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開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇簡述創業板市場的風險，希望這些內容能成為您創作過程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進步。
內容摘要:隨著我國創業板市場的開通,至今已經有幾十家公司在其上市,且都以高成長性著稱,在首次新股發行時,其抑價及相關方面等具有別于其他市場的特征。本文結合創業板IPO的抑價率、市盈率、中簽率、發行價、每股收益、發行規模等方面,對其進行了統計性描述與比較,從理論和實證分析了創業板IPO抑價及其影響因素。
關鍵詞:創業板市場 首次公開發行 抑價率 市盈率 發行價
首次公開發行股票(IPO)是指企業通過證券交易所首次公開向投資者發行股票并上市,以期募集用于企業發展資金的過程。IPO抑價,是指股票首次公開發行時定價過低,而在股票首日上市交易時價格較高,投資者認購新股能夠獲得超額報酬的一種現象。1963年美國證券交易委員會(SEC)在一份研究報告中首次提出IPO抑價問題,隨后不少美國學者進行了該方面的研究,Logue(1973)和Ibboston(1975)分別利用美國證券市場20世紀60年代的資料進行了實證研究,發現新股發行價格比上市第一天收盤價格低,當時因不明其理由以“謎”稱之。
我國A股抑價問題研究簡述
國內外學者對我國證券市場IPO的抑價研究大多始于上世紀90年代后期,得出了不少有用的結論。
王化成通過研究中國A股IPO發行市盈率與抑價率的關系發現(王化成,2006),中國IPO公司發行市盈率與首日抑價率具有相同的變動趨勢,即發行市盈率越高,IPO抑價率越大。張人驥、朱海平等學者(1999)通過對1997-1998年初在上海證券交易所上市的72家IPO公司進行了研究,得出規模因素與發行價呈負相關性,公司規模越大,發行價越低;以及公司盈利能力、管理水平、財務狀況等因素與發行價正相關等結論。
胡繼之、馮巍、呂一凡(2002)對1993年初至1998年底的IPO進行了實證研究,結果表明:發行抑價與發行的流通股數量成反比關系,小盤股的發行抑價高于大盤股;不同行業之間新股發行抑價存在差異,發展前景較好的電子信息與通訊類股票發行抑價明顯高于平均水平;除此之外還得出了新股發行與上市的時間間隔以及二級市場股指水平都有關系的結論。
鄒健(2003)對實行核準制后1999-2002年的IPO抑價進行研究發現中國的IPO抑價率遠高于其他市場,發行定價方式、發行價格、發行時機、發行和上市間隔、承銷商排名、立即可流通比例、職工股比例、發行規模等是影響深市IPO抑價率的主要因素,在諸多財務指標中,只有上市前一年的每股收益顯著地影響著IPO抑價率。
金曉斌、吳淑琨、陳代云(2004)研究發現IPO上市5日的平均抑價率與公司業績缺乏統計上的顯著關系,主要受企業規模、發行比例、中簽率等因素的影響。金池和Carol Padgett(2002)研究認為中國A股IPO高抑價與較高的超額認購率和較多的散戶群體有關,回歸結果顯示信息不對稱理論對中國IPO抑價問題有較好的解釋力,而信號顯示理論不適用。
王莉(2002)對1998年初至2000年底的IPO抑價進行了實證分析,發現深滬兩市新股的平均抑價率都在130%以上,最高達到173.36%,而且其程度沒有下降的趨勢。還發現兩個市場的新股抑價程度均可以用信息不對稱假說來解釋,在用于解釋的變量中,新股的發行規模、發行市盈率、發行前一年的每股收益以及發行前市場狀況四個變量在描述假說中的不確定性是顯著有效的。
