時間：2023-07-25 17:16:05
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇金融危機的因素，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
內容摘要：目前，國際社會處于后金融危機時代，后金融危機時代表現出獨特的時代特征。在后金融危機時代，消費對GDP的貢獻率不高，消費增長困難。影響消費的消極因素主要有下崗失業人員增多、收入分配不合理、社會保障制度不健全、壟斷行業商品價格和服務收費過高、消費習慣及歷史傳統等因素，本文結合我國的情況進行分析。
關鍵詞：后金融危機時代 消費 消極因素
下崗失業人員增多且就業困難
當前，我國正處在新舊體制轉型的關鍵時期，改革已到了攻堅階段，經濟生活中長期積累起來的各種深層次的矛盾和問題已從潛在狀態轉化為顯現狀態，就業工作面臨的嚴峻形勢表現為既有勞動力供求總量矛盾，又有就業結構性矛盾；既有來自城鎮的就業壓力，又有農村富余勞動力向非農領域轉移速度加快帶來的壓力；既有新成長勞動力就業的需求，又有失業人員再就業的需求。每年新成長的勞動力有1000多萬，加上城鎮下崗失業人員、大中專畢業生等匯聚在一起，形成勞動力供給的高峰。
而國際金融危機的蔓延，給我國的就業造成了巨大影響。人力資源和社會保障部有關負責人指出，“金融危機對就業的不利影響正逐步擴大，2009年將有2400萬勞動力需要安排就業”。2400萬各有來頭，其中一增一失是就業兩大難題來源。一增指的是，1300萬全國城鎮新增勞動力，一失即800萬下崗失業人員，這兩大群體構成了2009年就業工作的主要部分。藍皮書指出，2008年高校畢業生將達到559萬人，比2007年增加64萬人。到2008年8月，全國大學畢業生實際實現就業率為70％，2008年底，畢業大學生未能如期就業人數仍然有150萬左右（汝信等，2008），就業市場的大學畢業生需求崗位的總體狀況相對趨緊，這將給全社會帶來巨大的就業壓力。近年來，農民工已經成為城市經濟發展中一支不可或缺的勞動力大軍，由于農民工的就業崗位主要集中在以簡單勞動為主的加工制造業、低端服務業等領域，受金融危機的沖擊力度更大。大批農民工因企業裁員而返鄉的現象，是近十幾年來罕見的。據保守估計，2009年全國大約有650萬農民工面臨再就業問題（陳昌明，2009）。就山東來講，2009年城鎮勞動力供給超過190萬人，預計全年最多可實現就業120萬人。2010年畢業和近兩年未就業的高校畢業生約60萬人，由于企業用工需求減少，相當多的畢業生不能實現當期就業。返鄉農民工節后回城的有181.0萬人，占節前返鄉的60.1%，較往年同期減少20%；2月底又新增返鄉農民工17萬人，全年至少有72萬農民工在城鎮無法就業。
就業的困難，使相當一部分人對預期收入持疑惑甚至悲觀心理，這也致使人們消費行為發生相應變化，即壓縮了即期消費，增加銀行儲蓄。與居民預期收入下降相伴隨的是居民預期支出上升。在傳統計劃經濟體制下，城鎮居民的住房、醫療、教育、養老等都是由政府或企業提供保障的。隨著市場取向改革的深化，醫療養老保險以及住房和教育等由個人負擔的部分不斷增多，這意味著人們在當前或未來會有較大數額的支出。預期收入減少和預期支出增加，減少了人們對當前消費的支出，擴大整個消費需求仍面臨巨大壓力。
收入分配不合理且有兩極分化的傾向
對于我國改革開放以來收入分配變化的總體趨勢，世界銀行的評價是“更富了，但更不平等了”，目前，表明社會公平程度的基尼系數已超越了國際公認的0.4的警戒線，我國由此成為收入差距比較大的國家。近年來，盡管山東經濟迅速發展，經濟整體水平不斷提高，但是城鄉之間、地區之間的經濟發展更加不平衡，導致居民收入差距不斷拉大，兩級分化傾向明顯。城鄉之間收入差距擴大，2006年山東省農村居民人均生活消費支出為3143.8元，相當于同期城鎮居民人均生活消費支出8468.4元的37.1％，比2003年上升2個百分點，差距有繼續擴大的趨勢。如把社保、義務教育等因素考慮在內，城鄉的實際收入差距就超出了國際公認的3∶1的警戒線。山東省農村人口占60％以上，本應是巨大的消費市場，但農村消費額僅占35％。農村居民可支配的現金收入相對減少，致使農村居民消費意愿降低，也使社會總消費額中農村居民所占份額持續下降。農村居民家庭消費支出的比重從1978年的62.1%，經1980-2005年（按五年一統計，下同）一路下滑，跌落了35.1個百分點，而城鎮居民家庭消費支出的比重一路上揚，從1978年的37.9%，經1980-2005年一路上揚，上漲了35.3個百分點（王石生，2007）。
地區之間收入差距擴大，地區間城鎮居民可支配收入最高與最低之比由2003年的2∶1擴大到2006年的2.4∶1。居民內部收入也存在較大差距，城鎮居民可支配收入最高與最低之比由2003年的6.1∶1擴大到2006年的7∶1。隨著收入差距的擴大，社會財富不斷向高收入階層集中，廣大農村居民和城鎮中低收入者消費傾向雖高但是消費能力有限。當前我國少部分高收入群體掌握著大多數居民儲蓄，而這些高收入群體的消費傾向是遞減的。據調查，高收入群體的消費傾向是0.6，而低收入群體的消費傾向是0.85（夏興萍，2005）。高收入階層邊際消費傾向下降和低收入階層消費能力不足，仍將是今后影響我國消費增長的重要原因。因此，著力提高居民收入，特別是增加農民和城鎮低收入居民的收入，建立城鄉居民收入的穩定增長機制，將成為擴大消費需求的關鍵。
養老、醫療等社會保障制度不健全
完善的社會保障制度，不僅可以增加居民即期消費，而且還會增加居民未來的支出和預期的消費。社會保障的一般屬性是國民收入社會化消費的一種再分配形式，它通過社會保障基金的籌集和給付對居民消費產生影響。通過籌集社會保障基金對居民消費產生的影響，具體表現在以下兩個方面：一是延期消費，它是指將目前取得的消費基金推遲到一定時期以后再使用。二是均衡消費，即有兩層含義：其一是指勞動者在一段時間內獲得的收入在更長的時間內平均使用；社會保障作為一種社會調劑，使收入與消費在時間上銜接起來，使每個勞動者都有一個終生比較穩定的收入。其二是均衡不同收入水平勞動者的貧富差別，使低收入者獲得基本的生活消費。
總之，通過籌集社會保障基金，雖然在一定程度上減少了即期消費，但它卻營造了一個讓勞動者消除后顧之憂的社會消費環境，減少了對未來不確定因素的預期，不用擔心年老、生病、失業等問題，可以在現有的、可支配的貨幣收入基礎上放心地去消費。而社會保障基金的給付對居民消費的影響更為直接。由于社會保障基金給付具有選擇性，主要獲得者是老年人、失業者、傷病者、低收入者和其他救濟、優撫對象，它會立即用于消費，使老有所養、病有所醫、殘有所扶、災有所救、貧有所幫，從而得到基本生活保障。
目前，我國社會保障制度尚處于改革階段，社會保障制度不健全制約著消費支出增長。社會保障制度中社會養老保險制度、社會醫療保險制度和就業制度是居民生活消費支出的最大隱患，而且，隨著人們逐漸認識到教育的重要性以及教育費用的增加，使得居民手中的可支配收入用來儲蓄以預防意外支出和未來的支出。比如，我國的社會保障制度中養老保險制度實行社會和家庭共同承擔費用支出，而家庭支出占主要部分，從而增加了家庭的負擔，使得家庭增加的收入中會有一部分用來養老；醫療保險制度覆蓋面窄，保障水平低，保障的不公平使得廣大的農村居民還需要依靠自己來就醫；就業制度中對農民工的各種限制增加了勞動力流動的困難，隨著面臨的失業也會使居民把增加的收入存入銀行來規避風險，而不是用來消費或是增加投資（黃國華，2007）。
壟斷行業商品價格和服務收費過高影響消費
目前，我國國有壟斷資源程度還比較高。如在電信、電力、民航、鐵道、郵政、金融和城市公用事業等領域基本上還是國有企業控制。國有壟斷企業享有在市場準入、投資、貸款等方面的特殊政策，高額的壟斷價格，損害消費者的利益。我國還是下中等收入的發展中國家，但這些領域的價格遠遠高于國際通行的、具有可比性的水平，在經濟困難時期，許多群眾對價格變動更加敏感，民生需要“減負”，而許多壟斷企業卻缺乏民生責任感，不從內部挖潛增效、節約成本上下功夫，而是仍堅持產品的高價位，以維持自身高收入，兩者的反差影響了人們對消費的支出。
消費習慣、歷史傳統等因素影響消費
消費習慣對消費者行為的影響是潛移默化且根深蒂固的。在長達數千年的歷史中，中華民族逐漸形成和發揚光大了在個人生活和家庭生活方面的節儉美德，即在個人生活和家庭生活上重積蓄、輕消費、戒物欲、崇節儉，維持了經濟生活和社會生活的安定，這種在個人生活和家庭生活方面的節儉觀念，受到了包括封建統治者在內的社會各界人士的推崇，使之成為數千年來中華民族公認的傳統美德（王夢奎，2001）。而今我國居民仍保持著一概固守節儉、高儲蓄的個人消費心理和消費習慣，在消費的數量上，居民養成了先積累、后消費的習慣，寧愿省吃儉用，也不愿意“負債消費”或者“超前消費”。
我國居民儲蓄率居世界前列，最近IMF的經濟學家查蒙（Chamon）和康奈爾大學的普拉薩（Prasad）教授在NBER（美國國民經濟研究局）了最新論文，他們基于調查數據的研究發現，我國城市居民的儲蓄率從1992年的17.5％上升到2005年的24.3％，也就是說，隨著改革開放的深入以及我國的高速經濟增長，居民的儲蓄率也在穩步上升（周業安，2008）。到2008年儲蓄率達到28.8％，刷新了過去最高紀錄。當前的儲蓄率無論與我國歷史平均水平相比還是與世界其他主要國家相比均處于高位，大大高于被認為儲蓄率較高的日本（6％）。高儲蓄率意味著消費率較低，國內消費總需求不旺盛。更嚴重的結果是，高儲蓄率加劇了我國內需不振的經濟軟肋，阻礙了我國經濟從投資導向型向消費導向型轉變，不利于當前經濟的復蘇。
結論
在后金融危機時代，單純通過某項政策和措施來促進消費已不可能，必須通過多元化的組合措施解決影響消費的消極因素，促進消費，擴大內需。以擴大就業為最根本的基礎，只有擴大就業才能提供最根本的經濟支持，才能解決“有錢消費”的問題。同時，有錢消費還需要社會保障制度的保障，尤其是擴大養老保險的覆蓋率，這樣才能解決“敢消費”的問題。通過改革收入分配制度，增加中低收入居民收入、提高城鄉困難群眾最低生活保障標準作為調整國民收入分配格局的重要措施，有效提高低收入群體的收入，限制高收入群體的收入，實現社會公平，縮小兩極分化。至于消費習慣的改變則是一個緩慢的過程，需要社會輿論的引導，需要新的消費觀念的引入，需要堅強的經濟基礎。要引導消費者正確認識消費在社會再生產活動中的作用和地位，引導改變消費觀念，引導消費者不斷擴大消費領域。通過一系列組合拳，才能有效促進消費，刺激經濟增長。
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[關鍵詞] 金融危機 資本結構影響因素 逐步回歸方法 神經網絡模型
一、引言
房地產業作為國民經濟的重要行業,在金融危機的沖擊下,會產生怎樣的變化?本文擬以2006年到2008年滬深兩市數據齊全的公司為樣本,分析它們在金融危機的沖擊下,資本結構的影響因素有何變化。
我國上市企業目前股權融資偏好現象比較嚴重,與傳統的資本結構的優序融資理論不太一致。Majluf和Myers指出,投資者與內部人相比不具有信息優勢,這種情況可能導致股權在市場上的錯誤定價。例如,如果公司需要發行新股票為新項目融資,如果股價過低以使新股東獲得超過比凈現值更多的價值,將導致老股東的一個凈損失。這樣,即使該項目凈現值為正,也會遭到拒絕。如何使公司價值不被低估就成為一個重要的問題。基于這種情況,與股權相比,公司更偏好于內部資金,甚至不太多的風險債務也比股權優越。由此,Majluf和Myers提出了優序融資理論-公司融資順序有明顯的先后之分,所需的資金首先依賴于內源資金;在內源資金不足,需要外部資金時,債務優于股權;因為外部股權融資成本較高,只作為融資渠道的補充來源形式。而我國目前的情況是,企業在進行融資時,一旦有機會在股票市場進行融資,就會不遺余力地進入股市,“圈錢”動機比較嚴重。
