時間：2023-06-06 09:30:39
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇私募基金證券投資，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
一、私募基金的界定
所謂私募基金，又稱為向特定對象召募的基金，是指通過非公然方式面向少數機構投資者和富有的個人投資者召募資金而設立的基金，它的銷售和贖回都是基金治理人通過私下與投資者協商進行的。但筆者要夸大的是“非公然發行”并不意味著不能進行諸如做廣告等宣傳行為，而是更注重于向特定的公眾發行。本文探討的私募基金就是指私募證券投資基金。
目前私募基金司法解釋尚處于論證階段，自然無法從法律條文中找到答案，有關部分也并未就此做出說明，到底什么是規范私募基金或不規范私募基金呢？估計私募基金業內人士也較難把握。
據上海市最高人民法院民二庭某位法官說：“實踐中我們認定私募，最主要的特征是針對不特定多數人發行。認定不規范的私募，主要有兩個特征，一是承諾保底收益；二是資金是否打進治理人賬戶。”
由于缺乏系統的法律規范約束，我國的契約型私募基金在運作中往往存在巨大的風險隱患，甚至成為一些不法分子牟取非法利益的工具。實踐中，非法的私募基金常見于三種類型：非法集資、非法或變相吸收公眾存款、“蠱惑交易”操縱股市行為。
一般而言，私募基金的對象則是少數的特定投資者，且對這些投資者一般門檻較高，參與的資金量要有一定規模，其目的是共同投資、共享收益和風險，但假如私募基金的發起人向投資人許諾高比例的保底收益，則可視為非法集資。
根據我國法律，非經金融主管機關批準，任何單位或個人都不得從事吸收公眾存款或變相吸收公眾存款的業務，否則即構成違法行為。非法或變相吸收公眾存款與私募基金相區別的根本特征在于是否給付利息，私募基金的收益來源于風險收益，不應涉及任何形式的固定利息，否則既有違法之嫌。
另外，私募基金很可能違反中國證監會《證券市場操縱行為認定辦法》有關“蠱惑交易”的規定。“蠱惑交易”可以理解為，操縱市場的行為人故意編造、傳播、散布虛假重大信息，誤導投資者的投資決策，使市場出現預期中的變動而自己獲利。特別是在互聯網時代，“蠱惑交易”的危害性和嚴重性更應該引起高度關注。通過論壇、QQ、MSN、博客等網絡傳播手段，一個虛假消息可以在短短時間內迅速傳播，網狀擴散，貽害無窮。
二、私募基金應該正當化
通過對海外私募資金的考察不難發現，隨著一國經濟實力的增長和市場經濟結構的升級，“私募基金”難以阻止，將成為一國市場經濟體制趨于成熟后必然出現的一個重要的金融服務領域。
2007年2月27日股市大跌，上證綜指下跌8.8％，大跌的根本原因是機構結構過分單一，大量贖回使公募基金承受巨大的壓力。私募基金一般有一年的封閉期，并且一年之后只能在特定的時間段贖回，而不能天天贖回，假如私募基金發展壯大起來，與公募基金互補，可以避免股市大起大落。此外，股指期貨推出后，假如只有公募基金和券商，沒有私募基金，那么將加大市場的金融風險，大力發展私募基金是證券市場發展的需要。
另外，私募基金與公募基金相比，具有如下一些上風：
（一）基金規模越大，治理難度也越大
目前國內的正規私募基金一般有至少一年的封閉期；在封閉期后，每月只有固定的日期（一般為每月的15日和月末）作為開放日，投資者只能在每月開放日認購和贖回。這樣就有效地隔離了風險承受能力差，投資不理性的中小投資者，因此私募基金的資金來源穩定，投資策略也得以堅持，投資風格可以更加激進，收益也就相對較高。
（二）靈活性、針對性和專業化特征
私募基金的出現，豐富了投資者的投資渠道，也活躍了市場交易氣氛，更好地滿足了不同投資者的投資喜好，吸引更多的社會閑置資金投資于證券市場，打破了公募基金一基獨大的壟斷地位，有利于促進私募和公募之間良性競爭和上風互補，從而促進證券市場的完善與發展，進步證券市場資本形成和利用的效率。
（三）獨特的研究思路
根據《基金法》的規定，單只基金持有一只股票的比例，不能超過基金資產凈值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超過該公司總股本的10％，這一“雙十”規定，決定了公募基金必須同時持有10只以上的股票，這使公募基金的研究必須涵蓋多個行業，限制了基金公司研究團隊對上市公司的研究深度。與之相比，私募的投資不受任何限制，持有的股票數目可以較少，也就可以集中氣力，更加認真、細致、透徹地研究關注的上市公司，對上市公司價值的理解也能更加透徹。
（四）需履行的手續較少，運行本錢更低，更易于進行金融創新
私募基金的發展壯大會加劇整個基金業的競爭，沖擊公募基金的壟斷地位，進步基金市場的運作效率，形成較為完善的市場結構，推動我國成熟、理性的機構投資者群體的加速形成以及價值投資理念的建立，為我國履行加進WTO后向外資全面開放金融市場做好預備。
（五）私募基金的產權基礎，將成為我國證券市場制度變遷和產權結構改革的重要主題
作為民間主體自發推動形成的產物，私募基金的發展將改變資本市場的機構主體所有制結構單一的局面，推動我國金融制度改革進進一個新的層面。
三、私募基金制度完善的幾點建議
縱觀全球各國的經濟法律體系，大部分都沒有專門的私募基金法律，但仍有一系列法律足以對所有的私募基金構成有效的法律規范。而從目前我國立法來看，沒有專門約束私募基金的法規，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《證券法》、《信托法》、《合伙企業法》、《證券投資基金法》和《刑法》等綜合調整。由于我國相關監管部分在金融證券領域奉行的基本上是“法有明文規定方可為”。因此，為了避免法律上的風險，我國相關監管部分應盡快在立法當中確認私募基金的正當地位并出臺有針對性的細化的配套監管措施，以便私募基金能夠健康發展。在這種背景下，私募基金制度規范化應以《投資基金法》為主要參考依據，綜合考慮各方要求，我國應鑒戒國外經驗，結合我國國情，對私募基金采取全面而有效的監管辦法，重點從以下幾個方面加強私募基金的制度建設和完善：
（一）投資者資格和人數限制
1、投資者資格。對合格的投資者的判定有以下幾種方法：根據其投資的最低限額為判定標準；根據其收進多少來判定；只要是金融機構投資者，均可投資；對財產擁有獨立自主的處分權的企業、公司等經濟組織為合格的機構投資者。
sp;2、投資者人數限制。應該考慮我國的國情再鑒戒歐美發達國家的做法。對于投資者的人數應該限制在100人以內，但應該答應特殊情況下超過100人。
（二）治理人條件
私募基金的治理人應具備要求的預備金、經營業績、人才和營業硬件設施等市場準進條件，并且，治理人的資格應該是競爭性的，而不能是壟斷性的，設立私募基金時應向證券監管部分備案。
要求私募基金的治理人投進的資金在籌集的基金總額中必須占到一定的份額，以避免利益主體的缺位。當私募基金發生虧損的時候，治理人的出資應該先行用于支付。
（三）托管人職能規定
作為基金一種特殊形式的私募基金具備基金的共同特點，即現金資產的所有權與治理權相分離，基金治理人具有資產的治理權，基金托管人為基金投資者行使部分監視權。但我國證券投資基金的發展歷程表明，公募基金托管人在監視基金治理人運作方面不盡如人意，主要原因是基金托管人地位的獨立性較差。私募基金的投資者人數相對較少，為了保護基金持有人的利益，基金托管人的監視權應進一步強化，如規定私募基金托管人不得自行擔任，必須將資產交給指定機構托管；強化托管人的權力和責任，對基金治理人違反法律、法規或者基金契約做出的投資指令，托管人應當拒盡執行，或及時采取措施防止損失進一步擴大，并向治理當局報告。
（四）信息表露規定和風險揭示
私募基金必須與投資者簽署完備的書面協議，盡量具體規定雙方的權利、義務，明確投資品種及組合、相關風險提示及業績報告周期。嚴格私募基金的信息表露和風險揭示是控制私募基金風險的重要手段。私募基金固然沒有義務向社會表露有關信息，但向基金的投資者和監管部分表露信息是其義不容辭的責任。在設立私募基金時，應向投資者充分揭示其存在的風險，基金設立之后，應該定期向投資者報告基金投資情況及資產狀況，并定期將這些信息向監管部分表露，以便投資者與監管部分及時了解其運作情況及風險狀況，采取必要的措施以最大限度地控制風險。
（五）答應私募基金進行適當地公然宣傳
在美國，證券法規定私募基金在吸引客戶時不得利用任何傳播媒體做廣告，其參加者多為中產階級，他們主要依據在上流社會獲得的所謂“投資可靠消息”或者直接熟悉某個基金的治理者進行投資。但筆者以為我國不應鑒戒這種做法。首先，嚴格限制私募基金在公然媒體上做廣告宣傳的效果是不佳的。其次，通過私募基金內部約束機制以及像外部完善的基金評級體系以及基金行業自律組織足以避免私募基金過度的市場炒作對投資者造成誤導，以及基金治理人之間的惡性競爭。最后，通過適當的公然宣傳使私募基金名正言順的成為“公然，正當”的基金，消除股民對它的神秘感以及糾君子們對它偏見。同時，也有利于促進發起人與投資者相互了解，為以后的合作創造條件，從而迅速壯大我國私募基金的規模。
（六）收益分配規定
國際上，基金治理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦發生虧損，這部分將首先被用來支付，以保證治理者與基金利益綁在一起，另外一些私墓基金只給治理者一部分固定治理費以維持開支，其收進從年終基金分紅中按比例提取，這種基金的利益分配方式相對地能夠使資本持有人與治理者利益一致。另一方面，應該禁止簽訂保底條款。由于保底條款輕易引發了市場的不正當競爭，而且也有悖于基金設立的原則，不利于市場的規范。此外，我國新《合伙企業法》中規定的有限合伙，即基金治理者承擔無窮責任，投資者承擔出資額范圍內的有限責任，為我國私募基金的發展提供了一種新的法律組織形式的選擇。
（七）盡快完善基金評級體系，建立基金行業自律組織
國外諸多成熟市場的經驗表明，公道完善的基金評級體系是基金業規范發展的重要配套措施。在私募基金存在的情況下，需要一個獨立公正的評級機構對基金經理人的正確評價作為投資者選擇基金經理人的參考，另外要留意完善當前國內不科學的基金評級方法。
（八）完善我國其他金融衍生工具
由于我國證券市場還處于發展的低級階段，做空機制、對沖風險的避險工具的缺乏，私募基金在投資渠道上的受限，市場中金融產品單一，因此我國現有的私募基金實際上發揮的仍只是公募基金的部分功能。對此，筆者以為我國應盡快推出股指期貨等金融期貨產品，擴大私募基金的投資渠道。私募基金本身也應充分利用國際市場以及國內其他的市場來對沖風險，以規避國內股市的風險。
參考文獻：
1、巴曙松.中國私募基金生存報告.大眾理財,2007(5).
2、王凌燕.中國私募基金發展題目研究.經濟與治理,2007(3).
