開篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的1篇證券分析師論文，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過(guò)程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。

證券分析師論文:證券分析師相關(guān)法問(wèn)題分析論文

一、證券分析師職業(yè)的出現(xiàn)

現(xiàn)代證券投資理論的有效性建立在兩個(gè)假設(shè)前提上：一是證券價(jià)格對(duì)證券信息具有不同程度的敏感性；二是存在一種能夠提供與傳遞信息并保證信息質(zhì)量的法律制度。(注：齊斌證券市場(chǎng)信息披露法律監(jiān)管[M]北京：法律出版社，2000.5.5。)證券監(jiān)管旨在通過(guò)樹立市場(chǎng)信心以保護(hù)投資者利益，其主要手段是建立信息披露制度。隨著證券專業(yè)化程度的提高，信息披露報(bào)告中出現(xiàn)大量晦澀難懂的法律和會(huì)計(jì)術(shù)語(yǔ)，超出了普通……

在我國(guó)，真正意義的證券分析師尚未出現(xiàn)，證監(jiān)會(huì)副主席史美倫在2002中國(guó)工商論壇上指出：我國(guó)將在適當(dāng)時(shí)候推行證券分析師制度。我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展了十幾年，從事股評(píng)工作的人不在少數(shù)，但并未出現(xiàn)真正意義上的證券分析師。證券分析師制度的推出，除證監(jiān)會(huì)大力推動(dòng)外，還需要證券業(yè)內(nèi)部的力量。該職業(yè)的產(chǎn)生首先應(yīng)基于市場(chǎng)需要，我國(guó)1998年《證券法》并未采用證券分析師的概念，而是用了“證券咨詢機(jī)構(gòu)專門從業(yè)人員”的冗長(zhǎng)稱謂。2000年7月證券業(yè)協(xié)會(huì)制定的《中國(guó)證券分析師職業(yè)道德守則》也只是略微提及。

二、證券分析師的市場(chǎng)角色與法律定位

當(dāng)證券發(fā)行人的預(yù)期利潤(rùn)、管理決策等可能引起證券價(jià)格發(fā)生較大變動(dòng)時(shí)，為辟免其證券價(jià)格過(guò)渡波動(dòng)，發(fā)行人會(huì)將信息選擇性地披露給一些證券分析師和機(jī)構(gòu)投資者，再由他們做出市場(chǎng)預(yù)測(cè)和投資建議，這種選擇披露的方式表面上看有利于證券價(jià)格的穩(wěn)定，實(shí)際上違背了證券監(jiān)管理念。證券分析師為避免被發(fā)行人排除于信息公布所選擇的人員范圍外，有時(shí)會(huì)不得已做出對(duì)發(fā)行人有利的評(píng)價(jià)或建議，而不敢提相反意見。(注：施天濤、李旭從“選擇披露”到“公平披露”——對(duì)美國(guó)證券監(jiān)管新規(guī)則的評(píng)價(jià)與思考[J]，環(huán)球法律評(píng)論，2001.(4).492。)2000年8月，SEC試圖以實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)機(jī)會(huì)真正平等的公平披露規(guī)則而代之選擇披露規(guī)則，效果如何有待實(shí)踐檢驗(yàn)。

證券分析師相對(duì)個(gè)人投資者而言無(wú)論在信息的搜尋還是證實(shí)上都具有明顯的規(guī)模優(yōu)勢(shì)。多數(shù)解釋證券市場(chǎng)效率的理論都十分強(qiáng)調(diào)證券分析師在獲取證券信息方面的優(yōu)勢(shì)。證券分析師有兩個(gè)基本職能，首先是從發(fā)行人以外的渠道搜集有關(guān)證券價(jià)值的重要信息，例如，利率、競(jìng)爭(zhēng)者行為、政府行為、消費(fèi)者偏好、人口變動(dòng)趨勢(shì)等。這些信息是不具備專業(yè)知識(shí)的發(fā)行人所依賴的參考資料；其次是證實(shí)和比較發(fā)行人披露的信息，防止惡意欺詐并消除偏見。(注：[美]小約翰·科菲市場(chǎng)失靈與強(qiáng)制披露制度的經(jīng)濟(jì)分析[J]經(jīng)濟(jì)社會(huì)體制比較，2002，(1).13。)

證券分析師是投資者的參謀，其應(yīng)當(dāng)利用上市公司正式的信息、相關(guān)產(chǎn)業(yè)信息、經(jīng)濟(jì)發(fā)展信息提供分析意見，并盡可能地保證所依據(jù)的信息和分析意見客觀、真實(shí)、可靠。但因?yàn)樽C券市場(chǎng)具有不確定性，其不應(yīng)對(duì)預(yù)測(cè)行為承提責(zé)任。司法的干預(yù)應(yīng)該是有限的，除非分析師有故意或者重大過(guò)失，否則不能因?yàn)轭A(yù)測(cè)的誤差追究其責(zé)任。法律應(yīng)鼓勵(lì)證券分析師利用自己的知識(shí)與才能為投資者服務(wù)。投資者參考分析師的意見做出自己獨(dú)立的投資判斷，最終對(duì)自己的投資行為負(fù)責(zé)。維護(hù)投資者利益和保證分析師正常執(zhí)業(yè)的目標(biāo)是一致的，證券分析師組織將進(jìn)一步加強(qiáng)行業(yè)自律，提高分析師的執(zhí)業(yè)能力，培養(yǎng)分析師良好的執(zhí)業(yè)素質(zhì)，以更好地為投資者服務(wù)。

證券分析師業(yè)正在形成規(guī)模，對(duì)證券市場(chǎng)起著推進(jìn)作用的同時(shí)，可能帶來(lái)危害證券市場(chǎng)的消極作用，各國(guó)證券市場(chǎng)頻現(xiàn)證券分析師以權(quán)謀私的丑聞，給證券業(yè)蒙上陰影。為促進(jìn)證券咨詢業(yè)的規(guī)范發(fā)展和提高證券分析師的專業(yè)水平、規(guī)范證券分析師的行為，急需建立一套完善的包括激勵(lì)機(jī)制和約束機(jī)制在內(nèi)的制度來(lái)規(guī)范這一職業(yè)。證券分析師何時(shí)應(yīng)為其言行承擔(dān)法律責(zé)任。更要明確何時(shí)應(yīng)豁免其法律責(zé)任，避免其遭遇訴訟威脅。

三、證券分析師言行的不實(shí)責(zé)任與責(zé)任豁免

在世界經(jīng)濟(jì)衰退和股市持續(xù)低迷的大潮下，作為證券業(yè)楷模的華爾街也出了問(wèn)題，證券分析師違規(guī)操作的丑聞?lì)l現(xiàn)，引發(fā)人們對(duì)證券分析師法律責(zé)任的紛紛議論。最轟動(dòng)的美國(guó)紐約州司法部訴美林集團(tuán)證券分析師建議公眾購(gòu)買潛在垃圾股、自己卻大量賣出的信用欺詐丑聞，近日以和解協(xié)定告終。但遠(yuǎn)非尾聲，若分析師以權(quán)謀私的問(wèn)題不解決，沒(méi)有人仍會(huì)對(duì)證券業(yè)抱有信心。該案的大白天下初步揭開了投資銀行和分析師互相勾結(jié)的重重黑幕。

證券分析師應(yīng)當(dāng)對(duì)股民負(fù)責(zé)，提供客觀的評(píng)論。許多分析師卻違背職業(yè)道德，扮演投資銀行推銷員的角色。多數(shù)華爾街投資銀行主要依據(jù)利潤(rùn)給分析師付酬，兩者狼狽為奸。為了吸引投資者，投資銀行利用自己的分析師吹噓自己的證券，所謂“專業(yè)股評(píng)”雖不乏善意的引導(dǎo)，但也存在惡意欺騙。20世紀(jì)90年代網(wǎng)絡(luò)股和電信股的泡沫，某種程度上就是分析師吹起來(lái)的。只有分析師的收入與其任職的投資銀行的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)分離，徹底解決利益沖突問(wèn)題。證券分析師信用欺詐釋放的市場(chǎng)信號(hào)導(dǎo)致股市異常變動(dòng)，市場(chǎng)自身無(wú)法調(diào)節(jié)，需要政府監(jiān)管的外力價(jià)入，政府對(duì)證券市場(chǎng)的另一重要干預(yù)是減少證券投機(jī)。證券投機(jī)雖有益于促進(jìn)證券價(jià)格根據(jù)時(shí)價(jià)做出調(diào)整。但投機(jī)者往往醉心于研究開價(jià)不足或過(guò)高的股票。(注：[美]理查德·A·波斯納法律的經(jīng)濟(jì)分析(下)[M]北京：中國(guó)大百科全書出版社，579—580。)證券監(jiān)管禁止證券詐欺，投資者有權(quán)通過(guò)司法途徑提出欺詐的損害賠償請(qǐng)求。

根據(jù)傳統(tǒng)的欺詐原則，可訴的虛假陳述必須實(shí)際上已為被欺詐人信任，否則，這種欺詐就是無(wú)害的。通常，來(lái)自證券欺詐的收益為零。盡管欺詐所產(chǎn)生的成本并不等于投資者遭受的損失，但確實(shí)存在社會(huì)成本。雖難以量化，但至少可能存在兩種：第一，經(jīng)理層在封鎖壞消息時(shí)將動(dòng)用的資源；第二，有些投資者為克服公司經(jīng)理層虛假陳述的損失，就不得不設(shè)法用更多的資源努力發(fā)現(xiàn)企業(yè)的真實(shí)情況。另外，證券價(jià)格下跌導(dǎo)致的損失是否屬于應(yīng)予賠償?shù)牟糠郑治鰩熜庞闷墼p應(yīng)賠償投資者直接損失還是間接損失都值得研究。

我國(guó)證券法上規(guī)定證券投資咨詢機(jī)構(gòu)從業(yè)人員不得從事下列行為：一是委托人從事證券交易；二是與委托人約定分享證券投資收益或者分擔(dān)投資損失；三是買賣本咨詢機(jī)構(gòu)提供服務(wù)的上市公司股票。在我國(guó)首例股評(píng)家與股評(píng)刊登媒體被判承擔(dān)損害賠償責(zé)任的“湘中藥股評(píng)案”相關(guān)法律問(wèn)題的研討會(huì)上，有人提議盡快建立證券分析師信息獲取、分析業(yè)務(wù)免責(zé)制度，證券分析師只要完全盡了誠(chéng)信和注意義務(wù)仍無(wú)法避免事實(shí)失真時(shí)可以免除責(zé)任。證券分析師的地位應(yīng)該完全中立，其進(jìn)行證券分析時(shí)，只需依其內(nèi)心的確信，發(fā)表忠實(shí)于專業(yè)知識(shí)的專家意見即可，無(wú)需受任何人的指摘。如非經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的法律途徑調(diào)查和充分的證據(jù)支持，證券分析師不應(yīng)受無(wú)合理和合法根據(jù)支持的苛刻指責(zé)。

香港格林柯爾公司對(duì)瑞銀華寶及其證券分析師提起誹謗之訴要求對(duì)方停止發(fā)表相關(guān)誹謗言論和賠償損失。以普通法下的誹謗而不是以違反專門證券法規(guī)為訴由起訴對(duì)自己的股票進(jìn)行跟蹤分析的分析師的案例很少見。著名投資銀行的證券分析師在研究報(bào)告時(shí)，肯定都會(huì)加注標(biāo)準(zhǔn)的免責(zé)聲明，明確表明該研究報(bào)告只供信息參考之用，并不保證報(bào)告中內(nèi)容的真實(shí)和完整性，一般可以躲過(guò)不實(shí)言論的訴訟。瑞銀華寶研究報(bào)告的觀點(diǎn)和內(nèi)容都比較平實(shí)謹(jǐn)慎，基本上是對(duì)事實(shí)的描述，并未發(fā)表什么主觀意見，而且都加注了詳盡的免責(zé)聲明。證券法上恐怕都很難找到訴由。即使報(bào)告內(nèi)容有不當(dāng)之處，加注的免責(zé)聲明“基于從據(jù)信可信賴之來(lái)源所得的信息，但是未經(jīng)獨(dú)立認(rèn)證，也不能保證其準(zhǔn)確性或完整性”，足以免除其法律責(zé)任。格林柯爾所以選擇侵權(quán)法下的誹謗為訴由，正因?yàn)樽C券法上師出無(wú)名。而誹謗之訴必須證明侵權(quán)方存在明顯的惡意，即要證實(shí)該報(bào)告中的言論純屬不實(shí)甚至捏造，原告的舉證責(zé)任并不輕松。從表面上確實(shí)看不到原告有任何勝訴的理由。

格林柯爾不對(duì)先前進(jìn)行了大量負(fù)面報(bào)道的財(cái)經(jīng)媒體采取法律行動(dòng)，而是選擇起訴投資銀行與證券分析師，并不是為了勝訴。在股價(jià)即將跌破企業(yè)可以承受底線的關(guān)鍵時(shí)刻，格林柯爾提起無(wú)多大勝算把握的訴訟，注重的是起訴行為本身產(chǎn)生的對(duì)市場(chǎng)和投資者的刺激作用。若證券分析師豁免法律責(zé)任的情形不通過(guò)法律確認(rèn)，很可能成為被上市公司用來(lái)刺激投資者信心和證券價(jià)格低迷的犧牲品，引發(fā)沒(méi)來(lái)由的災(zāi)難。這對(duì)證券市場(chǎng)“三公”原則構(gòu)成挑戰(zhàn)，同時(shí)會(huì)使分析師從事分析業(yè)務(wù)時(shí)畏手畏腳，無(wú)法保持中立，甚至為了防止被處于強(qiáng)勢(shì)地位的上市公司起訴，唯有做出對(duì)上市公司有利的證券分析報(bào)告。如此“委曲求全”，大大不利于證券市場(chǎng)的長(zhǎng)期穩(wěn)定和良好秩序，嚴(yán)重打擊投資者的信心。

證券分析師論文:證券分析師行業(yè)現(xiàn)狀發(fā)展論文

中國(guó)證券分析師行業(yè)伴隨著中國(guó)證券市場(chǎng)的腳步已經(jīng)走過(guò)十幾年的發(fā)展歷程,十幾年來(lái),證券分析師隊(duì)伍從無(wú)到有,不斷壯大,已經(jīng)成為普及證券知識(shí)、推動(dòng)理性投資和證券市場(chǎng)規(guī)范化發(fā)展的一支不可忽視的力量。當(dāng)前,中國(guó)證券分析師行業(yè)正面臨國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)快速發(fā)展和加入世貿(mào)組織后外國(guó)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的雙重挑戰(zhàn),這一新形勢(shì)既蘊(yùn)藏著發(fā)展的新機(jī)遇,又急切呼喚著新的改革。

中國(guó)證券分析師行業(yè)的發(fā)展歷程和現(xiàn)狀

中國(guó)證券分析師行業(yè)是伴隨著中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展而發(fā)展壯大起來(lái)的,以管理部門實(shí)現(xiàn)監(jiān)管為標(biāo)準(zhǔn),其發(fā)展歷程可以分為三個(gè)階段。

第一階段是起步階段(1984—1991)。這個(gè)階段是證券分析師行業(yè)的萌芽和孕育階段。在這個(gè)階段,中國(guó)證券市場(chǎng)剛剛開始,管理層、上市公司、證券公司和投資者都在“摸著石頭過(guò)河”,全國(guó)性的有形交易市場(chǎng)尚未形成。在一些大城市一級(jí)半市場(chǎng)上,開始有人研究股市行情,傳遞信息,指導(dǎo)操作,但尚未形成穩(wěn)定的證券咨詢?nèi)后w。

第二階段是自發(fā)階段(1991—1998)。這個(gè)階段是證券分析師行業(yè)飛速發(fā)展階段,也是管理部門監(jiān)管處于真空的階段。20世紀(jì)90年代初證券市場(chǎng)成立之時(shí),為適應(yīng)證券公司的需要,證券咨詢部門紛紛成立,最早是從券商的客戶服務(wù)部門開始,準(zhǔn)確地說(shuō)是營(yíng)業(yè)部對(duì)股民進(jìn)行的“入門指導(dǎo)”,離嚴(yán)格意義上的咨詢業(yè)務(wù)相距甚遠(yuǎn)。在這一階段,證券市場(chǎng)剛剛成立,投資者還比較陌生,此時(shí),證券分析師的作用更多的是起到一個(gè)“入門指導(dǎo)”的作用。接著,我國(guó)證券市場(chǎng)迎來(lái)了一個(gè)飛速發(fā)展的過(guò)程,由于證券市場(chǎng)投機(jī)風(fēng)氣彌漫,投資者的投資決策基本上是建立在對(duì)“政策”“、莊家”、“內(nèi)幕消息”等概念上,為迎合投資者投機(jī)的需要,各類“股評(píng)家“”股評(píng)人士”“、市場(chǎng)人士”、“證券研究員”活躍在證券交易所和各種新聞媒體之上,新聞媒體也推波助瀾,而且市場(chǎng)缺乏政策監(jiān)管。在這種大環(huán)境下,證券分析師行業(yè)出現(xiàn)了大量的違規(guī)行為。

第三階段是規(guī)范發(fā)展階段(1998—至今)。這個(gè)階段是證券分析師行業(yè)規(guī)范發(fā)展的階段,各類管理法規(guī)和條規(guī)相繼出臺(tái),管理部門開始監(jiān)管。面對(duì)證券咨詢業(yè)的放任自流和大量違規(guī)行為的出現(xiàn),監(jiān)管層開始引起注意,1998年4月1日《證券期貨投資咨詢管理暫行辦法》及其《實(shí)施細(xì)則》公布并實(shí)施,開始對(duì)從業(yè)機(jī)構(gòu)和人員實(shí)行資格審查,加上其后頒布執(zhí)行的《證券法》,中國(guó)證券咨詢監(jiān)管法規(guī)在某些方面甚至比香港同類法規(guī)還要嚴(yán)格。2000年7月16日我國(guó)頒布實(shí)行了《中國(guó)分析師職業(yè)道德守則》,并且在2002年12月13日成立證券業(yè)協(xié)會(huì)證券分析師委員會(huì),使證券分析師的管理趨于規(guī)范。但是,多年監(jiān)管空缺造成行業(yè)總體素質(zhì)偏低和短期的投機(jī)心態(tài)已經(jīng)深入人心,很多證券分析師缺乏耐心長(zhǎng)期深入的研究,投資者還沒(méi)有形成對(duì)證券分析師研究報(bào)告的廣泛需求。

時(shí)至今日,中國(guó)證券分析師行業(yè)依然處在比較初級(jí)的發(fā)展階段上。從規(guī)模上講,截至2004年12月底,全國(guó)共有證券公司133家,其中,獲得證券投資咨詢資格的證券公司98家。經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的具有從事證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格的證券咨詢公司116家。獲得證券投資咨詢資格人員達(dá)到2萬(wàn)人,其中具有執(zhí)業(yè)資格的證券分析師已經(jīng)超過(guò)6000人。我國(guó)證券分析師行業(yè)經(jīng)過(guò)十幾年從無(wú)序到有序的發(fā)展,在普及市場(chǎng)知識(shí)、引導(dǎo)投資理念、推動(dòng)市場(chǎng)創(chuàng)新等方面發(fā)揮了重要作用,證券投資咨詢機(jī)構(gòu)在經(jīng)營(yíng)方式、管理水平和制度建設(shè)等方面取得了很大進(jìn)步。目前,行業(yè)形成了幾種主流的業(yè)務(wù)模式,如:專門為基金、券商等高端客戶提供的研究咨詢服務(wù);針對(duì)中小投資者提供的研究咨詢服務(wù);提供分析軟件、證券資訊信息平臺(tái)的服務(wù);提供公司重組、戰(zhàn)略規(guī)劃、公司購(gòu)并的財(cái)務(wù)顧問(wèn)服務(wù)等。部分信譽(yù)優(yōu)良、經(jīng)營(yíng)規(guī)范的證券投資咨詢機(jī)構(gòu)在提供專業(yè)化、個(gè)性化服務(wù)方面逐漸樹立了自身的品牌。但是,應(yīng)該看到,我國(guó)證券分析師行業(yè)整體素質(zhì)有待提高,社會(huì)信譽(yù)度不高,存在誠(chéng)信危機(jī)。證券咨詢機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)范圍狹窄,服務(wù)方式和服務(wù)手段單一,法定業(yè)務(wù)無(wú)法維持正常經(jīng)營(yíng),機(jī)構(gòu)規(guī)模偏小,發(fā)展后勁不足,證券投資咨詢業(yè)處境艱難,面臨著行業(yè)萎縮的嚴(yán)峻局面。因此,改善行業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境,拓寬行業(yè)經(jīng)營(yíng)范圍,提高執(zhí)業(yè)水平,增強(qiáng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力已成為當(dāng)前證券投資咨詢業(yè)亟待解決的問(wèn)題。

對(duì)中國(guó)證券分析師行業(yè)發(fā)展思路的思考

綜觀世界各國(guó),證券分析師行業(yè)的規(guī)范與發(fā)展,離不開政府的引導(dǎo)與監(jiān)管。從全球范圍來(lái)看。美國(guó)、德國(guó)、日本等證券業(yè)發(fā)達(dá)的國(guó)家,均不同程度地運(yùn)用法律、稅收及財(cái)政等手段大力引導(dǎo)與規(guī)范本國(guó)證券分析師行業(yè)的發(fā)展,因而才涌現(xiàn)出一大批諸如麥肯錫、標(biāo)準(zhǔn)普爾、布隆伯格等世界知名咨詢機(jī)構(gòu)。我國(guó)證券分析師行業(yè)起步晚、規(guī)模小,尚處于原始積累階段,是資本市場(chǎng)中的弱勢(shì)群體,其發(fā)展更是離不開政府的大力扶持。

1.明確證券分析師行業(yè)發(fā)展的意義。證券分析師行業(yè)是伴隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展而成長(zhǎng)起來(lái)的新興行業(yè),它在普及證券知識(shí)、推動(dòng)理性投資和證券市場(chǎng)規(guī)范化發(fā)展等方面發(fā)揮著重要作用。因此,要把證券分析師行業(yè)當(dāng)作一個(gè)行業(yè)來(lái)看待,不應(yīng)把其看作證券市場(chǎng)的附屬品。

當(dāng)前,中國(guó)證券分析師行業(yè)正面臨國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)快速發(fā)展和加入世貿(mào)組織后外國(guó)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的新形勢(shì),一方面,我國(guó)證券業(yè)經(jīng)過(guò)十幾年的發(fā)展,雖然出現(xiàn)過(guò)不少問(wèn)題,但其在籌集社會(huì)資金、優(yōu)化資源配置、完善市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制發(fā)揮的重要作用越來(lái)越被社會(huì)認(rèn)同,它已經(jīng)成為我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要因素,當(dāng)前,我國(guó)經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入新的發(fā)展階段,迫切需要證券市場(chǎng)以更快的發(fā)展來(lái)支持,證券市場(chǎng)的發(fā)展將使上市公司不斷增加,市場(chǎng)投資品種不斷增多,而現(xiàn)有的證券分析師隊(duì)伍是遠(yuǎn)不能滿足市場(chǎng)發(fā)展的需要,這必將要求證券分析師行業(yè)盡快成長(zhǎng)起來(lái)。另一方面,隨著我國(guó)加入世貿(mào)組織后,金融領(lǐng)域逐漸對(duì)外開放,國(guó)外證券分析師及其投資咨詢機(jī)構(gòu)將逐步向我國(guó)證券市場(chǎng)滲透,國(guó)外優(yōu)秀分析師成熟的經(jīng)驗(yàn)及其咨詢機(jī)構(gòu)的咨詢風(fēng)格,將給我國(guó)證券分析師行業(yè)帶來(lái)新的面貌,有助于提高我國(guó)證券分析師行業(yè)整體水平。但同時(shí)也加劇了證券服務(wù)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng),國(guó)外證券分析師的專業(yè)化水平、豐富經(jīng)驗(yàn)和依靠的投資咨詢公司的實(shí)力,與國(guó)內(nèi)相比有較大的優(yōu)勢(shì)。如果我們不迎頭趕上,國(guó)外咨詢公司可能在未來(lái)幾年迅速占領(lǐng)我國(guó)市場(chǎng),從而構(gòu)成對(duì)我國(guó)證券投資者的信息咨詢壟斷,這將不利于國(guó)家投資環(huán)境的安全。

