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開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇公司的盈利性分析，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
【關鍵詞】 資產質量； 因子分析； 主成分分析
中圖分類號：F230 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）08-0089-05
資產質量的優劣直接影響到企業的興衰成敗。本文擬在資產質量理論研究的基礎上，對浙江省民營上市公司的資產質量進行實證研究，提出有效提高企業資產質量的對策。
一、資產質量及其特征
企業資產質量研究在我國起步較晚，但國內學者在研究資產質量概念和特征的同時，也構建了多元化的評價體系，為后續研究提供了理論基礎。綜合前人的研究，筆者認為：資產質量是指特定資產在公司生產經營過程中發揮作用的能力，具體表現為資產的流動性、盈利性、風險性和存在性等特征。資產的流動性，是指資產在生產經營過程中被利用的程度；資產的盈利性包括盈利方式和盈利能力，盈利方式越多樣，盈利能力越強；資產的存在性，是指資產的真實性和結構分布，公司資產結構分布合理才能高效使用資產；資產的風險性，是指資產發生減值的風險和預期現金凈流量的不確定性。資產質量的好壞直接影響企業的可持續發展能力，作為企業的管理者和投資者，只有全面地認識資產質量，才能改善資產管理，提高資產質量。
二、資產質量評價體系的構建
（一）評價主體
通常會計信息的使用者會成為評價主體，不同的信息使用者，對于資產質量關注的角度不同，管理者關注資產的流動性和存在性，股東關注資產的盈利性，債權人則更關注資產的風險性。本文擬構建多角度的資產質量評價體系，以滿足各類信息使用者的信息需求。
（二）評價指標的選擇
多角度資產質量評價體系的構建需要考慮影響企業資產質量水平的多種因素，將財務指標與非財務指標相結合，通過定量、定性分析揭示影響資產質量的關鍵因素。
本文選取的財務指標主要參照資產質量的特征，考慮資產的流動性、盈利性、風險性和存在性四個特征。資產的流動性主要考慮各類資產的周轉能力，選擇各種周轉率指標。資產的盈利性在考察企業總資產、凈資產獲利能力的同時，考察企業銷售的增減變動情況。資產的風險性考察公司運用全部資產獲得現金的能力和資產的變現潛力。資產的存在性從資產的真實性和結構性兩方面考察，考察企業的資產是否真實存在，考察資產的結構分布是否合理。財務指標具體內容見表1。
非財務指標主要考慮影響公司資產質量的內、外部因素，外部因素主要考慮企業所處的行業、面臨的政府干預以及相關的政策法規，公司內部因素主要考慮公司所處的生命周期、公司的發展戰略、公司治理結構等因素。
（三）評價標準的確定
評價標準是對評價對象作出評價的基準，本文利用主成分分析法得出的評價公式計算各公司的得分以此作為評判標準。將得分居前25%的公司資產質量設定為優秀，第二個25%的為良好，第三個25%的為一般，最后25%的為較差。判定公司資產質量等級后，再結合非財務指標對公司資產質量進行全面的分析評價，進一步確保資產質量評價的科學性和嚴謹性。對于不同的評價主體，除了參考綜合的評價得分與等級之外，還可以根據不同的需求深入分析各指標的得分情況。
三、實證分析
（一）樣本選取與數據來源
截至2012年底，浙江省先后有187家民營企業上市，本文選擇2009年之前在滬深兩地上市的浙江省民營上市公司2009—2011年三年的年報數據為研究樣本。除去ST類和*ST類公司4家，財務數據不完整和數據異常公司2家，2009年以及2009年以后上市的公司，剩余樣本公司91家。剔除2009年上市的公司，一方面考慮指標的可比性，另一方面考慮公司上市當年普遍存在業績變臉現象，為了使評價結果更為可靠，因此予以剔除。本文采用統計分析軟件SPSS19.0對樣本數據進行估計和檢驗。樣本數據來源于中國上市公司資訊網、新浪財經和CSMAR數據庫。
（二）因子分析適合度檢驗和相關性分析
首先將樣本數據91家浙江省民營上市公司的財務數據進行Z-score標準化，然后進行KMO和Bartlett的球形度檢驗。結果顯示KMO統計量為0.715，Bartlett的球形度檢驗的顯著性為0.000，適合進行因子分析。然后利用SPSS軟件進行主成分分析，結果如表2所示。
如表2所示，前六個因子的累計方差達到76.973%，包含評價指標的大部分信息，可確定為主因子。初始因子載荷矩陣中的得分值并不是特別顯著，因此對初始因子載荷矩陣進行方差極大化旋轉，旋轉后的因子載荷矩陣如表3所示，因子載荷在很多變量上都有了顯著的提高。主因子1中凈資產收益率、資產報酬率和總資產息稅前收益率的因子載荷較大，可稱為盈利性因子；主因子2中流動資產周轉率、總資產周轉率和存貨周轉率的因子載荷較大，可稱為流動性因子；主因子3中庫存商品存貨比率和流動資產率的因子載荷較大，可稱為存在性因子；主因子4中市值賬面價值比、總資產現金回收率的因子載荷比較大，可稱為風險性因子；主因子5中銷售增長率的因子載荷較大，這一指標從銷售增長角度反映資產的盈利性，可稱為盈利性因子2；主因子6中核心利潤現金率的因子載荷比較大，這一指標從現金流入角度反映資產的風險性，因此將主因子6稱為風險性因子2。
（三）資產質量綜合評價函數的構建
根據主成分分析法，可以構造出浙江省民營上市公司資產質量綜合評價函數如下：
其中F1、F2、F3、F4、F5和F6為各主因子得分，系數為解釋的總方差的初始特征值的占比，綜合評價函數值越大，資產質量越好。通過計算可以得到浙江省民營上市公司資產質量綜合得分及排名，表4列示了部分資產質量為優和較差的公司得分和排名情況。
綜合三年的F值，可以發現處在每個資產質量評價等級的公司都比較穩定，除了個別公司出現上升或下調的波動以外，大部分的公司都維持在同一水平。從而說明資產質量綜合評價函數的有效性，同時也驗證了資產質量具有一定的穩定性。由表4可知，剛泰控股資產質量等級在2011年躍升為優秀，歸功于該公司2009年以來實施的資產調整戰略，剝離不良資產，減少數據存儲和鋼材銷售業務，使資產盈利能力大為提高。
從行業分布來看，排名優秀和良好的上市公司主要分布在房地產開發與經營、零售業和綜合類行業，排名一般和較差的多為制造業和輕工業。廣宇集團、萊茵置業、濱江集團、浙江廣廈和新湖中寶等公司三年資產質量得分遙遙領先，分析其得分構成，發現都具有較高的應收賬款周轉率，資產流動性的提高有利于降低風險，提高資產的盈利能力。排名靠后的十家公司以紡織業和機械制造業為主。紡織業相對于房地產業而言，利潤率較低，資產周轉速度慢，再加上競爭激烈、轉型困難等原因導致公司資產質量較差，發展困難。而機械制造業普遍存在資產風險性較大、盈利性較弱的特點，裝備轉型升級的困難、發展拐點的出現和自主創新能力的不足等因素制約了行業發展。
（四）資產質量評價函數的運用
為了進一步驗證資產質量評價函數的有效性，特選取了2009—2011年綜合排名前十位和后十位公司的2012年財務數據，計算評價指標和F值后，按照2009—2011年綜合的F值確定的評價標準，得到評價等級，具體可見表5。
由表5可知，除了排名第五的新湖中寶由優秀變為良好以外，其他19家公司均與之前的評價結果相同，這又一次證明了浙江省民營上市公司資產質量評價體系的有效性，同時也說明公司資產質量具有較強的穩定性。新湖中寶是唯一評價等級發生變化的公司，相比前三年的F值，2012年的F值下降很多。觀察其四年來F1—F6的數值，2012年F2、F3、F5的數值均為四年最低。進一步分析發現，新湖中寶以房地產經營為主，主要開發中高端商品住宅，其中上海和杭州項目占較大比重，當地政府出臺的限購政策使其銷售業績大幅下滑，使資產的盈利性、流動性大幅降低，公司資產分布也存在局限性，從而導致公司資產質量下降。以上分析說明，評價主體在利用評價體系對企業資產質量進行評價的同時，還要結合政策環境、行業背景等非財務因素，才能作出合理的資產管理決策。
四、政策建議
經過上述的研究和分析，筆者認為要提高浙江省民營上市公司的資產質量，當地政府應增加對紡織業、機械制造業的投入，減輕企業負擔；同時也要加強公司內部的資產質量管理，提高公司資產質量。
第一，提高資產的流動性。公司要加速資產的周轉，縮短資金占用的期限，才能更有效地利用資產，降低不良資產產生的可能性。
第二，提高資產的盈利能力。公司應該集中精力發展核心業務，優化資源組合，以獲取資產的效益最大化，提升公司的盈利能力，提高資產質量。
第三，提高資產的抗風險能力。公司應該建立資產質量評價體系，定期對資產質量進行評估，及時處置不良資產，加強優質資產的投入，確保優質資產的安全性。
【主要參考文獻】
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[3] 陳琪.我國企業經營性資產質量實證分析：來自制造業A股上市公司的經驗證據[J].財會通訊，2012（9）：86-88.
[4] 徐文學，姚昕.上市公司資產質量實證研究：以江蘇省制造業上市公司為例[J].財會通訊，2010（2）：134-135.
本文通過對以往研究文獻中提及有可能對英國銀行業盈利性指標有著穩定解釋能力的指標進行理論分析，結合在2012年～2014年期間的50家英國銀行的數據，主要采用定量分析方法，根據多元邏輯回歸分析變量之間的相關關系研究，探求分析各個參數自變量對因變量的預測情況。通過此方法，確定哪些內部以及外部因素對英國銀行業的盈利性指標起著較強的解釋能力。主要分為兩個部分：一為描述性統計。主要說明指標的選取原則、說明數據的來源，然后進行數據分析，主要指標包括總資產收益率指標、人均收入指標、總資產規模指標、存款的市場占有率指標，對這些指標進行對比，分析差異的原因。二為實證分析。通過對英國銀行的數據分析，最終結果顯示融合后的數據更加符合固定效應回歸模型，保證了研究方法的科學性和模型選擇的正確性。確定模型之后，分別對英國銀行的ROA、PER進行回歸分析得出結論。
二、參數選擇和數據統計
（一）假設
如果內部和外部參數與ROAA存在顯著相關性。零假設可以設計如下，以測試這些參數對ROAA的解釋能力。
H1：COST對決定ROAA沒有負相關性
H2：LIQUID對決定ROAA沒有正相關性
H3：LOSRES對決定ROAA沒有負相關性
H4：EQAS對決定ROAA沒有正相關性
H5：SIZE對決定ROAA沒有負相關性
H6：GDPGR對決定ROAA沒有正相關性
H7：INF對決定ROAA沒有正相關性
H8：IR對決定ROAA沒有正相關性
H9：CONC對決定ROAA沒有正相關性
基于以上零假設，可以用這些內部和外部參數來做多變量回歸測試，來看他們是否對ROAA的值產生影響。如果在多元回歸測試中系數值有顯著的P值以及T值，那么可以說這些參數對決定ROAA有著顯著的相關性。加上正相關還是負相關得出我們的結論是拒絕以上假設還是接受以上假設。
（二）參數的選擇
本文所選擇的決定銀行盈利能力的參數參考了大量的文獻，并總結了5個內部因素參數以及4個外部因素參數。
對決定銀行盈利能力的內部因素參數的選擇上來說，學者們主要采用盈利性，流動性以及信貸風險指標來進行測算。例如，Samad和Hassan（2000）在不同程度上使用了上述比率進行測算銀行盈利性水平。因變量通常采用ROE，ROAA。而內部因素參數的自變量通常采用COST，LIQUID，LOSRES，EQAS and Log（size）。這些數據可以從FAME數據庫中獲得。
對決定銀行盈利能力的外部因素參數的選擇上來說，宏觀經濟條件因素應予以考慮。例如，GDPGR，INF，IR and CONC通常被學者們用作外部因素參數進行分析。GDPGR代表了經濟增長的變化情況。它間接的反映了需求和供給的變化從而對銀行的盈利性水平波動產生影響。INF的影響反映在公司的成本上。當通脹率增加，意味著每家公司的成本相應增加。因變量ROAA的定義是稅后凈利潤除以平均總資產。因為總資產可能在一年當中會受到各種情況的影響而在年底發生較大變化，所以這里使用的是平均總資產。另外，必須注意的是只有這一個比率作為衡量銀行盈利性的指標，存在一定的局限性。
（1）流動性比率。流動性指標LIQUID就是看企業的流動性資產能否在快速變現的情況下支付短期負債，從而在遭受擠兌的情況下避免破產。對銀行來說，Golin（2001）解釋到企業必須保持良好的流動性以避免破產的風險。但是，我們又必須認識到，過高的流動性常常伴隨著較低的資產回報率。所以只有在優化流動性指標的情況下，才能保持一個最優的盈利性。
