時間：2023-06-06 09:31:15
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇私募股權投資，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
在美國，私募股權投資基金的類型有三種：第一類是獨立型基金。這類基金從不同的渠道籌集資本，例如養老基金、保險基金、教師退休基金、富裕家庭及公司投資者。典型代表黑石公司；第二類是附屬基金。它是一些大財團、商業銀行、保險公司等，自己成立獨立機構以獲取更高的收益。典型代表淡馬錫控股公司；第三類半附屬機構。它是前兩只基金的組合，即募集的基金和母機構基金共同存在。典型代表有花期創投、高盛商人銀行部。
在國內，私募股權基金的類型有四種：第一類是國有資金主導的基金。其一般資金規模大，多專注于基礎設施、大型水電工程等重大項目。典型代表有渤海產業投資基金，中央匯金投資有限公司；第二類是以海外資金為主的基金。在國內他們一般只是成立管理公司進行運作，但基金都成立海外，并在海外募集資本。這類基金是國內私募股權基金的主角，典型代表弘毅投資、鼎暉投資基金；第三類是中外合資產業投資基金的法規出臺后，新成立的私募股權基金。這類基金受國家外交政策的影響比較大，多投資于國家間特定的合作項目，如中瑞、中比、中國東盟等合資產業基金；第四類是民間準私募股權基金。包括投資管理公司和房地產投資財團，溫州購房團就是其典型代表。
二、私募股權基金組織形式比較
私募股權基金的組織形式大體上有四大類：合伙型、契約型、公司型及混合型。合伙制中最為普遍的是有限合伙制，美國80%的私募股權基金采用這種形式。我國私募股權投資業務開始階段，私募股權基金基本上都采用公司制。直至2006年出臺的《合伙企業法》中，才承認有限合伙制企業是合伙制的一種合法組織形式，新的《合伙企業法》于2007年6月1日起開始執行。之后，國內私募股權基金呈現出爆發式增長。
三、私募股權基金融資渠道比較
私募股權基金規模的大小依賴于個人和機構投資者的投資，在很大程度上，資金來源制約著私募股權基金的發展。20世紀80年代美國私募股權基金得以迅速發展，主要原因在于政府對機構投資者管制的放松，其融資渠道呈現多元化發展的趨勢。相比較而言，目前我國私募股權基金在融資渠道上卻比較狹窄。
美國私募股權基金的融資渠道主要有：養老基金，捐贈基金，大型企業基金，基金的基金，銀行、保險等金融機構，富有個人或家族，融資渠道多元化。相比較而言，據清科研究中心數據表明我國PE資金來源包括：海外資金，政府和企業，信托、證券等金融機構，個人投資。其中政府和企業占比最多，共占內地PE資金來源總量的2/3左右；信托、證券等金融機構所占比例變化不大約為10%；而個人投資比例近年雖有所提高但增幅不大。
四、私募股權投資退出方式比較
私募股權投資基金退出是私募股權資本實現收益的關鍵所在。私募股權投資退出方式主要有三種：一是IPO。即公司股票在證券交易所公開上市后，私募股權基金投資者將其所持有的股份逐步售出，最終實現從投資公司的退出和資本的變現增值。二是回售退出。即私募股權基金將投資的股權回售給被投資公司。三是二次出售。即私募股權投資基金將其所持股份向第三方出售，如其他基金和機構投資者。
在美國的PE中，以上三種退出方式都存在，其中以上市為主，通過納斯達克市場IPO成為退出的有效途徑，投資者獲取豐厚利潤。而在我國的PE中，根據清科研究所提供的數據，2010年IPO退出的形式在退出總量中占比為96%，股權轉讓占比為3%，并購占比為1%，而回售的數量為0。
五、私募股權投資法律制度比較
我國私募股權投資尚處于起步階段，私募股權投資的相關法律制度建設遠遠落后于美國。美國的《證券法》、《投資公司法》、《投資顧問法》和《證券交易法》中都有對于私募股權投資基金的明確規定，同時美國各州也針對私募股權投資制定有不同的的法規，如《藍天法》。
而中國目前尚沒有專門對私募基金進行立法，《證券法》、《信托法》和《證券投資基金法》等法規均沒有對私募基金的定義、資金來源、主體資格、運行模式和組織方式等做出明確規定，只有一些原則性規定或模糊規定。2006年《合伙企業法》的修訂，使得合伙制在法律中得到確認，并承認有限合伙制企業是合伙制的一種合法組織形式。但這僅是在法律體系上走出的第一步。
六、私募股權基金監管比較
在PE監管方面，美國雖然沒有頒布專門的法律，但制定有詳細的規定，其主要分散在與投資相關的法律中，如《證券法》、《投資公司法》、《投資顧問法》、《小企業投資法案》、《小企業股權投資促進法》、《稅收改革法》等。
中國對私募基金的監管還處在起步階段。目前最大的問題是無法可依。另外，在實際監管中，最大的問題是對私募基金的多頭監管。目前，中國的私募基金仍沒有統一的主管部門。實踐中，對于私募基金采用功能監管的方式，即由工商部門、商務部門、金融監管部門、證監會分別負責不同領域、階段的監管。
【關鍵詞】私募股權投資基金；監管；問題；完善
1.引言
隨著我國市場化進程的不斷加快并逐漸與企業全球化接軌，使得更多的投資者將目光轉移到了中國，并隨之成為了私募股權投資的熱土。隨著大量的境外私募股權投資基金大量涌入我國并逐漸占據主導地位，我國本土的私募股權投資基金也隨之迅速發展起來。私募股權投資基金對金融資源的配置、金融安全以及金融市場的穩定都產生了十分重大的影響。可見，在推動私募股權基金發展的同時，為了保護投資者與公眾的利益、防范發生金融風險，對其進行有效的監督與引導是必不可少的。
2.我國私募股權投資基金發展的現狀
私募股權投資基金在我國的發展歷史還很短，于上個世紀八十年代才開始傳入中國。隨著我國政府于1998年《關于建立風險投資若干機制的意見》的頒布，我國的私募股權投資基金才算是真正起步，最近十余年的時間才算是高速發展的時期，可謂是典型的外來品。截止2011年底，我國登記的合伙企業達到13.84萬戶，其認繳出資額達到了14633.1億。2011年我國PE的資金總量超過了8000億美元，在過去十年里PE行業成為了我國高新技術產業與其他朝陽產業發展的重要推動力量。隨著2011年金融危機發生后，使得以往傳統的融資方式受到了巨大的打擊，金融行業銀根緊縮，銀行惜貸現象的越來越嚴重，私募股權投資基金屬于直接融資方式的一種，不但使得社會融資的機構得到進一步豐富，更是推動了我國經濟的復蘇。
3.我國私募股權投資基金監管存在的問題
3.1法律體系不完備
類似于《合伙企業法》、《公司法》等相關法律規定為PE采取信托制、公司制、有限合伙制的組織形式給予了法律上的援助和支持，并且同《證券法》等一起構成了我國PE基礎的法律監管體系。誠然，法律法規在數量上已經滿足監管體系的需要，然而卻沒有效力層級較高的法律法規，造成PE的法律地位與性質得不到保證，PE資金募集與投資運作的過程等監管內容的缺失。現階段，我國的私募股權投資相關的法律規范的系統性不強，甚至在某些方面還存在制度的缺少與法律的漏洞。除此之外，未形成系統的監管法律體系很容易導致監管法律沒有“彈性”，不是過于嚴苛就是“放任自流”，沒有將導向與規范的作用充分發揮出來。隨著時間的推移，“私募”基礎性規范的缺少所造成的惡劣影響將會逐漸顯現。
3.2監管部門不明確
私募股權投資基金的監管涉及到較多的部門，如銀行、工商局、證監會等等，眾多部門和單位都會參與到監管的工作中。在現階段的監管形勢下，由于缺少負責系統監管的統一部門，也沒有對有關單位與政府部門的監管職能進行精細劃分，致使監管職責不清，形成“九龍治水”，各自為政的局面；此外，由于協調與配合不到位，使得監管措施的有效性較低，從而造成了政出多門的現象。一方面，由于在某些領域私募股權投資經濟存在有雙重、多重監管的現象；還有一方面，監管不能夠做到“面面俱到”，無死角。所以，應該借助法律對監管私募股權投資基金的部門進行明確的規定。
3.3缺乏信息披露的要求
投資者進行投資的前提是對私募股權投資基金的經營狀況進行了詳細的了解，這也是投資者保護自身利益的必要條件。所以，雖然沒有強制性的規定要求對私募股權投資基金的信息要進行公開披露，但是一些必要的信息卻是必須要公開出來，這對投資者而言是具有重要意義的，不但可以對投資者的投資判斷提供幫助，確保投資者的利益不受到損害，同時為監管部門提供了一個有效的監管措施。監管部門能夠借助信息的披露對基金的運作情況進行詳細的了解，對于存在的隱患風險及時發現與解決。就目前而言，我國對私募股權投資基金信息的披露制度有所缺失。由私募股權投資基金自身的性質決定，其運作的透明度不高，沒有必要的信息披露會造成投資者尤其是非機構的投資者無法對到基金的真實運營情況進行了解，無法獲取信息就不能進行正確的判斷，利益保證也無從說起。此外，監管部門對經營運作信息的不了解，也就無法對基金實行有效監管，為其發展埋下了重大的風險隱患。
4.完善我國私募股權投資基金監管存在問題的措施
4.1對私募股權投資基金監管相關的法律規范進行完善
我國對私募股權投資經濟的立法思路，應根據私募股權投資經濟的特點來制定相應的規章制度，并進一步完善基金投資在運轉過程中所涉及到的基本法律關系。在對私募股權投資基金的運轉與監管有了一定認識的基礎之上，專門制定出針對私募股權投資基金的各種法律規范，從而為其的監管提供必要的法律支持。當前，迫在眉睫的事是要需要完善《股權投資基金管理暫行辦法》，從私募股權投資基金的特征出發制定出更為細致的規定，使得私募股權投資基金能夠具備有明確的法律規范來為其監管提供支持。與此同時，還需要對《證券法》進行及時修訂，在《證券法》的大框架之內有效借鑒基金的私募問題，讓《證券法》中的證券范圍能夠擴寬到基金類證券之中，進一步細化“非公開發行”的相關規定，從而更好的解決基金的私募問題[1]。
4.2設立專門的監管機構明確職責
確定一個經法律認可的統一的監管主體，并對其監管的具體職責與監管程序進行明確規定，從而按照法律規定對私募股權投資基金進行有效監管。就我國目前行政管理體制而言，通過證監會對其進行監管是最合適、最有效的。私募股權投資基金其本質特征就在于私募，并且私募發行是證券的一種發行行為，對其的界定是一個十分專業的問題。對于這些專業性的問題，證監會中有很多更加專業的人員。同時，證監會在私募股權上還擁有相當明顯的專業優勢以及監管經驗，將有助于私募股權投資基金管理人的資格、合格的投資者相應的資格規范以及其的認定與管理。并且證監會所具備的這些優勢是其他的部門所難以具備的。同時從私募股權基金本身來看，無論是其發起、設立還是最后的退出等都和證監會的職能之間有著相當密切的聯系。因此，建議授權證監會作為私募股權投資基金監管的主要機構[2]。并通過立法來對證監會的監管職權以及責任進行明確規定，這樣才有助于證監會對私募股權投資基金的有效監管，并也使得監管的成本得到降低。
4.3完善私募股權基金信息披露機制
當私募股權基金出現重大變化時必須要及時的向監管部門進行備案，同時與私募股權投資基金相關的各種重要信息也需要進行備案。這樣將有助于監管部門及時了解私募股權投資基金的運轉情況以及風險。需要明確的是，雖然私募股權投資基金沒有想社會大眾公開披露信息的義務，但是卻有義務向投資者與基金監管部門兩類對象披露信息[3]。對于那些機構投資者來講，因為是專業的投資機構，所以在經濟實力上具有良好的優勢，可以和發行人進行討價還價，同時在信息的搜集、分析以及判斷上也具有一般投資者所不具備的優勢。那么就需要在法律中對機構投資者向發行人索取各種信息的權利進行明確規定，讓機構投資者可以字形決定需要獲取哪些資料。而對于那些非機構投資者的法人以及自然人等等，因為不具備有良好的信息獲取能力，那么法律中就必須要規定私募股權投資基金有向這些人披露相應信息的義務，同時還必須要求發行人根據法律規定或者是自行約定個時間、內容、方式以及范圍等對相應信息進行披露。
5.打造信息化監管措施
必須要進一步強化行業基礎設施建設，打造起統一的行業信息報送與檢測系統。經濟的利用各種先進的現代化信息手段對重點地區與基金的風險進行檢測與預警；對整個監管部門的履職情況進行有效評價，更好的指導各級政府與監管部門對風險事件進行妥善的處置，對于那些失信、違法的融資機構與炭包機構則需要建立起部門動態聯合懲戒機制。監管部門要利用好信息技術來對監管機制與手段進行創新，在分類監管上進行積極的探索，不斷地推動信息化建設，做好部門之間的信息互聯共享以及監管系統，增強監管有效性；對于轄內私募股權投資基金重大風險事件，必須要及時上報，并進行妥善的處理。為加快推進和規范私募股權基金的網絡監督，著力提高私募股權投資基金非現場監督工作水平。通過軟件手機私募股權投資基金的信息，并形成報表發送到監理機構填寫監理報表，如有問題則發揮修改，對完善的監理報表通過軟件上傳發送到各個對應的監理單位，監理單位則是發送到私募基金管理中心，具體流程見下圖。總而言之，私募股權投資基金主要用于未上市的投資。企業的股權，不僅能夠幫助企業解決發展中融資難的問題，還能夠為企業帶來更多先進的管理人才與技術，幫助企業法人進一步完善治理結構，規范企業的經營，使得企業財務的透明度得到增強，促進企業的成長與發展。當然，這就要求我們必須進一步加強對私募股權投資基金的管理。
【參考文獻】
[1]趙玉.私募股權投資基金管理人準入機制研究[J].法律科學(西北政法大學學報)，2013，（04）:165-173.