2.制定證券分析師行業(yè)的發(fā)展規(guī)劃。面對(duì)國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)快速發(fā)展和加入世貿(mào)組織后外國(guó)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的新形勢(shì),我國(guó)應(yīng)該制定中國(guó)的證券分析師行業(yè)的發(fā)展規(guī)劃,爭(zhēng)取用先進(jìn)的文化形成行業(yè)內(nèi)特有的品牌,并通過(guò)引進(jìn)國(guó)外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)等形式抓緊形成自己的優(yōu)秀競(jìng)爭(zhēng)力,以在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中贏得一席之地,為我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展發(fā)揮作用。根據(jù)國(guó)內(nèi)外證券市場(chǎng)發(fā)展的趨勢(shì),借鑒國(guó)外證券分析師行業(yè)發(fā)展的經(jīng)驗(yàn),證券分析師行業(yè)應(yīng)該朝專業(yè)化、個(gè)性化、信息化、市場(chǎng)化、國(guó)際化等方向發(fā)展。

(1)專業(yè)化。證券分析師行業(yè)專業(yè)化是證券市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中社會(huì)分工的必然結(jié)果,由于證券市場(chǎng)的復(fù)雜性以及證券品種多樣性的特點(diǎn),它要求證券分析師應(yīng)該是具有復(fù)合型知識(shí)的專家。作為證券市場(chǎng)的專家,他首先必須通曉金融證券、投資和經(jīng)濟(jì)學(xué)等基本知識(shí);為了獲取和利用信息,他必須掌握運(yùn)用數(shù)學(xué)、統(tǒng)計(jì)、信息技術(shù)等知識(shí)的技能;為了分析上市公司狀況,他除了掌握財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)、審計(jì)等知識(shí)外,還需要熟悉上市公司的行業(yè)背景及發(fā)展趨勢(shì);此外,一個(gè)稱職的分析師更應(yīng)該具有敏銳的洞察力和果斷的決策能力,才能在瞬息萬(wàn)變的證券市場(chǎng)做出正確的判斷。因此,證券分析師行業(yè)不僅有嚴(yán)格的準(zhǔn)入條件,而且更需要不斷地接受繼續(xù)教育,提高業(yè)務(wù)水平。

(2)個(gè)性化。證券分析師行業(yè)服務(wù)對(duì)象是具有不同個(gè)性、風(fēng)格和投資目標(biāo)的投資者,能否提供個(gè)性化服務(wù),是其能否找到并維護(hù)穩(wěn)定的客戶群,從而占有市場(chǎng)份額的關(guān)鍵。目前我們提供給投資者的證券咨詢服務(wù)還是一種面向大眾的服務(wù)。隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇,投資者對(duì)證券咨詢的個(gè)性化服務(wù)提出了更加緊迫的要求。值得注意的是,這種個(gè)性化的需求是不斷變化的,有時(shí)還存在盲目性。為改變這種情況,就要深入到投資者的決策過(guò)程中去,而網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)恰恰給個(gè)性化服務(wù)提供了技術(shù)上的準(zhǔn)備。國(guó)外同行對(duì)個(gè)性化服務(wù)給予了高度的重視,已上升到客戶關(guān)系管理的層次。

(3)信息化。隨著信息技術(shù)和通信技術(shù)的發(fā)展,證券市場(chǎng)信息化水平不斷提高,市場(chǎng)信息傳播速度加快,這為咨詢活動(dòng)借助高科技手段實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型提供了有利的條件。我國(guó)證券交易傭金已經(jīng)放開,這將刺激網(wǎng)上交易的發(fā)展。在網(wǎng)絡(luò)技術(shù)進(jìn)一步完善和證券網(wǎng)上交易的條件下,客戶從傳統(tǒng)的“信息束縛”和“地域局限”中解放出來(lái)已是大勢(shì)所趨。競(jìng)爭(zhēng)在很大程度上體現(xiàn)在信息咨詢服務(wù)尤其是服務(wù)質(zhì)量上。證券咨詢服務(wù)只有實(shí)現(xiàn)信息化,才能借助信息技術(shù)手段對(duì)傳統(tǒng)的信息資源和信息流程進(jìn)行整合,逐步實(shí)現(xiàn)雙向互動(dòng)式咨詢,進(jìn)一步提高服務(wù)質(zhì)量。

(4)市場(chǎng)化。證券分析師行業(yè)是一個(gè)服務(wù)性行業(yè),只有按市場(chǎng)化模式運(yùn)行,才能加快發(fā)展。市場(chǎng)化包括體制市場(chǎng)化、服務(wù)產(chǎn)品市場(chǎng)化和定價(jià)機(jī)制市場(chǎng)化等內(nèi)容。體制市場(chǎng)化就是通過(guò)定期對(duì)分析師的能力和業(yè)績(jī)進(jìn)行科學(xué)的評(píng)價(jià),不斷提高分析師行業(yè)的整體素質(zhì),逐步形成分析師市場(chǎng)。產(chǎn)品的市場(chǎng)化,就是按照客戶的需求去設(shè)計(jì)和生產(chǎn)產(chǎn)品,既要滿足內(nèi)部客戶的需要,又要符合公司外部客戶的需要。咨詢產(chǎn)品定價(jià)機(jī)制的市場(chǎng)化必須以產(chǎn)品設(shè)計(jì)的市場(chǎng)化為前提,只有在咨詢產(chǎn)品呈多樣性、同質(zhì)性和同層次產(chǎn)品達(dá)到一定規(guī)模,能夠進(jìn)行市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)時(shí),市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制才能形成。

(5)國(guó)際化。隨著中國(guó)證券市場(chǎng)開放步伐明顯加快,國(guó)外證券分析師及其證券投資咨詢機(jī)構(gòu)將逐步向國(guó)內(nèi)市場(chǎng)滲透,這將潛移默化地改變我國(guó)分析師行業(yè)的咨詢風(fēng)格,帶動(dòng)國(guó)內(nèi)的服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)向國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)靠攏,減少一些不太規(guī)范的行為。此外,國(guó)內(nèi)企業(yè)到國(guó)外上市逐漸增多,在開放的國(guó)際市場(chǎng),他們面對(duì)的是國(guó)外同行的競(jìng)爭(zhēng),服務(wù)的對(duì)象也將擴(kuò)展到國(guó)外投資者,這一切都要求國(guó)內(nèi)證券分析師的行為、產(chǎn)品都必須符合國(guó)際慣例。同時(shí),來(lái)自監(jiān)管層的壓力也要求證券分析師行為方式更加規(guī)范化和國(guó)際化。

3.大力扶持證券分析師行業(yè)的發(fā)展。我國(guó)證券市場(chǎng)目前還不是一個(gè)成熟的市場(chǎng),證券分析師行業(yè)更是一個(gè)處于發(fā)育階段的新興行業(yè),需要政府的扶持。由于我國(guó)證券分析師行業(yè)在發(fā)展初期階段,出現(xiàn)過(guò)眾多問(wèn)題,再加上我國(guó)證券市場(chǎng)運(yùn)行“熊長(zhǎng)牛短”,每當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)問(wèn)題時(shí),證券分析師往往成為眾矢之的。因而在制定相關(guān)政策時(shí),限制性措施過(guò)多而扶持性政策過(guò)少,從而制約了該行業(yè)發(fā)展的現(xiàn)象。鑒于此,應(yīng)采取以下措施對(duì)分析師進(jìn)行扶持。

首先,適當(dāng)擴(kuò)大證券分析師行業(yè)的業(yè)務(wù)范圍。目前,我國(guó)證券投資咨詢業(yè)務(wù)范圍狹窄,盈利模式單一,僅以證券投資咨詢業(yè)務(wù)為主,這已成為制約該行業(yè)發(fā)展的瓶頸問(wèn)題。一個(gè)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展必須要有穩(wěn)定的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn),單靠證券咨詢業(yè)務(wù),證券投資咨詢機(jī)構(gòu)難以維持生存,許多經(jīng)營(yíng)者只有在夾縫中尋找“灰色收入”來(lái)實(shí)現(xiàn)收益,沒(méi)有較多的精力搞實(shí)地考察研究,從而也制約著咨詢業(yè)向更深層次發(fā)展。同時(shí)對(duì)于“灰色收入”這樣難以見光的業(yè)務(wù),管理層也很難得以監(jiān)督管理,從而造成了目前市場(chǎng)的混亂,各種人員在其中為著各自的利益而損害投資者利益的事件時(shí)有發(fā)生。因此,建議證監(jiān)會(huì)協(xié)調(diào)相關(guān)部門,積極鼓勵(lì)投資咨詢公司開展包括管理咨詢、融資顧問(wèn)、兼并收購(gòu)、獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)、上市輔導(dǎo)等各項(xiàng)財(cái)務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù),明確證券投資咨詢機(jī)構(gòu)開展財(cái)務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù)的法律地位;允許獨(dú)立經(jīng)營(yíng)的證券投資咨詢公司積極探索與資產(chǎn)管理公司、風(fēng)險(xiǎn)投資公司的合作模式;大力扶持金融咨詢軟件的開發(fā)業(yè)務(wù)等。

其次,形成合理的咨詢產(chǎn)品定價(jià)機(jī)制,使咨詢價(jià)值顯性化。目前咨詢機(jī)構(gòu)往往把咨詢作為吸引客戶委托理財(cái)和提高市場(chǎng)聲譽(yù)的附屬手段,遠(yuǎn)未形成獨(dú)立的、科學(xué)的定價(jià)機(jī)制,這不但容易誘發(fā)違規(guī)行為,而且難以形成正確的成本、收益考評(píng)體系,無(wú)助于創(chuàng)造增值服務(wù),形成低水平重復(fù)的局面,不利于咨詢行業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。客觀地看,由于證券咨詢產(chǎn)品在形式上的無(wú)形性、使用上的時(shí)效性、成本上的遞減性以及評(píng)價(jià)上的延后性,其定價(jià)機(jī)制不同于一般的物質(zhì)產(chǎn)品,難度非常高。國(guó)外的成功經(jīng)驗(yàn)是,根據(jù)產(chǎn)品的綜合生產(chǎn)成本(包括人員工資、營(yíng)業(yè)費(fèi)用等項(xiàng)目)和適用對(duì)象,采取不同的定價(jià)方式:對(duì)于在報(bào)紙、電視等媒體上公開發(fā)表的證券咨詢產(chǎn)品,進(jìn)行投資者抽樣調(diào)查,根據(jù)反映、評(píng)價(jià)和其資產(chǎn)增加的數(shù)量測(cè)度“創(chuàng)譽(yù)”的價(jià)值量;對(duì)于為基金等機(jī)構(gòu)客戶提供的小批量產(chǎn)品,則根據(jù)其委托資產(chǎn)和傭金的增加量定價(jià);對(duì)于為大客戶提供的定制性產(chǎn)品,則單獨(dú)定價(jià);對(duì)于為公司內(nèi)部投資服務(wù)的產(chǎn)品,則采取“中間產(chǎn)品”定價(jià)的方式間接定價(jià)。總的原則,是依據(jù)產(chǎn)品的特點(diǎn)、單獨(dú)定價(jià)的交易成本和難度系數(shù),靈活運(yùn)用直接定價(jià)和間接定價(jià)的方法。

再次,完善稅收優(yōu)惠政策,扶持有競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力的咨詢機(jī)構(gòu)。證券分析師行業(yè)是一個(gè)知識(shí)密集型行業(yè),其從事的工作具有高科技和信息技術(shù)的某些特征,因此,應(yīng)該享受國(guó)家給予高科技行業(yè)與軟件服務(wù)業(yè)的的優(yōu)惠政策,在稅收、資金和信息技術(shù)上給予支持。我國(guó)證券分析師行業(yè)目前仍處于發(fā)育階段,分析師隊(duì)伍無(wú)論從數(shù)量或是基本素質(zhì)都與市場(chǎng)的要求存在較大的差距,他們所工作的咨詢公司不僅規(guī)模小,而且盈利能力低,不具備與國(guó)際投資咨詢機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)的實(shí)力,因此,政府需要在政策、資金和人才等方面扶持有發(fā)展前景的咨詢機(jī)構(gòu),鼓勵(lì)其通過(guò)重組、并購(gòu)等途徑,把現(xiàn)有公司做大做強(qiáng),使其成為咨詢業(yè)的旗艦,以迎接國(guó)際咨詢機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)。

證券分析師論文:淺論證券分析師的信息解讀與證券市場(chǎng)有效性

摘要:本文選取2007年的上證a股數(shù)據(jù),通過(guò)對(duì)我國(guó)證券分析師盈利預(yù)測(cè)精確度及影響因素的研究,考察分析師實(shí)際應(yīng)用信息的能力和目前分析師行業(yè)發(fā)展水平。

關(guān)鍵詞:證券分析師 信息解讀 盈利預(yù)測(cè) 實(shí)證研究

1 導(dǎo)語(yǔ)

證券分析師即作為信息中介,在信息的篩選、分析和傳遞中起著重要的橋梁作用。盈利預(yù)測(cè),是分析師工作的一個(gè)重要方面。作為目前最受關(guān)注的預(yù)測(cè)類信息,盈利預(yù)測(cè)信息通過(guò)反映企業(yè)在預(yù)測(cè)期間內(nèi)可能達(dá)到的營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)總額、凈利潤(rùn)、每股收益水平等,幫助投資者、債權(quán)人以及其他相關(guān)使用者評(píng)價(jià)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量的時(shí)間、金額、不確定性,從而做出合理的經(jīng)濟(jì)決策。相比于國(guó)外成熟的資本市場(chǎng),我國(guó)的證券機(jī)構(gòu)及其分析師行業(yè)仍然處于起步發(fā)展階段,存在著顯著的“板塊聯(lián)動(dòng)”現(xiàn)象、“指標(biāo)股效應(yīng)”和“同漲同跌”現(xiàn)象,在預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度、選股能力、撰寫的研究報(bào)告質(zhì)量上還有待提高。而證券市場(chǎng)頻現(xiàn)證券分析師以權(quán)謀私的丑聞,也給證券業(yè)蒙上陰影。

本論文主要通過(guò)研究影響分析師盈利預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度的兩大因素——公司因素、分析師個(gè)人因素,更深層次地理解信息透明度對(duì)信息使用的專業(yè)人士行為影響,證券分析師獲取、解讀、運(yùn)用信息的能力和影響投資者及市場(chǎng)效率的程度。

2 文獻(xiàn)回顧及研究假設(shè)

鑒于證券分析師在資本市場(chǎng)中的重要地位,國(guó)外學(xué)者從不同角度對(duì)證券分析師的盈余預(yù)測(cè)進(jìn)行了研究,并通常被分為三種觀點(diǎn):①理性分析,認(rèn)為分析師會(huì)迅速地、毫無(wú)偏差地將信息融進(jìn)預(yù)測(cè)中。②分析師往往系統(tǒng)性地反應(yīng)不足。③分析師對(duì)新信息反應(yīng)過(guò)度或系統(tǒng)地樂(lè)觀。在我國(guó),隨著證券分析師作用不斷地發(fā)揮,針對(duì)其行為的研究也不斷全面和深入。在盈利預(yù)測(cè)方面,國(guó)內(nèi)的研究主要圍繞信息來(lái)源(胡奕明、林文雄、王瑋璐,2003)、預(yù)測(cè)方法(方軍雄,2007)、預(yù)測(cè)精度及影響因素(姜國(guó)華,2004;石桂峰、蘇力勇、齊偉山,2007)、與上市公司信息披露的關(guān)系(方軍雄,2007)、市場(chǎng)有效性(白曉宇、鐘震、宋常,2007,吳東輝、薛祖云,2005)以及與其他國(guó)際資本市場(chǎng)對(duì)比(胡奕明、孫聰潁,2005)等方面展開。

從這些研究中可以看到,作為一個(gè)新興資本市場(chǎng),我國(guó)的股票市場(chǎng)雖然其股票價(jià)格反映了已公開的信息, 但并沒(méi)有達(dá)到fama (1970) 所定義的“完全反映”程度,即未達(dá)到半強(qiáng)式有效(吳東輝、薛祖云,2005)。其預(yù)測(cè)誤差的原因,主要與上市公司和分析師因素有關(guān)。公司特征和公司行為會(huì)在分析師預(yù)測(cè)過(guò)程中產(chǎn)生公司效應(yīng)(firm effect),而分析師的個(gè)人經(jīng)驗(yàn)、工作環(huán)境也會(huì)影響其預(yù)測(cè)手段和能力。根據(jù)已有研究結(jié)果,并結(jié)合相應(yīng)理論,我們提出以下假說(shuō):

假說(shuō)1:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與上市公司的盈余可預(yù)測(cè)性正相關(guān)。

假說(shuō)1-1:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與公司盈余管理負(fù)相關(guān)。

假說(shuō)1-2:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與公司盈余波動(dòng)程度負(fù)相關(guān)。

假說(shuō)2:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與公司規(guī)模正相關(guān),但相關(guān)程度不明顯。

假說(shuō)3:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)家數(shù)正相關(guān)。

假說(shuō)4:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與預(yù)測(cè)時(shí)間負(fù)相關(guān)。

3 數(shù)據(jù)來(lái)源及樣本選取

本文使用的數(shù)據(jù)來(lái)自wind數(shù)據(jù)庫(kù),以所有上證a股作為研究樣本。考慮到目前已有對(duì)2005年之前盈利預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)的研究,我們將本研究所涉及的時(shí)間范圍限定于2007年,樣本期為2007年的年報(bào)。又由于存在多個(gè)分析師分析同一家公司的情況,我們?nèi)∑溆A(yù)測(cè)平均值。最終確定355家符合條件的公司作為研究樣本。

4 對(duì)分析師盈利預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的檢驗(yàn)

在考察分析師盈利預(yù)測(cè)影響因素之前,我們先對(duì)其預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性進(jìn)行檢驗(yàn)分析。主要通過(guò)以下指標(biāo)對(duì)其測(cè)量:

誤差率=(實(shí)際盈利值-盈利預(yù)測(cè)值)/實(shí)際盈利值

當(dāng)誤差率小于0,分析師的預(yù)測(cè)為樂(lè)觀預(yù)期;大于0,是悲觀預(yù)期。

為了數(shù)據(jù)分析的需要,我們也采用絕對(duì)誤差率指標(biāo),排除正負(fù)誤差的影響:

絕對(duì)誤差率=┃實(shí)際盈利值-盈利預(yù)測(cè)值┃/實(shí)際盈利值

一般認(rèn)為絕對(duì)誤差率越小,可靠性越高。誤差率分析

將證券機(jī)構(gòu)的盈利預(yù)測(cè)與公司實(shí)際的盈利預(yù)測(cè)進(jìn)行比較,我們計(jì)算匯總了盈利預(yù)測(cè)的誤差率。356家樣本公司中,有165家公司誤差率大于零,184家公司誤差率小于零,6家相同。可以看到,誤差率小于零的公司比大于零的公司多。因而,我國(guó)上市公司的盈余預(yù)測(cè)傾向于高估,或者說(shuō)預(yù)測(cè)偏于樂(lè)觀。

進(jìn)一步分析絕對(duì)誤差率,可以看到,有68.45%的預(yù)測(cè)誤差在20%范圍內(nèi),其中小于10%的比例為41.13%;有19.15%落在20%-40%的誤差范圍中,預(yù)測(cè)可靠性較低

;12.39%的預(yù)測(cè)誤差超過(guò)40%,盈利預(yù)測(cè)誤差較大。根據(jù)該數(shù)據(jù)可以看到,我國(guó)證券分析師盈利預(yù)測(cè)具有一定的可靠性,但良好準(zhǔn)確性的比重并不高,并且超過(guò)十分之一的預(yù)測(cè)存在較大誤差,整體水平還有待提高。

5 回歸分析

5.1 研究設(shè)計(jì) 為了驗(yàn)證上文提出的假說(shuō),探究怎樣的公司和分析師影響預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度,我們使用以下回歸方程作進(jìn)一步分析。

模型一:

afe=α+β1scale+β2pc+β3leverage+β4ev+β5number +ε

模型一用以考察樣本整體情況。其中因變量afe為絕對(duì)誤差率,即┃實(shí)際盈利值-盈利預(yù)測(cè)值┃/實(shí)際盈利值。

在各自變量中,公司規(guī)模(scale)以其總資產(chǎn)反映,同時(shí)為了消除量綱的差異取自然對(duì)數(shù)。盈余的可預(yù)測(cè)性(pc)參照利潤(rùn)構(gòu)成,以扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)與利潤(rùn)總額比值的絕對(duì)值來(lái)計(jì)量利潤(rùn)構(gòu)成情況。財(cái)務(wù)杠桿(leverage)我們以公司的資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)衡量公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)。盈余的波動(dòng)程度(ev)是利用近3年每股收益的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)計(jì)量,在計(jì)算此指標(biāo)時(shí),如果公司的實(shí)際上市時(shí)間不足6 年的,以實(shí)際上市年限計(jì)算,但最少不得小于3 年。預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)家數(shù)(number)為年度內(nèi)做出盈利預(yù)測(cè)的分析師人數(shù)。

5.2 描述性統(tǒng)計(jì)分析 在原有樣本中,我們剔除了6個(gè)eps不足3年的公司,故新樣本數(shù)量為353。從描述性統(tǒng)計(jì)(表5-1)中我們可以看出,對(duì)于樣本公司來(lái)說(shuō),平均的分析師人數(shù)在9人左右,在分布上則較為分散,標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到了6人。財(cái)務(wù)分析師預(yù)測(cè)誤差的平均數(shù)為29.8%,而中位數(shù)為12.8%,故存在部分預(yù)測(cè)誤差較大的情況,其標(biāo)準(zhǔn)差同樣體現(xiàn)出了分布較為分散的特點(diǎn)。但結(jié)合石桂峰、蘇力勇、齊偉山(2007)對(duì)2004、2005年ape描述性結(jié)果我們?nèi)匀话l(fā)現(xiàn),相比于2004和2005年,07年分析師預(yù)測(cè)絕對(duì)誤差的均值、中位數(shù)和標(biāo)準(zhǔn)差均明顯減小,說(shuō)明分析師盈利預(yù)測(cè)的能力和準(zhǔn)確度均在不斷提高之中。