券商集合理財評級思路
一年前，國金證券率先在國內推出“非公募集合理財評價”，對券商集合理財、私募基金等非公開募集的證券理財產品進行評價，旨在方便廣大投資者了解這些非公募集合理財產品、對其風險收益特征及實際管理人的投資管理能力有更深入的比較和認識，并促使整個行業的“陽光化”發展。
隨著非公募證券集合理財市場的快速發展，無論從產品規模、數量、投資管理時間等方面均為評級提供了更為充足的條件。因此，國金證券順應行業發展對原有評級進行調整，并將券商集合理財與私募基金區分評級。
國金券商集合理財產品評級對非限定類券商集合理財產品進行統一評價，且在評價中以投資者實際風險收益情況為核心，對各產品帶給投資者的實際收益及風險進行評價。盡管從目前來看非限定類券商集合理財產品為數不多，且大部分產品運作時間不長，但今年來多家券商陸續發行集合理財產品顯示整個行業呈現良好的發展趨勢，券商集合理財評級適應性及參考價值也將隨之逐步增強。
更重要的是，與大多數公募基金產品存續期為無限期不同，券商集合理財產品大都有存續期限制，其產品核心要素(實際管理人)的延續更多采用發行新產品方式。因此，本評價體系繼續對實際管理人也進行評價，做到評級結果的“形神”兼備。在管理人評價中，本評價體系不僅對管理人旗下的全部券商集合理財產品(包含在評價期限內已經結束的產品)的總體風險收益情況進行評價，且在各產品風險收益度量中考察產品資產的收益及風險情況(而非投資者收益及風險情況)，以全面客觀反映實際管理人的投資管理能力。
券商集合理財評級結果
共有16只券商集合理財產品、10家實際管理人參與本期評價。綜合中期、短期評價：產品方面，海通穩健增值、光大陽光2號、華泰紫金2號等3只產品獲得五星級評價，管理人方面，海通證券、國泰君安獲得五星級評價。
證券投資類私募基金評價
本次評級調整背景及調整要點
隨著非公募集合理財市場、尤其是私募基金的快速發展，無論從產品規模、數量、投資管理時間等方面均為評級提供了更為充足的條件，如本次評價中僅私募基金(不含券商集合理財)就有72只產品參與半年期評級、29只產品參與一年期評級。
一年前我們評級的定位更多在于讓投資者認識私募，而調整后的評級則在幫助投資者在認識了解現有私募基金的同時，進一步為投資選擇提供參考。
管理人是基金產品的靈魂，對投資操作靈活的私募基金而言更是如此，產品是投資者最終選擇的標的物，因此在產品評級中以投資者實際風險收益情況為核心，讓投資者清晰了解已投資或者擬投資產品歷史帶給投資者的收益及風險情況。對于實際管理人，投資者最需要掌握的是其投資管理能力，這是投資者選擇產品的重要參考依據。
證券投資類私募基金評級結果
中國龍精選(云南信托)等14只產品獲得基金產品五星級評價；上海涌金投資咨詢有限公司等6家管理人獲得管理人五星級評價；由于目前參與評級的結構化產品相對較少，且期限較短，因此本期尚未進行綜合收益能力總體評價。
對于評價結果，建議投資者全面考察比較長期和短期結果，當然本體系在綜合管理能力評價中已經體現對長期結果的重視。
股市在7月繼續高歌猛進,但7月29日這一天,上證指數在創下年內新高3454.02點后,卻在各種關于貨幣政策將轉向的流言影響下,暴挫5%。這顯示了在3400點的高位,投資者對于短期內大盤繼續上攻的信心已經非常脆弱。滬深300指數收于3734.62點,全月上漲17.94%。
所謂“高處不勝寒”,為了應對隨時出現的調整,保住上半年的成果,私募基金整體的倉位已經降至五成左右,個別基金甚至已經空倉。私募基金經理們普遍表示,上半年這波流動性推升的盛宴似乎已經接近尾聲,下半年股市的走向,將取決于中國宏觀經濟的復蘇情況以及公司基本面等因素。
晨星中國本次統計的247只私募證券基金(信托計劃)7月的平均收益率為9.5%左右,中值(Median)為8.96%。約五成的倉位,使得私募基金整體表現落后大盤(滬深300指數)近7個百分點,弱于公募股票型基金近4個百分點。其中月度收益率最高(33.24%)與最低(-10.12%)之間的差距為43個百分點左右。
數據顯示,按以各基金公布凈值的時間為結點計算的最近一個月里,有232只基金獲得了正收益,占比約為94%;有25只基金戰勝同期滬深300指數,占比約為10%;有55只基金跑贏同期晨星股票型基金指數,占比約為22%。月度收益率超過20%的基金共有15只(見圖1):中信信托?精熙,中原?理財宏利二期龍贏,深國投?道合1期、2期,深國投?先鋒1號,山東信托?智慧1號、4號,華宸?彤源一號,重慶國投?翼虎成長一期,深國投?瑞象豐年,中泰?漢華,深國投?泰石1期,北國投?京福2號,陜國投?鑫增長1號,中信信托?盈捷九頭鳥3期。
短期表現評價(今年以來)
今年以來,179只基金中,除了深國投?塔晶老虎1期、陜國投?創贏1號以及中泰?塔晶犀牛這3只基金的收益率為負值,其他176只基金都獲得了正收益。但只有11只基金強于同期大盤的表現,占比約僅為6%;有43只基金跑贏同期晨星股票型基金指數,占比約為24%。
今年以來,收益率超過50%的基金共有78只,而收益率翻倍的基金則從上個月的3只增加到這個月的11只(見圖2)。中融?混沌1號,深國投?景良能量1期,粵財信托?新價值2期,中原?理財宏利二期龍贏,深國投?開寶1期,深國投?尚雅3期,深國投?尚雅3期、4期,深國投?美聯融通1期,深國投?瑞象豐年,華宸?彤源一號和深國投?睿信3期今年以來斬獲頗豐。
截至今年7月底,這179只基金今年以來的收益率中值為44.92%,平均值為47.74%, 仍低于大盤近50個百分點,也落后于晨星股票型基金指數近19個百分點。中國股市的巨幅波動,以及私募基金因注重風險控制往往主動降低股票倉位等因素,使得大部分私募基金在短期內表現出熊市強于公募、牛市弱于公募的特性。
中期表現評價(最近一年)
具有一年歷史數據的共有152只基金,其中獲得正收益的有133只,占比約為87.5%。陜國投?龍鼎1號,中融?樂晟股票精選,深國投?景良能量1期,深國投?尚雅2期、3期、4期,華宸?彤源一號,粵財信托?新價值2期、3期,平安財富?從容優勢一期、二期,深國投?龍騰,平安財富?淡水泉2008,深國投?道合1期、2期,平安財富?淡水泉成長一期,深國投?瑞象豐年等17只基金中期表現良好,最近一年的收益率均超過了60%(見圖3)。
統計數據顯示,152只基金的平均收益率為26.69%,中值為25.48%。有66只戰勝同期滬深300指數,占比約為43%;有81只基金跑贏同期晨星股票型基金指數,占比為53%。中期來看,最近一年,私募基金的表現與大盤相近,領先股票型公募基金近3個百分點。
波動率
波動率(Standard Deviation)是衡量風險的主要指標之一。數據顯示,最近一年波動率最小的10只基金為:深國投?新同方1期、2期,華寶?合志同方一號,云南信托?中國龍2期,云南信托?中國龍精選1期,云南信托?中國龍價值5期、6期、7期、8期,云南信托?中國龍穩健1期。
波動率最大的10只基金為:深國投?鑫地一期,北國投?云程泰1期、2期,華宸?彤源一號,中原?理財宏利二期龍贏,深國投?尚雅1期、3期、4期,粵財信托?新價值2期,深國投?美聯融通1期。
風險調整后收益
在149只可計算最近一年風險調整后收益――夏普比率(Sharpe Ratio)的基金中,有131只基金的風險調整后收益為正值。夏普比率超過1的基金只有82只,表明這些基金最近一年來所承受的風險獲得了超額回報。
風險調整后收益排名前20的基金為:中融?樂晟股票精選,平安財富?從容優勢一期、二期、三期,陜國投?龍鼎1號,中信?匯利優選一期,中融?智德持續增長,平安?啟明星,深國投?星石1期、2期、3期、4期、5期、6期,國民?東方遠見1期,云南信托?中國龍價值7期、8期,云南信托?中國龍精選1期,深國投?朱雀2期,深國投?龍騰(見圖4)。
長期表現評價(最近兩年)
共有40只基金具有最近兩年的歷史記錄,其中有21只基金最近兩年的年化收益率為正值。而重慶國投?金中和西鼎,深國投?民森A號、B號,深國投?星石1期、2期,深國投?億龍中國1期、2期,云南信托?中國龍精選1期,深國投?景林穩健,深國投?景林豐收,云南信托?中國龍穩健1期,云南信托?中國龍價值2期,云南信托?中國龍1期這13只基金更是獲得了超過10%的年化收益率(見圖5)。
40只基金中有30只基金戰勝同期滬深300指數,占比約為75%;有23只跑贏同期晨星股票型基金指數,占比約為58%。這40只基金的平均年化收益率約為4.21%,中值為1.94%。其長期表現分別強于大盤和股票型公募基金近11個百分點和5個百分點。
改革開放激蕩30年，彈指一揮間。而靈活、激進、創造力無窮的民間資本，不僅積淀下了足以推動中國經濟發展的巨大財富，更形成了特定的文化和思維模式。在面對急速發展而暴露出的諸如增值速度減慢、經營模式受束縛、投資方向變得迷茫等種種問題以及整體經濟面臨轉型、提升的大背景下，中國民間投資群，也在對前景眾多選擇的徘徊中，在當初的澎湃回歸于對自身的拷問后，積極尋找新的發展支點。
如何促進民間資本正確投資,引導民間資本的有序流動,是當今社會經濟發展所必然要思考的問題。其原因并不僅僅因為中國的各個產業領域已經成為國際資本的“蠶食”目標，更重要的是民間資本發展過程的自主需要。在我國，民間充裕的資本，多數時候都是以借貸、私下募資、股權擴充、合伙創業等途徑來達到快速積累的目的，我們把這稱之為“自由民間資本管理方式”。隨著現資管理理念的深入和運用，國際通行的私募基金管理方式逐漸被引入我國民間投融資體系。
私募基金:民間資本下一個熱潮？
當一種管理方式伴隨一個產業迅速發展時，必定是社會需求快速膨脹使然。通常每個國家的投融資體系，都是放在金融監管體系之內的，無論是銀行、信貸、證券、保險、典當等,都是以國家資本和大型合法合規的集團資本為主構架投融資體系，除此以外，則可能產生違背法律法規的地下錢莊，或其他通過非法集資等超出法律底線的途徑、違規運作的資金組合。法律底線的存在,制約了民間資本自由走向規范途徑。這并非只發生在中國，全世界都不例外。但大量民間資本以游資的方式自由流動，不能有效地納入國家投融資體系內進行監管，會給國家經濟體系和金融體系帶來無窮的風險與后患。私募基金的管理方式幾乎可以用“應運而生”來形容，其在國際上逐步試行、推廣、流行、規范也是順勢而為。
私募股權投資基金在我國又稱為“產業投資基金”，它最早起源于美國。20世紀40年代末，美國出現大量新興中小企業，“創業投資基金”誕生;后來，“創業”的概念擴展到“創造新企業和老企業再創業”，由此出現了“企業并購基金”。當創業投資基金在80年代傳入亞洲后，又出現了專門投資于基礎設施項目的“基礎設施投資基金”。經過不斷演變，這幾類基金形式組成了現在所謂“產業投資基金”概念的外延。 2006年9月，中國人民銀行副行長吳曉靈在中國私募股本市場國際研討會上發言稱:“私募股權投資基金是把富人的錢籌集在一起，投資于未上市的股權”，她的表述是對私募股權投資基金(Private Equity Investment，PE)的典型性描述。私募股權投資在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股并獲利。
私募證券投資基金是證券投資基金的一種集合證券投資方式。它通過發行基金單位，匯集投資者的資金，由基金管理人管理和運用這筆資金，從事股票、債券等有價證券投資。投資者與基金利益共享、風險共擔。封閉式基金和開放式基金是證券投資基金的兩種基本運作方式。私募則意味著這類基金以有限合伙人方式,只能通過私下定向募集股份。
私募股權投資基金與私募證券基金的區別在于私募股權投資相對于“公眾股權”,私募股權投資基金主要投資于未上市的公司股權,這里的“私募”指的是所投資公司為未上市的“私”有公司;而私募證券基金主要是指通過私募形式，向投資者籌集資金進行管理并投資于證券市場(多為公共二級市場)的基金，主要區別于共同基金（mutual fund）等公募基金。私募證券基金的投資產品，是以二級市場債權等流動性遠高于未上市企業股權的有價證券為投資對象。在美國,私募股權市場出現于1945年,參與其中的各家基金表現始終超過美國私募證券投資市場的參與者。
民資私募基金的發展趨勢
資本流動的實質在于保值和增值，資本流動方向以產業投資為基石、以市場投資為導向。目前，國家大力提倡民間資本進入產業投資領域，鼓勵和引導民間投資進入資本投資市場，為民間投資開拓了全新的局面，為民間投資指明了正確的方向。未來的民間資本，必將以合伙制私募基金的形式長久存在和發展下去。以下三個方面不可避免地成為近階段民間資本家需要慎重思考的重點:
首先，整合產業將形成細分產業鏈中的產業龍頭，搶占這些行業龍頭，為產業投資基金的發展鋪路搭橋。無論是傳統產業，還是現代高科技產業，都有自身發展的空間。國際私募基金的投資行為中, 英聯、霸菱投資了蒙牛、李寧，華平基金給國美投資1.5億美元等，都是以傳統產業為主;聯想控股為實際投資人的廣源傳媒，是一家生產3G通信列車電視技術為主的高科技企業，獲美國私募股本基金蓮花注資1600萬美元。
