時間：2023-06-01 09:31:02
開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇證券投資基金的分類，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
關鍵詞：證券投資基金；綜述
中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A 文章編號：1674-7712 （2013） 10-0120-02
一、國外相關研究綜述
目前，國外學者對于證券投資基金的研究領域主要集中在以下幾個方面。對于基金與績效關系一直處于爭論的階段，有些學者認為基金與績效之間存在相關關系，還有些學者認為兩者之間不存在相關關系，對于認為兩者之間存在相關關系的學者的觀點也存在分歧，有些認為投資基金與績效之間存在正相關效應，而有些則認為存在負面效用，不同的國家和不同的時期，基金與績效的關系很難界定。除此以外，國外學者也比較關注基金費用的方式，尤其是開放式下基金費用的管理費用一直是國外學者研究的熱點話題，還有些學者則從基金與現金流量的關系來研究基金的影響因素。下面從基金與績效的關系、基金與現金流量以及基金費用的方式三個方面來具體分析國外學者對于證券投資進的研究。
（一）基金與績效的關系
基金與績效的關系一直是學者爭論的熱點話題，有些學者認為基金費用與績效之間存在正向關系，也有些學者認為基金與績效之間存在負向關系，還有些學者認為基金與績效之間并無顯著的關系Carlson（1970）指出美國股票的基金費用與績效之間并不存在顯著的關系，Bechmann&Rangvid（2007）通過研究丹麥基金市場，也認為積極費用與績效不存在顯著的關系。而部分學者則認為基金費用與績效之間存在正相關關系，如Wermers（2000）通過研究美國共同基金管理者在對風險進行調整后收益可以彌補管理費用及交易費用，證明了基金費用之間存在正相關關系。Viet&Robert（2005）對澳大利亞基金業進行實證分析，結果也表明基金業績與約束費用之間存在顯著的正相關效應。
（二）基金與資金流量的關系
對于基金與資金流量的關系，國外學者的研究較與績效的研究較小，但是基金與資金流量的關系并不是沒有與績效的關系重要，可能是國外學者較為重視結果，而有時忽略了過程，Latzko（2002），DelGuercio&Tkac（2002）和Ruckman（2003）等國外學者則彌補了這個不足，他們從資金流量與投資基金的關系角度來研究，具體如下：Latzko（2002）利用基金面板數據研究了開放式基金中的規模效應與費用的關系，他認為管理費用是基金費用的主要源頭，結果發現開放式基金的規模效應確實存在，當且僅當基金國民達到220億美元時，基金的平均總成本最小。
二、國內相關研究綜述
國內學者對于證券投資基金的研究的方法存在很多的不同，有些學者從中國證券投資基金的影響因素方面進行研究，主要認為影響因素有市場環境、法律環境、內部機構治理、科研能力等因素，建立單因素及三因素等計量模型來研究，還有些學者則建立中國證券投機基金績效的評價體系來研究證券投資基金市場，還有些學者從中國證券投資基金的行為效應進行分析，大都學者都認為我國證券投資基金市場存在顯著的羊群行為效應，除此之外，還有很多學者利用其他的計量方法來分析我國證券投資基金市場，如將股票市場分為牛市和熊市兩個階段來研究中國證券投機基金市場的差異水平等等。下面具體來分析國內學者對于證券投資基金的研究及其成果。
（一）中國證券投資基金的影響因素及評價體系
孫超，楊克磊（2003）從四個層面研究我國投資基金業的現狀，這四個層面分別是法律環境、市場環境、內部治理結構以及科研能力，從我國投資基金這些影響因素可以看出，它們相互影響、相互聯系、相互制約也相互促進，從而形成一個完整的影響因素體系，他們通過研究中國投資基金行業中存在的問題，并根據這些問題及發展中的不足，提出相應的策略和建議，進而營造一個良好的外界環境及建立一個完善的內部管理機構。還有些學者利用不同的計量模型，對中國證券投資基金進行分析并比較，如楊折，王小征（2003）利用單因素指數與三因素指數兩種模型來研究中國證券投資基金的業績及績效進行評價，選取1999年和2000年這兩年件的數據進行研究，他們發現三因素模型的顯著性水平和置信度都原有單因素模型，可見，中國證券投資基金的收益率大致上可以利用三因素模型中的市場收益率、公司規模及賬面市值比三個因素來衡量。
除了對于中國證券投資基金的影響因素分析，國內很多學者也從證券投資基金的方向角度來研究，如徐靜，吳繼紅（2007）從證券投資基金的操作風險角度來研究投資基金的業績水平及其績效的穩定性，他們認為要重視風險文化，創立操作風險管理信息部門及建立風險管理信息系統，加強內部的管理與監督，完善投資基金的績效評價體系及信息制度，對投資基金的操作風險的責任人進行嚴肅處理和追究法律責任，這樣才能有效的避免操作中存在的缺陷及制度不足造成的基金投資風險。劉百芳，徐曉雯，隋立秋（2010）也從風險變化角度入手，深入研究證券投資基金受的市場因素的約束、剩余權利對有限合伙制投資基金的最優匹配機制的影響，他們認為應該在不同生命周期中采取不同的相機匹配，這樣才能有效激勵管理者及提高基金的運用效率。還有些學者從機構投資的角度來研究證券投資基金對市場流動性的影響，如方丹（2011）則從機構投資的角度來研究中國證券投資基金，他認為中國機構投資者在證券投資基金領域的持股份額將達到五分之二，而且其市場正處于不斷擴大和快速發展的階段；然后這種機構投資行為是否能夠提高證券市場質量是有待研究的重點問題，他通過建議機構投資者對市場流動性及股市波動性的影響，最后得出在熊市市場中，機構投資基金行為對市場流動性有著正向的影響效應。
（二）中國證券投資基金的行為分析
國內大部分學者都認為中國證券投資基金存在羊群行為效應，如趙家敏，彭虹（2004）通過建立CCK校正模型和虛擬變量模型來檢驗中國證券投資基金的羊群行為及股市整體羊群行為的存在與否，如存在及羊群行為的存在程度有什么特點，結果他們發現，中國證券投資基金的羊群行為與股市整體羊群行為均顯著性存在，而且兩者的顯著性水平基本相同，從而可知由于證券投資基金在股市中所占較少的份額，所以中國證券投資基金的羊群行為在股市中對于整體股市價格的波動基本不會產生顯著性的影響。肖玉軍，王青松，龍露（2007）的觀點與趙家敏，彭虹（2004）的觀點基本相同，也認為我國證券投資基金存在顯著的羊群行為效應，他們利用上海深圳兩市200年至2007年300股票為樣本，利用改進的LSV模型進行實證，結果表明我國證券投資基金存在十分嚴重的羊群行為效應，為了更深入的研究我國證券投資基金，他們從行業、規模、市盈率及收益等角度來詳細研究證券投資基金的羊群效應及其原因，對與國內外的相關研究成果進行橫向和縱向的比較。
（三）中國證券投資基金的其他實證分析
對于中國證券投資基金的研究，國內學者不僅僅局限于對基金的績效評價體系和行為進行分析，還有很多學者從不同的角度來研究中國證券投資基金，如王尤，陳宇峰（2002）利用我國近兩年來的證券投資基金經風險調整后的業績數據進行實證建立單因素評價模型來分析證券投資基金，并與國外的實證研究結果進行比較，根據實證結果及國外先進的經驗來分析證券投資基金，并對我國證券投資基金提出相應的建議和策略。
三、述評
綜觀國內外學者對于基金發展的影響因素研究，國外學者和國內學者都比較關注基金績效的研究，而國外學者與國內學者的研究視角和研究的側重點存在差異。對于國外學者對于基金與績效的關系一直處于爭論的焦點，而國內學者則建立證券投資基金的評價體系來研究基金的績效水平，他們可謂是各抒己見，觀點各不相同。對于開放市場環境與封閉市場環境，證券投資基金的績效可能存在差異但是對于研究證券投資基金的管理費用時，大都學者又存在共同的觀點，認為管理費用對證券投資基金具有正向的積極作用。對于證券投資基金的生命周期理論的研究，國內外學者的研究都較少而且不是很深入，對于證券投資基金的績效及管理方法的研究已有不少研究成果。將國內外對于證券投資基金的影響因素研究的文獻進行綜述，可見，從證券投資基金的影響因素及發展的視角來研究具有非常重要的實踐意義，而對于中國證券投資基金發展的影響因素研究的學者卻較為鮮有，將發展及影響因素相結合的文獻則很少，對于從證券投資基金發展中的生命周期理論將可能成為證券投資基金未來學者進一步研究的方向。總而言之，從中國證券投資基金發展的影響因素研究基金與績效、現金流量以及不同周期股票市場的情況具有一定的研究價值，從而選擇中國證券投資基金發展的影響因素進行研究綜述也是非常重要的。
參考文獻
[1]劉百芳，徐曉雯，隋立秋.剩余權利匹配的影響因素研究――基于有限合伙制投資基金視角[J].經濟師，2010（2）：59-60.