5.3 回歸分析 從這一模型回歸方程的p-value值來(lái)看,只有盈余的可預(yù)測(cè)性(pc)在5%水平上顯著,且估計(jì)系數(shù)大于零(0.2881),說(shuō)明扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)占利潤(rùn)總額比重越大,可預(yù)測(cè)性越高,預(yù)測(cè)的誤差越小,預(yù)測(cè)精確度越高。證實(shí)了假說(shuō)1。由于我國(guó)上市公司從1999年開始強(qiáng)制披露扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn),上市公司對(duì)外披露的年報(bào)中沒(méi)有單獨(dú)披露非經(jīng)常性損益,因而上市公司往往利用非正常損益進(jìn)行盈余管理。故pc值越大,非正常損益所占比重越小,降低了盈余管理的可能性,因而間接證明了假說(shuō)1-1。規(guī)模變量(scale) 的估計(jì)系數(shù)小于零(-0.0345),但根據(jù)p-value并不顯著,說(shuō)明大公司能提高預(yù)測(cè)精確度,但影響程度很小。與假說(shuō)2相同。盈余的波動(dòng)程度(ev)系數(shù)和預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)家數(shù)(number)的回歸結(jié)果顯著性不高,故對(duì)盈利預(yù)測(cè)影響程度不大,無(wú)法證實(shí)假說(shuō)1-2和假說(shuō)3。

6 研究結(jié)論

本文以2007年的上證a股數(shù)據(jù)為樣本,分析了目前我國(guó)證券分析師在預(yù)測(cè)上市公司未來(lái)盈余時(shí)預(yù)測(cè)精確度及影響因素,并得出了以下結(jié)論:

我國(guó)證券分析師盈利預(yù)測(cè)水平較不均衡,依然存在較大誤差。同時(shí),分析師對(duì)過(guò)去的信息有其事負(fù)面信息的關(guān)注和反映程度在加強(qiáng)。此外,同一家公司的預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)數(shù)對(duì)分析師的預(yù)測(cè)并不明顯,而分析師所在機(jī)構(gòu)對(duì)其職業(yè)判斷的影響也較小,反映出目前我國(guó)分析師“羊群效應(yīng)”有一定減弱,分析師傾向于擁有更多私人信息進(jìn)行獨(dú)立、客觀地判斷。

分析師盈利預(yù)測(cè)的信息來(lái)源很大一部分集中于公司正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng),也反映出在預(yù)計(jì)非正常損益帶來(lái)的不確定性上,我國(guó)證券分析師的能力尚有不足。

分析師在盈利預(yù)測(cè)時(shí),能較準(zhǔn)確地收集、篩選和利用信息。

根據(jù)本次研究可以預(yù)見,隨著分析師信息解讀能力的不斷提高,個(gè)人經(jīng)驗(yàn)和行業(yè)經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富和我國(guó)資本市場(chǎng)不斷成熟、穩(wěn)定和發(fā)展,分析師對(duì)證券市場(chǎng)的分析活動(dòng)還將不斷深入,使上市公司和投資者之間的橋梁作用更加顯著,并進(jìn)一步提高證券市場(chǎng)有效性。

證券分析師論文:論證券分析師的信息解讀與證券市場(chǎng)有效性

摘要:本文選取2007年的上證a股數(shù)據(jù),通過(guò)對(duì)我國(guó)證券分析師盈利預(yù)測(cè)精確度及影響因素的研究,考察分析師實(shí)際應(yīng)用信息的能力和目前分析師行業(yè)發(fā)展水平。

關(guān)鍵詞:證券分析師 信息解讀 盈利預(yù)測(cè) 實(shí)證研究

1 導(dǎo)語(yǔ)

證券分析師即作為信息中介,在信息的篩選、分析和傳遞中起著重要的橋梁作用。盈利預(yù)測(cè),是分析師工作的一個(gè)重要方面。作為目前最受關(guān)注的預(yù)測(cè)類信息,盈利預(yù)測(cè)信息通過(guò)反映企業(yè)在預(yù)測(cè)期間內(nèi)可能達(dá)到的營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)總額、凈利潤(rùn)、每股收益水平等,幫助投資者、債權(quán)人以及其他相關(guān)使用者評(píng)價(jià)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量的時(shí)間、金額、不確定性,從而做出合理的經(jīng)濟(jì)決策。相比于國(guó)外成熟的資本市場(chǎng),我國(guó)的證券機(jī)構(gòu)及其分析師行業(yè)仍然處于起步發(fā)展階段,存在著顯著的“板塊聯(lián)動(dòng)”現(xiàn)象、“指標(biāo)股效應(yīng)”和“同漲同跌”現(xiàn)象,在預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度、選股能力、撰寫的研究報(bào)告質(zhì)量上還有待提高。而證券市場(chǎng)頻現(xiàn)證券分析師以權(quán)謀私的丑聞,也給證券業(yè)蒙上陰影。

本論文主要通過(guò)研究影響分析師盈利預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度的兩大因素——公司因素、分析師個(gè)人因素,更深層次地理解信息透明度對(duì)信息使用的專業(yè)人士行為影響,證券分析師獲取、解讀、運(yùn)用信息的能力和影響投資者及市場(chǎng)效率的程度。

2 文獻(xiàn)回顧及研究假設(shè)

鑒于證券分析師在資本市場(chǎng)中的重要地位,國(guó)外學(xué)者從不同角度對(duì)證券分析師的盈余預(yù)測(cè)進(jìn)行了研究,并通常被分為三種觀點(diǎn):①理性分析,認(rèn)為分析師會(huì)迅速地、毫無(wú)偏差地將信息融進(jìn)預(yù)測(cè)中。②分析師往往系統(tǒng)性地反應(yīng)不足。③分析師對(duì)新信息反應(yīng)過(guò)度或系統(tǒng)地樂(lè)觀。在我國(guó),隨著證券分析師作用不斷地發(fā)揮,針對(duì)其行為的研究也不斷全面和深入。在盈利預(yù)測(cè)方面,國(guó)內(nèi)的研究主要圍繞信息來(lái)源(胡奕明、林文雄、王瑋璐,2003)、預(yù)測(cè)方法(方軍雄,2007)、預(yù)測(cè)精度及影響因素(姜國(guó)華,2004;石桂峰、蘇力勇、齊偉山,2007)、與上市公司信息披露的關(guān)系(方軍雄,2007)、市場(chǎng)有效性(白曉宇、鐘震、宋常,2007,吳東輝、薛祖云,2005)以及與其他國(guó)際資本市場(chǎng)對(duì)比(胡奕明、孫聰潁,2005)等方面展開。

從這些研究中可以看到,作為一個(gè)新興資本市場(chǎng),我國(guó)的股票市場(chǎng)雖然其股票價(jià)格反映了已公開的信息, 但并沒(méi)有達(dá)到fama (1970) 所定義的“完全反映”程度,即未達(dá)到半強(qiáng)式有效(吳東輝、薛祖云,2005)。其預(yù)測(cè)誤差的原因,主要與上市公司和分析師因素有關(guān)。公司特征和公司行為會(huì)在分析師預(yù)測(cè)過(guò)程中產(chǎn)生公司效應(yīng)(firm effect),而分析師的個(gè)人經(jīng)驗(yàn)、工作環(huán)境也會(huì)影響其預(yù)測(cè)手段和能力。根據(jù)已有研究結(jié)果,并結(jié)合相應(yīng)理論,我們提出以下假說(shuō):

假說(shuō)1:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與上市公司的盈余可預(yù)測(cè)性正相關(guān)。

假說(shuō)1-1:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與公司盈余管理負(fù)相關(guān)。

假說(shuō)1-2:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與公司盈余波動(dòng)程度負(fù)相關(guān)。

假說(shuō)2:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與公司規(guī)模正相關(guān),但相關(guān)程度不明顯。

假說(shuō)3:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)家數(shù)正相關(guān)。

假說(shuō)4:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與預(yù)測(cè)時(shí)間負(fù)相關(guān)。

3 數(shù)據(jù)來(lái)源及樣本選取

本文使用的數(shù)據(jù)來(lái)自wind數(shù)據(jù)庫(kù),以所有上證a股作為研究樣本。考慮到目前已有對(duì)2005年之前盈利預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)的研究,我們將本研究所涉及的時(shí)間范圍限定于2007年,樣本期為2007年的年報(bào)。又由于存在多個(gè)分析師分析同一家公司的情況,我們?nèi)∑溆A(yù)測(cè)平均值。最終確定355家符合條件的公司作為研究樣本。

4 對(duì)分析師盈利預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的檢驗(yàn)

在考察分析師盈利預(yù)測(cè)影響因素之前,我們先對(duì)其預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性進(jìn)行檢驗(yàn)分析。主要通過(guò)以下指標(biāo)對(duì)其測(cè)量:

誤差率=(實(shí)際盈利值-盈利預(yù)測(cè)值)/實(shí)際盈利值

當(dāng)誤差率小于0,分析師的預(yù)測(cè)為樂(lè)觀預(yù)期;大于0,是悲觀預(yù)期。

為了數(shù)據(jù)分析的需要,我們也采用絕對(duì)誤差率指標(biāo),排除正負(fù)誤差的影響:

絕對(duì)誤差率=┃實(shí)際盈利值-盈利預(yù)測(cè)值┃/實(shí)際盈利值

一般認(rèn)為絕對(duì)誤差率越小,可靠性越高。誤差率分析

將證券機(jī)構(gòu)的盈利預(yù)測(cè)與公司實(shí)際的盈利預(yù)測(cè)進(jìn)行比較,我們計(jì)算匯總了盈利預(yù)測(cè)的誤差率。356家樣本公司中,有165家公司誤差率大于零,184家公司誤差率小于零,6家相同。可以看到,誤差率小于零的公司比大于零的公司多。因而,我國(guó)上市公司的盈余預(yù)測(cè)傾向于高估,或者說(shuō)預(yù)測(cè)偏于樂(lè)觀。

進(jìn)一步分析絕對(duì)誤差率,可以看到,有68.45%的預(yù)測(cè)誤差在20%范圍內(nèi),其中小于10%的比例為41.13%;有19.15%落在20%-40%的誤差范圍中,預(yù)測(cè)可靠性較低

;12.39%的預(yù)測(cè)誤差超過(guò)40%,盈利預(yù)測(cè)誤差較大。根據(jù)該數(shù)據(jù)可以看到,我國(guó)證券分析師盈利預(yù)測(cè)具有一定的可靠性,但良好準(zhǔn)確性的比重并不高,并且超過(guò)十分之一的預(yù)測(cè)存在較大誤差,整體水平還有待提高。

5 回歸分析

5.1 研究設(shè)計(jì) 為了驗(yàn)證上文提出的假說(shuō),探究怎樣的公司和分析師影響預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度,我們使用以下回歸方程作進(jìn)一步分析。

在各自變量中,公司規(guī)模(scale)以其總資產(chǎn)反映,同時(shí)為了消除量綱的差異取自然對(duì)數(shù)。盈余的可預(yù)測(cè)性(pc)參照利潤(rùn)構(gòu)成,以扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)與利潤(rùn)總額比值的絕對(duì)值來(lái)計(jì)量利潤(rùn)構(gòu)成情況。財(cái)務(wù)杠桿(leverage)我們以公司的資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)衡量公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)。盈余的波動(dòng)程度(ev)是利用近3年每股收益的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)計(jì)量,在計(jì)算此指標(biāo)時(shí),如果公司的實(shí)際上市時(shí)間不足6 年的,以實(shí)際上市年限計(jì)算,但最少不得小于3 年。預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)家數(shù)(number)為年度內(nèi)做出盈利預(yù)測(cè)的分析師人數(shù)。

5.2 描述性統(tǒng)計(jì)分析 在原有樣本中,我們剔除了6個(gè)eps不足3年的公司,故新樣本數(shù)量為353。從描述性統(tǒng)計(jì)(表5-1)中我們可以看出,對(duì)于樣本公司來(lái)說(shuō),平均的分析師人數(shù)在9人左右,在分布上則較為分散,標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到了6人。財(cái)務(wù)分析師預(yù)測(cè)誤差的平均數(shù)為29.8%,而中位數(shù)為12.8%,故存在部分預(yù)測(cè)誤差較大的情況,其標(biāo)準(zhǔn)差同樣體現(xiàn)出了分布較為分散的特點(diǎn)。但結(jié)合石桂峰、蘇力勇、齊偉山(2007)對(duì)2004、2005年ape描述性結(jié)果我們?nèi)匀话l(fā)現(xiàn),相比于2004和2005年,07年分析師預(yù)測(cè)絕對(duì)誤差的均值、中位數(shù)和標(biāo)準(zhǔn)差均明顯減小,說(shuō)明分析師盈利預(yù)測(cè)的能力和準(zhǔn)確度均在不斷提高之中。

5.3 回歸分析 從這一模型回歸方程的p-value值來(lái)看,只有盈余的可預(yù)測(cè)性(pc)在5%水平上顯著,且估計(jì)系數(shù)大于零(0.2881),說(shuō)明扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)占利潤(rùn)總額比重越大,可預(yù)測(cè)性越高,預(yù)測(cè)的誤差越小,預(yù)測(cè)精確度越高。證實(shí)了假說(shuō)1。由于我國(guó)上市公司從1999年開始強(qiáng)制披露扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn),上市公司對(duì)外披露的年報(bào)中沒(méi)有單獨(dú)披露非經(jīng)常性損益,因而上市公司往往利用非正常損益進(jìn)行盈余管理。故pc值越大,非正常損益所占比重越小,降低了盈余管理的可能性,因而間接證明了假說(shuō)1-1。規(guī)模變量(scale) 的估計(jì)系數(shù)小于零(-0.0345),但根據(jù)p-value并不顯著,說(shuō)明大公司能提高預(yù)測(cè)精確度,但影響程度很小。與假說(shuō)2相同。盈余的波動(dòng)程度(ev)系數(shù)和預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)家數(shù)(number)的回歸結(jié)果顯著性不高,故對(duì)盈利預(yù)測(cè)影響程度不大,無(wú)法證實(shí)假說(shuō)1-2和假說(shuō)3。

6 研究結(jié)論

本文以2007年的上證a股數(shù)據(jù)為樣本,分析了目前我國(guó)證券分析師在預(yù)測(cè)上市公司未來(lái)盈余時(shí)預(yù)測(cè)精確度及影響因素,并得出了以下結(jié)論:

我國(guó)證券分析師盈利預(yù)測(cè)水平較不均衡,依然存在較大誤差。同時(shí),分析師對(duì)過(guò)去的信息有其事負(fù)面信息的關(guān)注和反映程度在加強(qiáng)。此外,同一家公司的預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)數(shù)對(duì)分析師的預(yù)測(cè)并不明顯,而分析師所在機(jī)構(gòu)對(duì)其職業(yè)判斷的影響也較小,反映出目前我國(guó)分析師“羊群效應(yīng)”有一定減弱,分析師傾向于擁有更多私人信息進(jìn)行獨(dú)立、客觀地判斷。

分析師盈利預(yù)測(cè)的信息來(lái)源很大一部分集中于公司正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng),也反映出在預(yù)計(jì)非正常損益帶來(lái)的不確定性上,我國(guó)證券分析師的能力尚有不足。

分析師在盈利預(yù)測(cè)時(shí),能較準(zhǔn)確地收集、篩選和利用信息。

根據(jù)本次研究可以預(yù)見,隨著分析師信息解讀能力的不斷提高,個(gè)人經(jīng)驗(yàn)和行業(yè)經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富和我國(guó)資本市場(chǎng)不斷成熟、穩(wěn)定和發(fā)展,分析師對(duì)證券市場(chǎng)的分析活動(dòng)還將不斷深入,使上市公司和投資者之間的橋梁作用更加顯著,并進(jìn)一步提高證券市場(chǎng)有效性。

證券分析師論文:證券分析師的信息解讀與證券市場(chǎng)有效性

摘要:本文選取2007年的上證a股數(shù)據(jù),通過(guò)對(duì)我國(guó)證券分析師盈利預(yù)測(cè)精確度及影響因素的研究,考察分析師實(shí)際應(yīng)用信息的能力和目前分析師行業(yè)發(fā)展水平。

關(guān)鍵詞:證券分析師 信息解讀 盈利預(yù)測(cè) 實(shí)證研究

1 導(dǎo)語(yǔ)

證券分析師即作為信息中介,在信息的篩選、分析和傳遞中起著重要的橋梁作用。盈利預(yù)測(cè),是分析師工作的一個(gè)重要方面。作為目前最受關(guān)注的預(yù)測(cè)類信息,盈利預(yù)測(cè)信息通過(guò)反映企業(yè)在預(yù)測(cè)期間內(nèi)可能達(dá)到的營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)總額、凈利潤(rùn)、每股收益水平等,幫助投資者、債權(quán)人以及其他相關(guān)使用者評(píng)價(jià)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量的時(shí)間、金額、不確定性,從而做出合理的經(jīng)濟(jì)決策。相比于國(guó)外成熟的資本市場(chǎng),我國(guó)的證券機(jī)構(gòu)及其分析師行業(yè)仍然處于起步發(fā)展階段,存在著顯著的“板塊聯(lián)動(dòng)”現(xiàn)象、“指標(biāo)股效應(yīng)”和“同漲同跌”現(xiàn)象,在預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度、選股能力、撰寫的研究報(bào)告質(zhì)量上還有待提高。而證券市場(chǎng)頻現(xiàn)證券分析師以權(quán)謀私的丑聞,也給證券業(yè)蒙上陰影。

本論文主要通過(guò)研究影響分析師盈利預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度的兩大因素——公司因素、分析師個(gè)人因素,更深層次地理解信息透明度對(duì)信息使用的專業(yè)人士行為影響,證券分析師獲取、解讀、運(yùn)用信息的能力和影響投資者及市場(chǎng)效率的程度。

2 文獻(xiàn)回顧及研究假設(shè)

鑒于證券分析師在資本市場(chǎng)中的重要地位,國(guó)外學(xué)者從不同角度對(duì)證券分析師的盈余預(yù)測(cè)進(jìn)行了研究,并通常被分為三種觀點(diǎn):①理性分析,認(rèn)為分析師會(huì)迅速地、毫無(wú)偏差地將信息融進(jìn)預(yù)測(cè)中。②分析師往往系統(tǒng)性地反應(yīng)不足。③分析師對(duì)新信息反應(yīng)過(guò)度或系統(tǒng)地樂(lè)觀。在我國(guó),隨著證券分析師作用不斷地發(fā)揮,針對(duì)其行為的研究也不斷全面和深入。在盈利預(yù)測(cè)方面,國(guó)內(nèi)的研究主要圍繞信息來(lái)源(胡奕明、林文雄、王瑋璐,2003)、預(yù)測(cè)方法(方軍雄,2007)、預(yù)測(cè)精度及影響因素(姜國(guó)華,2004;石桂峰、蘇力勇、齊偉山,2007)、與上市公司信息披露的關(guān)系(方軍雄,2007)、市場(chǎng)有效性(白曉宇、鐘震、宋常,2007,吳東輝、薛祖云,2005)以及與其他國(guó)際資本市場(chǎng)對(duì)比(胡奕明、孫聰潁,2005)等方面展開。

從這些研究中可以看到,作為一個(gè)新興資本市場(chǎng),我國(guó)的股票市場(chǎng)雖然其股票價(jià)格反映了已公開的信息, 但并沒(méi)有達(dá)到fama (1970) 所定義的“完全反映”程度,即未達(dá)到半強(qiáng)式有效(吳東輝、薛祖云,2005)。其預(yù)測(cè)誤差的原因,主要與上市公司和分析師因素有關(guān)。公司特征和公司行為會(huì)在分析師預(yù)測(cè)過(guò)程中產(chǎn)生公司效應(yīng)(firm effect),而分析師的個(gè)人經(jīng)驗(yàn)、工作環(huán)境也會(huì)影響其預(yù)測(cè)手段和能力。根據(jù)已有研究結(jié)果,并結(jié)合相應(yīng)理論,我們提出以下假說(shuō):

假說(shuō)1:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與上市公司的盈余可預(yù)測(cè)性正相關(guān)。

假說(shuō)1-1:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與公司盈余管理負(fù)相關(guān)。

假說(shuō)1-2:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與公司盈余波動(dòng)程度負(fù)相關(guān)。

假說(shuō)2:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與公司規(guī)模正相關(guān),但相關(guān)程度不明顯。

假說(shuō)3:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)家數(shù)正相關(guān)。

假說(shuō)4:證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度與預(yù)測(cè)時(shí)間負(fù)相關(guān)。

3 數(shù)據(jù)來(lái)源及樣本選取

本文使用的數(shù)據(jù)來(lái)自wind數(shù)據(jù)庫(kù),以所有上證a股作為研究樣本。考慮到目前已有對(duì)2005年之前盈利預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)的研究,我們將本研究所涉及的時(shí)間范圍限定于2007年,樣本期為2007年的年報(bào)。又由于存在多個(gè)分析師分析同一家公司的情況,我們?nèi)∑溆A(yù)測(cè)平均值。最終確定355家符合條件的公司作為研究樣本。

4 對(duì)分析師盈利預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的檢驗(yàn)

在考察分析師盈利預(yù)測(cè)影響因素之前,我們先對(duì)其預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性進(jìn)行檢驗(yàn)分析。主要通過(guò)以下指標(biāo)對(duì)其測(cè)量:

誤差率=(實(shí)際盈利值-盈利預(yù)測(cè)值)/實(shí)際盈利值

當(dāng)誤差率小于0,分析師的預(yù)測(cè)為樂(lè)觀預(yù)期;大于0,是悲觀預(yù)期。

為了數(shù)據(jù)分析的需要,我們也采用絕對(duì)誤差率指標(biāo),排除正負(fù)誤差的影響:

絕對(duì)誤差率=┃實(shí)際盈利值-盈利預(yù)測(cè)值┃/實(shí)際盈利值

一般認(rèn)為絕對(duì)誤差率越小,可靠性越高。誤差率分析

將證券機(jī)構(gòu)的盈利預(yù)測(cè)與公司實(shí)際的盈利預(yù)測(cè)進(jìn)行比較,我們計(jì)算匯總了盈利預(yù)測(cè)的誤差率。356家樣本公司中,有165家公司誤差率大于零,184家公司誤差率小于零,6家相同。可以看到,誤差率小于零的公司比大于零的公司多。因而,我國(guó)上市公司的盈余預(yù)測(cè)傾向于高估,或者說(shuō)預(yù)測(cè)偏于樂(lè)觀。

進(jìn)一步分析絕對(duì)誤差率,可以看到,有68.45%的預(yù)測(cè)誤差在20%范圍內(nèi),其中小于10%的比例為41.13%;有19.15%落在20%-40%的誤差范圍中,預(yù)測(cè)可靠性較低;12.39%的預(yù)測(cè)誤差超過(guò)40%,盈利預(yù)測(cè)誤差較大。根據(jù)該數(shù)據(jù)可以看到,我國(guó)證券分析師盈利預(yù)測(cè)具有一定的可靠性,但良好準(zhǔn)確性的比重并不高,并且超過(guò)十分之一的預(yù)測(cè)存在較大誤差,整體水平還有待提高。

5 回歸分析

5.1 研究設(shè)計(jì) 為了驗(yàn)證上文提出的假說(shuō),探究怎樣的公司和分析師影響預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度,我們使用以下回歸方程作進(jìn)一步分析。

模型一:

afe=α+β1scale+β2pc+β3leverage+β4ev+β5number +ε

模型一用以考察樣本整體情況。其中因變量afe為絕對(duì)誤差率,即┃實(shí)際盈利值-盈利預(yù)測(cè)值┃/實(shí)際盈利值。

在各自變量中,公司規(guī)模(scale)以其總資產(chǎn)反映,同時(shí)為了消除量綱的差異取自然對(duì)數(shù)。盈余的可預(yù)測(cè)性(pc)參照利潤(rùn)構(gòu)成,以扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)與利潤(rùn)總額比值的絕對(duì)值來(lái)計(jì)量利潤(rùn)構(gòu)成情況。財(cái)務(wù)杠桿(leverage)我們以公司的資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)衡量公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)。盈余的波動(dòng)程度(ev)是利用近3年每股收益的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)計(jì)量,在計(jì)算此指標(biāo)時(shí),如果公司的實(shí)際上市時(shí)間不足6 年的,以實(shí)際上市年限計(jì)算,但最少不得小于3 年。預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)家數(shù)(number)為年度內(nèi)做出盈利預(yù)測(cè)的分析師人數(shù)。