（2）信貸風險比率。LOSRES（貸款損失準備金比上凈利息收入）作為衡量信貸風險的指標。貸款損失準備金越低表示應收賬款質量較好。那么就能達到更高的盈利水平。
（3）資本結構。Golin（2001）認為EQAS（凈資產比率）就是作為描述資本結構最好的指標。資本結構反映了企業對外借款的比率是多少。如果銀行的凈資產比率處于合理水平，那么公眾會認為銀行的償付水平較高，那么公眾就愿意把存款放到銀行。相反，如果銀行的凈資產比率較低，銀行面臨的支付壓力較大，則公眾就不愿意把資金投資到銀行，從而提高了銀行的資金成本，繼而影響到銀行的盈利水平。
（4）成本比率。成本支出包括辦公費用、場地租賃費用、員工工資等等。COST（成本支出比上收入）代表了企業管理成本的能力。較高的COST比率意味著較低的留存收益，從而對銀行的盈利水平產生副作用。
（5）銀行的大小。SIZE（log）用來對比銀行間的大小。一般情況下，大銀行對公眾來說意味著更有信譽。但也同樣注意到，小銀行在應對外部環境的變化的時候更加的靈活。
（6）外部參數。本文采用了4個外部因素參數作為解釋銀行盈利性的外部指標。他們分別為IGDPGR，INF，IR以及CONC。Kosmidou and Pasiouras （2005）的實證性研究表明GDP的增長對銀行的盈利水平有著正相關的左右。Short （1979）的實證性研究表明，名義利率對于資本回報率有正相關作用。
參數描述：
ROAA：銀行的資產回報率（總資產取當年平均值）；COST：成本支出與收入的比值；LIQUID：短期流動性資產與短期流動性負債的比值；LOSRES：貸款損失準備金與貸款余額的比值；EQAS：凈資產與總資產的比值；SIZE：總資產，取Log（size）的值；GDPGR：GDP年變化率；INF：年通貨膨脹率；IR：LIBOR指數；CONC：前五大銀行的資產在市場上的占比。
把以上因素考慮進去之后，形成以下公式：
第一，統計分析描述。本文將對每個個體參數的數據信息進行統計。包括的內容有中間值、最小值、最大值、方差。
第二，相關性分析。本文將對參數間的相關性情況做出分析。
第三，回歸分析。為了驗證以上9個零假設，設計回歸模型如下：
其中，：因變量代表著銀行的盈利能力，取值年份t=2012，2013，2014，：自變量代表著流動性比率，信貸質量比率，資產結構以及宏觀外部變量，：截距，：參數的分值，：觀測的隨機誤差量。
當解釋變量顯著相關時，可能其中多個變量會有共線性的問題。本文用方差膨脹因子（VIF）來衡量每個變量的共線性。方差膨脹因子變量j的定義如下：
方差膨脹因子==
分析多重共線性的普遍規則是當>5大于5時，則該參數具有高度相關性。通過對以上模型以及參數的分析我們可以將具有顯著性的參數挖掘出來并證明它們對銀行盈利水平相關性。
（三）數據搜集
在將數據應用到兩個測試模型之前，一組包括模型的所有變量的相關數據都是通過參考文獻，設計方法研究收集。50家銀行均選自fsa.gov.uk網站，選擇了其中50家銀行。FAME是一個收集的英國和愛爾蘭公司信息的數據庫系統。內部因素和平均總資產收益率很容易通過搜索銀行名稱來收集。平均資產收益率按平均總資產作為分母計算。LOSRES按貸款損失準備金除以總貸款計算。具體公司的年度報告將通過互聯網搜索。由于貸款損失準備金是評估銀行業績的重要指標，因此在年報中尋找是很容易的。發行的總貸款也很容易在年報中找到。對于資本實力來說，外部質量評定按總資產股權計算。該比率在名聲數據庫系統中很容易找到。規模是銀行總資產的價值。規模地記錄被用于多元回歸模型。
至于外部因素，原油指數是通過把五大銀行（匯豐銀行、勞埃德銀行、巴克萊銀行、蘇格蘭集團忠誠銀行、渣打銀行）的資產劃分為市場上所有的銀行資產來計算。對于生產總值發展速度，干擾素和倫敦銀行同業拆進利率可以在statistics.gov.uk網站上找到。上述信息均為2012年～2014年的數據。
三、實證分析結果與討論
（一）參數變量統計描述
從各參數ROAA，內部以及外部因素參數對應的數據量、中位數、標準差、最小值以及最大值的統計描述中可以看出，所有的參數都有150個樣本量即50家銀行三年的記錄，樣本完整。另外，可以發現LIQUID以及LOSRES的標準差比較大分別為31.17和36.04。這意味著這兩個參數的對各家銀行比較來看，波動比較大。
（二）變量相關性分析
如皮爾森相關性矩陣所示，結果表明自變量的相關性很低。另外只有內部因素參數P值顯示較為顯著。LIQUID與LOSRES存在顯著的負相關，而與EQAS呈現顯著的正相關。這是符合預期的，因為負債越低流動性越強。外部因素參數沒有顯著的相關性。這有可能是樣本問題造成。純粹內部參數的模型：=1.43；內部參數以及外部參數一起的模型：=1.3；兩個模型的VIF都小于5，沒有共線性問題。
（三）模型結果分析
一共做了兩個線性回歸模型。一個是只針對內部因素參數的，另外一個是混合了內部因素參數以及外部因素參數。
此次測試的數據包括50家銀行三年的數據。P值重要性設置為小于0.05。這次測試的兩個回歸模型都具有顯著性。調整過的代表了模型的解釋能力。在這兩個模型中調整過的分別為0.621以及0.633意味著在這個模型中只有1/3的數據不能很好地解釋ROAA。
在表1中，COST顯示出對ROAA的顯著的負相關性。這表示有效地利用資源以及控制成本能很好地提高銀行的盈利性。因此，零假設H1：COST對ROAA沒有顯著的負相關性被否定。另外，我們也可以從結果中看出流動性指標對ROAA有著顯著的正相關性。這表明流動性越好，對銀行的盈利能力越有幫助。因此，零假設H2：流動性比率對決定ROAA沒有正相關性可以被否定。
另外，貸款損失準備金與貸款余額的比值對決定ROAA有著顯著的負相關性。這意味著更高的貸款質量對銀行的盈利性有著正相關性。因此，零假設H3：LOSRES對決定ROAA沒有負相關性可以被否決。
資本結構顯示了對ROAA顯著的正相關性。這表明負債率越低，銀行的盈利能力越高。此參數的分值較高，表明相比其他參數，此參數對決定ROAA有著更高的權重。因此，零假設H4：EQAS對決定ROAA沒有正相關性可以被否定。原因是資本比例越高對流動性的需求以及其他外部資金的成本較低，從而使得盈利能力得到提升。
銀行的大小對ROAA有著顯著的負相關性。這表明越大的銀行獲得的利差越低。因此，H5：SIZE對決定ROAA沒有負相關性可以被否決。對宏觀因素來說，GDP的增長率對ROAA有著顯著的正相關性。因此，零假設H6：GDPGR對決定ROAA沒有正相關性可以被否決。通貨膨脹率對ROAA有著顯著的正相關性。因此，H7：INF對決定ROAA沒有正相關性可以被否決。原因是當通貨膨脹率增加的時候，銀行放貸的利率也會水漲船高，從而使得利差進一步擴大，繼而影響銀行的盈利能力。
此次測試發現LIBOR銀行間隔夜拆借率對ROAA沒有顯著性的影響。因此，H8：IR對決定ROAA沒有正相關性不能被否決。對于集中性因素來說，它對ROAA有著顯著的正相關性。因此，零假設H9：CONC對決定ROAA沒有正相關性可以被否決。
四、結論與限制
本文研究目的是為了研究影響銀行盈利能力的主要因素，主要源于銀行的內部因素以及能通過經濟和法律環境影響銀行制度的外部因素變量。這篇論文的分析與先前的研究者們的觀點相符，即內部和外部因素都對除利率外的銀行財務績效有著顯著的影響。
文章采用的數據主要是從FAME和statistics.gov.uk收集而來。一種多元回歸量化方法被用于測試英國國內銀行盈利能力的正負價值相關性。測試結果表明，用平均總資產收益率衡量英國的銀行的盈利能力的話，更高的流動資金比率、更高的產權比率、更高的GDP增長率、更高的通貨膨脹率和更高的產業集中度與其成正相關；另一方面，成本收入比，貸款損失準備金與貸款總額和銀行總資產之和之比則與其成負相關。然而，先前的研究表明利率對銀行盈利能力同樣有著顯著的影響。可是，在這一分析中的數據看起來與先前學者們的并不一致。原因可能是從2012～2014的三年間總共對這一涵蓋50余間銀行的小樣本進行了150次的觀察。
【關鍵詞】PEG理論 資本市場有效性 凈利潤增長率
一、緒論
股票投資通常分為基本分析和技術分析。技術分析通過趨勢，形態，K線等分析方法。基本分析主要通過研究股票的盈利性等方面，綜合判斷一個公司的綜合狀況從而確定是否進行長期投資。此外，著名投資大師彼得林奇在《戰勝華爾街》一書中提到PEG（市盈率相對盈率增長指標）理論，并將PEG指標作為投資股票的重要指標在其研究中得以成功應用。在國內，該理論尚未得到十足的認證。
在國內價值投資的概念以及關于價值投資最有效的方法沒有得到普遍的關注。由彼得林奇提出的PEG理論和歐奈爾提出的長期投資的方法也在中國股市尚未得到大眾股民的普遍關注。現狀如此，但隨著資本制度的日趨完善以及中國審計質量的逐漸提高，國家政策法規的監管日趨嚴格以及群眾普遍意識的提高，中國股市的價值投資將會越來越得到投資者的關注和重視。
二、相關概念
（一）PEG概念及理論模型
PEG理論首次提出時由英國著名投資大師Jim Slater（1992）在他的著作《The Zulu Principle》中。首次為投資者所推崇是在2000年美國著名投資大師彼得林奇所著書《戰勝華爾街》中，PEG方法是其選擇股票的主要方法，PEG理論是綜合衡量了股票成長性與盈利性的指標。能夠反映公司未來盈利的預期。當然，它也有其局限性。PEG=PE/G，即PEG等于市盈率除以盈利增長率。在其后，Peter D.Easton完善了PEG在學術上未經推到的遺憾，在學術上對PEG給出嚴密推理，并與彼得林奇在實踐中的結果完全吻合。
（二）資本市場有效性
有效市場理論即有效市場假說由著名經濟學家法瑪于1970年研究提出：若在一個證券市場中，價格完全反映了所有可以獲得的信息，那么就稱這樣的市場為有效市場。后有許多知名學者對有效市場理論進行延伸與進一步證明。
依據法瑪的研究，有效市場假說有三種形式：弱式有效市場假說，半強式有效市場假說和強式有效市場假說。在弱式有效市場下，不能通過技術分析獲得超額收益；在半強式有效市場下，不能通過基本面獲得超額收益；在強式有效市場下不能通過任何一種投資分析獲得投資超額收益。
三、數據研究及結論
（一）研究方法
本研究論證PEG理論的方法與以往其他學者研究方法有所不同。本研究著眼于PEG指標的重要影響因素凈利潤增長率入手。PEG（市盈率增長率）等于市盈率除以利潤增長率。因此，PEG指標的重要影響因素是利潤增長率。因為市盈率的高低并不足以反映正確的投資決策。研究方法為不同區間數據分析法。通過提取滿足自變量即凈年利潤與第一季度同比利潤率持續增長的股票，比較其相應階段股票收益情況與該時間段對應股票市場收益情況。此外，在篩選出滿足凈利潤增長條件的股票的基礎上通過計算PEG指標進一步篩選出PEG小于等于1的股票，比較其考察期間股票池個股回報率與市場回報率的情況，從而得出結論。
（二）操作步驟
一是從國泰安數據庫中選擇2003～2013年度所有上市公司的“股票代碼”；“市場類型”；衡量公司利潤的指標“每股收益”；衡量單只股票收益情況“年個股回報率”；衡量市場平均收益情況“年市場回報率”等指標。年市場回報率指標是指國泰安數據庫中考慮現金紅利再投資的年市場回報率（等權平均法），其中包括上證A股年市場回報率，上證B股年市場回報率，深證A股年市場回報率，深證B股年市場回報率。
二是對2003～2013年度所有上市公司的每股收益處理：剔除銀行業數據。
三是分別篩選出2006年，2007年，2008年，2009年，2010年，2011年，2012年，2013年的前三年年每股收益增長率，當年第一季度同比前一年的每股收益增長率均保持在20%以上的股票。
四是篩選出滿足以上每股收益增長率條件的股票并查找這些股票對應的市場分類，股票池中股票在研究年的年個股回報率。
五是按照年份，市場類型分類；并計算研究年份股票池中個股年回報率與所屬的股票市場在當年的年市場回報率差額；計算各市場篩選出的股票池平均年個股回報率，并與對應的股票市場的年市場回報率比較。
（三）數據分析
由圖可知上證B股中有三年沒有滿足每股收益增長率的股票。在其余五年里，絕大多數股票個股回報率高于市場回報率。
（四）結論
由此可見，在前三年的每股收益增長率及當年第一季度同比每股收益增長率維持在20%以上時，大部分股票的年個股回報率高于年市場回報率，只有少數股票當每股收益率滿足增長率條件時，其年個股回報率低于年市場回報率。
參考文獻
[1]樊越.PE，PEG指標在選股中的有效性分析[J].現代經濟信息，2010（20）.
[2]彼得林奇.成功投資學.北京：機械工業出版社.2010.4.