股票型證券投資基金是以股票為主要投資方向的證券投資基金，簡稱是股票基金。
涉及了幾個概念：
1、公募基金在我國叫做證券投資基金，也就是公募基金投資方向只能是證券市場。
2、股票證券投資基金是從投資方向上細化分類，這種基金是專門投資于股票這個證券市場的。
3、股票型基金屬于高風險高收益類型基金，受股市影響極大。
4、股票型基金不是保本的，中短期都會有產生大幅度虧損的可能性。
5、一般股票型基金投資股票的比例占基金總資產的80-95%。
6、對一般投資者，股票型基金更加適合采取基金定投的形式進行投資。
（來源：文章屋網 ）
關鍵詞：證券投資基金；機構投資者；公司治理；股東
近年來，我國資本市場不斷引進新的機構投資者，如證券投資基金、券商、社保基金、QFII、企業年金、保險基金等，這些機構投資者在資本市場中所持有的份額越來越大。根據2004年的數據顯示，證券投資基金2004年投資股票的資金達1602.52億元，整體機構投資基金規模接近2500億元，證券投資基金占機構投資比重的64%，2004年滬深兩市股票流通市值約為10630.52億元，證券投資基金持股市值占滬深流通市值的15.1%。由此可見，機構投資者（尤其是證券投資基金）在市場上是一股非常活躍的投資力量。本文試圖通過對我國目前最大機構投資者—證券投資基金對上市公司治理的參與狀況進行分析，闡明證券投資基金在公司治理方面的作用及其存在的障礙，進而提出促進證券投資基金參與公司治理的對策。
一、我國證券投資基金參與上市公司治理的途徑與程度有待提高
我國證券投資基金參與公司治理的主要途徑是行使作為股東的投票權：（1）對上市公司的再融資方案上的投票否決，如2003年基金聯盟對抗招行發行百億可轉換債券的風波、2002年中興發行H股計劃風波和2000年深萬科B股增發停發事件中證券投資基金作為公司股東參與公司治理對上市公司的再融資方案的干預；（2）對于股權之爭，基金可以通過公開征集授權委托權反映小股東的意見（如勝利股份股權之爭）這種方式參與公司的治理；（3）對上市公司股權分置改革方案的否決。我國未施行流通股東分類表決制之前，在股市非流通股占總股份50%①以上，流通股東是無法通過與非流通股股東“同權”表決權來維護自己的投資利益；在實施了公司重大事項社會公眾股東表決制度②之后，其中對于上市公司實施股權分置改革方案流通股股東通過的要求要達到參會流通股2/3以上，雖然基金是最大的流通股股東，但根據截止到目前的資料來看，基金對上市公司股權分置方案投贊成票占絕大多數，基金在參與公司治理中對公司的股改方案投反對票甚少（持股基金對上市公司三愛富的股權分置方案的表決中投了反對票，這是目前第一家因遭到基金公司反對而被否決的上市公司）。③我國上市公司仍然存在著一些損害投資人利益的事件，如公司重大事項不履行相應的決策程序和信息披露義務等等，由此可見，我國基金對上市公司治理的參與程度和制衡機制上需要進一步提高。
二、對基金在參與公司治理中障礙的分析
公司治理的目的是對上市公司的實施有效的監控。基金參與上市公司的公司治理的目的是形成對上市公司實行一種有效制衡的機制（股東與董事會、管理層、監事會之間的相互制約機制），是否能形成有效制衡則取決于基金的持股是否有規模效應，市場環境和基金的投資目標的實現是否允許長期持股，是否與上市公司之間存在有利益沖突。然而，在基金參與公司治理確存在多方面障礙因素。
1．我國股市的市場環境欠缺，阻礙和抑制基金及其投資者長期持股，影響了基金參與上市公司治理。（1）上市公司的總體質量不高，市場信息透明度不高，使投資者只能通過短期持股防范股市的非系統性風險。投資者持股的主要依據是上市公司的業績以及是否具有成長性，但由中聯財務顧問和國資委有關專家對1339家上市公司共同進行的一份上市公司業績評估調查顯示，中石化一家的凈利潤就占全部上市公司凈利潤的25.44%，而占上市公司總數不到7%的前90戶上市公司，其凈利潤占全部上市公司凈利潤的90%④。業績集中表明投資者只有通過精選個股來長期持有，但由于市場信息透明度不高，基金持股有限⑤，使基金參與公司治理的規模效應無法體現，投資者只能通過短期持股防范股市的非系統性風險。（2）市場沒有做空機制、沒有指數期貨、指數期權等產品有效的防范系統性風險，整個市場的系統性風險無法進行套期保值，持股者最優的策略可能就是選擇短期持股。從2001年起就開始提出解決全流通問題，直到2005年5月股權分置正式啟動，期間整個市場主要面臨的就是非流通股的解決如何進行、何時進行的系統性風險，兩個市場也從2001年指數振蕩向下。2001年~2005年深證成指每年的變動率分別為－30.03%、－17.03%、26.11%、－11.85%和－6.65%，2001年~2005年上證指數每年的變動率分別為－20.62%、－17.52%、10.27%、－15.40%和－8.33%；深證成指由2001年年末的3325.66跌到2005年年末的2863.61點，上證指數由2001年年末的1645.97跌到2005年年末的1161.05點⑥。在這樣的市場環境下，投資者沒有其它的選擇只是一個短期持股策略，從市場的振蕩中獲得收益。
2．市場對基金經理業績的考核以及基金管理費提取的方式，制約了證券投資基金對所持股票公司治理的參與。（1）基金的本質是受托形式的專家理財，市場及基金管理公司對專家理財能力的考核短期化使基金經理行為短期化。一方面，我國證券投資基金是以開放式股票型基金為主⑦，特別是QFII、社保基金等其它機構投資者作為基金的持有人集中持有時，基金為防范高比例贖回風險，基金的資產配置要具備相當的流動性。另一方面開放式基金按照凈值進行交易，基金的凈值在市場上每日都是公開的，基金的凈值及其基金凈值動態變化情況成為市場及基金管理公司對基金經理理財業績考核的依據，也促使基金經理更加重視資產的短期收益。（2）目前我國證券投資基金的管理費是根據其基金凈值來提取，因此基金經理人往往是以最大化其基金凈值為目標。目前基金凈值的大小主要與較高的資本利得有關，因此基金對股票最基本的偏好是股價的增長率，基金經理人根據市場熱點頻繁調整所持股票，縮短了持股時間，抑制了基金對公司治理的參與的積極性。
3．證券投資基金與持股公司之間可能存在著的利益沖突，抑制了基金對上市公司治理的參與。證券投資基金的公司與持股公司之間的利益沖突表現在兩方面：（1）證券公司與上市公司之間的利益沖突，成為基金對上市公司的治理參與的障礙。目前我國的證券投資基金均屬于契約型，是非法人的基金組織形式，其治理結構的目的就是形成基金持有人、基金管理公司（受托人）、基金托管人和基金管理人（委托人）幾方面者的制衡機制，有效保護相關各方的利益。但在我國的實踐中，基金持有人利益代表缺位，基金托管人地位不獨立，作為基金發起人的基金管理公司又在發起過程中被選聘為基金管理人，最終形成基金管理公司的一方獨大⑧。基金管理公司的主要股東目前的控股股東主要是證券公司，由于證券公司作為上市公司的保薦人、股票的經銷商或包銷商、財務顧問等，勢必會影響在證券公司控股下的基金的持股以及對公司重大事項的投票權的行使。（2）基金管理公司與上市公司之間的利益沖突，會影響基金對上市公司治理的制衡機制。上市公司既是基金的合法投資者，又是基金的合法投資對象，上市公司可以通過持有基金來影響基金對上市公司的制衡機制。
三、促進證券投資基金等機構投資者對公司治理的有效參與的對策
1．改善我國股市的市場環境，促進基金及其投資者長期持股。（1）建立完善的股市進入和退出機制及其市場披露制度，使市場具備優生劣汰的機能，使上市公司的總體質量得到提升，使基金愿意長期持股。隨著股權分置的推進和全流通股的實行，基金等機構投資者公司治理的規模效應凸現，一方面要發揮其在治理公司的有效制衡作用，另一方面還要建立完善相應的法律、法規，防范大股東損害其它中小股東的利益。（2）完善市場交易工具，通過金融工具制衡市場。要盡快推出股票的融資融券業務，積極推出股指期貨、股制期權等衍生金融工具，使投資者可以利用衍生品進行套期保值或投機，有效的防范市場的系統性風險，促進基金及其投資者長期持股。
2．改變基金經理業績的考核方式，促進證券投資基金對所持公司的治理的介入。建立基金經理層的長期激勵制度，推出適合于基金運作的股票期權計劃，使基金經理行為長期化，同時隨著我國上市公司質量的提高，市場透明度提高，基金參與公司治理的信息成本下降，更加會刺激基金長期的持股并積極參與公司治理。
3．完善證券投資基金的法律法規，保護基金持有人的利益。（1）要完善基金的法律法規⑨，形成受托人、基金持有人、基金管理人的有效制衡機制，保護基金持有人的利益。（2）明確基金只是委托理財的形式，基金持有人才是基金真正的所有者，基金持有人除具有相應基金份額的收益權之外，還有基金資產附帶的投票權、表決權等權利。因此基金對持股公司的有關事宜進行表決實質上是以受托人身份代表基金持有人行使表決權，基金應向有關基金持有人披露行使相應權利的決策程序，并定期披露。（3）對基金與被投資公司存在的直接利益沖突（基金與上市公司相互投資）或間接利益沖突（基金的主要股東是上市公司的股東、上市保薦人、股票承銷商、財務顧問等）的情況，基金應就利益沖突情況和處理方式向市場和基金持有人進行披露。
參考文獻：
1．李季，王宇．機構投資者：新金融景觀．大連：東北財經大學出版社，2002．
2．耿志民．中國機構投資者研究．北京：中國人民大學出版社，2002．
一、我國證券投資基金參與上市公司治理的途徑與程度有待提高
我國證券投資基金參與公司治理的主要途徑是行使作為股東的投票權：（1）對上市公司的再融資方案上的投票否決，如2003年基金聯盟對抗招行發行百億可轉換債券的風波、2002年中興發行H股計劃風波和2000年深萬科B股增發停發事件中證券投資基金作為公司股東參與公司治理對上市公司的再融資方案的干預；（2）對于股權之爭，基金可以通過公開征集授權委托權反映小股東的意見（如勝利股份股權之爭）這種方式參與公司的治理；（3）對上市公司股權分置改革方案的否決。我國未施行流通股東分類表決制之前，在股市非流通股占總股份50%①以上，流通股東是無法通過與非流通股股東“同權”表決權來維護自己的投資利益；在實施了公司重大事項社會公眾股東表決制度②之后，其中對于上市公司實施股權分置改革方案流通股股東通過的要求要達到參會流通股2/3以上，雖然基金是最大的流通股股東，但根據截止到目前的資料來看，基金對上市公司股權分置方案投贊成票占絕大多數，基金在參與公司治理中對公司的股改方案投反對票甚少（持股基金對上市公司三愛富的股權分置方案的表決中投了反對票，這是目前第一家因遭到基金公司反對而被否決的上市公司）。③我國上市公司仍然存在著一些損害投資人利益的事件，如公司重大事項不履行相應的決策程序和信息披露義務等等，由此可見，我國基金對上市公司治理的參與程度和制衡機制上需要進一步提高。
二、對基金在參與公司治理中障礙的分析
公司治理的目的是對上市公司的實施有效的監控。基金參與上市公司的公司治理的目的是形成對上市公司實行一種有效制衡的機制（股東與董事會、管理層、監事會之間的相互制約機制），是否能形成有效制衡則取決于基金的持股是否有規模效應，市場環境和基金的投資目標的實現是否允許長期持股，是否與上市公司之間存在有利益沖突。然而，在基金參與公司治理確存在多方面障礙因素。