5.2 描述性統(tǒng)計(jì)分析 在原有樣本中,我們剔除了6個(gè)eps不足3年的公司,故新樣本數(shù)量為353。從描述性統(tǒng)計(jì)(表5-1)中我們可以看出,對(duì)于樣本公司來(lái)說(shuō),平均的分析師人數(shù)在9人左右,在分布上則較為分散,標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到了6人。財(cái)務(wù)分析師預(yù)測(cè)誤差的平均數(shù)為29.8%,而中位數(shù)為12.8%,故存在部分預(yù)測(cè)誤差較大的情況,其標(biāo)準(zhǔn)差同樣體現(xiàn)出了分布較為分散的特點(diǎn)。但結(jié)合石桂峰、蘇力勇、齊偉山(2007)對(duì)2004、2005年ape描述性結(jié)果我們?nèi)匀话l(fā)現(xiàn),相比于2004和2005年,07年分析師預(yù)測(cè)絕對(duì)誤差的均值、中位數(shù)和標(biāo)準(zhǔn)差均明顯減小,說(shuō)明分析師盈利預(yù)測(cè)的能力和準(zhǔn)確度均在不斷提高之中。

5.3 回歸分析 從這一模型回歸方程的p-value值來(lái)看,只有盈余的可預(yù)測(cè)性(pc)在5%水平上顯著,且估計(jì)系數(shù)大于零(0.2881),說(shuō)明扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)占利潤(rùn)總額比重越大,可預(yù)測(cè)性越高,預(yù)測(cè)的誤差越小,預(yù)測(cè)精確度越高。證實(shí)了假說(shuō)1。由于我國(guó)上市公司從1999年開始強(qiáng)制披露扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn),上市公司對(duì)外披露的年報(bào)中沒(méi)有單獨(dú)披露非經(jīng)常性損益,因而上市公司往往利用非正常損益進(jìn)行盈余管理。故pc值越大,非正常損益所占比重越小,降低了盈余管理的可能性,因而間接證明了假說(shuō)1-1。規(guī)模變量(scale) 的估計(jì)系數(shù)小于零(-0.0345),但根據(jù)p-value并不顯著,說(shuō)明大公司能提高預(yù)測(cè)精確度,但影響程度很小。與假說(shuō)2相同。盈余的波動(dòng)程度(ev)系數(shù)和預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)家數(shù)(number)的回歸結(jié)果顯著性不高,故對(duì)盈利預(yù)測(cè)影響程度不大,無(wú)法證實(shí)假說(shuō)1-2和假說(shuō)3。

6 研究結(jié)論

本文以2007年的上證a股數(shù)據(jù)為樣本,分析了目前我國(guó)證券分析師在預(yù)測(cè)上市公司未來(lái)盈余時(shí)預(yù)測(cè)精確度及影響因素,并得出了以下結(jié)論:

我國(guó)證券分析師盈利預(yù)測(cè)水平較不均衡,依然存在較大誤差。同時(shí),分析師對(duì)過(guò)去的信息有其事負(fù)面信息的關(guān)注和反映程度在加強(qiáng)。此外,同一家公司的預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)數(shù)對(duì)分析師的預(yù)測(cè)并不明顯,而分析師所在機(jī)構(gòu)對(duì)其職業(yè)判斷的影響也較小,反映出目前我國(guó)分析師“羊群效應(yīng)”有一定減弱,分析師傾向于擁有更多私人信息進(jìn)行獨(dú)立、客觀地判斷。

分析師盈利預(yù)測(cè)的信息來(lái)源很大一部分集中于公司正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng),也反映出在預(yù)計(jì)非正常損益帶來(lái)的不確定性上,我國(guó)證券分析師的能力尚有不足。

分析師在盈利預(yù)測(cè)時(shí),能較準(zhǔn)確地收集、篩選和利用信息。

根據(jù)本次研究可以預(yù)見,隨著分析師信息解讀能力的不斷提高,個(gè)人經(jīng)驗(yàn)和行業(yè)經(jīng)驗(yàn)的不斷豐富和我國(guó)資本市場(chǎng)不斷成熟、穩(wěn)定和發(fā)展,分析師對(duì)證券市場(chǎng)的分析活動(dòng)還將不斷深入,使上市公司和投資者之間的橋梁作用更加顯著,并進(jìn)一步提高證券市場(chǎng)有效性。

證券分析師論文:行為金融學(xué)基礎(chǔ)上證券分析師行為研究

摘要：基于行為金融學(xué)基礎(chǔ)上的證券師行為分析能更好的解決一些證券市場(chǎng)的異現(xiàn)象，提高了人們對(duì)證券市場(chǎng)研究的水平。結(jié)合行為金融學(xué)的發(fā)展及我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，討論證券分析師的盈利預(yù)測(cè)行為和薦股行為，是為了更好的揭示金融學(xué)中關(guān)于完全理性人的定義，使公司及投資人在證券交易中具有更多的冷靜和理性，以促進(jìn)我國(guó)證券公司穩(wěn)定、健康的發(fā)展。

關(guān)鍵詞：行為金融學(xué)；證券市場(chǎng)；證券分析師行為

引言

在證券交易中，證券分析師具有專業(yè)的知識(shí)和多元化的信息渠道，他們往往能夠準(zhǔn)確的掌握一些“高質(zhì)量的信息”，這就為其在證券市場(chǎng)的行為建立了可靠的依據(jù)，其對(duì)股票的評(píng)級(jí)及盈利預(yù)測(cè)、薦股等行為也比較正確，他們的行為和決策往往會(huì)成為投資者和公司管理層進(jìn)行決策的依據(jù)。在行為金融學(xué)理論下研究證券分析師行為，能真實(shí)的揭示心理因素對(duì)人行為的影響，證券分析師也不是完全的理性人，這就為證券市場(chǎng)的一些現(xiàn)象的研究提供了新的理論依據(jù)，也為證券市場(chǎng)中一些異現(xiàn)象提供了解釋途徑。

1行為金融學(xué)的發(fā)展與前景

行為經(jīng)融學(xué)興起于上世紀(jì)中期，是以心理學(xué)為基礎(chǔ)發(fā)展起來(lái)的，目的在于利用其解釋一些金融市場(chǎng)的現(xiàn)象，特別是在傳統(tǒng)金融學(xué)有一定局限性的情況下，行為金融學(xué)的研究一度喚起了人們對(duì)不確定因素下人的行為、抉擇的深度研究。當(dāng)時(shí)的行為金融學(xué)研究是基于公理化假設(shè)的基礎(chǔ)上對(duì)不確定條件下人的選擇行為的分析、研究，打破了人的理性假設(shè)，認(rèn)為人在選擇、抉擇中屬于不完全理性的狀態(tài)，其行為受信念的影響較大，例如行為人的過(guò)度自信、框架依賴等等，這些不確定的因素都會(huì)影響到人的心理，進(jìn)而影響到人的行為和抉擇。這一時(shí)期基于行為金融學(xué)投資行為研究很受關(guān)注，不少學(xué)者相繼發(fā)表了多篇相關(guān)論文。進(jìn)入上世紀(jì)七十年代，對(duì)于行為金融學(xué)的研究逐漸的走入低估。直到八十年代后期，行為金融學(xué)的研究才逐漸的復(fù)蘇，一方面，傳統(tǒng)金融學(xué)解釋不了金融活動(dòng)中的一些異現(xiàn)象，金融體系在嚴(yán)密的邏輯下有一定的缺陷，基于行為金融學(xué)的研究為金融活動(dòng)中的一些異現(xiàn)象的解決提供了一個(gè)決策模型，解決了一部分傳統(tǒng)金融學(xué)所不能解決的問(wèn)題。

2中國(guó)證券市場(chǎng)分析

我國(guó)的證券市場(chǎng)誕生較晚，且存在較多的缺陷，一九九零年底我國(guó)第一所證券交易市場(chǎng)正式營(yíng)業(yè)，當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)剛剛起步，且在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)模式的影響下發(fā)展的較為艱難，在這種情況下證券市場(chǎng)誕生了并發(fā)展的極為迅速，這就導(dǎo)致了市場(chǎng)發(fā)展、法律法規(guī)建設(shè)的相對(duì)滯后。在經(jīng)歷二十多年的發(fā)展之后，我國(guó)的證券市場(chǎng)仍然不算成熟。第一，上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，董事會(huì)制定不完善，本應(yīng)維護(hù)大多數(shù)股民利益的董事會(huì)往往掌握在少數(shù)人手里，加之上市公司素質(zhì)的差異較大，這就導(dǎo)致了證券交易過(guò)程中的信息不平衡、弄虛作假等問(wèn)題的頻繁發(fā)生。第二，投資者群體的不成熟也是影響我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的主要因素之一。一方面，投資者的行為存在很大的不理性，在證券投資上具有“跟風(fēng)”、“盲目”等特點(diǎn)。另一方面，投資者的維權(quán)意識(shí)薄弱，即使有維權(quán)意識(shí)受精力、財(cái)力等限制，選擇維權(quán)的寥寥無(wú)幾。第三，證券市場(chǎng)的發(fā)展也存在很大的缺陷，例如，信息的不平等，價(jià)格信號(hào)的扭曲等，導(dǎo)致證券交易短期內(nèi)升降幅度很大，加之某些違規(guī)操作，證券市場(chǎng)的發(fā)展較為混亂。

3基于行為金融學(xué)的證券分析師行為分析

證券分析師是證券市場(chǎng)中各種經(jīng)濟(jì)信息的收集者和掌握著，并且他們具有專業(yè)的市場(chǎng)分析、決策知識(shí)，是上市公司與投資者的信息媒介和“行為榜樣”，在證券市場(chǎng)交易中，證券分析師的分析行為對(duì)于上市公司的管理層行為和投資者行為都具有很大影響。

3.1證券分析師預(yù)測(cè)市場(chǎng)行為分析

現(xiàn)代金融學(xué)預(yù)測(cè)市場(chǎng)是基于完全理性人假設(shè)進(jìn)行分析的，通過(guò)一定的期望函數(shù)進(jìn)行決策運(yùn)算，將其中的異現(xiàn)象忽略或排除，以保持市場(chǎng)的平衡狀態(tài)，基于現(xiàn)代金融學(xué)理論的證券市場(chǎng)總體上是理性的。然而，在人的思想、行為、決策中并沒(méi)有絕對(duì)的理性，行為金融學(xué)認(rèn)為人不具有完全的理性，其行為、決策受心理因素影響。行為金融學(xué)認(rèn)為，證券分析師在股票評(píng)級(jí)、盈利預(yù)測(cè)過(guò)程中，會(huì)受到過(guò)度樂(lè)觀等情緒影響，從而產(chǎn)生預(yù)測(cè)的偏差。對(duì)公司管理層而言，分析師的樂(lè)觀傾向可能給公司的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)正負(fù)兩個(gè)方面的影響，在樂(lè)觀傾向下分析師會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)及公司盈利做出過(guò)高的預(yù)測(cè)，這種預(yù)測(cè)會(huì)對(duì)公司管理層造成壓力，會(huì)影響到公司規(guī)劃決策的執(zhí)行，如果公司管理人較為理智，不受分析師行為的影響，繼續(xù)有效的執(zhí)行公司決策，在短期內(nèi)公司股票也許會(huì)受影響，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)看公司可以健康的發(fā)展。反之，公司管理層受分析師預(yù)測(cè)行為影響，采取比較積極的措施增加盈利，這樣就會(huì)影響公司決策的執(zhí)行，而且為了提高公司盈利，管理層可能執(zhí)行一些風(fēng)險(xiǎn)較高的決策，雖獲得了當(dāng)前的盈利增長(zhǎng)，但卻不利于公司的長(zhǎng)期發(fā)展。由此可見，基于行為金融分析師對(duì)市場(chǎng)預(yù)測(cè)的分析如不能客觀的、合理的反應(yīng)公司的內(nèi)在價(jià)值，將對(duì)證券市場(chǎng)造成較大的影響。

3.2證券分析師薦股行為分析

證券分析師在證券市場(chǎng)中掌握著絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的信息資源，對(duì)股票進(jìn)行評(píng)級(jí)、進(jìn)行盈利預(yù)測(cè)等，為投資者提供服務(wù)，是投資者重要的信息來(lái)源。證券分析師的薦股行為一樣會(huì)受心理因素影響，例如對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的過(guò)度反應(yīng)、自信樂(lè)觀等都會(huì)影響到證券分析師的抉擇。而投資者大多數(shù)覺(jué)得證券分析師薦股更為踏實(shí)可靠。在股票交易中，如市場(chǎng)整體處于上升趨勢(shì)，分析師難免受樂(lè)觀情緒的影響對(duì)盈利作出較高預(yù)測(cè)，該情況下投資者會(huì)擴(kuò)大證券分析師的預(yù)測(cè)，產(chǎn)生更為積極的情緒，從而難以理性評(píng)價(jià)股票，雖然整個(gè)市場(chǎng)看似“異常繁榮”，實(shí)則是處處風(fēng)險(xiǎn)。此外，人對(duì)于信息的處理需要一個(gè)過(guò)程，在證券分析師樂(lè)觀傾向的影響下，投資人會(huì)對(duì)“推薦的股票”產(chǎn)生較大的信任感，從而推升了整個(gè)市場(chǎng)股票價(jià)格的上升。因此，在市場(chǎng)整體趨于上升趨勢(shì)的情況下，證券師一定要保持冷靜、客觀和理智，對(duì)于自己的薦股行為作出合理的、負(fù)責(zé)的認(rèn)知。因此，證券市場(chǎng)的頻繁交易不全是證券分析師薦股行為的擴(kuò)散，與投資者的心理因素有很大關(guān)系，對(duì)于證券分析師薦股的過(guò)度依賴本身就是一種缺少理性的行為，且證券分析師本身也不是現(xiàn)代金融學(xué)中假設(shè)的完全的理性人。證券市場(chǎng)的規(guī)范化、法制化仍然是我國(guó)當(dāng)前證券市場(chǎng)發(fā)展的優(yōu)秀問(wèn)題，關(guān)于證券分析師的行為我們也不能完全的按照假設(shè)理性人的基礎(chǔ)去衡量，在遇到證券市場(chǎng)的異現(xiàn)象時(shí)，保持冷靜、客觀、理性的態(tài)度是關(guān)鍵，這就要求證券分析師進(jìn)一步的提高自身的專業(yè)能力和職業(yè)素養(yǎng)，以引導(dǎo)我國(guó)證券市場(chǎng)積極、健康的發(fā)展。

作者：劉念 劉一沙 單位：湖南工業(yè)職業(yè)技術(shù)學(xué)院

證券分析師論文:證券分析師話語(yǔ)分析與實(shí)踐

證券市場(chǎng)有效的一個(gè)重要標(biāo)志是，能正確分析市場(chǎng)信息并對(duì)其做出恰當(dāng)反應(yīng)。但證券市場(chǎng)大量的信息披露及相關(guān)市場(chǎng)信息需求主體自身知識(shí)的缺陷，很難讓真正有價(jià)值的信息及時(shí)有效地被廣大信息主體捕獲，這也一定程度上影響了市場(chǎng)的有效性。而證券分析師作為解讀市場(chǎng)信息的專業(yè)人士就顯得尤為重要，證券分析師運(yùn)用其對(duì)于市場(chǎng)公開信息的分析能力優(yōu)勢(shì)以及信息資源渠道優(yōu)勢(shì)，將信息分析結(jié)果從只屬于分析師專屬的私人信息狀態(tài)轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)公開狀態(tài)，最終實(shí)現(xiàn)加強(qiáng)市場(chǎng)有效性的作用。但在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，證券分析師并非完全“道德人”，他們也會(huì)有意無(wú)意的運(yùn)用自身的話語(yǔ)優(yōu)勢(shì)，直接間接地影響投資人判斷，實(shí)現(xiàn)其私人收益。這也嚴(yán)重?fù)p害了投資者利益，挫傷了投資者的市場(chǎng)信息。鑒于此種狀況，研究證券分析師如何運(yùn)用其話語(yǔ)優(yōu)勢(shì)影響投資者信息判斷就十分有必要。

一、知識(shí)考古學(xué)及證券分析師話語(yǔ)分析的相關(guān)研究現(xiàn)狀

“知識(shí)考古學(xué)”是福柯在其學(xué)術(shù)研究生涯中對(duì)“話語(yǔ)”進(jìn)行分析時(shí)采用的一種基本模式。所謂“知識(shí)考古學(xué)”，就是一種應(yīng)用“考古學(xué)”的意識(shí)和方法來(lái)對(duì)“知識(shí)”或“觀念”的構(gòu)成(前提、條件、機(jī)制)與演變過(guò)程進(jìn)行考察和分析的方法。按照福柯在《詞與物———人文科學(xué)考古學(xué)》一書中的說(shuō)法，“知識(shí)考古學(xué)”的主要目的是“旨在重新發(fā)現(xiàn)在何種基礎(chǔ)上，知識(shí)和理論才是可能的;知識(shí)在哪個(gè)秩序空間內(nèi)被構(gòu)建起來(lái);在何種歷史先天性基礎(chǔ)上，在何種確實(shí)性要素中，觀念得以呈現(xiàn)，科學(xué)得以確立，經(jīng)驗(yàn)得以在哲學(xué)中被反思，合理性得以塑成，以便也許以后不久就會(huì)消失”。從更一般的意義上說(shuō)，也即討論問(wèn)題的時(shí)候，不是從思想傳統(tǒng)本身的脈絡(luò)出發(fā)，而是著眼于歷史中的話語(yǔ)實(shí)踐，關(guān)注“思想如何以話語(yǔ)的形式，即歷史情境中的言說(shuō)行為，而不是簡(jiǎn)單的概念的發(fā)生———參與和創(chuàng)造了歷史”(劉禾，2010)。［1］從這個(gè)層面上講，知識(shí)考古學(xué)也就明確地成為一種對(duì)“話語(yǔ)”的構(gòu)成和演變過(guò)程進(jìn)行考察和分析的研究方法。目前我國(guó)學(xué)術(shù)界關(guān)于證券分析師的研究主要集中在四個(gè)方面，即分析師股票評(píng)級(jí)和推薦是否具有信息含量;分析師股票評(píng)級(jí)和推薦的長(zhǎng)期效應(yīng);分析師報(bào)告中其他信息的市場(chǎng)反應(yīng);分析師報(bào)告信息含量的來(lái)源和影響因素研究(鄭方鑣和吳超鵬，2006)。［2］對(duì)于改善資本市場(chǎng)有效性的目的而言，證券分析師的分析到底起到多大的作用是很必要的研究視角。這些已有研究都把證券分析師話語(yǔ)作為一個(gè)客觀存在，研究其對(duì)資本市場(chǎng)的影響，一個(gè)顯而易見的事實(shí)卻是證券分析語(yǔ)是話語(yǔ)主體———證券分析師行為的結(jié)果。這種行為受到主體意識(shí)的很大控制。胡奕明等(2003)在《證券分析信息解讀能力調(diào)查》一文中指出證券分析師對(duì)年報(bào)信息的使用能力在提高，對(duì)管理信息和會(huì)計(jì)信息的使用頻率都有所上升，且會(huì)計(jì)信息的使用比例遠(yuǎn)高于管理信息。［3］這也就說(shuō)明了證券分析師在其分析行動(dòng)中所占有的能動(dòng)性地位，證券分析師如何篩選信息、用什么方法分析信息、以何種方式提供信息都會(huì)對(duì)廣大信息受眾產(chǎn)生影響。縱觀國(guó)內(nèi)現(xiàn)有對(duì)證券分析師相關(guān)問(wèn)題研究的現(xiàn)狀，很少涉及對(duì)證券分析師主體的研究。正是基于此種研究現(xiàn)狀及研究特質(zhì)的啟發(fā)，筆者試圖嘗試著結(jié)合資本市場(chǎng)中的股評(píng)現(xiàn)象，沿著知識(shí)考古學(xué)研究路徑追尋證券分析師話語(yǔ)分析的新思維。

二、基于知識(shí)考古學(xué)視角下的證券分析話語(yǔ)重新審視

我國(guó)現(xiàn)有關(guān)于信息研究的邊界往往定位在信息(包括證券分析師的行為)本體作為客觀存在對(duì)信息接受者的牽引作用，很少考慮信息形成的過(guò)程及其在度構(gòu)建過(guò)程，也即福柯所說(shuō)的很少考慮知識(shí)信息在哪個(gè)秩序空間內(nèi)被構(gòu)建，其在歷史情境中的發(fā)展路徑。而在證券分析師場(chǎng)域里，證券分析師信息的再傳遞很大程度上影響了信息受眾的接收邊界，所以，研究證券分析師的話語(yǔ)架構(gòu)對(duì)于信息傳播的準(zhǔn)確性，對(duì)于資本市場(chǎng)的有效性不言而喻。

(一)證券分析師語(yǔ)境的信息構(gòu)建分析

具體到資本市場(chǎng)的股評(píng)行為，信息的重構(gòu)過(guò)程即:信息經(jīng)過(guò)證券分析師具體情境(分析工具、傳播媒介電視或呈現(xiàn)方式等)后的傳達(dá)，信息接受者會(huì)做出一定的反應(yīng)，而這個(gè)反應(yīng)會(huì)再度循環(huán)成新的信息內(nèi)涵，信息傳遞方會(huì)基于各種市場(chǎng)表現(xiàn)結(jié)合其本人新的體驗(yàn)、理解和思考方式變化而再闡釋。李曉東(2009)在其《會(huì)計(jì)信息流邏輯及其優(yōu)化》一文中指出，“會(huì)計(jì)信息是公開信息的主要組成部分，證券交易者基于會(huì)計(jì)信息的解讀，進(jìn)行一系列邏輯推斷形成交易信念，并通過(guò)實(shí)施交易行為來(lái)影響證券價(jià)格的形成。信息接受者會(huì)從當(dāng)前場(chǎng)景實(shí)際看到的信息流向憑借信息通道推導(dǎo)出另一些場(chǎng)景的信息”。［4］所以，筆者認(rèn)為信息傳播媒介主導(dǎo)下的信息已不在是僅僅框架式的財(cái)務(wù)報(bào)表信息解讀，更是信息傳播媒介，也即證券分析師在傳達(dá)市場(chǎng)信息的語(yǔ)義邏輯分析。首先，筆者對(duì)信息形成和重構(gòu)的思考也就可以概括為下列幾點(diǎn):(1)對(duì)信息受眾來(lái)說(shuō)，證券分析師傳遞的每條信息可以呈現(xiàn)出兩個(gè)方面的困難，它們是:(甲)信息受眾理解信息含義的困難程度，例如，對(duì)“建議觀望”、“大盤持續(xù)震蕩”這類模糊語(yǔ)句的含義的理解就對(duì)例如“建議持有”、“建議拋售”這類直觀的語(yǔ)句的含義的理解困難的多。(乙)信息受眾從大量信息中篩選有用信息的能力，由于基因生存本能的經(jīng)濟(jì)性能源和營(yíng)養(yǎng)配置原則，面對(duì)大量信息時(shí)，信息受眾的大腦作為信息的處理系統(tǒng)也會(huì)出現(xiàn)“自我服務(wù)意識(shí)”———采取心理辦法簡(jiǎn)化智力消耗過(guò)大的信息量(周菲，2008)。［5］(2)信息受眾信息接收的主動(dòng)性依賴于“成本—效益”權(quán)衡，信息受眾對(duì)信息廣度的可能會(huì)不自然的受到物質(zhì)收益和心理收益的影響，因?yàn)檎J(rèn)知過(guò)程中很難進(jìn)行完全意義上的理性思考，而是會(huì)盡力尋找思考捷徑，采用把復(fù)雜問(wèn)題簡(jiǎn)化的策略。這就會(huì)形成有用的信息并沒(méi)有被投資者認(rèn)識(shí)，而是基于其生理需要簡(jiǎn)化處理。(3)信息傳播者(證券分析師)傳遞信息的方式:包括信息傳播媒介、信息表達(dá)方式及信息傳播時(shí)間把握。國(guó)外的研究表明信息披露存在明顯的“自我服務(wù)”意圖，上市公司會(huì)策略性地選擇不同的披露時(shí)間、內(nèi)容、方式，來(lái)實(shí)現(xiàn)公司或者管理者自己某種特殊的目的。而這種自我服務(wù)意圖又必然會(huì)產(chǎn)生一定形式的信息偏差(王雄元，2005)。