一.收益質量相關理論概述
1.會計收益
會計收益指來自企業期間交易的已實現收入和相應費用之間的差額。會計收益的內在缺陷：它記列的會計成本是歷史成本，沒有考慮通貨膨脹，資產利得，商譽提高以及它們價值變動所產生的影響，只追求可靠性，可驗證性和可計量性。而且，以權責發生為標準必然導致有些收入雖然沒有形成現金流入，但符合收入確認的原則，有些費用雖然沒有現金流出，但符合會計上額費用確認標準。因而，會計收益僅表現為賬面上的利潤。
2.經濟收益
經濟收益是在業績評價期內由于生產經營、培訓職工、提高工作效率等使企業增加的價值。一個企業的經濟收益的定義是“在期末和期初擁有等量資產的情況下，可以給股東分出的最大金額”，其內涵是一個企業要真正盈利，其利潤不僅要彌補企業的經營成本，還要彌補其資本成本。
經濟收益具有以下主要特征：（1）以現行成本（實際生產能力）為計量屬性，使資產負債表可以反映企業資產的真實經濟價值。（ 2）反對幣值穩定的假設，既考慮交易對收益的影響，也考慮非交易對收益的影響，使收益表能夠反映貨幣價值的變化，即通過貨幣價值調整來反映企業的“真實”收益和資產的現時價值。（3）既包括營業所得，也包括意外收獲和周圍或次要活動所得；既包括已實現收益，也包括未實現收益，使收益表可以反映企業的所有收益。
3.影響收益質量的因素
收益質量是指財務報告收益的可信程度或現金的保障程度以及公司持續獲得收益的能力。影響收益質量的因素，主要包括資產狀況，收入質量，風險程度，會計政策的選擇與應用，公司治理結構，會計準則的影響。
4.收益質量評價指標及評價方法
（1）評價指標
（2） 如何評估收益質量
我國目前主要集中于兩種評估方法，即定性分析法和定量分析法。
1）定性分析法：分析會計政策是否是持續穩健的，審計報告是否有保留意見和否定意見，公司收益主要來源是否依賴于一次性收入等
2）定量分析，即通過計算各項財務比率評價收益
①衡量收益的現金保障程度，主要有以下幾項指標：
（3）分析公司經濟收益情況
根據經濟收益觀，期間損益的確認和計量應比較該會計期間期末和期初的凈資產，在扣除投資人追加投資，加回已對投資人所分配利潤后，即為該期間的損益。即：
會計收益+未實現的有形資產增減變動-前期已實現的有形資產增減變動+無形資產的價值變動=經濟收益
經濟收益=期末凈資產-期初凈資產
若期末和期初凈資產相等，資本得到保全；若期末凈資產小于期初，資本就沒有得到保全，差額為資本虧損；若期末凈資產大于期初，資本不僅得到保全，而且產生盈余，差額即為利潤。在資本保全觀下，損益的確認和計量還可能包括未實現收益，如接受的捐贈、重估增值、外幣折算差額等。
由此可見會計收益與經濟收益存在明顯的區別，會計收益在計算時按照歷史成本計算，而經濟收益計算時還考慮到了經濟環境的變化，因此經濟收益比會計收益更具有客觀性、可驗證性、可計量性。
我建議在傳統的評估會計收益質量的方法基礎之上，引入評估經濟收益的概念，因為企業收益是財富的增加，所增加的財富，不僅包括支付給股東、支付給員工的薪金、上繳的稅金、對外捐贈等和企業的留存收益。企業不應該僅僅是為了追求利潤，但應該尋求在經營活動中涉及的各種利益相關者的利益，以尋求在企業財富的增加。不應過度關注貨幣計量，因為其只反映收益數量，很難反映收益質量，會計上反映為同一數量的收益，其實際質量可能千差萬別。
但是，在實務中，使用經濟收益來確定企業的收益，關鍵是要能夠準確計量資產的現行成本，然而由于會計理論和技術水平的限制，常常使得計量成本太高或難以計量。而且，由于經濟學中的收益及資產的計量都是以預計為基礎的，可靠性較低，也正是這樣的原因，影響了經濟收益概念的普遍應用。在會計學中，盡管經濟收益概念的應用受到局限，但還是出現了一些改良的會計學收益概念。近年來會計理論的發展表明，傳統會計學收益立場正在逐漸轉向經濟收益轉變，有人提出了全面收益的概念，但是由于提出時間尚短，數據積累不充分，評估方法的效果如何，需要做出哪些方面的修正，還需要進一步的論證。隨著環境的變遷及會計目標的變化，會計學正不斷地找出自身癥結的所在，積極的吸收其他理論的合理內涵為己用。
收益質量分析僅僅是對一個上市公司整體投資質量評價過程中要考慮的因素之一，并非全部。因此，在對公司整體進行評價時，分析者應該將財務報表分析和公司的整體環境結合起來，根據各個公司的具體情況，靈活運用各種分析指標，不要生搬硬套各種指標和公式，才能得出恰當的評價。風險偏好不同的分析者對同一上市公司分析得出的結論可能不同。在今后的收益質量分析中，應特定分析與全面評價相結合。在對上市公司收益質量進行分析時，應做到在全面評價的基礎上選擇特定項目進行重點分析，并將全面分析結論和重點分析結論相結合，以保證分析結果的合理有效。（作者單位：天津財經大學）
參考文獻：
[1]王淑萍.新會計準則下公司收益質量的分析[J].會計之友，2008（12），47-48
【關鍵詞】現金流 財務報告 流量分析
在市場經濟下,現金流信息得到了人們越來越多的重視,將其與傳統會計指標相結合,綜合考察企業在一定的時期內經營、投資、融資等活動所發生的現金流入和流出,是衡量人們是否有效合理利用經濟資源、信息資源的重要手段。同時由于企業所處的外部環境不同,企業的生命周期不同,各項活動對現金流變動的影響不同,因此企業所呈現出的現金運作狀況各不相同,而又相互影響,因此對于其相互間影響的深入探討有助于我們把握問題的內在聯系。為此我們期望以現金流活動作為切入點,分析我國一些上市公司的現金流活動與企業規模,盈利情況,從而總結歸納這些企業對社會經濟資源的配置與利用情況。
一、現金流量的內涵
1、現金流量的含義
現金流量一般指現金和現金等價物的流入和流出。例如在一定的時間內企業通過銷售產品,提供勞務,出售固定資產,向銀行等金融機構借款融資等取得現金流入,通過購買原材料,投資固定資產,對外投資以及償債等構成現金的流出。
2、現金流分析的作用
眾所周知現金流的反映模式就是現金流量表。由于現金流量表是一個動態報表,它全面地反映了會計報告期內的現金流入與現金流出信息,所以借助現金流量表與其他傳統財務報表的結合,我們可以更全面更真實地了解企業未來通過經營活動獲取現金的能力。同時可以幫助債權人了解企業資金到期回收的安全性,區別出企業盈利與獲取現金的能力和償債能力。同時現金流量表以收付實現制為編制基礎,排除了權責發生制等傳統會計處理方法對經濟行為可能造成的粉飾,在一定程度上提高了會計信息的可比性、真實性。
3、現金流的基本原則
(1)流動性
任何企業必須借助于現金流的注入才能得以啟動并持續運轉,從所有者投入初始現金,貸款開始,通過原料與勞務服務的購買,加之生產管理活動,投入的現金開始轉化為存貨或可以向市場用戶提供的服務,而隨著企業為顧客提供貨物及服務,這些貨物及服務就轉變為企業的應收賬款或現金,當經營管理得當,收回的現金將大于支出的現金,于是超額現金成為了企業再投資和發展的新鮮血液,現金流的最簡單的流動性得以完成。
(2)可控性
現代企業經營的核心之一就在于加大企業現金轉換過程中的可控性。為實現這一目標,企業必須進行眾多的現金跟蹤管理,如控制與記錄現金流動,優化現金資源的配置和使用,努力加大收入、減小支出,快速收回銷售貨款,提供充足的外部資金來源,合理管理好借款和投資活動,加快現金流轉速度使得現金周轉時間最小化等。
(3)平衡盈利
對企業而言,盈利性與流動性是有所區別的,盈利性與投資于企業的資本和資產的高收益有關。流動性是指擁有充足的現金流量,他使企業能夠進行必須的現金支付以確保生產經營的持續,由于常規會計報告中權責發生制的規定導致利潤在一定的程度上可以由會計的想象和合理的推斷來決定,而流動的現金卻是正式的,能夠精確計量的,因此與無形的利潤相比充足的現金流對于企業的生存更為重要。
二、現金流的分析內容
由于企業所處的外部環境不同,生命周期不同,各項經營活動對現金流變動的影響不同,因此企業所呈現出來的現金財務狀況是不相同的。
1、現金流的質量分析
(1)現金流的真實性
要保證現金流量的真實性往往通過對比現金流量變化,考察年度現金日常開支流量的均衡性,以此判斷現金流,特別是經營現金流量真實性,當公司的購銷和信用政策比較穩定,銷售業務也較少出現大起大落的情形,則此公司經營現金流量年度內應保持一定的均衡性,否則表明年報經營現金流量存在被粉飾的可能。但需要注意的是,為了使結論更為準確合理,還應當同時考慮公司的會計行為,以及所屬行業的具體特征。同時重點分析現金流量表有關明細項目,進一步明確經營現金流量的真實水平,分析“銷售商品、提供勞務收到的現金”項目,判斷有無虛構預收賬款交易,粉飾主營業務現金流量的可能。
(2)現金流的充足性
研究分析現金流量的充足性,特別是判斷公司是否具有足夠的經營現金流量滿足其正常運轉和規模擴張的需要。從這一方面分析公司現有規模下的簡單再生產是否能夠得以持續;一般經營現金凈流量應當大于本期折舊額與無形資產、長期待攤費用攤銷額、待攤費用攤銷額、預提費用提取額的總和。
(3)經營現金流量成長性
主要通過分析經營現金流量成長比率即本期經營活動產生的現金凈流量與基期經營活動產生的現金凈流量的比率,比率越大,企業活力越強。同時還應該深入分析現金凈增加額的產生道。如果企業的現金凈增加額主要是由于經營活動產生的現金流量凈額引起的,可以反映出企業收現能力強,壞賬風險小其營銷能力一般會不錯。如果企業的現金凈增加額主要是投資活動產生的,甚至是由于處置固定資產,無形資產和其他長期資產引起的,這可能是反映企業生產能力衰退,從而處置非流動性資產以緩解資金矛盾但也可能是企業為了走出不良境地而調整資產結構,因此還須結合資產負債表和損益表做深入分析。
2、現金流的流動性
(1)企業的資產流動性分析
企業的資產流動性分析必須用上市公司的現金流量和債務進行比較分析才能更客觀地反映其真實的償債能力。主要分析指標包括:現金到期債務比=經營現金凈流量/債務總額;現金流動負債比=經營現金凈流量/流動負債。上述指標越大,說明企業經營活動所產生的現金流速越快,流量越大,企業的財務基礎越穩固,內部控制合理有效,從而償債能力與對外籌資能力越強。
(2)企業獲取現金能力
分析企業獲取現金的能力是指結合經營現金凈流入和投資資源進行分析。具體研究指標可以涉及:銷售現金比率=經營現金凈流量/主營業務收入。該比率反映每元銷售得到的現金大小,即銷售收入的貨款回收率,這一方面反映公司生產商品的市場暢銷與否,另一方面體現公司管理層的經營能力,其數值越大越好。每股營業現金凈流量=經營現金凈流量/普通股股數。該指標反映每股流通在外的普通股的資金流量,它通常高于每股收益,但不能代替每股收益,因為現金流量沒有減去折扣。
(3)企業的財務彈性
企業的財務彈性分析可以涉及現金滿足投資比率即近5年經營活動現金凈流量/近5年資本支出+存貨增加+現金股利之和。該比率越大,說明資金自給率越高,對外借資金依賴性越小,財務風險越小。此指標達到1時,說明公司可以用經營獲取的現金擴充所需資金,公司有一定的成長潛力,反之說明公司是靠外部融資來補充,雖可在一定程度上利用財務杠桿,但會加大公司財務風險。
3、現金流的結構性
(1)現金流入結構分析
現金流入包括三方面,即經營活動現金流入、投資活動現金流入、融資活動現金流入。其中經營活動現金流入涉及銷貨與提供勞務的現金收入、勞務費、傭金等其他收入;投資活動的現金流入涉及出售固定資產以及無形資產和其他長期資產所獲得的現金收入以及出售權益性或債權性工具和持有權益所獲得的現金收入等。融資活動的現金流入主要是發行股票或其他權益所取得的現金收入,發行債券,貸款以及其他長、短期借款所取得的現金收入。
(2)現金流出結構分析
現金流出也包括三方面即經營活動現金流出,投資活動現金流出,融資活動現金流出。經營活動的現金流出包括支付給供應商和勞務提供者的現金支出,員工福利性支出,所得稅稅款支出。投資活動的現金流出較為直觀主要是企業購置不動產、廠房、設備以及企業為無形資產或其他長期資產所支付的現金,以及取得其他企業的權益性或債權性資產而導致的現金支出。融資活動的現金流出主要為購回或贖回企業股票所導致的現金支出,償還借款所導致的現金支出。
4、企業經營行為與現金流
(1)經營活動與現金流分析
經營活動中的現金流入是企業正常生產經營所產生的現金流量,其中企業主營業務是其主要表現。當經營現金流為正時,則說明企業會計周期內經營活動情況較好,主營業務較為穩健,銷售收入扣除經營成本后現金流依然有剩余,說明此時企業正常的銷售收入在支付完例如購買,生產等經營活動等現金流出后,還有余力為企業滾動持續發展繼續注入資金或者為利息、股利提供資金。這種情況預示著主營業務市場反映較好,其主營業務現金流量充足,企業前期的投資項目在本期已經取得了較好的效果,企業處于快速發展期,這時非常有利于企業擴大規模,持續快速發展。
(2)投資活動與現金流分析
由于企業對外擴張與經營產能的擴大,投資活動成為了現代經營管理不可或缺的運作手段。在一般的情況下當企業為正常經營而做出的長期或短期投資將產生為負的投資現金流,這也是處在成長期,投入期企業的一般特點,當企業投資回收的現金超過了投資支出將產生正的現金流,一般情況下或者企業受到了較大的權益性收入或者進行了較大程度的資產出售所至,必須結合具體的投資行為分析尋找原因。
(3)融資活動與現金流
融資活動是企業生產經營與投資發展的發動機,而經營活動與投資活動所產生的現金余缺必須通過融資環節得以調節,當生產經營與投資活動所產生的現金流為正,企業處在良性的位置,企業可以考慮進行股利分配,債務償還等活動,這時將出現負的融資現金流,而當企業需要繼續擴大資本籌措,繼續擴大權益性或債權性融資時將會出現正的融資現金流。
【參考文獻】
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[3] 王新宇、邱苑華:我國上市公司現金流量影響因素的實證研究[J].哈爾濱工業大學學報,2004(6).
