，作為傳遞源的國家都因過去的刻板的盯住匯率政策不能應付國家經濟和金融環境的變化，并都改變了匯率制度，實行浮動匯率制度，從而引起貨幣大幅貶值而發生金融危機。既然國際金融的傳遞媒介是利率和匯率，那么樣國際金融市場特別是外匯市場和資本市場就自然成為主要的傳遞途徑。
國際金融危機傳遞的過程可概括如下（以東南亞金融危機為例）：由于泰國周邊國家的貨幣大多與美元掛鉤，當泰銖貶值后，泰國的出口競爭力便得到加強。與泰國出口結構相似的周邊國家為了維持本國產品的出口競爭力，也會競相使本國貨幣貶值。正是基于這種預期，國際投機者必然要對這些國家的貨幣做空頭，而投機性的拋售就會對這些國家的貨幣產生巨大的貶值壓力。另外，心理因素也會加速金融危機的傳遞。由于經濟類型的接近，東南亞國家在不同程度上都存在與泰國類似的經濟問題，如匯率制度缺乏必要的靈活性，不良債權、經常項目逆差等，投資者也害怕當地會發生金融危機，于是干脆把資本從新興市場撤走，從而導致其它國家的金融危機實際發生。
三、現代國際投資組合理論———金融危機傳遞機制的一種理論解釋
投資組合理論是現資組合行為的基礎理論。而近年來的研究表明，隨著各國國內經濟的發展，當前分散投資決策的主要因素已經由證券的種類構成轉向證券的地區構成上來了。馬克維茨的資產組合理論認為，每一種資產組合的風險可以用其收益的方差來度量，整個資產組合的風險大小取決于三個方面的因素：組合中各資產的風險大小、各類資產所占比重以及不同資產之間的相互關系。那么在分散投資時，在既定收益下必須盡量減少資產之間的相關度，從而降低總體風險。目前西方發達國家由于長期的經濟往來和一體化發展，其證券之間的相關系數已經變得很大，僅限于發達國家的投資組合已經無法很好地削減風險。在這種情況下，西方的投資組合必然會把部分投資換成回報。而這些發展中國家和新興市場往往被劃分為不同的區域投資板塊加以管理，一旦其中某一國的貨幣風險上升，國際投資組合即對自身做出修正，這種修正行為就是把屬于該地區板塊的證券和貨幣拋出，從而引起該板塊對應的整個地區的貨幣動蕩。
四、傳遞力度與傳遞中止
一、最優貨幣區理論
最優貨幣區理論最早是由蒙代爾（1961）和麥金農（1963）提出的，這一時期最優貨幣區理論的代表人還有凱南（1969），英格拉姆（1969），該時期的理論不夠成熟，特點是以單一標準判斷是否能夠建立最優貨幣區，如生產要素流動性標準、經濟對外開放程度標準、金融一體化程度標準以及生產多樣化程度標準，分析角度和范圍比較狹窄。20世紀70年代最優貨幣區理論的代表人物主要有格魯貝爾（1970）、戈登（1972）、石山（1975）、托爾（1976）和威利特（1976），主要研究最優貨幣區形成的成本和收益，加入區域貨幣聯盟的收益主要有避免匯率波動帶來的不確定性、降低交易成本、提高價格透明度等，而成本主要有失去獨立的貨幣政策以及財政政策也受到一定限制等。現代最優貨幣區理論主要經濟學家是克魯格曼（1990），主要理論是理性預期下的最優貨幣區理論和最優貨幣區的內生性理論等，理性預期下的最優貨幣區理論以及最優貨幣區的內生性理論都降低建立最優貨幣的標準。
二、東南亞最優貨幣區的實證檢驗
各方對東亞地區經濟合作興趣增加的根本原因在于亞洲危機重創了本地區曾創造經濟奇跡的各經濟體，東亞經濟奇跡的創造是基于典型的外向經濟模式，但這種外向型經濟針對發達國家市場，而非本區域市場。亞洲國家合作的主要動力來源于亞洲金融危機，宏觀經濟政策的外部效應性原理充分要求亞洲國家內部彼此關注其他國家的宏觀經濟政策，區域金融合作就是一種可以把此類宏觀經濟效應內化的方式。
1.東南亞11國的經濟對外開放程度
一個國家的對外貿易總額與GDP之比可以表現一個國家的對外開放程度，東南亞的新興經濟體大部分開放程度較高。如新加坡、泰國、馬來西亞、越南與柬埔寨的開放程度均超過了100%，其中最高的是擁有東南亞最大海港的新加坡，開放度高達276.05%。老撾、緬甸、文萊、東帝汶的對外開放程度也超過50%，比中國的對外開放程度高。
東南亞11國除菲律賓以外，其他國家的對外開放程度均超過中國。根據麥金農提出的的經濟對外開放程度標準，越是對外開放的經濟體，其經濟運行對匯率的波動就越敏感，尋求貨幣合作、穩定匯率的必要性就越大。如此看來，東亞國家或地區大部分為開放性經濟體，有足夠的動力展開貨幣合作，但是其對外開放程度差距較大。由于政治文化等因素，東南亞各國之間的勞動以及資本要素流動性不高，有一些國家甚至存在嚴格的管制，各國貨幣流通和相互間認可程度不高。
2.東南亞11國的經濟結構相似性
產業結構是國民經濟中各個產業的構成比例及其相互關系，它體現了生產要素在各產業部門間的分配比例。經濟發展伴隨著產業結構升級，同時，產業結構變化也是推動經濟增長的重要因素之一。東南亞經濟體的產業結構變化進程與其經濟發展進程相一致，都經歷了工業化的過程，這個過程和世界工業化過程中產業結構變化的規律相也是相一致的。表現為工業產值上升和農業產值下降，服務業的增加值和就業比重提高。
各經濟體的發展存在著歷史性、結構性和制度性的差異，東南亞國家產業結構的變化有自己的特點。世界銀行的統計數據顯示，東南亞國家農業產值比重雖呈下降趨勢，但仍普遍高于同等收人國家的平均水平，一些后起國家農業部門仍占重要地位；各國工業在國民經濟中的地位普遍高于處在同等經濟發展水平的國家，制造業產值比重也高于相同收入國家的水平；各國服務業產值比重雖總體趨于上升，但仍普遍低于同等經濟發展水平的國家。由于部分國家或地區產業結構的差異大以及產品多樣化程度較低，東亞經濟體很容易受到非對稱沖擊的影響。
3.東南亞11國間的內部貿易