其次，融合資本，梳理民間資金流動方向，倡導先行理念，為證券投資基金的創立積蓄力量。以高科技產業為主導的中星資本在對青島軟控（002073）實施了五年的輔導和支持后，已使后者在深圳中小企業板成功掛牌上市;浙江的網盛科技也以“中國第一概念股”成功登錄資本市場。可見證券市場是民間資本流動的重要領域。索羅斯在1995年投資海南航空約2400萬美元，取得14.8%股權后，又于2005年10月對中國海南航空增加投資2500萬美元。
最后，有效跨接，把握產業與市場的良性互動，規范出入制度，全面服務于產業投資市場和證券投資市場的對接。 被稱之為“美國總統基金”的凱雷投資集團, 管理著總額超過 89 億美元的資產，旗下共有 26 個基金產品。按照計劃,凱雷收購徐工機械50%的股權,徐工機械則持有徐工科技19367.94萬股國有法人股，并通過控股子公司徐州重工持有徐工科技4103.15萬股境內法人股，合計約23471萬股，約占徐工科技總股本的43％,僅僅通過徐工科技的10送3.1的股改對價方案,凱雷投資集團就可以獲得直接賬面價值1.8億人民幣。
若按照凱雷投資對徐工科技的下一步包裝上市計劃,一旦徐工機械在美國證券市場成功上市,其產業投資與證券投資的市場對接,就使凱雷獲得更大的投資收益。
目前我國民間資本正走在由混沌向有序的進程中。一些先知先覺的民營資本集團和民間資本倡導者，已經從引導和梳理民間資金流的進程中,發展和壯大了自己。但發展和壯大以后的民營集團，也遇到了發展過程不可避免的困擾:資金流下一步的流向與歸宿在哪里? 民間資本如果僅僅停留在炒作概念層面，盡管很熱，卻始終都不可能得到政策的明確保障。對于個人而言缺乏事業的基礎，而對于監管層則談不上有序和規范。
今天，借這個機會，我希望和大家分享三個方面的看法，供大家參考。 已成行業中堅力量
首先，我國資管行業空前發展，已經成為中國金融業的中堅力量。
中國資產管理行業發展了20年，積極探索、勵志圖強，各類資管機構蓬勃發展，行業規模，特別是私募基金迅速增長。截至2016年5月1日，中國證券投資基金業協會自律管理的資產管理總規模約42.81萬億元，比去年同期增長了41.05%。其中，基金管理公司管理的公募基金規模7.73萬億元，基金管理公司及其子公司管理的專戶業務規模14.93萬億元，證券公司資產管理業務規模13.92萬億元，期貨公司資產管理業務規模約1570億元，資產證券化產品規模2707億元。
近兩年來，私募基金增速尤其顯著。截至2016年5月1日，已經在協會登記并開展業務的私募證券、私募股權、創投等私募基金管理人8834家，備案私募基金28534只，認繳規模6.07萬億元，實繳規模5.02萬億元，私募基金從業人員超過40萬人，資產管理規模超百億的私募基金管理機構101家，已經成為中國資本市場不可忽視的組成部分。
今天，我國資管行業呈現三個特點。一是行業結構不斷完善。基金公司、證券公司、期貨公司和私募基金管理機構競相發展，公私募產品不斷豐富，專業化分工的鏈條不斷完善，可供投資者選擇的多層次投資管理工具體系已經形成，為不同財富水平、風險偏好、期限偏好、收益目標的投資者提供資產配置服務，特別是跨生命周期和經濟周期的配置服務已經開始起步。
二是市場功能日益顯現。公募基金作為門檻最低的大眾理財工具，已經成為中小投資者除了銀行外第一大投資渠道，是A股市場最主要的專業機構投資者，推動普惠金融發展，引領資管行業標桿。而證券公司與基金子公司的私募資管業務和私募基金，從居民多元化投融資需求出發，從實體經濟創新、產業結構的需要出發，在社會財富管理中正在發揮越來越積極有效的作用，正在成為資本形成的重要通道、直接融資的重要渠道。
三是公募私募出現趨向“融匯”的跡象。當前，我國社會財富急劇增長，但優質資產卻越發匱乏。投資者的本性往往是既希望獲得私募基金的絕對收益，又希望享受公募基金分散緩釋風險、流動性強、費率低的益處。當證券市場因經濟的螺旋式發展而波動上行時，居民理財資金可以通過長期投資公募基金獲取市場更好的回報。但是當證券市場進入“心電圖”或橫盤狀態，個人投資者更加傾向選擇私募基金投資機會。
美國市場近期大量涌現出對沖型的公募基金、公募化的對沖基金，以及公募與對沖基金并行管理的情況，讓個人投資者有更多機會接觸對沖基金投資策略，就是這一需求的印證。我國市場數據也顯示類似的情況。今年一季度，公募基金規模下降6700萬元，但是私募基金卻流入了1.92萬億元的大眾理財資金。這個改變對我國資管行業的格局和自律管理具有重要意義。 行業新要求
第二，大資管時代對我國資管行業提出了新的要求。
2008年金融危機以來，全球經濟進入低增長、低通脹、低利率、低貿易增長的趨勢性下行軌道，由技術創新帶領的新一波增長浪潮還未到來。科技革命引發產業革命，進而引領全球經濟進入新的增長周期，必須依靠資本的助推。
技術創新是一個演變融合的過程，創新型企業從小微走向大V，從試錯糾錯走向最終成功，從個體成功走向群體成功，需要長期資本融資輸血。受限于信用管理和風險管理的特定要求，傳統的銀行信貸資金已經不適于實體經濟向創新驅動轉型。金融業進入混業經營、創新、競爭的大資管時代，依托多層次資本市場優化資源配置，加速資本形成已經成為全球主要經濟體共同努力的方向。
我國進入經濟轉型的攻堅時刻，要培育新動力，形成新結構。對于全體行業同仁而言，加快建設一個強大、健康、可持續發展的資產管理行業，發揮買方優勢，將社會財富與實體經濟有效配置，為最有創造力、競爭力、生產力的部門提供資本支持，讓全社會支持和參與經濟的價值成長，這既是機遇所在，也是使命所系。
“好雨知時節，當春乃發生。” 這里，我特別期待公募基金、私募證券投資基金、私募股權基金和創投基金，堅守各自的功能定位，堅持真正將資金轉化為資本，根據企業生命周期不同節點的資本需要進行介入，避免只追求價差獲利，不考慮價值增值的短期化、投機，避免違背基金本質、信托本質或產生利益沖突的“業務兼營”，讓高技術含量、高附加值，具有市場潛力的項目和企業破土而出，形成突破，助推產業結構優化調整和升級；讓資本配置資源逐步從行政機制走向市場機制，發揮市場規則和市場價格的作用，通過市場競爭實現配置的效益最大化和效率最優化。
肩此重任，各類資產管理機構都必須始終堅守“投資者利益第一”原則，堅持公平和公正的交易準則。投資者是投資收益的最終受益人，更是投資風險的最終承擔人。
硅谷的經驗顯示，只有確保投資者利益永遠優先，所有投資者知悉全部風險，并且受到公平對待，他們才能放心地為初創企業和新興市場提供資金。因此，基金管理人進行投資運作，雖然是基于對概率的計算，但絕不是賭博，要堅持組合投資。
上市公司融資在信息披露、財務報告、內部治理方面需要遵守的部分準則，也應適用于非上市公司融資。
監管機構和自律組織的職責就是引導基金管理人建立良好的職業操守，鍛造卓越的專業能力，并且通過有效機制幫助基金管理人不斷積累信譽，贏得投資者信任，形成良性循環。協會已經開始探索建立私募基金管理機構的信用檔案，不斷記錄誠信，讓真正具有信譽的基金管理人涌現出來。 保護投資者權益
正是基于此，我想談的第三點是，我國資管行業自律管理的出發點必須是保護投資者權益，核心是三個博弈。
中國證券投資基金業協會根據《中華人民共和國證券投資基金法》的有關規定由民政部報國務院批準成立，依照《證券投資基金法》的授權和證監會、民政部正式批準的章程，對基金公司及其子公司、證券公司、期貨公司和私募基金機構的資產管理業務進行自律管理。
《證券投資基金法》關于協會職責規定的第一條就是，教育和組織會員遵守有關證券投資的法律、行政法規，維護投資人合法權益。協會通過明確的行業行為準則，有效的事中事后監測檢查，有力的違律違紀行為處分，引導市場回歸應有的博弈環境和博弈秩序，推動資產管理機構堅定不移地維護、累積自身信譽，維護投資者利益，夯實投資者和資管機構間的雙向信任。
一是市場主體間的博弈。協會今年嘗試在私募基金登記備案中引入外部律師和法律意見書制度，這是市場化信用制衡機制的一次嘗試，希望私募基金管理人與律師、會計師等中介服務機構在相互博弈中相互增信，引導和敦促私募基金管理人登記后堅持合規建設，履行法律責任和對投資者的受托義務。
二是資管機構和投資者間的博弈。面對資產管理機構，投資者特別是中小投資者信息不對稱，因此確保信息披露的準確性和完整性，通過信息披露制度和基金合同保障投資者的知情權是為投資者提供法律保障的重要舉措。
三是資本市場買方賣方間的博弈。資產管理機構要充分發揮行使買方定價權和投票權，促進上市公司、指導非上市融資企業不斷優化基本面、提升核心競爭力，促使優秀的具有企業家精神的公司不斷涌現，促成行業生產力的持續提高，激發上市公司和融資企業長期創造持續穩定的價值增長，實現真正意義上的市場配置資源。 自律管理下一步
最后，我談談協會關于加快完善私募基金行業自律管理的各項工作安排。
協會根據《證券投資基金法》、《私募投資基金監督管理暫行辦法》和中央編辦相關通知要求，受權開展私募基金管理人登記、私募基金備案和自律管理工作。兩年來，私募基金管理機構迅猛增長，但各種問題也不斷凸顯。部分私募機構濫用協會登記備案信息非法自我增信，誤導投資者，不少私募機構不具備實際運營基本條件，從業人員不具備基本專業能力和素質，登記備案信息不真實、不準確、不完整，有的機構長期“失聯”。在經營運作中，不少私募機構存在公開宣傳推介基金、非法承諾保本保收益、甚至借私募基金名義從事非法集資等違法違規行為。
2015年5月至2016年4月底，協會共收到投訴事項及線索814件，私募基金相關投訴765件，占比高達94%，其中私募證券占34%，私募股權占53%，創投占7%。我們對投訴事項進行分析歸因后發現，私募證券投訴主要因為基金管理人信息披露不到位，投資運作不規范，投資者在證券市場發生較大波動時無法作出有效判斷、采取合理措施，讓賬面損失成為事實損失。私募股權投訴主要涉及違規募集、延期兌付和非法集資行為，一旦發生問題，投資者往往血本無歸。
為保護投資者合法權益，促進私募基金行業規范健康發展，發揮行業自律的基礎性作用，協會2月5日了《關于進一步規范私募基金管理人登記若干事項的公告》，并根據公告要求對私募基金管理機構進行逐一梳理，按規定注銷1905家私募基金管理人登記。下一步，協會將圍繞鼓勵私募行業信用建設、解決行業實際問題、開拓行業長期發展空間三個方面，進一步完善私募基金自律管理，積極推進有關改革。
一是將企業信用納入登記備案工作相關標準，針對企業信用好的協會普通會員和私募基金管理人，對其旗下已設立的多個管理人或新設管理人在法律意見書環節適當予以豁免或簡化。
二是針對工商注冊環節無法對名稱或經營范圍進行修改的現狀，在申請機構符合其他登記條件并履行相應承諾程序下準予登記，為企業修改工商登記留足時間，回應行業關切。這些承諾包括：1.僅從事創投、股權投資管理、企業咨詢，或2.僅從事二級市場投資管理、投資顧問，或3.僅從事投資于投資工具的FOF。協會正在與部分地區的金融和工商部門協調完善相關工商注冊事項。
三是針對有真實展業意愿的私募基金管理人，不強行注銷，給予其一定寬限期。
四是問答九，細化從業人員資格認定制度，完善從業人員管理制度。
五是推進養老金等長期基金入市，將私募股權基金、創投基金管理人納入可選投資管理人隊伍。
六是積極推進與財政部、稅務總局的稅制改革方案研究，加快稅制改革，將在協會登記機構和產品備案投資者信息與財政部、稅務總局進行共享，按照稅收中性原則，落實投資者的納稅主體地位，對契約型、公司型基金與合伙型基金的基金層面不重復征稅。
七是認真推進《私募基金監督管理條例》的起草與出臺工作，完善證監會與基金業協會對私募股權基金監管的法律法規依據，理順工商注冊與私募基金管理人登記和基金備案的銜接政策，爭取明確合伙企業型基金不是合伙型企業而只是契約，只需在中登公司進行份額登記而不用去進行工商登記。同時，積極推進在協會備案產品在發行和定增重組中不再穿透。
Abstract: This paper analyzes the profit and cash flow condition of coal enterprise, and explains that, in the coal industry the cash flow is very sufficient. In this premise, coal enterprises should choose funds to invest, which can make the cash flow liquidity and maximize the returns. Therefor this paper mainly introduces the fund products in financial market.