暫不論信息的真實(shí)性及信息接受者和信息傳遞方的接收和傳遞能力，作為有意義的話語(yǔ)，一定是能夠被信息接受者理解和接受的，但實(shí)際上現(xiàn)有證券分析師話語(yǔ)研究都暗含了一個(gè)基本假設(shè):即信息傳達(dá)方和信息接受者之間有著想當(dāng)然的“橋”———以供雙方達(dá)成信息共識(shí)，但實(shí)際情況卻大相徑庭。第一，信息傳播媒介在某種程度上已經(jīng)“曲解”了純粹的客觀現(xiàn)實(shí);任何陳述或話語(yǔ)所指涉的對(duì)象不僅都是由這些陳述或話語(yǔ)本身建構(gòu)起來(lái)的，而且其范圍和界限也往往是變動(dòng)不居、充滿著“差異、間隙、替代和轉(zhuǎn)換的游戲”(福柯，1998)。［7］(P47)吳聯(lián)生(2006)在解釋會(huì)計(jì)信息規(guī)則性失真時(shí)也指出，人類認(rèn)識(shí)的“客觀事實(shí)”，實(shí)際上是人類對(duì)客觀事實(shí)的認(rèn)識(shí)，而不同的人對(duì)同一客觀事實(shí)的認(rèn)識(shí)可能存在差異，因此，也就不存在大家所一致認(rèn)可的“客觀事實(shí)”。［8］(P30)第二，我們也會(huì)發(fā)現(xiàn)，不僅很難找到所有概念都完全一致的陳述，而且表面上看似相同和一致的概念在不同陳述中其含義卻可能大相徑庭。我們還會(huì)在概念系統(tǒng)看似相同的陳述當(dāng)中“身不由己地發(fā)現(xiàn)一些新概念的產(chǎn)生，其中有一些可能是從舊概念中派生出來(lái)的，但是，其他的概念是異質(zhì)的，并且其中有些甚至與它們是不相容的”(福柯，1998)。

(二)證券分析師話語(yǔ)實(shí)踐特質(zhì)性邏輯分析

確定上述分析后，針對(duì)確定什么樣的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)對(duì)證券分析師話語(yǔ)類型加以確認(rèn)是一個(gè)現(xiàn)實(shí)的問(wèn)題。本文從兩個(gè)維度———即文本維度(關(guān)注證券分析師話語(yǔ)文本的語(yǔ)義邏輯)和實(shí)踐維度(說(shuō)明證券分析師話語(yǔ)文本生產(chǎn)和解釋過(guò)程的發(fā)散性性質(zhì))———嘗試著重新構(gòu)建證券分析師話語(yǔ)框架。1.證券分析師話語(yǔ)文本的語(yǔ)義邏輯構(gòu)建(1)證券分析師話語(yǔ)概念接續(xù)的形式。具體包括證券分析師話語(yǔ)陳述系列的各種秩序(具體到證券分析，也即證券分析師推理論證其觀點(diǎn)的行為，包括其所傳達(dá)的信息覆蓋的空間以及其話語(yǔ)組織表達(dá)的內(nèi)在邏輯)、證券分析師話語(yǔ)各種陳述的從屬類型(即證券分析師對(duì)其觀點(diǎn)佐證的形式，是“提出觀點(diǎn)———證據(jù)支持”、或“市場(chǎng)表現(xiàn)———行情預(yù)測(cè)”和“市場(chǎng)規(guī)律———特殊情況”等)及證券分析師話語(yǔ)各種修辭模式(即證券分析師話語(yǔ)內(nèi)在邏輯機(jī)理，其是如何表述市場(chǎng)行為及其表述觀點(diǎn)的描述演繹方式)。(2)證券分析師話語(yǔ)概念共存的形式。證券分析師話語(yǔ)概念共存的形式至少可以通過(guò)以下幾種方式勾畫出來(lái):①證券分析師話語(yǔ)在場(chǎng)領(lǐng)域。由于信息傳播平臺(tái)及證券分析師并不唯一，所以就涉及到誰(shuí)、在什么場(chǎng)合發(fā)表的信息可信度更高。②證券分析師話語(yǔ)伴隨領(lǐng)域。即分析師用支持其信息觀點(diǎn)方式以外的其他佐證性技術(shù)或話語(yǔ)。③證券分析師話語(yǔ)記憶領(lǐng)域。即那些被信息者或接受者接收的既定的真理實(shí)體或有效性范圍，但這些既定真理實(shí)體或有效性范圍卻與信息者形成其信息相關(guān)聯(lián)。2.證券分析師話語(yǔ)場(chǎng)域下的實(shí)踐指向分析(1)確定證券分析師話語(yǔ)的可能轉(zhuǎn)換或衍射點(diǎn)。眾所周知，文學(xué)家歷來(lái)組織文字意思表達(dá)的形意與意意，也即我們說(shuō)的言傳與意會(huì)。信息的文字性表述雖然可以讓我們很清楚的理解是什么意思。殊不知信息表述本身所傳遞出來(lái)的行動(dòng)意識(shí)性。劉禾(2010)在其《“話語(yǔ)政治”和近代中外國(guó)際關(guān)系》一書中指出:“話語(yǔ)涉及的是行動(dòng)，而不是純粹的表述”。

正如其對(duì)“夷”字的解讀，充分揭露了這種文字的表述的行動(dòng)意識(shí)性。當(dāng)然，在此并不是否定文本表述的意義，更多的是想說(shuō)明條約文字的束縛、話語(yǔ)實(shí)踐對(duì)行為的潛在影響性。故證券分析師的信息已經(jīng)不在是單純的文本信息，其背后隱藏的是行為模式。(2)確定證券分析師話語(yǔ)某一主題被選擇的內(nèi)在權(quán)威或根據(jù)，即“話語(yǔ)的權(quán)威或根據(jù)”。并非話語(yǔ)在主題或理論選擇方面所隱含的所有可能性都能夠被實(shí)現(xiàn)。在特定時(shí)間、空間條件下，能夠?qū)崿F(xiàn)的選擇往往只是其中的一個(gè)或一些。由于股市的風(fēng)險(xiǎn)，證券分析師也不可能準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)各種信息，其在表明立場(chǎng)時(shí)，為規(guī)避由于預(yù)測(cè)信息失誤而造成的聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)，必然只會(huì)提供一個(gè)動(dòng)態(tài)信息空間(如常見的證券分析師用語(yǔ):建議觀望)，所以這時(shí)證券分析師的話語(yǔ)構(gòu)成并不會(huì)完全占據(jù)它的對(duì)象構(gòu)成、陳述構(gòu)成和概念構(gòu)成系統(tǒng)。這也需要信息受眾結(jié)合其他話語(yǔ)叢來(lái)理解，以揭示新的可能性。

三、證券分析師話語(yǔ)誤導(dǎo)分析

由于語(yǔ)言構(gòu)成了人成之為人的主要維度，不了解語(yǔ)言，不研究語(yǔ)言在人類社會(huì)形成和市場(chǎng)機(jī)制運(yùn)作中的作用，顯然難能對(duì)人類“經(jīng)濟(jì)世界”的內(nèi)在秩序及其變遷機(jī)理有一個(gè)到位的理解和把握(韋森，2009)。［11］語(yǔ)言構(gòu)成了人類社會(huì)彼此溝通的橋梁，但作為一個(gè)有意義的話語(yǔ)，其存在至少有兩個(gè)前提:語(yǔ)言傳遞的真實(shí)性和彼此語(yǔ)言認(rèn)知的同一性。信息市場(chǎng)夾雜著大量的、無(wú)用的或者是虛假的信息，以及話語(yǔ)雙方對(duì)同質(zhì)性概念認(rèn)知的不共存性，都動(dòng)搖了話語(yǔ)認(rèn)知的當(dāng)然性。徐貴權(quán)、任孟山(2010)在《時(shí)評(píng)作為一種利益表達(dá)方式:傳播社會(huì)學(xué)的考察》一文中將時(shí)評(píng)視為一種利益表達(dá)的象征行動(dòng)。［12］聯(lián)系資本市場(chǎng)的股評(píng)現(xiàn)象，證券分析師難免會(huì)脫離“利用”話語(yǔ)權(quán)實(shí)現(xiàn)自身利益的可能，不過(guò)不同于可觀察的社會(huì)行為，文本形式的話語(yǔ)背后隱藏著“實(shí)踐”性，所以社會(huì)現(xiàn)有規(guī)則很難對(duì)其進(jìn)行有效監(jiān)管。在這個(gè)意義上，如何認(rèn)識(shí)證券分析師形式話語(yǔ)背后的“影子”，如何分析并構(gòu)建一個(gè)資本市場(chǎng)話語(yǔ)框架以更好的引導(dǎo)信息傳遞方和信息接受者以提高資本市場(chǎng)有效性是一個(gè)值得思考的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。借鑒吳聯(lián)生(2006)對(duì)會(huì)計(jì)信息失真的結(jié)構(gòu)分析，筆者也嘗試著從證券分析師話語(yǔ)規(guī)則性誤導(dǎo)和證券分析師話語(yǔ)違規(guī)性誤導(dǎo)來(lái)分析證券分析師文本話語(yǔ)和實(shí)踐導(dǎo)向不協(xié)調(diào)的內(nèi)在機(jī)理。本文中定義的證券分析師違規(guī)性誤導(dǎo)是指由于相關(guān)證券法律法規(guī)客觀存在的不完善，使得證券分析師的行為出現(xiàn)偏差而造成的誤導(dǎo);證券分析師違規(guī)性誤導(dǎo)是指證券分析師故意違背相關(guān)制度規(guī)定而造成的誤導(dǎo)。

(一)證券分析師話語(yǔ)秩序與證券分析師話語(yǔ)規(guī)則性誤導(dǎo)

資源是稀缺的，信息作為資本市場(chǎng)上特殊的商品，其供給和需求之間的矛盾，決定了人們必定追求自身的利益。但若是人人都自謀私利，那么社會(huì)就會(huì)處于極度無(wú)序狀態(tài)，所以社會(huì)成員若想獲得收益，則必然會(huì)進(jìn)行合作，這樣，不同的社會(huì)公眾就成為該合作投資的不同利益相關(guān)方，而利益相關(guān)方合作投資的結(jié)果，就是社會(huì)形成一種自發(fā)的投資秩序。資本市場(chǎng)中股評(píng)師話語(yǔ)信息供需雙方若想獲得合作的成功，其基本前提就是需要對(duì)利益相關(guān)方所投入的不同資源和利益相關(guān)方所享受的收益進(jìn)行計(jì)量。證券分析師進(jìn)行股票分析，其投入的是專業(yè)素質(zhì)，需要獲得的是專業(yè)勞動(dòng)報(bào)酬及潛在聲譽(yù)收益(這種聲譽(yù)收益在其以后職業(yè)生涯中可通過(guò)可計(jì)量物質(zhì)實(shí)現(xiàn))，信息受眾在資本市場(chǎng)投入資本則希望得到專業(yè)指導(dǎo)實(shí)現(xiàn)資本收益。由此可見，包括資源和收益價(jià)值的計(jì)量以及證券分析師相關(guān)分析等內(nèi)容的證券分析師話語(yǔ)秩序，實(shí)際上是利益相關(guān)方以其所投資的資源為依據(jù)而進(jìn)行互動(dòng)的結(jié)果，是他們利益沖突與協(xié)調(diào)的結(jié)果，它是一種自發(fā)生成的秩序。證券分析師話語(yǔ)是依據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)及微觀企業(yè)財(cái)務(wù)信息規(guī)則而構(gòu)建的，只有當(dāng)證券分析師依據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)及微觀企業(yè)財(cái)務(wù)信息規(guī)則生產(chǎn)的股評(píng)話語(yǔ)與證券分析師話語(yǔ)秩序相一致時(shí)，才能被利益相關(guān)方所接受并予以運(yùn)用。但是，由于證券分析師話語(yǔ)秩序是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程，以及經(jīng)濟(jì)形式和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)規(guī)則的自我修復(fù)性，證券分析師師即使客觀公正的進(jìn)行分析，也可能會(huì)模糊一些相關(guān)證券制度及財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)規(guī)則漏洞的存在性，造成證券分析師話語(yǔ)規(guī)則性誘導(dǎo)。到目前為止，我國(guó)的證券法仍未出臺(tái)明確的證券分析師制度，只是規(guī)定了一些禁止條款，這些給證券分析師灰色行為留下了空間。

(二)信息不對(duì)稱與證券分析師話語(yǔ)違規(guī)性誤導(dǎo)

法國(guó)歷史學(xué)家費(fèi)爾南?布羅代爾(2007)認(rèn)為，商品世界有兩類不同的交換:一種是普通的交換，帶有競(jìng)爭(zhēng)性。因?yàn)槭枪_的;另一種是高級(jí)的交換，帶有欺騙性和獨(dú)立性，這是一種私下交易，目的正是擺脫傳統(tǒng)市場(chǎng)種種規(guī)定的束縛，擺脫市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)。［14］(P89)證券分析師話語(yǔ)引導(dǎo)毫無(wú)疑問(wèn)是很難監(jiān)管的，有時(shí)對(duì)于其到底是證券分析師話語(yǔ)規(guī)則性失真，還是證券分析師話語(yǔ)違規(guī)性失真很難去分清。證券分析師的初衷是為了增強(qiáng)資本市場(chǎng)的有效性，但在不完善契約的背景下，理性人很難以道義性原則去行事，這就不可避免出現(xiàn)“有意”或“無(wú)意”的違規(guī)行為(證券分析師會(huì)顧慮其職業(yè)生涯而做出不一定是顯性的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)判斷或財(cái)務(wù)分析，其表象的和潛在的含義需要信息受眾的領(lǐng)會(huì)，所以說(shuō)證券分析師話語(yǔ)的“真實(shí)性”具有相對(duì)性，其“真實(shí)”的程度很大程度上依靠信息接受者的自我甄別，這也是證券分析師逃避監(jiān)管的一個(gè)慣用途徑。

四、規(guī)范證券分析師話語(yǔ)的建議

證券交易所在2007年4月的研究報(bào)告中指出，“部分分析師濫用信息優(yōu)勢(shì)誤導(dǎo)投資者，這已成為助長(zhǎng)股市虛假繁榮，影響市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展的一個(gè)潛在的重大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)”。在這種背景下，如何有效防范化解證券分析師話語(yǔ)誤導(dǎo)，已經(jīng)成為一個(gè)迫在眉睫的問(wèn)題。證券分析師話語(yǔ)規(guī)范性誤導(dǎo)的治理首先在于證券分析師要及時(shí)準(zhǔn)確把握證券分析師話語(yǔ)秩序，在此基礎(chǔ)上能夠盡可能地運(yùn)用已有的存在于所有信息需求者頭腦中的證券制度及相關(guān)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度，對(duì)證券分析師話語(yǔ)秩序進(jìn)行準(zhǔn)確的表述。而證券分析師違規(guī)性誤導(dǎo)治理的關(guān)鍵在于設(shè)計(jì)一個(gè)合理的責(zé)任合約安排，使證券分析師的違規(guī)行為所帶來(lái)的成本超過(guò)其帶來(lái)的收益，從而改變理性的證券分析師的話語(yǔ)行為決策。同時(shí)，重視發(fā)揮市場(chǎng)聲譽(yù)機(jī)制，勞動(dòng)力市場(chǎng)信號(hào)等市場(chǎng)調(diào)節(jié)力量，實(shí)現(xiàn)以間接監(jiān)管為主體，以直接監(jiān)管為引導(dǎo)的高效的利益沖突治理機(jī)制。

證券分析師論文:證券分析師:長(zhǎng)期持有現(xiàn)金吧

他說(shuō)去年股市風(fēng)風(fēng)火火的時(shí)候，出租車司機(jī)，理發(fā)店師傅，菜市場(chǎng)的大嬸，甚至路人甲乙丙丁，只要知道他分析師的身份，都喜歡湊過(guò)來(lái)跟他交流一下，問(wèn)他哪一只股票走勢(shì)好。那個(gè)時(shí)候，王建法倒是愿意破例跟他們講一下，因?yàn)樗麩o(wú)論說(shuō)哪個(gè)股，基本上都會(huì)漲。

在證券分析師當(dāng)中，王建法絕對(duì)是一名異類。首先他很低調(diào)，不怎么會(huì)說(shuō)話；其次他對(duì)股市的態(tài)度相當(dāng)保守，即使大盤指數(shù)高飆的時(shí)候；再者，他對(duì)工作關(guān)系以外的人甚少談股票，即便說(shuō)起，第一句話也是“別玩股票吧”。

“現(xiàn)在我每天的主要工作還是給機(jī)構(gòu)投資者寫報(bào)告。這個(gè)工作，牛市熊市都一樣。不過(guò)現(xiàn)在大盤跌得那么厲害，大家不是很迫切地需要這些信息。”王建法說(shuō)的時(shí)候，有點(diǎn)自嘲。

牛市的時(shí)候沒(méi)人聽我的勸告

一年前萬(wàn)人空巷，全民皆股的印象，還殘余在他腦海里揮之不去：“之前牛市的時(shí)候，很多分析師都比較浮躁，因?yàn)殡S便寫隨便漲，膽子越來(lái)越大了。其實(shí)市道不好，更能體現(xiàn)我們研究分析的價(jià)值。現(xiàn)在每一句的報(bào)告我都會(huì)下功夫去寫。”

股市走勢(shì)不明朗，給研究分析帶來(lái)更多的難度，王建法也坦言很有壓力，“市場(chǎng)波動(dòng)并非個(gè)人能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)，沒(méi)辦法把所有因素都考慮到。有時(shí)候把寫完的報(bào)告翻來(lái)覆去地看，有信心不足的感覺(jué)。”

分析師不是神，觀點(diǎn)當(dāng)然對(duì)錯(cuò)參半，所幸跟他合作的客戶都是基金公司、保險(xiǎn)公司、投資銀行等機(jī)構(gòu)。如果王建法的報(bào)告稍微大膽一點(diǎn)，他們會(huì)有自己的思考不會(huì)盲從，比散戶要理性一點(diǎn)，不會(huì)揪著分析師一頓臭罵。

在大盤從6000多點(diǎn)狂瀉到1700多點(diǎn)這段時(shí)間，許多股民手上的80%到90%的資產(chǎn)蒸發(fā)了，有人甚至面臨破產(chǎn)。

王建法有一個(gè)同事，在年初的時(shí)候給四川的一位股民推薦珠江實(shí)業(yè)。這位股民在大盤5000多點(diǎn)的高位買入，到了今年7月份，他在這一只股票上的虧損就達(dá)到70%，還沒(méi)算其它的投資。

“他直接就坐飛機(jī)過(guò)來(lái)，下機(jī)后狂奔我們公司，見人就揪著問(wèn)‘怎么辦，怎么辦’。那位先生說(shuō)話很急，聲音都抖了起來(lái)。辦公室里面的人都緊張起來(lái)，他見大家都一臉警惕，忙解釋他不是來(lái)鬧事的，只是想解決問(wèn)題。”這種行為，王建法能理解，但不認(rèn)同。他覺(jué)得分析師只能幫你來(lái)避免常規(guī)的失誤，最終的判斷還是靠自己。

“這種人我見太多了，其中包括我的親戚朋友。所以我從一開始就跟他們說(shuō)，不要玩股票，我們玩不起。但是沒(méi)人理我。”

“市場(chǎng)存在就是正常”

王建法的從業(yè)時(shí)間有5年了，并非首次經(jīng)歷熊市。他的保守也許因?yàn)樗慷眠^(guò)大盤跌破1000點(diǎn)的寒冰時(shí)期，所以在大盤高飆6000點(diǎn)的時(shí)候還保持著難得的清醒。

“當(dāng)時(shí)大家對(duì)未來(lái)特別樂(lè)觀，其實(shí)當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境并沒(méi)有大家想象那么好。大盤過(guò)了4000點(diǎn)的位置，我就覺(jué)得有里面存在泡沫了，就想到熊市可能會(huì)到來(lái)，但沒(méi)想到的是，熊市來(lái)得太快了。”

記者問(wèn)：“像現(xiàn)在的跌幅，你覺(jué)得也是不正常的嗎？”

王建法搖了搖頭：“現(xiàn)在的情況，只要市場(chǎng)存在就是正常了。”

對(duì)話中他不經(jīng)意地流露出一絲絲的悲觀情緒，不過(guò)很快就以他專業(yè)人士的語(yǔ)調(diào)掩蓋過(guò)去了。他認(rèn)為現(xiàn)在任何保守策略都是正確的，因?yàn)楣墒械南碌皇堑谝徊ǎ又鴺鞘幸矔?huì)跌，然后公司也會(huì)陸續(xù)倒閉，馬上就會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)大蕭條。

王建法不相信中國(guó)的經(jīng)濟(jì)會(huì)獨(dú)樹一幟，在全球的金融海嘯中全身而退。“誰(shuí)說(shuō)這種不負(fù)責(zé)任的話？如果是政府說(shuō)的，還情有可原，它需要給民眾信心。但是你想想，中國(guó)70%靠出口來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)，30%靠?jī)?nèi)需。但現(xiàn)在周邊股市都不景氣，股票縮水40%以上，外國(guó)人消費(fèi)力下降，生產(chǎn)肯定過(guò)剩，這樣工廠就要倒閉，怎么可能不影響我們的經(jīng)濟(jì)？”

他開玩笑地說(shuō)道，作為一個(gè)證券分析師，他給大家的忠告就是：長(zhǎng)期持有現(xiàn)金。“不要再碰什么投資了，因?yàn)楹芏酀撛陲L(fēng)險(xiǎn)連專業(yè)人士也無(wú)法看清。”這是采訪以來(lái)，他開的第一句玩笑。

證券公司里面氣氛也一天比一天差，也有人跳槽，或者轉(zhuǎn)行。但王建法并沒(méi)有打這個(gè)主意，“今年年初開大會(huì)的時(shí)候，老總已經(jīng)跟我們做思想工作，讓我們今年做好心理準(zhǔn)備。做證券的，當(dāng)然要有經(jīng)歷熊市的心理準(zhǔn)備，否則職業(yè)生涯就不完整了。”

“這種環(huán)境下，你們的老總有鼓勵(lì)你們嗎？”記者問(wèn)道。

“不算鼓勵(lì)，只是安慰吧。不過(guò)安慰也沒(méi)用，反正我今年的獎(jiǎng)金全沒(méi)了。”他還是那樣的一臉無(wú)奈。

證券分析師論文:證券分析師薦股準(zhǔn)確率影響因素的實(shí)證研究

摘 要：文章運(yùn)用2012-2013年《新財(cái)富》上榜分析師上榜后一年內(nèi)的買入評(píng)級(jí)報(bào)告和Logit計(jì)量模型，從信息優(yōu)勢(shì)的角度，實(shí)證考察分析師薦股報(bào)告準(zhǔn)確率的影響因素。運(yùn)用2014年《新財(cái)富》上榜分析師的薦股報(bào)告進(jìn)行樣本外模型解釋力度檢驗(yàn)，顯示文章模型對(duì)投資者有較大的參考價(jià)值。