對于影響資本結構的因素,肖作平(2005)進行了總結。他從宏觀經濟因素與資本結構、行業因素與資本結構、公司特征因素、公司治理因素等幾個方面進行了總結與論述。由于資產風險、資產類型以及外部資金的需求隨行業而變化,平均負債比率將隨行業的不同而不斷變化。所以,本文同時基于金融危機的背景,擬對國民經濟具有重要影響的房地產業資本結構的影響因素進行分析。
二、多元線性回歸模型與神經網絡模型
1.多元線性回歸
用回歸方程定量地刻劃因變量Y與多個自變量Y1、Y2…間的線性依存關系,稱為多元線性回歸(multiple linear regression),簡稱多元回歸(multiple regression)。
設有n個自變量X1、X2、…、Xn,一個因變量Y,以及一份由n個個體構成的隨機樣本,則有
Y=α +β1X 1+β2X2+…β nXn+ε
其中α為回歸方程常數項,也稱為截距,其意義同簡單線性回歸中的α;β1、β 2…,βn稱為偏回歸系數(partial regression coefficient),βi表示在除Xi以外的其它自變量固定的條件下,Xi每改變一個單位后Y的平均變化。與上式相應,我們有樣本回歸方程:
Y= α +β1X 1+β2X2+…+bnXn
其中a、b1、b2…bn是α、β1、β2…βn等的樣本估計值,簡稱回歸系數。
2.神經網絡模型
倒傳遞類神經網絡模型是監督式學習網絡 (Supervised Learning Network) 的一種,也是目前類神經網絡學習模型中最具代表性且應用最普遍的。其基本原理是利用最陡坡降法(The Gradient Steepest Descent Method)觀念,將誤差函數予以最小化。
基本的類神經網絡架構可分為三個層次:如圖1所示,分為輸入層,隱藏層和輸出層,其中由處理單元再組成“層”,最后由若干層組成“網絡”。
處理單元的作用可分為集成函數 (SummationFunction )、作用函數(Activity Function) 與轉換函數 (TransferFunction) 三個函數說明,集成函數是將其它處理單元的輸出值,透過網絡加權值來將輸入的信息加以匯總之后,再經由作用函數 (Net) 來將集成函數與目前的處理單元狀態加以綜合,因為一般類神經網絡模型的作用函數采直接使用集成函數輸出,作用函數并不明顯,因此一般應用上如無特別說明,處理單元只用集成函數與轉換函數,在本文中所使用的倒傳遞類神經網絡是直接以集成函數為輸出。最后以轉換函數將集成函數的輸出值轉換成處理單元的輸出值(Y)。
在倒傳遞網絡中,第n層的第j單元輸出值是第n-1層單元輸出值的非線性函數,如下式:
(1)
其中(2)
集成函數=作用函數
f:轉換函數
Ai:輸出層推論輸出值
Wji:介于第 n-1 層的第i個處理單元與第n層的第j個處理單元間的連結加權值
θj:網絡偏權值
至于倒傳遞網絡的學習流程,可用下列五個步驟簡述說明:
步驟1:確定網絡架構,決定網絡層數及各層間神經元數目 。
步驟2:隨機設定權數或偏權值。
步驟3:選取一試驗組資料輸入網絡中。
步驟4:調整權數及偏權值。
步驟5:回到步驟3,直至網絡收斂為止。
三、基于多元線性回歸模型與神經網絡模型的房地產企業資本結構影響因素實證分析
1.樣本選擇與數據收集
本文以2006年、2007年和2008年房地產行業滬深兩市上市公司為基礎:
首先,剔除ST、PT上市公司;
其次,為保持各年度間數據及實證結果的可比性,剔除有缺失值的樣本。
最終,每年得到45個樣本,三年總計135個樣本。
2.變量選取
因變量的選取,借鑒已有的處理方式,結合房地產業的實際情況,本文以資產負債率作為因變量,采用賬面價值;因變量主要分為三類,公司特征因素、公司治理因素和宏觀經濟因素。具體見表1。
3.實證結果與分析
(1)2006年～2008年面板實證結果與分析
如表2所示,對面板數據,采用逐步回歸方法,經過七步逐步回歸,可以看出,流動性與資產負債率負相關,說明流動性越強,公司可以減少舉債比率;抵押能力與資產負債率正相關,說明有形資產較多的企業舉債規模會相對較大,與權衡理論一致;董監事比與資產負債率負相關,說明,監事人數比董事人數越多,企業負債率越低,這可能是因為監事會規模的擴大,可以加強監管,從而可以限制企業舉債;非債務稅盾與資產負債率負相關,而且數值很大,說明擁有較多非債務稅盾的公司應更少地使用債務,而且在房地產行業中非債務稅盾的作用是很大的;公司規模與資產負債率正相關,說明規模越大,的確可以更多的舉債;公司風險Beta值也與資產負債率正相關,這個結果說明,在房地產行業中,即使公司風險較大,理論上應該降低負債率,但實際上,風險與負債率之間的關系是非理性的,即使風險較大,公司仍可以從銀行取得貸款,這可能與房地產開發商與銀行之間的千絲萬縷的特殊關系有關;成長能力與資產負債率正相關,這可能是因為房地產企業的發展需要銀行貸款支持有關。
從表3可以看出,調整的 可以達到0.585,數值較高。
如圖1,利用多元回歸模型得到的變量,采用倒向神經網絡模型進行一百步訓練,可以達到0.022左右的誤差,說明神經網絡模型的訓練效果還是很好的。
(2)2006年～2008年截面實證結果與比較分析
通過表4可以看出,2006年對資本結構有顯著影響的因素是董監事比(-),抵押能力(+),公司規模(+),流動性(-),非債務稅盾(-),由于2006年經濟形勢很好,而且房地產市場發展良好,尚未受到金融危機的影響,所以在正常年景情況下,這些因素是影響資本結構的主要因素;2007年,金融危機對我國的影響初見端倪,房地產市場也開始波動,在這種情況下,對資本結構造成影響的因素開始變化,抵押能力(+),流動性(-),仍然為影響資本結構的主要因素,這時,董監事比,公司規模,非債務稅盾不再是影響資本結構的主要因素,取而代之,董事長總經理是否一人(-),成長能力(+)成為影響資本結構的主要因素,這可能是因為在金融危機影響逐漸增強的大背景下,董事長總經理兼任越為嚴重,對公司舉債越不利,而房地產行業公司的成長還是有賴于銀行的貸款;2008年開始,金融危機影響漸深,房地產市場也越來越不明朗,這時,影響資本結構的主要因素又發生變化,與2007年相比,抵押能力(+),流動性(-),仍然為影響資本結構的主要因素,但是,董事長總經理是否一人和成長能力對資本結構的影響不再顯著,此時,產生內部資源能力(-)成為顯著因素,這可能與房地產行業特殊的行業性質有關,隨著現金流的增長,舉債反而降低。
表5可以看出,三個逐步回歸模型的擬合優度逐年增強。
注:2006年訓練誤差為0.00796303;2007年訓練誤差為0.0028532;2008年訓練誤差為0.0035722。
通過圖3-2,可以發現,神經網絡模型也有很好的訓練效果。
四、結論與建議
本文通過對20062008年房地產行業的上市公司樣本分別進行逐步回歸分析和神經網絡模型訓練,發現逐步回歸模型擬合效果整體較好,調整的 大體在0.5以上;神經網絡模型的訓練效果更好,誤差都非常小,都在 到 數量級上。在資本結構影響因素方面,無論是面板回歸結果還是截面結果,可以發現抵押能力(+),流動性(-),都是影響資本結構的主要因素;隨著金融危機影響的從無到有逐漸增強,可以發現,影響資本結構的因素也在不斷變化。
究其原因,地方政府、房地產企業與商業銀行的之間的關系是其中一個因素,所以,進一步完善我國的制度建設,提高法律意識,處理好政府、企業與銀行之間的關系是一個重要方面。這樣,可以使房地產企業的資本結構進一步合理化,同時,也使資本結構影響因素與資本結構之間的關系進一步理性化。
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由于宏觀經濟環境和制度因素對公司資本結構有著不可小覷的影響，不僅直接影響公司最優資本結構的選擇，還會扭曲公司自身的決定資本結構選擇的特征因素。因此有理由相信金融危機這一宏觀經濟環境的劇烈變化影響了公司的資本結構選擇。本文對國內外資本結構與公司價值關系研究進行總結，重點關注金融危機對資本結構與公司價值關系的影響。研究表明，真正揭示出金融危機下企業對財務風險的反應以及企業對資本結構進行重構后其公司價值是否有所提升的相關研究是比較缺乏的。
[關鍵詞]
金融危機；資本結構；公司價值
2007年初美國次貸危機爆發后，先后經歷了金融產品危機、金融機構危機、金融市場危機的演變過程，最終演變成為國際金融危機。頂尖國際投資銀行土崩瓦解，東歐和南美的各個國家瀕臨破產邊緣，各國的金融體系和資本市場面臨巨大的威脅。隨著金融危機的逐步深化，其影響滲透到實體經濟各個領域，各行各業的公司均面臨嚴峻的考驗。此次金融危機是否對公司的資本結構選擇產生了影響，以及公司在金融危機背景下對其資本結構所進行的重構是否其有利于危機風險的規避和公司價值的提升，是非常值得深入探究的問題。本文對金融危機下資本結構與公司價值關系研究進行綜述
一、財務風險與企業資本結構決策
企業面臨的財務風險是指企業在財務活動中因存在不確定性或不可控因素，在一定時期內財務收益與預期收益發生偏離，從而發生損失的可能性。
國外諸多學者認為，經濟周期、經濟發展水平等等宏觀環境變量影響著財務風險，進而影響著企業目標資本結構的選擇。Haekbarth等（2006）明確指出，目標杠桿與負債的稅收利益和破產成本有關。其中負債的稅收利益與現金流水平有關，現金流水平又取決于于經濟是擴張還是收縮；而破產成本與違約概率有關，而違約概率又依賴于當前的經濟狀態，因此宏觀經濟環境的變化必定導致公司杠桿水平的變化。此外債務來源（Allayalmis等，2003）和利率期限結構（Nejadmalayeri，2002）等宏觀經濟變量都與企業的杠桿水平相關。
國內許多學者也指出了本次金融危機下我國企業面臨的財務風險以及財務風險與資本結構決策的關系。例如羅美娟（2009）指出，在正常的經濟周期階段內，財務風險控制應當保障規模、速度、資金、效益四者的平衡，以能夠承受的財務風險為限謀求公司價值的最大化。而在金融危機時期，財務風險控制的核心應當是確保現金流的暢通，使企業安全渡過危機。
鄧秀英（2010）指出，企業的各項財務決策幾乎都是在有風險和不確定性的情況下做出的，在全球金融危機的背景下更是如此。金融危機下企業面臨著融資渠道受阻且籌資成本上升、資金占用規模增大且營運資金緊張、投資風險突出、現金流量風險加劇等財務風險。企業應充分權衡債務籌資的利弊，根據自身特點和經驗數據測算出資產負債率的安全邊界，優化其資本結構。
劉愛英（2011）指出，在后金融危機時代，企業面臨著銀行貸款利率和準備金率偏高、貸款難度大、資金回收難等問題，必須及時監測各項財務指標，以達到防范財務風險的目的。
二、金融危機對資本結構和公司價值的影響
對于金融危機對資本結構和公司價值的影響問題，一些學者在對涵蓋金融危機年份的數據樣本進行分析后，得出了金融危機會對資本結構產生影響以及金融危機前后公司特征變量對資本結構影響程度會發生變化的結論。
Deesomsak等人（2004）研究了亞太地區國家資本結構決定因素在亞洲金融危機前后是否發生了變化。研究表明，公司規模與杠桿水平正相關，成長機會、非債務稅盾、流動性和股價表現與杠桿水平負相關，這些結論和主流的資本結構理論相一致。且1997年的亞洲金融危機改變了公司和國家的特征因素的對資本結構的作用。例如，杠桿和公司的特征變量，如企業規模，成長機會，非債務稅盾和流動性之間的關系，在金融危機前后發生了轉變。
金建和王魯璐（2009）在分別采用多元線性回歸模型和神經網絡模型對2006至2008年房地產行業的數據進行分析之后，得出抵押能力（+），流動性（-），都是影響資本結構的主要因素，且隨著金融危機的逐漸深化，影響資本結構的因素也在不斷變化的結論。
和張波（2011）運用截面數據分析了2008年金融危機爆發前后我國房地產上市公司資本結構與公司價值的關系，得出二者呈負相關關系的結論。同時還指出，房地產企業在后危機時代進行的高負債融資行為的風險性正在提高。