1．我國股市的市場環境欠缺，阻礙和抑制基金及其投資者長期持股，影響了基金參與上市公司治理。（1）上市公司的總體質量不高，市場信息透明度不高，使投資者只能通過短期持股防范股市的非系統性風險。投資者持股的主要依據是上市公司的業績以及是否具有成長性，但由中聯財務顧問和國資委有關專家對1339家上市公司共同進行的一份上市公司業績評估調查顯示，中石化一家的凈利潤就占全部上市公司凈利潤的25.44%，而占上市公司總數不到7%的前90戶上市公司，其凈利潤占全部上市公司凈利潤的90%④。業績集中表明投資者只有通過精選個股來長期持有，但由于市場信息透明度不高，基金持股有限⑤，使基金參與公司治理的規模效應無法體現，投資者只能通過短期持股防范股市的非系統性風險。（2）市場沒有做空機制、沒有指數期貨、指數期權等產品有效的防范系統性風險，整個市場的系統性風險無法進行套期保值，持股者最優的策略可能就是選擇短期持股。從2001年起就開始提出解決全流通問題，直到2005年5月股權分置正式啟動，期間整個市場主要面臨的就是非流通股的解決如何進行、何時進行的系統性風險，兩個市場也從2001年指數振蕩向下。2001年~2005年深證成指每年的變動率分別為－30.03%、－17.03%、26.11%、－11.85%和－6.65%，2001年~2005年上證指數每年的變動率分別為－20.62%、－17.52%、10.27%、－15.40%和－8.33%；深證成指由2001年年末的3325.66跌到2005年年末的2863.61點，上證指數由2001年年末的1645.97跌到2005年年末的1161.05點⑥。在這樣的市場環境下，投資者沒有其它的選擇只是一個短期持股策略，從市場的振蕩中獲得收益。
2．市場對基金經理業績的考核以及基金管理費提取的方式，制約了證券投資基金對所持股票公司治理的參與。（1）基金的本質是受托形式的專家理財，市場及基金管理公司對專家理財能力的考核短期化使基金經理行為短期化。一方面，我國證券投資基金是以開放式股票型基金為主⑦，特別是QFII、社保基金等其它機構投資者作為基金的持有人集中持有時，基金為防范高比例贖回風險，基金的資產配置要具備相當的流動性。另一方面開放式基金按照凈值進行交易，基金的凈值在市場上每日都是公開的，基金的凈值及其基金凈值動態變化情況成為市場及基金管理公司對基金經理理財業績考核的依據，也促使基金經理更加重視資產的短期收益。（2）目前我國證券投資基金的管理費是根據其基金凈值來提取，因此基金經理人往往是以最大化其基金凈值為目標。目前基金凈值的大小主要與較高的資本利得有關，因此基金對股票最基本的偏好是股價的增長率，基金經理人根據市場熱點頻繁調整所持股票，縮短了持股時間，抑制了基金對公司治理的參與的積極性。
3．證券投資基金與持股公司之間可能存在著的利益沖突，抑制了基金對上市公司治理的參與。證券投資基金的公司與持股公司之間的利益沖突表現在兩方面：（1）證券公司與上市公司之間的利益沖突，成為基金對上市公司的治理參與的障礙。目前我國的證券投資基金均屬于契約型，是非法人的基金組織形式，其治理結構的目的就是形成基金持有人、基金管理公司（受托人）、基金托管人和基金管理人（委托人）幾方面者的制衡機制，有效保護相關各方的利益。但在我國的實踐中，基金持有人利益代表缺位，基金托管人地位不獨立，作為基金發起人的基金管理公司又在發起過程中被選聘為基金管理人，最終形成基金管理公司的一方獨大⑧。基金管理公司的主要股東目前的控股股東主要是證券公司，由于證券公司作為上市公司的保薦人、股票的經銷商或包銷商、財務顧問等，勢必會影響在證券公司控股下的基金的持股以及對公司重大事項的投票權的行使。（2）基金管理公司與上市公司之間的利益沖突，會影響基金對上市公司治理的制衡機制。上市公司既是基金的合法投資者，又是基金的合法投資對象，上市公司可以通過持有基金來影響基金對上市公司的制衡機制。
三、促進證券投資基金等機構投資者對公司治理的有效參與的對策
1．改善我國股市的市場環境，促進基金及其投資者長期持股。（1）建立完善的股市進入和退出機制及其市場披露制度，使市場具備優生劣汰的機能，使上市公司的總體質量得到提升，使基金愿意長期持股。隨著股權分置的推進和全流通股的實行，基金等機構投資者公司治理的規模效應凸現，一方面要發揮其在治理公司的有效制衡作用，另一方面還要建立完善相應的法律、法規，防范大股東損害其它中小股東的利益。（2）完善市場交易工具，通過金融工具制衡市場。要盡快推出股票的融資融券業務，積極推出股指期貨、股制期權等衍生金融工具，使投資者可以利用衍生品進行套期保值或投機，有效的防范市場的系統性風險，促進基金及其投資者長期持股。
關鍵詞：國九條；上市公司質量；管理公司機制
縱觀各國證券投資基金發展歷史，論文可以看出基金投資是一種分散風險、集中資金，有效實現小額資金向火額資本轉化的有效途徑。它將個人手中零散、小本的投資轉化為集中有效的投資過程中發揮了功不可沒的作用，如韓國在50-60年代為了解決實現經濟迅猛發展所短缺的資金而大力發展、規范證券投資摹金當代各國證券投資基金方興未艾，具有極強的生命力，仍在不斷創新、發展、完善。做為現代市場經濟下組織社會資源的一項有效政策、途徑，證券投資基金是有它旺盛的生命力和存在的必然性。
中國當前社會已走到社會主義市場經濟的前沿，許多事物已與世界經濟取得一致，也向資奉主義市場經濟學了許多可用的市場管理方法，基金就是這其中的一種。其實證券在我圈是有它的必然，我國也像韓國50-60年代一樣面臨著經濟迅猛的發展。而后出現資金短缺，出現我國特有的這樣那樣的困難，如國民儲蓄居高不下．而國家儲蓄利率持續下調，這時投資基金絕對是實現現有儲蓄向投資轉化的有力途徑。因此證券投資基金在未來的中國將有很大的市場和潛力。
我國的證券投資基金經過短短20-30年的發展，也已經從封閉式走向了開放式占主導，從不規范走向了日益規范(當然還存在未正式規范的私募基金)，但是中國的證券投資市場仍存在著許許多多的問題。隨著黨的十六大和十六屆三中令會精神的貫徹落實，《證券投資基金法》的頒布，“國務院炎于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見”(下簡稱“國九條”)的頒布和實施，中國證券資本市場發展中遇到的問題，也必將在發展中逐步加以解決。以下就我的理解，結合國九條，對中國當前證券市場的各種問題進行剖析，并提出一己之陋見。
一、我認為中國證券市場首要問題是沒有好的投資項目
誠如“國九條”中所肯定的火力發展資本市場的重要意義：畢業論文有利于促進金融市場改革和發展提高直接融資比例，完善金融市場結構，提高金融市場效率，維護金融安全，有利于完善社會主義市場經濟體制，更人程度地發揮資本市場優化資源配置的功能，將社會資金有效轉化為長期投資。而證券投資基金在此起了重要作用，可是上市公司總體素質偏低，很多是面臨困難的國有企業轉制而來，上市后又不積極深入改造，只以圈到股票資金為目的；做為三駕馬車之一的債券市場又品種稀少，造成證券投資公司在選股時不約而同地只能持有那幾只優秀股，集中度高，不利于分散風險。而股票市場只有“做多”機制，沒有“做空”機制，很難規避系統風險，證券公司于是也拼命做大，甚至出現操縱市場的違規行為。
國九條中第四條第五條就對此問題提出r解決方案：四、健全資本市場體系，豐富證券投資品種：要求分步推進創業板市場建設，完善風險投資機制，拓展中小企業融資渠道；積極穩妥發展債券市場，在嚴格控制風險的基礎上，鼓勵符合條件的企業通過發行公司債券籌集資金，改變債券融資發展相對滯后的狀況，豐富債券市場品種。
對此我個人認為可以吸收國外風險投資基金及房地產投資基金的發展模式，創造出適臺中國特色的為中小企業融資的基金；而我國的高科技產業一直是一塊肥肉，長期以來它屬于高風險高回報行業，外國資本早就看好它，而我們若建立風險投資基金，則可吸收國內很多民間資本，尤其是一些高收入階層，會更看好這一塊。房地產投資基金相對來說投資期限長，但中國房地產市場良好的發展前景和巨大的資產容量不容忽視，我國早期不規范的證券投資基金也曾駐足過這種期限長的投資，但當時來規范化，反而造成了基金的流動性問題，而如果學習國外規范化管理話，它將很好地促進房地產資金的證券化，平分這個行業巨額的利潤，讓廣大投資者受益。
國九條第五要求進一-步提高上市公司質量，推進上市公司規范運作：推行證券發行上市保薦制度，支持競爭力強、運作規范效益良好的公司發行上市，從源頭上提高上市公司質量。鼓勵已上市公司進行并購重組。要求重視投資回報，要采取切實措施改變部分上市公司重上市、輕轉制、重籌資、輕回報的狀況，提高上市公司的整體質量，為投資者提供分享經濟增長成果、增加財富的機會。要完善市場退出機制在實現上市公司優勝劣汰的同時，建立對退市公司高管人員失職的責任追究機制，切實保護投資者的合法權益。
要規范上市公司運作：完善其法人治理結構，按照現代企業制度要求，真正形成權力機構抉策機構、監督機構和經營管理者之間的制衡機制強化董事和高管人員的減信責任，進一步完善獨立董事制度。規范控股股東行為，對損害上市公司和中小股東利益的控股股東進行責任追究。強化上市公司及其他信息披露義務人的責任，切實保證信息披露的真實性，準確性、完整性和及時性。建立健全上市公司高管人員的激勵約束機制。
對于這一條，當然是因為存在國有股一股獨犬，股權不流通，引起內部人控制現象嚴重造成的，通過積極穩妥解決股權分置問題，規范上市公司非流通股份的轉讓，可以得到些解決。但是我認為要強化董事和高管人員的誠信責任，對損害公司和利益的股東進行責任追究的關鍵還在于一個信息披露問題：只有建立了及時、透明、平等的信息其卓機制才能真正起到監督作用。而這很大一部份要靠我們加強中介機構的規范性和執業道德，我國的會計師事務所執業注冊會計師很多是無法做到審計最基本的獨立性的，這就為信息披露的真實性留下許多空子。
二、我國的證券從業機構本身還有許多不完善的地方．
證券投資基金治理結構不完善如基金發起人與基金管理人相同，基金托管人由管理人選定且有權撤換，碩士論文使其獨立性大打折扣；基金管理公司機制也同樣存在道德風險，獨立董事制并不能真正發揮作用等。故而國九條中第六就講到促進資本市場中介服務機構規范發展，提高執業水平：督促證券、期貨公司完善治理結構，規范其股東行為雖化董事會和經理人員的誠信責任．嚴禁挪用客戶資產，切實維護投資者合法權益。
這一方面靠基金管瑕公司加強內部控制，切實制定一套行之有效的約束激勵機制，將基金公司的收益與基金持有人的利益掛鉤，另一方面加強外部監督機制，建立健全證券、期貨公司市場退出機制，建立汪券資信評級機構，鼓勵證券崩貨公司通過兼并重組、優化整合做優做強，以應對明年證券服務業全面對外開放，國外證券公司的雄厚資金沖擊。
另我認為我國的開放式基金仍是契約型為主的，這樣的公司治理結構很容易陷入流動性風險中。也不利于其發展，還是要像法人治理結構靠攏。醫學論文在這點上國九條里也放開了證券公司的融資：拓寬證券公司融資渠道，支持符合條件的證券公司公開發行股票或發行債券籌集長期資金，完善證券公司質押貸款及進入銀行間同業市場管理辦法，制定證券公司收購兼并和證券承銷業務貸款的審核標準，在健全風險控制機制的前提下，為證券公司使用貸款融通資金創造有利條件。
還有機構投資者要適當加強，這有利于信息的對稱性，因為多幾個大機構投資，它們也有力量得到更準確的市場信息，促進整個市場的公開化、透明化，有利于中小投資者。當然這里要加強外部的監管，防止大機構聯臺起來侵占小投資者利益國九條中鼓勵合規資金人市：如支持保險資金以多種方式直接投資資本市場，逐步提高社會保障基金、企業補充養老基金、商業保險資金等投入資本市場的資金比例，要培養一批誠信、守法、專業的機構投資者，使基金管理公司和保險公司為豐的機構投資者成為賢本市場的主導力量。
總之，國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見的國九條非常強調保護投資者特別是社會公眾投資者的合法權益，堅持用發展的辦法解決前進中的問題，相信隨著《證券投資基金法》的實施，我國證券從業機構的逐步完善，中小投資者將從中國持續增長的經濟中得到更合理的利益!
參考文獻
[1]“國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見”(國九條)．
該基金的投資思路從資源與內需兩條主線出發，分別鎖定上游供給和下游需求，重點方向為兩大優勢市場：澳大利亞與中國香港市場。澳大利亞天然資源豐富，與中國原材料需求相互支撐，精選的香港中國概念股則受益于大陸內需的蓬勃興起。