關鍵詞:煤炭企業;投資;基金產品
0引言
2009年全國煤炭產量達到29.73億噸,預計到2010年全國煤炭產量將接近32億噸,按照需求每年增長2億噸計算,到“十二五”末煤炭產量會達到40億噸,產量呈現不斷增長態勢。而在價格方面,隨著最近一年美元指數持續下跌,帶動大宗商品價格大幅走強;國內人民幣升值幅度及速度均在加大,通貨膨脹超預期,包括煤炭、有色金屬在內的資源類被看做抗通脹的品種以及近年來,隨著我國經濟的不斷發展,對于煤炭的需求也日益強烈,從而帶動煤炭價格逐年連續上漲。煤炭產量和煤炭價格的連年上漲,使得我國煤炭企業積累了大量的利潤和現金,根據上海和深圳兩個交易所的統計,近三年來,煤炭行業平均每股收益較全部13個行業平均水平高出56.81%,而支出增幅減少,業績上升帶動更多的現金流入企業。煤炭又是工業生產和生活的必需品,需求居高不下,使得煤炭行業處于供不應求的狀態,也使得煤炭行業在買賣交易過程中獲得更多的主動權,從而使其收入更多的可以以現金形式體現出來。煤炭行業近三年每股經營性現金凈流量平均較全部上市公司高出26.79%,且呈逐年上升趨勢。
以上市的煤炭企業大同煤業(601001)為例,截止到2010年三季報,大同煤業的總資產162億元,在上市的28家煤炭企業中排第12位,主營業務收入75億元,經營性現金流入凈額26億元,賬面貨幣資金56億元,資產負債率僅為26.29%。大同煤業僅是眾多煤炭企業中的一個代表,在這個行業內,由于進入壁壘較高和不斷增長的需求,企業普遍擁有強勁的盈利能力和豐沛的現金流。
面對每年大量的現金流入,如何在保證企業生產經營活動所需現金的同時,盡可能減少現金的持有量,將閑置的現金用于投資,以獲得更多的投資收益,成為擺在煤炭行業總會計師們面前的重要課題。煤炭企業多是國有大型企業,對資金的安全性要求較高,如何回避風險,投資風險相對較低而回報率較高的產品,筆者根據多年財務管理的經驗以及在資本市場工作的心得,認為投資基金產品符合煤炭企業大量閑置資金的需求,在資金豐裕的情況下,將閑置資金投入到基金理財產品中,獲得穩定的收益;而一旦當企業有資金需求時,可以申請贖回,現金回收迅速,能夠滿足企業資金快速回籠的需求。目前中國資本市場發展迅猛,基金等理財產品更是紛繁復雜,種類眾多,主流的投資品種有公募基金、私募基金以及目前市場上非常流行的“一對多”理財產品,了解公募基金、私募基金、“一對多”理財產品以及他們之間的區別,是煤炭企業選擇合適的理財產品的第一步。
1公募基金
1.1 公募基金的定義和特點從定義上來說:公募基金是受政府主管部門監管的,向不特定投資者公開發行受益憑證的證券投資基金。公募基金在《中華人民共和國證券投資基金法》等法律法規的嚴格監管下,有著嚴格的信息披露、利潤分配,運行限制等行業規范。目前的公募基金是最透明、最規范的基金。公募基金對基金管理公司的資格有嚴格的規定,對基金資產的托管人也有嚴格的規定,它的注冊資本必須達到80億元,因此在中國,基金托管人主要是銀行。封閉式公募基金每周要公布一次資產凈值,每季度還要公布投資組合。開放式公募基金每日要公布資產凈值,每季度也要公布投資組合。公募基金因為受到監管部門的嚴格監管,所以公募基金的資產安全性看起來更安全,也容易被煤炭企業投資者接受。另外,公募基金由于募集資金規模大,能夠分散投資,享受到整個證券市場整體的投資回報。這也是吸引煤炭企業投資者的地方。
1.2 公募基金的分類
1.2.1 公募基金根據基金受益單位能否隨時認購或贖回及轉讓方式的不同分為開放式基金和封閉式基金。開放式基金在存續期內可以隨時認購和贖回,而封閉式基金一旦認購后,在存續期內不能贖回,只能通過交易所二級市場賣出。截至2010年6月30日,全部開放式基金和封閉式基金的資產凈值合計21257.34億元,份額規模合計24086.43億份。其中,封閉式基金37支,資產凈值合計964.34億元,占全部基金資產凈值的4.54%,份額規模合計997.58億份,占全部基金份額規模的4.14%。652只開放式基金資產凈值合計20293億元,占全部基金資產凈值的95.46%,份額規模合計23088.85億份,占全部基金份額規模的95.86%。
煤炭企業閑置資金既可以投資于開放式基金,也可以投資于封閉式基金。封閉式基金可以在交易所公開市場自由買賣,每周公布一次凈值,但市場交易價格通常與凈值不一致。開放式基金每天公布凈值,可以在交易日內隨時向基金公司申購和贖回。煤炭企業通過投資公募基金既可以獲得穩定的分紅收益,也可以通過二級市場獲得買賣差價收益(封閉式基金)或者贖回取得差價收益(開放式基金),所以獲得很多國有大型企業的青睞。截止到2010年三季度末,根據封閉式基金公布的三季度末前十大主要持有人統計,有許多大型國企投資于封閉式基金,如表2所示。
另外,寶鋼集團有限公司、兵器財務有限責任公司、兵器裝備集團等也出現在很多開放式基金前十大持有者的行列。由于開放式基金有有650多支,這里不一一贅述。
1.2.2 公募基金按照投資對象的不同,分為指數型基金、股票型基金、債券型基金、混合型基金和貨幣市場基金。指數型基金:基金的操作按所選定指數的成分股在指數中所占的比重,選擇同樣的資產配置模式投資,以獲取和大盤同步的獲利。如上海交易所的央企ETF(510060),該基金是運用指數化投資,跟蹤上證中央企業50股票指數,目的是在有效分散風險的基礎上,以低成本和較低的風險獲得良好長期投資回報。從央企ETF(510060)2010年三季報中,我們在前十大持有人名單中看到中國石化財務有限責任公司的身影,這是大型國有企業投資指數型基金的一個范例。股票型基金:股票投資的比例占基金資產60%以上;債券型基金:債券投資比例占基金資產80%以上;混合型基金:投資于股票、債券和貨幣市場工具,但是投資股票和債券的比例又不滿足股票型基金和債券型基金要求。貨幣市場基金:全部資產都投資在各類短期貨幣市場上的基金。各類基金風險和收益的配比關系如下圖所示。
煤炭企業可以根據自己資金的閑置時間長短狀況,選擇封閉式基金或者開放式基金進行投資。而根據企業承受風險的能力,可以選擇高風險高收益的股票型基金或者低風險低收益的貨幣市場基金以及其他類型的基金,以充分實現現金的價值。
2私募基金
2.1 私募基金的定義和特點
2.1.1 私募基金定義私募基金,與公募基金相對,是指通過非公開的方式向特定投資者、機構或個人募集資金,按投資方和管理方協商回報進行投資理財的基金產品。私募基金的投資對象非常廣泛,從證券產品到金融衍生品再到企業股權等等,投資范圍從貨幣市場到資本市場再到實業市場、從現貨市場到期貨市場、從國內市場到國際市場的一切有投資機會的領域。按照投資對象劃分,私募基金主要分為私募股權投資基金和私募證券投資基金兩大類。前者是指以非公開募集的方式投資于未上市的公司股權;后者是指將非公開募集的資金投資于證券市場產品(多為公共二級市場)。通常所說的私募基金即私募證券投資基金,本文主要討論介紹私募證券投資基金。目前國內私募證券投資基金資金規模估計在8600億—12000億元,這部分龐大的資金來源相當復雜,根據分析主要包括三大部分:一是國有企業自有或其他來源的資金;二是股份公司、私營或民營企業流動資金;三是個人“大戶”的各類資金。
2.1.2 私募證券投資基金有不同于公募基金的明顯特點:①收取超額業績費。當私募基金產生盈利時私募基金管理人一般會提取其中的20%作為回報。②追求絕對正收益:私募基金管理人的利益和投資者的利益是一致的,私募基金的固定管理費很少,主要依靠超額業績費。只有投資者賺到錢,私募才能賺到超額業績費。所以私募基金需要追求絕對的正收益,對下行風險的控制相對嚴格。③股票的投資比例靈活:投資比例在0-100%之間,可以通過靈活的倉位選擇規避市場的系統性風險。④一般有6-12月封閉期:陽光私募基金多有6到12個月的封閉期,客戶在封閉期中贖回受到限制。
關鍵詞 私募基金；形勢；機遇
中圖分類號F832.5［文獻標識碼］ A文章編號1673-0461(2011)01-0081-03
私募基金包括私募證券投資基金和私募股權投資基金。私募證券投資基金是指通過非公開方式募集資金，并由專業的基金管理人管理和運用資金，從事股票、債券等金融工具投資的基金。私募股權投資基金是指通過非公開方式募集資金，并由基金管理人投入到創新的、高成長的、核心能力強的企業中的一種與管理服務相結合的股權性資本。我國本土私募基金行業肩負著扶持民族棟梁產業、振興民族經濟的社會責任，因此加深對本土私募基金的了解與認識，對其發展歷程以及面臨的形勢和機遇進行深入研究具有重要的意義。
一、基本模式
私募證券投資基金（Privately Offered Securities Invested Fund，簡稱PS基金）是通過非公開市場向一些大的機構投資者和一些具有一定投資知識和投資經驗的富有的個人等特定對象募集的基金，其在信息披露方面要求比較低，以2年~5年為投資周期，包括融、投、退三個階段的資本循環方式。在我國現階段，主要有公司型、有限合伙型、信托型、契約型等組織形式。PS基金主要投資于在股票市場上的上市企業的股票及證券衍生產品，通過買賣股票及證券衍生產品并在價格的波動中獲取收益。私募股權投資基金（Private Equity Investment Fund，簡稱PE基金）是一種以有限合伙企業為組織形式、以5年~7年為投資周期的，通過非公開市場向合格的機構投資人募集資本，包括融、投、管、退四個階段的資本循環方式。PE基金的投資方向主要是針對非上市企業進行的權益性投資，涵蓋企業的不同發展階段。例如針對企業初創期進行投資的創業投資（VC）；針對成長發展、擴展期的發展資本；幫助企業實現企業兼并重組的并購基金或夾層資本，也包括投資于即將上市企業的Pre-IPO和對已經上市的企業實施退市重整的并購等等。
國際上較為通行的私募基金是以有限合伙企業的形式存在的。基金出資人是有限合伙人（Limited Partner，簡稱LP），LP為基金提供資本，對基金債務承擔有限責任；基金管理者是普通合伙人（General Partner，簡稱GP），對基金的債務風險敞口承擔無限責任，有時也應LP的要求以自有資金持有少量基金份額。這種組織架構安排，從法律上保障了基金管理人對基金運作應承擔的無限責任，同時也具有稅務上的獨特優勢，即私募基金作為合伙組織本身不是繳稅主體。私募基金的LP作為基金投資人按約定做出投資承諾，并將基金的投資管理權完全授予基金管理人。基金管理人通常也被要求投入基金一定比例（1%~5%）的資本從而促使基金管理人的權責利與基金保持高度一致。在投資失敗時，以LP投入資本仍不足以清償的債務風險敞口，要由GP承擔無限責任。與此同時私募基金對于GP的激勵機制也是明確有力的。在分配機制方面通常是實行“2/20規則”，即：基金管理人GP按照LP出資額2%左右的比例提取基金的年度管理費用，在基金達到協議預定的投資收益水準時，GP要按20%左右的比例參與利潤分成。這個機制實質上承認了GP人力資本的資本屬性，允許GP按資本的方式參與投資收益的分配，這進一步強化了LP與GP的利益一致性，從另一方面也更有助于吸引到更多的有能力人才加入私募基金管理團隊，成為GP或GP的顧問。正是在所有者（LP）與經營者（GP）之間進行了這樣一種創新性的制度安排，使得私募基金產生了不同于其他企業組織形式的激勵與約束機制，因而在過去幾十年間取得了快速發展。
二、發展歷程
我國的私募基金行業的發展大體上經歷了三個階段。對于私募股權投資基金而言，1999年到2005年，是黑暗中摸索階段。在資本市場低迷時期，本土私募股權投資基金不斷摸索本發展規律，共同探索多元化退出的方法。在2005年初，隨著我國資本市場股權分置改革的推出，我國私募股權投資行業進入了發展的春天，與此同時，本土私募股權投資基金逐漸摸索出了適合自己發展的道路。在2009年，以創業板的成功推出為標志，本土私募股權投資行業進入了高速發展時期，本土私募股權投資基金開始引領我國的創投風潮，并在具有中國特色的私募股權投資發展之路上大踏步前進。對于私募證券投資基金而言，在2004年前，私募證券投資基金逐漸形成雛型，處于摸索發展階段，2004年第一支陽光私募基金的誕生標志著私募證券投資基金進入到初創發展階段，2009年末開始，隨著創業板、融資融券、股指期貨的推出，私募證券投資基金行業正在醞釀從初創期到中期發展階段的過渡。
三、面臨的主要形勢
當前我國私募基金行業主要面臨以下的形勢：
第一，中國率先走出金融危機，成功實現V型反轉，成為世界經濟復蘇的重要引擎。我國GDP的高速增長直接減緩了世界經濟衰退的幅度，我國經濟的高增長同時也為實業界和資本界帶來了許多發展機遇。
第二，創業板成為我國多層次資本市場體系建設的重要里程碑。創業板十年磨一劍，為眾多高科技、創新和新興產業企業提供了上市金融支持的廣闊舞臺，為經濟結構調整和產業結構優化升級提供了指引和支持，為國家自主創新戰略提供了重要的落實平臺，也為廣大投資人提供了新的投資品種。