但是，系統地分析金融危機對資本結構與公司價值關系的影響的研究，尤其是研究金融危機前后資本結構的變化對公司價值作用的文獻很少。
三、研究評述
目前的研究絕大部分還是局限在靜態資本結構與公司價值的關系，研究動態資本結構的文獻的研究結論大部分都旨在探討危機前后影響資本結構的因素是否發生了改變，并沒有說明資本結構重構會對公司價值產生的影響。真正揭示出金融危機下企業對財務風險的反應以及企業對資本結構進行重構后其公司價值是否有所提升的相關研究則很少。
參考文獻：
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關鍵詞:金融危機 香港經濟體制 比較分析
中圖分類號:F832 文獻標識碼:A
文章編號:1004-4914(2009)11-043-02
當面對全球次貸危機的巨大沖擊時,金融風潮的連鎖反應對我國香港模式發起了巨大的挑戰。而這樣的沖擊在10年之前就曾登陸過香港。后的11年內,經濟大起大落,如“W”般的發展軌跡也牽動著大陸經濟的震蕩和變化。那這兩次金融風潮之間有著怎樣的關聯呢?經濟跌宕的事實給我們調整香港模式帶來怎樣的啟發?就成為擺在我們面前亟待解決的重要問題。
一、金融危機的傳導機制
金融危機的傳導機制在理論上講“通常涉及到金融系統、投資和消費、實體經濟部門、社會信用等各個層次,是一種綜合效應,它包含著凱恩斯效應、威克塞爾效應、財富效應和資產負債表效應。”
從金融危機對投資渠道的影響來看,當金融資產的預期收益率下降,債券市場首先會出現失衡,接著貨幣市場出現失衡,在凱恩斯效應中,沖擊發生后,利率和債券價格發生變動,會導致間接融資和直接融資的改變。當市場利率上升,間接融資減少,而債券價格的下降又將導致直接融資的減少,通過投資乘數,會成倍地放大為GDP的減少,形成金融危機。
從金融危機對生產結構的影響來看,當出現經濟衰退和消費需求下降時,生產企業由于庫存大量增加,短期內會大幅度減少生產,解雇工人,減少對供應商的原料采購。對供應商來說,意味著存貨超過正常水平,需要縮減生產,這反過來又會進一步減少消費需求。如此循環反復,把更多的產業和行業卷入危機,并由此引發社會上信貸鏈條的斷裂和導致金融危機的發生與蔓延。由于各國產業同國際市場的聯系日益密切,外貿依存度普遍較高,一旦某國的某一產業因產生非效率,就會影響國際上與該產業相關的其他產業的發展,出現大量公司的倒閉,從而使與之有密切聯系的金融機構壞賬驟增、經營困難,最終引發國際性金融危機。
從金融危機對消費的影響來看,當金融市場出現不利沖擊,例如股市崩潰、國際投機沖擊、社會化風險惡化等,首先影響到是市場信心。一些評論家認為,經濟危機最大的影響,不是經濟總量的銳減,而在于市場信心的喪失。市場信心一旦衰退或喪失,由于有效需求不足,發展陷入滯緩,使得經濟蕭條期延長,造成更大規模的衰退。
二、兩次金融危機在香港傳導原因的比較
(一)1997年亞洲金融危機
1997年7月2日,在的第二天,亞洲金融危機席卷泰國,泰銖貶值。不久,這場風暴掃過了馬來西亞、新加坡、日本和韓國以及我國香港,打破了亞洲經濟急速發展的景象。亞洲一些經濟大國的經濟開始蕭條,一些地區的政局也開始混亂。
1.從直接觸發因素來看。香港是一個細小的開放經濟體系,內部市場很小,易受的周期性因素影響而產生較大的經濟波動。1997年,當面對大量國際金融市場游資的劇烈沖擊時,東亞各國或是貨幣貶值,或是要素價格下跌,造成金融動蕩。亞洲金融危機時期,國際炒家多次狙擊港元,造成利率扯高,資產價格大幅下降,金融機構破產,連帶實體經濟發生滑坡,甚至崩塌。
2.從內在基礎性因素來看。香港是一個高度開放的金融中心,在面對來勢洶洶的國際炒家沽空港元、扯高利率時,香港為維持穩定,不得不在貨幣貶值,降低成本或者資產貶值,要素價格下調兩者間作出艱難選擇。由于政府力圖確保聯系匯率穩定不變,因而選擇資產大幅貶值,使得利率高企,銀根短絀,價格下調,因而連帶產生股市大跌,消費投資萎靡等負面影響。加上香港實體經濟結構不平衡,以股市為代表的虛擬經濟和以樓市為代表的實體經濟在經濟發展中,嚴重背離價值和購買力,逐漸形成泡沫。泡沫經濟成為香港受到金融風潮侵襲的內在重要因素。
3.從世界經濟因素來看。金融危機的迅速蔓延也是經濟全球化帶來的負面影響。經濟全球化使世界各地的經濟聯系越來越密切,資本流動能力增強,防范危機的難度加大,各個經濟體之間往往牽一發而動全身。正如當亞洲金融危機引發印尼、日本的債務危機和銀行危機時,作為印尼的第四大投資來源區,香港投資萎縮,損失巨大;同樣,我國香港也是日本重要的貿易伙伴,在港日資壞賬高達6000億美元,在港分行被迫關閉,也使香港企業融資更加困難。其他地區的經濟危機也直接導致香港的旅游業收益大幅下降。
另有一些觀點認為,亞洲金融危機是西方國家對亞洲模式,尤其是對新生香港的一次蓄謀已久的“政經雙贏的經濟侵略”,因而認為以國際炒家為主角的西方國家對發展中國家的財富掠奪更是亞洲金融危機發生的重要國際因素。
4.從政策性因素來看。1997年祖國,“回歸”因素就像酵母一樣刺激著香港經濟的發展,也激勵著國際資本在香港的投資,經濟信心直線走高,“中國概念”被成倍放大。紅籌股、H股以及引發股價飆升的“染紅效應”,使得港股市盈率高至2000以上,要知道80年代初的日本,當股票市盈率達到60~70時,股市幾近崩潰,因而2000多的市盈率簡直就是天文數字,泡沫之盛,令人瞠目。因而回歸效應一定程度上也造成香港經濟自身過熱的弊端,在經濟危機的沖擊下,股災在所難免。
(二)2008年美國次貸危機引發的全球金融危機
美國著名經濟史學家金德伯格研究發現,危機每隔十年輪回一次。危機是風險累積到一定程度的必然結果,風險會尋找經濟中最薄弱的部位釋放出來。市場一體化使得資本市場正在成為危機的突破口和傳導渠道。因此,談及這次金融危機對香港的影響,首先要從世界因素入手。
1.從世界經濟因素來看。盡管這次危機爆發不是由西方國家“蓄意制造”的,源頭也沒有直接針對香港本土,但全球經濟一體化經濟格局下,作為世界經濟“霸主”的美國發生的經濟危機,如蝴蝶效應般,也將傳染給其他各個地區,香港自然無法幸免。
2.從觸發因素來看。對于香港而言,其堅守聯系匯率制,港元與美元相掛鉤,因此香港匯率穩定依賴美元穩定,而當美國經濟發生波動時,香港經濟自然會產生同步的影響。如今的美國經濟危機引發的經濟衰退,很快傳染到了香港,滲透到香港的各個行業領域。
3.從內在基礎性因素來看。香港作為國際金融中心,匯集著世界各大金融機構的分支機構。虛擬經濟繁盛異常,與世界金融聯系極為密切。而香港的債務市場也已發展為亞太區內其中一個流通量最高的市場。同時,香港還是世界活躍的衍生金融工具交易中心。當美國金融出現劇烈震蕩,華爾街一片蕭條之時,各個金融機構如多米諾骨牌一樣在香港被逐個推到。這一點有別于1997年亞洲金融危機。
另一方面,香港持續多年的高通脹率也是促發經濟危機的內在基礎性因素之一。盡管在亞洲金融危機過后長達68個月的時間里,香港經歷了持續的通貨緊縮狀況,但從2003年后期經濟恢復以來,高通脹率又見端倪,高通脹與低利率產生的實際負利率導致香港銀行“脫媒”現象嚴重,大量資金流入證券和房地產市場尋求價值增值。這些市場在過度需求拉動下虛擬泡沫不斷增大,反過來進一步惡化通貨膨脹,形成惡性循環。
三、兩次金融危機對香港經濟產生的影響
正如前文傳導機制的分析,金融危機往往是由金融行業逐步擴散著整個經濟實體的,兩次金融危機造成的影響大體有相似性。所以在探究影響時,本文將偏重于2008年金融危機對香港的影響。
1.失業問題。全球金融危機觸發香港連串裁員潮。香港特區政府統計數字顯示:2008年8月至10月香港的失業率為3.5%,較7月至9月微升0.1個百分點,但已是過去一年新高。零售、運輸及進出口貿易業成為失業重災區。有人力資源顧問指出,農歷新年后的就業市場將會非常嚴峻,預期失業率在明年中上升至5%。
2.樓市問題。香港地域面積僅為1096平方公里,但平均滯留人口卻高達1120萬,土地和樓宇的供求矛盾非常突出。房地產業的高額利潤誘使幾乎所有資金雄厚的港內大企業集團涉足該行業,許多投機商利用市場供求失衡大肆炒作哄抬樓價。在這些因素刺激下,香港房地產市場維持了多年的持續興旺,同時樓市超買嚴重,積聚了相當的投機泡沫,調整在所難免。
3.財政赤字。自以來,連續出現六年的財政赤字。在收入方面,由于樓市持續低迷,土地收益、來自地產公司的利得率稅、物業交易印花稅等相關收入出現結構性下調。支出方面,在通貨緊縮的影響下,政府名義開支增長率高于本地生產總值的增長率,從而加劇了財政赤字的擴大。
4.旅游與消費。金融危機引起該區域內各國貨幣對美元大幅貶值,客觀上降低了境外游客在這些國家旅游的費用。而在聯系匯率制下,香港旅游業在價格競爭上處于劣勢。
消費方面,在香港,居民財產的相當比例以股票和樓房保值形態存在,它們的升跌直接影響居民現有財富水平及對未來收入的預期。港股大幅下跌及樓市調整令居民財產損失嚴重,由此產生的負面財富效應將促使個人削減消費支出,連帶物業行情也出現的調整,加上就業前景不明朗,消費者的欲望大大降低。
5.貿易表現。香港屬于外向型經濟,出口對經濟發展極其重要,在金融海嘯下,以美國為主的經濟環境轉差,大大降低對商品的需求,香港出口業首當其沖。
綜上所述,兩次金融危機在傳導機制的作用下,雖起因各有不同,但都對香港經濟產生了巨大的影響。如何解決問題,化解危機,以及如何穩定長期經濟發展成為擺在我們面前迫切需要解決的問題。
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關鍵詞:金融;脆弱性;系統性金融風險
一、四種基本均衡與四大金融危機
所謂系統性金融風險是一種全局體系的風險因素,相對于的是一種局部性風險。系統性金融風險是一種危害性較大的金融風險,其破壞性極強,極易導致金融危機的發生,是一種威脅國家經濟安全的關鍵因素。一般來說,金融體系的穩定是建立在一定均衡的基礎上。這種均衡體現在四個方面:貨幣供求方面的均衡、資金借貸方面的均衡、資本市場方面的均衡和國際收支方面的均衡。其中貨幣供求方面的均衡體現在幣值穩定上;資金借貸方面的均衡體現在信用關系的穩定上;資本市場方面的均衡體現在金融資產價格的穩定上;而國際收支方面的均衡體現在匯價和國際資金流動的穩定上。如果這四種均衡被破壞,就會導致不同規模、不同程度的金融危機。
金融危機根據其表現形式不同也可以分為四種:貨幣型金融危機、銀行型金融危機、資本市場型金融危機、債務型金融危機。貨幣型金融危機是由貨幣貶值引發的金融危機,由于貨幣的貶值,導致外匯儲備短缺,金融資本向國外轉移,固定匯率體制被破壞,發生通貨膨脹。銀行型金融危機是由銀行業自身出現虧損引發的金融危機,在銀行體系中出現10%以上壞賬,導致部分銀行瀕臨破產開始倒閉,從而影響到整個銀行體系的穩定。資本市場型金融危機是由于資本市場的崩潰所導致的金融危機,例如股市或樓市出現價格的暴跌。債務型金融危機是由無力償還外債而引發的金融危機。
二、中國金融體系脆弱性主要表現
筆者上面分析了四類金融危機,那么我國現在的經濟體制下,能否引發金融危機的發生?下面就分析一下我國潛在的金融危機。
(一)我國潛在貨幣危機
從我國現今的實際匯率上看,人民幣一直存在一定空間的升值壓力。而且通過與美國的對比,發現我國現今的通貨膨脹率還處于一個較低的水平。從經常賬戶上看,我國一直維持貿易順差,因此經常賬戶保持盈余,說明國家具有一定抵抗風險的能力。從資本和金融賬戶上看,因為從2005年開始我國放緩了對外國投資資金的吸收速度,因此外債資本流入中短期外債比重不斷攀升,所以應該引起對這一方面的高度重視,以防引發短期投機資金帶來的系統性金融風險。從外匯儲備上看,我國外匯儲備很充裕,是現今世界上外匯儲備最大的國家,這是我國一種金融保險的方式。由此可以看出我國現階段不會爆發貨幣危機。
(二)我國潛在資本市場危機
在資本市場發生危機的關鍵原因是投資者的投資信心,隨著我國證券市場逐漸的規范化,上市公司的質量也得到了保證,證券市場投資環境不斷完善,投資者的信心在不斷提高。因此,我國證券市場應該在不斷上升中,向“牛市”進發。由此可以看出我國現階段也不會爆發資本市場危機。