與歐元區的內部貿易相比，東亞地區各經濟體之間的貿易往來并不是非常密切，國家或地區，其各自的主要貿易伙伴國相對較分散。
資料來源：亞洲開發銀行
在東南亞經濟體的對外貿易伙伴主要有美國、日本和中國市場。近年來中國與東盟貿易逐漸密切，支付結算額和量都不斷提高。截止2015年底，中國已連續6年成為東盟第一大貿易伙伴，東盟則連續4年成為中國第三大貿易伙伴，中國-東盟自由貿易區升級談判已順利完成。
4.東南亞11國的通貨膨脹率
貨幣聯盟成員國如果具有相同的經濟周期，則方便貨幣政策的制定，同時也能增加貨幣政策的效用。東南亞各國經濟周期以及通貨膨脹率的差距比較大，遠大于歐元區國家間的差異。通貨膨脹率和經濟周期的差異會使得區域內各經濟體無法通過統一的貨幣政策來調節經濟，會成為開展貨幣和金融合作的障礙。
數據來源：亞洲開發銀行
從圖中可以看出，東南亞國家的通貨膨脹率雖然差距較大，但都逐漸趨于平穩，而且逐漸趨于一致，這種趨勢有利于建立最優貨幣區。
一、與東亞金融危機國家的比較
1998年以來，我國以邊際資本產出率ICOR值（或投資效果系數）衡量的投資宏觀經濟效益，與改革開放前期和“八五”時期相比，的確變差了。
然而，比較中國與印尼、菲律賓、泰國和馬來西亞等東南亞金融危機國家的ICOR值，中國固定資產投資的宏觀經濟效益并不比這些危機國家差。如表1所示，亞洲金融危機前的1994―1996年間，中國的ICOR值平均僅為3.5，均大大低于印尼、菲律賓、泰國和馬來西亞等東亞危機國家同期的ICOR值。實際上，如果按中國第一次經濟普查后的數據測算，1998―2004年間中國的ICOR值也僅為4.2（參見表1），除略高于1994―1996年印尼的ICOR值3.9外，均低于其他東南亞危機國家的ICOR值。
與東南亞金融危機國家ICOR值的比較充分說明，盡管中國1998―2004年間出現了固定資產投資規模迅速增長和投資率快速上升的趨勢，但中國固定資產投資的宏觀經濟效率或其對經濟增長的促進作用，仍然要好于1994―1996年間的東南亞國家。
二、與不同收入水平國家的比較
上世紀90年代中后期以來，中國的ICOR值上升到一個新的平臺，按世界銀行數據計算，1997―2002年平均達到5.0（1998―2003年平均達到5.2）。盡管如此，中國投資宏觀經濟效益與不同收入水平國家相比也是相當好的，除略低于同期低收入國家4.8和高收入OECD國家4.7的水平外，比中高收入國家和高收入非OECD國家的效益都要好很多。特別是，與同屬中低收入的國家相比，中國1997―2002年間ICOR值僅為這些國家同期平均水平的1/5左右，說明中國固定資產投資的宏觀經濟效益大大高于這些國家的平均水平。
由于中國固定資產投資的宏觀經濟效益相對較好，使得中國經濟總量和人均水平在世界各國尤其是在中低收入國家中的排名不斷提升。
三、與日本、韓國、美國等國家高經濟增長時期的比較
從中國、美國、韓國和日本四國經濟快速增長時期的ICOR數據看，中國高增長時期的ICOR值高于韓國、日本，低于美國。
日本高速增長期為1952―1973年（由于世界銀行數據僅從1960年開始，故我們計算ICOR時日本僅有1960―1973年間的數據），韓國的高速增長期為1962―1992年，美國二戰后的黃金增長期為1992―2000年，中國則采用改革開放以來1978―2003年的數據。從各國經濟快速增長期間的計算結果看，日本12年ICOR平均值為3.1，韓國21年平均值為2.7，美國9年平均值為4.9，中國25年平均數為4.0，中國的ICOR值較高，僅低于美國。這說明，在經濟快速增長時期，中國固定資產投資的宏觀經濟效益低于日本和韓國，這可能是中國經濟經歷了改革開放以來20多年的高速增長，但經濟發展水平仍趕不上日本和韓國的重要原因之一。
口述/項 兵 整理/本刊記者 王曉慧
我們搞自主創新、民族品牌，完全是依靠自己打造一支國家足球隊的概念。要靠完全由我們自己培養的足球隊去征服世界，基本不可能
我最近辦了一個印度學習班，共14個學員，
大多數是跨國企業的董事長，最低職務也是副總裁。在討論過程中，他們說：“我們印度人基本上能夠保證不讓跨國公司在印度做大。”印度信奉的是“只改革不開放”，這樣給印度本國的民營企業留下了廣闊空間，從電信到石油，從石化到汽車等行業都向民營企業開放。因此，印度是強勢企業弱勢政府。
1997年東南亞金融危機爆發時，我曾呼吁我們國家“只改革不開放”。東南亞金融危機發生的一個主要原因，就是東南亞國家開放過度，尤其是在金融方面。迫于形勢，我們國家當時也進行了調整――改革繼續，開放稍稍放緩了一些。
2000年左右，我近距離接觸了幾家優秀的跨國公司，發現他們在全球做了新的部署，核心思想是整合全球資源、打全球戰役。三年前，我帶團到德國西門子去考察，西門子的五兄弟創業之初的夢想就是做國際化企業，一人負責一大洲，共五大洲。他們從一開始就想做成全球企業，而不是先在德國做成第一，然后再征服世界。
近年來，世界經濟發生了巨大變化，頂級的跨國公司已經準備好了“以全球應對全球”，如果我們還堅持“只改革不開放”的做法，就應對不了全球化的挑戰。“只改革不開放”是“以中國應對全球”，而人家是“以全球應對全球”，完全不在一個層次上。如果你只整合海淀區的資源，而你的競爭對手整合的是全球資源，勝負不言而喻。