王(2009)結合我國中小板市場的特點,選擇了二級市場的中簽率、首日換手率、募集資金量等9個影響IPO抑價的因素進行實證性研究,發現我國中小企業板IPO也存在相對嚴重的抑價現象,其中發行前一年凈資產收益率和中簽率與中小板IPO抑價率正相關,且影響顯著,即公司發行前一年凈資產收益率越高,越能提高投資者的預期,增強投資者投資的信心;募集資金量與中小板IPO抑價率負相關,影響明顯,呈現小公司現象。
上述學者對我國新股發行的抑價情況進行了分析,但對抑價研究的樣本選擇和成因分析則各不相同,認為解釋IPO抑價的理論和影響抑價的影響因素也有差別。幾乎所有學者都認為我國證券市場存在很高程度的IPO抑價現象,說明我國仍屬于新興的證券市場,投機氣氛比較濃厚,但從整體看我國IPO抑價率處于不斷下降的趨勢(王化成,2006)。
隨著2009年10月30日首批28只創業板股票正式開始交易,籌備十年之久的創業板市場終于瓜熟蒂落成功登陸深圳證券交易所。盡管主板、中小板和創業板市場都是我國多層次資本市場的重要組成部分,但由于服務對象不同,各層次市場在發行標準、制度設計、風險特征、估值水平等方面都有所區別,創業板主要面向尚處于成長期的創業企業,重點支持自主創新企業。因而分批在創業板上市的公司IPO抑價及其影響因素也會具有一定特色,本文將對該方面著手研究。
樣本的選取與模型設定
本文收集了創業板開板到至2010年2月9日為止共上市的50家公司的基本資料。按照其他學者研究IPO抑價影響因素實證研究的慣例,本文選取了每只股票的發行價格、上市首日收盤價、首日換手率、發行規模、募集資金凈額、發行市盈率、上網定價中簽率、發行前一年的每股收益和資產負債率、實際流通股占總股本的比例、發行日和首日收盤的市場指數等數據。本文實證分析中所采用的數據主要來源于巨靈信息終端數據庫以及招商證券全能版并經筆者計算整理而成,采用的分析軟件為EViews 5.0。限于篇幅,原始數據不做單列。
(一)創業板的IPO抑價率統計性描述及比較分析
本文首要研究IPO抑價率UPR,就要測定IPO抑價程度對比,國外學術界的定義大體一致,區別僅在于抑價率時間長短的選取上。其中多數學者以新股上市后首日收盤價與其一級市場發行價之間的差別來定義發行抑價率,本文也采取該方法定義:UPRi=Pi1/Pi0-1
其中,UPRi為第i種股票的IPO抑價率,Pi1是第i種股票IPO上市首日的收盤價;Pi0是第i種股票IPO的發行價。表1是我國在創業板首批上市的28家公司、后續上市的22家公司以及總體共50家公司跟2009年在深、滬主板、中小企業板的IPO抑價情況表。
從表1可以看出,在創業板首批上市的28家公司的IPO抑價率比后續幾批上市的22家公司的IPO抑價率,無論是均值、最大值、最小值和中位數都要高許多;所有在創業板上市的50家公司IPO抑價均值比同時期在中小板上市的55家以及在主板上市的6家公司IPO抑價均值要高一些,當然是由于首批上市的28家公司的IPO抑價率較高所致。
(二)創業板市場上首批和后續IPO相關指標均值比較
從表2可以看出,在創業板首批上市的28家公司(簡稱前者)與后續幾批上市的共22家公司(簡稱后者),兩者上市前一年每股收益相當,而IPO市盈率、募集資金凈額、發行價、資產負債率前者均值都比后者均值低許多;而網上定價中簽率、首日換手率前者均值都比后者均值大。
(三)模型設定
除表2中所列指標外,本文選取的以深圳綜合A指表示的市場指數,因為在創業板公司新股發行與上市都是采取批量化,不像主板和中小企業板IPO公司那樣,每次上市一般是一家或者少量幾家。目前已經在創業板上市的50家公司,分了4批進行,同一批次上市的公司其發行、上市時間以及市場指數相同,而50家上市的時間相差不久,其市場指數相差也較小,因此市場指數和發行與上市間隔不是影響創業板公司IPO抑價率的主要因素。而在創業板上市的公司其實際流通股占總股本的比例,基本上都在0.2左右,因而也不是影響創業板IPO抑價率的主要因素。