[2]方毅祖.中國私募股權投資基金監管研究[D].首都經濟貿易大學，2014.
私募股權投資（privateequity）興起于19世紀末20世紀初的美國，但直到20世紀80年代，私募股權投資才進入了一個新階段。從表面上看，美國法律開始允許養老基金等機構投資者參與私募股權投資，美國私募股權投資市場才得到迅猛增長。但實際上一個更為重要的原因是，投資者由直接投資轉向通過專業化投資中介進行投資，出現了大量的專業化私募股權投資基金，有數據顯示大約80%的私募股權投資是通過私募股權投資基金進行的。伴隨私募股權投資市場的發展，私募股權投資基金作為一類新型金融中介組織正發揮著日益重要的作用。
目前已有的私募股權投資研究文獻大多從實務操作的層面展開，鮮有文獻從經濟學理論角度對私募股權投資基金進行研究，更缺乏對其存在性以及治理機制的經濟學分析。對于這一新型的金融投資中介，需要從理論上對以下問題進行研究：私募股權投資基金這種金融中介存在的經濟學原因。對上述問題的深入研究將有助于我們更好地理解和把握私募股權投資的本質特征，推動我國產業投資基金業的健康發展。
二、私募股權投資基金存在性的經濟學分析
（一）私募股權投資的特點
要研究私募股權投資基金的存在性問題，首先要研究私募股權投資的特點。私募股權投資主要是針對非上市企業進行股權投資，投資者等所持有的企業股權實現價值增值后再通過股權轉讓獲得資本增值收益，其最主要的特點是投資的高風險性和專業性。具體表現為：
1.投資期限長，流動性差。私募股權投資是一種實業投資，所投資企業的股權實現價值增值需要時間，難以在短期內調整投資組合；私募股權投資的投資對象主要是非上市企業股權，往往不存在公開的股權交易市場，投資者大多只能通過協議轉讓股份，投資缺乏流動性。
2.投資對象的風險性高。私募股權資本所投資企業，不論是處于初創階段的創業企業，還是需要重組的大型企業，或者是處于急需資本快速發展的企業，都蘊涵著較大的風險和不確定性。
3.投資的專業性強。私募股權投資對投資者的要求較高，投資者必須對所投資企業所處行業有深入了解，而且還須具備企業經營管理方面的經驗。這樣投資者才能做出正確的投資決策，并有能力對所投資企業實施監督。此外，為實現所投資企業的價值增值，往往還需要投資者利用自身的專長、經驗和資源向其提供必要支持。
4.信息不對稱導致的嚴重委托—問題。信息不對稱是普遍現象，但該問題在私募股權投資中表現得尤為突出，它貫穿于投資前的項目選擇、投資后的監督控制等各個環節中。投資者在事前選擇投資項目時，由于信息不對稱使得其很難對所投資企業做出準確評估，企業家或經理人比外部投資者更了解企業的真實狀況，但他們出于自身利益的考慮往往會夸大正面信息、隱匿負面信息來提高對企業的估價，引發逆向選擇問題；在獲得投資后，由于信息不對稱可能導致嚴重的道德風險，企業家或經理人奉行機會主義政策從而可能損害外部投資者的利益。
私募股權投資的上述特點使得單個投資者從事私募股權投資的成本非常高，必須支付大量成本對投資項目進行調查、篩選和監督控制。由于投資規模大、期限長、流動性差、風險高、難以通過分散化投資來有效降低投資風險以及信息不對稱產生的逆向選擇和道德風險，導致外部融資非常昂貴甚至變得不可能。
（二）私募股權投資基金存在性的分析
隨著私募股權投資市場的發展，私募股權投資基金作為專業化的金融中介，利用自身專業優勢，緩解了投資者與融資者之間的信息不對稱問題，降低了投融資成本，提高了整個市場的效率。下面從交易成本、信息不對稱、風險管理等方面對私募股權投資基金存在性問題進行討論，從中揭示出私募股權投資基金作為一種新型的金融投資中介存在性的經濟學原因。
1.降低交易成本，提高投資效率。GurleyandShaw（1960）、Chan（1983）、AllenandSantomero（1998）等認為金融中介通過分工、專門金融技術、規模經濟和范圍經濟等降低了交易成本。對于單個投資者而言，由于投資所伴隨的巨大風險和不確定性，使得投資者需要支付更高的搜尋、評估、核實與監督成本。私募股權投資基金作為一種集合投資方式，能夠將交易成本在眾多投資者之間分擔，并且能夠使投資者分享規模經濟和范圍經濟的好處。相對于直接投資，投資者利用金融中介進行投資能夠獲得交易成本分擔機制帶來的好處，提高投資效率，這是私募股權投資基金存在的最基本原因之一。
2.解決信息不對稱引發的逆向選擇與道德風險問題。許多文獻對信息不對稱與金融中介機構存在性之間的關系進行了討論。例如，LelandandPyle（1977）是最早將信息不對稱引入到對金融中介存在性的研究中的經典文獻，他們認為交易成本涵蓋的范圍太廣了，它不能成為惟一的原因，金融市場中存在的信息不對稱所導致的逆向選擇和道德風險會使金融市場失靈，信息不對稱應該成為解釋金融中介存在性的一個基本原因。Diamond（1984）認為金融中介是通過充當被委托的監督者來克服信息不對稱問題的。私募股權投資中存在嚴重的信息不對稱，該問題貫穿于投資前的項目選擇和投資后的監督控制各個環節中。私募股權投資基金作為專業化的投資中介，能夠有效地解決信息不對稱引發的逆向選擇與道德風險。要減少信息不對稱則要求投資者必須采取措施加強投資前的盡職調查和投資后的監督控制。這些活動如果由多個投資者分別進行，則可能存在重復行動導致調查和監督行為的過度產生，這一方面造成對社會資源的浪費，另一方面則會由于免費搭車現象的存在而不能有效得激勵投資者進行調查和監督，導致效率低下。而私募股權投資基金的管理人通常由對特定行業富有相當專業知識和經驗的產業界和金融界的精英組成，他們所擁有的專業技能與經驗積累使他們在選擇、管理、監督所投資企業方面具有比較優勢，因此他們在信息生產與處理上的優勢使得他們能夠成為投資者的人。他們通過投資前對企業進行深入的考察和投資后的監督控制，可以縮小信息差距，并且可以利用自身的信息優勢和規模效應降低監督成本。
3.解決了公司治理中傳統的委托—問題。私募股權投資基金作為專業化投資中介機構的實質是用投資者與基金管理人之間的委托—關系替代了投資者與所投資企業之間的委托—關系。投資者做出這樣的理性選擇的原因可能是因為投資者監督基金管理人的成本要低于直接監督企業經營者的成本，這一方面是由于單個投資者可能不具備專業化的投資技能，其單獨對企業進行監督的成本非常昂貴；另一方面是因為投資者可以通過與基金管理人之間形成特定的契約關系和組織結構，對基金管理人的行為和利益分配在事前做出明確的規定，降低投資過程中的不確定性因素，可以通過聲譽機制和報酬激勵機制解決中介機構信息生產的可信賴性和自我監督的問題。私募股權投資基金在解決與所投資企業之間的委托—關系上相比單個投資者更具有優勢。首先，可以發揮基金的資金規模優勢，它們一般對所投資企業擁有控制權，因此能夠對企業形成更有力的監督。其次，基金管理人能夠發揮他們的專業優勢，通過設計不同的金融工具、資金供給方式，以及制定復雜的合同條款，甚至直接參與管理來對所投資企業形成激勵與約束機制，從而減輕二者之間的委托—問題。
4.分散投資風險，發揮風險管理優勢，提供價值增值。從風險角度解釋金融中介存在性的理論認為金融中介在風險管理方面具有優勢。比如，DiamondandDybvig（1983）提出的DD模型分析了金融中介在防范因消費需求的意外流動性沖擊造成的不確定性方面所具有的作用，認為金融中介為“熨平”這種不確定性對投資與消費跨期交易的影響提供了可能；此外，Santomero（1984）、Chant（1989）、Merton（1989）、AllenandSantomero（1998）也從風險管理角度詮釋了現代金融中介的存在性。對私募股權投資而言，由于投資規模大，單個投資者很難實現分散投資。并且分散化投資會給投資者帶來額外的成本，例如投資者可能不得不減少在某個企業中的投資比例，從而使得投資者對該企業的控制減弱，或者投資者將不得不花費更多的精力和成本對不同的投資項目進行監督和管理。而私募股權投資基金采取的是集合投資方式，它可以通過對不同階段的項目、不同產業的項目的投資來分散風險，因此投資者通過私募股權投資基金這一投資中介進行投資，除了獲得成本分擔的好處外，還能夠得到分散投資風險的好處。
三、需要進一步研究的問題：復雜的委托—問題
通過研究我們發現，私募股權投資基金在解決信息不對稱導致的一般性委托—問題的同時，又產生了新的特殊問題，即存在更為復雜的委托—問題。
首先，與證券投資基金相比較，私募股權投資基金投資者面臨的與基金管理人之間的信息不對稱問題可能更為嚴重。前者主要以公開交易的有價證券為投資對象，在信息披露方面更加公開和完善，投資者可以利用公開信息對基金的業績做出評價，投資者可以方便地“用腳投票”，這些因素都能對證券投資基金的投資經理形成有效的約束。而后者由于投資對象主要是非上市企業，缺乏公開的信息，投資者在信息方面對投資中介的依賴性更強，對投資業績的評價更為困難，投資流動性低下使得投資者“用腳投票”的成本很高甚至難以實施，投資者對私募股權投資基金的投資經理的約束難度加大。
關鍵詞：私募股權投資基金；渠道；上市退出：監管
中圖分類號：F830.59 文獻標識碼：A 文章編號：1006-1428(2009)02-0053-03
私募股權投資基金(Private Equity)是指以非上市企業股權為主要投資對象的各類風險投資基金或產業投資基金等。與傳統產業資本不同，私募股權投資基金更多是一項金融創新，其并不謀求對企業的長期控制，主要經營戰略是最終將所持股份出售，或企業上市后在二級市場減持實現資本退出。
一、我國外資私募股權投資基金的業務現狀
早在20世紀90年代互聯網泡沫時期，大量境外創投基金就開始投資我國互聯網公司。我國三大門戶網站新浪、搜狐和網易背后都有境外創投基金的影子。新世紀以來，以收購基金為主的國外私募股權投資基金開始通過各種渠道進入我國市場，其中在金融領域比較重大的案例包括：2004年10月美國新橋資本以12.53億元人民幣，從深圳市政府手中收購深圳發展銀行的17.89％股權；2005年12月美國凱雷集團斥資4.1億美元收購太平洋保險集團24.9％的股權：2006年2月新加坡淡馬錫旗下私募股權投資基金動用15億美元持有中國銀行5％的股權。在非金融領域，比較重要的主要有高盛并購雙匯、華平控股哈藥、大摩投資蒙牛、黑石收購藍星等。
國內私募股權投資基金起步較晚，且目前沒有專門的法規進行規范和引導，因此在國內活躍的私募股權投資機構絕大部分是國外私募股權基金，無論從融資規模還是從投資金額來看，外資私募股權投資基金都占據了我國市場的絕對份額。相對而言。中資和中外合資私募股權基金數量少、規模小。以2007年中國創投市場新募集基金為例，中資基金數量25個，基金規模11.1億美元；外資基金數量29個，基金規模為68.9億美元。從投資金額看，2006-2007年外資創投占比接近90％。