我從2001年開始呼吁中國企業培養“三新”。一新：新的視野。從中國看世界是對的，更加重要的是，要學會從世界看中國，要有全球觀，了解自己在世界中的位置。在全球競爭白熱化的今天，僅在中國站穩腳跟是不夠的，只有贏得全球才是真正贏得中國，因為中國GDP（國內生產總值）只占世界GDP的5％～6％。二新：新的核心能力。中國企業要一步一步修煉自己的戰略理念。三新：新的商業組織結構。目前，新的商業組織形式已經產生，IBM是一個代表。IBM已經將其全球采購總部遷到了深圳，這是IBM將集團某一部門的總部遷移到美國總部以外其他國家和地區的開始。IBM已經不是傳統意義上的跨國公司，它正在向一種新的模式――“全球整合企業”轉型。
上述“三新”對于一個企業甚至一個國家在打造未來競爭力方面不可或缺。“以中國應對全球”與“以全球應對全球”的區別，就像中國的足球隊與皇馬和曼聯的區別。我們搞自主創新、民族品牌，完全是依靠自己打造一支國家足球隊的概念，什么“羅納爾多”、“齊達內”，全部由我們自己培養；而皇馬、曼聯早已吸收了世界各國頂尖球員為自己效力。要靠完全由我們自己培養的足球隊去征服世界，基本不可能。
項 兵長江商學院院長 教授
金融危機是金融風險累積到一定程度的產物，是金融風險的極端表現，通過對金融風險傳導機理的經濟學文獻的相關研究，得出金融危機傳導的重要根源來自于金融市場的關聯性和互動性，羊群效應（從眾心理）則是金融危機和風險傳導的助動力。學術界目前關于貨幣危機的研究已發展出三代較為完整的模型：第一代貨幣危機模型、第二代多重均衡自我實現模型、第三代道德風險模型，分別從宏觀經濟政策的協調程度、投資者的預期以及金融市場上存在的道德風險這三個方面解釋了貨幣危機的生成及其傳染過程。
金融危機的傳導可以分為內部傳導機制與外部傳染機制，即危機在一國內的傳導與擴散為內部傳導，在國與國之間的擴散為金融危機的外部傳染。在外部傳染過程中，國與國之間金融、實體、政治三方面的聯系較為重要。
金融危機傳導機制主要有季風效應傳導機制、貿易溢出效應傳導機制、金融溢出效應傳導機制和凈傳染效應傳導機制。季風效應在歐洲貨幣體系危機中表現較為明顯，是指由于共同沖擊而產生的傳導效應，比如由工業化國家經濟政策的變化及主要商品價格的變化等全球性的原因導致新興市場經濟的貨幣危機或資本進出；貿易溢出效應是指危機在貿易關系密切的國家之間的傳導，其中一個國家發生危機導致貨幣貶值，引起貿易國之間貨幣匯率變動，進而影響貿易伙伴國的進出口貿易，還可能因有效匯率的上升引發投機沖擊；金融溢出效應在亞洲金融危機中表現明顯，是指有密切金融聯系的市場間，由一國危機引起的非流動傳染到另一國，使得金融中介在后一市場上出清資產；凈傳染效應包括經濟凈傳染、政治凈傳染、文化凈傳染，凈傳染是一種非接觸性的傳導，兩國經濟聯系薄弱使得這種傳導無法從宏觀基本面的基礎變量進行解釋，當危機在一國發生時，由于投資者重新評價其他類似國家的經濟基礎產生自我實現的多重均衡，當投資者的心理預期和信心發生改變時，傳染就發生了。
二亞洲金融危機與美國金融危機的傳導機制異同
此次國際金融危機與1997年發生在亞洲的金融危機相比，表面上有相似之處，但本質上是不同的，對我國的影響也不盡相同。
1亞洲金融危機傳導機制分析
亞洲金融危機主要沿著匯率與貿易、國際直接投資、產業結構趨同、區域一體化的傳導機制發生作用。東南亞各國出口產品機構、出口市場、貿易方式類似，也同樣存在金融體系脆弱、產業結構失衡等問題，泰銖貶值后，各國貨幣相繼貶值，通過與貨幣匯率緊密相關的國際貿易引起金融危機的蔓延。90年代大量國際資本流入東南亞國家，泰國金融危機爆發之后，各國的投資者會對其他地區產生危機預期，在東南亞地區以外，危機也會通過國際投資體系自身傳導。東南亞各國大力發展加工產業和發地產業，產業結構趨同化日益加劇，加之東盟經濟一體化區域內高度相關的投資貿易關系，通過市場聯動效應使得經濟結構相同的國家很容易相互傳染。
2美國金融危機傳導機制分析
美國次貸危機爆發之后首先在美國內部傳播，從房地產市場到信貸市場再到資本市場，進而從金融市場蔓延到實體經濟，隨后便通過貿易渠道、金融傳導渠道、心理傳導渠道，由美國向全球傳導。
第一，美國作為世界最大貿易國長期保持對外貿易逆差，金融危機爆發后，美國國民消費力急劇下降，導致與美國有直接貿易關系的國家出口額下降，經濟受到沖擊，中國、日本、歐盟及其他國家的貿易都受到影響。同時，美聯儲聯系降息致使美元相對貶值，以美元標價的國際能源和資源價格上漲更加重了出口企業的生產成本，產品價格相對提高，競爭力下降，也使這些國家面臨通貨膨脹的壓力，這就是貿易渠道傳導的路徑。
第二，各國金融機構在經濟全球化的進程中互相持有大量頭寸，系統風險被擴大，美國擁有最為完善的金融體系，因此許多國家持有美國的金融資產，在資產證券化的過程中，全球的機構投資者同時參與到了風險擴散的鏈條中。隨著次債市場的崩潰，美國國內金融機構紛紛倒閉，持有這些金融機構資產的跨國金融機構蒙受損失。虧損的金融機構出于調整資產負債表的需求或其他目的大幅收縮對另一國的貸款，將危機傳導至下一個國家。同時美國為應對資本市場流動性不足而調整投資組合，撤回大部分海外投資資本，加劇了全球短期資本流動的波動性。而以美元為外匯儲備的國家亦在美元貶值的情況下遭受資產貶值的損失。
第三，外匯市場的交易中投機性資本占了絕大多數，信心是資本市場最重要的支撐因素之一。金融危機引發的心理恐慌可以迅速從發源國傳播出去，導致人們盲目行動，使金融市場動蕩無常，眾所周知，“羊群效應”會進一步惡化金融危機，甚至一些經濟情況原本良好的國家也會因為投資者信心丟失而陷入危機。