關鍵詞：社會責任 行為 資本結構 速度
一、引言
資本結構動態調整速度表明了公司向其目標資本結構調整的快慢，反映了公司融資水平的強弱，影響資本結構調整速度的因素主要分為公司內部特征因素以及公司外部環境變化因素。國內外學者們對資本結構動態調整速度問題展開了廣泛的研究，一部分學者對資本結構調整速度進行了測定：如Banerjee（2000）發現，美國公司1991-1996年平均調整速度為0.28，而英國與之大致相當，為0.27；然而Flannery和Rangan（2006）則發現美國公司1965-2001年間資本結構調整速度平均為0.38左右；國內學者肖作平（2004）以1995-2001年我國239家上市公司的面板數據，估算資本結構的調整速度為0.8；而童勇（2004）利用LSDV方法測得我國上市公司1998-2003年平均資本結構調整速度是0.278；丁培嶸和郭鵬飛（2005）則發現，上市公司資本結構的動態調整速度大概在0.5左右。另一部分學者則關注于影響資本結構調整速度的因素：如Miguel和Pindado（2001）研究西班牙公司的面板數據發現，西班牙的公司調整其目標比率的速度較美國公司快，原因在于西班牙有著較高的私人債務比例，從而導致西班牙的交易成本比美國低；Wanzenried（2006）認為交易成本與一個國家的金融市場、法律體制和經濟環境等宏觀因素有關，進而影響資本結構調整速度；李國重（2006）認為制度因素影響中國上市公司資本結構調整速度；連玉君（2007）發現，公司規模、偏離目標資本結構程度、成長性、行業類別等因素顯著影響上市公司資本結構調整速度；姜付秀（2008）發現產品市場競爭程度影響資本結構調整速度；閔亮（2012）發現經濟周期與資本結構調整速度正相關，對融資約束公司影響大于非融資約束公司。
與以往研究所不同的是，本文在以下兩個方面進行了拓展：一是使用“實際資產負債率” 指標進行穩健性檢驗，以往研究多數是從相關財務數據庫獲得該指標后直接使用而未作任何調整，筆者稱之為“名義資產負債率”。我們知道，負債總額中的預收賬款項目，其實質是“虛負債實資產”，只有將其從負債總額中扣除，方可計算出公司的“實際資產負債率”。因此，有必要利用“實際資產負債率”指標結合中國公司實際情況，重新檢驗結論的穩健性；二是多數文獻尚未考慮社會責任行為（Corporate Social Responsible Practice，簡稱CSRP）這個公司特征對資本結構調整速度的影響，據潤靈環球責任評級（RKS）監測結果顯示，在2011年度年報披露期內，滬深兩市共有582家A股上市公司在披露年度報告時同步披露其社會責任報告（含可持續發展報告），相比2010年的518家，同比增長約12%，后續將呈現“井噴式”的增長。因此，探討社會責任行為是否影響資本結構調整速度，將對CSR報告的編制、披露和鑒證提供經驗證據。
基于以上分析，本文選取我國非金融行業1998-2011年滬深兩市上市公司財務數據，在控制外部宏觀環境及公司內部特征等因素情況下，結合“實際資產負債率”指標，側重研究社會責任行為對資本結構調整速度的可能影響。
二、理論分析與研究假設
社會責任行為及社會責任信息具有價值相關性，其通過各種渠道影響公司財務績效和公司價值，這已經是很多研究的普遍共識（Margolis and Walsh，2001；Orlitzky et al.2003；Al-Tuwaijri et al.2004）。比如，自愿性的社會責任行為能夠幫助公司避免政府管制，從而降低合規成本，具有社會責任行為的公司可以吸引那些關注社會責任問題的消費者，從而帶來良好的銷售份額和財務業績（Lev et al.2010）。此外，具有社會責任意識的投資者愿意為那些從事社會責任的公司證券付出溢價購買（Anderson and Frankel，1980；Richardson and Welker，2001），更為重要的是，一些社會責任投資行為本身就意味著能夠產生正的現金流，因為這些社會責任行為降低了潛在的法律訴訟和污染治理成本，激發了雇員的士氣，推動了生產效率的提高。上述觀點表明社會責任行為在某種程度上可以起到信號傳遞功能，減少信息不對稱和不確定性，從而減少了交易成本，可能會加快資本結構調整速度。
然而，有一點需要認識的是：由于公司社會責任行為無法相互比較，信息環境的不完備以及公司存在機會主義行為（Hobson，2005），特別是我國國有企業承擔著增加就業、調整產業結構、提供福利產品等社會責任，這種被動式的社會責任行為能否真正降低交易成本、影響資本結構調整速度，仍然是一個實證問題。
因此，本文假設社會責任行為會降低交易成本、加快資本結構調整速度：
H1：具有社會責任行為公司的資本結構調整速度快于缺乏社會責任行為公司的調整速度。
同時，有一些主動履行社會責任的企業，其行為通常是伴隨著更高的營運水平和盈利能力，使得它們有余力來主動承擔社會責任，有效的市場將能夠感知到這一點，這會給企業帶來更優惠的供應和更大規模的銷售，從而降低交易成本、加快資本結構調整速度，因此本文提出假設2：
H2：具有主動社會責任行為公司的資本結構調整速度快于被動社會責任行為公司的調整速度。
三、樣本選擇與分組
（一）樣本選擇
本文選擇我國1998-2011年滬深兩市A股非金融類上市公司，按照如下標準進行了篩選：（1）剔除了ST和PT兩類公司，以反映正常經營狀況下的公司；（2）剔除了上市公司IPO當年的數據，以減少IPO對資本結構的直接影響；（3）剔除了交易異常而遭到停牌處理的公司，以避免異常值的影響。經過篩選，最終樣本是1 901家公司的13 272個平衡面板數據。
（二）樣本分組
本文再以2011年度披露CSR報告的公司作為劃分公司社會責任行為的標準：如果公司披露CSR報告，就認為這類公司具有社會責任行為，反之則認為公司缺乏社會責任行為。并進一步將披露CSR報告的公司又細分為強制披露CSR公司和自愿披露CSR公司，其中強制披露CSR公司包含主動或被動社會責任行為，而自愿披露CSR公司考慮到其更多地是為了自信地表現其履行社會責任行為，本文認為其主要包含主動社會責任行為。全部樣本分為三組：（1）未披露CSR報告公司（NCSR組）――缺乏社會責任行為；（2）披露CSR報告公司（CSR組）――具有主動或被動社會責任行為；（3）自愿披露CSR報告公司（VOL組）――具有主動社會責任行為。
上述數據主要來源于銳思數據庫和CSMAR數據庫以及潤靈環球社會責任報告，數據的計算和分析利用STATA11.0軟件完成。
四、模型設定與變量選擇
（一）模型設定
本文用Benerjee（2004）和Flannery and Rangan（2006）的方法來建立資本結構動態調整模型和最優結構模型。
其中，TLit和TLit-1分別代表當前和滯后一期的資產負債率，TLit代表當前最優資產負債率。xj代表一系列決定最優資本結構的變量，Dt代表時間虛擬變量。δ度量實際調整與最優調整的比例，即調整速度。為了能夠進行實證檢驗，本文沿用Nivoronzhkin（2004）的設定方法，將（1）式進行變換，將調整速度設定為如下線性函數形式：
（二）變量選擇
1.資產負債率TLit。由于公司的市場價值有時波動幅度很大，使得我們無論在實證分析還是在具體的公司管理中都難以應用市場價值（Jalivand and Harris，1984），因此本文以賬面資產負債率來衡量公司資本結構。
2.最優資本結構的擬合變量xj。參考以往的文獻，選用盈利能力（EBIT_TA）、規模（LnTA）、固定資產比例（FA_TA）、股權集中度（OWNCTRL）、行業負債率中值（IND_Med）、成長性（Tobin）、GDP增長率（GDP）等變量擬合TLit。其中，EBIT_TA是息稅前利潤與資產總額的比值；LnTA是資產總額取對數的值；FA_TA是固定資產與資產總額的比值；OWNCTRL是第一大股東持股比例；Ind_Medshi是公司所在行業負債率中位數；Tobin是公司托賓Q值；GDP是年均國民生產總值增長率減去年通貨膨脹率。
3.調整速度決定因素Yk。包括調整距離（DIST）、盈利能力（EBIT_TA）、規模（LnTA）、股權集中度（OWNCTRL）、成長性（Tobin）、GDP增長率（GDP）、社會責任行為（CSRDUM）、自愿社會責任行為（VOLDUM）。其中，DIST=|TLit-TL it-1|，表示調整的固定成本；CSRDUM是虛擬變量，具有社會責任行為的公司取值為1，否則為0；VOLDUM是虛擬變量，具有自愿社會責任行為的公司取值為1，否則為0。
4.行業分類虛擬變量Ds和時間虛擬變量Dt。根據中國證監會2001年《上市公司行業分類指引》，并合并小樣本行業，本文將1 961家樣本公司分成公用事業、制造業等七大類公司。
五、檢驗結果及分析
（一）描述性統計
表1是對模型中變量進行描述性分析，δ是全部樣本資本結構調整速度，平均值為0.86，本文未將調整速度值限制在[-1，1]，而適當放寬到[-1.5，1.5]之間，主要是考慮更多地納入宏觀因素波動對調整速度的影響。DIST是全部樣本偏離最優資本結構值程度，本文也對偏離程度進行適當放寬。同時，本文對全樣本和兩個分樣本的控制變量進行了Pearson相關性檢驗，變量之間的相關系數較小，且不顯著，故后續的模型估計不會產生多重共線性問題。
（二）獨立樣本T檢驗
本文對資本結構調整速度進行基于社會責任行為的獨立樣本T檢驗，結果發現調整速度均值在三組樣本中具有顯著的差異。其中，未披露CSR報告公司組的均值（0.86）顯著高于披露CSR報告公司組的均值（0.82），T值=4.52；而披露CSR報告公司組的均值（0.82）顯著高于自愿披露CSR報告公司組的均值（0.79），T值=1.94。如圖1所示。
調整速度的差異并不能說明一定是由社會責任行為因素所致，這需要控制其他影響因素進行多因素回歸分析。
（三）多因素回歸分析
本文將影響調整速度的變量代入公式（3），首先以是否具有社會責任行為（CSRDUM）作為虛擬變量，對NCSR和CSR兩個樣本組合進行回歸分析。其次，以是否具有自愿社會責任行為（VOLDUM）作為虛擬變量，再對CSR和VOL兩個樣本組合進行回歸分析。結果如下頁表2所示。
從表2中的δ（1）和δ（2）兩欄可以看出，在控制了其他可能影響資本結構調整速度的因素情形下，社會責任行為虛擬變量（CSRDUM和VOLDUM）在兩個樣本組合中均未呈現顯著影響，因此假設1、2均未得到支持。這說明盡管社會責任概念已經逐漸普及，但是尚未真正影響到企業的財務決策，主觀上可能是由于我國企業的社會責任行為存在更多的機會主義動機考慮，比如選擇自愿披露社會責任信息的公司，并不一定都是履行社會責任的標桿企業，其本身可能更多的是基于信號傳遞考慮，借機炒作概念。客觀上可能是由于我國資本市場對社會責任概念的理解、接受和反饋還需要經過一段孵化期，在這段時期內，社會責任概念尚未形成足以影響企業財務決策的能力。
偏離最優負債率的程度與調整速度負相關，表明對于中國而言，由于制度成本占很大的比重，當公司的負債率偏離最優水平時，公司無法快速實現調整，而偏離最優水平的差距較大時反而表現出“調整惰性”（連玉君，2007）。這間接說明我國上市公司的外部融資成本較高。公司對資本結構的調整主要通過三種手段：內源融資、權益融資和債務融資。對于多數內部資金有限的公司而言， 通過內源融資可以在短時間內實現資本結構的小幅調整，但當公司的資本結構偏離最優水平較大時， 這種方式即使可行也是非常緩慢的。而目前我國權益融資條件苛刻，債券市場還不發達等都限制了外源融資的水平。
盈利能力與調整速度負相關與權衡理論相矛盾。我們認為，雖然從理論上來講，中國上市公司的所得稅較高，盈利性公司負債的稅盾優勢明顯，應當有較高的負債率。但是，中國上市公司的破產成本低，以至于公司對債權人的違約行為在多數情況下都不會導致破產。在這種情況下，債權人（ 如銀行） 的財務危機成本增加了。在利率無法通過市場來調節的情況下，銀行就會通過限制放貸數量來達到降低風險的目的。這種狀況表現為銀行的普遍“惜貸”行為，因此盈利性公司的負債率反而較低，難以通過負債來調整資本結構。
公司規模與調整速度在1%水平上顯著負相關。這表明對于大規模公司而言， 其治理機制要復雜得多，因此在融資的過程中所涉及的利益群體也相對較多， 致使調整成本中制度成本占了更大的比重。此外，小公司的資本結構調整往往可以伴隨著公司的日常經營活動來完成，而大公司的調整由于所需的資金規模較大，需要更多地依賴外部融資來實現調整。這些都增加了大公司調整的難度和速度。
股權集中度與調整速度顯著負相關，說明了當股權越集中在第一大股東手中，股權限制的影響加大，超過了融債優勢，調整速度反而減少（趙興楣，2011）。公司的成長性和調整速度正相關，但是對調整速度的影響不顯著。GDP增長率與調整速度負相關，這與理論預期不符，說明該指標未能很好地衡量宏觀經濟狀況。
同時，我們發現時間虛擬變量和行業虛擬變量對公司的資本結構調整速度都有顯著的影響。前者表明，對處于轉型階段的中國而言，宏觀經濟狀況的變化對公司的融資行為會產生重要的影響；后者表明不同的行業的調整速度也存在很大的差異。
（四）穩健性分析
為了佐證上述實證結論的穩健性，筆者再以“實際資產負債率”作為被解釋變量對公式（1）-（3）進行動態面板數據模型回歸，發現不影響本文結論的成立。
六、結語
本文從社會責任行為角度對我國資本結構調整速度進行了分析，發現：第一，當加入其他影響因素后，在1998-2011年間，社會責任行為對調整速度沒有顯著影響，調整速度主要受到偏離最優值距離、盈利能力和公司規模等公司特征因素影響。第二，調整速度同時會受到時間、行業等宏觀因素影響，即調整速度是動態調整過程，本文得到的三個樣本組調整速度平均值從0.79-0.86，這是由于更多考慮宏觀影響因素波動，放寬了樣本區間所致，但這并未影響本文研究結論。
本文的結論提供了兩方面借鑒意義：一方面，從上市公司的角度來說，如何基于平衡計分卡框架將履行社會責任戰略落實到財務決策層面，而不單是設立個社會責任部門或者按部就班地披露CSR報告，這的確是一個現實而迫切的任務。另一方面，對于資本市場而言，如何進一步完善其社會責任信息反饋環境，發揮社會責任信息披露應有的影響力，通過借外力驅動內力，從而促進社會責任行為在上市公司內部有效的落實，是需要進一步研究的方向。J