在對我國創業板IPO抑價率與影響因素進行回歸分析之前,將以上所選的所有因素進行相關性分析,就兩者之間的相關性進行檢驗,初步了解各個變量對抑價率的影響,發現有些指標包括每股收益、市盈率、資產負債率、深圳綜合指數和發行與上市間隔與IPO抑價率相關性較弱,結合理論上的分析,將其剔出,不納入回歸模型。
因為我國創業板IPO抑價在理論上可能存在多方面的原因,本文將采用回歸分析的方法,運用橫截面數據建立如下多元線性回歸模型:
UPR=β1+β2ER+β3PE+β4IP+β5LN(TC)+β6LN(NF)+μ
其中:β1為常數項,ER為首日換手率,PE為發行是攤薄的市盈率,IP為發行價,LN(TC)為總股本的對數,LN(NF)為募集資金凈額的對數指標(因為募集資金凈額較大,為了消除其對模型的影響,對其取對數),β2、β3、β4、β5、β6分別為他們各自的系數;μ為隨機誤差項。
將剩余的相關性較強的指標經過散點圖分析,并利用Eviews對樣本進行OLS估計,根據回歸分析結果整理如表3所示。
模型結果分析以及經濟學檢驗
由回歸結果可知,系數R2=0.751830,表示模型擬合程度較高,誤差較小;調整以后的R2=0.723629,表明在因變量的變化中較大部分是由自變量的變化引起的。回歸方程的顯著性檢驗:F=26.65953,F統計量較大:Prob (F-statistic)=0.000000很小,故方程的顯著性檢驗通過。
在回歸模型中,β1為常數項,無經濟意義,且不顯著性;β2=2.199459,代表首日換手率與抑價率呈正相關關系,具有99%的高顯著性;β3= -0.291351,代表發行時市盈率與抑價率呈負相關關系,即市盈率越高,則抑價率越低,較顯著。β4=
1.165998,代表發行價跟抑價率成正比,即發行價越高,抑價率越高,基本符合預期,較顯著。β5=71.59242,代表總股本的對數與抑價率呈正相關關系,即總股本越大,公司規模越大,其抑價率越高,且具有99%的高顯著性;β6=-71.86212,代表籌集資金凈額的對數與抑價率呈負相關關系,即發行時籌集的資金越多,其抑價率越低,符合理論預期,且具有99%的顯著性。
結論
創業板IPO存在一定的抑價現象,其抑價率均值74.23682%,要高于同時期在中小板的IPO均值65.7161%和主板的IPO均值61.7390%;而且首批上市和后續上市的抑價率均值差別較大,首批的抑價率均值為106.1780%,而后續的僅僅為33.5139%,其他指標如發行市盈率、發行價等相差也較大,這跟首批在創業板上市的公司是經過多方競爭而勝出的實力較好的公司,承載了投資者很多厚望有關;創業板IPO的首日換手率與抑價率呈正相關關系,而且具有顯著性,表明換手率越高,投資者越熱衷于該新股,其抑價率越高,符合預期;發行價跟抑價率成正相關關系,發行時市盈率與抑價率呈負相關關系,基本顯著,這與創業板首批上市的IPO抑價率高,但市盈率卻比后續的IPO市盈率低的現象相符,但跟前期一些學者研究得出的結論有些不一樣;募集資金凈額與抑價率呈負相關關系,且影響明顯,符合理論預期,而在創業板上市的公司相對主板和中小企業板上市的公司,其募集的資金相對最少,呈現小公司現象,這也是解釋創業板IPO抑價率比中小企業板和主板相對較高的原因之一,而總股本對數跟抑價率呈正相關關系,有點不符合理論預期,也許跟首批上市的IPO總股本較大而抑價率較高有關;創業板IPO的發行時流通股占總股本的比例、發行前一年的每股收益和資產負債率各公司都相對比較平均,而創業板是批量發行和上市的,而且不同上市批次時間相距較近,因此流通股占總股本的比例、發行前一年的每股收益、資產負債率、大盤指數以及漲跌率和發行與上市間隔都不是影響創業板IPO抑價率的主要因素。