關(guān)鍵詞：《新財(cái)富》分析師 買入評(píng)級(jí)報(bào)告 薦股

研讀證券分析師的評(píng)級(jí)報(bào)告是不少股民的做法。截止2015年上半年，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站上顯示的具有證券分析師資格的注冊(cè)人數(shù)超過(guò)2000人，加上其他未注冊(cè)的從業(yè)人員，證券分析師這個(gè)群體相當(dāng)龐大，難免良莠不齊。2003年6月起，由《新財(cái)富》雜志主辦的年度“新財(cái)富最佳分析師”評(píng)選逐漸成為我國(guó)證券業(yè)最權(quán)威的證券分析師排名。然而，即使在這樣極少數(shù)的所謂明星分析師當(dāng)中，也只有部分分析師所的薦股報(bào)告實(shí)現(xiàn)了其收益諾言。以2012-2013年上榜分析師在隨后一年中的1048份買入評(píng)級(jí)報(bào)告為例，推薦標(biāo)的6個(gè)月跑贏滬深300指數(shù)15%以上的只有348份，僅占33.2%。那么，影響上榜分析師薦股報(bào)告準(zhǔn)確率的影響因素有哪些呢？我們?nèi)绾晤A(yù)測(cè)某份薦股報(bào)告的準(zhǔn)確率呢？

目前國(guó)內(nèi)的評(píng)級(jí)報(bào)告大體分為買入、增持、中性和賣出等四個(gè)評(píng)級(jí)。由于國(guó)內(nèi)賣空機(jī)制還不夠成熟，加上分析師很大程度依靠從上市公司調(diào)研來(lái)獲取信息，這意味著為了與上市公司維持良好的關(guān)系，分析師極少會(huì)中性或賣出評(píng)級(jí)的報(bào)告；而實(shí)際中，投資者也會(huì)更多地關(guān)注評(píng)級(jí)更高的報(bào)告。鑒于此，本文僅僅選取買入評(píng)級(jí)報(bào)告來(lái)進(jìn)行實(shí)證考察，具體來(lái)說(shuō)，本文以2012-2013年《新財(cái)富》上榜分析師在隨后一年中的買入評(píng)級(jí)報(bào)告為研究對(duì)象，運(yùn)用Logit計(jì)量模型，實(shí)證考察上榜分析師薦股報(bào)告準(zhǔn)確率的影響因素。

本文選取的均為買入評(píng)級(jí)報(bào)告，也就是說(shuō)推薦標(biāo)的公開的基本面因素都不錯(cuò)，否則分析師不會(huì)作出“買入”的投資建議，只不過(guò)只有部分分析師的買入報(bào)告最終實(shí)現(xiàn)其收入諾言。這當(dāng)然和隨后考察期內(nèi)推薦標(biāo)的基本面的演變有關(guān)，也與宏觀或中觀的行業(yè)發(fā)展環(huán)境的演變相關(guān)。本文另辟蹊徑，我們假設(shè)：由于各類分析師本身特征的差異（比如其所屬券商的規(guī)模，其本身的經(jīng)驗(yàn)和聲譽(yù)等因素），會(huì)造成各類分析師面對(duì)同樣的公開信息，具有不同深度的挖掘能力；或者各類證券分析師因?yàn)楦櫂?biāo)的公司的深度和廣度的不同，除了公開信息之外，還積累了多多少少的其他信息；擁有更多信息優(yōu)勢(shì)的那些分析師，他們的薦股報(bào)告可能具有較高的準(zhǔn)確性。基于這樣的假設(shè)，本文選擇從信息優(yōu)勢(shì)的角度，分析上榜分析師薦股報(bào)告準(zhǔn)確率的影響因素。

本文第一部分介紹數(shù)據(jù)、變量和模型，第二部分為實(shí)證研究結(jié)果，第三部分為樣本外模型解釋力度檢驗(yàn)，第四部分為本文結(jié)論。

一、數(shù)據(jù)、變量和模型

本文以2012-2013兩屆《新財(cái)富》上榜分析師在其上榜之后一年之內(nèi)1048份買入評(píng)級(jí)報(bào)告為樣本，來(lái)估計(jì)一個(gè)Logit計(jì)量模型。由于《新財(cái)富》評(píng)選的宏觀、策略、金融工程、固定收益四個(gè)團(tuán)隊(duì)不屬于行業(yè)分析的范疇，他們的報(bào)告因此不在本文考慮之列。樣本來(lái)源于邁博匯金（Microbell）。我們從報(bào)告中收集報(bào)告人、所在券商、推薦標(biāo)的、日期等信息，相關(guān)標(biāo)的的交易信息如歷史股價(jià)、行業(yè)指數(shù)、滬深300指數(shù)變動(dòng)情況等均源于萬(wàn)得資訊（Wind）。

目前國(guó)內(nèi)各家券商的研究報(bào)告對(duì)股票的評(píng)級(jí)規(guī)則不盡相同，本文選定滬深300為市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)，在報(bào)告起6月內(nèi)，跑贏滬深300指數(shù)15%以上的股票，我們認(rèn)為其達(dá)到分析師買入評(píng)級(jí)所承諾的收益。由于本文的報(bào)告來(lái)自第三方數(shù)據(jù)庫(kù)，不少報(bào)告都有幾個(gè)小時(shí)到一天的滯后，為統(tǒng)一起見，本文選擇標(biāo)的報(bào)告錄入數(shù)據(jù)庫(kù)的前一個(gè)交易日的收盤價(jià)作為初始價(jià)格，起始日期+180日的收盤價(jià)作為標(biāo)的期末價(jià)格，計(jì)算期間漲跌幅；獲取每一個(gè)標(biāo)的同一時(shí)間段的滬深300漲跌幅，兩者之差即標(biāo)的半年期內(nèi)相對(duì)滬深300的實(shí)際漲跌幅。本文1048份買入報(bào)告觀察值中，推薦標(biāo)的6個(gè)月跑贏滬深300指數(shù)15%的共有348份，占比33.2%，也即大約1/3的買入評(píng)級(jí)報(bào)告實(shí)現(xiàn)了其收益承諾。

Logit模型的因變量為是否兌現(xiàn)收益承諾，兌現(xiàn)記為1，共計(jì)348個(gè)，未能兌記為0，共計(jì)700個(gè)。

我們可以假設(shè)由于經(jīng)常去上市公司調(diào)研，分析師相對(duì)于普通投資者來(lái)說(shuō)，處于信息優(yōu)勢(shì)（至少不是劣勢(shì)）的地位；再考慮到現(xiàn)實(shí)中，二級(jí)市場(chǎng)的分析師們經(jīng)常在一起交流，所以分析師們對(duì)市場(chǎng)情緒的把握要比普通投資者好。分析師薦股相當(dāng)于一個(gè)占有更多信息、更了解市場(chǎng)情緒同時(shí)又懂行業(yè)和資本市場(chǎng)的專業(yè)人士為投資者作出投資建議。正是基于這一點(diǎn)假設(shè)，本文選取從信息優(yōu)勢(shì)的角度，去探尋具有什么樣的分析師能夠擁有更多的信息優(yōu)勢(shì)，從而薦股的準(zhǔn)確率更大。

1.分析師所屬券商的規(guī)模。Clement（1999）發(fā)現(xiàn)分析師盈利預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確率與分析師所在券商規(guī)模正相關(guān)。李春濤等（2014）通過(guò)對(duì)我國(guó)2005-2011年證券市場(chǎng)分析師評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)的研究，發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)短期超額收益與分析師所屬券商規(guī)模有著密切關(guān)系。大券商一般擁有更多可用資源，更多信息優(yōu)勢(shì)，更多證券分析師，更多的研究報(bào)告，對(duì)機(jī)構(gòu)投資者提供更好的服務(wù)，具有更大的市場(chǎng)影響力。筆者查詢了證券業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站，按照各個(gè)券商擁有的分析師人數(shù)，從多到少，列表如下（見下頁(yè)表1）。

分析師人數(shù)排名前五的券商分別是國(guó)泰君安139人、中信證券106人、申銀萬(wàn)國(guó)105人、海通證券96人、招商證券92人。我們將這五家券商命名為大平臺(tái)（Big），其他券商命名為小平臺(tái)（Small），如果報(bào)告的分析師來(lái)自大平臺(tái)，記為1，共計(jì)539個(gè)；來(lái)自小平臺(tái)記為0，共計(jì)509。

2.分析師覆蓋的子行業(yè)公司數(shù)量。Clement（1999）發(fā)現(xiàn)分析師盈利預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確率與分析師所覆蓋的公司和行業(yè)數(shù)量（任務(wù)復(fù)雜程度）成負(fù)相關(guān)。Mikhail等（1997）發(fā)現(xiàn)分析師跟蹤特定企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)累積可以提高預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率。一般認(rèn)為，分析師覆蓋的行業(yè)越多，跟蹤的公司數(shù)量越多，信息量越分散，其盈利預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度越低。本文選取萬(wàn)得資訊中信一級(jí)行業(yè)中各個(gè)行業(yè)內(nèi)上市公司數(shù)量作為各個(gè)子行業(yè)分析師覆蓋的公司數(shù)量。考慮到不同子行業(yè)分析師覆蓋的公司數(shù)量相差很大，實(shí)際回歸分析時(shí)，對(duì)該變量進(jìn)行取對(duì)數(shù)處理。

3.分析師個(gè)人聲譽(yù)。王宇熹等（2012）利用2003-2009年《新財(cái)富》分析師的個(gè)人聲譽(yù)為變量，驗(yàn)證了聲譽(yù)和分析師薦股價(jià)值之間的正向關(guān)系。證券分析師的個(gè)人聲譽(yù)是個(gè)人在二級(jí)市場(chǎng)受認(rèn)可程度和影響力的體現(xiàn)，表現(xiàn)為研究報(bào)告關(guān)注度、新聞曝光度、機(jī)構(gòu)客戶認(rèn)可度等等方面。綜合來(lái)看，是否入圍《新財(cái)富》最佳，是不是連續(xù)上榜可以看作是分析師個(gè)人聲譽(yù)最好的指標(biāo)，連續(xù)上榜次數(shù)越多，個(gè)人聲譽(yù)越高。聲譽(yù)更高的分析師由于在業(yè)內(nèi)時(shí)間更長(zhǎng)、行業(yè)關(guān)系更深厚，理所當(dāng)然的擁有更多信息優(yōu)勢(shì)。考慮到現(xiàn)實(shí)情況可能是個(gè)人聲譽(yù)的增加隨連續(xù)上榜次數(shù)增多而邊際遞減，我們對(duì)分析師之前上榜次數(shù)進(jìn)行取對(duì)數(shù)處理。分析師之前連續(xù)上榜可能因?yàn)樗乃]股比較準(zhǔn)，也可能是其他原因。

4.分析師性別。國(guó)內(nèi)男女分析師和上市公司高管相處的方式不一樣，男性分析師可能和高管有更多非正式的交流，導(dǎo)致男性分析師在獲取上市公司信息方面更具優(yōu)勢(shì)，因此本文將分析師性別作為一個(gè)考量的因素。我們的樣本中共計(jì)771份報(bào)告來(lái)自男性分析師，大約占比2/3。

5.公司市值大小。本文考慮公司市值不是出于基本面因素的考慮，而是把公司市值作為公司類別的變量。在中國(guó)，市值超過(guò)1000億的基本都是具有行政級(jí)別的國(guó)企、央企單位，而市值低于200億的大多數(shù)是民企，我們有理由相信分析師和不同體量的企業(yè)高管打交道的方式是不一樣的，直覺(jué)上分析師很難從國(guó)企高管處獲取更多消息，但小企業(yè)卻不一定。因此本文將公司市值列為考察的變量之一。由于數(shù)值相差過(guò)于大，對(duì)其進(jìn)行取對(duì)數(shù)處理。

除了如上的主要解釋變量，本文還考慮如下兩個(gè)控制變量。

一是行業(yè)分類。Jacob（1999）發(fā)現(xiàn)券商行業(yè)分類會(huì)影響預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性。Desai等（2000）也發(fā)現(xiàn)華爾街日?qǐng)?bào)明星分析師的薦股跑贏基準(zhǔn)指數(shù)的概率受到推薦標(biāo)的的行業(yè)影響。《新財(cái)富》最佳分析師評(píng)選共計(jì)有27個(gè)子行業(yè)進(jìn)行評(píng)選，不同的子行業(yè)走勢(shì)相差極大，因?yàn)槲覀冇斜匾獙⒆有袠I(yè)作為控制變量加以考慮。由于子行業(yè)太多，我們參考申銀萬(wàn)國(guó)的做法，將子行業(yè)合并同類項(xiàng)為消費(fèi)品、金融地產(chǎn)、制造業(yè)、服務(wù)業(yè)、TMT、材料業(yè)、能源環(huán)保等七個(gè)部類，每個(gè)部類下轄3～5個(gè)子行業(yè)。

二是買入評(píng)級(jí)的類型。Demiroglu和Ryngaert（2010）發(fā)現(xiàn)分析師首次覆蓋的股票通常會(huì)有異常收益。Jiang等（2014）發(fā)現(xiàn)中國(guó)市場(chǎng)對(duì)上調(diào)評(píng)級(jí)的反應(yīng)比下調(diào)評(píng)級(jí)的反應(yīng)要強(qiáng)。基于這些考慮，本文將買入評(píng)級(jí)報(bào)告區(qū)分為一般買入、首次覆蓋、上調(diào)評(píng)級(jí)至買入、半年內(nèi)再次推薦等四個(gè)類型，其統(tǒng)計(jì)信息如下表所示，可以看出來(lái)，首次和上調(diào)評(píng)級(jí)的報(bào)告更有可能實(shí)現(xiàn)其收入諾言。

其中，y為買入評(píng)級(jí)研究報(bào)告是否實(shí)現(xiàn)收益承諾的虛擬變量，即是否半年內(nèi)跑贏滬深300指數(shù)15%，跑贏的記為1，否則記為0。broker_size為分析師所屬券商規(guī)模的虛擬變量，大平臺(tái)為1，小平臺(tái)為0。reputation是分析師個(gè)人聲譽(yù)，選取分析師之前連續(xù)上榜次數(shù)的對(duì)數(shù)值作為變量。gender是分析師性別變量，男性分析師的報(bào)告記為1，女性記為0。number_followed指分析師所覆蓋的公司數(shù)量的對(duì)數(shù)值。firm_size代表推薦標(biāo)的公司市值的對(duì)數(shù)值。consumption，finance，manufacture，service，tmt，materials，energy_environment等為七個(gè)行業(yè)虛擬變量，其中consumption作為缺省變量。general，first，upgrade，again等為四種買入評(píng)級(jí)報(bào)告類型的虛擬變量，其中g(shù)eneral作為缺省變量。

二、實(shí)證結(jié)果與分析

表4為L(zhǎng)ogit模型回歸結(jié)果，顯示分析師所屬券商的規(guī)模、分析師推薦的標(biāo)的公司的市值這兩個(gè)變量顯著降低分析師的薦股準(zhǔn)確性；而分析師聲譽(yù)能顯著提高其薦股報(bào)告的準(zhǔn)確性。分析師的性別和分析師所覆蓋的公司的數(shù)量這兩個(gè)變量對(duì)分析師的薦股準(zhǔn)確性沒(méi)有影響。不同的行業(yè)存在明顯的差別，finance（金融）、tmt（科技、媒體和通信）和energy_environment（環(huán)保）這三個(gè)行業(yè)的薦股報(bào)告準(zhǔn)確性較高。另外，不同類型的買入評(píng)級(jí)報(bào)告在其準(zhǔn)確性上沒(méi)有顯著差別。

我們的樣本中，5家大券商共計(jì)了539份買入評(píng)級(jí)報(bào)告，達(dá)標(biāo)報(bào)告有153份，占比28.4%；而其他19家上榜券商合計(jì)509份，達(dá)標(biāo)報(bào)告195份，占比38.3%。這說(shuō)明大券商的報(bào)告數(shù)量多，但質(zhì)量不如小券商。小券商平臺(tái)上的分析師的薦股準(zhǔn)確性反而更高，這與信息優(yōu)勢(shì)的預(yù)期結(jié)果相反。可能的解釋就是，大券商的分析師可以更多更好地與機(jī)構(gòu)投資者接觸，這會(huì)增大獲得《新財(cái)富》分析師投票的可能性，因此大券商分析師更容易上榜。而且大券商分析師面臨更多的利益沖突，很多重倉(cāng)的股票都希望分析師可以覆蓋并買入評(píng)級(jí)報(bào)告，因此大券商的分析師有更大的壓力去更多本來(lái)可能達(dá)不到標(biāo)準(zhǔn)的買入評(píng)級(jí)報(bào)告。假設(shè)分析師分為兩種，一種是薦股準(zhǔn)確的分析師，一種是薦股不準(zhǔn)確的分析師，那么可能會(huì)產(chǎn)生如下的《新財(cái)富》上榜分析師矩陣。由于我們考慮的樣本均為上榜分析師，因此小券商上榜的分析師其薦股準(zhǔn)確率可能更高。

分析師推薦市值小的推薦標(biāo)的，薦股準(zhǔn)確率會(huì)較高，這和我們的預(yù)期結(jié)果類似。我國(guó)上市公司里市值大的一般都是央企和國(guó)企，雖然市場(chǎng)關(guān)注度高，但證券分析師很難比其他投資者擁有更多的信息優(yōu)勢(shì)，而那些市值小的公司大都是私營(yíng)企業(yè)，如果分析師與之有更多交流，可能會(huì)讓分析師掌握更多的信息優(yōu)勢(shì)，從而更容易推薦出好的標(biāo)的股票。

證券分析師論文:證券分析師收益預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的行業(yè)分布

摘要：本文使用2011―2013年證券分析師盈利預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，對(duì)證券分析師收益預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的行業(yè)差異進(jìn)行考察，我們發(fā)現(xiàn)：行業(yè)是證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的重要影響因素，受自然環(huán)境、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、政策影響較大的行業(yè)預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性較差，如制造業(yè)、采礦業(yè)及農(nóng)、林、牧、漁業(yè)等;高知識(shí)密集型行業(yè)如科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)由于知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)等原因預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性較差。相比而言，受經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、政策等影響較小、具有壟斷性的行業(yè)及較為熱門的行業(yè)的整體預(yù)測(cè)較為準(zhǔn)確，如交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)、租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè);衛(wèi)生和社會(huì)工作;文化、體育和娛樂(lè)業(yè)等。本文對(duì)于豐富分析師預(yù)測(cè)的文獻(xiàn)及投資者進(jìn)行投資決策借鑒具有重要的意義。

關(guān)鍵詞：證券分析師 每股收益 行業(yè)

一、引言

證券分析師作為企業(yè)和投資者之間的信息中介，在資本市場(chǎng)上扮演著重要的角色。由于證券分析師具有優(yōu)于一般投資者的信息收集途徑、專業(yè)分析能力等優(yōu)勢(shì)，他們的收益預(yù)測(cè)有助于提高市場(chǎng)的定價(jià)效率，減少被分析企業(yè)的信息不對(duì)稱，降低資本成本，促進(jìn)市場(chǎng)整體的有效性，從而增加投資者的收益。在有效市場(chǎng)中，分析師的盈余預(yù)測(cè)應(yīng)該是完美的，其預(yù)測(cè)所依據(jù)的信息能夠迅速反映到價(jià)格中去。而現(xiàn)實(shí)中，由于分析師的行為不可避免地受到各種因素的影響，他們所做的收益預(yù)測(cè)往往是有偏的，也必然影響到資本市場(chǎng)配置的效率。研究表明：導(dǎo)致分析師收益預(yù)測(cè)有偏的主要原因是被預(yù)測(cè)公司的特征和分析師自身的因素兩個(gè)方面。而行業(yè)的整體情況是導(dǎo)致被預(yù)測(cè)公司特征產(chǎn)生差異的重要原因。但在目前的研究中，行業(yè)因素大多被作為控制變量引入到研究中，不同行業(yè)往往由于知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)程度、受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策影響的程度、對(duì)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)的影響程度、盈利能力等存在差異，導(dǎo)致分析師對(duì)于不同行業(yè)獲取信息的難易程度、關(guān)注度等也存在差異。所以，分析師對(duì)于不同行業(yè)預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確度也應(yīng)存在差異，關(guān)注分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的行業(yè)差異是證券分析師預(yù)測(cè)研究中的重要內(nèi)容。

二、研究現(xiàn)狀

西方學(xué)術(shù)界對(duì)證券分析師預(yù)測(cè)的研究主要集中在預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的影響因素方面。并認(rèn)為目標(biāo)公司特征、公司行為及分析師自身的教育背景、能力等是影響分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的決定因素（Kross，1990;Barron，2002;mikhail，1999）。涉及行業(yè)差異研究的有：穩(wěn)定行業(yè)中公司的盈余相對(duì)比較容易預(yù)測(cè)，而處于受外來(lái)因素更多影響的行業(yè)則增加了分析師預(yù)測(cè)的難度（O’Brien，1990）。Patz（1989）研究表明分析師對(duì)大型重工業(yè)的盈利預(yù)測(cè)比對(duì)消費(fèi)品行業(yè)的預(yù)測(cè)更加困難。Capstaff（2001）以1987―1994年期間歐洲公司的盈利預(yù)測(cè)為樣本發(fā)現(xiàn)，相對(duì)于交通及消費(fèi)耐用品部門，分析師對(duì)公共事業(yè)及醫(yī)療衛(wèi)生單位的預(yù)測(cè)更準(zhǔn)確。

由于我國(guó)證券分析師行業(yè)發(fā)展比較晚，證券分析師的分析、預(yù)測(cè)能力和資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)國(guó)家的證券分析師還有相當(dāng)?shù)牟罹啵ń獓?guó)華，2004）。國(guó)內(nèi)對(duì)于分析師預(yù)測(cè)的研究大多將行業(yè)作為控制變量引入到模型中（如岳衡，2008;鄭亞麗、蔡祥，2008）。高明華等（2010）闡述了行業(yè)和證券分析師關(guān)注度的關(guān)系：中國(guó)的證券分析師在被關(guān)注公司的行業(yè)選擇上存在“趨同效應(yīng)”，更喜歡關(guān)注一些熱門行業(yè)的公司。從絕對(duì)數(shù)量上看，機(jī)械、設(shè)備、儀表行業(yè)是最受關(guān)注的行業(yè)，其次是金屬、非金屬、石油、化學(xué)、塑膠和塑料、醫(yī)藥、生物制品，批發(fā)和零售貿(mào)易，交通運(yùn)輸以及倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)。上述六大行業(yè)被關(guān)注公司的總數(shù)占到被關(guān)注公司總數(shù)的59%。但從相對(duì)數(shù)值來(lái)看，受關(guān)注度最高的行業(yè)依次是金融、保險(xiǎn)業(yè)，其受關(guān)注的公司占總數(shù)的100%。被關(guān)注公司與未被關(guān)注公司在盈利能力上存在顯著差異，被關(guān)注公司的凈資產(chǎn)收益率顯著高于未被關(guān)注的公司，這個(gè)結(jié)果表明證券分析師偏好盈利能力較好的公司，這樣可以降低他們的預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)。綜上所述，我國(guó)對(duì)于分析師預(yù)測(cè)的行業(yè)差異研究較少，并且在現(xiàn)有文獻(xiàn)中尚未發(fā)現(xiàn)直接將行業(yè)作為自變量引入分析師預(yù)測(cè)的研究中，本文正是從這一角度出發(fā)，分析并檢驗(yàn)了分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的行業(yè)差異，本文的研究將為行業(yè)作為影響分析師預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性的重要影響因素提供證據(jù)，同時(shí)對(duì)豐富分析師預(yù)測(cè)的文獻(xiàn)及投資者進(jìn)行投資決策借鑒具有重要的意義。