對比這兩次金融危機的傳導機制可以看出，在亞洲金融危機的傳導過程中，傳統貿易、直接投資等渠道是危機傳導的主要途徑，而美國金融危機發生在經濟全球化的今天，資本市場迅速崛起，使得金融渠道和心理預期在傳播過程中的更為突出。1997年我國資本市場不對外開放，受金融危機的直接沖擊較小，但危機引發的一系列反應在一定程度上沖擊了我國的外貿市場；現在我國外匯儲備高達2萬億美元，進出口貿易總額占GDP已超過三分之二，加入WTO之后，金融對外開放程度加大，與全球經濟的聯系也更加緊密，因此在這場危機中，我國的經濟不可避免的受到了巨大的沖擊，對歷次金融危機的發生和傳導的分析，有助于我國制定合理的經濟制度，健康發展本國經濟的同時最大程度的避免外部沖擊。
三國際金融危機的發展趨勢
美國次貸危機自2006春季逐步顯現到2007年8月席卷美國，隨后橫掃全球，國際金融體系受到重創，金融市場市場信心大跌，不少人認為布什和奧巴馬先后兩任政府金融援助計劃都缺乏實效性，難以達到復蘇經濟的預期目標，加之負財富效應可能造成的消費需求萎縮將進一步危害實體經濟，在金融危機的演變和傳導過程中，危機本身還可能會出現新的形勢，這將給整個金融體系帶來更大波動，新一輪的國際金融危機極有可能再度爆發。但是我們也應該清楚的看到，經過美國政府的救助，各主要發達國家也相繼出手，全球各經濟體積極應對這場金融風暴，紛紛采取寬松的貨幣和財政政策，市場流動性增強，全球信心逐步恢復，國際性的金融機構組織也在醞釀國際金融體系的新制度，到2009年上半年，美國經濟各項基本面開始扭轉，雖然目前國際經濟發展存在較大的不確定性，預言美國經濟已經觸底還為時尚早，但國際金融市場發生新一輪的同等強度的金融危機已不大可能。
四金融危機帶來的啟示
從布雷頓森林體系的崩潰到牙買加協定的簽署，隨著各國貨幣制度的自主選擇，國際金融體系實際上進入了無體系時代。在這場極具影響力和破壞性的全球性金融危機中，我們不難發現當前國際金融體系中存在著諸多亟待解決的問題，例如國際金融監管與協調的缺失，巨額國際游資的無序流動以及美元本位國際貨幣制度的不可維持性等等。本文主旨不在于討論由美國次貸危機引發的全球性金融危機的成因進而追究各方責任，而在于通過分析危機的傳導機制來反思這場危機帶給我們怎樣的啟示，我們要建立一個怎樣的體制來抵抗危機的發生和傳染？
摘 要：在高速發展的信息社會,經濟新聞的價值也越來越受到群眾的關注.而在我國經濟新聞產業快速發展的背后也存在其社會功能失衡的一面.本文就是對經濟新聞社會功能失衡現象的解讀。
關鍵詞:經濟；新聞；社會功能
中圖分類號：G21文獻標識碼：A文章編號：1005-5312（2012）09-0282-01
在當今市場經濟環境中，經濟的高速發展離不開經濟新聞的推動，但失真的經濟新聞和不合理的經濟信息配置阻礙了經濟的快速發展。目前傳媒界中，為獲得更高的商業利益，有些媒體為提高收視率會格外關注發行量而違背新聞報道的客觀公正性原則，從而將事件本身的事實擴大化。這種行為已經表明傳媒媒介的功能已經失衡，尤其是在發生金融危機時，這種有違客觀公正、濫用新聞自由、踐踏新聞倫理的新聞報道會加快金融危機的步伐，帶來無法想象的后果。
一、說教式報道破壞可讀性
目前，很多的經濟新聞在公正客觀上表現不足，這些不實的新聞報道失卻了新聞信息的自我價值，他們往往是說教式的失真的新聞信息，不具備客觀公正性。爆發于上世紀九十年代的東南亞金融危機，很多新聞記者在進行報道時都認為導致這次金融危機爆發的根源是國家機關在任用人才延續了家族式管理模式而造成的，這種報道和官方說辭如出一轍，毫無新意，蒙蔽了人們探究事件根源的眼睛，弱化了資本市場過自由化的缺點，轉移了人們的視線。其實，歷史證明引發東南亞金融危機爆發的根本原因是資本市場的過度自由化。但是當時的新聞記者卻忘記了很多的疑點：比如政治腐敗導致金融危機爆發的度在哪里？金融危機爆發的唯一根源就是政治腐敗嗎？很多經濟學學者經過探究后發現，爆發于上世紀末的東南亞金融危機不是由于政治腐敗造成的，如果硬要將政治腐敗作為主要原因來夸大事實，不僅不能更好的應對下次金融危機的爆發，還會造成不切實際的經濟事實。
二、經濟信息配置的不對稱
經濟信息的獲得是人們在生活實際中不可或缺的，它是商品經濟社會中最重要的生存手段。經濟信息在接收過程中進行合理的調控來保證信息的準確性是信息配置最優化的具體表現.在這個過程中，應該特別重視以下兩個方面的內容：首先，“信息洪水”是不可取的，因為反復頻繁的傳播同一種信息，信息接收者會感覺煩不勝煩且毫無意義。其次，“信息饑渴”也是不可取的，因為在當今市場經濟環境中，作為消費者而言，有關生產、流通、消費的經濟信息顯得非常缺乏，信息接收者無法通過信息選擇達到消費的目的。
因此，“信息洪水”和“信息饑渴”在金融危機中都是有害的。這種不對稱的信息來源往往會讓受眾在金融危機爆發時決策失誤。
三、經濟新聞過度娛樂化
在當今市場經濟運行過程中，為滿足大眾的心理需求，具有娛樂性質的經濟新聞開始嶄露頭角，在新聞類報道中所占比例越來越大。作為新時代的信息化產物，具有娛樂性質的經濟信息在信息接受者心中被漸漸認同，它活躍了嚴謹刻板的經濟新聞表現形式，是一種較好的傳播經濟信息的方式，但這必須要有一個度的把握，否則泛濫成災的娛樂性經濟新聞會失去經濟信息傳播的價值。有些新聞記者在金融危機爆發后，一味的將曾經的金融界叱咤風云人物作為新聞話題來片面的理解金融危機的影響因素。比如發表于2007年5月9日的《索羅斯――“金融大屠殺”背后的黑手》一文中就詳細報道了索羅斯的金融王國，文中片面的指出索羅斯在全球金融市場開疆辟土，擾亂了經濟市場秩序，是金融危機爆發的主要原因。這種沒有經過深入研究和詳細分析就把金融危機爆發的責任強加于個人的做法顯然是不可取的，這是一種不負責任并帶有極強娛樂性質的失真經濟新聞報道，在此，傳媒的公信力得到廣泛質疑。
四、新聞專業主義的缺失