二、外資私募股權投資基金進入我國的渠道
目前，外資私募股權投資基金進入我國市場主要以外商直接投資形式為主，在具體投向上，主要集中于房地產行業和高科技成長類企業，即通過選擇有潛力的境內企業進行參股或者收購部分原股東股權，派遣董事、優化管理、對企業進行重組和再包裝，直至上市退出。對于房地產等特殊行業，則通常采取和國內房地產開發商合作，成立合資公司，在項目完成后撤銷企業并分得盈利，或從國內開發商直接購買商業樓盤，再通過租售等方式實現資本回收。
具體來說，外資私募股權投資基金進入我國的渠道有：一是外國投資者先在境外設立私募股權投資基金，再以境外投資者法人身份并購境內企業；二是外國投資者設立外商投資創業投資企業或一般外商投資企業，再通過該外商投資創業投資企業或一般外商投資企業并購境內企業，被并購企業一般按內資企業進行管理。在投資方式上，主要包括增資參股、收購現有股東股權和收購資產等。另外，理論上外國投資者可在境內設立投資性外商投資企業，然后再通過該投資性外商投資企業并購境內企業，被并購企業成為外商投資企業，但由于商務部門對設立投資性外商投資企業審核嚴格，外資私募股權投資基金很難通過這個渠道進入。
實際上，外資私募股權投資基金投資我國市場多數是“三頭在外”。首先是資金來源于境外，國內資本市場對外資融資基本未開放，因此外資私募股權投資基金只能在國際市場融資；其次是投資機構是非居民，由于國內沒有專門針對私募股權投資基金的法規，外資私募股權投資基金無法在國內以基金名義注冊法人實體，其經營實體通常注冊在境外，再以外商直接投資的方式參與我國市場；最后是資本退出在境外，由于境外私募股權投資基金收購國有股份敏感性較強，涉及層面多，因此目前其在國內收購的企業多數是民營企業，民營企業在我國資本市場上市向來比較困難，加之境內再融資程序復雜、困難，外資私募股權投資基金通常選擇“紅籌境外上市”的方式實現資本退出。
三、外資私募股權投資基金的退出模式
外資私募股權投資基金實現資本退出的方式主要有兩種，一種是通過提升企業價值將所持股份溢價出售，另一種是推動企業在股票市場上市，然后通過二級市場逐漸減持退出。通常而言，私募股權投資基金更偏向于后者，在中國外資私募股權投資基金也主要通過上市退出。此外，部分外資私募股權投資基金先向內資企業增資或收購股權，從而實現內資企業外資化。原內資企業獲得資金后，在約定時間內再通過股權回購方式收購原私募股權投資基金控制的股權，實現融資的目的，私募股權投資基金借助投資名義獲得類似固定回報。
2006年前，以紅籌方式到境外上市渠道暢通，外資私募股權投資基金絕大多數通過將所投企業運作到境外上市實現資本退出。所謂紅籌上市是指境內個人先在開曼群島、維京群島、百慕大、毛里求斯等離岸中心設立初始注冊資本金為1萬美元左右的空殼公司。再將境內股權或資產以增資擴股的形式注入殼公司，然后殼公司收購境內企業，最終以殼公司名義在香港特區、新加坡等股票市場上市。但是，由于紅籌上市對我國而言會產生優質企業資源流失、稅收損失等負面影響，2006年，商務部等六部委《關于外國投資者并購境內企業的規定》，對境外投資者參股或收購中方股權的行為進行規范，并規定由商務部牽頭進行審批，對以紅籌形式境外上市需由商務部和證監會雙重批準，并設定了一年的上市期限，使得外資私募股權投資基金以紅籌模式境外上市退出的難度加大。
我國在產業政策方面對外資市場準入存在一定的限制，如發改委和商務部等部門聯合的《外商投資產業指導目錄》將外資企業項目分為鼓勵類外商投資項目、限制類外商投資項目、禁止類外商投資項目，其中包括新聞網站、互聯網等均被列為禁止類外商投資項目。在實踐中，外資私募股權投資基金為達到規避產業政策限制并能順利退出的目的，通常在紅籌上市過程中采取更為復雜的交易和法律結構，以利潤轉移、技術轉移、委托持股、協議控制以及境外期權等方式，間接控制限制類、禁止類外商投資項目的股權或現金流，成為限制類、禁止類外商投資項目的實際控制人，進而通過紅籌境外上市的方式順利實現資本退出。
四、外資私募股權投資基金投資境內的監管框架
目前。我國雖然沒有專門規范私募股權投資基金的政策法規，但有關外資政策法規涉及私募股權投資基金并購境內企業業務，主要包括外資私募股權投資基金機構設立和設立后股權投資的監管。
(一)外資私募股權投資基金機構設立的監管
在風險投資領域。根據《外商投資創業投資企業管理規定》，經商務部和科技部批準，境外投資者可在中國境內成立外資創業投資企業，主要向未上市高新
技術企業進行股權投資。一般情況下，外方股東人數眾多(按規定可在2-50人)，外資創投企業也被稱為外資私募創業投資基金。
在投資性外商投資企業領域。從性質上看，有些投資性外商投資企業實則屬于私募股權投資基金。該類企業設立由《關于外商投資舉辦投資性公司的規定》及其《商務部關于外商投資舉辦投資性公司的補充規定》進行規范。
有些境外資本在境內通過巧立名目設立一般外商投資企業(大都為服務類外資企業，類似私募股權投資基金)進行股權投資。該類企業設立主要受《中外合資企業法》、《外資企業法》、《中外合作企業法》和《公司法》等監管。
(二)外資私募股權投資基金境內股權投資的監管
設立境內法人機構(商業存在)以股權投資方式進行再投資的監管。對于一般外商投資企業再投資行為，現行管理規定其所投資或并購企業一般視同內資企業進行管理。但向中西部地區投資，被投資企業注冊時外資比例超過25％的，可享受外商投資企業待遇。事實上，部分外資私募股權投資基金通過在境內設立一般服務類外資企業，然后超投資和經營范圍進行股權投資性質的再投資。外商投資創業投資企業再投資管理比照一般外商投資企業進行管理。對于投資性外商投資企業的再投資，現行管理規定投資性外商投資企業設立或并購的境內子公司屬于外商投資企業。所投資企業屬于鼓勵類或允許類的，外資創投企業應向商務主管部門備案；屬于限制類的，應經其批準。
以境外投資者身份(在境內無商業存在)并購境內企業的審批監管。對外資私募股權投資基金以境外投資者進行股權投資的監管，法規包括《關于外國投資者并購境內企業的規定》、《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》、《利用外資改組國有企業暫行規定》等。實踐中，對于符合審查條件的，需要反壟斷審查以及商務部主導的并購審查；如果并購上市公司的，需要由證監會審批；如果并購國有企業，需要履行國有資產管理部門的報批手續。此外，如果境外私募股權投資基金的實際出資人中含有境內居民的，需在辦理境外特殊目的公司境外投資登記后，方可進行并購境內企業的返程投資。
(三)外資私募股權投資基金的外匯管理
如果境外私募股權投資基金的實際出資人是非境內居民，其投資于境內企業的相關外匯管理比照外國投資者在境內設立外商投資企業的規定辦理。該類基金擬設立的外商投資企業經商務主管部門批準設立后，可持相關文件到外匯管理部門辦理外商投資企業外匯登記和申請設立資本金賬戶。經核準后，可將外匯匯入外商投資企業的資本金賬戶。外商投資企業可根據支付結匯制要求在外匯指定銀行辦理結匯手續，其所得利潤、紅利可在境內再投資或購匯匯出，清算、減資、轉股外國投資者所得收入經外匯管理部門核準后，可匯出境外。
如果境外股權投資基金的實際出資人是境內居民，該境內居民需按規定辦理境外特殊目的公司境外投資登記。返程投資設立的外商投資企業的資本金賬戶開設、資本金結匯、利潤匯出等外匯管理與實際出資是非境內居民的外商投資企業類似。對于收購現有股東股權、資產以及一般外商投資企業和外商投資創業投資企業參股境內企業的外匯資金，需開立專門外匯賬戶方可結匯。對于投資性外商投資企業和境外私募股權投資基金參股境內企業，由境內企業開立資本金賬戶按支付結匯制辦理結匯。
五、當前監管存在的主要問題和政策建議
目前，部分外資私募股權投資基金在三個層面對我國的產業和外匯管理政策產生一定的沖擊：
一是突破國家產業政策的限制，主要包括：以一般外商投資企業之名，行境內私募基金股權或創業投資之實，規避審批，繞開外商產業投資指導的準入限制：通過協議控制等方式收購戰略性行業中的龍頭企業。
二是規避現行國家外匯管理政策的管理，主要包括：利用境內股權并購方式進行再投資，加速資本金結匯；以股權投資為名，行外債融資之實，在獲取較高貸款回報率的同時，通過采用股權回購方式(假股權真債權)的方法來協助境內企業規避現行外債管理。
三是可能成為異常資金流動的渠道，主要包括：利用關聯交易中的股權轉讓等手段，通過控制轉股價格，打通外匯資金流出入通道，增加相關部門對跨境資金流動監管的難度等。
外資私募股權投資基金是我國利用外資的新形式，既不能將外資私募股權投資基金妖魔化并嚴格限制，也不能自由放任，需要做好監管和引導。
一是要加快立法，做好監管工作。可在現有外商直接投資框架下，對外資私募股權投資基金的境內投資行為進行監管，有關部門需抓緊制定專門法規予以規范。同時，嚴格按照產業政策管理外資私募股權投資基金，鼓勵其投資我國急需發展的行業，如環保、農業、高科技等，控制外資私募股權投資基金變相投資禁止類和限制類產業。
私募股權投資對職業技能的要求
私募股權投資是指通過私募形式對非上市企業進行的權益性投資，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利。私募股權投資業務的基本工作流程是發現或篩選項目、融資安排、項目投資、運作項目和項目退出。從私募股權投資業務形態可以看出，從業人員必須是復合型人才，需要具備各種技能。在發現或篩選項目過程中，投資人員需要宏觀經濟分析、行業分析和企業分析等三個方面的技能。宏觀經濟判斷和分析包括解讀經濟數據和經濟政策，還包括對未來經濟走勢的預測和判斷；項目所處行業的分析理解包括行業運行狀態、內在規律、發展趨勢等問題的把握；公司分析則包括戰略分析、經營分析、競爭分析、財務分析、管理分析等各個方面。在融資安排過程中，投資人員需要依據擬選擇的投資領域、已形成的投資風格、預計投資的項目類型，制訂融資方案。為此，投資人員需要掌握融資結構、融資期限、融資費用、融資風險等內容的設計技能。在項目投資過程中，投資人員需要與項目方進行談判和溝通，需要對交易方式進行約定，確定投資方案。為此，投資人員需要掌握收購方式、支付方式、交易組織結構、權益保障、風險分配與控制、稅收與會計處理、退出機制等內容的設計技能。在運作項目過程中，投資人員需要對已投資項目進行投資后管理，為此，投資人員需要掌握財務報表分析、企業管理、公司治理結構安排、供應鏈管理、產業鏈管理、競爭戰略、風險控制、資本規劃、資本運作等事項的運作技能。在項目退出過程中，投資人員需要掌握資本市場、資本運作等方面的技能。