(三)我國潛在債務危機
我國現在的對外債務一直保持在安全的狀態下,連續7年我國外債負擔率、外債償債率和外債債務率均低于國際警戒線。但近幾年,我國對外債務的結構也在不斷的變化,短期外債比例從2003年開始超出25%的國際警戒線。需要引起我們的重要,但我國現今發生債務危機的可能性也很小。
(四)我國潛在銀行危機
我國現在的系統性金融風險中最不安全的因素在銀行業,是最需要關注和預防的。第一,我國現在銀行體系中的不良資產率仍有可能反彈。雖然政府一直在干預銀行的不良貸款情況,而且也取得了一定的成效,每年降低不良貸款2-3個百分點,,到2005年不良貸款率降到8.6%。但是我們要清醒的認識到隨著貸款力度的加大,不良貸款也會隨之加大,因此在經濟發展的宏觀調控下,會出現銀行不良資產的新的高峰。第二,我國銀行業的資本缺口仍舊巨大。雖然銀行業股份制改革解決了一定程度上的資本充足問題,但資本不足一直是我國銀行業面臨的一個嚴重問題。據有關估計,國內商業銀行的資本充足率要達標的話需要補充1·7萬億元。第三,我國銀行業整體盈利能力依然偏弱。銀行的盈利主要來源于存貸款利率之間的差額,我國商業銀行的利潤80%以上來源于此,其他收入只占19%左右。而在國外銀行的盈余中其他收入占到35%以上。第四,政府解決銀行危機的成本較高。從近幾年國家解決銀行危機的方式上看,基本上就是國家出資解決問題,政府掏腰包買單,可以輸國家為解決銀行業的金融危機承擔了高額的成本。
三、我國系統性金融風險全面管理對策
(一)加強金融監管
從世界各國發展態勢上看,金融監管正在發生質的變化,從分業監管向混業監管發展,從機構監管向功能監管發展。因此,我國應該設立專門的監管機構進行金融業的全面監管。我國可以考慮參照美國聯邦金融機構檢查委員會模式,成立一個專門的領導機構———國家金融協調發展與風險管理委員會,協調金融行業的風險管理,彌補現有金融監管的不足與缺陷。
(二)中央銀行的最后貸款人職能
現在世界各國的普遍做法是把中央銀行作為最后的貸款人來維護金融穩定,我國一般是由中央銀行通過提供再貸款的方式,救助陷入流動性危機的銀行。中國人民銀行作為我國的中央銀行,在救助危機銀行機構時,先后多次履行了最后貸款人職責。
(三)建立與健全投資者保護制度
通過國際上先進經驗可以看出,建立一些相關的投資人保護制度對系統性金融風險可以起到很好的預防作用。一般來說可以建立存款保險制度、完善證券投資者風險補償制度、建立壽險投保者風險補償制度等等,來有效的預防投資者的投資風險,從而催動投資者的投資信心。
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【關鍵詞】金融；脆弱性；系統性金融風險
目前全世界受到金融危機風暴的影響，出現了經濟市場低靡的情況，中國的金融市場還處于發展階段，中國的金融機構體系也存在著很多的不足，因此在世界金融危機中，承受著巨大的考驗。為此，我們應該要特別的注意對公司治理風險的防范，以內部治理和外部治理的結合來促進對金融機構的管理，完善金融機構的信息披露機制，對公司的評價和治理風險進行預警機制建設。
1.四種基本均衡與四大金融危機
所謂系統性金融風險是一種全局體系的風險因素，相對于的是一種局部性風險。系統性金融風險是一種危害性較大的金融風險，其破壞性極強，極易導致金融危機的發生，是一種威脅國家經濟安全的關鍵因素。一般來說，金融體系的穩定是建立在一定均衡的基礎上。這種均衡體現在四個方面：貨幣供求方面的均衡、資金借貸方面的均衡、資本市場方面的均衡和國際收支方面的均衡。其中貨幣供求方面的均衡體現在幣值穩定上；資金借貸方面的均衡體現在信用關系的穩定上；資本市場方面的均衡體現在金融資產價格的穩定上；而國際收支方面的均衡體現在匯價和國際資金流動的穩定上。如果這四種均衡被破壞，就會導致不同規模、不同程度的金融危機。
金融危機根據其表現形式不同也可以分為四種：
貨幣型金融危機、銀行型金融危機、資本市場型金融危機、債務型金融危機。貨幣型金融危機是由貨幣貶值引發的金融危機，由于貨幣的貶值，導致外匯儲備短缺，金融資本向國外轉移，固定匯率體制被破壞，發生通貨膨脹。銀行型金融危機是由銀行業自身出現虧損引發的金融危機，在銀行體系中出現10%以上壞賬，導致部分銀行瀕臨破產開始倒閉，從而影響到整個銀行體系的穩定。資本市場型金融危機是由于資本市場的崩潰所導致的金融危機，例如股市或樓市出現價格的暴跌。債務型金融危機是由無力償還外債而引發的金融危機。
2.中國金融體系脆弱性主要表現
根據上面對于金融危機的分析，下面就開始以我國的經濟體制為大前提來進行金融危機出現的可能性分析。
2.1我國潛在貨幣危機
我國的人民幣匯率現階段的狀態就是一直處于升值的高壓狀態。和美國相比，我國的通貨膨脹率還是要比他們低，而且是一個比較低的水平。我國的貿易一直都是處于順差狀態，所以常常會有賬戶盈余，也就是說我國的抗風險能力存在一定的實力。我國自05年起就開始降低了對外國投資資金的吸收速度，這說明外債資本流入中短期外債比重會一直上升，因此這個方面的問題是我們應該要去仔細研究的，要去預防短期投資所給我國帶來的系統性金融風險。我國的外匯儲備比較充足，而且在世界上也是首屈一指的，從金融風險防范角度來看，讓我們存在一定的金融保險。因此貨幣危機暫時不會影響到我國。
2.2我國潛在資本市場危機
就資本市場危機來說，其主要的因素就是投資者的信心。我國證券市場開始邁向規范化的進程，而且我國的上市公司質量還是有所保證的，因此從大的環境上來看，我國的證券市場投資環境還是在不斷的改善，想著良好的方向發展，因此投資者對于證券市場的信心處于上升狀態。因此，我國目前來說還不會存在爆發資本市場危機的風險。
2.3我國潛在債務危機
我國的債務關系從最近幾年的情況來看，還是比較穩定的，外債處于一個安全的狀態，而且最近7年我國的對外債務并沒有超過國際警戒線。雖然總體債務并沒有太大的變化，但是其結構卻發生了很大的改變，短期債務比例在10年前就已經超出了國際警戒線的25%，這點需要引起我們的關注，但是總體上來看，我國目前的債務危機可能性還是比較低的。
2.4我國潛在銀行危機
我國現在的系統性金融風險中最不安全的因素在銀行業，是最需要關注和預防的。第一，我國現在銀行體系中的不良資產率仍有可能反彈。雖然政府一直在干預銀行的不良貸款情況，而且也取得了一定的成效，每年降低不良貸款2-3個百分點，到2005年不良貸款率降到8.6%。但是我們要清醒的認識到隨著貸款力度的加大，不良貸款也會隨之加大，因此在經濟發展的宏觀調控下，會出現銀行不良資產的新的高峰。第二，我國銀行業的資本缺口仍舊巨大。雖然銀行業股份制改革解決了一定程度上的資本充足問題，但資本不足一直是我國銀行業面臨的一個嚴重問題。據有關估計，國內商業銀行的資本充足率要達標的話需要補充1·7萬億元。第三，我國銀行業整體盈利能力依然偏弱。銀行的盈利主要來源于存貸款利率之間的差額，我國商業銀行的利潤80%以上來源于此，其他收入只占19%左右。而在國外銀行的盈余中其他收入占到35%以上。第四，政府解決銀行危機的成本較高。從近幾年國家解決銀行危機的方式上看，基本上就是國家出資解決問題，政府掏腰包買單，可以輸國家為解決銀行業的金融危機承擔了高額的成本。
3.我國系統性金融風險全面管理對策
3.1加強金融監管
根據目前國際上的發展來看，金融監管存在著很大的改變，過去的分業監管，現在已近是混業監管了，而且越來越注重監管的功能性。所以，我國需要順應這一發展趨勢，建立起我國的專門監管機構，來對金融業進行監管。這方面的做法，我們可以以美國為借鑒對象，像是美國聯邦金融機構檢查委員會，我們可以設立一個獨立的領導機構，讓其對金融業的風險問題進行管理，促進金融行業的協調性，解決當前的金融監管所存在的一些問題和弊端。
3.2中央銀行的最后貸款人職能
現在世界各國的普遍做法是把中央銀行作為最后的貸款人來維護金融穩定，我國一般是由中央銀行通過提供再貸款的方式，救助陷入流動性危機的銀行。中國人民銀行作為我國的中央銀行，在救助危機銀行機構時，先后多次履行了最后貸款人職責。
關鍵詞:金融危機;經濟發展;對策研究
2007年底以來,美國次貸危機爆發,逐步演變為金融危機并向國外擴散。特別是2008年9月份以來,國際金融形勢急劇變化,迅速演變成上世紀大蕭條以來最嚴重的國際金融危機,并加速從虛擬經濟向實體經濟、從發達國家向新興經濟體和發展中國家蔓延,全球性經濟衰退的風險越來越大。這次國際金融危機是改革開放以來中國所遭受的最嚴重的外部經濟沖擊,經濟增速下滑已經成為中國當前經濟運行中的主要矛盾。因此,筆者在闡述金融危機的國際傳染機制的基礎上,具體分析了這次金融危機給中國經濟發展所帶來的機遇與挑戰,據此提出了中國應對金融危機的措施。
一、國際金融危機的主要傳染機制
金融是現代經濟的核心。縱觀金融危機發生的歷史,從1636-1637年荷蘭郁金香泡沫破滅一直到目前的國際金融危機,爆發的頻率和力度都在不斷加深,對世界經濟的危害日益嚴重。尤其在目前金融自由化、貿易自由化和經濟全球化的大背景下,各國經濟聯系越來越緊密,金融市場也呈現出較高的相關性。因此,金融危機很容易由一國傳染到另一國,而且還會造成各國和地區之間的連鎖反應,即“金融危機傳染”。金融危機的傳染機制涉及金融系統、投資和消費、實體經濟部門、社會信用等社會經濟生活各個領域,是一種多方面的綜合效應。總結分析歷次金融危機,概括起來主要有四種傳染機制。
(一)貿易傳染機制
貿易傳染機制是指一個國家的金融危機可以通過直接或間接貿易,惡化另一個與其貿易關系密切的國家的國際收支以及經濟基礎運行狀況。貿易傳染機制主要是通過價格效應和收入效應得以實現的,即一國發生危機通常會造成貨幣貶值,這既增強了對直接或間接貿易國家市場的價格競爭優勢,又使得國內經濟(國民收入)相對減少,從而減少了國外的進口。具體可分為“貿易伙伴型傳染”與“競爭對手型傳染”兩種。前者是指貨幣貶值使得危機國出口競爭力增強,對其貿易伙伴國的出口增加而進口減少,導致貿易伙伴國的貿易赤字增加,外匯儲備減少,使得其貿易伙伴國的經濟情況惡化,產生金融危機。后者是指使得與其有著共同出口市場或共同出口產品的貿易競爭國的產品競爭力相對減弱,引發金融危機。更為嚴重的是,在這種情況下,其貿易競爭國的貨幣會競相貶值,導致金融危機進一步擴散和加劇。
(二)金融傳染機制
金融傳染機制是指因一國金融市場上的流動性缺乏,導致另一個與其有密切金融關系的國家的市場流動性缺乏,從而引發該國的金融危機。其傳染渠道主要通過直接投資、銀行貸款和資本市場等來實現的。具體可分為直接金融危機傳染和間接金融危機傳染兩種。前者是指一個國家發生投機性沖擊導致本國市場流動性不足,通過金融中介清算其在有直接金融聯系的另一國的資產,從而使得對方也產生流動性不足的壓力。而后者則是通過第三國來實現的。第三國在兩個資本市場無聯系的國家都有投資,但由于其中一方產生了金融危機,會促使第三國重新估價自己的投資策略并從這兩個國家同時撤資,導致另外一個國家產生流動性不足。
(三)預期傳染機制
預期傳染機制是指即使國家之間不存在直接的貿易、金融聯系,金融危機也可能會傳染。這是由于一個國家發生危機,另一些類似國家的市場預期也會發生變化,從而影響到投機者的信心與預期,進而導致投機者對這些國家的貨幣沖擊,最終實現金融危機的蔓延與擴散。這種“類似”范圍非常之微妙,或經濟基礎相似,或政治與經濟政策相似,甚至或是文化背景的相似。預期傳染機制主要是通過貨幣投機的示范效應和“羊群行為”來實現的。前者是指當一國發生貨幣危機時,投機者獲得了這樣一個重要信息:與發生危機國家具有相似政策和宏觀環境的國家,在受到沖擊時,也會放棄固定匯率制。因此,投機者在這種情況下會加強對另一個環境相似國家的貨幣的沖擊,從而實現危機的國際傳染。后者是指市場上存在那些沒有形成自己的預期或沒有獲得第一手信息的投資者,他們將根據其他投資者的行為改變自己的行為。這種羊群行為被貨幣攻擊性投機者利用時,將在國際貨幣危機傳染中發生乘數性的放大作用。