上世紀末在西方國家開始出現了新聞專業主義，新聞專業主義具有客觀性原則。客觀、獨立、真實、自由是它的基本特征，它成為新聞工作的基本評價準則要追溯到上世紀中期。
在市場經濟環境中，公民的利益與經濟政策和商品質量相互關聯。復雜的經濟問題需要科學的理論體系作為評價的依據，否則得出的結論往往有失偏頗，但有的新聞工作者為了個人利益對經濟信息妄加評論，給經濟信息的真實性傳播帶來負面影響。比如近來連連報道的所謂“民工荒”問題，就顯得極為不可靠，因為還是有很多民工找不到合適的工作。因此，當金融危機爆發后，新聞工作者應該具備更高的新聞專業度來應對復雜多變的經濟環境，從而報道出事件的真實性和客觀性。
綜上可以看出，經濟新聞必須要有較強的新聞專業度，以客觀公平的心態來對待新聞事業，來保證經濟新聞的高水準，以達到新聞服務于市場、服務于民眾的目的。
關鍵詞:證券市場國際化外部風險防范
在全球金融市場一體化潮流中,特別是加入WTO之后,我國證券市場正在逐步與國際市場接軌,國際化進程明顯加快。對于中國而言,開放證券市場已經成為歷史的必然選擇。而我國證券市場是一個不成熟、不完善的新興市場,并且基本上是在一個相對封閉的環境下發展起來的,國際資本的流動及國外金融機構的進入在未來將對我國證券市場、證券監管帶來巨大的影響和挑戰。證券市場國際化進程在帶來巨大利益的同時,也把國際化的外部市場風險一起帶進來了,資本市場開放相伴隨的國外資本的大量流入和國外投資者的廣泛參與,在增加金融市場深度、提高金融市場效率的同時將導致金融資產規模的迅速擴張,相伴的是金融風險的逐步凝聚。20世紀90年代東南亞和拉美經濟危機以及2008年下半年以來的金融危機就是明證。因此,在我國證券市場日漸國際化的趨勢下,外部的風險會通過全球經濟和H股市場的走勢傳導至我國證券市場。我國證券市場面臨著潛在的外部風險,這也是整個新興市場面臨的重大風險。在這樣的背景下,正確認識我國資本市場開放進程中所面臨的外部風險,并且有針對性地采取積極的防范措施顯得尤為重要。
我國證券市場國際化進程中的外部風險
(一)波動性風險
1.證券市場波動性上升的風險。對于規模狹小、流動性較低的新興證券市場來說,與國際化相伴隨的外國資本大量流入和外國投資者的廣泛參與,增加了市場的波動性。尤其是在一些機構投資者成為這類國家非居民投資主體時,國內證券市場的不穩定性表現得更為顯著。
由于新興市場缺乏完善的金融經濟基礎設施,在會計標準、公開性、交易機制以及結算和清算系統等方面存在薄弱環節,無法承受資本大量流入的沖擊,導致價格波動性上升。新興金融市場股票價格迅速下降以及流動性突然喪失的危險,大大地增加了全局性的市場波動。根據世界銀行研究報告,14個新興國家資本市場實行開放后,其中7個國家波動性風險顯著增加。
截止2007年12月,我國股票市場流通市值約為90652億元,與之形成鮮明對比的是,海外一家大型基金管理公司管理資產即可達到上千億美元,因此國外機構投資者的投資活動對我國證券市場波動性的影響不容忽視。隨著我國QFII制度的不斷完善,海外投資者無論在數量和規模上都將出現明顯的擴張,因此如何擴大我國資本市場容量,增加市場流動性,以防范證券市場開放進程中的市場波動性風險值得市場參與各方的高度重視。
2.本國證券市場受到海外主要金融市場動蕩的波及,市場波動脫離本國經濟基礎的風險。大量有關新興證券市場的研究表明,在證券市場開放條件下,本國市場和國外市場在資金流動、組合管理等方面的聯系加強使得國內市場與國外市場的相關性增加,并且隨著證券市場開放進程的深化,這種相關性將愈加顯著。因此,國外資本市場出現的波動,可能通過外國投資者在本國市場上投資行為的改變,以及國內投資者心理預期和投資行為的變化等渠道,將這種波動傳導到國內市場,這就是所謂的聯動效應或溢出效應。外國資本的流入和外國投資者對新興市場的大量參與,潛在地加強了資本流入國與國外金融市場之間的聯系,導致二者相關性明顯上升。這種相關性主要表現為:
第一,國內金融市場與主要工業國金融市場波動的相關性,即主要工業國金融市場對資本流入國金融市場的溢出效應顯著上升。國外研究表明,美國股票市場波動性對韓國股票市場波動性溢出的相關程度在1997年到2000年間高達12%;美國股票市場波動性對泰國股票市場波動性溢出的相關程度在1988年到1991年間高達29.6%。這種溢出的影響表現為兩方面:其一,在市場穩定發展時期,資本流入國金融市場波動接受主要工業國的正向傳導,表現為二者波動的同步性;其二,在市場波動顯著、存在一定的恐慌心理時,二者波動出現背離,甚至呈反向關系。
第二,新興市場國家之間金融市場波動具有一定的同步性。由于新興市場國家宏觀經濟環境具有一定的相似性,外資流入周期及結構基本相同,因此,其金融市場表現具有很強的同步性。尤其是1997年亞洲金融危機爆發后,部分亞洲國家和地區間的股票市場相關系數顯著增大,韓國和印尼股市的相關系數由43%上升到73%;印尼和泰國股市的相關系數由15%上升到78%。顯然,在金融危機期間,國際投資者把這些國家的金融市場視為一個整體,同時從上述市場撤出資金,導致其同時崩盤。
隨著QFII的引入,近年來我國資本市場與境外成熟市場如美國市場的相關性明顯增加,溢出效應的傳導主要通過QFII的投資行為以及以基金為代表的國內機構投資者心理預期及投資行為的改變。隨著QFII在我國資本市場的準入門檻不斷降低,放寬了QFII的投資期限,這將使QFII在我國資本市場上扮演一個更加積極、更加活躍的角色,而這必將導致顯著強化溢出效應。如何防范溢出效應對我國資本市場的沖擊,增強市場對外部沖擊的免疫力值得監管當局高度重視。
(二)系統性風險