職業技能對人才素質的要求
私募股權投資所應具備的職業技能對人才素質存在較高要求，主要體現在知識結構全面、實踐經驗飽滿、社會閱歷豐富、理性分析潛質好、溝通談判能力強等方面。
1、知識結構。私募股權投資涉及各個經濟領域，全面的知識結構是非常必要的，經濟學是投資人員對投資項目所處的宏觀經濟分析和行業分析中所使用的理論知識。金融學是投資人員對資本市場和貨幣市場深刻理解所必備的理論知識。管理學是對企業經營管理、組織結構安排、市場營銷、采購、生產等微觀運行理解所必備的理論知識。公司治理是對治理結構設計、內控機制、股權管理等事項深刻理解所必備的理論知識。財務管理和財務分析是投資人員在實際運作中所必備的理論知識。法律是投資人員對交易結構設計、商務條款設計等實際運作所必備的理論知識。根據對國內156位從事私募股權投資的董事長、總裁及創始合伙人的教育背景的調查，擁有博士和碩士學位的人數占到87%，由此可以得出結論，相比較其他行業來說，這個行業更需要高理論儲備的人才。
2、實踐經驗。募股權投資不僅需要全面的知識結構和理論儲備，而在其應用過程中的感悟程度和應用水平，還取決于實踐經驗的飽滿情況。私募股權投資對從業人員經驗的要求分成兩個層面，第一層面是全過程參與私募股權投資項目的經驗，第二層面是各個環節的實踐經驗，盡管從業經歷領域各有側重，但基本上都直接參與過企業或項目投資，具有投資行業的相關經驗。此外，從職業經歷分布來看，私募股權投資經驗是全方位的，例如企業投資經歷是投資經驗的積累，證券從業經歷是對資本運作經驗的積累，企業管理經驗是對項目判斷以及投后管理經驗的積累。因此，上述各類從業經歷都可以轉為從事私募股權投資。
3、社會閱歷。私募股權投資業務對投資人員的社會閱歷也有較高的要求。若將投資理論和實踐看作是一種技術，而社會閱歷則更多地體現為一種藝術。在實際投資過程中，有很多安排是存在潛移默化的作用的。比如，如何深刻理解政府、社會組織、中介機構、國有企業、民營企業等主體的需求特征；如何妥善處理項目利益相關人的關系；如何協調項目參與各方的利益，這些體會更多地來源于投資人的社會閱歷，表現為項目的把握和控制、運籌帷幄的水平、審視問題的深刻程度以及判別事物的敏銳性。還是上述調查中，董事長、總裁及創始合伙人基本上都具有超過15年以上的工作時間，部分還具有海外從業經歷和背景。在這段工作時間內，盡管未必直接從事私募股權投資，但都有項目投資、收購兼并、上市、融資、創業的經歷，與政府部門、社會組織、中介機構等進行過接觸。
4、理性分析能力。知識結構、實踐經驗以及社會閱歷是需要私募股權投資人員經過一段理論學習和工作實踐積累的。可稱之為硬實力，而理性分析能力和溝通談判能力則為軟實力，但這種軟實力或多或少帶有一種潛在素質的意味。私募股權投資中的判斷分析和決策是一種方法論應用的過程，更是一種理性分析的過程。也就是說，即便在信息搜集或盡職調查很完善的情況下，如果理性分析能力不夠，邏輯推理錯誤，同樣會導致決策錯誤和決策方向偏差，進而影響投資的效果和效率。因此，理性分析能力是私募股權投資人員的重要素質。
5、溝通談判能力。在理性分析形成正確結論后，私募股權投資進入實施運作階段。在實施運作階段，主要活動事項包括與中介機構協議的簽署和盡職調查、與項目股東方的交易方案商討和協議的簽署、與項目管理團隊的溝通、與項目公司進行投后管理的安排等。溝通談判能力反映了私募股權投資人員在處理復雜人際關系、語言表達水平、商務管理等方面的素質。
人才素質培養的政策建議
在我國，私募股權投資形成規模發展的時間很短，從歷史經驗和理論研究來看，私募股權投資應當是推動未來我國經濟和金融發展的重要領域。當前，人才缺乏成為了制約私募股權投資業務發展的瓶頸。根據人才培養的自身要求以及人才培養的外部環境，本文提出人才素質培養的政策建議。
（一）建立合理的、公平的人才發展制度和政策環境我國私募股權投資業務是尚屬于處于起步階段，必然會存在很多不足。主要體現在：項目復雜程度較弱導致對人才技術水平的要求不高，比如我國目前階段的主要私募股權投資業務還集中在上市前的過橋投資；投資機會的獲取不完全依賴于專業人士的方案設計水平，而取決于項目方的簡單價值判斷；投資資本對從業人員的選擇更看重社會閱歷，導致對其他素質要求的相對弱化。因此，若要推動私募股權投資人才素質的不斷提升，就需要建立合理的、公平的人才發展制度和政策環境。伴隨投資市場的不斷完善，人才發展制度和政策環境的建立已具備現實的土壤。國家應鼓勵投資機構建立人才發展獎勵基金，建立從業人員資格的認定體系，建立行業內公開評選機制，促進私募股權投資外部環境的進一步改善，推動私募股權投資人員努力提升自身水平的積極性。
傳統產業位居首位
從投資數量來看，根據2006年至2008年5月的統計數據，傳統產業位居各產業投資數量之首，占此間全產業投資事件數量的34.9%，其次是房地產、消費者、信息技術、商業服務產業的投資數量居于17%―10%之間，醫療保健、互聯網、新能源和文化傳媒產業的投資數量比例相對較少。
從投資金額來看，2006年至2008年5月統計顯示，傳統產業所占比重超過50%，以53.9%的比例占據第一位，其次是房地產16.7%，其他各產業投資金額所占比重都在10%以下。可見，投資金額的產業集中度較投資數量更加高。
傳統產業私募股權投資主要發生在銀行、機械、化工、金屬礦產等近年來發展迅速的幾個行業，特別是在銀行領域，隨著中國金融體制改革的加快，國有商業銀行都在謀求優化資產，上市融資。同時各地的城市商業銀行和農村信用社改組步伐業大大加快，這就為國內外的私募股權基金創造了大量機遇。
近年來中國房地產市場持續火爆，越來越多的國外私募基金大膽涉足這一領域，催生出內地房地產企業海外上市熱潮，綠城集團、世茂房產、鑫苑置業以及最近的河南建業等案例比比皆是。
消費者產業存在的巨大市場規模同樣讓私募股權投資機構嘗盡了甜頭。中國的消費者產業面臨的巨大市場機遇可以簡單概括為：人口眾多、城市化加速、消費升級，僅此就為投資機構在食品、飲料、教育等領域發現一大批明星企業打下了良好基礎。蒙牛、太子奶等企業早已成為業界耳熟能詳的成功案例。
供求雙方共同推進投資多樣化
私募股權投資產業多樣化的原因主要包括供求兩方面因素。
從供給方面來說，除了國外私募股權投資加快涌入中國價值洼地外，本土投資基金不斷壯大，越來越多的機構和企業涉足私募股權投資，國家相關政策也在為各路資金進入私募投資開路，目前國家有關部門已經允許部分券商做直投業務，社保基金也是踴躍擔當LP。所以，目前國內PE投資已經達到一種前所未有的，充裕的資金為了尋覓出路，十分有必要擴大投資范圍，網羅一切潛在機遇。
截至目前，肯拉鐸是昌龍運通通過私募股權以優先股投資的方式，輔導上市的第八家公司，預計明年7-9月份在新三板掛牌上市。
“昌龍運通通過購買優先股的方式輔導我們上市，期間不收取任何費用，對資金短缺的小微企業而言，是非常好的合作模式。”肯拉鐸董事長譚哲強把昌龍運通通過私募股權募集資金推動企業上市的模式，形象地稱之為“拎包入住”，“從包裝、扶持到落地，我們只要把自己擅長的東西做好就行，其他的都不用操心。”
瞄準新三板上市
譚哲強把肯拉鐸上市選在了新三板，他認為在新三板上市門檻較低，而且國家允許私募股權投資輔助小微企業新三板上市的利好政策陸續出臺，對于明年的上市，他充滿了信心。
“新三板”市場原指中關村科技園區非上市股份有限公司進入代辦股份系統進行轉讓試點，因為掛牌企業均為高科技企業而不同于原轉讓系統內的退市企業及原STAQ、NET系統掛牌公司，故形象地稱為“新三板”。現在，新三板已不再局限于中關村科技園區，而是擴展到了全國性的非上市股份有限公司股權交易平臺。
“對我們來說，在新三板上市有幾大好處：一是可以拓寬公司融資渠道，解決小微企業的融資難題。二是可以按照自己的想法發展，完善公司資本構成、引導公司規范運行。三是可以增加財務透明度，更好地經營企業，提高員工待遇。”
同時，依據新三板的規則，中小企業一旦準備登陸新三板，就必須在專業機構指導下進行股權改革，明晰公司的股權機構和高層職責，熟悉資本市場規則，完善公司治理結構，規范運作水平，而這些措施在譚哲強看來，將更有利于企業未來的發展。
但不容回避的是，新三板上市能為企業帶來巨大財富，但也可能存在一些風險。因此，在上市之前的培育期，注定是一段并不輕松的歷程。數據顯示，2014年以來，新三板掛牌公司完成并購重組63次，并購金額合計44.02億元。此外，22家上市公司及其關聯方參股或控股20家掛牌公司，5家掛牌公司被上市公司并購而終止掛牌，8家掛牌公司轉板到中小板和創業板。
私募股權投資的春天
私募股權投資（Private Equity），如果按照國外相關研究機構的定義，是指通過私募形式對非上市企業進行的權益性投資，在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股以獲利。近年來，隨著國家鼓勵政策的出臺，私募股權投資也迎來了春天。
昌龍運通所投資的8家公司，無不是以私募股權投資募集資金，購入優先股的方式進行的。這種模式通過出售所持有的股票獲利，因此不會收取合作企業任何費用，既緩解了企業的資金壓力，又有利于企業的良性運作，形成更透明的監管體系。
據了解，昌龍運通成立3年多時間以來，先后輔導了包括肯拉鐸等8家公司，其中已經有3家成功上市：安普羅食品股份有限公司在美國納斯達克上市，以1美元/股買入，3.5美元/股退出，投資人利潤達3倍多，企業資金從6000萬元提升到3億多元；天泰集團化工控股有限公司在倫敦聯交所AIM板成功上市后，昌龍運通預計今年年底把最初0.6英鎊/股提升到1.5-1.6英鎊，股；山西紅杉藥業有限責任公司，是一家以核心技術、紅豆杉現代化種植、紫杉醇系列化產品開發為一體的醫藥生產、經營、開發的高新技術企業，也在昌龍運通的輔導下，在美國納斯達克OTCBB板成功上市。
一、私募股權投資特點
（一）流動性差 PE通常是封閉式的合伙基金，一般投資于即將上市或可能上市的企業，在封閉期間，合伙投資人不能隨意抽資。作為一種權益性投資，PE在被投資企業中所占的股權實現價值增值需要一定時間，為保證投資計劃不會因部分投資者的贖回而影響整個投資計劃的利益最大化，PE基金通常會根據所投資對象的具體情況設置一定的封閉期，封閉期通常為5至7年。在基金封閉期內，投資者只能通過協議轉讓股份，所以流動性較差。2007年阿里巴巴上市后，軟銀集團作為其投資人回報率高達71倍，但整個過程從注資到最后收回投資一共歷時7年之久。時間更為漫長的西夫緯收購案中，1986年KKR對西夫緯連鎖超市進行注資，但在10年后KKR才開始獲得收益。