(四)產業聯動的傳染機制
產業聯動的傳染機制是指世界各國的產業政策與產業結構雖不盡相同,但在鼓勵本國出口產業發展方面是相似的,其結果是各國的出口產業和全球的生產能力都在急速擴大
,出口產業把各國經濟緊密地聯系在一起。同時,一國出現的金融危機也會沿著產業聯動效應的渠道傳向其他國家。其傳導機制主要是通過“存貨的加速原理”和產業的“結構性震蕩”兩條途徑發生作用的。前者是指當出現經濟衰退和消費需求下降時,生產企業的庫存會大量增加,為了使存貨降低到企業所能承受的水平,企業在短期內會大幅度減少生產,解雇工人,減少對供應商的原料采購。對供應商來說,意味著存貨超過正常水平,需要縮減生產,這反過來又會進一步減少消費需求。如此循環反復,會把更多的產業和行業卷入危機,并由此引發社會上信貸鏈條的斷裂和導致金融危機的發生與蔓延。后者是指某些國家在產業結構方面與危機發生國十分相似,產業的碰撞使這些國家也出現了結構失衡狀態,從而引發國際資本對這些國家的資本和貨幣市場進行類似的投機性沖擊和規避性撤離,導致它們也出現嚴重的金融動蕩。
二、國際金融危機對中國經濟的影響
金融學的相關理論認為,一國受金融危機傳染的程度,往往與一國的經濟實力、市場開放程度、金融體系穩健程度、匯率制度靈活性等因素有著緊密的聯系。就中國經濟而言,這次金融危機所帶來的影響具有兩面性。一方面,隨著這次國際金融危機的不斷蔓延和加深,特別是2008年下半年以來,通過貿易、金融、預期和產業聯動等多種傳染機制影響我國,對經濟增長、三大需求、工業生產、行業和企業效益等方面的負面影響日益顯現,并不斷加重。可以說,這次全球金融危機是改革開放以來中國所遭受的最嚴重的外部經濟沖擊。但另一方面,由于我國擁有巨額的外匯儲備、充裕的居民儲蓄、巨大的內需市場、相對獨立的金融體系和有管理的浮動匯率制度等有利因素,這次金融危機不僅未改變我國經濟發展的基本面和長期趨勢,還帶來了新的發展機遇。
(一)國際金融危機對我國經濟帶來的挑戰
全球金融危機給我國經濟發展帶來了前所未有的沖擊,負面影響超出了原來的預期。
1.對經濟增長的影響。在國際金融危機快速蔓延和世界經濟增長明顯減速的影響下,我國經濟下行風險比預想的要嚴重,經濟增速下滑已經成為當前經濟運行中的主要矛盾,而且可能會越來越突出。據國家統計局初步核算,2008年國內生產總值比上年增長9.0%,為2003年以來最低水平。分季度看,一至四季度增速分別為10.6%、10.1%、9.0%和6.8%,其中第四季度增速創近六年來新低。
2.對投資的影響。受金融傳染機制和預期傳染機制的影響,固定資產投資增速持續下滑。面對當前存在的諸多不確定因素和潛在風險的經濟形勢,企業對經濟增長信心普遍不足,加上國際金融市場流動性明顯不足和國內銀行放貸更趨謹慎等因素,企業投資的意愿和能力減弱。2008年前三季度,全社會固定資產投資實際累計增長15.1%(扣除物價因素),同比回落5.7個百分點。10月份,城鎮固定資產投資同比增長24.4%,比前三季度下降3.2個百分點。
3.對進出口貿易的影響。主要受貿易傳染機制收入效應和價格效應的影響,外貿出口增幅明顯回落。我國經濟對外依存度相當高,進出口總額已相當于GDP的2/3左右,其中美國、歐盟、日本等發達國家和新興經濟體是我國的主要出口對象。這次金融危機使這些國家經濟走向衰退或增速放緩,從而對外需求降低,進口萎縮。同時,國內需求不旺和預期收入降低等因素超過了價格效應的影響,國內進口也開始下降。2008年11月份我國外貿進出口形勢急轉直下,月度進出口總值增速由上個月的增長17.5%逆轉為下降9%,是自2001年10月份以來首次出現負增長,月度進、出口增速則為1998年10月來首次同時呈現下降走勢(除春節影響的月份之外)。出口方面,11月出口增速由上個月增長19.1%逆轉為下降2.2%;進口增速由上個月增長15.5%逆轉為下降17.9%。
4.對消費的影響。由于國內外經濟環境不景氣、股市低迷、企業效益下滑、失業增加等因素,降低了居民收入預期,消費增速開始放緩,一些消費熱點明顯降溫,消費者信心逐漸下降。2008年9～12月份,社會消費品零售總額分別增長了23.2%、22%、20.8%和19%,呈逐月下滑態勢。汽車和住房等消費熱點銷售額大幅降低。2008年,國內汽車銷量同比增長6.7%,比2007年增幅回落15.1個百分點。1～11月,全國商品房銷售呈現負增長態勢,商品房銷售額和銷售面積累計增幅分別下降18.3%和19.8%,住房消費處于2000年以來最為低迷的時期。消費者信心指數連續走低。前三個季度消費者信心指數分別為94.
8、94.1和93.8,10月和11月份又連創新低,分別為92.4和90.2。
5.對工業生產的影響。受貿易傳染機制、產業聯動傳染機制及預期傳染機制的影響,加上國內經濟結構調整等因素,全國工業生產增速迅速回落,2008年規模以上工業增加值比上年增長12.9%,增速比上年回落5.6個百分點。分季度看,工業增速呈階梯狀下降,一至四季度增速分別為16.4%、15.9%、12.9%和6.4%。其中11月份,全國規模以上工業增加值同比增長5.4%,比2007年同期回落11.9個百分點,增速是為1998年公布該指標以來月度增速最低值(剔除春節因素)。從對不同地區的傳染程度來看,對沿海地區影響時間早,對中西部地區影響速度快。下半年以來,東部地區規模以上工業增速連續6個月下滑,平均每個月回落1.3個百分點;而中西部四季度才出現明顯回落,平均每個月下滑3.5個和2.8個百分點。
6.對主要行業和企業的影響。2008年下半年以來,受產業聯動傳染機制影響,受金融危機影響的領域由外向型行業正在向內向型行業擴散,多數工業行業的生產增速開始放緩,特別是一些產能過剩行業受到的沖擊更大。1～11月份,電力、石化、冶金、有色、建材、機械、電子、紡織、輕工、醫藥和煙草等11個大類的工業行業增加值增速均低于上年同期。從企業層面來看,受國際國內需求萎縮、原材料市場價格大幅下降等因素影響,部分企業經營困難。不少企業訂單明顯減少,庫存大幅增加,資金嚴重短缺,一些企業不得不限產半停產或停產。1～11月,規模以上工業企業累計實現利潤同比增長4.9%。增幅比1～8月回落14.5個百分點,同比回落31.8個百分點;虧損企業虧損額增長1.8倍。
(二)國際金融危機給我國經濟帶來的機遇這次金融危機也給我國經濟發展帶來了新的發展機遇,主要表現在四個方面。
1.加快經濟發展方式轉變的機遇。長期以來,我國經濟持續快速增長主要靠投資和出口的高速增長來拉動的,而國內消費比例呈下降趨勢。在目前國外需求疲軟和國內投資周期步入下行階段的形勢下,這種增長模式已難以為繼,迫使我國必須轉變經濟增長方式,要從主要靠出口和投資拉動轉變到投資、消費、出口三者共同拉動,特別是要重點促進國內消費增長,從而有利于促進我國經濟發展方式的轉變。
2.促進產業結構調整、產業升級的機遇。隨著國內經濟環境的日趨嚴峻,我國產業總體上處于國際分工鏈條的低端,競爭力弱的問題更加突出,一批產品科技含量低、服務水平弱和管理水平差的企業難以立足。在市場的倒逼機制下,政府和企業不得不加大產業結構調整,加快技術創新和改造,加快淘汰落后產能,提升產業層次。同時,金融危機全面爆發后,發達國家經濟整體面臨衰退或衰退的邊緣,迫于利潤與生存的壓力,一些產業將勢必向發展中國加速轉移以對沖本土經濟的不景氣所帶來的不利影響,從而為中國相關產業的成長和升級帶來機遇。
3.促進企業購并、做大做強的機遇。國際金融危機使得海外許多股市大幅縮水,資產價格大幅下降,一些公司股票估值已居歷史低位。為了渡過目前的難關,一些國家大幅降低外資進入門檻,一些公司賤賣公司資產或控股權,這些都為我國相關企業、機構進行海外投資和收購國外優良資產創造了機會。同樣,在國內,經濟下行和實體經濟“消腫”的過程中,很多行業會出現一大批資產質量尚好,但由于種種原因經營困難,難以生存的企業,從而為優勢企業通過并購重組、做大做強提供了歷史性機遇。
4.加快體制、機制改革的機遇。在金融危機的沖擊下,我國經濟生活中尚未解決的深層次矛盾和問題更加突出,解決好這些矛盾和問題對于經濟的健康發展更加迫切。由于金融危機促使全球經濟衰退,許多重要資源的國際價格大幅度回落,大大緩解了全球及我國的通脹壓力,這為我國加快和完善資源要素價格形成機制提供了契機。中央出臺一系列擴內需、保增長的政策措施,將會直接推動和深化公共財稅體制、社會保障體系、投資體制、國有企業等領域的改革。
三、中國應對國際金融危機的對策分析
綜上所述,要有效應對這次國際金融危機對我國經濟的影響,我們應當汲取以前“短期波動沖擊發展戰略”的歷史教訓,采取標本兼治的措施,既要注重解決當前的突出問題,努力將金融危機對我國經濟傳染的負面影響降到最低程度,從而保證經濟平穩增長的良好態勢;又要著眼長遠發展,加快結構調整和體制機制改革,促進經濟轉型,從而為我國經濟提高金融危機防范能力和可持續發展奠定堅實基礎。
一是積極擴大國內需求。進一步擴大投資規模,優化
投資結構,重點在農林水利、社會事業、基礎設施、自主創新、節能減排等領域實施一批重大項目。著力擴大消費需求,積極開拓消費市場。努力提高城鄉居民,特別是低收入群體的收入水平,培育消費熱點,完善消費鼓勵政策,優化消費環境,努力改善居民消費預期。
二是加大產業結構調整力度。繼續鞏固和加強農業基礎地位,積極支持重點產業發展,加快發展高技術產業、裝備制造業和現代服務業,努力提高自主創新能力,加快淘汰落后產能。
三是加快金融體制改革。進一步提高銀行經營管理和服務水平,提高資產質量。按照金融市場開放程度應與我國實際相適應的原則,逐步有序的開放國內金融市場,積極穩妥的開拓國際金融市場。金融衍生工具創新時要全面考慮風險因素,確定合理的風險規避方式。加強金融安全監管力度,建立健全金融風險預警機制和系統。
四是轉變外貿出口增長方式。堅持市場多元化戰略,積極開拓新興市場,減少和分散市場風險。優化出口商品結構,支持擁有自主品牌、核心技術的產品及農輕紡等優勢勞動密集型產品的出口,嚴格控制“兩高一資”產品和稀有戰略資源的出口。鼓勵加工貿易企業延伸產業鏈條,促進加工貿易轉型升級。鼓勵企業進行結構調整,提高自主創新能力,增強出口產品競爭力。加強對出口企業特別是中小出口企業在稅收和融資方面的支持力度。
五是引導企業和公眾以正確的態度對待金融危機。政府和媒體要以正確的態度對待金融危機,對各種負面報道要正確疏導和采取針對性措施,避免公共恐慌。政府應保持經濟金融政策的一貫性,使人們對未來的預期有一定的確定性。加強對國內投資者的心理引導和能力建設,避免其受到外部環境影響,使其能理智判斷市場形勢。
六是加快推進關鍵領域的改革。建立健全資源要素價格形成機制、生態環境補償機制,繼續推進投資體制、公共財稅體制、壟斷行業等方面的改革,重點加強以改善民生為中心的社會保障體系建設,特別在醫療、教育、養老等方面要提高公共服務水平,努力創造更多的就業機會。
參考文獻:
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[關鍵詞] 金融危機 金融監管
2007年美國次債危機爆發以來，全球經濟不斷惡化，次債危機演變為全球金融危機。進入2008年以來，雷曼公司破產，百年老店美林被托管，各種不確定因素不斷增加。由于受金融危機的影響，全球市場需求疲軟，各大公司紛紛調整企業戰略，整合裁員不斷。據悉為應對金融危機，企業紛紛裁員，花旗、高盛將裁員1.2萬人，同樣汽車巨頭通用將裁員5100人。世界各大央行聯合行動救市，不斷降息，不斷向銀行注資。面對當前的金融危機，10年前的亞洲金融危機的再次被提起，兩者是否有何異同，本文對這兩次金融危機爆發的原因做對比分析。
一、亞洲金融危機的原因分析
1998年亞洲金融危機最早出現在泰國，以索羅斯為代表的國際投機的惡意攻擊“泰銖”引發“泰銖”大幅度貶值，是亞洲金融危機的導火索，最后蔓延至整個東南亞。這其實只是亞洲金融危機的外在原因，諸多內在的因素早已為金融危機的爆發埋下了伏筆，主要表現在以下幾個方面：