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以歐美等工業化國家制造方式為背景產生的制造資源計劃MRP和企業資源計劃ERP，經過50多年的不斷應用、發展和創新，已成為企業管理的一個有效工具。ERP將有效合理地利用企業資源作為目標，幫助企業以較短的生產周期完成生產，降低成本，快速應對市場變化。據不完全統計，自1981年沈陽第一機床廠引進全國第一套ERP系統以來，我國2.6%的企業已全面應用企業資源計劃系統（包括計劃、銷售、產品數據、采購、庫存、車間、成本和財務等功能模塊），企業總數超過5000個。同時，我國ERP市場正處于大規模增長階段，經過多年市場推廣，越來越多的國內企業認同ERP系統效益，并將ERP作為提升管理效率和競爭能力的重要手段。但愈發不容忽視的問題是，投入了巨大資金和其他內部資源的ERP系統，實施起來存在技術風險和經營風險。近年來其效能的顯現受到部分學者的質疑。SOLOW生產率悖論認為，高速的IT投資與緩慢增長的生產率在實際測度中表現出矛盾的關系（Robert Solow，1987），關于ERP對企業績效無用或作用不顯著的觀點已經作為“IT生產率悖論”的一部分在信息技術的經濟計量分析等研究中相繼提出。因此，越來越多的學者關注ERP系統應用與企業業績提升之間的關聯性，研究不同規模公司應用信息技術后盈利性績效的增長規律。行業差異說認為，制造業大型企業較非制造業的業績提升具有滯后性，合作型較基本型ERP實施作用更顯著。而借鑒軟件開發的能力成熟度模型，過程改進理論學者提出了ERP能力成熟度模型，以求ERP應用企業重視實施標準的持續改進，促進企業資源管理模式的更新和企業績效的持續提升。但上述研究多從理論規范性研究和案例分析的角度入手進行理論推導，較少以已實施ERP的上市企業面板數據為樣本進行實證分析，且數據陳舊，在信息化迅速發展的時代研究結果已難具普遍代表性。本文搜集了2011年至2015年滬市軟件概念多行業上市公司的財務績效數據，試圖從上市公司采用ERP系統前后績效對比的角度分析當今ERP應用狀況，研究ERP在新形勢下對各行業企業績效提升的相關影響。
二、文獻綜述
1.ERP系統應用與企業績效關聯性文獻回顧
企?I資源計劃系統（ERP）是連接企業的供應鏈和價值鏈（Value Chain）性能最優的信息系統，其目的是提供企業范圍內的資源配置計劃可能的解決方案，通過企業價值鏈和信息的整合，創造信息的及時性、準確性、一致性，并進一步透過供應鏈管理（SCM system）將選擇性的信息即時分享給供應商或客戶，達到自助服務（self-service）及信息交流的目的（蔣明晃，1999）。關于ERP系統對公司業績的影響一直存在著爭議， 現有的研究結果主要是兩大觀點， 其一是認為 ERP系統的信息技術的采用對于提升公司業績有重要的影響， 另外一種觀點則認為ERP系統的信息技術投入對公司的業績只有微弱的甚至沒有任何的影響，即信息技術的生產率悖論。到目前為止， 學術界多數研究仍然在這兩方論點中徘徊。
從ERP與企業績效正向關聯的角度，Dos Santos 等（1993）研究認為，作為革新性的技術ERP可以提升企業的市場價值和公司業績，兩者具有正相關關系。同樣，Perffers Dos Santos（1996）發現IT投資對于公司的業績具有正向關聯性。Hunton 等（2003）在研究中也證實了市場對于公司實施 ERP不僅有正反應，而且實施 ERP 系統對公司的業績具有正相關影響。Hitt（2002）選取績效指標（performance ratios）、生產率（productivity）和股票市值三個指標建立數學模型來度量 ERP 的績效，使用回歸分析的方法對財務績效指標進行回歸分析，結果發現實施 ERP 的企業可度量的指標比沒有實施 ERP 的企業好。Hayes 等（2001）的研究企業績效正相關說提供了證據，由于投資者對實施 ERP 的反應積極，所以認為資本市場給予實施 ERP 系統的公司較高的市場價值。
持ERP實施與企業績效不相關觀點的學者同樣做出充分論證。Grover 等（1998）研究主要是信息技術的對公司的影響的變化， 結論認為信息技術對公司業績影響是有限的。Pinsonneault（1998）針對產出悖論研究認為信息技術對公司的業績影響也是微小的。Siegel D J（1997）的研究指出在實施EDP后僅僅有少數的企業實現了顯著的成本節約；Brynjolfsson E和Hitt L （1998）認為，盡管EDP的投資巨大，但它們在很大程度上都沒有得到充分運用。蘇惠香（2007）通過問卷調查了38個服務業樣本企業，實證研究發現信息技術和投資回報之間不存在相關關系，指出IT投資和生產率之間不存在相關性。
從國內外研究來看，關于ERP系統效能對企業效益增長的發揮度仍存在爭論。另有部分學者認同ERP實施的效益存在，但其顯現具有明顯滯后性（許慧珍，2008）。德勤管理咨詢公司（1999）認為企業在ERP實施后會持續出現一段時間的混亂狀態，績效也會比實施ERP前差。Daveport（1999）則認為ERP大約需要2―5年甚至更長的時間才會對企業績效產生正面影響。Andreas I.Nicolaou（2004）研究表明，實施ERP的公司在兩年之后財務業績有明顯提升。
這些研究說明ERP的效果尚待充分論證，同時時滯問題是否存在是能否控制信息技術生產率的重要關注點。
2.ERP應用與行業差異性文獻回顧
眾多學者認，同行業的特性會影響ERP系統作用路徑及效果。仲秋雁等人（2004）認為，有些因素（例如組織文化、行業特性等）會間接影響ERP成功。李治堂（2004）認為信息系統投資效率取決于公司的規模、類型及戰略，信息系統的投資和信息系統應用范圍以及成熟度相關，并會進一步影響公司的財務績效。張進（2010）發現制造類企業業績提升較非制造業而言不明顯，行業差異是影響ERP實施的重要因素。羅輝道，項保華（2004）從行業結構、戰略資源與企業業績的關系方面進行研究，結果表明，在我國行業結構對企業業績具有重要影響。
縱觀以上文獻可以看出，國外實施ERP的時間較長，經驗較為豐富，ERP實施對企業績效影響的相關研究較多，并形成了較為實用的研究成果。但國內關于ERP實施績效的研究水平還不容樂觀，主要問題是重性研究過多，研究方法單一。國外對ERP的實施做了不少的實證研究，這些研究大多認為實施成功率低主要是ERP軟件選型不當及ERP未與行業特性適配的結果。國內對ERP實施研究多局限于對企業個案的研究或對工廠專業認識訪談形式，對ERP實施過程做了大量的案例描述和事實分析，實證方面的研究鮮有出現。所以，本文旨在以實證研究的方式，選取2011年至2015年滬市部分上市公司財務數據，通過對比國內企業ERP實施前后企業績效經驗數據的變化，闡述ERP實施對企業績效的影響，為國內ERP實施提供合理建議。
三、研究設計
1.研究假設
（1）ERP創新性信息技術生產效率理論依據及研究假設
根據Solow生產率悖論，高速的IT投資與緩慢增長的生產率之間存在矛盾。但Dos Santos 等人（1993）對 IT 投資的精辟分析說明，非創新型技術（non-innovative technologies，即不會改變企業原有狀態的技術）不會改進企業的市場價值或財務業績，然而，創新型技術（innovative technologies，即改變業務流程的技術）會改善企業的市場價值和業績。為了實證檢驗，他們觀察了市場對企業公布 IT 投資的反應，研究發現，這種反應不是很明顯。然而，他們的研究更進一步的分析揭示了市場對創新型投資的公布的反應是正向的。同樣，創新型的 IT 投資和公司業績之間存在正相關關系。因此，在此之前的研究缺陷在于沒有區分創新型投資和非創新型投資與公司業績的關系，將信息技術作用體系和經濟效益評價結構定義得更加精確從理論上證明了消除生產力悖論的可能性。根據O’Leary（2000）的研究，ERP系統是為了支持公司的業務處理流程而設計的，從而能夠加強信息質量、決策制定和公司業績。從概念上來說，業務處理流程的改進是因為 ERP 系統能夠將整個公司的有關聯的數據庫的信息都整合起來。如果改進沒有得到實現，則是因為這項技術不能支持前面所提到的創新型流程的改進。因此，當我們認為某些 ERP 系統的執行與企業的業務流程不一致時，基于它們在這方面的潛力，我們仍然將這個 ERP系統列入創新型技術的范疇。因此，我們期望發現公司市場價值和業績與 ERP系統實施之間顯著的正的相關關系是合乎邏輯的，由此提出本文第一個假設。
假設H1：上市企業ERP實施后的績效優于實施前績效
（2）ERP系統實施與時間維度延遲現象相關性的研究假設
根據創新擴散理論，ERP等信息技術的應用創新擴散模型應包括六個階段即發起、采用、適應、接受、制度化和深化。實施ERP對企業績效的改善只有在企業真正接受且制度化之后，在不斷深化過程中發生。企業實施ERP當年及之后1―2年，經營績效和運營績效可能存在略有下降的情況，之后?效指標存在提升到超過實施前的水平的可能性，即存在短期績效下降現象。同時國外學者通過研究發現，ERP作為一項投資伴隨著漫長的投資回報，在績效提升方面的潛在利益不能在短期內實現，企業會因為ERP的實施而持續一段時間的混亂狀態，企業績效也會較ERP實施前差，必須等到員工熟練系統或企業流程順暢后，效果才會逐步顯現，這就是所謂的“延遲現象”。國內ERP實施是否存在這一現象呢？高麗萍（2004）通過ERP實施后股價的變化研究證實中國上市企業財務業績的確存在延遲現象。但她的研究僅采用了一個評價指標，如果從多個指標的角度來看，延遲現象是否還依然存在有待研究，故本文提出第二個研究假設。
假設H2：ERP實施對企業績效的改善存在“延遲現象”
（3）ERP系統實施與行業差異相關性的研究假設
在戰略管理中，人們對企業績效的決定因素有兩種不同的觀點。行業結構學派認為，企業所在行業的行業結構是企業績效的決定因素。根據行業結構學派的范式S―C―P（結構―行為―業績），企業制定戰略以獲取競爭優勢的關鍵在于找準一個有利的行業，并且在該行業內選擇一個正確的位置，然后選用波特提出的三種通用戰略（成本領先戰略、差異化戰略和目標聚集戰略）。按照行業結構學派的邏輯，行業是利潤的主要決定因素，因此，行業間利潤差距應該比行業內部企業間利潤差距更大。由于行業結構學派將企業的盈利潛力歸結為外部行業因素，因此，行業結構學派觀點有時也稱為企業利潤外部決定論。
與行業結構學派相反，戰略資源論學派認為，企業的盈利潛力主要來自于企業內部。在戰略資源論學派看來，企業是資源與能力的集合體，各個企業擁有的資源與能力是不一樣的，企業資源與能力的不同造成了企業利潤的差異，所以企業的資源與能力才是企業盈利潛力的決定因素。本文傾向于行業結構學派的觀點，即認同由于行業環境的不同，可能會造成ERP實施后不同行業的企業績效差異，由此提出本文第三個假設。
假設H3：ERP系統實施效益具有行業差異性
2.變量界定
（1）變量定義
本文采用的變量包括被解釋變量（企業盈利性績效指標變量）、解釋變量（ERP 系統的相關變量）和控制變量三大類。
（2）被解釋變量
為反映ERP實施對企業財務績效的影響，選取的被解釋變量應當能夠充分反映企業財務績效，本文綜合前人進行研究的先例，并結合本文研究關注的盈利性績效，針對性地選擇了凈資產收益率ROE這一因變量指標。
凈資產收益率（ROE）是杜邦分析的總指標，能夠整體上反映企業盈利能力。凈資產收益率是凈利潤與平均股東權益的百分比，是公司稅后利潤除以凈資產得到的百分比率，該指標反映股東權益的收益水平，用以衡量公司運用自有資本的效率。指標值越高，說明投資帶來的收益越高。該指標體現了自有資本獲得凈收益的能力。
（3）解釋變量
本文在研究中針對 ERP 系統設置了兩個解釋變量，分別為erp和erp2。解釋變量的符號即具體描述見表1。
（4）控制變量
影響財務績效的因素有很多，綜合國內外相關研究文獻，設置控制變量如下表2。
上述模型中，模型I針對假設H1，用于檢驗ERP實施當年對企業營利性指標即凈資產收益率的影響，模型II針對假設H2和假設H3，用于檢驗ERP實施是否存在時滯效應以及行業差異對企業績效變動的影響。其中α0～α14為待估計參數，ε1、ε2為隨機誤差項。
四、數據統計與分析
1.數據來源
為保證實證分析的有效性、數據的統一性，本文采用的指標數據均來源于中國證券市場CSMAR系列研究數據庫，并手工加以整理，其中凈資產收益率（ROE）取自中國股票市場基本分析研究數據庫內利潤文件，基本每股收益（EPS）取自CSMAR中國上市公司財務報表數據庫；總資產周轉率（ATO）取自CSMAR中國上市公司財務指標分析數據庫。
2.樣本選擇
為了研究數據的實效性，本文選取2011年至2015年上海證券交易所A股的軟件概念上市公司為樣本，并剔除部分數據異常或不完整的企業。為了獲得2011年至2015年上市軟件概念公司新實施ERP的具體情況，本文首先通過查詢滬市上市公司年報搜集披露了ERP系統的公司的財務數據。對于在年報上沒有進行披露的公司，再通過電話咨詢、網站在線咨詢，搜尋相關公司網站、主要ERP軟件供應商網站以及著名搜索引擎查詢上市公司實施ERP的情況。經過篩選，最終得到52家樣本公司，5年共有988個觀測值，其行業分布情況如下表3所示。
3.實證研究與面板分析
本文使用STATA進行統計、分析。
（1）描述性統計
通過選取2011年至2015年的滬市軟件概念上市公司的公司數，剔除部分數據異常或不完整的企業后，得到總樣本988個數據，描述性分析如表4。
通過表4可知，52家上市公司中，每股收益和固定資產投資增速各個企業差異大，每股收益從-105到高達124，平均僅有14.8，說明企業盈利性指標缺乏穩定性，而且52家企業對ERP實施的認識差距大。固定資產投資增速從-99.03到7473.03，說明企業固定資產再生產活動受企業特性和宏觀經濟影響也具不穩定性。ERP取值均值為0.7，標準差為0.9，表明數據較集中。
（2）回歸分析
本文整理的面板數據采用隨機效應模型進行多元回歸分析。為了更好地考察ERP系統實施對企業績效的影響，本文首先控制其余企業盈利性指標的影響，然后將erp變量單獨放入模型I中回歸。為了考察時間效應對ERP實施效果的影響，本文控制其余自變量和宏觀經濟環境指數的影響，然后將erp取值滯后四季度后的指標erp2單獨放入模型II中回歸。為了考察不同行業性質對ERP實施效果的影響程度，本文控制erp變量，將虛擬行業變量hy2-hy8再次放入模型II中進行回歸。回歸過程及結果總結如下。
①ERP系?y實施與凈資產收益率的相關關系
模型I表述了在ERP實施當年ERP系統與控制變量對上市公司凈資產收益率的影響，使用隨機效應回歸模型進行估計結果如表5。