（二）風險性高 由于被投資企業實施IPO是PE最重要的退出渠道，然而，企業能否成功上市具有一定的不確定性，而且從投資到上市退出通常需要3至4年的時間，能否順利退出取決于企業的可持續發展能力、企業所處的行業周期、企業管理者的素質甚至宏觀層面的政策導向等很多方面，所以PE面臨著相當大的風險。另外，由于PE運作過程中委托的存在，容易產生PE投資實際操作者和被投資企業的道德風險；以及由于市場信息的不對稱，存在著對投資經理人和投資項目的逆向選擇風險。中國網絡視頻行業先后吸引了超過4億美元的風險投資，但是其中真正實現盈利的企業屈指可數。并且隨著我國對網絡視頻監管力度的加強，這些網絡視頻網站如土豆網被一些版權方聯合告上法庭。在盈利能力和官司的拖累下，這類公司的上市道路變得更加艱辛。在這種情況下，投資者就無法適時通過IPO退出收回資本，其面臨的風險也越來越大。
（三）專業性強 經營PE基金的核心在管理團隊，基金管理團隊的技能、穩定性和受到的激勵與約束是決定基金運作成敗的關鍵。PE本身的性質要求其基金管理團隊既具有特定行業的專業知識和經驗，同時也要具備豐富的財務、金融、企業管理技能以勝任選擇和監督被投資企業的工作。例如通用電氣前任首席執行官杰克韋爾奇（Jack Welch）、寶潔公司前任董事長兼首席執行官阿蘭-喬治-雷夫利（A.G. Lafley）以及樂購前首席執行官特里-萊希爵士（Sir Terry Leahy）現都是著名私募股權機構Clayton， Dubilier & Rice ，LLC的高級顧問，貨幣資本與企業家才能的有機結合是PE機構能夠實現價值增值的重要原因。
（四）非公開發行 PE主要通過非公開方式面向少數機構投資者或個人募集資金，其對募資對象要求較為嚴格，機構投資者一般為資金雄厚，風險承受能力強的養老基金、退休基金、保險機構等，PE基金的銷售和贖回一般都是基金管理人與投資者私下協商進行的。在清科研究中心的PE研究報告系列中，最早的有關于中國私募股權投資研究報告也只能追溯到2006年，這一方面是由于國內的私募PE起步較晚，但另一很重要的原因是由于在投資過程中沒有嚴格的信息披露要求，這方面的要求比公募基金低得多。
（五）參股而不控股 PE的目的是通過自己對被投資企業的資金支持和社會資源、運作管理方面的支持使企業盡快成功上市，從而分享被投資企業經營成功和上市成功的利潤，而不是為了獲得企業的控制權去控制企業。2002年摩根、鼎暉、英聯聯合投資2600多萬美元入股蒙牛乳業時的股權設計為32%，2005年摩根士丹利與鼎輝以5000美元認購永樂家電27.31%的股權，同年高盛以3000多萬美元置換雨潤食品9%的股份。在通常情況下，PE在被投資企業中所占股權一般不超過30%。
二、歐美私募股權投資運行機制
（一）美國PE運作特點 美國是世界上PE最為發達的國家。其PE的運作機制相對比較科學與規范，其主要特點是：
（1）普遍采取有限合伙制。PE基金常用的組織形式包括公司制、信托制（契約型）和有限合伙制。有限合伙制除了其自身具備的便于融資、控制投資者風險、保證一定的流動性等各種優點外，最重要的是可以避免雙重納稅，保證該行業從業人員以及投資者享受高額的回報。美國PE經過數十年的摸索和發展，逐漸確立了有限合伙制的主導地位。一些大型的PE集團大都是通過有限合伙制來運作的。
（2）資金來源豐富。私人養老基金和公共養老基金是美國PE資本的最重要資金來源，在過去的十多年一直保持占PE資本資金來源的40%～50%左右。其他的資金供應者還有捐贈基金、保險公司、銀行、外國投資者等。另外，在美國集中了較多高資本凈值的個人和家族公司，他們也是PE資本的重要來源。
美國各州允許養老基金流向PE的比例不同，其平均值約為7.5%，高于歐洲和英國。在美國PE投資的高額回報吸引越來越多的養老基金流向該行業，隨著養老基金基數的不斷增長，流入PE領域的資金也不斷增加。美國一些大型企業基本上都有自己的企業養老基金、企業年金和相關的投資部門或資產管理部門，如通用汽車資產管理公司設有PE市場部，IBM、Intel、Dell、Microsoft等都有資產管理部門。這些都為美國的PE資本提供了豐富的資金來源。
（3）投資集中于新興產業。與其他國家相比 ，美國的PE投資更明顯地集中于新興產業，在計算機軟硬件、生物技術、醫藥、通訊等行業的投資占90%左右。這一方面得益于美國政府的稅收優惠政策。美國政府為鼓勵高科技企業發展曾經出臺過一些稅收優惠政策，如《中小企業保護法》等，在刺激高科技產業的發展的同時也帶動了PE資本對相關公司的投資和扶持。另一方面還得益于來自美國納斯達克創業板市場的支持作用。美國納斯達克市場為高科技企業提供上市融資機會的同時，也間接刺激了美國PE資本投資于高科技企業的熱情。另外美國社會鼓勵創新與創業的文化氛圍也對PE資本投資于新興產業起到了極大的推動作用。
（4）退出渠道暢通。美國PE的退出渠道主要有以下三種： 第一，通過AMEX（美國全美證券交易所）或者NASDAQ市場上市，投資者通過股票的拋售退出，即IPO。通過這種退出方式，PE資本管理者和投資者都能獲得豐厚的利潤。第二，通過轉讓給其他企業或者股權投資基金退出，這可獲得3倍左右的投資收益。 第三，讓企業內部的管理層收購PE的股權，投資者通常可獲得70%的投資收益。美國多層次的資本市場和功能完善的金融中介體系為PE的順利退出提供了有力的保障。
（二）歐洲PE運作特點與背景 歐洲PE資本市場是全球第二大PE資本市場。其運作特點如下：
（1）注重跨國合作。歐洲一體化進程為PE帶來了大量機會。歐盟的成立為歐洲PE資本市場的發展提供了良好的經濟結構背景。歐洲經濟的整合加速了產業升級和經濟重組，從中涌出的大量并購與重組為歐洲PE資本提供了良好的投資機會。歐洲PE運作團隊的成員往往來自多個不同的國家，PE資本來源也是如此。比如英國，平均每年約有80億英鎊，大概占據英國產業資本融資的70%以上的PE基金是來自于海外的。
（2）注重行業自律。歐洲國家政體與資本市場的分立導致PE基金不能充分發揮其作用，因而行業自律就顯得非常重要。歐洲大多數國家在金融監管上注重行業自律，PE資本實行嚴格自律基礎上的有效監管。例如英國早在1986年就頒布了規范金融服務業的法律《金融服務法》，在體制上對金融服務實行兩級監管。行業協會是行業自律的重要載體。英國成立了自律組織“英國私募股權投資基金協會（BVCA）”對其PE基金進行直接管理。
（3）投資偏重于傳統產業。歐洲的PE資本投資于高科技領域的比例在投資總額中僅占30%，其投資更多的偏重于傳統產業。究其原因，PE資本投資時，投資者看重的一個重要方面就是其投資能否在日后順利實現退出。如果沒有良好的退出機制和機會，再好的目標公司都不能讓PE投資者動心。而歐洲二板市場發展的落后成為高科技投資者退出渠道上的瓶頸。另外，與美國不同的是，歐洲尚未形成類似于美國硅谷的高科技產業群。因為歐洲大陸由不同國家組成，各國的科技發展由各國制定相應的策略，而各國有各自的經濟基礎和發展歷史，因此很難形成集群經濟。美國很多高科技企業來源于科研院所和高校。在歐洲，科研機構帶動科技創新的機制尚未形成。
三、歐美私募股權投資運行機制經驗借鑒
（一）完善相關政策法規 目前，中國PE缺少相關法律及配套制度支持。PE投資在我國目前還屬于半合法性的金融創新行為，與之相配套的法律法規、政策還不夠完善，需要盡快出臺規范PE投資的法規和政策，從而規范PE投資行為。首先，應出臺法律政策明確PE投資的性質，保證PE投資有法可依，有章可循。其次，要建立和加強PE投資的內部風險管控制度和信息披露制度。再次，各部委應針對新修訂的《合伙企業法》出臺相應的配套措施，以減少組建PE投資基金的制度障礙。比如制訂PE投資的各項合作協議規范文本，并對所有協議的條出統一的釋義，可以減少糾紛，更好維護合作各方面的利益。最后，政府還應從稅收等財政政策著手，鼓勵并引導PE資本流向最需要資本支持的產業中去。
（二）拓展PE資金來源 從歐美成功經驗來看，充裕的資金來源是PE健康發展的一個必要條件。我國應該在現有基礎上拓寬PE資金的來源渠道。PE的投資周期比較長，中小投資者難以成為其資金來源的主力。我國對社保基金、保險資金、商業銀行進入PE投資領域應給予政策支持和傾斜，以拓寬機構投資者在PE資金來源中的比重。另外，目前國內有一些資金充裕的企業，因市場上投資渠道較少，投資品種不夠豐富，集中投資于房地產或股市，致使國民經濟泡沫頻現，如能合理引導這類企業富余資金進入PE投資領域，不僅有利于企業自身的可持續發展，也有利于社會經濟穩定，同時為那些有良好發展前景的企業解決發展資金瓶頸問題。
（三）構建監管體系 從歐美經驗來看，PE基金監管以行業自律為主，基金的發起和運作受相關配套法規約束。因此可借鑒歐美經驗，結合我國當前PE相關法律法規體系不完備的實際，構建一個“法律約束下政府監管與行業自律相結合”的監管體系；在監管中注意市場化原則，改變過去政府在金融活動中承擔過多風險的狀況，讓市場主體自己承擔風險；監管當局應當更多地把重點放在應對與控制股權資本交易產生的風險和對國內資本市場的影響，完善創業板上市規則、加強信息披露要求等問題上。同時，對于外資PE基金并購關系國家經濟安全和經濟命脈的關鍵行業和領域的外資收購行為，通過專門的審查機構進行嚴格的專項審查。
（四）完善退出機制 退出環節是PE運作的核心環節。從我國境內目前情況來看，主板上市門檻過高、中小企業板市場容量尚小以及產權交易市場不活躍導致PE退出不暢，制約著PE的發展。對照歐美的成功經驗，我國應該加強多層次的資本市場體系建設，進一步完善PE退出機制。具體應從以下幾個方面著手：首先，要加快我國證券市場（主板市場）的發展，鼓勵企業境內上市。其次，要加速中小企業板擴容，降低未上市股權交易成本。再次，完善場外交易市場的監管、準入與退出、信息披露等制度建設，逐步建立與國際接軌的新三板市場。最后，還需做好企業的股權登記托管，在股份制企業建立時就規范其登記托管系統。此外，國際上廣泛使用的資產證券化產品也值得借鑒。
參考文獻：
(一)美國PE運作特點美國是世界上PE最為發達的國家。
其PE的運作機制相對比較科學與規范,其主要特點是:
(1)普遍采取有限合伙制。