第三，融資融券、股指期貨的推出標志著我國金融體系日益完善。融資融券、股指期貨出臺時機正好處于全球金融危機進入尾聲的階段，它是我國金融體系進一步完善的象征，有利于資本市場的長期穩定發展。
第四，我國資本市場經受住了國際金融危機的考驗，開始走向成熟。2009年，我國IPO順利重啟，創業板成功推出，資本市場再融資、企業并購重組非常活躍。2010年，一是我國IPO數量和融資規模創造新記錄，二是融資融券和股指期貨的順利推出為廣大投資者提供新舞臺，三是全流通標志著國內股票市場的所有歷史遺留問題基本解決。這三個重大事件標志著我國資本市場經受住了國際金融危機的考驗，開始走向成熟。
第五，我國資本市場逐漸成為世界主流資本市場。2009年，我國資本市場融資額排名整體上升。根據紐約泛歐交易所統計，2009年香港交易所一躍成為融資額最大的資本市場，紐約泛歐交易所排第二，上交所排第三，巴西圣保羅交易所排第四，深交所排第五位，納斯達克排第六。而在2008年，香港交易所排名第四，上交所排第五，深交所排第六位。2010年上半年，深交所排第一、紐約泛歐交易所排第二，東京證券交易所排第三，上交所排第四。中國成為全球IPO最活躍的國家和融資金額全球第一的國家。
第六，我國私募基金的規模逐步擴大。根據清科集團統計，目前我國私募股權投資基金總規模接近1萬億元人民幣；根據私募排排網統計，我國私募證券基金的總規模在1.1萬億元以上，其中信托私募證券基金規模在400億元。深圳私募基金的規模和數量都占全國的1/3，已經成為了我國私募基金最活躍的地區。
第七，私募股權投資基金的發展環境有五大變化。（1）政府引導基金成為全國熱潮，國有與民營之間取長補短、互相融合，通過國有對民營的引導和帶動，形成了“國進民進”的經濟增長新模式。（2）本土LP的意識有所變化，逐漸認識到股權投資是一種比較理想的商業模式，自己管理不如交給職業管理人來管理。（3）海外資金踴躍進入國內，粥多僧少，找到合適和合格的基金管理人很困難。（4）行業競爭空前激烈，項目和人才的搶奪嚴重，從業人員的道德風險和誠信問題日益受到關注。（5）創業板開通，中小板加快發行，調動了企業家創業和進行資本運作的熱情，促進了私募股權投資基金行業的發展，許多2006年后新進入私募股權投資基金市場的機構逐漸進入收獲期。
第八，我國私募證券投資基金的發展環境有四大變化。（1）陽光私募的市場規模進一步擴大，私募基金規模將會直追公募基金。（2）公募和私募基金不斷融合，互相學習。（3）在目前私募基金的激勵機制下，高端人才不斷涌入。（4）私募基金的第三方機構蓬勃發展，有利于搭建信息傳遞平臺，監督行業規范運行，促進行業的健康發展。
四、面臨的機遇
當前我國私募基金行業主要面臨以下的機遇：
第一，優秀的私募基金將獲得長足發展。經過金融危機的洗禮，資金逐漸涌向少數優秀私募基金。對行業規律掌握比較透徹的私募基金將獲得長足發展。股指期貨及融資融券推出后，信托型私募證券投資基金管理的規模將突破千億元人民幣，在未來幾年內，百億規模的陽光私募必將出現。
第二，私募基金的資金供給充足。根據國家統計局的資料顯示，截至2009年底，我國居民人民幣儲蓄存款余額超過26萬億元人民幣，企業存款余額超過22萬億元人民幣。規模如此龐大的現金類資產的投資需求為私募基金行業的發展提供了充足的資金供給。
第三，私募基金的長期投資價值日益顯現。根據清科集團統計，截止2009 年底，登錄創業板的36家企業中有20家企業曾獲31家私募股權投資基金支持，平均回報倍數為8.39倍。根據私募排排網統計，私募證券投資基金在近36個月內平均收益達120.02%，在近24個月內平均收益為-1.54%，均高于同期滬深300指數。私募基金的長期投資業績比較優秀，將更加重視長期的價值投資和精準投資，為投資者獲取更高的回報。
第四，中國企業在世界資本市場上異軍突起。根據紐約泛歐交易所統計，中國企業在IPO數量和融資總額方面都出現激增。2010年上半年共有216家中國公司通過IPO募集資金約348億美元，IPO數量占全世界的33.3%，募集資金規模占全世界的33.1%，2009年共有187家中國公司通過全球資本市場IPO募集資金約505億美元， IPO數量占全世界的29.1%，募集資金規模占全世界的41.7%，而在2008年冠軍還是美國。眾多優秀中國企業為私募基金提供了豐富的投資機遇。
第五，私募基金上下游之間加強互動交流、協調發展。整個私募基金行業要想成為大巨人，行業上下游之間要加強互動交流，協調發展，不但要對各自的領域精通，也要能全局把握整個資本市場的脈搏。
第六，私募基金要增強增值服務能力，構建核心戰場，進行差異化競爭。私募基金一定要有增值服務能力，通過服務解決投資、退出過程中遇到的問題，提高抵御風險的能力。通過構建核心戰場，進行差異化競爭，充分發揮自身的優勢，提升盈利水平。
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On the Situation and Opportunity of Privately Offered Funds in China
Geriletu1,2
(1.Postdoctoral Research Station of Theoretical Economics，Sun Yat-sen University，Guangzhou 510275，China；
2.Postdoctoral Research Center of Venture Capital，Shenzhen Capital Group Co.，Ltd.，Shenzhen 518048，China）
一、證券投資基金發展現狀
1．證券投資基金制度建設。自證券投資基金進入我國以來，先后頒布了多項相關法律法規以保障證券投資基金：1997年11月頒布《證券投資基金管理暫行辦法》，以保護基金當事人的合法權益，促進證券市場穩定、健康發展。該條例于2012年被廢止，由《證券投資基金管理公司管理辦法（2012修訂）》代替。隨著證券投資基金市場的不斷發展，將近二十年間，國家不斷對相關法律法規進行完善、修正，以適應新情況，解決新問題。目前證券投資基金有國家法律、部門規章為保障。國家法律如《中華人民共和國證券投資基金法》，部門規章如針對基金公司管理的《證券投資基金管理公司治理準則（試行）》，針對基金從業人員管理的《證券投資基金行業高級管理人員任職管理辦法》，針對基金銷售的《證券投資基金銷售管理辦法》，其他針對基金運作、基金托管、基金評價、基金信息披露等方面也頒布了相關規章文件。2．證券投資基金規模擴大。自1998年證券投資基金正式進入我國以來，基金規模逐年呈增長趨勢，不斷擴大。截止到2017年4月底，我國境內共有基金管理公司109家，其中內資公司65家，中外合資公司44家；取得公募基金管理資格的證券公司或證券公司資管子公司共12家，保險資管公司2家。以上機構管理的公募基金資產合計9．53萬億元。截至2017年5月底，按正在運行的私募基金產品實繳規模劃分，管理規模在20億元～50億元的私募基金管理人有505家，管理規模在50億元～100億元的有183家，管理規模大于100億元的有166家。3．證券投資基金銷售增長。證券投資基金產品包括貨幣基金、債券基金、股票基金、混合基金、指數基金（ETF基金）等，自證券化業務實施備案制以來，根據數據顯示，每月發行規模與數量呈持續穩定增長趨勢。
二、證券投資基金發展存在的問題
證券投資基金得到越來越多的青睞與關注，在其穩步發展的過程中，同樣存在諸多問題，這些問題表現在以下方面：1．證券市場金融產品單一，導致投資范圍與選擇有限。目前我國證券投資產品較少，而基金管理人由于資本利益等原因往往傾向于股票，未能良好的貫徹“多元投資，分散風險”的原則。2．證券投資基金的理性投資被上市公司的盈利能力制約。目前我國證券投資公司規模相對來說較小，盈利能力較差，不具投資價值，且往往在投資方面“扎堆”選擇股票，導致證券投資基金的資產組合雷同。3．證券投資基金監管體系不夠健全。雖然自1997年以來，我國頒布了諸多法律條文以規范證券投資基金市場，但現有的法律法規仍不能滿足發展迅速的基金規范需要，尚未建立較為完善的基金監管法律體系。4．證券投資基金內部組織管理結構存在諸多問題。如基金持有人大會虛置問題、基金管理人的道德風險問題、基金激勵機制缺乏問題、基金托管人地位獨立性等問題，而以上問題會影響基金投資及選擇，不利于基金良好發展。
三、證券投資基金發展優化策略
1．創新金融產品，豐富證券投資基金市場。針對目前證券市場金融產品單一的問題，要加大金融產品的創新力度，探索研究基金投資人民幣遠期交易及利率期貨、匯率期貨等金融衍生產品的方式，同時拓寬投資渠道，擴大投資范圍，豐富投資方式，堅持“多元化投資”原則，為投資提供更多選擇。2．轉變投資觀念，引導基金投資者理性投資。要轉變基金投資觀念，投資者應認識到基金投資的意義，淡化時機選擇，強調長期持有，不應抱著追逐暴利的心態投資基金，充分基金類型，理性投資。3．完善監管體系，提供有效制度保障。根據證券投資基金發展的新形式新情況，盡快建立健全法律體系，予以適時保障。同時要加強政府職能部門的監管，切實履行監管責任，提高監管水平與效率。基金托管人也應履行其監督職責，充分發揮其基金持有人的作用，監管基金管理人。4．加強內部管理，做好組織及人員監管。證券投資基金公司內部的管理，應遵循相關法律法規及規章制度，建立健全各職能部門，各司其職，一方面，加強基金管理人的職業道德建設，解決基金的委托問題；另一方面，從制度上著手，可通過完善獨立董事制度、設立持有人大會常設機構等手段，切實加強基金持有人的實際權力，并形成“基金董事”的制衡力量，以加強對基金管理公司高級管理人員的約束。
四、結語
證券基金投資的蓬勃發展帶來良好的經濟效益，但在市場經濟中，如何把握好方向，促進其更好更快的發展———不但要從思想上轉變，也要創新基金投資產品，豐富投資市場，更要從制度上予以保障與規范，加強管理，方能更好的服務于大眾。
作者:劉有錦 單位:南京證券股份有限公司鹽城分公司
參考文獻：
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政策變革的步伐遠比大多數人想象中來的快，邁的大。爭議4年之久的《中華人民共和國證券投資基金法》（修訂版）（新《基金法》）將于2013年6月1日正式實施。這一節點之后，公募基金領域不再是受傳統牌照庇護之地，這里將迎來鯰魚般的其他各類資產管理機構介入，競爭必然更加激烈。
導向與突破
成長了15年的中國基金業憑借其行動力，將“陽春白雪”的基金產品送入了千家萬戶，打造為中國金融市場的“大眾理財工具”。然而，隨著新市場不斷延伸，現行《基金法》的已不能完全適應市場發展新形勢和基金監管的需要。
自2004年6月1日起施行，到目前為止，《基金法》已經走過了9年的歷程。9年中，我國基金業快速膨脹的同時，行業生態、投資者群體、經營規范程度等方面均發生顯著變化。如何遏制公募基金中愈演愈烈的“老鼠倉”？如何規范日益壯大的私募隊伍？如何激發基金的競爭力和活力？已經成為《基金法》必須面對和要改變的問題。
2012年4月份以來，證監會密集修改了部分《基金法》的配套實施細則的條款，定于2013年6月1日正式實施。好買基金投資總監樂嘉慶對此表示，“《基金法》（修訂版）的出臺，將會是基金行業轉型的信號。行業人士稱之為《轉型的簽約書》。”
業內人士認為，《基金法》（修訂版）在公募基金的制度上突破眾多。
首先是公募基金的股東資格在終稿中再次放寬。
在二審稿中，基金管理公司的主要發起股東應當是注冊資本在3億元以上的金融機構。
有地方以及部門認為，為了適應基金行業的發展需要，發揮基金管理專業機構和專家的作用，參與投資設立基金管理公司，建議適當放寬對基金管理公司主要股東的條件要求。
最終的《基金法》（修訂版）對此修改為“資產規模達到國務院規定的標準”。
“實際上把主要股東資本要求放到了國務院，由國務院根據基金行業發展的需要，對資本規模做出具體規定。”起草小組的人士說。
此外，在公募基金的申請募集方面，核準制已經變成注冊或備案制度。《基金法》（修訂版）也不再禁止基金經理炒股，明確放寬了基金公司的準入門檻，減少了行政干預，還突破了基金不得購買托管行股票的限制。
《基金法》（修訂版）最大的亮點是首次將私募基金納入了法律的調整范圍。近年來，我國私募股權基金有了快速的發展，但由于現行法律沒有給予其明確的法律地位，導致私募基金活動良莠不齊，非法集資、欺詐客戶、挪用資產、不正當競爭等現象屢見不鮮。新法對私募證券投資基金采取了“招安”并監管的立法政策：一方面讓長期潛水作業的私募基金浮出水面，另一方面對其嚴加監管，做到投資者與管理者、托管者各行其道，各行其權，各享其利，各盡其責，各得其所。
對此，國信證券投資分析師在接受《中國經濟信息》雜志時指出，困擾私募基金的“身份”問題將得到徹底解決，私募基金公司可以名正言順地開展資產管理業務，中國對沖基金也將迎來機會。
光大證券另類投資部總經理葛新元表示，中國對沖基金的發展是整個市場發展的必然趨勢，各種金融工具估計在今后的三至五年將加速呈現。