搶占澳洲市場的資源優勢
匯添富亞洲澳洲成熟市場優勢精選(除日本外)股票型證券投資基金作為國內首只重點投資澳洲市場的基金產品，在澳大利亞市場中目標配比例約為40％，遠超目前市場中QDII基金對澳洲市場的配置比例(見附表1)。澳大利亞被稱為坐在礦車上的國家，優質的資源類證券產品較多，匯添富亞洲澳洲成熟市場優勢精選(除日本外)股票型證券投資基金可以為普通投資者提供跨越政策障礙和收購難度、搶占澳洲市場資源優勢的途徑，使得普通投資者有望在新一輪資源品牛市中分享大宗原材料價格上升所帶來的收益。
全球經濟總量不斷增長，新興國家的快速發展，對不可再生資源的需求在不斷提升，但不可再生資源的儲量是固定的，其價格將呈長期上漲趨勢。中短期來看，可能會出現階段性開采量大增，經濟危機導致需求下降等因素，使得資源品價格出現波動，但經濟不斷復蘇，通脹預期不斷強化，長期來看大宗商品、原材料等上游資源品最為受益。隨著全球進入通脹周期，新一輪的全球資源品牛市將隨之到來，目前是不錯的介入機會。
亞澳平衡投資
除重點配置澳大利亞市場之外，匯添富亞洲澳洲成熟市場優勢精選
(除日本外)股票型證券投資基金還投資于中國香港地區、新加坡和新西蘭等成熟市場，這些市場具有低估值、高股利、低波動的優勢，市場高效且信息透明，與中國這一新興市場形成互補(見附表2)。這將使得匯添富亞洲澳洲成熟市場優勢精選(除日本外)股票型證券投資基金投資結構相對均衡。
匯添富亞洲澳洲成熟市場優勢精選(除日本外)股票型證券投資基金在香港市場中的標配比例超過50％。一方面，香港市場中來自內地的上市公司已經超過六成，且多分布于消費、能源、金融等行業。另一方面，由于歷史原因，目前不少的內地優秀企業僅在海外上市，其中不乏騰訊、李寧、攜程、聯想、比亞迪等國內投資者耳熟能詳的知名企業，它們有許多屬于受益于中國消費升級趨勢的行業，如家電產品、教育、電腦和互聯網、住房、汽車、醫療保健、保險、旅游和文化娛樂等，且多是行業或者細分行業龍頭，具有較強的盈利能力和競爭優勢，對香港市場進行重點配置，也利于彌補國內投資者不能直接持有這些優質公司股票的遺憾。
分散風險功能不斷增強
與2007～2008年剛出海時基金抱團投資于香港市場的情況不同，經過幾年發展，目前國內QDII基金的投資區域越來越分散，香港市場的投資占比不斷下降，美國、韓國、英國和澳大利亞等國家則不斷上升。至2010年一季度末，公布季報的10只QDII基金投資的國家和地區增加至25個，以往集中于投資香港市場的趨同現象正在不斷改善，詳見附圖1。
從這個角度來看，匯添富亞洲澳洲成熟市場優勢精選(除日本外)股票型證券投資基金對澳大利亞市場進行重點配置，其資產的區域分布結構將與目前市場中已成立的QDII基金有很大不同，其在降低單一國家／地區投資風險、優化組合風險收益特征方面具有自己的“澳洲資源”特色。
關鍵詞:保險資金;投資;證券;投資基金;監管
中圖分類號:F842.4文獻標識碼:A文章編號:1008-1097(2000)03-0020-04
國家宣布,保險資金將通過證券投資基金入市,有關方案即可付諸實施。即保險公司在控制風險的基礎上,可在二級市場上買賣已上市的證券投資基金,在一級市場上配售新發行的證券投資基金,以及根據保險公司需求增發新基金。這就使得醞釀已久的保險資金入市問題再次成為社會矚目的焦點。
筆者認為,努力拓寬我國保險資金的投資渠道,尤其是條件已經成熟的股市領域,是目前我國保險公司運作所面臨的一項重要而緊迫的任務,同時它對于我國證券市場和宏觀經濟的發展,也具有重要意義。
一、我國保險資金投資渠道現狀分析
我國保險業務從1980年恢復營業以來,逐漸從無到有、從小到大,經過艱難曲折,走上了一條穩健發展的道路,具備了現代保險業的基本雛形。這集中體現在以下三個方面:(1)保費收入已經達到了一定規模。從1992年起,我國保費收入每年以超過百億元的規模增長,到1998年保費收入已達到1250億,全國人均交納保費100元,初步具備了全國性的普及規模。(2)競爭市場已經初步形成。目前我國共有保險公司29家,基本形成了供給競爭的主體框架,中保、平保和太保三保公司的壟斷地位正在逐漸消弱,而地區和險種的競爭正在逐漸增強。(3)監管體系正在逐步健全。1995年《保險法》頒布實施,1998年正式成立中國保監會,表明我國保險行業的監管體系逐步法制化、監管架構已經初步形成。
根據《保險法》的規定,保險資金的運用必須穩健、遵循安全性原則,并保證資產的保值增值,即“保險公司的資金運用,限于銀行存款、買賣政府債券、金融債券和國務院規定的其他資金運用形式”。1998年10月,人民銀行批準保險公司加入全國同業拆借市場,從事債券買賣業務,略微拓寬了保險資金的投資渠道。但從總體上看,保險資金的投資渠道仍然十分狹窄,尤其是主要市場的容量相應較小,使得保險資金大量處于閑置的狀態。據統計,近年保險資金約有50%是以現金及銀行存款方式存在的。由于保險資金的投資效益較低,因此保險公司的成本支付和利潤獲取,就不得不更多地依靠保費收入,這導致保險價格偏高而相應保障條件偏低等問題的出現。
在西方國家,保險業的競爭十分激烈,而競爭的焦點則在于,努力提高保險資金的投資收益。只有提高了保險資金的投資收益,保險公司才能在相同保費收入的情況下,提高保障的條件,或在相同保障的條件下,降低保費的收入。在此思想指導下,西方國家允許保險資金投資的領域十分廣泛,即除了我國允許保險資金投資的存款、國債及部分金融和企業債券外,還可投資房地產、貸款、對外投資和實業投資等項目。我國保險資金的投資收益很低,保險公司的經營成本和經營利潤不得不主要和直接地來自于保費的收入;而西方發達國家保險資金的投資收益很高,即它不僅能夠足額提供保險公司的經營成本和經營利潤,而且還能夠部分補貼賠付,以應對行業內的激烈競爭,從而使得保戶的總體收益大于其支出,使得消費者在供給競爭中最大限度地享受需求者的支出收益。
目前我國保險行業的經營方式,只能適應封閉式的經濟運行系統,而無法完全面對開放式的經濟運行系統,在開放式的經濟運行系統的挑戰面前,我國保險行業將不得不逐步走向現代化運作的創新和變革。經過20年的改革與開放,我國經濟已經和國際經濟有了很大的交流和融和。在目前國內取得營業資格的29家保險公司當中,有16家外資和合資保險公司。雖然后者的規模和營業額還比較小,但其發展前景已經展現出蓬勃的生機。并且目前我國正在申請加入WTO,這就要求我國必須向國外更多地開放國內的市場,包括保險市場,從而使得我國保險公司將更加直接地面對國外同行的競爭和挑戰。對于目前我國保險行業所面臨的國內外市場競爭環境來說,努力并遂步拓展我國保險資金的投資渠道已經成為一項重要而緊迫的任務。
二、保險資金入市的時機已經成熟
與國外保險資金的投資領域相比,目前我國保險資金可進一步拓展的投資領域主要包括:股市、房地產、對外投資、實業投資和貸款等。但從實際情況上看,筆者認為,除了股市之外,其他領域目前還不適合我國保險資金的較大規模介入。原因在于:(1)這些領域的專業性較強,與保險行業的差異較大,因此存在著行業陌生的運作風險。(2)這些領域存在著較大比例的固定資產,變現性或流動性較差,而且容易貶值。(3)目前我國的市場不規范,存在著大量的重復建設、無序競爭以及信用短缺等問題,這就為上述領域的投資帶來了更大的不確定性風險。
與這相對應,目前我國股市對于保險資金謀求保值增值的穩健發展來說,具有三方面有力的戰略發展空間。這主要包括:
1.從長期來看,股指是在逐漸走高的,雖然期間不可避免地存在著多次的劇烈震蕩和上下往復。例如美國股指從100點走到1000點花了70年的時間,從1000點走到10000點花了20年的時間。即隨著經濟的發展,股指走高呈加速的態勢。從我國情況上看,10年股指的走勢同樣呈穩步走高之勢。因此長期投資股市,對于大多數投資者來說,都將獲得可觀的收益(其核心在于分享經濟增長的成果),尤其對于專家理財、規模經營的機構投資者來說,還將具有更大的優勢。
2.目前我國股市的監管體系已經逐漸成熟,這既包括監管架構,也包括監管水平等。(1)從戰略上實行銀行、證券和保險等金融業的分業管理,由中國證監會統一負責證券業的規劃、審批和監督,并依此加強地方證管辦的作用,以及將深、滬交易所收歸中國證監會直接管理等,這將有效保障證券業在一元化領導下的高效運作。(2)正式頒布和實施了《證券法》,這將使我國證券業的運作能夠在更加公正和科學的思想指導下,通過逐步的探索和調整,從而達到日益規范的市場化運作目標。(3)將投資基金引入股市,集中社會閑散資金進行統一運作,這將極大地增加機構投資在股市投資中的比重,從而達到穩定大盤、增加收益以及示范理性投資的目的,并且為了達到相同的目的,券商大規模的增資擴股工作正在積極地推進和展開。(4)為達到穩定市場的目的,政府綜合運作各項政策的能力正在逐漸提高。這其中既包括中長期的制度性政策,如允許券商進入拆借市場、允許國有企業投資股票等;也包括中短期的靈活性政策,如調整利息、掌握新股發行上市節奏,等等。
3.股票投資知識較為普及。我國深滬股市的開戶人數目前已經達到4300萬戶。他們不僅關注股市的價格漲跌行情,而且也努力學習和掌握股市投資的各種專業知識等。這對保險資金的入市具有兩方面的益處:一是以巨大的人才數量為背景,保險公司能夠順利地招聘到所需要的優秀人才;二是保險公司內部也有大量精通股市運作的專業人才,這將有助于公司對入市資金運作的宏觀控制和把握。
因此從目前情況上看,在保險資金可供拓展的各項投資領域中,股市領域的投資優勢條件逐漸突出并且基本成熟。因此盡快制定相應的完整政策和實施細則,以鼓勵保險資金較大規模地進入股市,無論對于保險資金的保值增值、還是對于促進證券市場乃至宏觀經濟的穩定和發展,都將具有重要意義。
三、保險資金間接入市的好處
(一)利用巨額閑置資金進行投資
現代保險的重要特征表現為承保業務和保險投資業務并舉的形式。保險基金投資的主要原因有兩點:第一點是隨著經濟的進一步發展,保險公司傳統的承保業務不能適應保險業持續和快速發展的要求;第二點是保險公司積聚的保險基金越來越多,迫切需要尋找投資的渠道,增加基金的收益,以彌補承保業務中可能出現的虧損局面。現代保險公司不再是以往單純的賠償和給付部門,而是既對出險的被保險人進行賠償、給付,同時又具備融資功能,它具有金融機構的職能,可以說,現代保險公司是一個綜合性保險金融企業。保險公司將數額巨大的一部分保險基金拿出來進行投資,這樣就可能使保險基金增值,這是完全可能的。尤其是壽險公司持有的保險基金閑置較長,資金數額巨大,可以說壽險公司在資本市場上是一個重要的資金供應者。允許保險公司通過投資基金進入股市,有利于拓寬我國保險資金的投資渠道,從而有利于提高保險公司經營管理水平。
(二)以收益補虧損,降低保險資金投資風險和成本
隨著全球經濟的不斷發展,保險公司在經濟一體化的過程中競爭更加激烈,如果不將保險基金用于多方面的投資,就很難維持保險公司的生存與發展。從國外保險公司的經營情況來看,由于保險的范圍越來越廣泛,承保責任不斷擴大,從而導致保險中承保業務所得到利潤越來越少,有時承保業務出現虧損,因此,需要進行有效的投資以彌補承保業務可能出現的虧損,以保障保險公司的穩定經營。
保險資金通過證券投資基金進入證券市場,是一條快捷、安全的途徑,這是因為:
1.證券投資基金通過專家理財、分散投資的方式管理資金,有利于降低投資風險。
2.保險資金委托給基金經理管理,可彌補保險公司缺乏證券投資專業人才的不足,同時有利于降低保險資金運作的成本。
3.有利于提高保險資金投資的效益,現有的證券投資基金受到管理層政策上的扶持,可直接參與新股配售獲得穩定的投資收益。
4.有利于保證保險資金投資的流動性,保險資金通過買賣證券投資基金投資證券市場,可隨時根據資金需要賣出所購買的證券投資基金,保證資產流動的需要。同時,由于目前上市證券基金的規模較大、交易手續費較低,保險資金變現也相對容易。