PE基金常用的組織形式包括公司制、信托制(契約型)和有限合伙制。有限合伙制除了其自身具備的便于融資、控制投資者風險、保證一定的流動性等各種優點外,最重要的是可以避免雙重納稅,保證該行業從業人員以及投資者享受高額的回報。美國PE經過數十年的摸索和發展,逐漸確立了有限合伙制的主導地位。一些大型的PE集團大都是通過有限合伙制來運作的。
(2)資金來源豐富。
私人養老基金和公共養老基金是美國PE資本的最重要資金來源,在過去的十多年一直保持占PE資本資金來源的40%~50%左右。其他的資金供應者還有捐贈基金、保險公司、銀行、外國投資者等。另外,在美國集中了較多高資本凈值的個人和家族公司,他們也是PE資本的重要來源。美國各州允許養老基金流向PE的比例不同,其平均值約為7.5%,高于歐洲和英國。在美國PE投資的高額回報吸引越來越多的養老基金流向該行業,隨著養老基金基數的不斷增長,流入PE領域的資金也不斷增加。美國一些大型企業基本上都有自己的企業養老基金、企業年金和相關的投資部門或資產管理部門,如通用汽車資產管理公司設有PE市場部,IBM、Intel、Dell、Microsoft等都有資產管理部門。這些都為美國的PE資本提供了豐富的資金來源。
(3)投資集中于新興產業。
與其他國家相比,美國的PE投資更明顯地集中于新興產業,在計算機軟硬件、生物技術、醫藥、通訊等行業的投資占90%左右。這一方面得益于美國政府的稅收優惠政策。美國政府為鼓勵高科技企業發展曾經出臺過一些稅收優惠政策,如《中小企業保護法》等,在刺激高科技產業的發展的同時也帶動了PE資本對相關公司的投資和扶持。另一方面還得益于來自美國納斯達克創業板市場的支持作用。美國納斯達克市場為高科技企業提供上市融資機會的同時,也間接刺激了美國PE資本投資于高科技企業的熱情。另外美國社會鼓勵創新與創業的文化氛圍也對PE資本投資于新興產業起到了極大的推動作用。
(4)退出渠道暢通。
美國PE的退出渠道主要有以下三種:第一,通過AMEX(美國全美證券交易所)或者NASDAQ市場上市,投資者通過股票的拋售退出,即IPO。通過這種退出方式,PE資本管理者和投資者都能獲得豐厚的利潤。第二,通過轉讓給其他企業或者股權投資基金退出,這可獲得3倍左右的投資收益。第三,讓企業內部的管理層收購PE的股權,投資者通常可獲得70%的投資收益。美國多層次的資本市場和功能完善的金融中介體系為PE的順利退出提供了有力的保障。
(二)歐洲PE運作特點與背景歐洲PE資本市場是全球第二大PE資本市場。其運作特點如下:
(1)注重跨國合作。
歐洲一體化進程為PE帶來了大量機會。歐盟的成立為歐洲PE資本市場的發展提供了良好的經濟結構背景。歐洲經濟的整合加速了產業升級和經濟重組,從中涌出的大量并購與重組為歐洲PE資本提供了良好的投資機會。歐洲PE運作團隊的成員往往來自多個不同的國家,PE資本來源也是如此。比如英國,平均每年約有80億英鎊,大概占據英國產業資本融資的70%以上的PE基金是來自于海外的。
(2)注重行業自律。
歐洲國家政體與資本市場的分立導致PE基金不能充分發揮其作用,因而行業自律就顯得非常重要。歐洲大多數國家在金融監管上注重行業自律,PE資本實行嚴格自律基礎上的有效監管。例如英國早在1986年就頒布了規范金融服務業的法律《金融服務法》,在體制上對金融服務實行兩級監管。行業協會是行業自律的重要載體。英國成立了自律組織“英國私募股權投資基金協會(BVCA)”對其PE基金進行直接管理。
(3)投資偏重于傳統產業。
歐洲的PE資本投資于高科技領域的比例在投資總額中僅占30%,其投資更多的偏重于傳統產業。究其原因,PE資本投資時,投資者看重的一個重要方面就是其投資能否在日后順利實現退出。如果沒有良好的退出機制和機會,再好的目標公司都不能讓PE投資者動心。而歐洲二板市場發展的落后成為高科技投資者退出渠道上的瓶頸。另外,與美國不同的是,歐洲尚未形成類似于美國硅谷的高科技產業群。因為歐洲大陸由不同國家組成,各國的科技發展由各國制定相應的策略,而各國有各自的經濟基礎和發展歷史,因此很難形成集群經濟。美國很多高科技企業來源于科研院所和高校。在歐洲,科研機構帶動科技創新的機制尚未形成。
二、歐美私募股權投資運行機制經驗借鑒
(一)完善相關政策法規
目前,中國PE缺少相關法律及配套制度支持。PE投資在我國目前還屬于半合法性的金融創新行為,與之相配套的法律法規、政策還不夠完善,需要盡快出臺規范PE投資的法規和政策,從而規范PE投資行為。首先,應出臺法律政策明確PE投資的性質,保證PE投資有法可依,有章可循。其次,要建立和加強PE投資的內部風險管控制度和信息披露制度。再次,各部委應針對新修訂的《合伙企業法》出臺相應的配套措施,以減少組建PE投資基金的制度障礙。比如制訂PE投資的各項合作協議規范文本,并對所有協議的條出統一的釋義,可以減少糾紛,更好維護合作各方面的利益。最后,政府還應從稅收等財政政策著手,鼓勵并引導PE資本流向最需要資本支持的產業中去。
(二)拓展PE資金來源
從歐美成功經驗來看,充裕的資金來源是PE健康發展的一個必要條件。我國應該在現有基礎上拓寬PE資金的來源渠道。PE的投資周期比較長,中小投資者難以成為其資金來源的主力。我國對社保基金、保險資金、商業銀行進入PE投資領域應給予政策支持和傾斜,以拓寬機構投資者在PE資金來源中的比重。另外,目前國內有一些資金充裕的企業,因市場上投資渠道較少,投資品種不夠豐富,集中投資于房地產或股市,致使國民經濟泡沫頻現,如能合理引導這類企業富余資金進入PE投資領域,不僅有利于企業自身的可持續發展,也有利于社會 經濟穩定,同時為那些有良好發展前景的企業解決發展資金瓶頸問題。
(三)構建監管體系
從歐美經驗來看,PE基金監管以行業自律為主,基金的發起和運作受相關配套法規約束。因此可借鑒歐美經驗,結合我國當前PE相關法律法規體系不完備的實際,構建一個“法律約束下政府監管與行業自律相結合”的監管體系;在監管中注意市場化原則,改變過去政府在金融活動中承擔過多風險的狀況,讓市場主體自己承擔風險;監管當局應當更多地把重點放在應對與控制股權資本交易產生的風險和對國內資本市場的影響,完善創業板上市規則、加強信息披露要求等問題上。同時,對于外資PE基金并購關系國家經濟安全和經濟命脈的關鍵行業和領域的外資收購行為,通過專門的審查機構進行嚴格的專項審查。
關鍵詞：私募股權投資；風險投資；聯合投資；政府引導
中圖分類號：F832 文獻標識碼：A 文章編號：1006-1428f2011104-0077-04
在亞洲諸多市場的實踐中，創業投資與傳統意義上的創業投資有著顯著差異，而與狹義的私募股權投資差別不大。我國亦是如此，Brutona和Ahlstrom(2003)就對此進行了分析。結合這一實際情況，本文所研究的私募股權投資同時包含了狹義的私募股權投資與風險投資，并將其統稱為私募股權投資(簡稱為PE／VC)。
我國的PE／VC業起步于1980年代中期。由于權、責、利的不明確以及監管措施的缺位等制度原因，其發展一直受到制約。直至1998年，政府陸續出臺了一系列鼓勵高新技術企業及PE／VC產業發展的政策，我國的PE／VC投融資市場才真正發展起來。《合伙企業法》和創業板的推出則進一步推動PE／VC產業進入新一輪的發展機遇期。在此背景下，一批由政府發起創辦的PE/VC正成為我國PE／VC市場上的積極投資者。
不過，隨著我國PE／VC行業的發展，政府資本最終也將讓位于民間資本。那么在現階段，政府參與PE／VC產業的目的除了在于實現投資收益外，還在于引導行業投資方向、培育PE／VC產業本身的發展。在這一目標的指導下，政府背景的PE／VC與非政府背景的PE／VC就會在投資模式、投資風格上存在差異，并進一步影響目標企業。因此，本文的研究擬將PE／VC分為有政府背景和非政府背景兩類，以考察政府背景的PE／VC在投資行為上與非政府背景PE／VC是否存在差異，是否通過聯合投資的方式發揮了一定的引導作用。
一、文獻綜述
國內外針對PE／VC的研究大致從兩大視角展開，一類是基于PE／VC投資機構自身的視角，研究PE／VC的投資策略、資產組合配置、契約設計等：另一類則是站在目標企業的立場，研究PE／VC的入股對目標企業的公司治理結構、經營業績、就業狀況等方面的影響。
大部分理論研究都認為，PE／VC具有價值創造功能，能夠在投資目標企業后通過參與企業經營決策來行使監督職能，為企業提供經驗、管理咨詢以及人脈關系等方面的信息和服務(如Hellmann和Purl(2002))，提升公司治理結構、降低成本(如Masulis和Thomasf2009)、Kaplan和Stromberg(2009))，起到良好的第三方認證作用，從而提升企業的價值。而聯合投資能夠強化這種作用，同時能夠給PE／VC投資機構自身帶來價值。
聯合投資是一種企業間的聯盟，在這個聯盟中兩家或兩家以上風險投資企業合作投資于目標企業并共享投資收益。PE／VC投融資市場中信息不對稱問題較嚴重，投資期限較長、風險大，通過聯合投資，PE／VC可以參與更多項目，分散投資風險，也有利于獲得更多的項目流；其次，PE／VC的聲譽與投資經驗對其發展至關重要，通過與富有經驗的同行合作，PE／VC可以豐富自己的閱歷；第三，通過合作分享信息，可以降低項目篩選過程中的信息不對稱和逆向選擇風險，最終選擇出經多方認證的優質項目；第四，Middlemas(1986)提出聯合投資中，一方有機會借助合作者來驗證自己的觀點，實現雙重驗證：第五，Lemefl9941提出聯合投資條款通常能夠保障VC在目標企業的后續輪次股權變動中維持其權益份額。
在當前我國PE／VC市場中，政府背景的PE／VC與非政府背景的PE／VC聯合還具有以下優勢：①有政府背景的PE／VC資金實力雄厚、業界聲譽良好，通過與其聯合，非政府背景的PE／VC可以擴大自身的知名度，為后續的投融資奠定良好基礎；②政府背景這一因素可能使得有政府背景的PE／VC所投資的項目在IPO審核的過程中更具優勢，從而便于PE／VC退出，這一因素有利于吸引非政府背景PE／VC與其合作；③非政府背景的PE／VC相對更注重投資收益與資金周轉的期限，因此在投資過程中會更有效率，可能擁有其獨到的甄別和判斷能力，值得有政府背景的PE／VC借鑒。
二、研究方法與樣本描述
本文試圖通過實證分析，從聯合投資行為、投資方式和規模兩方面來考察政府背景PE／VC的投資行為。研究數據主要來源于Wind資訊、國泰安數據庫及目標企業IPO招股說明書。