問題與沖突
《基金法》（修訂版）為基金行業提供了與銀行、證券、保險、信托等其他財富管理行業之間較為公平的法治平臺。但是人們亦注意到《基金法》（修訂版）并沒有兼顧基金持有人的利益，在保護投資者利益方面進展較小，甚至倒退。
據不愿具名國內某證券公司首席顧問直言：“這是一部完全脫離中國具體經濟環境的，片面遵循國際化規則的法案。眼下，建立基金行業道德，制定規范的行業氛圍才是重中之重。《基金法》（修訂版）應該更多強調處罰的措施，甚至法律的制裁辦法。”
“‘還不會爬就想跑’的想法是這份草案制定的最本質問題。”上述人士指出，“現在中國基金市場相對而言，各種操縱價格變動、修改價格體系的情況相當多，《基金法》（修訂版）應該提高它自身的震懾力，對這種不正當的操作進行嚴厲的打擊。不是說出臺一個‘應該’如何做的法案，而是要制定出‘必須’如何操作的法案。”
《基金法》（修訂版）第十九條指出，基金管理人的董事、監事、高級管理人員和其他從業人員，其本人、配偶、利害關系人進行證券投資，應當事先向基金管理人申報，并不得與基金份額持有人發生利益沖突。基金管理人應當建立前款規定人員進行證券投資的申報、登記、審查、處置等管理制度。
雖然這些規定強化了對基金管理人的監督，完善了基金的激勵和約束機制，但有媒體分析指出，《基金法》（修訂版）中暗藏兩大值得警惕的“陷阱”：一是第十四條，允許基金公司從事“投資顧問”業務；二是第八十六條，允許基金買賣重大關聯方的股票。這兩條規定都容易為基金公司從事“老鼠倉”和進行利益輸送創造便利。
現實與答案
深圳證監局近期所做的一項研究認為，在基金公司向新型財富管理機構轉型的大背景下，基金管理人及其關聯方與基金持有人之間的利益沖突行為將更加復雜化、多樣化和隱蔽化，利益沖突管理問題亟待有效解決。
近年來一些民企、私募大佬通過微博等平臺，或大談投資策略，或通過各種形式暗挺旗下重倉股，有些媒體甚至“饒有興致”主動將一些私募大佬的重倉股一一翻出，公之于眾，煽風點火。基于對大佬過往業績的頂禮膜拜，或者基于名人效應，總有部分投資者會跟風買入這些標的股，大V們則可享受股價被抬轎的。實際上，名人大佬應謹言慎行，要防止瓜田李下、防止利用“注意力”影響股價。
名人大佬通過微博等暗吹自家股票，這或許是“眼球經濟”的畸形變種。眼球經濟是隨著互聯網的發展而產生的，是依靠吸引公眾注意力獲取經濟收益的一種經濟活動。Goldhabe說，“獲得注意力就是獲得一種持久的財富，在新經濟下，這種形式的財富使你在獲取任何東西時都能處于優先的位置。”名人通過微博等形式力薦自家股票，既可利用之前已經積累的名人人氣“注意力”來哄抬維持股價；且由于這種營銷噱頭本身又會吸引人們的眼球，又會產生新的持續“注意力”，由此延續或者鞏固其名人地位，可謂一舉多得。但顯然，如此利用“注意力”有點誤入歧途。
有些名人大佬或許并沒有證券投資咨詢業務等資格，本來沒有資格公開薦股，通過微博“免費”薦股屬于打球行為。目前，為投資者提供證券投資的相關信息、分析、預測或建議，并非什么人都可隨便為之，正規渠道只有證券公司、證券投資咨詢機構等，當然這些服務需要收費。2010年《證券投資顧問業務暫行規定》規定，向客戶提供證券投資顧問服務的人員，應當具有證券投資咨詢執業資格，并在證券業協會注冊登記為證券投資顧問；2010年《證券研究報告暫行規定》規定，在的證券研究報告上署名的人員，應當具有證券投資咨詢執業資格，并在證券業協會注冊登記為證券分析師。值得關注的是，證券分析師不得同時注冊為證券投資顧問。
上述兩個法規是針對正規渠道以及正規人員的薦股、分析等行為進行約束的制度，但對名人薦股這些“野路子”的薦股行為卻沒有約束力；即使今年8月份證監會實施《私募投資基金監督管理暫行辦法》，其中對于私募人士在網絡等媒體的薦股行為也沒有出臺相應規范。如此制度框架，相當于對正規出租車違規有約束處罰制度，對黑車違規卻無打擊制度，這或屬于監管漏洞。
比如，之前受到打擊的幾例“黑嘴”薦股，主要是針對具有證券投資咨詢資格的機構或人員的“搶先交易”或者“搶帽子”行為，也即黑嘴對相關證券或其發行人、上市公司公開作出評價、預測或者投資建議，自己則搶先買賣相關證券從中牟利的行為；《證券市場操縱行為認定指引（試行）》等甚至明確規定，搶帽子交易操縱的行為人是證券公司、證券咨詢機構、專業中介機構及其工作人員。名人大佬不屬于上述人員范疇、也沒有證券投資咨詢資格，雖然他們也完全可以通過“搶帽子交易操縱”方式牟利、在忽悠投資者蜂擁買入時趁機高拋，但卻可以逃脫“搶帽子交易操縱”的打擊，因為根本就不屬于打擊范圍。
最近證監會發言人表示，不排除個別機構和個人利用網絡媒體、傳播虛假或者誤導投資者的上市公司信息；證監會將強化對網絡媒體信息、傳播行為的監管。筆者認為，這主要還是針對一些人利用網絡虛假信息誤導投資者行為的監管和打擊，但對于一些沒有虛假信息的誘導買入行為，同樣需要予以監管和規范。事實上，香港《證券及期貨條例》第299條“操縱證券市場的罪行”規定，任何人不得意圖誘使另一人購買或認購或不售賣某證券，在香港等地有兩宗及兩宗以上交易，而該等交易可能會提高任何證券的價格。
筆者建議A股市場也借鑒香港規定精髓，規定任何人不得基于穩定、推高、打壓證券價格等目的，利用網絡微博等媒體工具，引誘其他人買賣或不買賣某證券；此類行為可歸屬“市場操縱”或“誘騙投資者買賣”行為。與此同時，將“搶帽子交易操縱”的行為人范疇擴大，不僅包括證券公司、證券咨詢機構等機構及其工作人員，還應包括私募基金管理人、公募基金管理人、社會名流，甚至包括所有人。當然，在這其中，網絡、報刊等媒體也應加強自律約束，防止被名人等利用作為薦股工具，更要防止為名人薦股提供主動服務。
內容提要: “托管人治理”是我國契約型基金內部治理結構中的重要一環，然而，我國基金托管人的監督職責執行情況不盡如人意。導致目前我國契約型基金“托管人治理”失效的深層根源在于其治理結構及安排。為了解決“托管產人治理”失效問題，加強對基金特有人利益的保護，應從兩個方面著手：第一，要增強基金托管人的獨立性；第二，明確基金托管人的激勵機制和法律責任．
一、基金托管人在基金治理結構中的地位
（一）基金托管人概念比較
所謂“托管”，從字面理解即為“受托保管”，兼有“受托”和“保管”的雙重含義，是我國引進境外保管制度時的用語創新，其含義廣于單純的“保管”[1]。根據我國《證券投資基金法》的規定，基金托管人(Custodian)應當依照本法和基金合同的約定，履行受托職責，包括安全保管基金財產、監督基金管理人的投資運作等。基金托管人與基金份額持有人之間的法律關系屬于信托關系。
在學理上，人們根據投資基金組織形式的不同，通常將投資基金劃分為契約型和公司型兩類。基金托管人在基金治理結構中的地位，也因契約型基金和公司型基金而有所不同。
通說認為，公司型基金系以公司法為基礎設立的，其治理適用一般公司治理原則。如美國的投資公司，即采用的是公司型基金組織形式，基金持有人出資并以其出資額持有投資公司的股權，投資公司本身具有獨立的法律人格，可以對外獨立承擔法律責任，所形成的基金財產獨立于基金份額持有人、基金保管人和基金管理人的財產。投資公司本身沒有經營管理層，僅有一個董事會負責挑選外部基金管理人（投資顧問公司）和基金托管人。該董事會相當于基金的受托人，大多數成員應為獨立董事，具體守護基金份額持有人的利益。在公司型基金的法律關系中，托管人就是單純的代管人(Depositary)。
契約型基金則以信托法為基礎來設立。目前，根據我國《中華人民共和國信托法》、《證券投資基金法》，我國證券投資基金均為采用信托法律關系設立的契約型基金[2]。契約型基金在本質上屬于自益信托，其中，基金投資者為基金的委托人和受益人，而值得注意的是，基金托管人和基金管理人則共同處于受托人(Trustee)的地位，分別由其各自承擔不同的職責并實現彼此之間的制衡。契約型基金治理結構的基礎是基金持有人和基金管理人之間的信托關系，內部治理主要通過基金持有人大會來實現，外部治理主要通過法律、托管機構、管理機構、行業自律機構和市場等來實現[3]。基金托管人作為受托人之一，應履行受托職責，監督基金管理人的投資運作行為，這可以幫助投資者大大降低監督基金管理人行為的監督成本，減少基金管理人產生道德風險和逆向選擇行為的可能性，為保護投資者利益起舉足輕重的作用[4]。
綜上，公司型基金與契約型基金中的“基金托管人”非同一概念，法律關系也截然不同。就我國契約型基金治理結構而言，所謂“托管”應當被理解為信托關系下的特殊的雙受托人安排，基金托管人實質上與基金管理人共同承擔信托項下的受托人職責。
（二）關于基金托管人的職責
如前所述，在我國契約型基金的治理結構中，基金托管人發揮著非常重要的作用，它除了安全保管基金資產外，更主要的職能是監管基金管理人的投資管理活動及控制基金資產的風險，這主要表現在以下幾個方面。
第一，安全保管基金資產的職責。基金托管人作為基金資產的保管人和名義持有人，其首要職責是保護基金資產的安全[5]。基金監管體制一般要求基金資產存放于獨立的托管人處，由托管人負責持有基金資產并確保基金資產的安全。如國際證監會組織（IOSCO)《集合投資計劃監管原則(PRINCIPLES FOR THE REGULATION OF COLLECTIVE INVESTMENT SCHEMES)》第二條原則指出，監管體制必須尋求保全基金資產的物理上和法律上的完整，并需將基金資產與管理人資產、其它基金資產及托管人的資產分離。為了保護投資者的利益，無論是公司型基金還是信托型基金（契約型基金），均需要有托管人，以防止基金資產被基金管理人任意使用。
第二，對基金管理人的行為的監督職責。如前所述，托管人是否對基金管理人的行為負有監督之責，因基金的性質而有所不同，通常，公司型基金中托管人并不負有監督之責，因為公司董事會或董事會中的第三方（例如獨立董事）可承擔這一職責。基金托管人監督的內容通常包括監督基金管理人是否遵守法規，基金資產的計算是否正確等。根據《證券投資基金法》第三十條[6]，基金托管人對基金管理人投資運作的監管則主要體現為：其一，當其發現管理人的投資指令違反法律、行政法規和其它有關規定，或者違反基金合同的約定時，應拒絕執行并立即通知基金管理人及向國務院證券監督管理機構報告；其二，當其發現管理人的依交易程序已生效的投資指令違反上述規定時，應立即通知管理人及向國務院證券監督管理機構報告。
（三）基金托管人的資格
由于基金托管人在基金資產安全運作中的特殊作用，一般對于基金托管人的資格有嚴格要求：大都為符合一定資本條件的銀行等金融機構，并由監管機構審核批準。如我國《證券投資基金法》第二十五條規定，“基金托管人由依法設立并取得基金托管資格的商業銀行擔任”，該法第二十六條還規定取得基金托管資格應當具備一定的條件，且需經國務院證券監督管理機構和國務院銀行業監督管理機構核準。
（四）基金托管人的獨立性要求
要求基金托管人與基金管理人是不同的機構，彼此相互獨立。IOSCO《集合投資計劃監管原則》第二原則第三條對基金托管人的獨立性提出了要求，托管人業務上應當獨立于基金管理人，并且按照投資者的最大利益行事。我國《證券投資者基金法》第二十八條規定，“基金托管人與基金管理人不得為同一人，不得相互出資或者持有股份”。此外，《證券投資者基金法》第五十九條還對于基金從事與基金托管人、基金托管人有控股關系的股東或者有其它重大利害關系的公司的交易予以限制。
二、目前我國基金托管人制度運行情況分析
如前所述，托管人治理是我國契約型基金內部治理結構中的重要一環，理論上，基金管理人受基金持有人和基金托管人的雙重監督——對于基金管理人監管的動力往往來自于基金投資者，而目前通過持有人大會的基金投資者治理所發揮的作用實際上非常有限[7]“托管人治理”的重要性相對凸顯，甚至基金托管人被視為“基金投資人權益的代表”。然而，事實往往與制度設計者的愿望相悖，我國基金托管人的監督職責執行情況不盡如人意，并且時時暴出基金托管人與管理人合謀未履行舉報管理人違規行為職責的新聞，甚至有觀點認為“托管人治理在中國形同虛設”[8]“基金托管人制度并不能完全有效保護投資者的利益。它與基金管理人之間可能產生一種合謀的關系，使得基金托管人的監督職責不能履行，從而不能保證基金投資人的利益”[9]
我國基金管理人（基金管理公司）的股東大多是證券公司、上市公司或者銀行，與基金本身有千絲萬縷的利益關聯關系，存在著多種利益沖突。通常他們之間不是存在上下游關系（證券承銷與證券投資、研究與投資），就是存在同業競爭關系（證券自營和投資）。在此背景下，基金管理人毫無約束地代行基金持有人表決權，并在代人理財的過程中自然而然地埋下了利益沖突、內部交易、關聯交易、欺詐、操縱等等的道德風險因素，也有的基金管理人聽命于行政監管機構，成為政府非正當調控市場的工具，而基金托管人通常對此“視而不見”域者“無能為力”。