觀察回歸結果，在將上市公司的資產規模、總資產周轉率、基本每股收益、固定資產投資增速、宏觀經濟發展水平等變量進行控制后，ERP實施與上市公司凈資產收益率的相關系數為0.7193012，t統計量為0.92，P值為0.36，相關系數為正，但在正向影響在95%的置信水平下沒有通過檢驗，表明ERP實施對凈資產收益率有一定影響，但顯著度不高。這一結果部分支持了假設H1，但ERP系統實施當年企業績效提升與ERP相關度不明顯，其作用效果有待進一步論證。這一回歸結果反映了信息技術的生產率悖論問題在ERP系統中存在的可能性，但仍不能籠統的定性。本文借鑒金娟（2008）的研究成果認為，由于ERP系統初期實施需要投入巨大的成本，如軟件購置費、安裝費、咨詢費、實施服務費等，再加上企業員工需要一段時間來熟悉和適應新系統的應用，因此在 ERP 實施之初企業的業績提升效果不顯著，甚至會出現下滑。當系統運行一段時間后，一方面企業對 ERP 系統的投入成本逐漸得到消化；另一方面，企業的人員對新的信息已經由不適應轉為接受甚至滿意，企業 ERP系統的運行有可能進入長期穩定期，其整體效益才可能體現出來。
②實施時間與ERP系統效益的相關關系
模型II表述了在ERP實施四季度后企業資源規劃系統與控制變量對上市公司凈資產收益率的影響，使用隨機效應進行回歸分析結果如表6。
從樣本回歸結果來看，通過對模型II的回歸，erp2與上市公司凈資產收益率的相關系數為1.038793，t統計量為2，P值為0.045。erp2在正向影響在95%的置信水平下通過檢驗，ERP實施四季度后效果顯著，假設H2得到檢驗，即ERP系統對企業績效的改善存在“延遲現象”。ERP實施一年后，ROE提高了約1.04個百分點，這說明實施ERP會對企業盈利有明顯正向影響，但具有一定的時滯效應。這一回歸結果證明了信息技術對企業績效的正向作用，信息技術的生產率悖論問題不能得到數據支持。企業實施ERP短期存在績效下降的傾向，但長期條件下信息技術對業績增長仍起到整體促進作用。
③行業差異對ERP系統實施的影響
針對表5，通過對行業虛擬變量hy2至hy8的回歸結果分析，hy7的相關系數為3.01902，t統計量為2.06，P值為0.039，在正向影響在95%的置信水平下通過檢驗，而其余行業虛擬變量回歸值未能通過檢驗，表明金融行業在ERP實施四季度后企業績效提升效果顯著，而電力、醫療、電信、交通、物流、綜合服務等行業ERP的作用效果尚不顯著。這一統計結果支撐了本文的假設H3，即ERP系統實施效果具有行業差異性。
（3）穩健性檢驗
考慮到使用凈資產收益率作為反映企業績效的唯一盈利性指標具有片面性，為保證上述研究結論的可靠性，本文還進行了如下的穩健性檢驗：選擇總資產凈利潤率（ROA）對本文模型重新進行了回歸，回歸結果如表7。
通過再次回歸，erp2與上市公司總資產凈利潤率的相關系數為0.5275816，P值為0.041，erp2在正向影響在95%的置信水平下同樣通過檢驗，與前文研究結論沒有顯著差異。因此可以認為前文的結論是穩健的。
五、研究結論與建議
1.結論
本文對我國上市公司2011年至2015年滬深A股52家上市軟件概念公司的財務績效指標進行了描述性統計，并研究了ERP系統實施與凈資產收益率的相關關系。本文的主要研究目的，是通過本次研究為相關部門了解中國企業ERP實施后的實際情況，同時為企業管理層、決策層正確認識ERP投資價值提供理論和統計數據的支持，并填補國內ERP實施對企業績效影響相關實證研究的缺陷。所以，為更好地提出實施建議及完成前景分析，本文對實證分析得到的結果進行以下總結并簡要解釋其原因。
（1）ERP實施后的效益提升但不顯著，企業績效短期內沒有明顯改善
從實證研究結果上看，上市企業應用企業資源規劃當年，ERP系統的實施與企業績效的提升相關性不高，ERP的實施雖然一定程度上提高了企業資產的管理質量和利用效率，但由于ERP作為一項長期投資，在績效提升方面的潛在利益并未在短期內實現。主要原因在于以下兩個方面：
一是基于企業員工對IT技術投資的反映特點。對于員工和企業來說，企業資源規劃是一個新事物，需要一段時間來適應，并根據ERP的需要調整人員結構和業務操作方式等，勢必影響企業短期內的整體運行效率，在員工和相關企業充分熟練系統或企業流程順暢后，ERP的效果才能逐步體現，因此企業績效短期內沒有得到明顯改善能夠被解釋。
二是ERP實施短期內企業營業成本的提升。借鑒張進的研究，實施ERP的樣本企業經營利潤率沒有得到明顯改觀，在ERP實施后，企業的營業成本（也稱為制造成本）增加較大，ERP系統實施需要投入巨大的成本。由于現在國內企業實施ERP的經驗尚淺，并沒有總結出比較有效的ERP成本控制方法，加上員工和原有流程對新系統的適應需要時間，造成制造成本增加幅度較大，這會直接影響企業的盈利能力，并導致企業的盈利性指標不能得到顯著提升。
（2）ERP效益顯現有“延遲現象”，長期作用視角下信息技術的生產率悖論不存在
對模型II的回歸分析表明，實施ERP一段時間后企業的相關績效出現改善跡象，企業實施ERP時間越長，其作用效果將會越好。本文認為這一結論的得出與ERP作用路徑有關。
基于Christina的過程理論，IT投資包括競爭過程、使用過程、轉化過程三階段，而ERP 系統的實施到績效的產生也是經過這樣幾個階段實現的，即ERP的投資、形成、對企業的作用以及收益的產生。信息技術對企業的影響是間接的，同樣ERP也遵循了這樣的路徑，通過對企業業務流程滲透影響，提高資源利用效率，進而逐漸改善企業的業績。每一階段都在時間成本上有較大付出，從這一角度而言，ERP效益作用需要一個較長的過程，具有時滯效應。不能根據短期績效下降現象籠統認定ERP實施存在信息技術的生產率悖論問題，在長期作用視角下，企業資源規劃系統對企業業績增長和勞動力提升仍起到整體的促進作用。
（3）不同行業的ERP實施效果有差異性
通過此次對模型II回歸分析發現，行業變量整體與企業盈利性指標相關度不大，由于僅選取ERP實施四季度后企業績效的變化指標，多數行業的虛擬變量未能?cROE變化值產生顯著相關性，這一現象用ERP系統實施的時滯效應可以得到一定解釋。但金融行業虛擬變量仍與ROE增長產生正向影響在95%的置信水平下的相關性，說明金融類軟件上市公司實施ERP作用釋放快，進一步說明，不同行業企業實施ERP效果有差異性。本文認為出現ERP實施行業差異性的原因包括行業ERP管理需求差異較大和ERP產品供應過于單一化等，當前商品化的ERP軟件普遍針對不同行業的管理共性而設計，難以滿足特定行業的具體管理需求，因此企業成功率各異，企業配置系統周期普遍拉長。
2.建議
基于以上結論，本文對企業ERP系統的實施提出以下建議：
關鍵詞：營運資金 現金周期 公司經營績效
一、引言
營運資金管理是公司財務管理的重要組成部分，與公司價值創造和財務管理目標緊密相關。因營運資金管理不善而導致的破產倒閉案例已屢見不鮮，2003年美國有著100多年歷史的Kmart申請了破產保護。2004年在中國運營8年之久的普爾斯馬特轟然倒下。而Dell、Wal-mart等世界著名跨國公司談到成功經驗時，都提及其先進的營運資金管理理念和模式。近年來，提高營運資金管理效率正逐步成為國內外企業關注的重心之一。雖然我國上市公司也呈現出現金周期逐步縮減的趨勢見(圖1)，但平均水平仍遠遠超過國外食業，營運資金管理水平還有待進一步提高。
二、文獻綜述
(一)國外文獻 許多學者和機構都關注營運資金管理問題。較短現金周期是否有利于企業的盈利性，是一個需要實證檢驗的問題(Shin等，1998)。現有實證檢驗的結果不盡相同：Kamath(1989)、Shin等(1998)發現凈營業周期與盈利性及股票投資回報之間存在顯著負相關關系。但Soenen(1993)并沒有發現兩者間的一致性關系，僅發現了行業因素的影響。JOSe等(1996)、Deleof(2003)、Lazaridis等(2006)分別以美國(1974-1993年)、比利時(1992-1996年)、雅典股票市場(2001-2004年)公司為樣本，研究現金周期(CCC)與公司績效的相關性，認為CCC與公司績效負相關。而對于CCC各組成部分與績效的相關性，Deloof、Lazaridis等認為，應收賬款周轉期與績效顯著負相關；存貨周轉期與績效的負相關性在比利時市場較為顯著，在雅典市場不顯著；但應付賬款周轉期在雅典市場與績效顯著正相關，在比利時市場兩者卻顯著負相關。
(二)國內文獻 我國對營運資金管理效率與盈利性關系的研究較少。辜玉璞(2006)以滬深兩市1995年至2004年146家制造業上市公司為樣本，發現現金周期和公司盈利能力負相關。趙旭等(2003)進一步指出兩者的負相關對產業因素反映敏感，而且積極的流動性管理戰略有助于提高上市公司的經營績效，但并不能提升上市公司的市場價值。
三、研究設計
(一)研究假設借鑒已有研究成果，本文提出如下假設：營運資金的周轉期應該適度，過長或過短都會影響企業的經營績效。現金周期越長，營運活動占用的資金就越多，機會成本、管理費用和相應的壞賬風險就會上升。同時，公司對外部資本的依賴性增加，又會導致融資成本的相應上升。但現金周期過短又會增加企業經營風險。就平均水平而言，目前我國企業的現金周期明顯超長，縮短現金周期帶來的邊際收益大于邊際成本，最終導致企業經營績效的上升。因此，本文假設：
假設1：現金周期與公司經營績效負相關
應收賬款周轉期反映企業年度內應收賬款轉為現金和償還短期債務的能力。放寬周轉期會增加銷售，但同時也會帶來機會成本、壞賬損失和收賬費用等成本的上漲。與國外企業相比，我國企業的應收賬款周轉期過長，放寬應收賬款信用期所帶來的邊際銷售增量將會遞減，而相應的邊際成本費用則會上升，最終會導致企業經營績效的下降。因此，本文假設：
假設2：應收賬款周轉期與公司經營績效負相關
存貨周轉期反映企業庫存管理的水平，隨著信息技術、第三方物流、供應鏈管理技術的提高，在保證供貨穩定性的同時也使加速存貨流轉成為可能。在技術和管理方式不斷創新的現實環境下，加速存貨流轉帶來的邊際收益必然會增加。因此，本文假設：
假設3：存貨周轉期與公司經營績效負相關
應付賬款是利用商業信用進行生產經營的融資方式，延遲應付賬款的支付可以節約資金成本，提高獲利能力。但若存在現金折扣，延期支付會因失去折扣而增加資金成本，同時延期支付也會損害與供應商的關系。已有研究表明。應付賬款周轉期與公司績效負相關(Deloof,2003)，而且在資本市場欠發達的國家(包括我國)，股票和債券的直接融資受到一定程度的制約，銀行貸款和商業信用仍是極具吸引力的籌資渠道，企業利用供應商提供的非正式貸款來融資不斷增長，造成上游客戶的資金周轉困難。如果企業能適當加速還款，必然會增加供應鏈上游企業的積極性，增強企業信譽、提高供應鏈的魯棒性。可見，我國企業邊際應付賬款支付期的縮減將會帶來邊際收益的更高增長。此外，企業為了降低收賬風險，往往給予較高的現金折于口比例。鑒于上述分析，本文假設：
假設4：應付賬款周轉期與公司經營績效負相關
(二)樣本選取與數據來源本文選取2001年至2006年滬深兩市上市公司為樣本，為研究行業差異性，選取具有代表性的制造業和批發零售業作為研究子樣本。初始樣本中剔除了數據缺失、金融保險業、財務狀況異常、資產負債率大于1、年度銷售增長率超過5、各周轉期絕對值大于1000的異常上市公司。最后得到總體樣本6190個，其中制造業和批發零售業上市公司分別為3645個和427個，各占總體樣本的58.89％和6.90％，與制造業和批發零售業上市公司占總上市公司的比例57.42％和7.01％十分接近，說明樣本分布較均勻，剔除部分極值后對樣本影響不大。本文研究所用數據主要來源于CSMAR數據庫、萬德數據庫、上市公司資訊網、巨潮資訊及中國證監會網站等。
(三)模型設計和變量定義本文采用OLS多元回歸分析，建立如下模型：
模型l：CROA=β0+β1CCC+β2LNSALE+β3LEV+β4CROWTH+βD200t+ε
模型2：TQ=β0+β1CCC+β2LNASSET+β3LEV+β4GROWTH+β5OCFA+β6DPS+β7LARGEST+ε
模型3：CROA=β0+β1X+β2LNSALE+β3LEV+β4GROWTH+ε
本文以主營業務資產收益率(cROA)作為反映公司經營績效的核心指標。同時由于會計指標受會計準則、會計程序選擇等因素的影響，有時會與市場指標存在較大偏差。因此，本文用托賓Q值作為公司價值的衡量指標，主要變量計量詳見(表1)，并選取如下控制變量：規模(LNSALE)、財務杠桿(LEV)、銷售增長率(GROWYH)、單位資產經營現金流(0CFA)、每股股利(DPs)及第一大股東持股比率(LARGEST)等。同時引入年度啞變量，分別用D200t(t=1，2，3，4，5)表示。此外，模型3中的x分別表示應收賬款周轉期(DSO)、存貨周轉期(DIO)和應付賬款周轉期(DPO)。
四、實證分析
(一)相關性分析 通過Pearson相關分析發現，CCC與CROA、
TQ以及DSO、DIO、DPOL：：JCROA的相關系數均為負值，且在1％的統計水平上通過了顯著性檢驗，初步證明了本文的假設。
(二)模型1的回歸分析 對全行業、制造業及批發零售業樣本公司，模型1調整后的R2分別為13.60％、12.45％和22.84％，且都在1％的顯著性水平上通過了F檢驗。從(表2)可以發現：(I)營運資金管理效率與公司經營績效顯著負相關，驗證了假設1。其中全行業總體樣本檢驗結果表明：現金周期延長或縮短100天，CROA降低或提高0.52％，這與國內外學者的研究結果基本相似。制造業和批發零售業的子樣本檢驗也得到了相同的結果，只是制造業的系數較批發零售業稍大。(2)控制變量中，公司規模、公司增長能力與公司經營績效顯著正相關。財務杠桿與公司經營績效顯著負相關。
(三)模型2的回歸分析本文采用2006年的樣本公司對模型2進行回歸分析發現見(表3)：(1)對全行業總體樣本，現金周期與托賓Q值正相關，且每延長或縮短100天，托賓Q值將提高或降低1.93％；(2)制造業子樣本檢驗也得到了相同結果；但批發零售業未通過顯著性檢驗。這與趙旭、胡運生(2003)的研究結論基本一致。本文認為，有效的營運資金管理之所以無法提高公司價值，是因為我國上市公司中缺少一種O比率套利機制，其根源在于我國股權分置、股票不能全流通的特殊制度背景。