1.金融危機。20世紀90年代,泰國、馬來西亞等東南亞國家和阿根廷、巴西等拉美國家在資本市場開放后,相繼爆發了金融危機。此后大量的實證研究表明,除了當事國經濟結構失衡等基本因素外,外國機構投資者的大規模資本流動是引發東南亞和拉美金融危機一個重要因素。實際上,對于規模尚小、流動性不充分以及避險工具相對缺乏的新興證券市場,短期巨額的國際資本流動對該國的金融穩定構成巨大的威脅。多項實證研究表明,由于受到信息不透明和信息不對稱等條件的限制,外國機構投資者在新興市場上的投資行為并非完全理性。這意味著一個上漲趨勢可能吸引巨額資金的持續流入,使得資產價格逐漸脫離基本面,最終產生價格泡沫;而一個下跌趨勢可能導致巨額資金的持續流出,最終由于羊群效應導致一系列連鎖反應,引發或加劇金融危機。
盡管目前我國資本賬戶仍然受到較嚴格的限制,但隨著資本市場國際化進程加速,尤其是QFII制度的不斷完善和QDII的相繼推出,國際資本的流動性包括流動規模和流動頻率將顯著增強。在我國資本市場仍然存在信息透明度不高以及市場容量相對較小等固有缺陷的條件下,如何引導國際資本的有序流動將對我國金融監管當局構成嚴峻挑戰。
2.傳染效應。在開放的經濟體系下,外國資本的自由流動是導致金融危機等外部沖擊在多國間互相傳染的主要原因。這種傳染效應的觸發因素之一是開放經濟體之間的金融聯系,主要包括多國間銀行體系和資本市場的相互聯系,而這種聯系產生的根源在于國際投資者的全球化資產組合動態管理。這種機制將使得第三國的資本市場受到強大的賣壓并引發市場動蕩,從而使得金融危機等外部沖擊從發源國傳染至其他國家。傳染效應的另一個觸發因素是國際投資者的羊群行為。對于國際投資者而言,新興證券市場普遍存在信息透明度不高等缺陷,信息不對稱容易產生和強化羊群行為,如果一國爆發金融危機,國際投資者撤離的羊群效應將導致恐慌迅速蔓延,最終使得類似或相關國家也遭遇大規模的資本撤離,從而將金融危機迅速傳染給其他國家中國-伴隨國際化進程的不斷深化,我國證券市場正逐漸成為國際投資者進行全球資產配置的一個重要市場,這一點可從QFII在我國股市投資額度的逐年增長得到驗證,我國證券市場與其他新興證券市場之間的金融聯系日益緊密。因而,弱化傳染效應,防范來自其他新興市場的負面沖擊,維護我國金融體系穩定顯得非常必要。
我國證券市場國際化進程中外部風險的防范策略
(一)完善信息披露制度以增加市場透明度
通過分析周邊新興市場及我國內地引入QFII的歷史可以看出,QFII是注重基本面分析的價值投資者。他們的正反饋交易以及羊群行為等非理性投資行為,很大程度上是因為新興市場信息不透明和信息不對稱所致。因此,需要進一步完善我國上市公司信息披露制度,提高信息披露的廣度和深度,嚴格監管誤導或欺詐性的信息披露行為,有效地增加市場的透明度,從而最大程度地減少海外投資者的非理性投資行為。
(二)漸進有序地開放資本賬戶
東南亞及拉美金融危機的一個重要教訓是,在條件不成熟或不具備時倉促地開放資本賬戶,可能引發巨大金融風險。我國資本市場目前還存在規模較小、發展不規范、監管制度不完善等缺陷,尤其是在人民幣升值的大背景下,資本賬戶的開放應采取漸進有序的開放步驟:現階段對國外資本應保持寬進嚴出,防止針對人民幣升值的熱錢或套利資本短時間內大量撤出,等到市場規模擴大、監管水平提高等條件成熟時,再逐步減少限制直至完全放開。
(三)發展金融衍生品市場對沖風險
雖然在東南亞危機期間我國香港股市受到期貨市場投機活動很大的沖擊,然而金融衍生品交易本身并不必然產生風險。相反,嚴格監管下規范的金融衍生品如期貨、期權等能夠為海外投資者提供必不可少的風險對沖工具。他們在市場動蕩時可以不用通過直接在當地或其他市場拋售股票來減小風險,而是通過金融衍生品交易來對沖風險,從而在市場下跌時減小市場賣壓,起到一個減震器的作用。對于我國證券市場而言,可適時推出股指期貨,改變只能單邊做多的市場現狀,為海外及國內機構投資者提供有效的避險工具,并且在未來條件成熟時,進一步推出期權等金融衍生工具。
(四)加強證券市場的監管與國際合作
證券市場的國際化是一個漸進過程,應實行審慎的開放政策,防止國際游資對中國證券市場的沖擊。回顧東南亞金融危機時,泰國貨幣危機的最重要原因是證券市場的過度開放,泰國政府過早地放松管制,外資大量流入,貨幣當局卻來不及建立相應的金融法規和監管機制,對外資的結構和流向也未加控制,使得大量以投機為目的的短期資本流入。金融市場一出現波動,這些投機資本就迅速撤離,從而引發金融危機。因此,證券市場國際化離不開政府有關部門的嚴格監管。我國證券市場的監管經驗和監管手段等還比較落后,在推行證券市場國際化的進程中,應借鑒發達國家的經驗,加強對國內證券市場的監管,同時加強與其他各國金融監管機構以及國際金融組織的合作,解決信息交流的障礙,防止證券市場風險在國家間的擴散。
綜上所述,從全球角度看,證券市場的國際化已經進入一個快速發展、不可逆轉的階段。但是,對于新興市場國家來說,這個過程利弊兼具:利用得當,國際化的證券市場可以為其提供低成本便利的資金來源,加速其經濟發展;相反,如果該過程失控,則可能對其金融體系產生毀滅性的打擊。成敗關鍵在于國際化進程節奏的掌握、市場監管技術的進步和市場穩定能力的提高。
參考文獻:
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2.曹風岐.中國資本市場國際化應分四階段[N].經濟觀察報,2003