證監會基金部2008年11月17日向基金公司下發《關于基金債券投資相關風險的提示函》稱，部分基金公司操縱固定收益品種投資的收益率，片面追求基金規模的擴大。與股票市場的競價機制不同，由于貨幣市場采用的是議價機制，貨幣基金的收益率更易縱。基金可以找交易對手以高于實際價值的價格將所持債券賣出，從而拉高自己的收益率。此外，提示函中提到的“長券短做”和“藏券”也是操縱貨幣基金收益率的慣用手法[10]。該函別提到“基金托管行應加強投資監督力度”，這是否意味著基金托管人此前對于基金管理人的投資監督力度不夠強？
華安基金事件中，基金管理人的高級管理人員操作旗下基金高位接盤“海欣股份”，實際惡性利益輸送，最終相繼“接受調查”。直至東窗事發的2006年中期，華安系基金仍位居海欣股份第二、三、十大股東，占該公司實際流通A股總量的18.37%。華安基金事件的時間跨度長達六年，在此期間內，基金托管人顯然未能善盡監督職責。
2007年8月，南方基金、泰達荷銀基金以及華安基金3家公司旗下的5只產品，竟然“忘記”按期轉股或賣出“上電轉債”的事件，直接造成2200萬元損失。作為基金管理人，上述3家基金公司出現如此的低級錯誤，日直至9月初才向持有人披露上述事件。對此，基金托管人是否也應負有一定的責任？中國農業銀行托管業務部總經理張軍洲認為，“托管行為基金公司保管資產，就有義務對基金公司的資產持有情況進行提示。此次上電轉債事件，如果托管行切實擔負并行使了托管人責任、并且技術系統支持的話，應該是可以發現到可轉債券的到期情況、并對基金公司進行相應提示的。這在技術上是完全可行的。當然，我并不了解相關托管行是否對基金公司進行了提示”[11]。是否從上述‘轉債門，事件的發生及信息披露的遲延，可以判斷出在基金管理人因違反了注意義務而應承擔不可推卸的責任之外，基金托管人也違反了其受托責任？
目前，基金管理人出現的問題’如“同一公司旗下的兩只基金在進行反向操作，即對同一只股票一個買、一個賣”，漠視和不遵循基金契約，如大盤基金不買大盤股，小盤基金專買大盤股等，但是更可怕的是，這些明顯違背基金契約的行為得到了基金托管人的“默許”。
“托管人治理”失效的原因主要有以下幾方面。
第一，基金托管人的選聘和撤換系由基金管理人決定，基金托管人為自身利益考慮無法真正履行法律規定的義務和職責。此外，雖然從理論上說，基金托管人收取的托管費用系由基金管理人代表基金持有人來支付，但是，實踐中很容易令人理解為是由基金管理人來實現支付。基金托管人缺乏獨立性地位必然導致其對基金管理人約束力和監督的軟弱，使其難以真正發揮出基金治理結構所設定的基金托管人監督基金資產管理運作的作用。
第二，基金托管業務目前已經成為商業銀行重要的表外業務和利潤增長點。在商業銀行激烈競爭下，基金托管人為獲得穩定的基金托管收入和搶占基金托管市場份額，基本上唯基金管理人的意志是從，根本談不上對于基金管理人實質性的監督和控制，甚至有可能縱容、遷就基金管理人的違法違規行為[12]
第三，基金托管人僅僅按照固定比例收取托管費，此外，并不能從基金財產中獲得收益，其是否盡力監管基金管理人與其托管收入沒有必然聯系，加之基金托管人市場的市場集中程度比較高，缺乏有效競爭，也會在一定程度上導致基金托管人缺少對基金管理人監督的激勵機制。更值得注意的是，在現行的制度環境下，基金管理人和基金托管人的利潤均來自于基金這塊“蛋糕”，且利潤的多少取決于基金這塊“蛋糕’的大小，因此，基金管理人和基金托管人在把蛋糕做大和越大越好這一目標上是一致的，而這也讓基金托管人和基金管理人有了合謀的理由。
第四，基金托管人的監督工作受到一些客觀條件的限制。基金管理人與基金托管人的業務重心不同，兩者間的信息不對稱客觀存在。盡管基金托管人欲盡監督之責，但有時候也可能心有余而力不足。另外，幾乎大多基金管理人都同時管理一只以上的基金，而不同基金可由不同的基金托管人托管，此時基金管理人的違規違法行為更不容易被某一單一的基金托管人發現。
第五，現行法律規定的不足，也在一定程度上影響了托管人治理的成效。例如，盡管《證券投資基金法》第二十九條規定了托管人的十一項職責，但其主要側重于對有關資產保管及基金清算事項的規定，而對于托管人監督職責則規定的比較原則，缺乏對基金托管人在監督過程中的權利、義務和責任的明確規定。由此導致實踐中基金托管人往往重保管、輕監督，使對基金管理人的監督和基金資產的風險控制的職責流于形式。再如，僅看《證券投資基金法》第三十條之規定，基金托管人依該條之規定所負的職責究竟是一項監督權還是義務亦不明確，實踐中就容易產生疑義。如基金托管人未履行這項職責，其應承擔什么責任，如果因其失職行為造成基金持有人的損失，是否應承擔損害賠償責任等。這從現行法規及基金契約中均不得而知。
三、完善基金托管人制度的相關建議
（一）設立受托人委員會以解決“托管人治理”失效問題
如前所述，導致目前我國契約型基金‘托管人治理’失效的深層根源在于其治理結構及安排。為了解決托管人治理有效問題，加強對基金持有人利益的保護，筆者認為應從兩個方面著手：第一，要增強基金托管人的獨立性，真正解決基金托管人依法有效監督基金管理人的后顧之憂，并順項基金托管人和基金管理人之間相互監督與制約的制衡機制；第二，明確基金托管人的激勵機制和法律責任。
為解決基金托管人的獨立性，有很多學者都主張在我國契約型證券投資基金的治理架構下（當然，若相關法律允許設立公司型基金，則如本文前述，公司型基金中的“基金托管人”更多承擔的是保管之責，是否應要求其承擔監督基金管理人的職責則另當旁論)，可以考慮借鑒公司型基金董事會及獨立董事制度，在既有的基金法律關系三方主體即“基金投資人、基金管理人和基金托管人之外，設置獨立的“受托人委員會”（或稱‘受托委員會，)，以解決目前基金法律關系中實質上的委托人缺位問題[13]該委員會主要由具有獨立性的專家(類似于公司型基金董事會中的獨立董事）和基金持有人的代表組成（其中也可以有基金管理人和基金托管人選派的代表，但在人數上或者表決權的設置上應占絕對少數），負責基金管理人和基金托管人的選聘、費用支付、更換及監督，并對基金持有人大會負責。需要注意的是，設立該委員會并非意在免去基金托管人的監督之責，而是解決此前“托管人治理”失效問題的根源——托管人的選任與解聘不再由基金管理人決定，托管人履行監督職責也將理直氣壯，也可以在一定程度上解決基金管理人與基金托管人的“合謀”問題。因基金管理人和基金托管人未能盡職履行職責造成的損失，由該委員會負責追償。可以預見，上述擬議中的相對獨立的“受托人委員會”制度，對于改善我國契約型基金的治理結構，強化對基金管理人和基金托管人的約束和監督機制，督促基金托管人履行監督基金管理人的職責，從而保護基金的規范運作和基金投資者的利益都能起到很好的作用[14]
就促進基金托管人的激勵機制而言，可以考慮實行靈活適度的基金托管費用制度以及建立有競爭性的托管人市場，如在基金托管人的引入方面，可以考慮引進招投標制度。在基金托管市場引入競爭機制，競爭壓力的存在，往往可以促使托管費率的降低、托管人監督機制的高效運行以及托管人盡責程度的提高，這顯然有利于保護基金投資者的利益。
值得注意的是，從我國基金業實踐來看，基金產品往往系由基金管理人設計并申請設立，且往往在基金產品尚未發售之前基金管理人已經選擇好了基金托管人，無論是認購或者申購基金份額的投資者，客觀上都沒有選擇或者更換基金管理人和基金托管人的權利，而基金管理人和基金托管人基本上都不會改變。因此，未來可以要求在基金產品公開募集之前，先期成立由監管機構認可的主要由具有獨立性的專家組成的受托人委員會，負責遴選基金托管人，受托人委員會應公開其遴選基金管理人的條件及程序，并公開有關招投標結果。在基金運行一段時間后，應盡快吸收基金投資者的代表加入基金受托人委員會。
（二）修改有關基金托管人的部分交易禁止條款[15]
《證券投資基金法》第五十九條第五、六款規定，“禁止向其基金管理人、基金托管人出資或者買賣其基金管理人、基金托管人發行的股票或者債券；禁止買賣與其基金管理人、基金托管人有控股關系的股東或者與其基金管理人、基金托管人有其它重大利害關系的公司發行的證券或者承銷期內承銷的證券”。業內人士認為，從立法動機分析，《證券投資基金法》上述限制條款受制于當時的立法背景，其初衷在于防范大股東操縱，“并沒有料想到作為基金托管的商業銀行和基金經營的證券公司自身也會上市”[16]。在立法當時，商業銀行等金融機構上市較少的情況下，這一規定對基金業投資的影響較小，但隨著工商銀行、建設銀行、中國銀行等大型國有銀行相繼上市，這一規定的負面影響開始日益明顯。
《證券投資基金法》實施以來，限制基金投資基金托管人的股票，對于基金投資產生了很大的影響，尤其是對于被動性投資的指數基金產品。如長城久泰中信標普300指數基金，其托管人為招商銀行，而招商銀行是中信標普300指數中的重要成分股，且一度成為第一權重股，該基金卻“被迫”繞開招商銀行跟蹤指數。對于上證50ETF和180ETF等ETF產品來說，其投資較一般指數基金更具被動性，但是，由于系通過一攬子股票進行申購和贖回，ETF產品遇到的問題更棘手。如上證50ETF和180ETF的托管行分別為工商銀行和建設銀行，而工商銀行和建設銀行都是上證50和上證180中指數中重要的成分股，兩只ETF產品均未將托管行股票放入申購贖回一攬子股票中，導致其投資業績表現與標的指數之間存在明顯的跟蹤誤差[17]。據不完全統計，目前主要投資標的為股票的基金大多托管于工商銀行、建設銀行、中國銀行，其基金資產凈值大約為基金資產總凈值的70%以上，但受上述限制條款之限制，尚無法配置其托管銀行股票。
《證券投資基金法》上述條款已對基金投資運作產生了不利影響，損害了基金份額持有人的利益。監管機構也已經認識到了這一點，如中國證監會副主席桂敏杰即認為“過嚴的投資限制局限了基金管理人的運作空間”，表示將積極推動立法機關對《證券投資基金法》修改完善[18]。我們認為，在處理基金投資托管人股票的問題上，可以分兩步考慮：應該允許基金投資托管銀行的股票；除被動投資的指數型基金之外，投資托管銀行股票，應履行信息披露義務。
（三）鼓勵私募基金引入基金托管人制度
引入基金托管人一直被視為是私募基金“陽光化”的路徑之一。相對于公募基金而言，基金托管人所特有的制度功能對于私募基金的“正名”發展以及‘陽光化，都具有重要的意義。如果引入基金托管人制度，一方面，可以有效保證投資者的資金安全，確保私募基金資產的獨立性和安全性；另一方面，作為基金托管人的商業銀行，通過公允地執行業績估算、管理費估算、信息披露等，可以有效地保護投資者利益，可以提高投資者對私募基金的信心，有利于私募基金的長遠發展[19]。此外，引入基金托管人制度還有利于監管機構獲得一個較好的渠道以監管私募基金投資行為。目前，己經有部分商業銀行介入了這一類基金托管業務。如招商銀行即推出了“6S”托管銀行業務，為私募基金提供了包括資產托管在內的一攬子金融服務；浦發銀行則為私募基金推出了“PE綜合金融服務方案”等。
因此，我們建議在修訂《證券投資基金法》時，應制定相關政策，鼓勵或強制私募基金通過商業銀行托管基金資產。
注釋:
[1]“托管”一詞屬于我國獨創，是在《信托法》出臺前未建立“受托人”概念下對國外“受托人和保管人”的合稱，意為“受托保管”。參見《訪＜信托法＞起草組成員蔡概還》，《金融時報》2006年10月9日。
[2]《中華人民共和國證券投資基金法》第二條規定，“本法未規定的，適用《中華人民共和國信托法》、《中華人民共和國證券法》和其它有關法律、行政法規的規定”；第三條規定，“基金管理人、基金托管人依照本法和基金合同的約定，履行受托職責”。
[3]目前，我國已經形成了包括證監會、派出機構、證券交易所、托管銀行以及社會輿論監督在內的多層次、全方位監管體系。參見商文：《規范和創新：2008基金監管工作緊盯兩條主線》，《上海證券報》2008年12月29日。
[4]周月秋：《基金治理結構完善的路徑》，《金融時報》2004年2月11日。
[5]實踐中，基金的證券帳戶以“托管人全稱一證券投資基金名稱”的名義開立，相關銀行賬戶也往往僅以托管銀行或基金自身名義開立。
[6]有觀點認為，托管人負有一定的外部“告密，債任。參見王春霞：《鄭秉文：年金托管人負有一定外部告密責任，一財經日報》2005年7月26日。
[7]基金持有人行駛權利主要通過基金持有人大會權利的行使。持有基金份額10%以上的基金持有人可以自行召集基金持有人大會，但參見在基金份額不斷擴大和投資者‘不在一個籃子里面投資”的情況下，這一門檻是非常之高的；而且，由于證券投資基金的持有人較為分散，期望眾多的分散的持有人對基金管理人進行監督是不現實的，而封閉式基金的持有人則意在搏取價差，加之投資者“搭便車”的心理往往使基金持有人大會流于形式，基金持有人對基金管理人的監督是事后的、有限的。參見國務院發展研究中心研究員巴曙松教授主持的報告《中國基金治理制度安排研究》，中金在線2007年5月23日。
[8]張國清：《基金托管制度靠得住嗎？－對證券投資基金治理結構的法律研究》，《中國證券期貨》2004年第5期；崔宇：《基金托管人為何形同虛設》，《廣州日報》2008年8月4日。