1.過快的放松管制和資本自由化
過快的資木自由化在金融休系改革、治理結構等各種配套措施尚不完善時，東盟四國在國際金融市場面臨著特定的風險。雖然資本自由化使本國機構可以到國際資本市場借款，增加了資金的來源，但如果缺乏有效監管，資本自由化可能會導致過度的對外借款和由此而造成的短期外債過度增加。這時若出現市場動蕩，就可能出現大量資木外逃，使國內產生支付危機，進而引發金融危機。
2.銀行體系不完善，金融監管缺失
與外國非制造短期資本進入對應，東盟國家對本國金融也也采取放手發展的方式，允許金融機構數目急劇擴張，取消企業的貸款限額，銀行體系監管不嚴，大量的銀行貸款被投入到房地產項目上，加之部分國家政治上的腐敗，大量銀行貸款被浪費而且很多問題又不能及時解決，危機危機的發生埋下了隱患。另一方面，各國的金融監管又十分脆弱。據統計，在1987年～1997年的10年中，銀行的貸款在逐年增加，而貸款損失準備金卻在逐年減少。
3.匯率制度僵化，不能適應金融業的發展
上世紀80年代東盟四國經濟起飛以后，其匯率制度一直采取的是與美元或者是以美元為主的一攬子貨幣掛鉤的固定匯率制度。1995年以后，美元的匯率上升，由于東盟的匯率制度沒有隨之調整，造成本幣實際高估，出口增速降低，進口增加，貿易盈余減少。由于這些國家不能隨著國內外經濟形勢的變化采用靈活的匯率政策,而采取行政手段將本國匯率維持在扭曲的水平上(高估),必將對其經濟活動產生不正確的信號,導致巨大的“機會成本”,并帶來更大的經濟金融不穩定性,金融市場劇烈動蕩也就在所難免。
二、美國金融危機的原因分析
美國次級抵押貸款危機的爆發乃至形成一種全球性的金融危機并非偶然，造成危機爆發的原因也是多方面的，既有直接導火索，也有基礎性因素，可以說是多種因素共同作用的結果。
1.從宏觀經濟層面看，國際和國內的流動性過剩為此次危機埋下了隱患
在過去5年里，世界各國央行的低利率政策造成了世界性的流動性過剩，較低的資金成本壓低了美國國內住宅的抵押貸款利率，降低了貸款購房的成本，經濟的繁榮使得美國居民收入大幅度上升，二者相互作用形成了對住宅的強勁需求，從而抬高了房地產價格；同時，房價的上漲也使得房主得以抵押房產再融資的形式，將房產的升值套現以超前消費，從而支撐了美國經濟的強勁增長。另外，國際投機資金在房地產市場中的炒作，將住宅市場價格迅速抬高到實際需求決定的均衡價格之上。
2.次級抵押貸款產品設計上存在固有的缺陷
次級抵押貸款產品是建立在房價不斷上漲及低利率假設的基礎上的，在房市火爆的時候，銀行可以借此獲得高額的利潤而不必擔心風險；但如果房市低迷，利率上升，客戶們的負擔必然逐步加重，當這種負擔到了極限的時候，大量違約客戶出現，不再支付貸款造成壞賬，此時，危機必然發生。另一方面，由于貸款發放機構對房地產形勢的判斷過于樂觀，為了追求短期收益，失守了風險防范的基本原則，將大部分資金都以該種形式發放了出去。
3.管理機制上存在的缺陷大大加大了危機爆發的可能性
政府把對次級貸債券這種金融衍生品的評估和監督責任完全拋給私人債券評級機構, 給這些私人機構留下太多操作空間, 結果這些機構采用的評級標準并不十分真實、準確、可靠。在錯誤信息基礎上建立起來的信貸決策必然是錯誤的決策。
次級債信息不透明。當次級抵押貸款被打包成債券銷售給投資者時, 債券投資者無法確切了解次級貸款申請人的真實支付能力。不透明時往往就會隱藏危機, 這種債務風險不斷積累, 為危機的發生埋下隱患。
三、區別與聯系
亞洲金融危機和美國金融危機，這兩次危機分別發生在金融體系不太完善的亞洲新興國家、發展中國家和金融市場比較健全的美國，具有一定的代表性。從產生的原因來看，兩者有許多不同的地方，但也有相似之處。兩者的差別是危機的導火索不同，產生的基本條件不同。但不可否認的是兩者也有相似之處，那就是政府對金融機構的監管不力，放松了對資本流動的監管，管理制度的缺失，以及不完善。所以我們可以說，不管金融市場多么發達，金融體系多么完善，放松對金融市場的監管，都可能會對金融安全留下隱患。
參考文獻：
[1]張保衛:亞洲金融危機產生的原因及我國應吸取的教訓.山東農業大學學報（自然版），1999.3
金融危機五周年，誰在海嘯中沉淪？這個問題的提出，從下面的幾張K線圖開始（圖一、圖二、圖三）：
三張圖的時間跨度均為2007年2月至2012年10月，倘若不看三張圖所代表的市場，僅從直觀上來判斷，哪張圖是這場“金融危機”或曰“金融海嘯”的最佳注解？恐怕大多數人會選擇圖三，因為圖一和圖二在經過一輪下跌后，又迅速的恢復甚至超過了前期的高點，唯有圖三從最高點下落后疲弱不振。
但戲謔的是，圖一和圖二分別為金融危機發源地美國的道瓊斯指數和納斯達克指數，圖三為上證指數。
股市暴跌，是金融危機發生的標志之一。而金融危機的影響，也可以從危機結束后股市和投資者信心是否恢復進行觀察。從這個角度出發，如果一定要作出“美股受金融危機打擊甚深，A股受金融危機打擊不大”的結論，似有掩耳盜鈴之嫌。
中美股市五年間表現差異巨大
將圖一到圖三進行對比可以看出，道瓊斯指數五年間的高點在2007年10月創出，為14198點，至2012年10月末為13096點，較最高點下跌7.76%，基本恢復到危機發生前的高位。而納斯達克指數在2007年10月末為2859點的階段性高點，至2012年10月末達到2970點，超越危機發生前的高位。
而上證指數達到6124點的歷史性高點同樣是在2007年10月，但到2012年10月末，僅為2068點，較危機發生前的高位下跌66.23%。
中美股市五年間的表現差異幾乎可以用“一個在天上，一個在地下”來形容。由于兩個市場幾乎都是在2007年10月達到金融危機前的高位，并在2008年的金融危機蔓延、深化過程中出現暴跌，那么，是從什么時候開始造成五年之后的結果差異巨大？
事實上，上證指數在從2007年10月的高點下落后，到2008年10月即到達1664點的低點，此后開始走出恢復上漲行情。而道瓊斯指數則是到了2009年3月才跌至6470點的低點，并于此后恢復上漲。由于A股先于美股出現反彈，在2008年末證券業界亦有諸多歡呼聲，認為中國資本市場率先走出危機。
但在2009年中期過后，A股與美股的差距逐漸拉大，道瓊斯指數保持了穩步上行，而A股則是逐級向下，甚至于在2012年9月跌破2000點的整數關口。
換言之，A股與美股的在五年間的表現差異巨大，并非是從危機發生前就產生，而恰恰是在2008年金融海嘯逐漸平息，并進入危機后的恢復期時，才逐漸拉大和形成。以至于到了金融危機五周年后進行回顧時，出現了“美股基本恢復危機前高點，A股比危機前高點跌去2/3”的強烈反差。
A股的沉淪：多因素壓制
關注的焦點進一步縮小到2009年中期以來的三年多時間里，在這三年多的時間內，有哪些因素壓制了A股的上行？
從宏觀經濟的層面，觀察GDP增速以及進出口的相關數據，顯然都難以找到A股難于上行的理由。而在資本市場內部，以及分行業進行觀察，我們則可以發現諸多的壓制因素。
一二級市場失衡：自2009年7月以桂林三金（002275）為標志恢復新股發行，但IPO審批制與新股發行的市場化卻造成了一二級市場利益機制的失衡。新股“三高”問題突出并長期存在，融資端獲得了大量的超募資金，但二級市場則承受新股高價發行之后的“價值回歸”之苦。
政策刺激后遺癥：自2008年11月開始，以基建為代表的政策性刺激板塊大幅反彈，此后則有新能源等板塊陸續跟進，但在政策刺激時被爆炒的行業，在政策刺激難以長期延續的背景下，則會再度大幅回落，上漲不具備持續性。
1、金融危機對未來經濟發展產生了無法估量的負面影響
由美國次貸“多米諾骨牌”倒塌所引發的全球金融危機正在向新的方向轉變。2008年第四季度,美國經濟為負增長3.8%,創下了27年來單季降幅最大的紀錄；英國皇家蘇格蘭銀行在2008年虧損280億英鎊,創下英國企業史上最大虧損紀錄；花旗銀行與美林公司在去年第四季度分別出現82.9億美元和153.1億美元的巨額虧損,花旗銀行面臨被肢解命運。如果說次貸危機第一階段是從產品危機轉化為產業危機、行業危機進而形成世界范圍金融大海嘯的話,那么次貸危機第二階段的最主要特點則是由金融危機轉化為全面經濟危機,并將給世界經濟帶來重大和持續的破壞性影響。由于這次金融危機具有顛覆性、全面性和長期性的特點,因而它對未來的經濟發展將產生無法估量的負面影響,它對世界金融體系與經濟發展方式的影響甚至可能會持續相當長的時間。
2、全球金融危機顛覆了過度泛濫的金融創新模式
金融的本質是信用,金融創新的泛濫導致信用的濫用。在金融創新的旗幟下,金融衍生品泛濫無度,與經濟本體發生了重大偏離。創新的紅利被拿走了,創新的風險卻留給了市場。過度金融化、過度證券化、過度全球化給社會經濟種下了一個個無法割舍的毒瘤,最后出來收拾殘局的卻只能是政府和納稅人。次貸危機不僅導致了美國投行甚至華爾街的毀滅,也給整個世界的金融生態環境帶來了難以修復的重大災難,這種災難的最直接承受者不僅是美國,而是整個世界。
3、金融危機的未來走勢
盡管世界各國救市的力度越來越大,但救市的效果卻并不明顯。從金融危機向經濟危機的演變中還會出現新的危機源,危機本身也會出現新的表現形式。就目前的情況來說,全球金融危機還主要出現在次貸領域,但優質貸款的危機也已經若隱若現。如果危機深化的過程不能得到有效阻止,那么隨著經濟危機的出現與發展,金融危機的爆發源就可能會進一步擴散,整個金融體系就可能會面臨更嚴重也更劇烈的動蕩局面。
二、當前我國對外貿易發展的主要趨勢
1、2008年我國對外貿易繼續保持穩速增長
2008年以來，在世界經濟形勢急劇變化，國內經濟增長減速的背景下，中國進出口依然保持了平穩的增長態勢，1~9月，對外貿易進出口總值達19671億美元，比上年同期增長25.2%。其中出口10740億美元，增長22.3%；進口8931億美元，增長29%。
2、外貿領域面臨的問題較為嚴峻
（1）外部需求明顯減弱，凈出口貢獻率降低
隨著金融危機在全球范圍蔓延，新興經濟體發展也受到拖累，其中俄羅斯股市大幅下跌，通貨膨脹形勢嚴峻；印度主導產業受到嚴重影響，經濟增長減速；越南、印尼等金融市場動蕩，經濟運行波動較大。1~9月，中國對俄羅斯出口234億美元，增長14.7%，同比下降69.8個百分點；對印度出口244億美元，增長43.1%，同比下降24.4個百分點；對東盟出口869億美元，增長28.4%，同比下降3.3個百分點。中國對新興經濟體主要國家出口放緩，在一定程度上加劇了2008年出口下滑趨勢。
（2）進出口實際增速下降，貿易條件惡化
2008年中國貿易條件急劇惡化，是眾多因素共同作用的結果。一是中國長期實施外貿導向型戰略，鼓勵企業積極擴大出口，相應生產能力基本形成。二是過去人民幣實際價值長期被低估，以外幣表示的出口商品的價格低廉，“中國制造”產品性價比高，導致出口數量迅速擴張。三是工業制品出口比重上升，不但沒有改善貿易條件，反而起到了惡化作用。作為世界工廠，中國目前主要工業出口品種為附加值低的紡織品、家用電器等，而進口產品主要是發展重工業所需的資源、能源產品。以上因素對貿易條件的影響，在世界經濟增長強勁、國際市場需求旺盛的條件下，表現并不明顯，而在全球經濟形勢發生反轉的情況下，其帶來的影響就會凸顯。
（3）企業經營壓力增強，國際競爭能力降低
受國際大宗商品價格上漲、人民幣匯率升值等方面因素影響，當前，中國外貿出口企業整體面臨生產成本上升、經營壓力加大、利潤嚴重降低的局面。具體表現為：一是勞動密集型產業，由于產品附加值低、國際議價能力差，在下調出口退稅、匯率升值背景下，出現大面積破產倒閉現象。二是“兩頭在外”的加工貿易企業，一方面由于原材料、零部件進口價格增長幅度高于加工制成品出口銷售價格增長幅度，企業利潤被壓縮；另一方面受國家加工貿易政策調整、勞動力成本增加等因素影響，經營活動受限。這導致部分沿海地區如廣東省等大量加工貿易企業被迫停產，加工貿易增長速度持續減緩
三、金融危機對我國對外貿易的影響
1、貿易摩擦加劇，貿易保護主義抬頭。