2011年林良琦出任阿克蘇諾貝爾中國區總裁，這位上任時間不長的新總裁曾在飛利浦照明工作長達17個年頭，其中15個年頭都是從事財務工作。從飛利浦照明中國區的財務總監，到東南亞區財務總監，再到亞太區CFO，最后到中華區總經理，林良琦演繹了一個CFO蛻變的完美路線。雖然當下已經是總裁，但他依然保持著一個財務專業人的嚴謹和專業，只不過更多了幾分激情，“如果企業的老板是一個機長，那么CFO就必須是一個合格的副駕駛，要隨時提醒機長前方的的云層或可能危險。”
風暴中心的財務總監
1995年林良琦任飛利浦照明（中國）財務總監。“在中國第一個銷售人員的招聘，到財務團隊的建設和各個分子公司的建設全程參與。”上任兩年，1997年亞洲金融風暴席卷而來，林良琦被派到新加坡參與設立“區域財務中心”（內部銀行），主要工作是整合飛利涌在整個亞洲太平洋地區14個國家的所有公司的現金管理和外匯管理，同時建立和完善內控機制。
然而誰也不知道這場金融風暴會如此猛烈的來臨。
1997年7月2日泰國宣布放棄固定匯率制，實行浮動匯率制，引發了一場遍及東南亞的金融風暴。隨后蔓延到菲律賓、馬來西亞、印度尼西亞、中國香港、中國臺灣、韓國、日本，從而東南亞金融風暴演變為亞洲金融危機。
而此時的區域財務中心在很大程度上降低了飛利浦在亞太地區的財務風險。林良琦解釋道，所謂區域財務中心或者說叫企業內部銀行是以資金有償占用的原則，引入信貸機制，運用利息杠桿調節作用促進企業內部資金的使用效率、效益。同時集中和吸納企業下屬各單位的貨幣資金，利用信貸杠桿進行內部資金融通，并盡量減少對外借款，抵消內部外匯頭寸并將多余外匯進行集中風險規避。這樣做改變了原來內部各單位分頭向銀行貸款、內部不能相互融通的情況，改進了資金多余與緊缺、苦樂不均的局面，減少了對外貸款，節省了對外銀行貸款利息。發揮橫向拆借和縱向調劑的職能，把有限資金真正用在刀刃上，促進各下屬單位精打細算、少貸、早還，提高企業支付能力。把貨幣風險規避到最低限度。
作為同時主抓內控的林良琦來說，建立這樣一個面向14個國家和地區分公司的財務中心是主要通過核實各項資金定額、財務收支計劃、經濟責任制指標體系、結算制度、結算程序、內部結算價格體系、內部合同、控制貨幣交易員交易行為并監督與銀行的結算，制定經濟糾紛仲裁制度等，來達到通過監督、控制，使許多不合理開支、資金外流問題和貨幣風險暴露，使違法亂紀現象得到遏制和改善。通過事前預測、事中監督、事后核算進行全過程管理，彌補傳統財務會計事后算賬的不足。
1999年金融危機基本結束。可是經過金融風暴的亞洲卻狼藉一片，尤其是東南亞地區。由于當時東南亞地區貨幣管理非常困難，很多國家貨幣貶值非常嚴重，林良琦臨危受命接任飛利浦照明東南亞地區的財務總監。
在此期間林良琦出色地保障了飛利浦照明公司在這場亞洲金融風暴中的安全和平穩，回顧這段經歷，林良琦認為任何一個企業必須懂得如何管控好自己的貨幣風險。“管控手段有長期和短期，短期風險防范可以通過金融工具進行，但長期風險必須利用策略方向，或自然規避方式進行。任何專業財務人士必須懂得這些工具，因為投機和避險只有一墻之隔。”
華麗轉身
但是湯敏沒有料到，他在亞行服務了12年，一直是在中國的大門外面一點轉悠。他先是在亞行研究中心負責東亞經濟、區域間經濟合作，后又負責南亞孟加拉、巴基斯坦等國的政策、發展戰略與經濟事務工作。當他于2000年8月到北京擔任亞行北京代表處首席經濟學家，真正為生他養他的故土工作時，他才感到，他生命中最好年華的一段，他寶貴的人生財富，就是長達十來年的東南亞發展中國家工作經驗的積累。絕大多數中國留學生可能沒有這種經驗，可能也有中國留學生在東南亞工作的，也可能他們局限于某一個國家，某一個領域，而湯敏始終是站在亞洲的高度，用亞洲銀行的眼光來處理發展中國家的經濟合作與政策。
“發展中國家的發展有相似的規律，很多我們現在已經碰到的問題，其實并不完全是中國所特有的，關鍵是經濟沒有發展到一定的程度。”
1995年，亞行為孟加拉的資本市場提供一千萬美元的改革項目，對股票市場進行改造。其中包括股市政策的設計、規劃與條理化，網上的系統整理。湯敏參加了這個項目。
孟加拉只相當中國的一個小省的面積，卻居住著一億二千萬的人口，貧困人口高達50，商業銀行的壞帳率高達60.就是這樣貧瘠的國土上，1893年就有了亞洲最古老的股票市場。但上百年來，該國的股票市場一直像私人俱樂部一樣，只形成一個很小的內部交換市場。幾乎一百年了，圍繞著它的是人數很少的富人階層。到了二十世紀90年代，隨著國際資本不斷地流入亞洲市場，孟加拉人也開始認識了資本市場的作用，大家突然覺得這是淘金的好地方，百年的涓涓積累，突然爆發出全民炒股的浪潮。
一時間，達卡股票市場街道的前后都擠滿了人，交通嚴重堵塞。人們已經不在股票市場內交易了，市場外面到處都是交換的場所。伴隨而來的還有假股票的流通，這顯然遏制不了人們瘋狂的激情，許多股票甚至一天暴漲幾倍幾十倍。
股市的瘋狂只持續了3個月，孟加拉股票市場所有的股票價格便嘩嘩地落下來，只剩下20-30的市值，造成了極大的政治壓力，到這時政府才感到對股票市場監管的重要。但是，產生泡沫是很容易的，把泡沫擠出去，就有非常大的難度。信心的恢復，市場的重建是一個相當長期的事情。直到現在，孟加拉的股票市場依然在疲憊的谷底中運行。
孟加拉的股票市場較小，其對世界的影響力也較小。但湯敏把它放在亞洲金融危機的大環境中來考察，把它放在中國的股票市場發展中來對比，便得出了屬于他自己的看法。