根據企業IPO招股說明書中披露的信息，將①主營業務為私募股權投資或風險投資；②已投資2家及以上目標企業；③投資機構本身與目標企業的其他股東之間不存在關聯關系的PE／VC投資機構認定為目標企業的PE／VC股東。IPO前所有PE／VC股東持股合計超過3％的IPO企業被定義為有PE／VC背景，其余為非PE／VC背景。招股書中被界定為國有法人股性質的PE／VC股東為政府背景PE／VC，將相應的目標企業定義為PE／VCfGl背景企業，非政府背景PE／VC持股的企業定義為PE／VCfNCl背景企業。
2006年至2009年間我國A股市場共有369家企業成功IPO，在篩除了①采取換股、借殼等方式上市的企業；②在A股市場IPO前已在境外其它市場上市或以A+H模式IPO的企業；③金融(包括保險)業企業；④上市后第二年即開始連續虧損，且截至2009年12月31日仍被標記為sT或*ST的企業后，得到331家上市公司，本文研究的總樣本為其中91家具有PE／VC背景的企業。總樣本中，有38家PE／VC(G)背景企業和53家PE／VC(NG)背景企業，本文將采用描述性統計分析和獨立樣本T檢驗對兩組分樣本進行分析，考察政府背景PE／VC的投資行為和效果。經統計，共計105家PE／VC參與了對這91家樣本企業的股權投資，涉及170起投資事件；在38家PE／VC(G)企業中，共有55家PE／VC參與了81起投資事件。
三、實證分析
(一)聯合投資行為
從目標企業的IPO基本情況看(表1)，PE／VCfG)企業的成立至上市時間、IPO時總資產規模、發行規模、發行價等指標均較小，每股發行費用較高、主承銷商資質略優，但兩組樣本差異不顯著。不過PE／VCfGl企業的PE／VC股東家數平均為2.03家，在10％的顯著性水平下高于PE／VC(NG)企業的1.55家，PE／VCfGl企業中存在著顯著的聯合投資行為。
在38家PE／VC(G)企業中，有半數企業的所有PE／VC股東均為國有法人股性質，將這類企業簡記為“PE／VC(AG)企業”，另19家企業(簡記為“PE／VC(NAG)企業”)兼具了政府背景與非政府背景PE／VC股東。圖l顯示，政府背景的PE／VC在選擇合作伙伴時，更傾向于選擇非政府背景的PE／VC，且主要是以一對一的形式，一對多的形式大多出現于2009年的IPO企業中，聯合投資模式正被越來越廣泛地應用。如前所述，有55家PE／VC參與了對這38家企業的投資，涉及投資事件81起，其中的29家政府背景PE／VC參與了39起對目標企業的首輪投資，參與目標企業所有輪次投資的達30起，政府背景PE／VC正通過聯合投資的方式扮演著積極的股權投資者的角色。
(二)投資方式與規模
兩組分樣本中PE／VC投資總輪次平均分別為1.63輪和1.57輪，中位數均為1輪，PE／VC的政府背景不會對其投資輪次產生顯著影響。在投資人股的方式上，PE／VC對目標企業的投資大致有現金出資、受讓股權兩種，也有PE／VC會在目標企業IPO前通過轉出股權退出。前兩輪投資中，現金增資的方式使用較多，后續輪次投資中受讓股權的方式更為普遍，這與目標企業對資金的需求是相一致的。分組來看(圖2)，PE／VC(G)企業中，68.42％企業的PE／VC股東在首輪投資中采用現金增資，后續投資中現金增資和受讓股權兩種方式被使用的頻率大致相同；相比之下，53家PE／VC(NG)企業中，首輪投資中50.94％企業的PE／VC股東采用了受讓股權方式，第二輪投資中，現金增資被使用的頻率增至63.16％。由于現金增資會稀釋原有股東的股權，受讓股權的形式則不會。從上述數據可以看到，當目標企業接受PE／VC的現金投資時，尤其是在初始投資中，會更偏好政府背景的PE／VC，這可能是由于PE／VC的政府背景給予了企業一種更為穩定的感覺，這部分股權及其持有人不會發生很大的變動，且政府背景的存在能夠幫助提升企業的信譽度；而非政府背景的PE／VC相對更傾向于市場化運作，注重投資的回收期和收益率，因此其持有的股權可能會面臨更多、更頻繁的更替。數據也顯示了PE／VC(NG)企業中，PE／VC投資機構問的股權轉移現象更為常見。
進一步對分組樣本的PE／VC投資總額和持股比例進行分析發現(表2)，在54家僅涉及一輪PE／VC投資的IPO企業中，PE／VC(G)企業的PE／VC股東投資總額的平均水平低于PE／VC(NG)企業，且標準差較小，不過兩者的中位數十分接近，每股出資單價方面兩類企業的相關統計值差異不大，現金增資模式下的每股出資單價均低于受讓股權模式下的單價。在26家涉及2輪投資的樣本中，每股單價方面，在第l輪投資中，PE／VC(NG)企業的PE／VC股東出資單價更高，在第2輪投資中，這一差異顯著縮小，這主要是由于PE／VC(G)企業的PE／VC股東在進行第二輪投資時，成本顯著高于第一輪投資而導致的。
持股比例方面，PE／VC(G)企業中PE／VC的持股比例主要集中于5％至30％，其均值和中位數分別為17.96％和19.07％。相比之下，PE／VC(NG)企業中PE／VC的持股比例在3％至30％的區間內相對分散。其均值和中位數分別為12.73％和11.54％，經獨立樣本T檢驗和M-W檢驗，兩者差異均在1％水平下顯著(圖3)。同時，PE／VCfG)企業IPO前平均有2.03家PE／VC持股，平均持股比例11.27％，而PE／VC(NG)企業IPO前平均有1.55家PE／VC持股，平均持股9.24％。即無論是PE／VC股東家數還是PE／VC平均持股方面，PE／VC(G1企業都顯著高于PE／VC(NG)企業。可見，有政府背景的PE／VC在投資中的絕對投資總額雖不及非政府背景的PE／VC，但其相對投資總額顯著較高，政府背景的存在對于PE／VC開展投資是具有優勢的。
四、結論
本文結合我國私募股權投資業的實際情況，提出現階段政府背景的PE／VC可通過聯合投資起到一定的投資引導作用，并試圖通過實證分析，從聯合投資行為、投資方式和規模等方面來考察政府背景PE／VC的投資行為。實證結果表明，在PE／VC(G)企業中，PE／VC股東存在顯著的聯合投資行為，政府背景PE／VC會更多地選擇與非政府背景的PE／VC合作，積極參與股權投資。研究還發現在投資人股時，政府背景的存在是一種隱性優勢，使PE／VC能夠以較低的成本和較小的投資總額獲得較大的權益份額，目標企業在接受現金增資時會更偏好政府背景PE／VC。不過，形式上的聯合投資行為和投資優勢并不代表政府背景PE／VC通過聯合投資發揮了實際的引導作用，引導作用的發揮還有待加強。
一方面。在所處地域和行業上，政府背景PE／VC所投資企業有84.21％集中于東部地區，中西部分別占7.89％和7.89％：而非政府背景PE／VC所投資企業位于東部地區的占71.70％，中部和西部分別占15.09％和13.21％，并率先嘗試了在甘肅、青海、四川等地區投資。行業方面政府背景PE／VC所投資38家企業集中于7大行業，信息醫藥行業占比23.68％：非政府背景PE／VC所投資53家企業分布于17類行業，信息醫藥行業占比24.53％。這在一定程度上是由于非政府背景的PE／VC更傾向于市場化運作，而政府背景PE／VC具有較好的信譽，在東部地區基礎更好，因而使得非政府背景PE／VC將業務向西部地區拓展。
文獻標識碼：A
doi：10.19311/j.cnki.16723198.2017.09.042
私募股權投資主要是投資者通過對還未上市的公司進行投資，等被投資公司上市之后，便能夠將之前持有的股份拋售出去，從而收獲十倍甚至幾十倍的投資收益。經濟學者們認為，私募股權投資是投資機構通過自己的能力對被投資公司進行調查分析，從眾多的公司中篩選出真正有發展潛力公司并對其進行投資，通過投資便能夠有效的改善公司的運營狀況與治理結構，從而促進公司的健康發展。但在私募股權投資過程中，對被投資公司價值的影響卻沒有進行深入的研究。因此從多個方面分析私募股權投資對于我國上市公司價值的影響，對改善我國私募股權投資行業的結構以及完善上市公司股權的結構有很重要的意義。
1私募股權投資的概念與特點
1.1私募股權投資的概念
私募股權投資的概念可以從兩個方面來定義。首先狹義上的私募股權主要是指投資者對一些已經有了一定的商業規模、能夠產生穩定現金流并且還沒有上市的公司進行股權投資，投資的方式主要包括夾層投資與并購基金。由于私募股權投資能夠帶來很高收益，因此近年來私募股權投資發展得非常迅速，使得私募股權投資與風險投資的差別越來越小，一些研究機構甚至沒有將兩者區分開來，因此從狹義角度出發，私募股權投資也包含風險投資。從廣義角度出發，私募股權投資包含了上市前的投資、發展投資以及夾層投資等，而如果從業務范圍角度來分析的話，私募股權投資其實還包括了公司上市后的私募投資、不動產與不良債權投資等。
很多對于私募股權投資了解不多的人往往會把私募股權投資與沖基金混在一起，兩者的募資方式雖然一樣，但是兩者對于資金的運用方式以及投資的對象是不同的。沖基金將募集到的資金主要是用于公開市場，而私募股權投資則主要投資與未上市公司。
1.2私募股權投資的特點
1.2.1投資類型單一
首先我國的私募股權投資的類型相對比較單一，國外成熟的私募股權投資中包含了風險投資、公司上市前投資、夾層投資以及被投資公司在成長過程中的各個階段投資。但在我國的私募股權投資中，基本就只有風險投資與公司上市前的投資，一般私募股權投資的對象主要是即將上市的公司或者擁有巨大潛力的高科技公司為主。這樣的一種投資方式雖然能夠為被投資公司提供足夠的資金支持，從而讓公司獲得更健康的發展，但被投資公司在發展中一旦出現短期的經營困難，將很難從市場上獲得足夠的資金來改善經營，從而造成資本配置效率低。
1.2.2投資時間短
我國私募股權投資的相關結構還不夠完善，大部分投資的時間一般都比較短，基本所有的私募股權投資都在3年以下，而有些私募股權投資的時間還沒有超過1年，造成?@種現象的主要原因是因為我國私募股權投資的退出方式太過單一，國外私募股權投資的退出方式有很多種，包括首次公開發行、管理層回購以及出售等，但我國的退出方式一般只有首次的公開發行。在這樣的一種形式下，很多投資者基本都將投資目標鎖定在一些有明確上市可能性的公司，對于一些初創公司而言則很難獲得私募股權投資。
1.2.3優化公司的治理結構
隨著私募股權投資方式的出現，很多公司在得到私募股權投資進行來資金后，能夠有效的改善公司的治理結構，私募股權投資能夠幫助公司提供資金上的運轉，同時私募股權投資者還能夠給公司提供經營管理上的幫助。比如私募股權投資者在投資之后，會利用自己的管理經驗與人脈資源來幫助公司，針對公司的經營運行模式提供良好的建議，從而促進公司的發展。公司在運營中如果遇到了困難，投資者也會盡量幫助公司渡過難關，但如果被投資公司長期盈利不好，則公司可能很難再獲得下一輪的基金，最終可能很難在行業中生存下去了。