[9]張翔宇：《證券投資基金托管人監督職責的問題和對策——基于博弈論的分析》，jrxy.znufe.edu.cn/xsgk9/52-58zxy.doc?。
[10]證監會基金部2008年11月17日向基金公司下發《關于基金債券投資相關風險的提示函》。
[11]吳慧：《基金托管人和管理人負有共同受托責任》，《第一財經日報》2007年11月5日。
[12]陳鋼：《中國企業年金管理制度設計與完善——企業年金運營機構公司治理初探》，http:/ yhfund com.cn/file/history/ 109644.doc。
[13]邵穎紅：《證券投資基金托管人制度探討》，《證券市場導報》2002年4月號。
[14]盡管契約型基金的傳統結構中不存在董事會，但許多國家的監管機構采取措施鼓勵各基金設立董事會，如：(1）加拿大：加拿大于2002年初出臺了新的法規，對其基金結構進行改革，改革的重心就是在其信托型的基金治理中引入了董事會和獨立董事制度。其主管機關提出5種不同的基金董事會結構，由各個基金根據各自的情況選擇其中的一種形式加以采用；（2）在契約型基金為主的市場中，澳大利亞是最早進行治理結構改革的國家之一。為實現對監控基金的運營，保護投資者的利益，每個責任實體都必須設立一個監察委員會(The Compliance Committee)，其可以是責任實體的董事會(如董事會半數以上的成員為外部的），亦可以是一個單獨確立的委員會。該委員會至少須包括三名成員，且多數須為外部董事。轉引自張國清：《基金托管制度靠得住嗎？——對證券投資基金治理結構的法律研究》，《中國證券期貨》2004年第5期。
[15]《基金法第59條禁買賣托管銀行股票，修改呼聲漸高》，《南方都市報》2007年11月6日；《〈基金法＞修改，關聯交易的三條禁令有望松動？》，《證券時報》2007年12月10日；《馬蔚華委員建議修改基金法，為中小企融資難獻策》，《中華工商時報》2008年3月3日。
[16]《基金法第59條禁買賣托管銀行股票，修改呼聲漸高》，《南方都市報》2007年11月6日。
[17]此外，上證50ETF不僅面臨著托管行問題，管理該基金的基金公司大股東為中信證券，中信證券和中信銀行又同屬于中信系上市公司，上證50ETF不能投資中信證券和中信銀行對其投資行為帶來很大的壓力。
［關鍵詞］陽光私募；信托；投資主體
2010年,中國經濟漸別陰霾,迎來新的曙光,在經歷了2007年的大牛市和2008年的金融海嘯之后,方興未艾的陽光私募基金已經成為投資精英們“掘金”的主要平臺,也漸漸為投資者所認知。
所謂的“陽光私募”是資產管理公司(或投資公司)通過信托機構,向特定投資人發行證券投資集合資金信托計劃,由信托公司作為受托人,銀行作為托管人,資產管理公司作為投資顧問,進行證券投資活動,這里的資產管理公司就稱為“陽光私募公司”,其發行的信托產品,稱為“陽光私募產品”。與一般意義上的私募基金不同,陽光私募的“陽光”主要體現在其運作的規范化和透明化上,它的設立要經過監管機構備案,資金實現第三方銀行托管,有定期業績報告,因而投資者的資金安全能得到很大的保障。
1我國陽光私募的發展現狀
1.1數量與規模
公開數據顯示,國內第一支陽光私募基金,是由云南國際信托有限公司于2003年8月1日正式成立的《云南信托•中國龍集合資金信托計劃》,募集資金1000萬元人民幣,產品期限為5年,資金托管銀行為招商銀行,其收費除了按照資金1.5%比例收取管理費以外,年度提取超額收益的20%作為業績提成。其成立標志著私募證券投資基金依靠信托平臺開始規范化和透明化運作,正式踏上陽光化的探索之路。2003—2010年我國陽光私募成立情況如圖1所示。
由圖1可看出,2003—2006年是中國陽光私募基金的萌芽階段,經過2007年和2008年的牛熊市洗禮,私募基金的發展逐漸跨向成熟,也有越來越多優秀的資產管理人躋身私募領域。陽光私募管理人在2007年和2008年的不俗表現逐漸讓廣大投資者認可,陽光私募行業在2009年得到了快速的發展,當年的陽光私募產品發行量是2008年的3倍。而2010年以來,前三個季度的發行量也超過了2009年,達到334支。
從2003年第一支陽光私募基金成立起,由各路人馬會聚而成的中國陽光私募基金運作團隊,短短6年時間已發行800多只產品,資產管理規模達600余億元,據好買基金研究中心預測,隨著股指期貨及融資融券的推出,我國陽光私募的管理規模5年內將突破千億元。
1.2運行模式
目前,我國陽光私募的運行模式大體上分為兩種：上海模式與深圳模式。
上海模式指的是其發行的集合信托計劃是結構性的,所謂結構性就是將計劃參與者分為一般受益人和優先受益人,前者是普通客戶,一般保證一個固定的目標收益率,后者一般就是陽光私募公司,通過投入一定規模的自有資金作為優先受益人的利益保障,但同時也擁有提取超額收益的權力,這種模式比較適合風險偏好保守的客戶,因在上海市場此種方式產品發行較多,故稱上海模式。
深圳模式指的是其發行的集合信托計劃是非結構性的,也稱開放式,與上海模式不同,基金參與者不做等級區分,收益同享,風險共擔,除此之外,其他方面與上海模式并無太大區別,此種方式產品在深圳市場發行較多,故稱深圳模式。
1.3地域分布
陽光私募在我國的地域分布極度不平衡,無論是投資顧問家數,還是發行信托產品的數量,都集中在金融發達的城市,其他城市則是零星分布,實力相差懸殊。
按投資顧問所在地來劃分,投資顧問家數形成了深圳、上海兩強爭霸,北京緊隨其后的局面。根據私募排排網研究中心的統計數據,深圳和上海平分秋色,投資顧問的家數各有53家,彰顯了它們在國內金融中心的地位,北京有28家,而昆明、廣州、青島、成都等城市則只有零星的兩三家,形成這種分布與地方的金融政策、金融地位、投資者意識等因素有很大關系。
而從發行的信托產品數量來看,則呈現深圳、上海和北京三足鼎立之勢,深圳和上海的產品比重各占32%,而北京占21%；云南占6%；廣州占3%,其中一大半是新價值旗下的產品,其余城市產品數量較為稀少。
1.4投資理念
我國陽光私募主要奉行的是價值投資和趨勢投資相結合的理念。所謂價值投資,簡單地說就是從上市公司的基本面入手,股價跌入自己認可的價值區域內就買進,超過自己認可的價值區域就賣出,只看結果,不看過程；而趨勢投資,主要強調的是順勢而為,它可以不看公司是否有業績支撐,當出現上漲趨勢時就買入,出現下跌趨勢時就賣出。價值投資和趨勢投資理念的結合是一種互補的投資策略,資金進出相對靈活,能實現收益與風險的動態配比,為包括陽光私募在內的廣大私募基金經理所推崇。
私募排排網2009年年末對國內陽光私募的調查結果顯示,71%的陽光私募認為其投資理念屬“價值與趨勢投資結合”,29%的陽光私募認為其投資風格屬“價值投資”；沒有一個基金經理選擇“趨勢投資”和“投機型”,見圖2：
2我國陽光私募興起的原因
如上文所述,陽光私募在我國的興起并且得到大發展也僅是最近幾年的事情,我們有必要分析一下其興起的背后的主客觀因素。作為資本市場的新興力量,陽光私募在我國的興起是國內法律環境、市場環境和私募基金自身謀求新發展等多方因素共同作用的結果：
首先,從法律環境方面來看,針對規模巨大的私募基金還存在嚴重的體制缺失,私募基金沒有明確的法律地位,與此同時針對私募基金的相關法律也遲遲不見出臺,而《證券投資基金法》、《信托法》、《合伙企業法》雖然對陽光私募還沒有明確的界定,但也或多或少地給了陽光私募一點相對合法的存在空間。因而陽光私募成為國內眾多私募基金另辟蹊徑的必然選擇。
其次,從市場環境方面來看,近年來經濟的快速發展使社會個體聚集了越來越多的閑散資金,同時證券市場的投資品種、工具也日趨豐富,這為社會閑散資金投資理財提供了支持和可能,而市場上數目眾多,規模龐大的陽光私募正是其中的重要途徑之一,它們為投資者提供了更加具有靈活性、個性化的投資理財服務。
最后,從私募基金自身發展方面來看,私募行業發展早期的“坐莊”贏利模式逐步失效,給私募基金造成了嚴重打擊,也給其帶來了極其不佳的聲譽,尤其是在監管者的眼中,更是一個“壞孩子”形象。私募基金要繼續生存和發展,進一步被投資者、監管機構認可,就必須從“灰色”地帶中走出來。為改變形象,私募基金本身也在積極的做出改變,如2008年5月10日,由深圳市金融顧問協會倡導發起“私募證券基金同業公約”,正式向成員單位頒布。同業公約從私募基金募集、投資及從業人員等領域進行自我規范。陽光私募的興起正是私募基金行業謀求改變的具體體現。
正是在上述因素的共同作用下,陽光私募在我國逐步興起,并在短短的幾年內呈現出爆發式的增長態勢。
3我國陽光私募行業發展中存在的問題
陽光私募作為資本市場的新生代力量,豐富了社會資金的投資渠道,讓我們看到了資本市場多樣化發展可喜的一面。但是與之相對的是,作為新生事物,我們也要正視其發展過程存在的問題。制約陽光私募發展的因素必然會存在,在此僅對陽光私募生存的法律環境和行業自身兩個主要的方面進行簡要分析。
3.1投資主體法律身份的尷尬
私募基金在法律上沒有主體地位,催生了陽光私募這樣一種“相對合法”的投資主體。但是明確對陽光私募進行界定的法律條文也遲遲不見出臺,陽光私募行業的發展實質上也是處于一種混沌的狀態,任何的風吹草動都可能對其發展造成極大的傷害,監管層往往顧及不到陽光私募這一沒有明確身份的“孩子”。
2009年7月,為完善新股發行機制,防止大企業、大機構通過信托平臺廣開股東賬戶提高中簽率的投機現象蔓延,保障中小投資者的利益,證監會叫停了信托證券賬戶新開戶。由于信托公司開設股東賬戶被暫停,需借信托渠道發行產品的陽光私募行業陷入極大的困境。
隨著信托證券賬戶的停開,一些信托公司借機高價叫賣老賬戶,最高價甚至達到陽光私募總贏利的5%,且光有錢還不行,陽光私募需有良好的業績史才能拿到老賬戶。信托開戶已經被暫停了一年多的時間,目前尚未看到任何重啟的跡象,信托公司叫賣老證券賬戶這一做法不僅涉及商業道德問題,其本身也隱藏著違規的風險,因為在購買舊的信托賬戶后首先面臨著賬戶改名的問題,按照中登公司特殊法人開戶的實施細則,信托公司按照每設立一個信托產品開立一個專用證券賬戶,這個專用賬戶被其他人使用時必然承擔著違規風險。
拋開是否承擔違規風險不說,如果信托證券賬戶開戶繼續被暫停下去,存量的賬戶也不足以支持陽光私募的高速發展。開戶的暫停也激發了私募將信托產品存續時間延長,有的甚至達10年之久,但隨著休眠存量賬戶逐步被消耗,存量的證券賬戶總有一天無法支撐陽光私募的發展。
3.2人才與管理的瓶頸
陽光私募行業有著巨大的市場空間,但在市場空間確立的同時,業內人才瓶頸也日益突出。一些成熟的團隊分裂乃至自立門戶,造成原先的團隊大失血,另外,有大批來自公募、券商和民間的人士擁入行業,很多新設立的團隊延續以往私募“一兩間房,四五個人”的低端模式,走低成本的模仿擴張之路,進一步導致了行業內人才的供給緊張。
除了數量不足外,人才質量上的欠缺也制約著陽光私募的發展,很多陽光私募在人才團隊的培養和傳承方面都處于十分初級的階段。經常可見的情況是,一個團隊除了基金經理之外,其余都是新入行的新手或者經驗很少的人,基本上基金經理一人唱獨角戲。
除了人才的缺乏,很多陽光私募公司在管理上也存在不少問題。即便是一些業內處于一線的私募公司,其整個企業體制也沒有完全成形,部分公司的決策考核依舊依靠老總“拍腦袋”決策。有些公司的員工工作職責中,甚至無法把公司老總的個人事務和公司事務區分開來。這種典型的“江湖氣”現象在業內廣泛存在,在某種程度上也是行業的一個縮影。
4促進我國陽光私募發展的建議
4.1加快立法進程明確陽光私募的法律主體地位
如前文所述,由于立法上的滯后,陽光私募這一“相對合法”的投資主體在法律條文上仍然沒有任何地位。監管層在對市場進行調控的時候往往不能顧及到陽光私募,如2009年信托股東賬戶的停開,監管層這一動作本身是為了保障中小投資者的利益,但是陽光私募卻遭到了池魚之殃。
陽光私募是我國資本市場多元化發展不容忽視的重要力量,應加快立法進程,明確陽光私募的法律地位,及時出臺相關的規范條文,以促進陽光私募行業的健康發展,而這也本應是完善資本市場建設的重要一環,它對我國資本市場有序發展將會起著強力的推動作用。
4.2陽光私募行業自身的完善
陽光私募行業自身存在的主要問題是缺乏高質量的人才和管理上的不規范。
陽光私募公司應重視人才培養和積淀,以投資研究為著力點建設自己的投研團隊,進而形成可以信賴的投資決策機制,避免基金經理常年唱獨角戲的情形出現。
另外，在公司管理方面也應做到體制規范,職責分明,以企業化的高要求來完善公司治理,避免成為“江湖式”的小作坊。
可喜的是,陽光私募業內也有少數公司有足夠清醒的認識,一些公司在人才和管理方面也在做著積極的沉淀和準備。但對于不斷發展的陽光私募行業,這個比例仍然嫌少。如果并不是有意識地調整,或許再經歷一段時間的發展,這個行業就要面臨“大浪淘沙”的考驗了。
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