5.保險資金通過投資不同風格的證券投資基金,可實現自己不同的投資偏好。同時,保險公司也可根據不同證券投資基金的投資特點,設計適合不同投資需求的保險產品。因此,也有利于保險公司拓寬客戶。
(三)推動資本市場成長
（一）證券投資基金績效評估的內容
1.基金投資收益率。在進行證券基金投資時，投資者追求的目標是獲得高收益，因此在對投資基金進行評估過程中，其首選指標就是基金的收益率。其原因可以歸結為：一方面，基金的投資回報率方便計算；另一面，投資回報率是沒有量綱的指標，非常方便進行橫向和縱向對比。因此，收益率在很長時間內都是評估投資績效的唯一指標，而且從其產生至今，仍然是很多人關心的唯一衡量指標。另外，收益率是一個相對指標，它不僅和風險水平相關，而且和市場平均收益率、市場利率水平和基金所在行業與經濟背景相關，也就是說我們應該用機會成本思想來進行分析。
2.基金投資風險。馬科維茲的現資組合理論認為投資過程中，風險可以分為系統風險和非系統風險，系統風險是市場共有的，任何投資者采用任何投資途徑都是無法規避的，而非系統風險是可以通過投資組合來有效的規避和分散的，不同種類的投資對系統風險反應的靈敏度不同。對于投資總風險，現資學中常用收益率的方差或標準差來表示，它反映了投資收益的不確定程度。
3.投資基金管理者的管理能力。投資基金管理者的管理能力主要體現在以下三個方面：一是證券選擇能力，即其識別價格被低估的能力；二是時機選擇和機會把握能力，即基金管理者能夠準確的判斷市場行情和發展趨勢的能力；三是風險分散能力，即基金管理者在進行證券品種選擇和時機選擇時能夠清醒的意識到其一次失誤所導致的后果，其通過投資組合發揮其投資才能，使其所選擇的組合能夠優于市場表現的能力。
（二）證券投資基金績效評估的意義
第一，證券基金投資對于投資者來說，其評估可能只限于資產凈值的增長率，然而限于我國目前的市場條件，更多的投資者僅僅關注的是基金的短期市場價格表現，從而忽略了基金長期的趨勢，這對于基金長期評價來看有一定的局限性。我們知道在發達國家和地區，其市場上的基金其實是作為銀行儲蓄的替代品出現的，對其進行業績評價時，就不能夠簡單的與常見的銀行儲蓄品種進行比較，針對投資基金的評價還要充分考慮其風險水平，因為其中涉及到基金的超額收益情況。
第二，針對投資基金建立科學有效的評價體系進行合理的評價，是非常具有現實意義的。假使廣大的基金投資者在對其投資基金進行評估時，并沒有一套合理有效地評估體系，那么其就無法進行非常全面和理性的分析，這樣基金市場就會非常容易出現偏差。
第三，目前，我國證券市場的現狀是投資基金的監管機制相當不完善，很多基金管理公司的收益主要來自兩個方面：管理費用和部分業績回報，也就是說投資者的利益與投資公司之間并不是一致的，那樣投資公司就很有可能為了自己的利益而不顧投資者的利益，從而對投資者造成很大的損害。基金管理公司能夠很輕松地通過利益輸送等方式獲得自身利益而損害投資者利益。基于此，一套有效、合理的基金投資評估體系能夠加強這方面的監督和管理，從而可以對此進行彌補。
（三）我國證券投資基金評估存在的問題
1.第三方客觀和公正的評估主體的缺乏。可靠的投資基金評估主體應該具備兩個基本條件：要有專業的知識，從事基金評估人員必須熟練掌握該行業最前沿的技術工具；作為獨立的第三方，評估主體必須保障客觀、公正。然而就我國目前情況來看，獨立第三方投資基金評估主體仍然比較缺乏，極少數評估主體能夠滿足上述兩個條件。
2.科學權威的評估意見未能形成。在我國，投資基金評估往往偏重其凈資產的增長，卻忽視其對基金公司內部控制體系的完善、公司治理結構的完善和市場風險防范等指標進行評估。而且，正是缺乏一種被市場廣為接受的科學、合理評估體系，市場中更多的基金公司往往只重視簡單的凈值增長，亦即只重視收益性指標而忽視對基金所承擔風險的評估。
3.評估標準有缺陷。在國際上，基準指數的編制和公布已經非常成熟和完善，著名的基準指數有標準普爾指數和道瓊斯指數等等，這些基準指數經受了時間的檢驗，得到了廣大投資者普遍的接受和認同。我國在這方面的指數顯然不大標準，所做得遠遠不夠，國內很多評估公司簡單利用國外單一指標法對基金表現進行的實證研究中，也將股票市場指數作為相應公式中的基準投資組合的替代物。由于沒有考慮我國證券投資基金運作的實際情況，這種做法將導致評價結論的偏差。
4.數據的收集不完備。作為基金評估最基礎的一步，數據收集是我國相當薄弱的一環。究其原因，在于：我國缺乏專業機構。這種專業機構既要有基金評估的專業知識，又要有數據收集處理的能力；目前基金信息存在不少缺陷，使數據不完備，不足以進行基金全面分析；國債和現金未分開披露或者披露頻率不夠、信息披露存在較長的滯后期等等，國外通常利用3至5年的數據進行研究，至少也不應短于一個完整的市場周期。
二、證券投資基金績效評估的建議
（一）建立符合我國國情的科學完善的基金績效評估體系
基金的評價方法。作為銀行儲蓄的替代品和一種有效的投資工具，證券投資基金的目的始終是保證投資者和基金管理者之間的雙贏，基金管理者不能僅僅看重和賺取管理費用，投資者也不能簡簡單單地只看重資產凈值的比較。因此，基金類別、業績的穩定性、風險收益特性和運營規范化等，甚至是各基金管理人的投資偏好和特點都應該成為投資人關注的指標。這一切的實現都要建立一套科學完整的評估體系，這樣才能夠為投資人和管理者進行參考。基金業績評價基準。例如指數基金應與所跟蹤的指數進行比較，行業基金則應與能夠代表該行業整體狀況的行業指數進行比較。目前，我國深滬兩市都有各自的綜合指數、分成指數以及分類指數等，且每個交易所要求編制的標準都不相同，然而我國基金的組合又并非僅僅局限于某個市場，往往投資是交叉的，這樣就會造成對基金的收益評價缺乏統一的標準，讓很多評估者選擇指標的時候容易混亂，造成無法進行對比的現象。因此，深滬兩市應該統一各類指標，或者由國家專門的機構編制，從而可以作為全國評估基金業績的基準。獨立的基金評估機構。基金業績的評價還需要專業的基金評估機構，而且這個機構必須是獨立于基金管理人的。美國的基金業的快速發展與基金評估機構的配套發展密不可分，當前美國基金業績評估機構與股票評估機構、債券評估機構一起成為資本市場信用評估的三大支柱，并以嚴格、客觀、公正保持投資人對資本市場的信心。目前我國尚沒有經認可的獨立的基金評估機構，對基金的評價大多都由證券公司的研究機構完成，由于現階段基金大多由券商發起，基金的管理人也大多來自券商的各個部門，而且基金持有的證券都在券商所屬證券部交易，券商與基金有著千絲萬縷的聯系，其研究機構所做出的基金評價的公正性就要大打折扣。這樣我國就迫切需要獨立第三方評估機構對投資基金績效進行綜合評價，為投資者提供有力的參考。
（二）加快建立我國投資基金發展的品種結構模式
根據目前我國證券市場基金投資現狀，我們了解到我國投資基金受系統風險的影響并不大，但是這僅僅是因為我國基金的經驗操作和低投資比例。在我國證券市場上，投資者可以選擇的證券投資工具僅限于債券和股票，針對基金并沒有有效的做空機制，基金管理者沒有好的規避風險的手段。作為一個高儲蓄的國家，盡管我國公民的投資意識在不斷增強，但是我們的儲蓄率仍然高達60%，其原因可以歸結為人們對投資產品的缺乏信任，找不到穩妥的投資工具，對現有的投資品種缺乏足夠的信心。金融市場投資基金的推出將改變資金單向流動的局面，穩定資本市場中的投資者，從而構造固定收益證券的基準利率。同時，它還將促進固定收益證券市場的迅速發展以及促進利率市場化，進而實現匯率浮動和資本項目的開放。目前中國的金融市場日益成熟，適合金融市場基金投資的短期國債、票據和回購等短期金融工具己經并進一步的豐富，而且貨幣市場基金的市場環境已經成熟，這樣推出貨幣市場基金是眾望所歸。
（三）要完善基金管理公司的運作機制
第一章總則
第二章季度報告正文
第一節重要提示
第二節基金產品概況
第三節主要財務指標和基金凈值表現
第四節管理人報告
第五節投資組合報告
第六節開放式基金份額變動
第七節備查文件目錄
第三章附則
第一章總則
第一條
為規范證券投資基金（以下簡稱“基金”）季度報告的編制及披露行為，保護基金份額持有人合法權益，根據《證券投資基金法》（以下簡稱《基金法》）及《證券投資基金信息披露管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》），制訂本準則。
第二條
凡根據《基金法》在中華人民共和國境內公開發售基金單位并依法辦理備案手續的基金，其基金管理人應當按照本準則的要求編制和披露季度報告。
第三條
基金管理人的董事會及董事應當保證季度報告內容的真實性、準確性與完整性，承諾其中不存在虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏，并就其保證承擔個別及連帶責任。如個別董事對季度報告內容的真實性、準確性、完整性無法保證或存在異議，應當單獨陳述理由和發表意見。
基金托管人應當對基金季度報告中的財務指標、凈值表現、投資組合報告等內容進行復核、審查，并出具意見，保證復核內容的真實性、準確性和完整性，承諾其中不存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。
第四條
本準則的規定是對基金季度報告信息披露的最低要求。凡對投資者作出決策有重大影響的信息，不論本準則是否有明確規定，基金管理人均應披露。若本準則某些具體要求對基金確不適用的，經中國證券監督管理委員會（以下簡稱“中國證監會”）批準后，基金管理人可根據實際情況在不影響披露內容完整性的前提下做出適當修改。
第五條
基金季度報告中的財務資料無須審計，但中國證監會或證券交易所另有規定的除外。未經審計的財務資料應注明“未經審計”字樣。
第六條
基金管理人應當在每個季度結束后十五個工作日內，編制完成季度報告，并將季度報告至少登載在一種由中國證監會指定的全國性報刊及基金管理人的互聯網網站上。在指定報紙上刊登的季度報告最小字號為標準五號字。
第七條
季度報告的文字表述應當簡明扼要、通俗易懂。
第八條
基金管理人應當按照《管理辦法》第三十一條規定的方式履行置備義務。
第九條
基金管理人應當按照《管理辦法》第二十二條規定的時間和方式履行備案義務。
第二章季度報告正文
第一節重要提示
第十條
季度報告應作重要提示，內容包括但不限于：
基金管理人的董事會及董事保證本報告所載資料不存在虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏，并對其內容的真實性、準確性和完整性承擔個別及連帶責任。如個別董事對季度報告內容的真實性、準確性、完整性無法保證或存在異議，基金管理人應當聲明：××董事無法保證本報告內容的真實性、準確性、完整性，理由是：…，請投資者特別關注。
基金托管人__根據本基金合同規定，于_年_月_日復核了本報告中的財務指標、凈值表現和投資組合報告等內容，保證復核內容不存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。
基金管理人承諾以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產，但不保證基金一定盈利。
基金的過往業績并不代表其未來表現。投資有風險，投資者在作出投資決策前應仔細閱讀本基金的招募說明書。
第二節基金產品概況
第十一條
應披露以下內容：基金簡稱、基金運作方式、基金合同生效日、報告期末基金份額總額、投資目標、投資策略、業績比較基準（若有）、風險收益特征（若有）、基金管理人和基金托管人名稱等內容。
第三節主要財務指標和基金凈值表現
第十二條
至少應列示本報告期的下列主要會計數據和財務指標：基金本期凈收益、基金份額本期凈收益、期末基金資產凈值、期末基金份額凈值等。