近年來，隨著我國出口的快速增長和貿易順差的持續擴大，我國與美歐等國的貿易摩擦不斷發生，連續多年成為全球遭受反傾銷調查最多的國家。次貸危機的爆發使美歐經濟下滑的風險明顯增大，這可能促使貿易保護主義進一步升溫，使我國出口商品受到進一步不公平的打壓。
2、國際市場初級產品價格高漲
受全球范圍內投資和消費需求強勁、部分資源產品供給公司壟斷以及航運成本提高等因素的影響，國際市場石油、鐵礦石、有色金屬等能源資源產品以及糧食、大豆等大宗農產品價格在今后一段時間內仍將高位運行。原材料價格的上漲使出口企業的生產成本明顯增加，而食品價格上漲帶來的生活成本增加也將向下游傳遞，這對紡織品等附加值較低、勞動密集型產品影響較大。
3、美元持續疲軟和人民幣升值擠壓出口利潤空間。
2007年11月以來，人民幣兌美元升值明顯提速，截至今年3月底，5個月累計升值了5.4%，這比2007年前10個月升值幅度還高0.9個百分點。2008年，受美國經濟下行風險增大的影響，美元貶值的趨勢恐難扭轉，我國企業對美出口的利潤將進一步減少。同時，次貸危機引發的美國資金市場調整及可能的貨幣政策的放松都會增加我國對外資的吸引力，并可能引發對華投資的新一輪，將對人民幣升值形成更大壓力。
四、中國如何應對危機，將挑戰轉化為機遇
當前，對我國經濟來說，機遇與挑戰并存，“危”中有“機”，關鍵是看我們如何抓住和利用好機遇。中央經濟工作會議強調，只要我們審時度勢、科學決策、周密部署、扎實工作，充分發揮自身優勢，加快解決
關鍵詞：美國；金融危機；影響機制；總需求；宏觀調控
一、美國金融危機對中國的影響機制
（一）需求影響機制
金融危機發生后，美國國民財富縮水，消費支出增長處于停滯。實際上，華爾街的這場危機已經影響到美國人的日常生活。據《紐約時報》、美聯社等媒體報導，全美各地的各行業不同程度面臨消費緊縮問題：汽車銷售商2008年9月份不得不面對15年來最糟糕的銷售紀錄；美國航空公司的國內航班9月份航程減少11.7%。美國人借貸消費模式將面臨挑戰，內需緊縮直接導致美國進口能力下降，而中國正是依靠美國負債支撐著出口制造業，使得中國過剩的產能得以消化。因此，通過需求影響機制的作用，中國的出口導向的經濟增長方式將受到挑戰。
（二）匯率影響機制
美國政府7000億美元救市方案的出臺，將通過基礎貨幣的乘數效應，進一步擴大國際金融市場上美元的流動性，導致美元對外匯率貶值。美元貶值能使美國經濟糾正貿易失衡，促進經濟增長，增強美國產品和企業的國際競爭力，但卻造成能源和糧食等初級產品價格上漲，加劇全球通貨膨脹。就中國而言，盡管近期因全球經濟放緩，投資者對世界經濟增長的前景日益呈悲觀態度而使國際原油和其他原材料價格有所回落，但由于價格管制，中國一些可貿易品價格遠遠低于國際市場價格，所以在物價方面還存在許多不確定因素。
（三）信貸影響機制
美國的金融危機現在已帶來全球信用危機，目前全球金融市場表現為資產價格下降、流動性短缺、信貸萎縮。流動性壓力、資產負債表壓力和信用關注使銀行不愿提供期限融資。據高盛估計，僅住房抵押貸款損失就可能在2012年前達到6360億美元，甚至損失還將由次貸蔓延到優質房貸，從而將會引發銀行體系的普遍惜貸。許多其他企業也都發現，它們在短期商業票據市場上的借款成本出現了上升。如果消費者和企業支出進一步疲弱不振，貸款增幅可能還會繼續放緩。
（四）競爭影響機制
美國哈佛大學經濟學教授達尼?羅得里克認為：“在美國和其他發達國家經濟體對于發展中國家的出口產品變得越發不友善的時候，快速發展的新興市場國家不大可能收拾殘局，并且提供出口帶動經濟增長的強大動力……由于發展中國家在相似的產品，即不同加工深度的消費品上進行競爭，因此在政治上，擴大南南貿易要比擴大南北貿易看上去還要困難。”于是，當發達國家的消費乏力，貿易壁壘抬升，新興國家之間競爭也會更加激烈。近幾個月來，人民幣對歐洲貨幣也出現升值，這令中國更難同越南等低生產成本的國家展開競爭。過去一年里，由于需求下滑、成本上升和人民幣升值，已有數千家中國工廠被迫關閉或是遷往其他地區。
（五）政策影響機制
在危機給金融領域造成沉重打擊并開始向實體經濟蔓延之時，美政府采取措施積極救市，美聯儲也聲明降低基準利率。受其影響，包括中國央行在內的全球各央行史無前例聯合大降息。截至2008年11月27號，中國央行已連續4次降息。可見，在經濟全球化的大趨勢下，在世界日益感受到中國影響的同時，“全球因素”也應成為中國經濟發展和宏觀調控政策中的重要變量。
（六）投資影響機制
林毅夫提到，發展中國家前期的經濟增長與投資有關，現在受金融危機影響，未完成項目因缺錢可能變成“半拉子工程”，已完成項目可能變成過剩產能。發展中國家還可能產生“危機的第二輪效應”。對于中國而言，從利用外資來看，人民幣升值預期和國外游資在中國投資的高額回報吸引了大量外資通過各種渠道過多變相進入中國，國際金融市場的風險隨之也會向中國轉嫁，跨境資金流動的規模和速度因金融危機所產生的動蕩，這將加大中國資金調節的難度，影響利用外資的質量。從對外投資看，美國金融危機對中國企業實施“走出去”戰略會產生有利和不利兩個方面的影響。有利的是，危機有助于中國企業繞過市場準入門檻和并購壁壘，以相對合理的成本通過收購、參股和注資等手段擴大在美投資，加快實現產業國際化布局。不利的是，隨著金融危機的不斷深入，信貸緊縮、外國政府很可能對中國大規模的對外投資實施限制以及中國企業自身競爭力不足等因素疊加，將危及中國金融機構和企業海外投資安全性和收益性，經營風險將加大。
二、金融危機對中國經濟總需求4個因素的影響分析
本次金融危機是過去數十年經濟全球化遭遇的第1次系統性風險。在全球化背景下，由于美國占據著世界經濟和貿易中的重要地位，決定了此次危機對世界的影響將超過發生在東亞和拉美的發展中國家的金融危機。特別對中國而言，作為全球最大的發展中經濟體，此次金融危機通過影響機制對中國產生了以下的負面影響：首先，金融危機對中國直接沖擊較小，就總體而言，由于中國資本市場未完全開放，國內監管部門對金融機構從事境外衍生品交易的管制仍然較嚴，次級債券的投資規模較小，所以，中國金融體系總體穩健，直接損失比較有限。但由于中國與美國經濟的互補性較強，與全球經濟之間的聯系日益密切，因此，金融危機對中國經濟長期發展中的多重影響不可低估。本文簡要分析金融危機對總需求中消費、投資、政府支出、出口4大因素的影響。
（一）消費者信心下降
全球許多國家消費者信心造成了嚴重打擊，中國也不例外。股市暴跌和房地產價格下降使消費者在購物之前三思而行。就耐用品消費而言，據麥格理證券股份有限公司（Macquarie Securities Ltd。）估計，中國主要城市的房屋交易量近幾個月來下滑了40-60%。消費者的日常用品開支也在放緩，在華運營著2200多家肯德基店的Yum Brands Inc.公布，截至2008年8月31日，同店銷售額增長了5%，較2007年同期11%的增速明顯放緩。
（二）投資壓力加大
受金融危機影響，中國境外投資企業的業績不容樂觀。從目前掌握的情況看來，損失主要來自對外金融投資，主要是中國金融機構所持有的次級按揭債券的損失，此外還包括中國已經參股和計劃參股的海外金融機構因這場危機股價下跌的損失。就國內而言，特別是2008年下半年以來，受內外多重因素影響下，加劇了原本的鋼鐵、原材料的產能過剩，中國經濟增長出現下滑趨勢，也影響了企業的投資熱情。固定資產投資是反映投資領域狀況的一項重要的宏觀經濟指標，國家統計局的數字顯示，2008年1-10月城鎮固定資產投資較上年同期增長27.2%，增速低于2008年1-9月的27.6%和2007年1-10月的26.9%。當然，政府日前推出了一系列促進投資的舉措，近期中國固定資產投資或會出現反彈。
（三）政府經濟政策的調整壓力增大
由于全球金融危機給中國商品的外部需求帶來了壓力，我們政府實施了一系列內容涉及農業補貼、促進中小企業發展、增加部分產品的出口退稅以及增加基礎設施投資的財政政策計劃來拉動內需，這使得中國連續兩個月出現了財政赤字。“不可能三角形”法則揭示了在開放經濟條件下，在貨幣政策的獨立性、匯率的穩定性和資本的自由流動之中，只能取其二。對中國而言，貨幣政策的獨立性是不能放棄的。然而金融危機卻嚴峻挑戰著中國的貨幣政策。國際上看，由于美國推行的寬松的貨幣政策和弱勢美元的匯率政策，這將加大人民幣升值的壓力，助長流動性過剩，中國央行的對沖也將變得更加困難，所以中國應適當放棄資本的自由流動，實施從緊的貨幣政策控制流動性增長的局面，同時把匯率穩定也要作為政策目標。另一方面，中國經濟增速放緩，又需要寬松的貨幣政策予以刺激，所以，貨幣政策在方向和力度方面存在兩難抉擇的壓力。
（四）出口面臨沖擊
危機爆發以來，中國出口增勢正在迅速減弱，中國東部沿海也出現了出口型企業面臨經營困難，特別是加工貿易企業，并因此造成一些工人失業。由于美國經濟增長存在較大的下行風險，金融危機可能會對中國未來的出口產生較大的負面的影響。
三、美國金融危機對中國的警示
目前，金融危機仍在蔓延，其對中國經濟的影響還有待作進一步的分析和觀察。然而，可以明確的是，在現階段必須高度重視這場危機對中國經濟的進一步影響，防止外部環境惡化作用于國內整體經濟運行。從長期經濟發展的角度看，本次金融風險對中國具有十分重要的警示。
（一）金融監管和創新須進一步完善
這次危機表明，不受約束的金融市場的危害是巨大，市場需要規則，并且需要有人負責監管。美國已在加強監管和干預方面積極行動。由此可見，面對市場失靈，政府運行行政資源對金融市場進行監管和干預是十分必要和緊迫的。中國應加強金融市場監管、干預和求助，采取有效措施抑制過度投機，探索新的金融市場信息披露制度，維護金融穩定。
同時，中國要把握好金融創新的度，正確認識金融創新對金融發展推進作用。通過分析本次危機的傳導過程，無限制的金融創新則把超萬億元的美元引導進了由最窮的和最低信用等級的借款人構成的次級信貸市場，并通過廣泛的證券化分散擴散了美國房地產融資市場上的風險。所以我們應審慎穩步地開展資產證券化。中國金融業應提高信用風險管理水平，制定明確的風險管理戰略，認識和防范房貸市場風險，培育健康的風險文化。
（二）虛擬經濟與實體經濟的關系須正確處理
從20世紀80年代開始，美國把大量的制造業轉移到了拉美和東南亞，而將挪出的空間進行業態轉移，使本土成為貿易、航運和金融等服務業中心。網絡經濟泡沫破滅后，金融創新的衍生產品大量涌現，但這些衍生金融產品不是出于服務經濟社會發展之需要，而是發自金融機構甚至個人逐利之動機。這場爆發的危機表明，金融的發展應立足于市場分工，履行服務于實體經濟和社會發展的職能，虛擬經濟與實體經濟嚴重失衡將產生嚴重后果。
（三）把握好國際金融與外貿業務的范圍和節奏
在外部經濟方面，我們應加強跨境資本的管制，積極干預和監管短期國際游資的流入，繼續推進人民幣匯率形成機制改革。Huang and Gu基于OLS分析指出，匯率機制轉變可以改變通脹的持久性，匯率的變動將對國內價格波動產生深遠和長期影響。所以，央行需高度關注人民幣匯率的穩定性，對匯率波動對國內價格穩定的風險需定期評估，密切關注金融危機的后續影響。還可通過與貿易伙伴的以人民幣結算和各國央行間貨幣互換的方式擴大人民幣的國際化進程，提高中國在世界貨幣體系中的話語權。雖然國際市場的疲軟和歐美消費減少，但是中國經濟外貿依存度仍然較高，這就需要我們加快轉變外貿粗放型發展方式，堅持優化進出口結構，調整貿易政策，提升“中國制造”產品市場競爭力，推動建設公正合理的國際貿易體系。
參考文獻：
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關鍵詞:金融危機;國際經濟;國際貨幣體系;國際游資
金融危機是由外部因素還是由內部因素造成的,歷來學術界有兩種比較對立的觀點:陰謀論和規律論。陰謀論認為金融危機是經濟體遭受有預謀和有計劃攻擊造成的,是外因造成的,特別是在東南亞金融危機以后,這種觀點較為流行。規律論認為金融危機是經濟體的自身規律,是內因造成的。三代金融危機理論①基本上是承認規律論。隨著金融監管技術提高,一個國家因監管或管制出現問題而導致金融危機的可能性變小;而隨著經濟全球化趨勢增強,現代的金融危機基本上表現為在國際經濟失衡的條件下,國際資本在利益驅動下利用扭曲的國家貨幣體系導致區域性金融危機爆發,因而從本質上說,金融危機的性質和成因都發生了變化。本文在已有研究的基礎上,從國際經濟的視角具體解析金融危機的形成原因。