(四)模型3的回歸分析通過模型3的實證檢驗發現(見表4)，全行業及兩個子樣本模型均在1％的顯著性水平上通過了F檢驗。(1)總體樣本的應收賬款周轉期在1％的統計水平上與公司經營績效(CROA)顯著負相關，且其延長或縮短100天，CROA將降低或提高1.37％，制造業子樣本檢驗也得到了相同的結果；但批發零售業現金周期的系數未通過顯著性檢驗。因為批發零售業主要采用現金收款方式，只有較少的應收款項，從而使得假設2不適用于批發零售業樣本公司。(2)總體樣本的存貨周轉期與公司財務績效顯著負相關，且每延長或縮短100天，績效將降低或提高1.06％，驗證了假設3。子樣本檢驗結果相似，只是批發零售業的系數較制造業稍大。(3)總體樣本的應付賬款周轉期與公司財務績效顯著負相關，且每延長或縮短100天，績效將降低或提高2.28％，驗證了假設4。子樣本檢驗結果相似，但制造業的系數較批發零售業稍大。
加入世貿組織后，中國保險業面臨外資的全面進入。在外資保險企業諸多優勢中，其信息化應用水平總體上高出我國的保險企業。信息化水平高，發展就快，核心競爭力就強。外資的進入對我國保險信息化提出了挑戰。
作為接觸信息技術最早的行業之一，保險行業信息化理應走在前列。事實卻讓人失望，從國內各大保險公司的實際看來，盲目地建立了很多系統，卻還是無法滿足業務要求。習慣人海戰術的國內保險公司，如何走出多系統、少效果的無效IT怪圈？
在WTO的談判聲中驚醒
2004年，中國保險業經歷了大規模擴容，新批籌的保險公司超過18家。2006年,全國性壽險公司43家。雖然新公司的保費所占的比重較小，但是他們的增長速度很快(安邦保險400%、合眾206.08%、長城2350.41%、華泰818.87%)。這些公司普遍采取快速擴張的戰略。
紛紛成立的外資公司在市場擴張上,與中資采取了完全不同的方法：市場定位為經濟較發達地區，客戶為中高收入人群。在初期他們不是急于擴大地盤，而是引入海外成熟的信息化管理經驗，建立和培訓高素質的銷售和管理隊伍，進行有效的市場營銷和宣傳，樹立公司優質的品牌。
如果沒有WTO，中國保險行業也許依然會沉醉于跑馬圈地的擴張大戰中。眼看著國內保險行業風雨即將來襲，各家保險公司才意識到，在外資保險企業諸多優勢中，其信息化應用水平總體上高出我國的保險企業。信息化水平高，發展就快，核心競爭力就強。外資的進入對我國保險業提出了挑戰，而國內保險公司布局上的優勢并不足以對抗這些挑戰。具體來說，國內保險業信息化有如下不足。
首先，信息化建設滯后于業務發展。國際標準IT支出應占營業收入的5%，國內公司很難達到這個水平。各公司的IT系統還處于滿足出單、理賠等基本業務的支撐，還沒有發展成為全流程的、有效的公司管理工具。
人壽、人保、平安等大型公司，舊有的系統比較多，以前采取分散的系統布局，目前主要的工作是進行系統的大集中。人壽2005年請了咨詢公司規劃如何建立集中的統一IT平臺。平安的進展比較快，已經在上海和深圳建立了大型的數據中心。新成立的保險公司為了迅速開業，快速建立了IT系統，但系統的很多問題需要在后期逐步解決。
第二，國內缺乏具有實力的保險IT廠商，缺少功能先進、全面和成熟的系統。由于外資和部分合資公司由國外引進比較先進的業務和管理模式，與國外系統的功能比較吻合，系統實施的成功率較高。而國內保險公司，比如新華人壽和太平洋保險嘗試實施國外的系統，都遇到了很大的困難。很多公司只能采購一個相對較好的系統，之后采取內部開發的方式。
第三，中國的保險市場發展很快，保險公司的管理也在不斷演化，這對IT建設產生了很大的壓力和不確定性。
第四，國內保險業信息化建設缺乏一個行業的標準，行業間的交流和合作很困難。
采用企業總體架構
面對保險業的信息化現實，保險行業首先要做的是進行IT系統的設計和規劃，而不是盲目地建立很多系統。
保險公司可以采用企業總體架構的方法論進行IT規劃，從業務/IT戰略、業務架構、信息數據架構、應用架構、基礎設施、技術架構等多個方面進行全面的設計。
下面著重介紹保險公司應用架構方面的內容。應用系統根據業務和管理的功能可劃分為四個層次：渠道用戶層、業務處理層、業務管理層和決策支持層。每個系統層次中又可以規劃很多應用系統。
渠道用戶層
保險公司的銷售渠道越來越豐富，IT系統需要為多渠道客戶提供應用服務，包括移動辦公用戶、手機/PAD、互聯網站、傳統語音電話、協議網點、公司柜面、傳真、郵政渠道等。渠道用戶層建設的重點是為各種接入方式的客戶提供一致化的服務響應。
業務處理層
保險公司的業務處理是決定公司是否能夠發展和盈利的關鍵，建設的重點是保險核心業務的處理，由產品管理、保費計算、客戶信息、銷售管理、單證管理、投保處理、核保等相對獨立又緊密互聯的子系統組成，涵蓋保險業務處理的核心，以標準化的業務處理流程貫穿融合，為渠道服務層提供業務處理支持，同時也為后續業務管理層制定的政策、規則、流程實施提供處理交易的平臺。目前，許多保險公司的核心系統提供業務處理層的功能。未來開發的趨勢是精簡核心系統的功能，只包括保單管理和賬務處理，而把核保、理賠、銷售管理、影像、出單、客戶關系管理等作為獨立的子系統。通過模塊化的配置，提高系統的靈活性。為了減少開發工作量，并提高效率，可以采用市場上成熟的系統或者工具。業務處理系統可以引入一套功能全的成熟系統，包括業務處理的大部分模塊。好處是容易實施，各個模塊的集成很好，但可能個別模塊功能較弱。另一種方式是分別引入每個領域(承保、理賠、核保等)中最好的系統，分階段實施。比如核保系統采用規則引擎工具來提高核保的自動化；流程引擎可以使業務流程更加靈活。但這種方式使項目整體實施周期長，系統集成困難。
業務管理層
負責公司內部的人、財、物等方面的管理，也是通常所說的ERP系統。其中的核心是財務系統和其他業務系統的接口。當前很多公司的業務管理系統主要是用于事后財務數據的收集和反映，在流程和風險管控、分析方面的功能相對較弱。保險公司需要在會計核算和財務管理的基礎上，建立預算管理、成本控制、資產負債管理等高級的企業管理手段。
決策支持層
決策支持是公司管理層了解業務運轉情況、分析企業發展狀態、做出決策的工具。決策支持系統的數據來源是保險公司內部各種系統和外部信息的匯集。建立一個數據倉庫系統是決策支持的前提。決策支持系統的范圍和功能根據公司管理的特點制定，保險公司目前急需的決策支持內容包括風險管理、財務分析和盈利性分析。
用EAI集成異構資源
信息和數據是企業管理信息系統的基礎。企業為了生存與發展，需要對客戶關系、市場營銷、產品、投資分析等方面的歷史數據進行提取與分析，幫助企業發現有價值的潛在信息，以作為決策的依據。企業要進行信息的分類和定義，建立數據標準和數據管理體系，開發數據倉庫/集市等應用系統。
數據倉庫會通過數據抽取轉換模塊,從業務系統與ERP系統提取業務交易與財務數據,統一儲存在數據倉庫里。保險公司決策支持系統包括風險管理、財務分析、盈利分析三大決策主體。如果業務系統所提供的數據和信息不能滿足要求，還需要對業務系統進行改造。
許多保險公司由于缺乏總體的規劃設計，先后開發了多個IT系統，但系統間不能進行信息的共享和集成，只有建立一個系統整合的平臺，才能解決這個問題。國際上最佳的系統整合的方式是使用EAI技術來集成企業的異構系統、應用、數據源等資源。
EAI涉及到結構、硬件、軟件及流程等企業系統的各個層面，包括業務流程集成、應用集成、數據集成。要實現完全的數據集成，必須首先選擇數據的標準格式。
關鍵詞:上市公司;盈利能力;西山煤電
中圖分類號:F830.91 文獻標志碼:A文章編號:1673-291X(2010)02-0124-03
一、上市公司盈利能力財務指標
上市公司盈利能力評價指標可分為兩類:一類是通用盈利指標,具體有:(1)銷售毛利率。銷售毛利率是銷售毛利占銷售收入的百分比,它反映了上市公司產品銷售的獲利能力, 是上市公司凈利潤的起點,沒有足夠高的毛利率便不能形成較高的盈利。與同行業比較,如果公司的毛利率顯著高于同業水平,說明公司產品附加值高,或公司存在成本優勢,有競爭力。與歷史比較,如果公司的毛利率顯著提高,則可能是公司所在行業處于復蘇時期, 產品價格大幅上升;如果公司毛利率顯著降低,則可能是公司所在行業競爭激烈, 在發生價格戰的情況下往往會產生兩敗俱傷的結局,此時投資者必須警覺。(2)銷售凈利率。銷售凈利率是凈利潤占銷售收入的百分比,它與凈利潤成正比關系,與銷售收入成反比關系。上市公司在增加銷售收入的同時,必須相應地獲得更多的凈利潤,才能使銷售凈利率保持不變或有所提高。通過分析銷售凈利率的升降變動, 可以促使上市公司在擴大銷售額的同時注重改進經營管理,提高盈利水平。(3)營業利潤率。營業利潤率是營業利潤占銷售收入的百分比,它與銷售凈利率相比,能更好地刻畫公司主營業務對盈利的貢獻情況。凈利潤是營業利潤加上補貼收入及營業外收支凈額后得的結果,營業外收入或損失的持續性較差,排除這些影響能更好地反映公司盈利能力的變化及比較不同公司盈利能力的差別。(4)凈資產收益率 。凈資產收益是綜合性最強、最具有代表性的一個指標。它可分解成銷售凈利潤率、資產周轉率和權益乘數的乘積,通過該指標可以分析導致凈資產收益率增加或減少的原因。其數值越高,表明上市公司的盈利能力越好,該指標較全面準確地衡量了上市公司的盈利能力和發展前景。
另一類是上市公司特有的盈利指標,主要有:(1)每股經營現金凈流量。經營活動現金流量在一定程度上夯實了上市公司的經營業績,擠掉了凈利潤的水分。分析凈利潤和經營性現金流量的差異,可以幫助了解上市公司凈利潤和凈虧損的構成,揭示公司以貨幣償還債務、追加投資、分配股利的能力和風險,從而評價上市公司盈利的質量。每股經營活動現金流量對于分析上市公司股票的內在價值是十分有益的。目前,每股經營活動產生的現金流量凈額,已經越來越被投資者和專業分析人員所重視,在專業人員眼里,對每股經營活動產生現金凈流量的關注程度甚至已經超過了每股凈收益。(2)每股收益。從財務分析角度,每股收益指標可作如下表述:每股收益(EPS)=(EBIT-I)(1-T)/普通股總股數(本年度加權平均普通股股數)= 每股凈資產×凈資產收益率(當年股數沒有發生增減變動時,后式成立)。由上式可知,每股收益主要取決于凈資產收益率和每股賬面價值,它可以幫助潛在投資者進行投資分析評價。使用每股收益進行盈利性分析時存在一定問題,由于不同上市公司每股所包含的經濟價值(每股凈資產價值或每股市價)不同,投資者只能據此分析上市公司盈利狀況的發展趨勢,但不能據此在不同公司之間進行橫向的分析比較。因此,投資者通過對上市公司每股收益的分析不應局限于該指標的計算數值分析,還應該從影響指標的相關因素入手作進一步的分析,要考慮其風險性,防范上市公司的財務風險。對于上述兩項指標我們可以結合起來使用,計算凈利潤現金保障倍數(即每股經營現金流量凈額/每股收益或經營現金流量凈額/凈利潤額),該倍數可對盈利能力和報告期經營成果中的現金流量狀況進行更全面的評價。
二、上市公司盈利能力分析
下面筆者擬用西山煤電(000683)的有關數據為研究對象,對該公司的盈力能力作系統分析。其基本數據如表1所示:
通過上述數據可觀察到,主營業務收入、主營業務毛利、營業利潤和凈利潤均呈逐年增長的趨勢,初步判斷該上市公司具有較好的盈利能力。下面筆者將通過相對指標的趨勢分析和同業對比對該公司的盈利能力作進一步的分析和評價。
1.主營業務毛利率分析
主營收入毛利潤率(銷售毛利率)基本處于平穩增長的趨勢,其中2008年較2007年增長最為顯著,增長了24%,營業收入毛利增長了115.54%。根據煤炭網(/COAL/CF/11483.HTML)統計顯示,2007年我國18家煤炭開采為主業的上市公司平均銷售毛利率為32.66%,其中西山煤電排在第六位,處于同業中較好的水平。
2.營業利潤率、銷售凈利率分析
通過表2計算可得2006、2007、2008年銷售毛利率比上年增長分別為:-1%、5.54%、24%;通過表3計算可得2006、2007、2008年營業利率比上年增長分別為:-17.68%、-0.5%、72.17%。2006、2007年營業利潤增長率均為負值,進一步考察影響營業利潤的相關項目,對該公司對外公布的利潤表分析,發現影響營業利潤增長的關鍵因素是三項費用的快速增長,具體分析如下:
由表4可見,近四年三項費用增長顯著,其中,2006年增長最快,增長率為60.37%,2006年、2007年主營業務收入增長率分別為:24.21%和11.83%,三項費用的增長率已超過了主營業務收入的增長率。2006年主要是經營費用和財務費用大幅增長,經營費用由2005年的20 579.5萬元增長到2006年的43 121.94萬元,增長了109.53%;財務費用由2005年的1 610.74萬元增長到2006年的10 459.56萬元,增長549.36%,管理費用也有增長,增長了25%,但由于管理費用基數大,絕對值較2005年增長了12 664.09萬元。2007年主要是管理費用增長幅度大,由2006年的63 442.94萬元增長至2007年的91 839.23萬元增長了44.76%,絕對金額較2006年增長了28 397.39萬元。財務費用和經營費用也略有增長,分別為6.18%和8.87%。2008年該上市公司顯然是加強了對經營費用和財務費用的控制,在營業收入比上年增長69.87%的情況下,經營費用和財務費用均出現了絕對額的下降,分別下降了7 418.65萬元和734萬元,但管理費用仍然增長較快,較上年增長了60.60%。從三項費用占主營營業收入比值角度分析,自2005年至2007年三項費用占主營業務收入的比值逐年上升,由2005年的12.99%上升到2007年的19.10%,盡管2008年三項費用占收入的比例由2007年的19.10%下降到14.82%,但主要是煤炭價格提高、銷售額大幅度提升所致,三項費用絕對值仍比上年增長了31.81%。從上述分析可判定2005年至2008年間三項費用很可能存在異常增長,需進一步探討,但僅以公司公告的資料,尚難以評價董事會報告的可信性。
通過表2計算得2006、2007、2008年凈利潤比上年增長率為:-1.08%、9.07%、236%;營業利潤比上年增長率為:1.14%、9.04%、192.47%,結合2005-2008年營業利潤和銷售凈利率對比,可以判定該上市公司的凈利潤主要來自于營業利潤,盈利的可持續性較強,盈利質量好。
根據煤炭網(/COAL/CF/11483.HTML)統計顯示,2007年我國18家煤炭開采為主業的上市公司凈利潤增長率的平均值為22.81%,該公司排在第14位,處在同業中較差的水平,由于該公司銷售毛利率高于同業平均值,通過上述分析可以判定三項費用增長過快是拖累公司業績增長的主要原因。
3.凈資產收益率分析