基金應按照《證券投資基金信息披露編報規則第1號<主要財務指標的計算及披露>》的有關規定計算和披露相關指標。財務指標的計算公式不須披露。
第十三條
列表顯示本報告期基金份額凈值增長率及其與同期業績比較基準收益率的比較；圖示自基金合同生效以來基金份額凈值的變動情況，并與同期業績比較基準的變動進行比較。
基金應按照《證券投資基金信息披露編報規則第2號<基金凈值表現的編制及披露>》的有關規定編制和披露基金的凈值表現。
第四節管理人報告
第十四條
簡要介紹基金管理人的基金經理（或基金經理小組成員）情況。
第十五條
對報告期內基金運作的遵規守信情況作出說明；若存在違法違規或未履行基金合同承諾的，應就有關情況作出具體說明，并提出處理方法。
第十六條
結合宏觀經濟情況及證券市場情況，對報告期內基金的投資策略和業績表現作出說明與解釋。
第五節投資組合報告
第十七條
基金投資組合報告應按《證券投資基金信息披露編報規則第4號<基金投資組合報告的編制及披露>》等相關規定披露以下內容：
（一）報告期末基金資產組合情況。
（二）報告期末按行業分類的股票投資組合（若有股票投資）。
（三）報告期末按市值占基金資產凈值比例大小排序的前十名股票明細（若有股票投資）；指數基金若兼具積極投資和指數投資的，應分別按積極投資和指數投資列示前五名股票明細。
（四）報告期末按券種分類的債券投資組合。
（五）報告期末按市值占基金資產凈值比例大小排序的前五名債券明細。
（六）投資組合報告附注。
第六節開放式基金份額變動
第十八條
開放式基金應列示本報告期內基金份額的變動情況（報告期內合同生效的基金，應披露自基金合同生效以來基金份額的變動情況），至少包括：本報告期期初（或合同生效日）基金份額總額、報告期末基金份額總額、報告期間基金總申購份額、總贖回份額。
第七節備查文件目錄
第十九條
披露備查文件的目錄、存放地點及查閱方式。
第三章附則
關鍵詞：保險資金；投資組合；馬可維茨模型
中圖分類號：F840
文獻標識碼：A
文章編號：1003-9031(2007)08-0026-08
一、我國保險資金最優投資組合的現實基礎
(一)我國保險資金投資對象的分析
保險行業負債經營的特點決定了保險公司合理、有效地運用其聚積的保險資金成為影響保險企業生存與發展的重要因素，特別是隨著保險行業競爭不斷加劇、承保業務的利潤率不斷下滑，保險資金運用的重要地位更加凸顯。我國保險行業還處于初級發展階段，整個行業的資金運用水平不高，保險資金投資工具的種類有限，投資收益率也較低。一國保險業資金運用的狀況與保險投資政策和資本市場發展水平關系密切，因此在進行投資組合的實證分析之前有必要對我國保險資金的投資對象進行分析。
1.存款。1980年國內保險業恢復經營時，較為忽視對保險資金的投資管理，保險資金只能按規定存入銀行。自此以后，銀行存款一直是我國保險公司主要的投資對象。截至2006年底，我國保險行業銀行存款為5628億元，占資金運用總額的33.2%。[1]目前保險公司的存款中大部分為協議存款。但與其他投資工具的收益率比較，協議存款的收益率仍偏低，且極易受到宏觀經濟政策的影響。央行自1996年以來的多次降息就給保險公司帶來了巨大的利差損，巨額利差損已成為一些保險公司的沉重負擔。
2.債券。2003年5月30日，中國保監會公布了《保險公司投資企業債券管理暫行辦法》，保險資金開始可以投資企業債券，但可投資的企業債券的范圍有嚴格的限定，僅允許購買鐵路建設、三峽建設、電力建設、移動通信類等中央企業債券以及經國家主管部門批準發行且經監管部門認可的信用評級在AA以上的企業債券，投資企業債券的比例不得超過公司總資產的20%。2005年8月21日，由保監會的《保險機構投資者債券投資管理暫行辦法》正式啟動。該文件規定，保險機構投資國家信用債券可自主確定投資比例，而投資企業債的比例也由原來的不得超過當月末總資產的20%，提高到按成本價格計算不得超過該保險機構上季末總資產的30%，保險業投資企業債的上限大大提高。
在債券總投資比例上升的同時，保險資金投資國債的比例逐年降低。國債具有收益穩定、流動性強、利息免征所得稅的優點，但隨著其它高收益率債券對保險公司的放開，國債的吸引力逐漸下降，保險公司持有國債的主要目的已從盈利變成保持保險資金運用的安全性。
3.證券投資基金。1999年10月，中國保監會、中國證監會聯合發出公告，正式允許保險公司通過投資證券投資基金間接進入資本市場。2001年底受資本市場牛市的吸引，用于證券投資基金的保險基金從15億人民幣猛增至200億人民幣。隨后三年多的長期熊市、封閉式基金大幅折價交易，使得在低位徘徊的保險資金收益率雪上加霜。在2005年股市回暖之后，證券投資基金的收益率才逐漸提高，2005年證券投資基金占可運用資金的8%。
4.股票。2005年2月7日，中國保監會了《關于保險資金股票投資有關問題的通知》，規定保險機構投資者股票投資的余額，不得超過本公司上年末總資產扣除投資連結保險產品資產和萬能保險產品資產后的5%；投資連結保險產品投資股票比例，按成本價格計算最高可為該產品賬戶資產的100%；萬能壽險產品投資股票的比例按成本價格計算最高不得超過該產品賬戶資產的80%。[2]至此，保險機構得以實質性地直接進入股市投資。2006年，隨著一輪牛市的到來，保險業在股票方面的收益達到了89.2億元，股票整體投資收益率為27.1%。憑借在股市的良好表現，截至2006年12月末，保險公司資金運用累計實現收益955.3億元，平均收益率5.8%，同比上升2.2個百分點，創保險投資歷史上的新高。[3]
5.基礎設施建設。2006年3月6日，中國保監會公布了《保險資金間接投資基礎設施項目試點管理辦法》，標志著保險資金從此可以進入基建領域。相比原有的資金運用渠道，投資基礎設施風險低、收益高。投資計劃的投資范圍主要包括交通、通訊、能源、市政等國家級重點基礎設施項目。這些項目有國家作為項目建設的后盾，風險較低而收益率相對較高，如天津的津濱輕軌項目，全部投資財務內部收益率為5.02%，上海的輕軌交通線項目收益率則約為6.21%，而同期保險資金投資的收益率僅為3.14%。[4]
6.海外投資。2004年8月18日，保監會、中國人民銀行共同頒布了《保險外匯資金運用管理暫行辦法》，允許保險公司的外匯資金進入海外債券市場，投資一些高信用等級的政府及企業債券，旨在為我國保險業積累的近百億美元的外匯保險資金打通新的投資渠道。國際經驗表明，資產全球配置能力是保險機構核心競爭力的重要組成部分，新興保險市場的國際化發展也是以資產結構的國際化為基礎的。目前，我國保險業還沒有實質性的海外投資，海外投資的組合策略和風險控制還有待于進一步探索。
7.保單貸款。保單貸款是保險公司以保險單為質押向被保險人投放的貸款，這是保險公司獨有的一種貸款形式。對于保險公司來說，發放保單貸款不僅可以取得利息收益，而且有利于擴大服務領域，提高公司的競爭能力。保單貸款安全性高，貸款總額一般不超過保險單現金價值的70%，實際上對保險公司毫無風險可言，此項業務在壽險業發達的國家極為普遍。
(二)我國保險資金的投資組合效益分析
保險投資收益已成為全球保險業賴以生存和發展的重要支柱，國外保險公司資金運用率可達到90%以上，投資領域涉及股票、債券、基金、期貨、外匯買賣、房地產、抵押或擔保貸款、資產托管服務等。[5]相比之下，我國的保險資金運用渠道仍有進一步放寬的空間，這不僅僅取決于保險行業自身的發展水平，更取決于整個金融環境的改善以及各種配套政策的實行。
1.保險投資組合分析。在成熟的金融市場中，證券投資兼具安全性較高、流動性強和收益性好的特點，所以發達國家保險資金運用中證券投資的比重都很高。2006年前三季度，美國壽險公司持有的主要資產為：債券(包括公司債和國債)、股票、抵押貸款、其他投資性資產、非投資性資產，各自在總資產的比例分別為：48%、33%、8%、8%和3%(見圖1)。
圖1：美國2006年前三季度保險資金運用結構圖
資料來源：伍永剛.銀行保險：美國銀行業和保險業動態[N].國泰君安，2002-02-05。
與發達國家相比，我國的保險資金中證券投資比重偏小，資金主要用于低收益的銀行存款和國債。截至2005年末，我國保險資金運用余額為14100.11億元，比年初增加3321.49億元，增幅為30.82%。其中，銀行存款占資金運用余額的36.66%；國債占資金運用余額的25.47%；金融債券占資金運用余額的12.81%；企業債券占資金運用的8.55%；次級債占資金運用余額的5.82%。保險資金投資股票(股權)為158.88億元，較2004年初增長3422.59%，但占比保險資金運用余額僅為1.12%(見圖2)。
圖2：2005年中國保險資金運用結構
資料來源：黃蕾.400億保險資金蜂涌京滬高鐵[N].國際金融報，2007-01-16。
隨著政策的不斷放開和金融工具的發展，我國保險資金運用結構也在不斷改變。圖3是中國平安保險集團近三年的投資結構圖，從中可以看出我國保險業資金運用的共同趨勢，即銀行存款比例不斷下降，債券、證券投資基金、股票的比例逐年上升。我國的保險資金運用正逐步同世界接軌。
圖3：中國平安保險集團2004-2006年上半年的投資結構
資料來源：，韓衛國，甘露.保險資金運用國際比較研究[J].金融與保險，2002，(12)。
2.保險投資收益率分析。高效和多樣化的資金運用給發達國家的保險業帶來了豐厚的收益。根據瑞士再保險公司的統計，在長達20年的一個區間內發達國家保險資金平均投資收益率一般都在8%以上，美國保險業甚至達到了14%。[6]如此高額的投資回報，使發達國家的保險公司在直接承保業務連年虧損的情況下仍獲得了較高的綜合經營收益。我國保險公司的投資收益率則遠低于這個水平。從2001年到2004年，國內保險業整體投資收益率水平持續下滑，2004年保險投資收益率僅有2.40%，已經遠遠低于3%的監管收益率指標底線。2005、2006年收益率的回升主要依賴于資本市場的持續高漲(見圖4)。
圖4：2000-2006年我國保險業投資收益率
資料來源：根據《中國保險年鑒》2000-2006年相關資料整理。
二、我國保險資金投資組合模型的構建
目前，我國保險資金的運用渠道有銀行存款、債券、股票、證券投資基金、保單貸款、間接投資基礎設施建設及海外投資等。本研究將銀行存款作為保險公司的無風險投資，國債、企業債、股票和證券投資基金作為風險資產。由于目前保險資金還未進行基礎設施建設投資及海外投資，因此本研究不包含這兩種投資渠道，保單貸款的規模較小，研究也未將其包括，債券投資中還包含金融債、次級債和可轉債等品種。為了簡化研究只選擇了較有代表性的國債及企業債進行研究，這些債券品種的忽略會使本研究結論存在誤差。
假設保險公司對(N+1)種資產進行投資，其中N種是風險資產，一種是無風險資產，則保險公司投資組合的總收益率為：
其中：r表示承保收益率；r0表示無風險投資收益率；
ri表示投向第i種風險資產的投資收益率；g表示投入資金的比率； 表示投向無風險資產的投資比率； 是一個可控變量，表示投向第i種風險資產的投資比例(0≤ ≤1)，可看成是保險公司投資組合度量。由于保險賠付的不確定性，承保收益率r是一個隨機變量。受到市場風險的影響，投向第i種風險資產的收益率ri也是隨機變量，而投向無風險資產的投資收益率r0是一個確定的值。因此，保險公司的期望總收益率和總風險(方差)分別為：
保險人一般都希望其總收益最大而總風險最小。但是，收益往往越大風險也越大。保險人以其對風險的偏好，在對總收益和總風險權衡的基礎上，對風險資產與非風險資產進行組合投資，以期最大限度地獲得滿意的收益，滿足保險賠付的需求，同時又使其總風險最小。因此研究保險資金運用，兼顧收益和風險是一個重要基礎。鑒于此，本研究建立了一定收益率下風險最小的保險投資組合模型。