結論
總之,創業板于2009年10月30日才正式開始交易,開板時間尚短,公司樣本數量也較少,數據與模型的說服力還有待考證。在創業板進行IPO其抑價與影響因素有跟主板和中小板相近與特色的地方,西方的一些抑價理論也并不能完全解釋我國創業板抑價現象。我國創業板市場作為新生事物還有許多需要完善和改進的地方,其較高的IPO抑價伴隨一些非理性和低效率的因素,也具有較高風險,應該逐步解決這些問題,推動IPO抑價的理性回歸,逐步發展完善我國創業板市場。
參考文獻:
1.Ibboston, R.G. Price Performance of Common Stock New Issues [J].Journal of Financial Economics,1975, 2
2.王化成.財務管理研究[M].中國金融出版社,2006
3.王.我國中小企業板IPO抑價現象實證研究[J].企業家天地,2009(6)
在全新的經濟發展形勢下，企業的發展不斷擴大，其經營具備了更多活力，自主權也相比以前有所擴大，在一切條件都具備充足的情況下，企業上市能夠給其自身帶來更多的發展空間和發展實力，促進企業的全面發展和國家經濟的繁榮昌盛。但由于上市公司是對外界公開的公眾性質的企業，因此上市企業在上市之前必須做好內部的管理和控制，給企業創造一個良好的內部和外部環境，防止企業在上市之后出現各種棘手的問題和風險，進而提高上市企業的準備效率，同時也是企業對股民負責的表現之一。本文簡述了中小企業上市所需遵循的原則和內外部要求，以為更多的中小型企業上市提供借鑒和建議。
一、中小企業上市的內部要求
（一）企業是否具備主體資格。根據創業板和中小板的要求，能夠上市的公司必須是具備持續經營能力的、持續經營三年以上的股份有限公司，這是企業上市最基本的主體資格。并且企業的注冊資本必須保證足額繳納，要求具備完整的資產權轉移手續，避免產生不必要的資產所有權糾紛問題。保持所持股權的清晰透明，是所有企業上市之前的必備條件之一。基于我國大部分中小企業的實際情況來看，很多都是以家族經營為主的有限責任公司，因此，防止資產所有權糾紛。
（二）中小企業的經營活動。在經營活動方面，中小企業在上市之前要保證形成屬于自己的完整業務體系，具備一定的業務獨立性。因為不論是中小板還是創業板都要求上市的企業能夠獨立面對市場經營，其經營活動必須符合國家法律和相關政策。特別是選擇在創業板上市的企業，要特別做到在遵循國家環保政策的條件下主要經營一種業務。除此之外，持續的盈利能力也是中小板和創業板向上市企業提出的共同要求，基于這一點，中小型企業在上市之前要找專家對自己上市后的經營發展進行準確定位，做好嚴密的可行性分析，找準企業的市場經營方向，同時結合國家政策和地區經濟發展特色進行資金籌募。
（三）企業內部治理結構的安排。企業內部治理結構的安排是否合理，對企業上市的條件有重大的影響。一般來說，內部治理結構安排合理、科學、運行起來高效的企業，對地方政府來說必然是經營順利，發展有望的對象。因此，企業必須建立健全治理機構，使經營管理權利得到分離，按照相關法律法規建立公司章程，組建股東大會、理事會、監事會、董事會、審計委員會等制度，進一步完善現代化企業制度，從股東利益的角度出發，保證所有股東的既得利益。