2私募股權投資對上市公司價值的影響
2.1資本結構改變對公司價值的影響
在私募股權投資者對公司進行投資時，公司的資本結構則已經被改變，進而使得公司的價值也受到影響。首先資本成本的變化讓公司的資本結構與價值都會發生變化，私募股權投資會改變公司的股權資本，而債權資本與股權資本的比例出現變化也會導致資本結構出現變化。通常公司的債務利息主要是在計算公司所得稅時進行扣除，但是債務利息率通常會比股票利息率低，并且公司債權資本成本一般也要比股權資本成本低。因此接受了私募股權投資的公司，就能夠在一定的范圍內提高公司資本負債率，進而降低公司的資本成本，這樣就能夠提升公司的籌資效益，最終提升了公司的價值。
通常情況下，公司價值是公司債權的市場價值與股權資本的市場價值兩者相加，可以用V=B+S，其中V表示公司價值，而B與S則分別表示公司債權資本的市場市場價值與公司股權資本的市場價值。從中也能夠發現，公司的資本結構變化會直接影響到公司的總價值，當公司的綜合資本成本降低后，相應的也就能夠提升公司的價值。
2.2股權集中度改變對公司價值的影響
公司的股權結構主要組成部分包括股權集中度與股權制衡度，當私募股權投資對公司進行投資時，公司的股權結構便出現了變化，而公司的股權結構對公司的價值影響是非常大的，股權結構在一定程度上決定了公司的治理結構，同時公司的治理結構在一定程度上也決定了公司的組織結構，最終公司的組織結構也就會影響到公司的價值。股權的集中度是指公司不同股東的持股比例，公司最大股東的持股比例是檢測一個公司股權集中或分散的一種指標。一般當公司的最大股東持股比例超過50%時，則表示該公司的股權高度集中，而當最大股東的持股比例低于10%時，表示該公司的股權高度分散，如果最大股東的持股比例在10%-50%之間時，表示公司的股權相對集。不同的股權結構下，公司的治理機制也會不同，通常大股東的控股比例會直接影響公司的決策權，進而也就會影響到公司的發展前景。
公司的股權如果高度集中，公司就會存在絕對控股股東，這個時候最大股東在經營公司的過程中一般都會安排自己人，或者自己親自來經營公司，這樣能夠有效的發揮出公司的激勵作用。如果股權高度分散，公司經營者將很難與其他所有股東的利益達成一致，他們有可能會作出損害公司利益而由利于自己利益的事情。然而在股權高度集中時，雖然經營者能夠更有動力的管理好公司而增加公司的價值，但在股權高度集中的股權結構下，經營人員缺乏來自其他股東的監督，比如其他股東覺得現在的管理人員能力不行想要更換管理人員，但因為持股太少而沒有足夠的話語權，這樣更換管理者的幾率就很小，這樣也就不利于公司的經營發展與價值提高。同時股權的高度分散雖然使得經營者利益很難與其他股東達成一致而降低了公司的價值，但從外部接管的角度出發，使得管理人員被成功接管的概率更大，降低了人的道德風險，最終增加了公司的價值。
3私募股權投資的相關建議
3.1提高私募股權投資機構的成立門檻
我國私募股權投資的發展時間較短，相比與國外發達國家的私募股權投資而言，我國的私募股權投資還沒有充分發揮其作用，對上市公司的價值還沒有完全起到較好的影響。因此我國應該通過相關的措施，通過私募股權投資促進公司的健康發展。由于我國的私募股權投資退出方式單一，使得我國的私募股權投資者投資的方式也比較單一，從而造成了很多的弊端。針對這種情況建議提高私募股權投資機構的成立門檻，比如禁止私募股權投資者投資那些即將上市的公司，也可以規定被私募股權投資者的公司必須要超過3年后才能夠上市。這樣就能夠促進私募股權投資者利用自身的能力去尋找真正有潛力的公司進行投資，從而促進我國創新型公司的發展。在提高私募股權投資門檻的過程中，還可以由政府考察申請成立私募股權投資機構的單位，對投資者的信息進行考察，包括投資者的背景、是否有這方面的能力、是否有實際投資的案例等，對于那些能力或管理不規范的私募股權投資機構應對其進行撤銷。
3.2培養優秀的私募股權投資人才
我國要想構建一個良好的私募股權投資市場，優秀的私募股權投資人才是其中的核心。有相關研究表示，一個優秀的私募股權投資人一般要從事這個行業達到10-15年的時間，在這個期間他需要接觸大量的投資案例積累實戰經驗，并從中?@取多方面知識，如果一個私募股權投資人員沒有7-8年以上的工作經驗，將很難獨立完成私募股權投資。因此我國要想讓私募股權投資對上市公司價值造成有利影響，必須要培養出優秀的私募股權投資專家，從而完善我國的私募股權投資市場。我國其它很多行業都有各種證書或職稱評級，但在私募股權投資中因為發展時間較短，還沒有形成完善的評級制度，針對這種情況可以由政府單獨設立一個機構，根據從事該行業人員的技能建立相應的評級方法，從而迅速培養出優秀的私募股權投資從業人員。
關鍵詞： 私募股權投資 現狀分析 趨勢分析
一、私募股權投資概念和特點
1. 私募股權投資概念
私募股權投資（private equity，PE）是指以非公開發行的方式向特定對象募集資金，通過基金管理運作，對非上市公司進行的股權投資。簡單的說就是PE投資者尋找具有巨大發展潛力的未上市公司，為其注入資金同時獲得公司的相應股份，通過專業化的管理推動企業發展、上市，以便獲得巨大的收益。
2.私募股權投資的特點
（1）在資金募集上，主要通過非公開方式面向少數機構投資者或個人募集，它的銷售和贖回都是基金管理人通過私下與投資者協商進行的。
（2）參與公司經營管理，并不以控股為目的。私募股權投資基金一般為高科技、高成長性的中小企業注入資金，參與公司的經營管理和戰略決策，以其專業化的管理和服務彌補高新企業在管理方面的不足，控制企業的發展方向，以免偏離正常發展的軌道。
（3）私募股權投資是一種高風險與高收益并存的權益投資。
（4）私募股權投資期限較長，流動性較差。從一個企業通過私募進行融資到首次公開發行股票，一般需要經過3-5年的時間，國內的私募股權基金一般追求短期高額的投資收益，一般將投資的周期定在3-5年，
二、 私募股權投資的現狀分析
2013年國內經濟增速持續放緩、資本流動性加速下滑，投資熱潮逐漸衰退，中國私募股權投資行業面臨著資本盛宴后進入"寒冬"的巨變。本文主要從以下三方面對于2013年我國私募股權投資行業現狀進行分析：
1.籌資方面
根據ChinaVentureSource投中數據終端統計顯示2013年經披露開始募集成立的基金有199只，總計目標規模為461.35億美元，與2012年新成立226支基金，目標規模為475.55億美元相比，基金數量和計劃募資規模都有一定的下降。從基金幣種上看，2013年募集完成的基金中，人民幣基金依然占據著市場的主流，人民幣基金共有228支，完成規模147.22億美元，美元基金僅有15支，完成規模108.71億美元。
從我國私募股權投資市場募資情況來看，2013年我國私募股權投資市場繼續著2012年的下滑趨勢，在募資上面臨著巨大的挑戰。回顧2013年資本募集市場上遇冷主要有以下幾方面原因：一、2013年仍處于2008年金融危機后的經濟衰退期，境外投資者對中國的投資市場前景并不看好，不斷從中國資本市場上撤離。二、由于2012年11月華夏銀行上海嘉定支行員工違規銷售的理財產品無法到期支付，2013年初銀監局決定嚴禁銀行銷售股權投資類產品，而我國VC/PE機構的散戶LP（有限合伙人）主要投資渠道是通過銀行來進行，銀行會的決定很大程度的影響了私募股投資市場的活躍度。
2. 投資方面
2013年國內市場共披露VC及PE案例共972個，同比增加68個；投資金額為24792.01億美元同比減少1876.10億美元。從地區上看，北京、上海、廣東三地私募股權投資保持著較高的活躍度，中東部地區湖北、湖南、江蘇、浙江等地表現均較為活躍。2013年私募股權投資最大的亮點是房地產，2012年國五條出來以后，全年的房價一直處于在較低的水平，部分中小開發商承受著資金鏈斷裂的風險。在差別化住房信貸、限購措施和稅收政策的壓制下，投機性購房已經得到有效的壓制，居住性住房需求者也一直保持著觀望的態度。然而被壓抑的購買力在2013年集中爆發，2013年房價水平上漲明顯，伴隨著房地產熱度的提升，許多VC/PE機構選擇房地產項目進行投資，房地產基金投資活躍度有了較大的提升。
3.退出方面
2013年，中國私募股權投資市場共發生退出案例228筆，由于境內IPO經歷了歷史上最長的空窗期，在主退出渠道阻塞的情況下，退出市場呈現多元化態勢。其中并購退出成為最主要的退出方式，發生案例62筆，占全部案例數的27.2%。全年IPO退出案例41筆，全部發生在境外，香港主板實現退出34筆，成為IPO主戰場，其中有18筆發生在12月。從退出行業分布分析，房地產行業獲得64筆退出，遙遙領先于其他行業，這主要源于房地產基金存續期較短。
三、私募股權投資的發展趨勢預測
1.合格機構投資者的比重將不斷增加
伴隨著政策逐步放開，全國社保、保險公司、基金公司、券商資管等大型機構LP將更大比例地加入到股權投資中。LP將會向著專業化，機構化的方向發展。合格機構投資者的比重將不斷增加伴隨著政策逐步放開，全國社保、保險公司、基金公司、券商資管等大型機構LP將更大比例地加入到股權投資中。
2.商業銀行對私募股權投資基金LP服務更加完善
商業銀行針對于股權基金LP正逐步推出各項金融服務，根據股權基金投資者具體需求，為LP提供專業周到的配套咨詢顧問服務，包括對基金管理機構進行評估、信息披露咨詢、股權基金權益抵質押等融資咨詢、股權基金權益轉讓咨詢等服務。
3.著重發展私募股權投資二級市場中介機構
專業的中介服務是私募股權二級市場快速發展的先決條件，也是提高我國私募股權市場競爭力的重要手段。中國發展私募二級市場，應該大力培育一批在市場狀況、交易模式、估值建模、交易流程方面擁有豐富知識和經驗的中介機構擔任金融或法律顧問。
4.建設專門的私募股權二級市場交易平臺
專門的二級市場交易平臺能夠提高份額交易的便利性和流動性，從而推動整個市場的發展，因此，盡快建立推出覆蓋全國的私募股權交易平臺，是加快中國私募股權二級市場的重要手段。國內私募股權二級市場的設立將為私募股權份額流通提供公開、有效的平臺，進一步豐富私募股權投資人的份額退出渠道，并滿足其流動性需求，促進我國私募股權二級份額交易的良性發展。
參考文獻：
[1]卞華佗.中國私募股權投資發展的問題與對策[J].現代企業教育， 2007（13）
[2]吳曉靈.發展私募股權投資基金提升企業價值[J].中國科技投資，2007（7）