凈資產收益率可分解為銷售凈利率、資產周轉率和權益乘數的乘積。即:凈資產收益率=銷售凈利率×資產周轉率×權益乘數。杜邦財務分析體系以凈資產收益率為核心指標, 將償債能力、資產運營能力和盈利能力有機結合起來, 層層分解, 逐步深入, 構成了一個完整的分析體系, 全面、系統、直觀地反映了上市公司的財務狀況。利用上表進一步分析,計算該上市公司的銷售凈利率、資產周轉率和權益乘數變化對資產凈利率的影響。2006年銷售凈利率對凈資產利潤率的影響=(13.82%-17.35%)*0.66*1.864=-4.34%,2007年為:0.46%,2008年為17.42%;2006年總資產周轉率對凈資產利潤率的影響=13.82%*(0.66-0.7*1.846=1.020%,2007年為:0,2008年為14.61;2006年權益乘數對凈資產利潤率的影響=13.82%*0.7*(1.925-1.846)=0.76%,2007年為:-0.33%,2008年為0。計算結果表明,該公司的資本結構基本穩定,公司對資產的管理效率也基本穩定,影響凈資產收益率的主要因素是銷售凈利率。
4.每股收益、每股經營現金流量分析
由表5可知該上市公司每股收益處于平穩增長階段,尤其2007、2008年增長較快,與上年相比增長分別為32.66%和35.64%。每股經營現金流量除2008年比每股收益略小以外,2005～2007年度均大于每股收益,即凈利潤現金保障倍數大于或約等于1,說明該公司經營活動的獲現能力強,能為投資活動和籌資活動提供資金支持,盈利質量高;以2007年為例,該年我國18家煤炭開采為主業的上市公司平均每股收益為0.77元/ 股。該公司每股收益高于平均水平,收益水平較高。
三、提高上市公司盈利能力的措施
該公司存在的問題具有一定的代表性,針對上述分析結果,筆者對上市公司提高盈利能力提出以下建議:
1.降低三項費用支出,節支增效。該公司銷售毛利率處于平穩增長的趨勢, 公司生產經營獲利能力逐年有所提升, 并高于行業平均水平。但由于三項經費增長過快,在銷售毛利率增長的情況下,2006年和2007年的營業利潤率和銷售凈利率反而出現了下降; 2008年三項費用在營業收入占的比重有所下降,但三項費用金額仍比上年增長了31.81%,尤其管理費用較上年增長了60.60%。三項費用增長快是困擾上市公司的普遍問題,加強內部控制,節支增效是上市公司提高盈余的有效措施。
2.加強資產運營管理,提高資產使用效率。資產周轉率是影響凈資產收益率的因素之一,資產周轉率提高不快是困擾該公司不能實現凈資產收益率快速增長的關鍵因素, 2006、2007年資產周轉率均為0.7次,2008年為0.89次,均低于行業平均水平,公司的運營能力有待提高。資產龐大整體使用效率不高也是上市公司的通病,上市公司往往注重資產規模的擴大,而忽視了現有資產運營潛力的挖掘和非經營資產的剝離,從而造成了資產整體使用效率不高。
3.多元化經營,降低風險,增強盈利的可持續性。盡管2006年、2007年受三項經費快速增長的拖累,銷售凈利率和凈資產收益率有所下降外,但整體盈利能力是好的,2008年,銷售凈利率和凈資產收益率均出現了較大幅度的提高;2005年至2008年每股收益平穩增長,凈利潤現金保障倍數大于或約等于1,說明盈利質量較高。但分析其主營業務收入全部來自于煤炭開采和火力發電產業,作為一家資源開采為主的上市公司,其生存和盈利能力必然要受到其資源儲量等的限制,且行業單一經營風險較高,因此,該公司有必要利用連續盈利積累的資金優勢開展多元化經營,以降低風險,提高盈利的可持續性。不僅是西山煤電,幾乎所有的以資源開采為主的上市公司都面臨著如何開展多元化經營的課題。
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Listed companies profitability analysis
――Taking Xishan coal and electricity as an example
ZHANG Zhong-fang
(Xingtai commerce vestibule school,Xingtai 054000,China)
Abstract: Profits of its stakeholders focus of attention. The profitability of listed companies is a listed company refers to the use of economic resources, the ability to make a profit, is the operator operating performance and management effectiveness in a concentrated expression of a listed company's operating condition manifested through profitability. Profit is a listed company stakeholders, the central concern, the profit of investors to obtain investment returns, the creditors receive principal and interest of the funding sources, improve the collective welfare of workers an important safeguard.
7月24日，CIMA英國皇家特許管理會計師公會與普華永道、新理財雜志社等機構合作，在北京舉辦“財務人員如何在企業商業模式中發揮作用”主題研討會。在CIMA、普華永道和IFAC國際會計聯合會于今年出版的商業模式報告中，清楚地闡明了，無論是從企業短期盈利還是從可持續性發展的角度而言，商業模式都起著決定性的作用。
財務的“回答”
財務管理能通過企業績效分析對商業模式創新提出的問題進行全方位解析，為企業管理層在變革中尋求決策支撐點。而對這些問題的“回答”方式，恰體現了財務對商業模式的支撐與作為。
普華永道管理咨詢業務總監林榕表示：“財務管理與我們的戰略、運營息息相關。戰略無外乎是指企業的價值主張、提供怎樣的產品和服務、下一個對象是誰、目標客戶是誰、所對應的市場是誰、以什么樣的手段提供，這都涉及供應鏈的管理。”
“不管是什么類型的行業，對這樣的戰略主張，或者戰略重點來說，財務人員要對產品服務的盈利性進行分析、對成本的收益進行分析、對客戶與市場的需求進行分析、對客戶本身的消費習慣進行分析，以及對客戶的應用進行分析，等等。與此同時，財務人員要對價值鏈結構有一個清楚的行業對標，要對行業的整體情況競爭企業的做法，以及相對于這個企業，自身企業的優勢和劣勢在哪里，要對市場環境進行分析、對供應鏈的整體效率進行分析，等等。”
“在這些分析當中，有一些是歷史性的分析，即體現在會計的具體工作當中，有一些是企業需要實時監控的分析，有一些是對未來趨勢的分析。企業財務人員要在對這些供應鏈的分析當中，能夠識別、發現商業模式當中的一些創新機會。”
“當然，企業在講商業模式的時候，不能只是講盈利性分析，其實更多的是在財務基礎工作當中能夠支持公司財務的運營和商業模式的擴展。”林榕強調。
團隊的洞察力
商業模式是企業的運作模式和企業價值的實現模式，它能夠準確描述企業主張的產品與服務、目標客戶與價值鏈結構，并確立企業在整個市場競爭環境中的定位。這就要求財務部門在做財務相關分析時，充分考慮到多種影響因素，并具備敏銳的洞察力與前瞻性。
對此，林榕舉例說道，“比如上次我們碰到給Apple做零件的企業，他們做得非常大，他們關心的是我們研發的產品、研發的周期、研發的成本是否已體現在產品中，有可能企業花了很大的精力去研發，但它的生命周期卻非常短，企業花費這么多的錢是不是值得，研發是他們非常關注的點。”
“在汽車企業，他們非常關注研發的某個車型能不能熱賣，這就體現在企業之前對客戶的調研成不成功、生產速度有沒有跟上、采購的速度有多低、企業了解的客戶需求是不是能夠體現在產品當中、客戶關注的是否是產品全生命周期的概念，等等。這里面就可以看到一些顯性成本和隱性成本，以及企業有沒有把質量體現在產品的成本當中等問題。”
“比如企業確定了一個供應商，供應商要給企業提供某些材料、零部件。但是等到這些材料、零部件來了之后，有可能這些產品的缺陷，導致了整個企業的生產、裝配的停工，以及客戶體驗的流產。對于這樣的質量成本、停工的時間有沒有算到成本當中去，這就需要對財務人員提出要求。財務人員應不應該讓CEO看到這些隱性的成本，這其中有很多的需求和要求。”
像在企業的銷售環節，很多零售消費品企業非常關心銷售渠道問題。“比如糧油企業，有多種的渠道，比如超市渠道。而大型的超市當中，有餐館的渠道，在這個渠道上面，企業的盈利是多少，為了這個渠道擴展要花費多少的費用，怎么去分配和考慮，這也是企業財務人員在分析不同行業時的關注點。因為，在不同的時間、不同的年代，關注點是不同的。”
“我們要適應公司的盈利模式和商業運轉的模式，怎樣開拓財務人員的思路，在這些地方找到企業的競爭優勢所謂成本差異化的優勢。”林榕說，“把這些點發掘出來，就是體現財務團隊洞察力的關鍵。”
報告的藝術
談到財務管理報告的體現方式，林榕分享了一個案例，“以體育用品的銷售為例，在我們理解或理清管理信息提供時，或者當我們考慮管理報告應該體現哪些洞察力時，應從戰略出發，明確驅動業績的管理在哪里，哪些是我們最關心的，哪些是門店的管理或客戶的需求。財務人員要去挖掘這其中最重要的管理信息的需求，把這些需求定下來，在此基礎上再考慮每一個細分的維度，應該以什么樣的方法收集數據、怎么展現獲取的責任、哪個部分的內容要更新、通過什么樣的系統進行更新，以及更新頻率是什么樣的等等，再把這些匯總起來，成為企業整體的管理報告。”
關鍵詞：股權投資 風險成因 控制方法
近年來股權投資在市場營運中占據了較大比例，極大地促進了金融產業結構的優化升級，為投資者們提供了更為廣闊的盈利平臺。作為金融投資的一項內容，股權投資憑借其獨特的盈利優勢，成為資金持有者們的投資對象。考慮到市場環境的多變性，股權投資需注重不同風險的防范控制。
一、股權投資意義
近年來我國市場經濟體制更加完善，各種所有制經濟體制成為了行業變革的新模式，“股份制”憑借其獨特的經營優勢得到推廣。作為市場經濟發展的必然產物，“股權投資”豐富了金融經濟的運作方式，對投資者與被投資者均有多方面的經濟意義。對于投資方來說，股權投資不僅帶來了豐厚的經濟收益，也是促進資金利用率最優化的有效方式。對于被投資方而言，通過向市場投放股票、貨幣基金等，可以在短時間內籌集到更多的資金儲備，為后期經營與規劃提供了足夠的資金保證。
二、新時期股權投資風險成因分析
從最近幾年股權投資市場行情看，股權投資為投資方、集資方等創造了雙向性的發展機遇，滿足了市場經濟資金流工序關系的均衡性。但是，受到主客觀條件影響，股權投資依舊存在著明顯的風險性特點，常見風險及成因如下：
（一）主觀風險
股權投資主體由投資方、被投資方兩大要素構成，前者是資金持有者，后者是資金需求者，投資主體操控失誤是引起風險的主要原因。首先，投資方對被投資企業的經驗狀況不熟悉，盲目地將資金投入企業，或對股權項目缺乏詳細的預算分析，導致股權收益分配達不到預定的指標，這些都是投資人決策失誤造成的風險形式；其次，集資企業因內控決策失誤，導致日常經營失敗，無法按照合同規定向投資方支出收益，股權投資方案在規定期限內執行失效。主觀風險發生是由主觀判斷、決策執行等方面造成的。
（二）客觀風險
我國市場經濟體制尚處于改革階段，金融集資模式依舊存在著許多風險，一些客觀因素也會造成股權投資風險，這些與市場環境、國家政策等因素相關。一方面，市場環境變動引起了股票買賣價格的漲跌，當股權價格低于投資本金價格時，投資人要承擔資金流失的風險；另一方面，國家對金融市場宏觀調控之后，銀行利率、股票價格、企業決策等均會發生不同的變化，超出股權投資預期范圍之后，勢必帶來巨大的投資風險隱患。客觀因素是不可避免的，這也意味著股權投資風險的不可預知性。
三、股權投資風險控制的有效方法
針對傳統投資決策存在的不足，無論是投資方或被投資企業，都必須做好投資風險的防控工作。筆者認為，股權投資風險控制需從優選目標、充分調查、合理預算、科學決策、管理跟進等方面進行。
（一）優選目標
通過多渠道多種方式了解投資對象信息，從盈利的增長性和經營模式的可持續性角度考慮投資目標的選擇。股權投資追求資本金的安全和長期穩定的回報，理想的投資目標是能為投資者帶來持續、穩定、可觀的收益。選好投資目標的關鍵所在是尋求盈利性和風險性之間的最佳結合點。
（二）充分調查
投資者可以委托專業的律師事務所、資產評估公司、財務咨詢公司等機構對目標公司進行盡職調查，也可通過在銀行、稅務、工商部門工作的相關人員，或直接與企業高管進行溝通，對目標公司的各方面情況進行充分了解。投資調查目的是為了掌握足夠的信息資料，揭示目標公司的顯性和隱性風險，進而提升股權投資的合理性，提升股權項目經營的收益指數。
（三）合理預算
即使是優質公司，假如買入股權價格過高，也還是會導致投資回收期過長、投資回報率下降，不能算是一筆好的投資。為了防止財務決策失誤風險，投資股權時一定要計算好按公司正常贏利水平收回投資成本的時間，通常情況下，投資回報期要控制在10年之內。投資方應當對投資項目實施預算調控及收益評估，可采用成本法或權益法核算投資回報。
（四）科學決策
股權投資的目的不僅是為了獲取投資收益，有時在企業之間是為了強化商業紐帶關系，影響或控制被投資公司的重大經營決策，如投資上游原材料供應企業或下游分銷商等行為。如果被投資單位出現經營不佳或至破產清算時，投資股東也要承擔相應投資損失。因此進行投資決策時，宜采用定性分析與定量分析相結合，盡量運用科學的決策模型和方法進行決策，提高決策的科學化水平，切忌主觀臆斷，盲目行事。
（五）管理跟進
在從投資決策的源頭上努力控制投資風險同時，時刻保持對投資項目所在行業、產業的跟蹤及參與企業管理，也是保證投資價值回報的重要手段。股權投資不同于一般財務投資，需要投資人參與企業的經營決策和管理運作，促進企業成長同時實現投資收益最大化。
四、結束語
我國市場經濟正朝著開放性方向發展，各類商業投資活動越來越多，金融產業股權投資是市場比較熱門的投資活動之一。盡管股權投資為投資方與被投資單位創造了共同效益，但是其同樣面臨著主客觀因素造成的各種風險，強化股權投資風險控制是極為關鍵的。
參考文獻：
[1]柏高原.有限合伙制股權投資基金內部治理初探[J].中國經貿導刊，2010