（四）企業內部控制的效率和質量。由于上市后的企業被要求切實落實內部控制制度，且每年都要由注冊會計師出具有效的企業內部控制鑒定報告，因此，企業在準備上市時必須按照《企業內部控制基本規范》確立相應的內部控制機制，針對企業實際的文化、組織結構、經營情況、發展方向、自我定位等實施有效的內部控制，對整個企業各個部門開展有效的監督和規范，保證企業的所有經營活動都是在法律框架內開展的，并以此來約束企業內部管理層級的權利和行為，保證企業內部的控制是透明、規范的。
（五）企業上市前的財務規范。規范的財務管理是企業上市之前必備的重要條件，企業必須建立健全科學合理的財務制度，根據實際經營情況和發展方向確定適合自己的財務管理目標，及時對內部財務運轉信息進行稽核和查對，保證每一筆支出和收入都有源可尋，建立內部牽制制度，保證相關負責人全權負責、內部審計制度的建立能夠規范財務管理秩序，防止徇私舞弊現象的出現，款項的審批也要實行簽字組合制度和，保證成本的合理核算和財務會計的準確分析。
二、中小企業上市的外部條件
（一）地方政府機構的大力支持和區域經濟的發展。地方政府機構的大力支持實則是中央政策的實際操作和體現，地方政府對中小企業上市的政策支持，在一定程度上影響著整個地方區域的企業上市條件。區域經濟是針對區域發展而具備特色的經濟發展形式，區域經濟的發展不僅給該地區人民生活帶來福利，更為中小企業的上市帶來了資金方面的大力支持，在招商引資、人才資源的吸引以及資源配置方面都能夠給企業的上市提供便利條件。
（二）來自中央的政策支持。眾所周知，中小企業的發展規模相對較小，資金實力也沒有大企業那么雄厚，因此上市對于中小企業來說仍舊存在一定的難度，因此，只能依靠政府的相關扶持政策來打開上市的大門。隨著中小企業在國民經濟發展中的地位逐年上升，國家成立的中小企業局就是為中小企業發展提供方便和支持的部門。因此，中小企業在上市的準備過程中要積極掌握政府的政策變化動態，尋求國家政策的幫助和資金后援，利用國家提供的便利條件開拓上市的道路。
（三）來自第三方力量的專業支持。除了地方政府、區域經濟以及國家政策的大力支持之外，中小企業自身的技術看點是決定其上市成功與否的重要因素。市場競爭日益激烈的今天，只有靠創新和科學技術發展的中小企業才有繼續發展的潛力，而單靠企業自身的科學技術水平是難以研發出超越市場平均水平的新產品的，因此，必須吸引第三方科技支持，與高校、研究及股等合作，引進多個領域高新技術人才，包括律師、專家、學者等，并建立起相配套的現代企業制度、內部控制制度、財務制度等，將企業打造成以創新求發展、以科學謀生存的現代化企業。現階段能否獲得第三方的大力支持，已經成為中小型企業上市的重要條件。
【關鍵詞】科技型中小企業；知識產權；經營業績；實證分析
前 言：近年來，隨著我國社會主義市場經濟體制的逐步建立與完善，我國科技型中小企業間的競爭愈加激烈，作為衡量科技型中小企業綜合實力的重要因素，知識產權對于企業的發展具有重要的影響。本文通過對科技型中小企業知識產權與其經營業績的關系進行研究，結合我國高技術產業專利發展現狀，對北京市兩家公司的知識產權與其經營業績的關系進行了具體分析。
一、我國高技術產業專利簡述
高技術產業專利作為科技型中小企業知識產權具現化的一種表現形式，其數量與質量對企業的發展具有重要的影響。自我國在2009年頒布的《國務院關于進一步促進中小企業發展的若干意見》中提出利用知識產權支持科技型中小企業發展以來，我國的高新技術專利的申請工作得以有效開展，據統計，僅就2010年，我國的我國高新技術專利的申請量就達到六萬余項，是2002年的十倍左右，表明了我國具有高質量的技術專利正在不斷積累并促進著我國科技型中小企業的發展。
二、科技型中小企業知識產權與其經營業績關系的研究設計
（一）樣本與數據的選取