三、數(shù)據(jù)來(lái)源及變量選取

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源

1.行業(yè)分類。行業(yè)分類依據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的《上市公司行業(yè)分類指引》。上市公司共分為17個(gè)行業(yè)，為了確保財(cái)務(wù)信息的可比性，本文剔除金融行業(yè)的樣本及主營(yíng)業(yè)務(wù)不明確的綜合業(yè)后將其余的15家行業(yè)作為研究樣本。15個(gè)行業(yè)依次為：A：農(nóng)、林、牧、漁業(yè);B： 采礦業(yè);C： 制造業(yè);D：電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè);E：建筑業(yè);F：交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè);G：信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè); H：批發(fā)和零售業(yè);I：住宿和餐飲業(yè);K：房地產(chǎn)業(yè); L：租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè);M：科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè);N：水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè);Q：衛(wèi)生和社會(huì)工作;R：文化、體育和娛樂(lè)業(yè)。

2.數(shù)據(jù)來(lái)源。本文數(shù)據(jù)來(lái)源于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，選取了數(shù)據(jù)庫(kù)中所有券商對(duì)上市公司2011―2013年每股收益（EPS）所作的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)。若不同的分析師對(duì)同一上市公司做了多次預(yù)測(cè)，本文取每股收益預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)的均值。另外，為了排除異常值對(duì)于研究結(jié)果的影響，本文利用3σ法則對(duì)每個(gè)行業(yè)中的異常值進(jìn)行了剔除。經(jīng)過(guò)篩選，2011―2013年分別得到1 829、1 806、1 796家上市公司的收益的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)。

（二）變量的選取

借鑒clement（1999）方法，本文采用相對(duì)預(yù)測(cè)誤差來(lái)衡量收益預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確度，計(jì)算公式如下：

FERR=|AEPS-FEPS|/|AEPS|

FERR 為分析師盈利預(yù)測(cè)的相對(duì)誤差，其值越大收益預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度越低，相對(duì)誤差越小，預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確度越高;AEPS為公司實(shí)際每股收益，F(xiàn)EPS 為不同分析師對(duì)于同一家上市公司預(yù)測(cè)每股收益值的平均數(shù)（以下簡(jiǎn)稱為分析師的預(yù)測(cè)值）。

四、統(tǒng)計(jì)結(jié)果分析

由圖1及表1我們可以看出，三年內(nèi)分析師對(duì)于不同行業(yè)預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性整體比較高的是電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè);交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè);租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè);衛(wèi)生和社會(huì)工作;文化、體育和娛樂(lè)業(yè)等。這幾個(gè)行業(yè)三年內(nèi)預(yù)測(cè)誤差的均值和中位數(shù)都比較低。電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)三年中的均值為0.62、0.77、0.81，中位數(shù)為0.33、0.33、0.37;交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)三年中的均值分別為0.3、1.06、1.22，中位數(shù)為0.17、0.46、0.54。租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)，衛(wèi)生和社會(huì)工作，文化、體育和娛樂(lè)業(yè)等行業(yè)三年相對(duì)誤差的均值和中位數(shù)也較小。

綜合來(lái)看，預(yù)測(cè)誤差較大的行業(yè)分屬制造業(yè)、采礦業(yè)、科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)和農(nóng)、林、牧、漁業(yè)。農(nóng)、林、牧、漁業(yè)制造業(yè)預(yù)測(cè)的相對(duì)誤差在2011年分別為1.38、1.00，中位數(shù)分別為0.40、0.17，而且這兩個(gè)行業(yè)在2012年和2013年的預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性明顯較差。采礦業(yè)、科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)在2012年和2013年預(yù)測(cè)誤差較高。從整體上看分析師在2012―2013年預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性要低于2011年，尤其是采礦業(yè)，科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)等行業(yè)最為明顯。

從2011―2013年分析師預(yù)測(cè)的一致程度來(lái)看，分析師預(yù)測(cè)分歧較大的行業(yè)依次是農(nóng)、林、牧、漁業(yè)、制造業(yè)、采礦業(yè)及科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)，最大的標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到7.55，而且這幾個(gè)行業(yè)在2012―2013年的離散程度尤其明顯，由此可以看出分析師預(yù)測(cè)分歧較大的行業(yè)往往也是預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性較差的行業(yè)。

從描述統(tǒng)計(jì)的結(jié)果可以看出，分析師在預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性方面的確存在行業(yè)差異，為了進(jìn)一步檢驗(yàn)這種行業(yè)差異是否顯著，本文進(jìn)一步做了單因素方差分析和行業(yè)間的兩兩比較（LSD檢驗(yàn)），結(jié)果見表2。

從方差齊性檢驗(yàn)的結(jié)果來(lái)看，2011―2013年方差齊性檢驗(yàn)的P值都為0，都小于0.05.所以我們認(rèn)為檢驗(yàn)結(jié)果顯著，各樣本所在的總體方差齊，所以以此數(shù)據(jù)做行業(yè)間比較是可行的。從單因素方差分析結(jié)果來(lái)看，2011―2013年方差齊性檢驗(yàn)的P值都小于0.05，所以行業(yè)因素是影響證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度的重要因素，行業(yè)間每股收益預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性存在顯著差異。單因素方差分析揭示了行業(yè)間差異是顯著的，為了更進(jìn)一步掌握行業(yè)之間存在的顯著性差異，本文利用LSD法檢驗(yàn)進(jìn)行行業(yè)間的兩兩比較。詳見下頁(yè)表3。

通過(guò)表3我們可以發(fā)現(xiàn)和描述統(tǒng)計(jì)的結(jié)果基本相同，行業(yè)間的差異比較明顯，尤其是預(yù)測(cè)誤差較大的制造業(yè)、采礦業(yè)及農(nóng)、林、牧、漁業(yè)和其他行業(yè)差異顯著。究其原因，制造業(yè)企業(yè)受宏觀經(jīng)濟(jì)影響較大，這兩年全球尤其是歐洲制造業(yè)增長(zhǎng)急劇收縮，外需惡化同時(shí)去庫(kù)存壓力增加，致使制造業(yè)活動(dòng)增長(zhǎng)放緩，整體效益較差。而研究表明，分析師對(duì)成長(zhǎng)性及效益好的公司跟進(jìn)的多，且預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度高（Pae，1998），同時(shí)制造業(yè)中的高新技術(shù)企業(yè)有大量的研發(fā)費(fèi)用，而研發(fā)結(jié)果具有較強(qiáng)的不確定性，這些因素都導(dǎo)致制造業(yè)具有較多不確定因素的影響，從而導(dǎo)致分析師對(duì)這類企業(yè)的預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性較差，一致性水平較低。同時(shí)，采礦業(yè)作為制造業(yè)企業(yè)的關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)，由于近年機(jī)械工業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題導(dǎo)致采礦業(yè)經(jīng)營(yíng)困難，尤其是煤炭工業(yè)更為突出，近幾年國(guó)家加大調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及采取嚴(yán)格的環(huán)境保護(hù)要求和恢復(fù)地表生態(tài)的法律法規(guī)，提高了采礦業(yè)的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，采礦業(yè)受宏觀調(diào)控因素影響較為明顯，無(wú)疑增加了分析師的預(yù)測(cè)的難度。而作為第一產(chǎn)業(yè)的農(nóng)、林、牧、漁業(yè)因上市公司數(shù)量相對(duì)較少，分析師對(duì)整個(gè)行業(yè)的關(guān)注度較低，且整個(gè)行業(yè)受自然環(huán)境、宏觀政策的影響較大，尤其是農(nóng)業(yè)，所以分析師預(yù)測(cè)中的不確定因素較多，預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性和一致性較差。

預(yù)測(cè)較為準(zhǔn)確的行業(yè)主要包括：衛(wèi)生和社會(huì)工作、交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)、文化、體育及娛樂(lè)業(yè)及信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)等。交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)從廣義講屬于物流范疇的行業(yè)，由于電子商務(wù)的快速發(fā)展，給物流產(chǎn)業(yè)帶來(lái)了很好的發(fā)展機(jī)遇。在各相關(guān)產(chǎn)業(yè)中，鐵路運(yùn)輸業(yè)、航空運(yùn)輸業(yè)與道路運(yùn)輸業(yè)是投資重點(diǎn)，也是資本市場(chǎng)上的投資熱點(diǎn)及分析師的關(guān)注熱點(diǎn)。而衛(wèi)生和社會(huì)工作、文化，體育及娛樂(lè)業(yè)及信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)等行業(yè)由于受宏觀政策影響較少，行業(yè)發(fā)展中的不確定因素較少，所以，預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性和一致性較高。

五、研究結(jié)論

本文通過(guò)對(duì)證券分析師2011―2013年每股收益預(yù)測(cè)的相對(duì)準(zhǔn)確性分析，進(jìn)一步掌握了會(huì)計(jì)收益預(yù)測(cè)的行業(yè)間差異的證據(jù)，得出如下結(jié)論：

1.行業(yè)因素是證券分析師預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性的重要影響因素，如果一味地將行業(yè)作為分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的研究中的控制變量，將會(huì)遺漏分析師預(yù)測(cè)中重要變量，加重模型研究中的內(nèi)生性問(wèn)題。

2.行業(yè)發(fā)展是否容易受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策的影響，將會(huì)直接影響到預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性。本文研究發(fā)現(xiàn)預(yù)測(cè)較為準(zhǔn)確的行業(yè)主要包括：電力、熱力、燃?xì)狻⑺a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)、交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè);租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè);衛(wèi)生和社會(huì)工作;文化、體育和娛樂(lè)業(yè)。電力、熱力、燃?xì)狻⑺a(chǎn)是壟斷性行業(yè)，其發(fā)展受環(huán)境和政策影響較小;交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)受國(guó)家政策和電子商務(wù)快速發(fā)展的影響，屬于近些年的投資熱點(diǎn)，而租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)、衛(wèi)生和社會(huì)工作;文化、體育和娛樂(lè)業(yè)等屬于大的服務(wù)類行業(yè)，此類行業(yè)受經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、政策等影響較小，預(yù)測(cè)中不確定因素較少，所以整體預(yù)測(cè)誤差較小。

3.行業(yè)是證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的重要影響因素，受自然環(huán)境、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、政策影響較大的行業(yè)預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性較差，如制造業(yè)、采礦業(yè)及農(nóng)、林、牧、漁業(yè)等;高知識(shí)密集型行業(yè)如科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)由于知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)等原因預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性較差。本文基本和O’Brien與Patz在1990年的研究結(jié)論一致。

本文的研究表明，行業(yè)是影響證券分析師預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的重要變量，尤其是受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策的影響較大和知識(shí)產(chǎn)權(quán)等信息保護(hù)較高的行業(yè)，由于各種不確定性因素的存在，增加了分析師預(yù)測(cè)中搜尋信息和預(yù)測(cè)的難度，所以投資者在借鑒分析師的投資決策時(shí)，應(yīng)重視關(guān)注行業(yè)的發(fā)展形勢(shì)，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。

證券分析師論文:證券分析師預(yù)測(cè)誤差對(duì)投資者利益的影響

摘 要：本文以2011-2014年間我國(guó)的上市公司為樣本，對(duì)于證券分析師的預(yù)測(cè)誤差對(duì)投資者投資利益之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。以往的論述表明，證券分析師之間的利益沖突會(huì)導(dǎo)致分析師傾向于做出不合理預(yù)測(cè)，但是這種預(yù)測(cè)上的誤差是否真的會(huì)誤導(dǎo)投資者并且對(duì)投資者的利益造成影響仍有待檢驗(yàn)。本文以個(gè)股的超額回報(bào)率和交易量作為衡量投資者利益的指標(biāo)，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，分析師的預(yù)測(cè)誤差與超額回報(bào)率和長(zhǎng)窗口的個(gè)股交易量負(fù)相關(guān)。

關(guān)鍵詞：分析師；預(yù)測(cè)誤差；投資者利益的影響

一、引言

證券分析師主要工作為就與證券市場(chǎng)相關(guān)的各種因素進(jìn)行研究和分析，以書面或者口頭的方式向投資者提供上述報(bào)告及分析、預(yù)測(cè)或建議等。如果分析師能夠充分地利用所掌握的信息進(jìn)行合理的分析和預(yù)測(cè)，就能夠一定程度上的提高市場(chǎng)對(duì)信息的反應(yīng)速度和效率，促進(jìn)證券市場(chǎng)價(jià)格向證券內(nèi)在的價(jià)值相統(tǒng)一。

有大量的國(guó)外文獻(xiàn)討論過(guò)影響證券分析師盈利預(yù)測(cè)準(zhǔn)確性的因素，分析師特征和盈利預(yù)測(cè)的市場(chǎng)反應(yīng)等方面。然而對(duì)于證券分析師預(yù)測(cè)中存在的誤差對(duì)于投資者利益的影響方面，相關(guān)的國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)卻并不充分。有相當(dāng)一部分研究認(rèn)為，證券分析師的預(yù)測(cè)有過(guò)度樂(lè)觀的現(xiàn)象，也有研究認(rèn)為部分證券分析師預(yù)測(cè)可能比較悲觀。本文將就這一問(wèn)題展開研究設(shè)計(jì)和討論，通過(guò)對(duì)于中國(guó)股票市場(chǎng)2011-2014年間的實(shí)證研究補(bǔ)充了相關(guān)方面的文獻(xiàn)，以個(gè)股的非正常報(bào)酬率為衡量投資者利益的指標(biāo)，分析證券分析師的預(yù)測(cè)誤差對(duì)其利益的影響，同時(shí)以超額交易量為指標(biāo)，研究了預(yù)測(cè)誤差對(duì)于投資者購(gòu)買行為的影響。

二、文獻(xiàn)綜述

現(xiàn)存的研究文獻(xiàn)中，相當(dāng)一部分文獻(xiàn)認(rèn)為證券分析師會(huì)基于利益沖突做出有偏誤的預(yù)測(cè)，沖突來(lái)源主要有：

面對(duì)其所屬公司麾下的各個(gè)部門之間利益沖突的壓力，傾向于做出較樂(lè)觀的預(yù)測(cè)、或被禁止發(fā)表對(duì)客戶（或者投資者）不利的報(bào)告或者一些并不客觀公正的報(bào)告，從而幫助公司維護(hù)良好的客戶關(guān)系，促進(jìn)所在機(jī)構(gòu)的投資業(yè)務(wù)、經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)的開展，以便日后更容易獲取客戶的一手資料（Dugar&Nathan，1995；Michaely&Womack，1999；DeChew et al.，2001），實(shí)現(xiàn)所在公司的一些經(jīng)營(yíng)目的。

基于個(gè)人職業(yè)生涯發(fā)展的考量，為了工作升遷或者去留而做出的不客觀預(yù)測(cè)（Hong&Kubik，2003）。

基于個(gè)人投資利益的考量。如果證券分析師個(gè)人持有被研究公司的股票，那么他們就更有動(dòng)機(jī)不夠公正的研究報(bào)告以為自身牟取利益，如樂(lè)觀的研究報(bào)告，但私下卻對(duì)其所持的股票進(jìn)行與發(fā)表的建議相反的交易操作等（DeChow et al.，2001）。

一般認(rèn)為，證券分析師利益沖突會(huì)導(dǎo)致預(yù)測(cè)偏誤，從而損害投資者的利益。然而，通過(guò)歸納國(guó)外文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)研究得到的結(jié)果并不一致：

對(duì)關(guān)聯(lián)論存在兩種觀點(diǎn)，一種觀點(diǎn)認(rèn)為分析師利益沖突導(dǎo)致了預(yù)測(cè)誤差，影響了投資者利益。例如，Michaely&Womack（1999）研究發(fā)現(xiàn)，關(guān)聯(lián)分析師買進(jìn)推薦較非關(guān)聯(lián)分析師的績(jī)效較差。相對(duì)于非關(guān)聯(lián)分析師的建議，投資者比較忽略關(guān)聯(lián)分析師的推薦，股價(jià)也沒(méi)有達(dá)到買進(jìn)推薦中所說(shuō)的那么高。DeChew，Hutton和Sloan（2000）研究發(fā)現(xiàn)關(guān)聯(lián)分析師對(duì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)預(yù)測(cè)較為樂(lè)觀，但后續(xù)績(jī)效大多不如人意。Barter，Lehavy和Trueman（2007）研究發(fā)現(xiàn)，依據(jù)獨(dú)立研究公司的買進(jìn)推薦操作，比按投行買進(jìn)推薦操作每年可以額外獲得8%的超常收益，賣出推薦則相反，投行往往比獨(dú)立研究公司發(fā)出更多的盈利性賣出推薦。

而另外一種觀點(diǎn)認(rèn)為分析師利益沖突雖然導(dǎo)致預(yù)測(cè)偏差，但是這種偏差卻并不影響投資者收益。其中Dugar和Nathan（1995）認(rèn)為投資銀行的分析師在盈利預(yù)測(cè)和股票推薦上更樂(lè)觀，按推薦操作的投資者績(jī)效并未因此受到影響，因?yàn)槭袌?chǎng)并不理會(huì)這些推薦。Lin和McNichola（1998）研究發(fā)現(xiàn)，關(guān)聯(lián)賣方分析師對(duì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)預(yù)測(cè)和股票推薦持非常樂(lè)觀的態(tài)度，短期（1-2年）盈利預(yù)測(cè)并沒(méi)有發(fā)現(xiàn)這種現(xiàn)象，而且投資者對(duì)關(guān)聯(lián)分析師的預(yù)測(cè)持有保留意見。Jackson（2005）研究認(rèn)為分析師的樂(lè)觀預(yù)測(cè)或者通過(guò)更準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)提高分析師自身的聲譽(yù)也可以為經(jīng)紀(jì)公司產(chǎn)生更多的交易，因此聲譽(yù)可以調(diào)和利益沖突。Malmendier和Shanthikumar（2007）的研究指出，大交易商對(duì)強(qiáng)烈買進(jìn)推薦有反應(yīng)，而對(duì)買進(jìn)推薦沒(méi)有反應(yīng)，推薦持有時(shí)則賣出。小交易商則按推薦意見的字面意思操作。此外，只有大交易商對(duì)關(guān)聯(lián)推薦更不關(guān)心，這表示小投資者無(wú)法理性地應(yīng)對(duì)分析師別有用心的誤差。

對(duì)此還存在無(wú)關(guān)論的觀點(diǎn)，即認(rèn)為分析師利益沖突既沒(méi)有導(dǎo)致預(yù)測(cè)偏誤，也沒(méi)有影響投資者收益。Ljungqvist，Marston和Wilhelm（2006）的研究認(rèn)為沒(méi)有證據(jù)表明樂(lè)觀的分析師推薦能夠增進(jìn)其所在銀行獲得承銷的盈利。牽頭承銷商的選擇主要取決于此前的承銷和借貸關(guān)系。McNichols，O’Brien和Pamuken（2006）的研究認(rèn)為沒(méi)有證據(jù)表明關(guān)聯(lián)分析師關(guān)于買進(jìn)和持有的推薦受益低于非關(guān)聯(lián)分析師，非關(guān)聯(lián)分析師對(duì)于好與差的區(qū)別評(píng)價(jià)總是來(lái)的太遲。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè)

上述文獻(xiàn)對(duì)于分析師預(yù)測(cè)偏誤和投資者利益之間的關(guān)系并未給出統(tǒng)一的結(jié)論，本文在上述文獻(xiàn)的研究基礎(chǔ)上，將證券分析師預(yù)測(cè)誤差對(duì)投資者利益影響的研究應(yīng)用于我國(guó)的證券交易市場(chǎng)。由于我國(guó)資本市場(chǎng)建立較晚，相關(guān)的監(jiān)管政策和會(huì)計(jì)制度尚未完善；同時(shí)廣大分散的股民，能否充分利用和辨別分析師的分析數(shù)據(jù)或者對(duì)分析師提出的買進(jìn)和賣出建議作出正確的反應(yīng)方面仍然很難判斷。基于中國(guó)證券交易市場(chǎng)存在的不可避免的特殊性，關(guān)于證券分析師預(yù)測(cè)誤差與個(gè)股價(jià)值之間的關(guān)系，本文如下假設(shè)：

H1：分析師預(yù)測(cè)誤差與股票的非正常回報(bào)率顯著相關(guān)。

同時(shí)由于我國(guó)的分析師行業(yè)起步較晚，市場(chǎng)對(duì)于分析師分析數(shù)據(jù)的反應(yīng)還很難預(yù)測(cè)。本文以個(gè)股的交易量為衡量指標(biāo)，研究在我國(guó)投資者投資行為與分析師預(yù)測(cè)誤差之間的關(guān)系，從而提出第二個(gè)假設(shè)：

H2：分析師樂(lè)觀預(yù)測(cè)會(huì)增加股票的交易量。

（二）變量設(shè)計(jì)

由于股票價(jià)格的變動(dòng)會(huì)受到很多其他因素的影響，所以根據(jù)以往學(xué)者的研究，選取如下控制變量：

ROE：投資者購(gòu)買股票一般都會(huì)衡量公司的財(cái)務(wù)狀況，其中公司上期的凈資產(chǎn)收益率就是一個(gè)非常有價(jià)值的參考指標(biāo)。

PB：衡量公司的成長(zhǎng)性指標(biāo)，市凈率越高表明市場(chǎng)對(duì)其的價(jià)值越看好，公司成長(zhǎng)性的高低同樣會(huì)影響投資者做出購(gòu)買判斷。

SIZE：取公司總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)。我國(guó)規(guī)模較大的公司多為國(guó)有公司，國(guó)有公司通常能夠獲得國(guó)家的支持和各種資源，能夠擁有更高額的回報(bào)率。同時(shí)國(guó)有企業(yè)的多元化經(jīng)營(yíng)及內(nèi)部交易的復(fù)雜性也會(huì)增大分析師的預(yù)測(cè)難度。

（三）樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源

盈利預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)上市公司財(cái)務(wù)分析師的盈利預(yù)測(cè)模塊，考慮到2007年到2008年收到經(jīng)融危機(jī)的影響，企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境的不確定性加大，同時(shí)國(guó)家對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)也比較多，對(duì)盈利預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性影響更大，2009-2010年經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇。所以本文選取經(jīng)濟(jì)狀況較為穩(wěn)定的2011-2014年為時(shí)間窗口，進(jìn)行研究。回歸所用的統(tǒng)計(jì)學(xué)軟件為SAS9.2。

四、實(shí)證結(jié)果和分析

個(gè)股回報(bào)率是在許多其他因素共同作用下確定的，此處進(jìn)一步納入其他多原因素，建立多元回歸分析模型：

由于公司本身的經(jīng)營(yíng)狀況對(duì)于公司股票的收益率有非常大的影響，由回歸系數(shù)表格可以看出，Roe和事件日附近各個(gè)時(shí)間窗口的非正常回報(bào)率的均顯著相關(guān)，且系數(shù)為負(fù)，這表明公司上期的資產(chǎn)回報(bào)率越大，非正常回報(bào)率越低。PB與事件日附近各個(gè)時(shí)間窗口的非正常回報(bào)率的均顯著相關(guān)，且系數(shù)為正，說(shuō)明對(duì)成長(zhǎng)性較好的公司一般擁有更高的非正常回報(bào)率。回歸結(jié)果表明，控制了公司本身規(guī)模，凈資產(chǎn)收益率和市盈率的因素后，證券分析師預(yù)測(cè)誤差與個(gè)股的非正常回報(bào)率顯著相關(guān)，支持了假設(shè)1，回歸系數(shù)為負(fù)，說(shuō)明預(yù)測(cè)誤差越大，非正常收益率越小。