在上面的模型中，各資產類型的收益率，風險水平(方差)和協方差作為常量，各資產類型的權重則是投資組合模型需要求解的變量。改變各項資產權重，就可以改變投資組合的期望收益率和風險。因此，可以通過調整這些權重使投資組合實現最優。模型在考慮投資收益的同時，也考慮了承保風險，即將模型建立在保險公司總利潤的基礎上。要求得保險公司的最優投資組合，需求得以上模型的最優解 和 (i=1，2，……，N)。本研究建立的保險投資組合模型是非線性規劃問題，可以運用庫恩一塔克條件來求解。以如下的標準型非線性規劃問題為例：
三、中國平安保險集團保險資金最優投資組合實證研究
(一)樣本的選擇
本研究以中國平安保險集團為實證分析的對象，因為它在壽險、非壽險領域均有較強實力，發展全面，較有代表性。本研究選擇了2000年到2006上半年平安集團的承保收益率、可運用資金比率(數據來源于平安保險集團的年度報告、中期報告及中國保險年鑒)、銀行存款利率(來自于人民銀行網站)，以及債券、股票和投資基金收益率數據(來源于上海證券交易所網站)為樣本。
(二)模型自變量t數值的確定
本研究所建立的保險投資組合模型有承保收益率、國債投資收益率、企業債投資收益率、股票投資收益率和證券投資基金收益率五個隨機變量，以及無風險資產投資收益率和保險公司可以運用的資金比例兩個常量。因此，求解保險公司最優投資組合，首先需要確定這七個自變量數值。
1.承保收益率的界定。由于保險公司的利潤主要來源于投資利潤和承保利潤，因此本研究用保險公司的總利潤減去投資利潤后，得到承保利潤。承保利潤率=承保利潤/(保險業務收入-未到期責任準備金提轉差-長期責任準備金提轉差)。
資料來源：根據2004- 2006年平安保險公司年報及中期報告，2000-2003年《中國保險年鑒》數據整理。
2.風險資產投資收益率的確定。本研究采用上海證券交易所編制的國債和企業債收益率計算其市場年均收益率，采用上海證券交易所編制的基金指數計算出基金平均投資收益率。下表中各收益率為其市場平均收益率。
3.各項資產投資比例的限制。2005年8月21日，保監會的《保險機構投資者債券投資管理暫行辦法》規定，保險機構投資國家信用債券可自主確定投資比例，投資企業債的比例提高到按成本價格計算不得超過該保險機構上季末總資產的30%。同時規定，保險公司投資證券投資基金的比例不超過總資產的15%。另外，《保險機構投資者股票投資管理暫行辦法》規定：保險機構投資者投資股票的比例，按成本價格計算最高不超過本公司上年末總資產規模的5%。保險公司可以投資的品種和資產配置比例詳見表3。
資料來源：根據《中國保險年鑒》相關資料整理。
4.無風險投資收益率的確定。保險公司的銀行存款有定期存款和大額協議存款兩種形式。2003年1年期存款利率為1.98%，2004年10月29日央行宣布加息，金融機構1年期存款基準利率上調0.27個百分點，達到2.25%，因此2004年的年均收益率為2.115%。2006年8月19日，央行再次將一年期存、貸款基準利率上調0.27%。由于保險公司必須持有部分活期存款以應付隨機的賠償和給付要求，故假設保險公司的銀行存款平均分布在活期存款和大額協議存款兩種上，則銀行存款的投資收益率取兩者的平均值。
數據來源：根據2000-2006年《中國統計年鑒》相關資料整理。
5.保險公司可以運用的資金比例。保險公司可以運用的資金比例是衡量保險資金運用水平的重要標志。近年來，我國各大保險公司資金運用率不斷提高，根據平安保險集團資金運用的統計，2000年到2006年上半年平均資金運用比率為65%(見表5)。
數據來源：根據2000-2006年平安保險公司年報及中期報告，2000-2006年《中國保險年鑒》數據整理。
(三)一定收益率下最小風險的最優投資組合
r0表示無風險投資收益率，等于3.052%；
g表示可投資資金的比例，等于65.00%；
r表示承保收益率，E(r)= -7.0%；
r1表示國債的投資收益率，E(r1)=3.23%；
r2表示企業債的投資收益率，E(r2)=4.1%；
r3表示證券投資基金的投資收益率，E(r3)=9.36%；
r4表示股票的投資收益率，E(r4)=18.73%；
根據Cov(ri， rj) = E(rj-E(rj))(ri-E(ri))，計算出各項風險資產收益率及承保收益率的方差及協方差(見表6)。
另外，根據《保險公司投資企業債券管理暫行辦法》，保險公司購買的各種企業債券額按成本價格計算不得超過本公司上月末總資產的30%。因此，保險公司企業債投資比例與保險公司可投資資金的比例g的乘積小于20%，即 ×g≤30%，所以 ≤30%/ g =30%/g=30%/0.762=39.37%。同理，因為保險公司投資證券投資基金的比例不得超過上年末總資產的15%，投資股票的比例不能超過總資產的5%，所以 ×g≤15%， ×g≤5%。得， ≤15%/g=15%/0.762=19.69%， ≤5%/g=5%/0.762=6.56%。
因此，以下模型的解就是保險資金有效投資組合的解。
模型是有約束條件下的非線性規劃問題，可以采用庫恩一塔克條件求解。將有關數據帶入Excel中的“規劃求解”，得到有效投資組合(見表7)。
2.最優投資組合的選擇。從表7可以看出，隨著總收益率的增加，總風險也在提高；銀行存款投資比重隨著總收益率的增加而大幅降低，而國債隨著總收益率的增加而顯著提高；企業債和證券投資基金的投資比例變化幅度相對較小，各種組合中的企業債投資比例均在21%左右；股票的約束條件為 ≤6.56%，因此股票的比例在收益率達到4之后就達到了約束比例的上限，無法再提高。
最優的投資組合可以使資本市場線的斜率達到最大，因為這意味著有最高比率的酬報與波動性比率 。根據資本配置線的斜率公式：
其中：Si為資本配置線的斜率； 為投資組合的標準差。
將以上幾個投資組合的資本配置線的斜率進行計算，得出當收益率為4.5，方差為44.408時，資本配置線的斜率最大為0.23。
圖6：平安保險集團的資產配置線與有效邊界
總收益率為4.5%時，既確保了保險資金運用的安全性，又兼顧了投資的收益性。此組合中存款投資比例為0.165，國債為0.437，企業債為0.230，證券投資基金為0.102，股票為0.066。
(四)中國平安保險集團的實際投資比例
2004年到2006年上半年，平安保險集團主要資產的投資比例見表8。
說明：表中“實際投資比例”數據是選用平安保險集團當年銀行存款、債券、國債、企業債、證券投資基金和股票的金額分別除以對應年份的總投資資產而得。由于平安保險集團在實際投資時，風險投資項目除了國債投資和證券投資基金外，還包含本研究所忽略的金融債等其他投資形式，所以該表中銀行存款、國債投資、證券投資基金三者所占比例之和小于100%。
四、結論
(一)平安保險集團存款和國債投資比例分析
保險公司可運用資金的絕大部分是對被保險人的負債，在保險事故發生后必須賠付給被保險人。因此為了維持充足的償付能力，保險投資要嚴格遵循安全性原則。因此，大多數國內保險公司的保險資金主要投向于安全性較高的銀行存款和國債。但二者的收益率相對較低，平安保險集團若要提高投資收益水平，就要增加收益較高的企業債、證券等風險資產的比例。
(二)企業債的實際投資比例低于理論值
2006上半年平安保險集團的債券投資比例為63.19%，其中企業債的投資比例為12.51%，企業債投資近三年的增幅接近30%。企業債受到青睞的主要原因是其投資收益率明顯高于國債和金融債。目前處于企業收益率排行榜前列的07云化債、06中化債和06馬鋼債的收益率分別達到了5.64%，5.61%及5.19%。此外，企業債投資比例大幅提高還與近年來我國企業債的發行規模迅速擴大有直接關系。2006我國共發行企業債券1015億元，2007年發改委將繼續擴大企業債的發行規模，增幅不低于55%。[7]經過近年來的創新發展，新型企業債發行條款更為靈活，加入了保障條款和投資人期權，從而降低了投資風險、提高了投資價值。因此，企業債占保險資金投資的比例將繼續提高。
(三)平安保險集團證券投資基金實際投資比例偏低
證券投資基金的投資比例較低的一個重要原因就是我國的證券投資基金市場還處于發展初期，市場風險大、收益波動率高。2000-2006年的市場表現就是最好的證明。除了結構單一、品種不全之外，證券投資基金分散非系統性風險的能力也較弱。按照證券投資組合理論，證券投資基金就是通過多樣化的投資組合來分散非系統風險，投資組合所承擔的風險將只有系統風險。而我國證券市場處于不斷探索的過程中，政策因素對證券市場的影響較大，因而系統風險偏高。即使非系統風險能夠全部分散，對于投資者來說，仍將承擔較大的系統風險。而且，我國證券投資基金投資股票的集中度較高，導致投資基金不能夠很好有效地分散非系統風險。因此，保險資金投資于證券投資基金時，既要承擔較高的系統風險，也要承擔較高的非系統風險，即證券投資基金未能以自己的投資專業理財能力為投資者創造更多的價值。此外，保險資金從2005年開始可以直接入市，證券投資基金這個間接跳板的吸引力也大為降低，這也是投資基金實際投資比例偏低的原因。
(四)股票投資快速增長將接近政策允許的比例上限
經過2005年的摸索和嘗試，保險資金從2006年上半年開始加大規模直接入市。截至2006年8月底，保險資金的股票投資比例達到499.03億元，占投資總額的3.14%，較年初上升2個百分點。[8]2006年平安的股票投資額為152億元，占上年末總資產的比例已達4.8%，新華、泰康等保險公司的股市投資比例已達到5%的上限。保險資產的快速增長使保險公司對投資回報產生更強烈的要求，又恰逢銀行、電信等大盤股上市的機遇，保險業在股市中投入的資金必將繼續大幅增加。股市的利好消息雖然令人興奮，但保險業仍然應對股市的風險抱有清晰的認識。過去4年多熊市導致大量機構投資者在股市上虧損，因此保險業投資股票應該把握尺度。
(五)平安保險集團資金整體運用情況分析
從表8可以看出，占平安保險集團資金運用比重最大的存款和國債在2006年上半年的比例之和為59.65%，與理論結果60.2%基本一致。這表明平安保險集團的投資結構較為合理，充分考慮了資金運用的安全性。從表7可以看出，當總收益率由低向上攀升時，企業債的比重基本不變，而存款的比例不斷下降，國債、股票的比例持續上升。因此，平安保險集團若想獲得更高的收益水平，需要降低銀行存款比重，并在有效控制投資風險的前提下，增加收益率更高的基金、股票的投資比重。
綜上所述，保險資金投資渠道的不斷拓寬使保險公司投資運作具有更大的主動空間，但同時也形成了保險公司全方位競爭的態勢。在保險資金投資渠道狹窄的情況下，投資的主動性較差，各保險公司間的投資收益率相差不大，其競爭主要體現在承保業務領域。隨著保險資金可提高風險資產的投資比例、直接進入高風險的股票市場、進行海外資本市場和一大批保險資產管理公司的成立，保險公司的投資能力將會出現分化，投資風險控制能力將成為保險公司的核心競爭力之一，投資獲利能力差和風險控制能力弱的保險公司有可能最終因此被淘汰出局。因此，投資渠道的拓寬要求保險公司具有較高的投資運營水平，充分識別和評估各種投資風險，構建與本公司資金相適應的投資組合，這對保險公司的投資管理能力將是一個挑戰和考驗。
參考文獻：
[1] 陳東，廖發達.2006年保險資金運用回顧：亮劍起舞新天地[N].中國保險報，2007-01-22.
[2] 田君，陳偉忠 保險資金投資渠道拓寬問題探討[J].深圳金融，2005，(4).
[3] 盧曉平.保險業發展進入歷史新時期 和諧創新成亮點[N].上海證券報，2007-01-22.
[4] 謝艷霞.保險資金醞釀投入基建[N].南方都市報，2003-09-06.
[5] ，韓衛國，甘露.保險資金運用國際比較研究[J].金融與保險，2002，(12).
[6] 曾剛.國外保險資金運作模式[DB/OL].http：//省略/csnews/10/04/02/200403010472.
[7] 林娜，顧佳海.創新 2007年企債市場的希望[N].中國證券報，2006-12-22.