湯敏說：“相對而言，中國股市的十年進步是巨大的。中國股市不完善的問題，不光是中國面臨的問題，是所有發展中國家在發展中都碰到過的問題。泰國、菲律賓都經歷過這個過程。這兩個國家的股市都是亞行幫助規范的，菲律賓是完全照搬美國的股票市場的模式，一絲不走樣。但資本市場的發展有它自身的規律，不是人們按照主觀愿望，想怎么做就能怎么做。不光是泰國的股票市場出問題，菲律賓的股票市場也照樣出問題，關鍵還不是制度的選擇，是選擇的制度沒有堅實的基礎。講到底，是經濟沒有發展到一定的程度所致。”“但我們現在的眼光，有一種傾向，言必稱歐美，言必稱日本，似乎忘記了我們現在發展到了哪個程度，忘記了我們還屬于發展中國家，結果往往找不到切實可行的辦法。發達國家的那套經驗和東西，畢竟離我們太遠了。在其中，有許多值得我們學習和借鑒的地方，這毫不值得奇怪。但他們的很多政策和措施確實和我們不是一個數量級和等量級的，這時候如果我們的眼光僅盯著他們，不考慮本國的實際情況，片面地拿他們的政策、他們的發展和我們對比，就有可能得出一些誤導的結論和政策。”面對著亞洲在發展過程中的金融危機，湯敏說：“發展的過程是個充滿了風險、充滿了障礙的過程。在發展中國家的政策措施中，可能很多政策都是對的，就是因為那么一兩條出了問題，就要造成極大的反復，就會把國家發展一二十年的努力付之東流。建設一個國家要用幾十年的時間，非常辛苦，是一點一滴的積累，但毀掉一個國家，一兩年就足夠了。
中國的發展從大的方面一定要非常小心謹慎，寧愿慢一點，也不愿讓國家處于大的風險之中。一項政策，很可能從局部來說是對的，但從國家的風險，從總體來說，有一個重新估量的問題。比如中國股市，它的發展成績是有目共睹的，但為什么要強調加強監管？為什么要擠出這些泡沫？為什么要大張旗鼓地提出反假帳，為什么要把做假帳的公司弄出局？別看短期內轟轟烈烈，長期有可能把國家拉入極大的風險之中。從這個意義上講，中國股市加強監管，哪怕是付出短期的成本，也是值得的。“隨著中國加入WTO，湯敏認為，真正的風險還是在金融業，尤其是銀行業。金融業是宏觀的，具有牽一發而動全身的中樞效應。
“傳統的金融機構銀行、保險、股票市場是為中產階級、富人、大企業服務的，不是為窮人、低收入者服務的。亞行特別關注的問題之一，是用特殊的體制來貸款、扶貧，用金融的手段來為窮人服務。”
亞洲發展中國家各有自己的特色，就脫貧解困來講，卻是一個共同的目標。湯敏在孟加拉和巴基斯坦做項目期間，在兩個國家都做了同一件工作：幫助建立扶貧銀行或小額貸款銀行，湯敏他們把借款人分成小組，一般5人為一小組來借小額貸款，通過鄰里的約束和鄰里的幫助得到共同脫貧。銀行貸款一般是一次還清，而扶貧銀行是每星期還，這樣還款的壓力就小了，而且還提供技術培訓，提高借款人的還款能力。在負責孟加拉國的工作期間，湯敏幾乎是每月一次出差，跟蹤觀注著小額貸款項目的進展。
孟加拉的貧窮是湯敏在亞行工作時見到的之最，孟加拉的農民40是沒有土地的佃農，鄉村扶貧銀行的對象就是這些最窮的人，而且利率還比較高。從1990年開始，湯敏他們一個村、一個點的推廣試行，到現在已經做完了3期。效果是驚人得好，孟加拉商業銀行的壞帳高達60，但鄉村扶貧銀行的還款率卻高達98，許多窮人窮得吃不上飯，但還是及時把貸款還回來了，因為從小額貸款的發放中，他們看到了生活的希望。現在的扶貧銀行已經升級變成了農村合作銀行，還有了不少的分支機構，發展成孟加拉最有實力的銀行，資本高達幾十億美元。
湯敏感嘆道：“我萬沒想到，這么窮的一個國家，還有這么好的貸款機制。以后中國也搞了200多個試點，效果也非常好。現在的問題在于，如何把小額貸款的機制大面積的推廣開，還有賴社會各方面的配合和支持。幫助發展中國家建立小額貸款銀行，是用特殊的金融機制來扶貧。用金融的手段來解決低收入和窮人的問題。這實際上是一個金融體制創新的問題。傳統的金融機構銀行、保險、股票市場是為中產階級、富人、大企業服務的，不是為窮人、低收入者服務的。亞行特別關注的問題之一，是用特殊的機制來為窮人服務。亞行為此做了大量的工作。”
“在未來的5年中，中國的本土小企業、民營企業將有一個飛躍的發展，這是誰也擋不住的趨勢。致于起飛的速度有多大，起飛的效果有多好，則和政府的政策有關。涉及到我們怎樣來幫助小企業的發展。”
同是發展中國家，孟加拉國政府的力量較弱，因此非政府組織相對比較活躍。亞行大量的工作，都是通過與非政府組織的合作來完成的。巴基斯坦則不同，政府的力量較強，政府組織的力量較弱，湯敏他們的工作，多是和政府的合作完成。
在湯敏的印象中，在巴基斯坦做的一件有意義的事情，就是為該國的小企業增加出口設計了一套機制。有一段時間，巴基斯坦的外匯相當緊張，幾乎到了崩潰的邊緣。增加出口就成了很重要的戰略決策。當時出口退稅等政策幾乎用完了，巴基斯坦沒有什么大企業，小企業根本沒有出口能力。但巴基斯坦出產大量的棉花，還有不少獨特的產品，在國際上會有一定的市場。問題在小企業出口缺乏一套有效的機制。湯敏他們就根據巴基斯坦的實際，專門做了一套幫助小企業出口的機制，涉及到出口擔保、貸款等等，對增加該國的出口起了重要的推進作用。
面臨9.11后世界經濟急速走緩，中國的出口壓力急劇增大。還有沒有潛力可挖呢？湯敏說：“按照現有的機制，可說是潛力已挖盡。超出現有的機制，潛力在于我們如何在民營中小企業中挖掘。中小企業對市場的調整能力是很快的，競爭力也是很強的。但他們沒有出口權，沒有和世界經濟結合到一起，有些企業還沒有能力打開世界市場。在這種情況下，為巴基斯坦設計的幫助小企業出口的機制就有了借鑒意義。這套機制符合WTO的精神，而出口退稅是違反WTO規定的，以后會逐漸被取消。”回顧將近12年東南亞國家工作的經歷，湯敏覺得，要總結東南亞國家成功的經驗，重視中小企業的發展應該說是很重要的。東南亞國家都有中小企業局，都有中小企業銀行，假入沒有中小企業的支撐，東南亞國家在金融危機中，受打擊可能會更大。同是遭受金融危機的打擊，韓國的損失就比臺灣大得多，一個重要的因素是企業結構不同，韓國走的是大企業路線，而臺灣擁有大量的中小企業。