根據(jù)回歸結(jié)果的表格可知，只有在分析師預(yù)測(cè)公布日前5日到后5日這一時(shí)間窗口的非正常交易量和分析師預(yù)測(cè)的誤差顯著相關(guān)，支持了假設(shè)2，但是在較短的時(shí)間窗口這種關(guān)聯(lián)并不顯著。在顯著相關(guān)Cav5_5這一組回歸檢驗(yàn)表明，分析師預(yù)測(cè)誤差的增加會(huì)使得個(gè)股的非正常成交量下降。

五、結(jié)論

本文使用以2011-2014年間我國(guó)的上市公司為樣本，對(duì)于證券分析師的預(yù)測(cè)誤差對(duì)投資者投資利益之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。得出的主要結(jié)論有：分析師的預(yù)測(cè)誤差與股票的非正常回報(bào)率顯著負(fù)相關(guān)，即分析師預(yù)測(cè)誤差越大，股票的非正常回報(bào)率越小；同時(shí)分析師的預(yù)測(cè)誤差與長(zhǎng)窗口的非正常交易量顯著相關(guān)，分析師誤差越大，非正常交易量越小。由此得出分析師的預(yù)測(cè)誤差確實(shí)會(huì)對(duì)投資者的利益和投資行為造成影響。

根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)，分析師一般會(huì)傾向于做出更樂(lè)觀的預(yù)測(cè)，所以分析師預(yù)測(cè)如果能誤導(dǎo)投資者，那么預(yù)測(cè)誤差應(yīng)該能正向影響投資結(jié)果，但是回歸卻給出了相反的結(jié)論，原因可能是投資者也有機(jī)會(huì)獨(dú)立高效地運(yùn)用分析師用作預(yù)測(cè)變量的公開信息進(jìn)行分析，他們更愿意詳細(xì)自己的分析和判斷；投資者會(huì)選擇調(diào)整分析師的預(yù)測(cè)，比如購(gòu)買自己熟悉的公司的股票，或者根據(jù)親戚朋友的推薦而選擇股票等等。

（作者單位：同濟(jì)大學(xué)）

證券分析師論文:從幾個(gè)問(wèn)題出發(fā)談我國(guó)證券分析師的薦股有效性

【摘要】本文結(jié)合國(guó)內(nèi)一些權(quán)威性研究，對(duì)證券分析師常用的分析方法、分析師選股時(shí)表現(xiàn)出的特征和選股建議的投資價(jià)值進(jìn)行分析，希望能夠?yàn)槲覈?guó)依賴于分析師薦股報(bào)告的散戶投資者提供一定的操作意見。

【關(guān)鍵詞】證券分析師 選股建議 有效性

信息技術(shù)的發(fā)展在豐富金融市場(chǎng)的同時(shí)，也吸引了越來(lái)越多的普通散戶投資者，我國(guó)股市更有“散戶驅(qū)動(dòng)”之說(shuō)。根據(jù)上海證交所2012至2014統(tǒng)計(jì)年鑒，此間上交所散戶投資者交易額占比超85%，深交所也不相上下。可見，但是散戶在全部投資者中所占的比例非常大。作為普通投資者，多數(shù)散戶并不能直接獲得上市公司相關(guān)信息，受自身?xiàng)l件限制也不能清晰研判股市，最直接的選股投資建議往往來(lái)自于媒體報(bào)刊上的券商研究員。

但供職于證券公司的分析師們?nèi)绾芜M(jìn)行股票預(yù)測(cè)？在范圍經(jīng)濟(jì)內(nèi)，分析師選股時(shí)又呈現(xiàn)出怎樣的特征？散戶投資者能從選股建議中獲利嗎？本文將從這幾個(gè)問(wèn)題出發(fā)探討答案。

一、問(wèn)題分析

（一）分析師如何選股

目前股票市場(chǎng)中，分析師多通過(guò)技術(shù)分析或者基本面分析研究股票，二者雖然分析的項(xiàng)目不同，但本質(zhì)上都是“分析+預(yù)測(cè)”。通過(guò)技術(shù)分析的流派，以道氏理論為假設(shè)，以“跟隨市場(chǎng)趨勢(shì)”為優(yōu)秀，對(duì)市場(chǎng)內(nèi)的歷史指標(biāo)、技術(shù)圖形進(jìn)行趨勢(shì)分析來(lái)決定投資方向，也即買點(diǎn)和賣點(diǎn)。而進(jìn)行基本面分析的流派，比如巴菲特式公司財(cái)務(wù)分析、彼得林奇式的公司和行業(yè)發(fā)展類分析和宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行分析，也多指貨幣系統(tǒng)分析，如索羅斯等，更關(guān)注市場(chǎng)外的信息，側(cè)重價(jià)值分析。目前，比較流行的觀點(diǎn)是講兩種不同的分析方法結(jié)合起來(lái)，也即“基本面覺(jué)得做不做，技術(shù)面決定何時(shí)做”，用基本面分析策略選擇可投資股票，用技術(shù)分析選擇合適的時(shí)機(jī)做空或做多。

（二）分析師薦股時(shí)有哪些特征

（1）喜唱多。一方面受融資成本影響，我國(guó)上市公司更傾向于股權(quán)融資，存在嚴(yán)重的唱多情節(jié)，使股票市場(chǎng)泡沫堆積。另一方面，證券分析師身處范圍經(jīng)濟(jì)內(nèi)，在股價(jià)預(yù)測(cè)時(shí)難免摻雜私人因素，薦股建議會(huì)產(chǎn)生偏差。同Mcnichols和O'Brien（1998）的研究相似，王怔（2006）研究顯示我國(guó)分析師推薦增持評(píng)級(jí)的股票數(shù)目約是減持評(píng)級(jí)的股票數(shù)目的兩倍，這說(shuō)明分析師們更愿意看好市場(chǎng)。此外，從行為金融學(xué)角度分析，這或許也與我國(guó)股民心理因素有關(guān)聯(lián)。

（2）羊群效應(yīng)。當(dāng)考慮現(xiàn)實(shí)中的信息收集與處理成本、股價(jià)預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)等因素時(shí)，證券分析師更傾向于追隨其他分析師的預(yù)測(cè)，其預(yù)測(cè)報(bào)告在相當(dāng)一定程度上會(huì)偏離實(shí)際信息。例如宋軍和吳沖鋒（2003）認(rèn)為，當(dāng)股市中歷史收益率增加、投資者樂(lè)觀情緒上漲或者分析師預(yù)測(cè)能力下降時(shí)，分析師的預(yù)測(cè)報(bào)告存在明顯的一致性。

尤其我國(guó)證券市場(chǎng)信息成本較高，加上我國(guó)目前雖然分析師隊(duì)伍壯大，但具有專業(yè)分析能力和良好職業(yè)聲譽(yù)的分析師卻沒(méi)有很多，也因此往往會(huì)存在“一擁而上”的情況。這一方面對(duì)選股建議的有效性提出挑戰(zhàn)，另一方面也呼吁更多真正高質(zhì)量的券商研究員出現(xiàn)。

（三）分析師薦股是否具有投資價(jià)值

（1）有效市場(chǎng)存在與否？根據(jù)Fama（1970）的定義，在強(qiáng)式有效市場(chǎng)上，所有類別的信息都會(huì)及時(shí)反映在價(jià)格上。因此，無(wú)論分析師利用公開或非公開信息給出的投資建議不具備參考價(jià)值。而在半強(qiáng)式有效市場(chǎng)，所有的公開信息會(huì)及時(shí)反映在股票價(jià)格上，非公開信息則受阻。因此如果分析師的信息來(lái)源僅為公開信息，其投資建議依舊不會(huì)為投資者帶來(lái)超額收益。

但就我國(guó)市場(chǎng)而言，由于信息公開程度不足，加上傳導(dǎo)機(jī)制不夠健全，所以我國(guó)股市尚不可稱為半強(qiáng)式有效市場(chǎng)。因此，分析師們?nèi)绻麑?duì)信息進(jìn)行搜尋和加工，快人一步甚至挖掘出非公開信息來(lái)推薦股票，則理論上存在著投資價(jià)值。

（2）經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)說(shuō)明薦股的投資價(jià)值？有關(guān)我國(guó)券商薦股價(jià)值的實(shí)證分析最早的要從林翔（2000）開始，但考慮到樣本周期，數(shù)據(jù)覆蓋率，和周期趨勢(shì)等因素，王征、張崢和劉力（2006）關(guān)于中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)的研究最具代表性。其根據(jù)16個(gè)月內(nèi)各咨詢機(jī)構(gòu)研究員推薦的19310次股票構(gòu)建增持-中性-減持評(píng)級(jí)組合，并利用三種不同的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整模型，檢驗(yàn)各組合的市場(chǎng)收益率表現(xiàn)，最終發(fā)現(xiàn)分析師增持評(píng)級(jí)組合可以獲得23.85 %的年化超額收益率。而張燁等（2009）的研究則表明，買入持有期與收益率之間存在反向相關(guān)關(guān)系，即隨著持有期的延長(zhǎng)，分析師所薦股票的市場(chǎng)影響力的下降，收益率也在下降，由此更推薦短線操作。

由此可見，我國(guó)證券分析師的選股建議中買入短線投資意見具有一定的投資價(jià)值。但考慮到交易成本、散戶投資者自身分析能力和性格特點(diǎn)等因素，在具體投資時(shí)依舊應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎選擇，不要盲目聽從。

二、結(jié)論及建議

通過(guò)以上分析，可以得出，我國(guó)分析師在進(jìn)行選股時(shí)應(yīng)注重技術(shù)分析和基本面分析的相結(jié)合，價(jià)值和技巧兼顧。此外，券商研究員選股時(shí)受到范圍經(jīng)濟(jì)因素影響，往往會(huì)選擇給出增持意見，存在“唱多情節(jié)”。更有分析師在考慮信息收集和處理成本、預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)等后，不再挖掘新的信息，轉(zhuǎn)而利用已經(jīng)反映在股價(jià)中的歷史數(shù)據(jù)，或者干脆不勞而獲追隨其他分析師的預(yù)測(cè)，存在“羊群效應(yīng)”。

然而，從有效市場(chǎng)理論出發(fā)，在市場(chǎng)不完全有效的情況下，分析師如果進(jìn)行信息搜尋和加工，先人一步甚至挖掘出非公開信息，則其投資建議理論上存在投資價(jià)值。從國(guó)內(nèi)權(quán)威實(shí)證分析來(lái)看，我國(guó)證券分析師的短線增持買入建議具備一定的參考價(jià)值。

總之，雖然券商的選股建議可供參考，但我們?cè)谄诖嗑哂袑I(yè)分析能力和高職業(yè)素養(yǎng)的分析師出現(xiàn)的同時(shí)，也希望散戶投資者在選擇選股預(yù)測(cè)報(bào)告時(shí)盡量選擇權(quán)威性、有良好業(yè)績(jī)的券商或證券媒體，且仔細(xì)甄別，謹(jǐn)慎投資，切忌盲目聽從。

證券分析師論文:對(duì)證券分析師薦股評(píng)級(jí)調(diào)整價(jià)值的經(jīng)驗(yàn)分析

【摘 要】對(duì)證券分析師薦股評(píng)級(jí)調(diào)整價(jià)值的經(jīng)驗(yàn)分析，要用實(shí)際證券公司的評(píng)級(jí)報(bào)告數(shù)據(jù)檢驗(yàn)分析師薦股評(píng)級(jí)調(diào)整價(jià)值的大小，為了確保分析師薦股評(píng)級(jí)調(diào)整的準(zhǔn)確性。本文通過(guò)對(duì)數(shù)據(jù)與研究方法；計(jì)算方法和實(shí)證結(jié)果；實(shí)證結(jié)果分析三個(gè)方面進(jìn)行了簡(jiǎn)單的論述。

【關(guān)鍵詞】證券分析師；薦股評(píng)級(jí)；投資價(jià)值；準(zhǔn)確性

證券分析師的重要工作內(nèi)容就是憑仗自身的專業(yè)知識(shí)與分析能力，結(jié)合與各個(gè)公司管理層之間的人脈關(guān)系，獲取一手的商業(yè)信息，對(duì)證券市場(chǎng)的變化情況進(jìn)行有效的分析與預(yù)測(cè)，并將預(yù)測(cè)的結(jié)果以報(bào)告的形式為投資者提供有價(jià)值的、高效的建議。

一、數(shù)據(jù)與研究方法

1.數(shù)據(jù)描述

本文使用的數(shù)據(jù)信息來(lái)源于萬(wàn)德資訊數(shù)據(jù)庫(kù)，股票價(jià)格數(shù)據(jù)是以每一只股票上市的時(shí)間開始向后復(fù)權(quán)以消除配送和增發(fā)的影響情況，選擇的時(shí)間是2000年1月到2004年12月之間，區(qū)間的樣本選擇的是深市與滬市的A股股票，這里不包括價(jià)格波動(dòng)較大的ST、PT等。證券分析師預(yù)測(cè)報(bào)告選擇了從2000年7月到2004年7月之間，包括上海證券、國(guó)泰君安、申銀萬(wàn)國(guó)、華夏、海通、招商、銀河等在內(nèi)的12家證券公司的深度性研究報(bào)告、點(diǎn)評(píng)報(bào)告、調(diào)研報(bào)告等，數(shù)據(jù)樣本從證券公司的網(wǎng)站獲得，樣本采用單個(gè)PDF文件和word文件形式展示，并附帶了圖表進(jìn)行細(xì)致的說(shuō)明，例如下表：

二、計(jì)算方法和實(shí)證結(jié)果

計(jì)算窗口：

計(jì)算三天事件的累計(jì)超額收益率用窗口[t-1，t+1]表示，事件前一周的累計(jì)超額收益率可以用窗口[t-6，t-2] 表示，事件前一個(gè)月的累計(jì)超額收益率可以用窗口[t-22，t-2]表示，事件前一個(gè)季度可以用窗口[t+2，t+6]表示。計(jì)算事件后一周的累計(jì)超額收益率用窗口[t+2，t+6]表示，事件后一個(gè)月的累計(jì)超額收益率用窗口[t+2，t+22]表示，事件后一個(gè)季度累計(jì)超額收益率用窗口[t+2，t+64]表示，并做了t檢驗(yàn)。

三、實(shí)證結(jié)果分析

1.買入評(píng)級(jí)調(diào)整積累收益率與剔除的特點(diǎn)

證券分析師比較愿意推薦投資者買入前期正價(jià)格動(dòng)量的股票，通過(guò)事件的具體分析，提供給投資者買入評(píng)級(jí)調(diào)整的總體投資價(jià)值。雖然分析師推薦的股票領(lǐng)先于同行的規(guī)模與優(yōu)勢(shì)，但是到來(lái)事件的后期就會(huì)慢慢的降低。

隨著時(shí)間窗口的不斷縮小，事件前3個(gè)月的累計(jì)收益率會(huì)隨著事件的推移不斷的降低，并在推薦調(diào)整期前會(huì)出現(xiàn)負(fù)數(shù)值，這些情況說(shuō)明分析師推薦的股票在調(diào)整以前，已經(jīng)發(fā)現(xiàn)了股票出現(xiàn)了跑輸同行業(yè)與同規(guī)模股票的發(fā)展趨勢(shì)，并且這種下降趨勢(shì)在評(píng)級(jí)調(diào)整以后還會(huì)繼續(xù)。

2.賣出評(píng)級(jí)調(diào)整累計(jì)收益率與剔除特點(diǎn)

分析師推薦將股票賣出，是因?yàn)檫@支股票已經(jīng)出現(xiàn)了評(píng)級(jí)調(diào)整累計(jì)收益率下降的趨勢(shì)，分析師的這種判斷力是有一定的依據(jù)的，是非常準(zhǔn)確的判斷。是利用前期股票價(jià)格過(guò)高，漲幅度已經(jīng)超出了股票本身的價(jià)值，在未來(lái)的時(shí)間里會(huì)出現(xiàn)價(jià)格拐點(diǎn)。投資者可以依據(jù)分析師的建議，及時(shí)的賣出股票，就可以避免經(jīng)濟(jì)受到損失。

四、結(jié)束語(yǔ)

通過(guò)實(shí)際的案例分析，得出證券分析師運(yùn)用薦股評(píng)級(jí)的方法轉(zhuǎn)化出超額收益偏差的數(shù)值，來(lái)證明分析師評(píng)級(jí)活動(dòng)的準(zhǔn)確性。投資者可以根據(jù)分析師提供的信息進(jìn)行證券交易活動(dòng)，但是這些并不能保證投資者每一筆交易都是收益的，還要特別的警惕投資帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

作者簡(jiǎn)介：

張?jiān)铺欤?994-），男，漢族，河北省吳橋縣，學(xué)歷：本科，單位：吉林大學(xué)，研究方向：投資理財(cái)。

證券分析師論文:中國(guó)證券分析師的選股能力是否有持續(xù)性

摘要：中國(guó)證券市場(chǎng)上有大量的分析師對(duì)上市公司進(jìn)行評(píng)級(jí)預(yù)測(cè)、業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，并且不同分析師在從業(yè)經(jīng)驗(yàn)、選股能力、工作平臺(tái)都有很大的差異，那么因素是否造成分析師選股能力的差異，如果選股能力有差異，那么這種差異是否具有持續(xù)性？本文通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，分析師的選股能力確實(shí)具有持續(xù)性，過(guò)去表現(xiàn)好的分析師在未來(lái)也同樣表現(xiàn)好，為投資者的投資決策提供了有價(jià)值的信息，一定程度上減少了投資者的盲目投資。

關(guān)鍵詞：選股能力差異 持續(xù)性 投資收益

基金項(xiàng)目：本文受山東工商學(xué)院青年基金項(xiàng)目“明星分析師薦股報(bào)告投資價(jià)值的研究”（項(xiàng)目號(hào)：2013QN013）資助。

本文用分析師所選取的股票所獲得的累積超額收益來(lái)表示分析師的選股能力，分析師所選取股票獲得的累積超額收益越高，表明分析師的選股能力越強(qiáng)。本文用Mikhail等（2004）檢驗(yàn)分析師持續(xù)性的方法，按照分析師在報(bào)告前一年、報(bào)告前三年的表現(xiàn)將所有分析師平均分成五組，第1組表現(xiàn)最差，第5組表現(xiàn)最好，分別檢驗(yàn)基于分析師過(guò)去一年、過(guò)去三年表現(xiàn)所分成的五組分析師在報(bào)告當(dāng)年的表現(xiàn)，如果過(guò)去表現(xiàn)好的分析師在未來(lái)也同樣表現(xiàn)好，過(guò)去表現(xiàn)差的分析師在未來(lái)也同樣表現(xiàn)差，那么表明分析師的選股能力具有持續(xù)性。我們的結(jié)果顯示，無(wú)論基于分析師過(guò)去一年的表現(xiàn)，還是基于分析師過(guò)去三年表現(xiàn)所分成的五組分析師，在過(guò)去表現(xiàn)好的分析師在未來(lái)也都同樣表現(xiàn)好，過(guò)去表現(xiàn)差的分析師在未來(lái)也同樣表現(xiàn)差，這就證明了分析師的選股能力確實(shí)具有持續(xù)性。我們又在此基礎(chǔ)上檢驗(yàn)了市場(chǎng)是否能夠識(shí)別出分析師選股能力的這種差異，結(jié)果顯示，市場(chǎng)并不能夠識(shí)別出分析師的這種差異，因此，如果投資者能夠選出過(guò)去表現(xiàn)好的分析師，并跟隨其的薦股報(bào)告構(gòu)造投資組合，那么投資者可以獲得更高的投資收益。

表1顯示，基于過(guò)去一年的表現(xiàn)所分成的五組分析師在報(bào)告當(dāng)年的表現(xiàn)具有顯著的差異，例如，在（-2，20）窗口期中，表現(xiàn)最好的組與表現(xiàn)最差的組的差異顯著。另外，對(duì)基于分析師過(guò)去三年的表現(xiàn)所分成的五組分析師的檢驗(yàn)結(jié)果顯示，過(guò)去三年表現(xiàn)最好的第5組與過(guò)去表現(xiàn)最差的第5組的差異顯著。表1的檢驗(yàn)結(jié)果顯示，過(guò)去表現(xiàn)好的分析師在未來(lái)也同樣表現(xiàn)好，過(guò)去表現(xiàn)差的分析師在未來(lái)也同樣表現(xiàn)差，這就證明了分析師的選股能力確實(shí)具有持續(xù)性。

本文的檢驗(yàn)結(jié)果表明，中國(guó)證券分析師的選股能力確實(shí)存在差異，表現(xiàn)最好的分析師與表現(xiàn)最差的分析師之間存在差異，并且在統(tǒng)計(jì)上顯著，這種差異還具有持續(xù)性，即過(guò)去表現(xiàn)好的分析師在未來(lái)也同樣表現(xiàn)好，過(guò)去表現(xiàn)差的分析師在未來(lái)也同樣表現(xiàn)差，并且在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，分析師的這種差異也同樣存在，并且在統(tǒng)計(jì)上是顯著的。因此對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，跟隨分析師的報(bào)告來(lái)構(gòu)造自己的投資組合是可行的，是可以獲得超額回報(bào)的，但是投資者需要做的是，識(shí)別出那些過(guò)去表現(xiàn)好的分析師，并持續(xù)跟隨其的預(yù)測(cè)報(bào)告。

本文的結(jié)果為投資者的投資決策提供了有價(jià)值的信息，特別是對(duì)那些中小投資者來(lái)說(shuō)，他們沒(méi)有專業(yè)的投資知識(shí)，不能夠自己搜集上市公司的相關(guān)信息，不能以專業(yè)的角度來(lái)分析上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況，面臨的機(jī)遇和風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于他們來(lái)說(shuō)，跟隨分析師的報(bào)告則成為了一種獲得超額回報(bào)的方式，那么跟隨什么樣的分析師則成為了擺在他們面前的重要問(wèn)題，本文的檢驗(yàn)為投資者的投資決策提供了有價(jià)值的信息。本文的研究結(jié)果顯示，投資者可以首先找到那些過(guò)去一年表現(xiàn)最好的那部分分析師，這些分析師在未來(lái)也同樣表現(xiàn)好，因此投資者可以跟隨那些過(guò)去表現(xiàn)最好的分析師的報(bào)告來(lái)構(gòu)造投資組合，由于市場(chǎng)沒(méi)有識(shí)別出分析師選股能力的差異性，因此如果投資者可以選出那些過(guò)去表現(xiàn)最好的分析師并跟隨他們的薦股報(bào)告，那么就可以獲得比市場(chǎng)更高的投資收益。另外本文的研究發(fā)現(xiàn)，表現(xiàn)好的分析師有一部分是普通分析師，有一部分是《新財(cái)富》最佳分析師，投資者找到這部分分析師，即《新財(cái)富》最佳分析師當(dāng)中也有表現(xiàn)好的分析師和表現(xiàn)差的分析師，因此投資者不能盲目跟隨《新財(cái)富》最佳分析師。本文的研究不僅為投資者的投資決策提供了有價(jià)值的信息，還為分析師的相關(guān)研究提供了有價(jià)值的經(jīng)驗(yàn)。