一、國際經濟失衡
黃曉龍(2007)[1]認為國際收支失衡導致國際貨幣體系失衡,虛擬經濟導致流動性過剩,進而導致全球經濟失衡和金融危機。黃曉龍是國內較完備地從外部因素來研究金融危機的,然而從根本上說全球經濟失衡的根源應該是實體經濟的失衡,國際收支失衡只是實體經濟失衡的表象,實體經濟失衡導致貨幣資本的國際流動,國際資本流動導致虛擬經濟膨脹和蕭條,由此形成流動性短缺,最終能夠導致金融危機。因而全球實體經濟的失衡是導致金融危機的必要條件,而虛擬經濟導致的流動性短缺是金融危機的充分條件。
縱觀金融危機史,金融危機總是與區域或全球經濟失衡相伴而生的。1929年爆發金融危機之前,國際經濟結構發生了巨大變化,英國的世界霸主地位逐漸向美國和歐洲傾斜,特別是美國經濟快速增長呈現出取代英國霸主地位的趨勢,這次國際經濟失衡為此后的金融危機埋下了禍根。20世紀末期,區域經濟一體化趨勢要快于經濟全球化趨勢,拉美國家與美國之間的經濟關聯度使得拉美國家對美國經濟的“蝴蝶效應”要比其他國家更為強烈。20世紀末的20年里,當拉美地區的經濟結構失衡時,往往以拉美國家的金融危機表現出來。歐、美、日經濟結構失衡同樣是導致歐、美、日等國金融危機爆發的根源。當區域的或全球的穩定經濟結構被打破時,新的經濟平衡往往以金融危機為推動力。1992年歐洲金融危機,源于德國統一后德國經濟快速發展,打破了德國與美國以及德國與歐洲其他國家間的經濟平衡。1990年的日本也是因為美日之間的經濟平衡被打破后,在金融危機的作用下,才實現新的經濟均衡。
區域或全球經濟失衡將導致國際資本在一定范圍內的重新配置。在區域經濟一體化和經濟全球化的背景下,一個國家宏觀政策的影響力可能是區域的或全球性的。從短期來看,在某個時點國際經濟是相對平衡的,全球資本總量和需求總量是一定的,而當一國經濟發生變化,會引起國際資本和國際需求在不同國家發生相應的變化,如果是小國經濟,它的影響只是區域性的,如果是大國則它的影響是全球的。當一個大國經濟趨強,則會吸引國際資本向該國流入,產生的結果是另外一些國家的資本流出,當資本流出到一定程度時,會發生流動性短缺,金融危機就從可能性向必然性轉變。這種轉變的信號是大國高利率政策,或大國強勢貨幣政策。而對小國經濟而言,經濟趨強后,則會吸引國際資本的流入,當國際資本流入數量較多時,該國的實體經濟吸收國際資本飽和后,國際資本會與該國的虛擬經濟融合,推動經濟的泡沫化,當虛擬經濟和實體經濟嚴重背離時,國際資本很快撤退,導致小國由流動性過剩轉入流動性緊縮,結果導致金融危機爆發。
從國際經濟失衡導致金融危機的形成路徑可以看出,國際經濟失衡通過國際收支表現出來,國際收支失衡的調整又通過國際貨幣體系來進行,如果具備了完善和有效的國際貨幣體系,那么完全可以避免國際經濟強制性和破壞性調整,也就是說可以避免金融危機的發生,然而現實的國際貨幣體系是受到大國操縱的,因而國際經濟失衡會被進一步扭曲和放大。
二、國際貨幣體系扭曲
徐明祺是國內學術界較早把發展中國家金融危機的原因歸結為國際貨幣體系內在缺陷的學者。徐明祺(1999)[2]認為,一方面是秩序弱化在改革和維持現狀間徘徊的國際貨幣體系;另一方面是發展中國家在國際貿易、投資和債務方面的弱勢地位;處于雙重制約下的發展中國家不得不一次次吞下金融危機的苦果,因而現存國際貨幣體系的內在缺陷難逃其咎。也就是說國際貨幣體系在調解國際收支不平衡時遵循了布雷頓森林體系的基本原則和理念,而各國在制定貨幣政策協調國際經濟失衡時卻失去了原有的秩序和紀律性,因而現在的國際經濟的失衡被現在的國際貨幣體系放大了,加劇了。
布雷頓森林體系瓦解后,現有的國際貨幣體系是一個松散的國際貨幣體系,盡管歐元和日元在國際貨幣體系中作用逐漸增強,但是,儲備貨幣的多元化并不能有效解決“特里芬難題”,只是將矛盾分散化,也就是說儲備貨幣既是國家貨幣也是國際貨幣的身份不變。充當儲備貨幣的國家依據國內宏觀經濟狀況制定宏觀經濟政策,勢必會與世界經濟或區域經濟要求相矛盾,因而會導致外匯市場不穩定和金融市場的動蕩。實行與某種儲備貨幣掛鉤或盯住某種貨幣的國家,既要受該儲備貨幣國家貨幣政策的影響,同時還要受多個國家之間貨幣政策交叉的影響。儲備貨幣之間匯率和利率的變動對發展中國家的影響大為增強,使得外匯市場更加不穩和動蕩,這種影響可以分為區域性的和全球性的。鑒于美元的特殊地位,美國經濟政策變動影響既可能是區域的,也可能是全球的。
以美元為例,美元的價值調整是通過美元利率的調整實現的。美聯儲在制定美元利率時,不可能顧及盯住美元或以美元作為儲備的國家(地區)宏觀經濟狀況,因而當美元利率調整時,往往會對其他經濟體,特別是和美國經濟聯系比較密切或者貨幣與美元掛鉤的國家和地區造成沖擊[3]。首先,以美元為支柱的不完善國際貨幣體系,不論采取浮動匯率政策還是固定匯率政策,美國的經濟影響著所有與其經濟密切相關的國家及這些國家的貨幣價值變化。如果浮動匯率政策能夠遵守貨幣體系下的貨幣政策制訂的紀律約束,那么世界金融市場上就不會出現不穩定的投機性攻擊,也不會出現由此造成的貨幣市場動蕩乃至金融危機。由于制定貨幣政策的自主性和經濟全球化相關性存在矛盾,因而目前的貨幣體系不能夠保證美元在浮動匯率的前提下的紀律性,因而一個國家的宏觀政策將會導致經濟相關國家的貨幣市場動蕩,在投機資本催化下爆發金融危機。就目前現狀來看,雖然布雷頓森林體系已經崩潰,但是相對于新興市場國家和發展中國家,美元不論是升值還是貶值,依然會造成這些國家經濟的強烈波動。美國經濟繁榮時,美元升值會導致資本的流出;當美國經濟蕭條時,美元貶值會導致這些國家的通貨膨脹。
從上面的分析可以看出,現在的國際貨幣體系保留了原來國際貨幣體系的理念和原則,但卻失去了原來的秩序和紀律,強勢經濟體可以利用這樣的體系轉嫁金融危機和獲取更多利潤,而不需要承擔過多的責任。
三、國際游資的攻擊
國際經濟失衡是金融危機的前提條件,不完善的國際貨幣體系會加劇國際經濟失衡,然而金融危機的始作俑者是國際游資。布雷頓森林體系崩潰后,金融危機離不開國際游資的攻擊。1992年歐洲金融危機,索羅斯通過保證金方式獲取1:20的借貸,在短短的一個月時間內,通過賣空相當于70億美元的英鎊,買進相當于60億美元的馬克,迫使英鎊大幅貶值,在償還借貸后凈賺15億美元[4]。在1994年墨西哥發生金融危機前,國際游資持續大量地進入墨西哥證券市場,在墨西哥所吸收的外資中,證券投資占70%～80%,但在墨西哥總統候選人遭暗殺事件后的40多天內,外資撤走100億美元,直接導致墨西哥金融危機爆發[5]。1997年的東南亞金融危機也是國際游資首先攻擊泰銖,低買高賣,并巧妙運用金融衍生工具獲取高額回報。
根據IMF對國際游資的統計,20世紀80年代初的國際短期資本為3萬億美元,到1997年底增加到7.2萬億美元,相當于當年全球國民生產總值的20%。2006年末,僅全球對沖基金管理的資產總額就達1.43萬億美元,比1996年末增長約6倍。對沖基金的投資策略也不斷豐富,從最初的“賣空+杠桿”策略(市場中性基金),發展成為單策略型(包括套利型、方向型、事件驅動型等)、多策略型(包括新興市場型、并購型等)、基金的基金等多種投資策略。其風險特征也呈現多樣化趨勢,既有高風險、高收益的宏觀對沖基金,也有低風險但收益相對穩定的市場中性基金。20世紀90年代以來的國際資本流動的最顯著特征是國際間的過剩資本流動造成了國家、地區乃至全球經濟發展的不穩定性,巨額的國際貨幣資本必然要在世界各個國家和地區獵取利潤。
國際游資為什么能夠摧毀一個國家的金融體系?眾所周知,國際游資規模較大,它完全有能力影響和縮短被攻擊國家的金融周期。金融周期是指一個國家金融市場由繁榮到蕭條的自然過程。當國際游資進入被攻擊國家,它會影響一個國家的利率和匯率變化,從而加快金融市場由理性發展向非理性繁榮轉變[6]。按照金融市場的心理預期自我實現原理分析,當大量國際游資進入一個國家時,即使這個國家經濟發展表現一般,在大量資本進入的情況下,也會帶動金融經濟的快速發展,與此同時,在國際金融家掌握話語霸權的情況下,他們通過有意識地夸大被攻擊國家發展中的成績或存在的問題,以產生正面或負面的心理預期。從拉美國家和東南亞國家的實際情況來看,一般先用“經濟奇跡”、“新的發展模式”來吹捧經濟成就,然后用“不可持續”、“面臨崩潰”來夸大經濟中出現的問題。在整個過程中,國際游資有預謀進入和撤退,就會導致金融市場的崩潰。國際游資嫻熟地利用金融衍生工具在金融繁榮時期賺取高額利潤,也可以利用金融危機賺取高額利潤或者收購危機國家的優質資本,進而控制被攻擊國家的經濟命脈。這就是在新興市場國家爆發金融危機后,國際直接投資(FDI)為什么會低價收購危機國的優質資產,形成新的經濟殖民主義的根本原因。
四、中國預防攻擊性金融危機之策
在中國股市由狂飆到暴跌和中國房地產市場經歷了火爆到等待觀望以后,中國的經濟是不是進入由繁榮向危機過渡的轉折點?中國會不會爆發金融危機?從經濟表象來看,在我國經濟運行中依然表現為流動性過剩、通貨膨脹和人民幣升值預期等等;從經濟本質來看,我國經濟運行中存在著產業結構調整滯后、技術自主創新能力弱和金融市場不完善等問題。出現這些現象和問題既有外部因素的作用,也有內部因素的作用。
當前,全球經濟失衡的特征較為明顯,首先美國經濟進入蕭條時期,次級債危機使得美國經濟雪上加霜,而歐盟、日本、中國和俄羅斯經濟持續增長。其次,美元的發行泛濫導致美元對歐元和人民幣持續貶值,致使其他國家面臨通貨膨脹的壓力。再次,國際游資在世界范圍內流動的規模越來越大。美國為了振興經濟采取降低利息的貨幣政策,美元對其他貨幣也在快速貶值。
中國從2005年開始出現人民幣對美元的利差,2006年2月利差曾達到3%,境外資本流入后往往會兌換成人民幣再放貸出去,其收益不能以存款利率衡量收益,而是以貸款利率衡量收益,1年期基準貸款利率是7.47%,如果每年人民幣升值預期是5%的話,那么國際游資的回報就接近13%。如果國際游資不是采取放貸形式,而是直接投資中國房地產或股票,其收益率會更高,2007年投資中國房地產的利潤不低于30%,該年度上證指數上漲了96.7%。
人民幣升值預期和國外游資在中國投資的高額回報吸引了大量外資通過各種渠道進入中國。2007年究竟有多少國際游資進入我國,國內學者有不同的計算。采用簡單的計算,以外匯儲備的增加值減去外貿順差和外國直接投資,2007年通過各種渠道進入我國的國際游資近800億美元。800億美元國際游資流入完全可以解釋流動性過剩、房市與股市的泡沫和我國目前通貨膨脹的壓力等現象。只要人民幣升值預期存在,國際游資就不會抽走。人民幣升值預期還存在的根本原因是我國實體經濟還在持續增長,表現為我國國際貿易順差還存在,我國非貿易品的價格還遠遠低于發達國家。國際游資現在急迫要做的是要繼續抬高我國的非貿易品價格,并在適當時機抽逃,在羊群效應下引爆中國金融危機,之后國際資本再回來收購中國優質資本。
中國要能夠有效地預防上述攻擊性金融危機,首先必須嚴格控制虛擬經濟的非理性發展,快速壓縮樓市和股市泡沫,套住國際游資刺激實體經濟的增長。套住國際游資有兩種思路:一是由國際游資短期內獲得暴利向長期內正常利潤轉變,降低使用外資的成本,讓外資為我國經濟建設服務。二是構建長期的心理預期,使外資留在中國;其中,很重要一點是保持中國實體經濟的持續增長。其三是有計劃地減持我國的外匯儲備,特別減少以國債形式存在的外匯儲備,把外匯儲備轉化為有形資產,實現外匯的保值和增值,并用外匯儲備調控國際經濟,使之有利于我國經濟的可持續發展。最后,加強跨境資本的管制,積極干預和監管短期國際游資的流入。
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