本文以2010-2013年我國創業板所記載的所有118個科技型中小企業為樣本，對其相關的科技專利與其自身的經營業績的關系展開研究。企業的經營業績、變量控制與行業類別等均來源于中國股票市場交易數據庫中的上市公司2013年的年報。在本次研究中選取自變量，即有效專利權數與有效商標權數，其中有效專利權數是企業在上市之后在2010-2011年所獲得的有效專利數的總和，而有效商標權數則為2010-2011年所獲得有效商標的總和。
（二）研究變量與模型的選取
1.研究變量
要想研究科技型中小企業知識產權對其經營業績的影響，首先要明確上市公司的具體經營業績，而衡量企業經營業績則需要對企業的盈利與發展能力、負債與償還能力、風險控制能力與營運能力進行綜合性考察，據相關研究，可將表示企業經營業績的主要因子歸結為每股收益、每股凈資產、凈資產收益效率以及總資產凈利潤率和企業的營業收入增長率，然后根據上市公司財務報表中的數據對上述五個指標進行具體計算，在對其進行主成分分析后，選取數據靠前的前三個標量作為主成分。據統計，本次研究排名前三的主成分分別為每股收益、每股凈資產與企業的營業增長率。另一方面，在對2010-2013年不同上市公司的專利數量與質量進行分析后，將專利權數量與商標權數量作為此次研究的解釋變量。最后，由于上市公司的經營業績容易受到多種因素的共同影響，因此，為了更有效地研究專利權數與商標權數與企業經營業績的關系，本次研究將資產負債率和公司規模以及固定資產凈利率作為控制變量。
2.模型的建立與分析
在明確科技型中小企業的主成分與控制變量后，建立企業的專利權數與商標權數與業績關系的如下模型：
模型1：
OPPij=+Le+Size+Ferate+Patent+Nature+IdType
模型2：
OPPij=+Le+Size+Ferate+Patent+Trademark+Nature+IdType[4]。
上述模型中，為常數項，為資產負債率等控制變量的回歸系數為虛擬變量的待回歸系數，i則為模型的代碼。模型1與2中的i分別為1和2，而j代表第j個科技型中小企業，Le表示資產負債率，Size表示公司規模，IdType表示企業行業性質，Nature表示企業性質。如果企業為私有企業，則Nature值為0，若企業為國有企業則Nature值為1。
三、實證分析
現根據上述模型對北京市的H公司（電器機械制造類）與R公司（計算機應用服務類）在2010-2013年的企業經營業績與知識產權（專利權數與商標權數）的關系進行具體分析。由于H公司為私有電器機械制造類公司，因此其模型1中的IdTrade=1，Nature=0，因此模型1則變為OPPij=+Le+Size+Farate+Patent+而由于R公司為私營計算機應用服務類，因此器模型1中的IdTrade=0，Nature=0，因此模型1就變為OPPij=+Le+Size+Ferate+Patent，可見當行業性質不同時，技術類中小型企業的經營業績與其專利權成正相關的關系，即隨著專利權數的增加，企業的經營業績也在逐步增加，而制造類科技型中小企業的經營業績除了與專利權正相關外，還與企業的每股收益、每股凈資產與企業的營業增長率待回歸變量即增長率有關，且私營科技型中小企業的經營業績與其商標數無關。
結 論
本文通過對我國高技術產業專利的發展現狀進行分析，并通過建立科技型中小企業經營業績與企業知識產權關系的模型，進而對北京市的兩家上市公司內的經營業績與知識產權的關系進行了具體研究，可見，未來加強知識產權與企業經營業績關系的研究力度對于促進企業健康、穩定發展具有重要的歷史作用和現實意義。
參考文獻：
[1]方琳瑜.科技型中小企業自主知識產權成長機制與脆弱性評價研究[D].中國科學技術大學，2010.
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