我國基金業的發展現狀
到1998年初，全國共有各種基金近百家，總資產100億元左右。1997年底我國出臺了《證券投資基金管理暫行辦法》，這一法規的推出對促進我國基金業的發展起到了非常重要的作用，1998年3月23日，開元、金泰兩只基金公開發行上市，這次封閉式基金的發行標志著我國基金業發展進入了一個新的歷程。到2001年底，我國已有基金管理公司14家，封閉式證券投資基金34支，年末基金凈值為847億元。2001年9月，由華安基金管理公司成立了我國第一支開放式證券投資基金——華安創新,2002年開放式基金在我國出現了超常規式的發展，規模迅速擴大。2004年6月1日備受關注的《證券投資基金法》終于正式實施，這無疑為我國基金業的進一步規范發展提供了根本保障。
建立我國基金評價指標體系的必要性
我國的資本市場是一個典型的新興市場，機構投資者在市場中所占比例偏低，實踐表明，基金作為機構投資者的代表具有專業理財優勢、理性投資行為和規模經濟效應，對我國資本市場結構的完善具有不可替代的作用；基金還是優化金融資源配置、降低金融風險、完善金融體系的重要工具；基金可以強化對上市公司的監督和制約，有利于促進上市公司完善治理結構，此外基金為社會保障體系的改革與完善提供了技術支持，成為各類養老金參與資本市場的重要渠道和理想的投資工具。
隨著我國基金規模和種類的不斷擴大，對基金進行科學合理的評價成為基金業發展中的關鍵環節：首先，通過分析基金的風險和收益，獲得有關基金投資操作的準確信息，避免投資者盲目投資而遭受損失，也有利于提升基金行業的公信力，增強基金投資者的信心；其次，通過完整的評價指標體系可以定量評價基金經理的業績水平，基金管理公司也可以據此分析投資結果是否達到或超過了投資目標，總結基金管理成功的經驗，從而促進基金管理公司提高經營管理水平；最后，建立基金評價體系還可以為監管部門的監管提供科學、合理、有效的監管依據，將《基金法》維護基金持有人利益的宗旨落到實處。
總之，基金評價體系的建立，對于促進資本市場的健康穩定發展、完善金融體系的功能、提高上市公司的質量、改革和完善社會保障體系、保護基金持有人的利益、促進基金管理公司的公平競爭以及保證監管部門的有效監管都是必不可少的，因此業界一再呼吁盡快建立一套適合中國國情的基金評價體系。
我國基金評價指標體系的構建
投資基金是一種將眾多不確定的投資者的資金匯集起來，由專業的金融投資機構進行管理和操作，所得收益按出資比例由投資者分享的一種投資工具。根據現代證券組合管理理論，投資者的證券選擇應該實現兩個相互制約的目標即收益與風險之間的均衡。馬科維茨（markowitz）1952年創造性地提出用數學期望來度量預期收益，用方差度量預期收益的不確定性即風險，從而建立了現代證券組合管理的主流理論——期望方差模型。進一步的，夏普（sharper）研究了單個證券的價格決定因素后，提出用β系數衡量單個證券的系統風險，即其價格波動相對于市場有效組合價格波動的敏感程度，這就是著名的資本資產定價模型（CAPM），進而得出單個證券的期望收益率E(r)與β之間的線性關系即證券市場線（SML）,用公式表示為E(r)=rf+β(rm-rf)。
單只基金相關財務指標的計算方法及解釋
基金單位凈值。
基金總資產-基金總負債
基金單位凈值=—————————，
基金單位總額
該指標表明基金持有人持有的一個基金單位所代表的凈資產值，基金單位凈值一般應該大于1，在風險一定的情況下，基金單位凈值越大越好，當基金單位凈值小于1時，對于開放式基金而言管理人就會面臨被贖回的壓力，此時通常通過調整基金資產組合中所包含的資產類別來改善基金單位凈值，如果遇到熊市，基金管理人可能寧愿出售基金資產變現，從而保證基金單位凈值不至于太低這就是基金管理中“現金為王”的法則。
凈值增長率。
期末凈值-期初凈值
凈值增長率=————————，
期初凈值
該指標表明基金持有人持有期基金凈值上升或下降的程度，持有期基金凈值變動數包括本期基金凈收益、期末投資未實現利得的變動數、本期基金持有人分配收益產生的凈值變動數，開放式基金還包括本期因基金單位的申購或贖回而產生的基金凈值變動數。一般而言，凈值增長率的高低與基金資產組合的風格有關，按照證券市場收益風險均衡原則，凈值增長率越高，表明其承擔的市場風險越高，凈值增長率越低，表明其承擔的市場風險越低。
基金收益率（rp）。
基金收益率=凈值增長率+分紅收益率，該指標表明基金持有人持有期內實際收益率，持有人通常會將其與某一參照收益率作比較，由于不同的基金品種所承擔的市場風險水平不同，所以在選擇參照收益率時一定要注意其風險特征，我們將用作某一基金或某一類基金比較基礎的收益率叫做市場基準組合收益率，用rm表示。
基金總風險（δ）。
基金總風險通常用一段時期內收益率標準差來表示，它反映基金在該時間段內的收益率的整體波動程度，包括非系統風險和系統風險。
基金系統風險（β）。
基金系統風險是指通過基金資產組合將非系統風險最大限度抵消之后剩下的系統風險程度，也表示基金收益率的整體波動程度中與市場基準組合收益率協同變化的風險程度，如果將市場系統風險看作1，β可能大于1也可能小于1。基金系統風險是反映基金投資風格的直接指標。
基金超額收益率（rp-rf）。
基金超額收益（rp-rf），其中rf表示無風險收益率，對于理性投資者而言，無風險收益率應該是基金收益率的最低要求，所以我們將超過無風險收益率的部分叫做超額收益。超額收益通常是指由于基金經理的選股能力、構造投資組合的能力以及市場時機把握能力所帶來的。由于從整體上而言，我國基金沒有顯著的時機把握能力，所以以下分析都是基于CAPM的單因素模型只考慮基金的非系統性風險分散能力。
基金風險調整收益率反映基金所承擔的單位風險能夠創造的超額收益水平，由于基金風險調整收益剔除了風險程度大小對超額收益水平的影響，所以便于不同基金之間的業績比較，常用的風險調整收益指標有以下三個：
詹森指數=rp-rf-β(rm-rf)
用特雷諾指數和夏普指數都能比較不同基金的投資表現并對其進行排序，指數值越高表明基金的業績越好，但他們無法告訴我們基金表現優于市場基準組合的程度究竟是多少，而詹森指數作為絕對績效指標，表示基金的投資組合超額收益率與相同風險水平下市場投資組合超額收益率之間的差額。所以依據詹森指數我們不僅可以對不同的基金進行排序比較，還可以知道某只基金優于市場基準組合的程度。
我國基金評價指標體系的構造
反映基金財務狀況的基本指標：基金單位凈值、凈值增長率、基金收益率、基金超額收益率、市場基準收益率、市場基準組合超額收益率
反映基金投資風格的基本指標：基金總風險、基金系統風險
用于不同風格基金業績比較的基本指標：夏普指數、特雷諾指數、詹森指數
關于基金投資風格和市場基準組合選擇的說明
基金的投資風格反映了基金的風險特征，近年來，新基金的管理人在投資方式和投資策略的運作方面，并不是一成不變的，而是隨市場的發展變化不斷進行必要的演變和轉換，所以在對基金投資風格進行描述時，一定要適時地關注其最近的投資組合公告，從而準確地了解其風險特征。
此外，目前我國滬深兩個交易所有各自的綜合指數，成份指數和分類指數，而且兩個交易所指數的編制方法不同，但基金的投資組合并不限于單個市場，因此對基金收益的評價缺少統一、客觀的基準。長期以來，人們總是習慣于將大盤綜合指數收益率作為衡量市場平均收益率的市場基準。但由于我國證券市場是配合國有企業改革的主戰場，每年均有大量的新股發行上市，隨著新股大規模、高速度擴容，兩市的綜合指數尤其是上證綜指的上漲中新股的增量貢獻程度較大，導致其作為衡量市場平均收益率的基準存在一定程度的失真。
【關鍵詞】指數型基金；股票型基金；業績比較
證券投資基金是一種集合投資方式，它通過發售基金份額，將資金集中起來，由基金管理人管理。普通股票型基金是以取得超越市場表現為目標的一種基金，是基金經理根據自己的投資經驗與專業能力，主動選擇投資資產作為投資組合，以期獲得超過市場基準的收益。而被動指數型基金是以證券市場的價格指數為投資對象，以跟蹤目標指數變化為原則，利用指數化投資概念和方法來復制目標指數的一種策略，其目的是獲得與所跟蹤指數基本一致的效益。目前，在中國證券投資基金市場上，雖然被動型基金迅速發展，但是由于市場效率較低，專業的基金管理人認為通過自己的能力可以獲得超額收益，所以主動型基金仍然是主流。而本文基于業績對主動型基金與被動型基金進行比較，并試圖探尋它們的發展前景。自 2004 年 6 月 1 日開始實施《證券投資基金法》以來，證券投資基金逐漸在我國證券市場上表現出舉足輕重的地位和作用，基金數量和規模快速增長。同時，基金投資者隊伍日益擴大。因此，對證券投資基金的研究具有重要意義。
一、研究方法
（一）研究樣本
（1）被動指數型基金的研究樣本
考慮到研究的時間區間和被動指數型基金的總體支數，我們選用2007年1月1日前成立的全部11支被動指數型基金作為被動指數型基金的研究樣本，列表如下：
（2）普通股票型基金的研究樣本
對于普通股票型基金（主動型基金），2007年1月1日前，中國大陸A股市場上，已有67支普通股票型基金成立。為了使得兩種投資類型的基金樣本數目不至于相差過大，本人使用C語言編程產生隨機數模67取余數的方式，在這67支主動型基金中選擇了20支基金作為我們的研究樣本，列表如下：
（二）研究區間及分段
考慮到本研究中，兩種基金均是投資于中國大陸A股市場，故而使用滬深300指數作為一個基準指數。而在2007年1月至2012年12月，滬深300指數經歷了一波全面上漲，緊接著一波全面下跌，再接下來是幾年的平衡調整。其走勢在2007年至2012年的6年研究區間中，我們可以按年分為3個階段：
第一階段：2007年，滬深300指數從2072.89點上漲到5338.28點，漲幅達到157.5%，此階段為全面上漲階段；
第二階段：2008年，滬深300指數從5338.28點下跌到1817.71點，跌幅達到65.9%，此階段為全面下跌階段；
第三階段：2009年至2012年，滬深300指數沒有明顯的大幅上漲或下跌行情，一直在小幅震蕩，此階段為平衡調整階段。
（三） 研究所用指標
（1）Alpha值
基于市場有效性假說和應用最廣泛的CAPM理論，Alpha值是研究基金業績的一個常用指標。本研究中，我們根據2007年至2012年的基金收益情況，以滬深300指數為標的指數，以一年定期存款利率為無風險利率，以每周為一個計算周期，分別計算了2007至2012這六年中每支樣本基金每年度的Alpha值，作為研究的指標之一。
（2） 夏普比率
夏普比率是衡量單位總風險所獲得的超額收益率，是基金研究中的另一個常用指標。本研究中，我們根據2007年至2012年的基金收益情況，以一年定期存款利率為無風險利率，以每周為一個計算周期，分別計算了2007至2012這六年中每支樣本基金每年度的夏普比率，作為研究的指標之二。
（3） Jensen系數
Jensen系數是由CAPM模型發展出來的基金業績評價指標，亦是常用的基金評價指標之一。本研究中，我們根據2007年至2012年的基金收益情況，以滬深300指數為標的指數，以一年定期存款利率為無風險利率，以每周為一個計算周期，分別計算了2007至2012這六年中每支樣本基金每年度的Jensen系數，作為研究的指標之三。
二、研究結果
根據前文所述的三個指標，我們分別計算出每支樣本基金自2007年至2012年的研究指標，再分別對被動指數型基金和普通股票型基金樣本進行算術平均，得到結果如下：
（一）Alpha值
（二）夏普比率
（三）Jensen系數
綜合以上結果，我們可以看出，不同的階段雖然被動指數型基金與普通股票型基金業績有一定的差異，但是二者的變化趨勢基本都是與市場情況保持一致的，全面上漲階段容易取得超額收益，而全面下降階段以及平衡調整階段取得超額收益就比較困難。
而從二者的業績差異方面，我們可以看出，在2007年的全面上漲階段，普通股票型基金的三個指標都要高于被動指數型基金；在2008年的全面下跌階段，被動指數型基金的三個指標都優于普通股票型基金；而在平衡調整階段，二者從分析指標上來看，各有勝負，業績差別不明顯。
這樣的結果說明，在市場處于牛市階段時，主動投資型的基金更容易在市場上取得超額收益，而在市場處于熊市階段時，被動指數型的基金更加抗跌。
三、幾種風格基金的發展展望
按照WIND對股票投資基金的分類，共分為被動指數型基金、普通股票型基金和增強指數型基金三類。而這三類基金的數量在2007年到2012年這六年間都有了很大的增長。具體來說，其絕對數量見下表：
由此表可以看出，目前市場上仍然以普通股票型基金為主，其絕對數量占到了所有股票型基金的一般以上。但從發展勢頭上來看，普通股票型基金卻不如被動指數型基金發展迅猛，可見，被動指數型基金發展較快，且隱隱有超過普通股票型基金的趨勢。而與此同時，另一種基金――增強型指數基金也已起步，這可以由這幾年間的基金數量增長率看出：
若將2007年作為計算基礎，將三種類型的基金基礎數量都視為1，按照上表的增長率，將三種基金的數量再次繪制成圖，我們可以更直觀地看出，被動指數型基金發展非常快，而增強型指數基金發展速度也超過普通股票型基金。因此可以認為，被動指數型基金與增強型指數基金在未來有很好的發展前景。但需要注意的是，由于在實際中，普通股票型基金基數較大，在短時間內，它應當還是占據股票型基金市場的主導地位。
總之，本文選取了Alpha值、夏普比率、Jensen系數作為三個衡量基金業績的標準，對我國2007年前成立的11支被動指數型基金和隨機抽樣選出的20支普通股票型基金業績進行了比較分析。研究結果顯示，在股市整體上漲的階段，普通股票型基金業績稍稍優勝于被動指數型基金的業績，但在股市整體下挫的階段，被動指數型基金業績又整體優于普通股票型基金，而在市場處于平衡調整狀態時，二者差別不明顯。這說明由投資經理主動管理的普通股票型基金整體風險略高于消極復制指數的被動指數型基金。而我國這幾年來，被動指數型基金和增強型指數基金發展很快，雖然普通股票型基金仍然占據著半壁江山，但從基金數量增長率上來看，要遠低于其他兩種投資風格的基金。從長遠來看，指數型基金，尤其是增強型指數基金的發展潛力較大。
參考文獻：
[1]龍先文. 我國指數型基金與股票型基金投資業績比較分析. 法制與經濟，2009-3
[2]嵇志濤. 我國主動型基金與指數型基金績效的比較與分析. 金融保險-財經縱覽，2009-4
[3]劉紅忠，酈彬，趙霖瑩等. 我國證券投資基金績效評估和風險度量的實證分析. 中國證券網，2001-8-24
[4]周志忠，郭燕，周志成. 影響中國基金短期業績的市場因子分析. 預測，2002，21（2）：29-33
[5]劉芳，唐小我，馬永開. 對我國投資業績進行評價的實證研究. 運籌與管理，2003（1）：54-60
[6] 班耀波. 我國證券投資基金業績的實證研究.中南財經政法大學學報，2004（1）：63-68
[7]肖奎喜，楊義群. 基于風險調整收益的開放式基金業績. 山西財經大學2005（1）：106-109
